ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
KHOA TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

ĐỀ TÀI:

“
Cấu trúc vốn trong thực tiễn của các CTCP
ngành Bất động sản niêm yết trên HOSE” 
5. Tính thanh khoản của ngành BĐS thấp hơn những ngành khác trong khi chi phí xây
dựng cơ bản dở dang lại rất lớn 14
6. Thị trường bất động sản có tính cạnh tranh rất cao 14
7. Tỷ suất lợi nhuận đầu tư vào nhóm ngành BĐS cao hơn các ngành khác 15
8. Thị trường BĐS bị chi phối bởi yếu tố pháp luật 18
9. Thị trường BĐS là một dạng thị trường không hoàn hảo 19

Chương 2: Tác động của đặc điểm ngành tới chiến lược tài trợ của các doanh nghiệp ngành
BĐS n iêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM (HOSE) 20

I. Tổng quan tình hình tài chính của các doanh nghiệp ngành BĐS đang niêm yết trên Sở
Giao dịch chứng khoán Tp.HCM (HOSE) 20

II. Phân tích một số doanh nghiệp điển hình ngành BĐS đang niêm yết trên Sở Giao dịch
chứng khoán Tp.HCM (HOSE) 24
1. Công ty Cổ phần Vincom (VIC) 24
2. Công ty Cổ phần Licogi 16 (LCG) 30
3. Công ty CP Sudico (SJS) 34
4. Công ty CP Phát triển Nhà Thủ Đức (TDH) 38
5. Công ty CP Đầu tư Xây dựng Bình Chánh ( BCI) 41

III. Ảnh hưởng của đặc điểm ngành BĐS tới chiến lược tài trợ của các doanh nghiệp
ngành BĐS đang niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Tp.HCM (HOSE) 45
Lời kết 47 PHẦN MỞ ĐẦU


Tiểu luận Tài chính doanh nghiệp GVHD: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
Thực hiện: Nhóm 10 Lớp Ngân hàng đêm 3
Trang
1

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ
ĐẶC ĐIỂM NGÀNH BẤT ĐỘNG SẢN
I. Tổng quan về cấu trúc vốn
1. Khái niệm
Cấu trúc vốn được định nghĩa là sự kết hợp của nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài
hạn, cổ phần ưu đãi và cổ phần thường được dùng để tài trợ cho quyết định đầu tư của một
doanh nghiệp.
2. Sự cần thiết phải nghiên cứu cấu trúc vốn
Bất cứ doanh nghiệp nào cũng hướng đến mục tiêu tối thiểu hóa chi phí, tối thiểu hó a
rủi ro và tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
Cấu trúc vốn tối ưu là một hỗn hợp nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường
cho phép tối đa hóa EP S, tối thiểu hóa rủi ro và tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn. Với một
cấu trúc vốn có chi phí sử dụng vốn bình quân được tối thiểu hóa, tổng giá trị các chứng
khoán của doanh n ghiệp (và, vì vậy, giá trị của doanh ngh iệp) được tối đa hóa. Do đó cấu
trúc vốn có chi phí sử dụng vốn tối thiểu được gọi là cấu trúc vốn tối ưu.
Trong mỗi giai đoạn hoạt động của chu kỳ sống, doanh nghiệp cần phải xây dựng một
cấu trúc vốn thích hợp với đặc điểm của nền kinh tế và đặc tính riêng có của doanh nghiệp.
Vậy làm thế nào doanh nghiệp xác định được những điều này? Đây cũng ch ính là lý
do cần thiết cho việc nghiên cứu cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
3. Những nguyên tắc cơ bản khi hoạch định cấu trúc vốn
Cấu trúc vốn là một phần của cấu trúc tài chính do đó cấu trúc vốn cũng phải tuân thủ
một số nguyên tắc cơ bản trong hoạch định cấu trúc tài chính, sau đây là một số nguyên tắc
cơ bản:
Nguyên tắc tương thích

Tương tự, doanh nghiệp chỉ có thể phát hành thêm cổ phần ưu đãi với hứa hẹn rằng,
nếu doanh nghiệp không thể chi trả cổ tức, doanh nghiệp sẽ cho phép các cổ đông nắm giữ
cổ phần ưu đãi bầu đa số thành viên hội đồng quản trị. Trong trường hợp này, phương án cổ
phần ưu đãi không tốt bằng phương án tăng thêm cổ phần thường.
Nguyên tắc tối đa hóa giá trị doanh nghiệp thông qua sự đánh đổi giữa rủi ro và lợi
nhuận
Kết hợp cả 2 yếu tố rủi ro và tỷ suất sinh lợi để xem chúng tác động như thế nào đến
giá cổ phần cũng chính là giá trị thị trường của doanh nghiệp.
Khi EBIT của doanh nghiệp ở trong triển vọng lạc quan với EBIT dự kiến vượt qua
điểm hòa vốn EBIT làm cho thu nhập trên mỗi cổ phần EPS tăng thì chưa hẳn doanh nghiệp
có thể yên tâm xác lập một cấu trúc tài chính thiên về sử dụng nợ. Lý do là rủi ro tăng thêm
vượt quá tỷ suất sinh lợi mà các cổ đôn g nhận được. Khi đó, các nhà đầu tư trên thị trường sẽ
ấn định một tỷ số giá thu nhập P/E thấp và kết quả là giá cổ phần sẽ giảm đi cho dù EPS có
tăng lên bao nhiêu đi chăng nữa.
Nguyên tắc sử dụng chính sách tài trợ linh hoạt
Tiểu luận Tài chính doanh nghiệp GVHD: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
Thực hiện: Nhóm 10 Lớp Ngân hàng đêm 3
Trang
3
Khả năng điều động hay khả năng tài trợ linh hoạt tức là khả năng điều chỉnh nguồn
vốn tăng hay giảm đáp ứng với các thay đổi quan trọng trong nhu cầu vốn. Nợ ngắn hạn cho
phép điều chỉnh nguồn vốn theo thay đổi mang tính mùa vụ của các tài sản lưu động. T uy
nhiên, tổng nhu cầu vốn cũng có thể thay đổi nghiêm trọng qua một thời kỳ nhiều năm.
Nếu doanh nghiệp chuẩn bị sẵn phương án càng có khả năng điều động hay khả năn g
tài trợ linh hoạt thì doanh nghiệp sẽ có càng nhiều phương án mở khi cần mở rộng hay thu
hẹp tổng vốn sử dụng. Nó không chỉ cho phép doanh nghiệp sử dụng loại vốn có sẵn vào bất
kỳ một thời điểm nào đó, mà còn làm tăng năng lực mặc cả của doanh nghiệp khi giao dịch
với một nhà cung cấp vốn tương lai.
Nguyên tắc đ ịnh thời điểm thích hợp
Yếu tố thời gian có liên quan mật thiết với khả năng điều động trong việc xác định

theo nguyên tắc đánh đổi thì khi rủi ro thấp thì chủ nợ sẽ nhận được tiễn lãi ít hơn hay là
doanh nghiệp khi sử dụng nợ sẽ có chi phí thấp hơn so với chi phí sử dụng vốn cổ phần.
 Sử dụng nợ nhà đầu tư nhận được khoản sinh lợi từ lá chắn thuế do quy định
của nhà nước cho phép khấu trừ lãi vay vào lợi tức chịu thuế.
Ví dụ :
Một doanh nghiêp có một khoản vay: 300 triệu đồng, lãi suất r = 10%, thuế suất thuế
thu nhập Doanh Nghiệp là 40%, EBIT = 100 triệu đồng, ta có bảng m ô tả sau:
CHỈ TIÊU
LÃI VAY
ĐƯ
Ợ
C

KHẤU TRỪ THUẾ
LÃI VAY KHÔNG
ĐƯ
Ợ
C

KHẤU TRỪ THUẾ
EBIT

100

10
0

LÃI VAY

30

nhưng do nhận được khoản sinh lợi từ lá chắn thuế (12) nên lãi vay thực trả của doanh
nghiệp chỉ là 18 triệu đồng tương đương với mức lãi suất r = 6%. Do đó Cấu trúc vốn sử
dụng nợ dễ tối ưu hơn so với cấu trúc sử dụng 100% vốn cổ phần nhưng việc sử dụng nợ chỉ
nên đến một giới hạn nào đó mà thôi bởi vì nếu vượt quá giới hạn đó thì việc gia tăng sử
dụng nợ sẽ không còn tốt cho doanh nghiệp (điều này xảy ra trong trường hợp lãi vay phải
trả lớn hơn tấm chắn thuế mà nợ mang lại)
Tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần

D :

n
ợ

; r
D

:

t
ỷ

su
ấ
t sinh l
ợ
i c
ủ
a
N
ợ

= r
A
+ (r
A
– r
D
) x
D
(1)

E

Tiểu luận Tài chính doanh nghiệp GVHD: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
Thực hiện: Nhóm 10 Lớp Ngân hàng đêm 3
Trang
5
- Cấu trúc vốn có sử dụng nợ và vốn cổ phần xảy ra 2 trường hợp + r
E
> r
A
khi

r
A

: DN ho
ạ

ề
u ki
ệ
n trên

Xem xét ví dụ :
Cấu trúc vốn gồm 50% nợ và 50% vốn cổ phần,
+ TH1: r
A
= 20%; r
D
= 10% => r
E
= 30%
+ TH2: r
A
= 30%; r
D
= 30% => r
E
= 10%
+ TH3: r
A
= 5%; r
D
= 10% => r
E
= - 20%
 Nhận xét:
- Thuận lợi: Sử dụng nợ và gia tăng nợ (nợ dài hạn) thì sẽ có tác dụng khuếch đại thu

doanh số thường cần các tỷ lệ tương đối lớn nợ vay ngắn hạn linh động.
- Các biến động theo chu kỳ: Khả năng điều động và r ủi ro trở thành các yếu tố chính
cần xem xét trong việc hoạch định các loại vốn sẽ sử dụng nếu doanh thu của một ngành kinh
doanh thay đổi lớn qua một chu kỳ kinh doanh. Phải có chỗ để mở rộng hay thu hẹp dễ dàng
và nhanh chóng các khoản vốn sử dụng. Với biến động lớn trong doanh số, việc tăng thêm
đòn bẩy tài chính cao vào đòn bẩy kinh doanh hiện hữu sẽ là việc làm không khôn ngoan.
Hơn nữa, có r ủi ro là không thể đáp ứng được mức chi trả đòi hỏi trong các năm kinh doanh
kém.
- Tính chất của cạnh tranh: tính chất của cạnh tranh trong ngành cũng có tác động đến
tỷ trọng gắn cho nhiều yếu tố khác nhau ảnh hưởng đến nguồn vốn sử dụng. Các ngành mà
có tính cạnh tranh cao thì thường đặt nặng vốn cổ phần thường hơn nợ do rủi ro quá cao của
việc khôn g thể đáp ứng được các chi phí trả vốn vay. Ngược lại các doanh nghiệp không chịu
sự cạnh tranh hay cạnh tranh thấp, có doanh thu và lợi nhuận ổn định thì thường thiên về sử
dụng nợ hơn là vốn cổ phần.
Ví dụ, trong ngành may mặc, phần lớn cạnh tranh dựa trên thời trang, các doanh
nghiệp trong ngành này thường đặt nặng vốn cổ phần thường hơn nợ do rủi ro quá cao trong
việc không thể đáp ứng chi trả vốn vay. Một doanh nghiệp cung cấp điện cho một khu vực
thường có độc quyền cung cấp dịch vụ này, lợi nhuận thường ổn định hơn và dễ dự báo hơn.
Sự ổn định lợi nhuận này giúp giải thích việc các doanh nghiệp này chú trọng hơn vào việc
sử dụng đòn bẩy tài chính.
- Giai đoạn trong chu kỳ tuổi thọ: Các ngành kinh doanh được sinh ra, phát triển,
trưởng thành và cuối cùng là suy tàn. Nếu ngành kinh doanh đang ở thời kỳ non trẻ, tỷ lệ thất
bại sẽ cao. Nguồn vốn chủ yếu trong trường hợp này là vốn mạo hiểm thường đạt được qua
dịch vụ của những doanh nghiệp chuyên tìm kiếm các nhà đầu tư sẳn lòng đảm nhiệm một
thương vụ mang tính đầu cơ. Chúng ta cần phải tránh tìm kiếm các nguồn quỹ đòi hỏi các
thanh toán cố định. Trong thời kỳ tăng trưởng nhanh, cần chú ý đặc biệt đến khả năng điều
động để đảm bảo khi tăng trưởng chúng ta có thể tìm được vốn khi cần và với các điều kiện
có thể chấp nhận được. Khi ngành kinh doanh đã đạt được mức trưởng thành thì chúng ta
phải chuẩn bị đối phó với các tác động tài chính của các biến động lớn hơn theo mùa vụ và
theo chu kỳ của doanh số.

 Hình thức tổ chức:
Hình thức tổ chức tác động đến trách nhiệm của các chủ sở hữu đối với nợ của
Doanh Nghiệp.
Hình thức tổ chức doanh nghiệp cung cấp một tiếp cận dễ dàng với hầu hết các loại
vốn.
Các doanh nghiệp cổ phần thường dễ thu hút vốn hơn các hình thức kinh doanh
không liên kết hay kinh doanh liên kết góp vốn vì các cổ đông chỉ phải chịu rủi ro cho phần
vốn đầu tư ban đầu của mình. Hơn nữa thường họ có thể bán cổ ph ần của mình cho người
khác một cách dễ dàng.
Tiểu luận Tài chính doanh nghiệp GVHD: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
Thực hiện: Nhóm 10 Lớp Ngân hàng đêm 3
Trang
8
 Quy mô của doanh nghiệp:
Các doanh nghiệp rất nhỏ phải t ùy thuộc đáng kể vào vốn của chủ sở hữu để tài trợ
tài sản của mình. Các doanh nghiệp này thường khó tìm kiếm các nguồn vốn để tài trợ cho
các quyết định của mình.
Ngược lại các doanh nghiệp rất lớn buộc phải sử dụng nhiều loại vốn. Vì cần quá
nhiều tiền các doanh nghiệp này sẽ khó thỏa mãn tổng nhu cầu của mình với một chi ph í vừa
phải nếu họ giới hạn các nhu cầu của mình vào chỉ một loại vốn.
 Xếp hạng tín nhiệm: Mức tín nhiệm của doanh nghiệp có ảnh hưởng đến khả năng
huy động vốn của doanh nghiệp.
Mức tín nhiệm của doanh nghiệp càng cao thì khả năng h uy động vốn càng lớn và thuận
lợi
Nếu mức tín nhiệm kém cấu trúc vốn nên nh ắm vào cải thiện mức tín dụng v à gia tăng
khả năng huy độn g.
Mức tín nhiệm của doanh nghiệp phụ thuộc vào nhiều yếu tố như: khả năng thanh toán,
tỷ suất lợi nhuận, lịch sử trả nợ, mức độ nhạy bén của ban lãnh đạo…
 Bảo đảm quyền kiểm soát:
Để bảo đảm quyền kiểm soát của mình các chủ sở hữu thích tài trợ tăng trưởng bằng

 Các hàm ý về quản trị của lý thuyết cấu trúc vốn:
Quyết định cấu trúc vốn là một trong những quyết định trọng tâm quan trọng mà các
giám đốc tài chính phải quan tâm. Trước h ết, hầu như chắc chắn rằng các thay đổi tron g cấu
trúc vốn sẽ đưa đến các thay đổi trong giá trị thị trường của doanh nghiệp. Thứ hai, lợi ích
của tấm chắn thuế từ nợ đưa đến giá trị doanh nghiệp gia tăng, ít nhất là đến điểm mà chi phí
đại lý và chi phí phá sản gia tăng làm bù trừ lợi thế về thuế của nợ. Thứ ba, cấu trúc vốn tối
ưu chịu ảnh hưởng nặng nề bởi rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp. T hứ tư, khi các giám đốc
thực hiện các thay đổi thể hiện trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp, các hành động này sẽ
chuyển các thông tin quan trọng đến các nhà đầu tư.
 Vấn đề đạo đức:
Tác động của mua lại bằng vốn vay (LBO) đối với cổ đôn g, mua lại bằng vốn vay đặt
ra các vấn đề đạo đức quan trọng. Các quyền lợi có tính cạnh tranh của cổ đông sẽ được giải
quyết như thế nào trong các mua lại bằng vốn vay và trong các giao dịch tài chính quan trọn g
khác? Tuy nhiên, các câu hỏ i này ít khi có được câu trả lời đơn giản. Một vài vấn đề cần xem
xét khi thảo luận về tính đạo đức của các mua lại bằng vốn vay:
Có phải việc duy trì số lượng nhân viên và các cơ sở hoạt động không hiệu quả làm
giảm khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp với các doanh nghiệp khác vì lợi ích lâu dài của
nhân viên hay không?
Trong các giao dịch mua lại bằng vốn vay, các trái chủ có thực sự bị thiệt hại khi tính
đến các điều khoản bảo vệ trong hợp đồng ký kết lúc họ mua trái phiếu với mối liên hệ giữa
lợi tức trái ph iếu và thỏa hiệp bảo vệ không.
II. Đặc điểm ngành Bất động sản (BĐS)
1. Thị trường BĐS có 4 cấp độ phát triển: hầu hết ở các quốc gia có nền kinh tế thị
trường, thị trường BĐS đều hình thành và phát triển qua 4 cấp độ: sơ khởi, tập trung hoá,
tiền tệ hoá và tài chính hoá.
 Thứ nhất, cấp độ sơ khởi: Đó là giai đoạn tất cả mọi người đều có thể tạo lập được nhà
của mình. Giai đoạn này chỉ cần có một mảnh đất là có thể hình thành nên một cái nhà
Tiểu luận Tài chính doanh nghiệp GVHD: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
Thực hiện: Nhóm 10 Lớp Ngân hàng đêm 3
Trang

2. Trong mỗi cấp độ phát triển của thị trường BĐS, quá trình vận động của thị trường
đều có chu kỳ dao động tương tự như chu kỳ phát triển kinh tế
Chu kỳ dao động của thị trường BĐS gồm có 4 giai đoạn: phồn vinh (sôi động), suy
thoái (có dấu hiệu chữn g lại), tiêu điều (đóng băng) và phục hồ i (nóng dần lên có thể gây
“sốt”).
Chẳng hạn như thị trường BĐS nước Mỹ trong khoảng 1 thế kỷ (1870-1973) trải qua 6
chu kỳ dao động, bình quân mỗi chu kỳ khoảng 18 năm; thị trường BĐS nước Nhật từ năm
1956 đến nay trải qua 4 chu kỳ, mỗi chu kỳ khoảng 10 năm; thị trường BĐS Hồng Kông từ
sau chiến tranh thế giới thứ II đến nay đã có 8 chu kỳ dao động, chu kỳ ngắn hạn là từ 6-7
Tiểu luận Tài chính doanh nghiệp GVHD: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
Thực hiện: Nhóm 10 Lớp Ngân hàng đêm 3
Trang
11
năm, dài là 9-10 năm, trung bình là 8-9 năm. T hị trường BĐS Trung Quốc t uy hình thành
chưa lâu nhưng từ năm 1978 đến nay cũng đã có 4 chu kỳ dao động, trong đó đáng chú ý có
chu kỳ cực ngắn (1992-1994), tăng trưởng “phi mã” trong 2 năm 1992- 1993 rồi suy sụp rất
nhanh trong năm 1994.
Nhìn chung từ năm 1993 đến nay, thị trường bất động sản Việt Nam phát triển mạnh
và có tính chu kỳ khoảng 5 - 6 năm lại xuất hiện một đợt sốt về giá cả cũng như về lượng giao
dịch (vào các năm 1993 - 2000 - 2007) những biến động chủ yếu xảy ra tại một số thành phố
lớn
3. Thị trường BĐS mang tính vùng, tính khu vực sâu sắc và không tập trung, trải rộng
trên k hắp các vùng miền của đất nước.
BĐS là một loại hàng hoá cố định và không thể di dời về mặt vị trí và nó chịu ảnh
hưởng của các yếu tố tập quán, tâm lý, thị hiếu. Trong khi đó, tâm lý, tập quán, thị hiếu của
mỗi vùng, mỗi địa phương lại khác nhau. Chính vì vậy, hoạt độn g của thị trường BĐS mang
tính địa phương sâu sắc.
Mặt khác, thị trường BĐS mang tính không tập trung và trải rộng ở mọi vùng miền
của đất nước. Sản phẩm hàng hoá BĐS có “dư thừa” ở vùng này cũng không thể đem bán ở
vùng khác được. Bên cạnh đó, mỗi thị trường mang tính chất địa phương với quy mô và trình

chiếm 11,76% tổng dư nợ cho vay nền kinh tế tương đương 219.000 tỷ đồng, tăng 36,1% so
với năm 2008. Phần lớn tiền cho BĐS tập trung ở hai thành phố có hạ tầng phát triển nhất là
Hà Nội v à Tp.HCM với 14,5% và 51%. Điều đó cũng gây sức ép tới việc thiếu hụt nguồn vốn
cho các dự án BĐS ở kh u vực địa lý khác. Điều này càng cho thấy đặc điểm mang tính vùng
và tính khu vực sâu sắc của ngành BĐS.
Sang năm 2010, ngân hàng vẫn thắt chặt tín dụng đối với BĐS. Ngân hàng Nhà nước
Việt Nam yêu cầu các tổ chức tín dụng tăng cường đầu tư cho vay vào các lĩnh vực sản xuất
kinh doanh để tạo ra sản phẩm hàng hóa dịch vụ đảm bảo kinh tế phát triển bền vững, không
khuyến khích cho vay vào các lĩnh vực chứng khoán và BĐS. Tại phiên họp thường kỳ tháng
5 mới đây, một nội dung được chú ý là Chính phủ đưa ra yêu cầu Ngân hàng Nhà nước và các
ban ngành liên quan đánh giá lại những biến động bất thường trên thị trường BĐS, trong đó
đặc biệt chú ý ở tình trạng tín dụng. T heo ông Nguyễn Ngọc Bảo, Vụ trưởng Vụ Chính sách
tiền tệ (Ngân hàng Nhà nước Việt Nam) thì tăng trưởng tín dụng BĐS đầu năm 2010 chỉ ở
mức thấp. “Tính đến cuối tháng 5, tăng trưởng dư nợ toàn hệ thống đạt trên 8%. Trong đó, dư
nợ BĐS đạt 192.000 tỷ đồng, tăng 4,54%, chỉ bằng hơn một nửa so với mức tăng trưởng tín
dụng chung. Tỷ trọng tín dụng cho vay BĐS chỉ chiếm 10% trong tổng dư nợ tín dụng”.
Bên cạnh nguồn vốn đầu tư trung và dài hạn từ ngân hàng, các doanh nghiệp ngành
BĐS cũng tìm cách huy động vốn từ trái phiếu doanh nghiệp như Vincom, Sông
Đà……nhưng do Việt Nam còn thiếu các quy định pháp lý cần thiết, bên cạnh đó, hành lang
pháp lý cho việc huy độn g các n guồn vốn trun g và dài hạn từ dân cư cho thị trường BĐS cũng
chưa đầy đủ và rõ ràng. Trong khi đó, việc đa dạng hóa các nguồn vốn trung dài hạn cho thị
trường BĐS như hình thành các dạng quỹ đầu tư BĐS, chứng khoán hóa BĐS… vẫn chưa
được triển khai. Để bù đắp sự thiếu hụt nguồn lực tài chính này, thị trường BĐS đã trông cậy
vào nguồn vốn “nóng” (có thời hạn dưới 1 năm), cả chính thức lẫn phi chính thức. Thậm chí
có những giai đoạn, nguồn vốn này còn lấn át nguồn vốn trung và dài hạn trong việc chi phối
sự vận động của thị trường BĐS, gây ra những cơn sốt nóng trên thị trường này. Chuyện
“lách luật” của các chủ đầu tư để huy động vốn hay “bán nhà trên giấy” là không tránh khỏi
và đã gây són g gió cho thị trường nhạy cảm này.
Như vậy, khi BĐS tham gia lưu thông trên thị trường, các giá trị cũng như các quyền
về BĐS được đem ra trao đổi, mua bán, kinh doanh v.v giải quyết vấn đề lưu thông tiền tệ,

Ngoài ra do chi phí đầu tư vào ngành này rất lớn cộng với thời gian đầu tư dài nên chi
phí xây dựng cơ bản dở dang trong các doanh nghiệp BĐS thường lớn h ơn những n gành khác
rất nhiều.
6. Thị trường bất động sản có tính cạnh tranh rất cao
Hiện nay số lượng doanh nghiệp tham gia vào thị trường BĐS ở VN rất lớn, nếu chỉ
tính riêng các doanh nghiệp niêm yết trên các sàn giao dịch chứng khoán thì con số này là hơn
40 doanh nghiệp, giao dịch trên sàn OTC hơn 20 doanh nghiệp, hơn 10 doanh n ghiệp niêm
yết trên sàn Upcom. Những công ty BĐS được phép niêm yết là những công ty hàng đầu
trong lĩnh vực này, ví dụ như Hoàng Anh Gia Lai (HAG), Vincom (VIC), Nhà Từ Liêm
(NTL), Bình Chánh (BCI), Sông Đà (SJS), Thủ Đức House (TDH), Kinh Bắc
(KBC)… Những công ty này hàng năm cung ứng một lượng hàng hoá rất lớn ra thị trường
với đủ các dòng sản phẩm khác nhau. Mặc dù nhu cầu thực sự hiện nay của thị trường này rất
lớn nhưng vì giá cả loại hàng hoá BĐS còn ở mức quá cao so với năng lực tài chính của người
tiêu dùng và nhà đầu tư nên số lượng giao dịch hàng hóa này còn ở mức thấp. Trong khi đó,
doanh nghiệp nào cũng muốn xoay vòng vốn nhanh để tiếp tục thực hiện các dự án khác, do
Tiểu luận Tài chính doanh nghiệp GVHD: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
Thực hiện: Nhóm 10 Lớp Ngân hàng đêm 3
Trang
14
đó nhiều doanh nghiệp đưa ra hàng loạt các biện pháp chiêu thị nhằm mở rộng thị phần làm
cho mức độ cạnh tranh n gày càn g gay gắt.
Trong năm 2009, Hoàng Anh Gia Lai là doanh nghiệp đầu tiên làm chuyện được cho
là “xưa nay hiếm” khi giảm giá bán một số căn hộ mới đến 40% so với trước. Sau khi Hoàng
Anh Gia Lai đột ngột giảm giá, các dự án hạng trung của Thái Sơn, Sadeco chỉ còn khoảng 10
triệu đồng/m2 so với giá trên 24 triệu đồng/m2 trước đây. Dự án làng đại học từ 30 triệu thời
đỉnh điểm nay chỉ còn từ 12 đến 16 triệu đồng/m2. Giá đất dự án tại Nhà Bè có hạ tầng ho àn
chỉnh cũng chỉ dao động trên dưới 7 triệu đồng/m2 so với trên 17 triệu đồng như trước đây.
Giá bất động sản tại Q9, Q. Thủ Đức cũng đã x uốn g dưới 10 triệu đồn g/m2….
Nếu như trước đây, người dân và nhà đầu tư phải xếp hàng (có khi cả ban đêm) hoặc
đăng ký trước cả tháng mới mua được căn hộ thì nay tình hình đã khác. Ngoài việc giảm giá

đồng/m2 (tùy theo vị trí), nhưng cũng khôn g phải ai cũng mua được. Hoặc n gay như mức giá
được giới đầu tư rao bán cho các căn hộ tại tòa nhà 34 T (Tr ung Hòa - Nhân Chính) hồi cuối
tháng 10/2009 là 30-32 triệu đồn g/m2, nhưng nay cũng đều có giá trên 35 triệu đồng/m2.
Không ch ỉ giá nhà chung cư và đất nền dự án tại các khu vực như An Khánh, Văn
Khê, Mỗ Lao, Hà Đông… đều được chủ đầu tư hoặc các trung tâm môi giới đẩy lên từ 10 -
20% so với giá bán của chủ đầu tư. Sự hấp dẫn của thị trường lại nằm trong vòn g 10 năm tới
với mức tăng trưởng dự báo khoảng 50 - 100%. Hầu hết các nhà đầu tư cả trong và ngoài
nước đều có nhận định: thị trường bất động sản đang là lĩnh vực kinh doanh "hốt bạc". Chính
vì thế, không ít doanh nghiệp "ngoại đạo" thi nhau nh ảy vào kinh doanh bất động sản. Điều
này càng mang lại nhiều bất cập cho thị trường bất động sản Việt Nam. Như đã nêu ở trên
hiện nay tại Tp.HCM, có hơn 6.000 doanh nghiệp hoạt động bất động sản nhưng chỉ có gần
4.200 doanh nghiệp đăng ký kinh doanh, trong đó chỉ có gần 50 doanh n gh iệp có số vốn trên
100 tỷ. Lợi nhuận cao trước mắt là n guyên nhân khiến các doanh nghiệp thi nhau nhảy vào thị
trường địa ốc.
Mức tăng trưởng thị trường năm 2008 lớn hơn từ 45%- 50% so với năm 2007. Cũng
trong năm 2007 này có khá nhiều doanh nghiệp từ ngành khác đầu tư sang BĐS như Lilama,
Trường Hải, TCT Viglacera, Viettronic Tân Bình, Cơ Điện Lạnh REE, Cáp và VLVT SAM,
Savimex, Chương Dương, Nhiệt điện Phả Lại, Kinh Đô, Giấy Viễn Đông, Sơn Đồng Nai…
Không ít doanh nghiệp này nhờ các dự án địa ốc mà giá cổ phiếu tăng rất mạnh. Các công ty
như Vincom, Hòa Bình, Coteccons, Cotec Gro up, Descon, Toàn Thịnh Phát, Cofico
Ngoài ra, mức độ sinh lợi cao của ngành BĐS còn thu hút một lượng FDI rất lớn trong
năm qua.
Tổng quan số liệu FDI năm 2009

Phân bổ theo ngành của FDI
Tiểu luận Tài chính doanh nghiệp GVHD: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
Thực hiện: Nhóm 10 Lớp Ngân hàng đêm 3
Trang
16


BĐS là tài sản lớn của mỗi quốc gia, là hàng hoá đặc biệt, các giao dịch về BĐS tác
động mạnh mẽ đến hầu hết các hoạt động kinh tế-xã hội. Do đó, các vấn đề về BĐS đều sự
chi phối và điều chỉnh chặt chẽ của hệ thống các văn bản quy phạm pháp luật riêng về BĐS,
đặc biệt là hệ thống các văn bản quy phạm pháp luật về đất đai và nhà ở.
Đặc điểm này đặc biệt đúng ở nước ta do thị trường đất đai cấp I (thị trường sơ cấp-
giao đất và cho thuê đất) là chịu tác động nhất bởi các chính sách của Nhà nước. Chính phủ
các nước trên thế giới nói chung và nước ta nói riêng đều quan tâm đến BĐS và thị trường
BĐS, luôn điều chỉnh chính sách về BĐS và thị trường BĐS nhằm huy động các nguồn lực về
BĐS phục vụ các m ục tiêu phát triển kinh tế-xã hội. Ngoài ra, hiện nay quy định về các điều
kiện đối với các doanh nghiệp mới tham gia vào n gành cũng gắt gao hơn.
Thị trường bất động sản luôn đặc biệt nhạy cảm với những cơ chế, chính sách pháp
luật của Nhà nước. Theo giới kinh doanh bất động sản, phần lớn những “trồi, sụt” của thị
trường bất động sản trong những năm qua đều bắt nguồn từ quá trình xây dựng, điều chỉnh
chính sách của các cơ quan Nhà nước như:
- Nghị định 71/2010/NĐ-CP thay thế Nghị định 90/2006/NĐ-CP hướng dẫn thi
hành Luật Nhà ở mà Chính ph ủ vừa ban hành cho phép chủ đầu tư dự án nhà ở được huy
động vốn từ tiền mua nhà ứng trước của khách hàng. Nghị định quy định rõ các hình thức chủ
đầu tư được phép huy động vốn để đầu tư xây dựng nhà ở (Điều 9, Chương II). Theo quy định
của Nghị định 71/2010/NĐ-CP, chủ đầu tư dự án phát triển khu nhà ở, dự án khu đô thị mới
(chủ đầu tư cấp I) có thể huy động vốn đầu tư bằng 5 hình thức. Đó là, chủ đầu tư ký h ợp
đồng vay vốn của các tổ chức tín dụng, các quỹ đầu tư hoặc phát hành trái phiếu theo quy
định của pháp luật để huy động số vốn còn thiếu cho đầu tư xây dựng nhà ở; bên cho vay vốn
hoặc bên mua trái phiếu không được quyền ưu tiên mua hoặc ưu tiên đăng ký mua nhà ở.
- Luật Kinh doanh bất động sản, có hiệu lực từ 1/1/2007 đã quy định rõ “tổ chức, cá
nhân kinh doanh bất động sản khi bán, chuyển nhượng, cho thuê, cho thuê mua bất động sản
phải thông qua sàn giao dịch theo quy định của luật này”
- Luật Thuế thu nhập cá nhân (có hiệu lực từ 1/1/2009) đã quy định thuế đối với thu
nhập từ chuyển nhượng bất động sản, nhưng cơ quan chức năng chưa triển khai thu thuế.
Theo hướng dẫn ban đầu của Bộ Tài chính, có hai mức thuế chuyển nhượng bất động sản:
hoặc 25% trên tiền lãi nếu xác định được giá vốn và các chi phí liên quan; hoặc 2% trên giá


CHƯƠNG 2: TÁC ĐỘNG CỦA ĐẶC ĐIỂM NGÀNH TỚI
CHIẾN LƯỢC TÀI TRỢ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH
BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG
KHOÁN TP.HCM (HOSE)
Nhìn chung từ năm 1993 đến nay, thị trường bất động sản Việt Nam phát triển mạnh
và có tính chu kỳ khoảng 5 - 6 năm lại xuất hiện một đợt sốt về giá cả cũng như về lượng giao
dịch (vào các năm 1993 - 2000 - 2007) những biến động chủ yếu xảy ra tại một số thành phố
lớn. Bên cạnh những yếu tố tích cực trong quá trình phát triển, thị trường BĐS ở nước ta cũng
tiềm ẩn nhiều rủi ro đáng ngại khi mà "khả năn g trả nợ" của các nhà đầu tư và đầu cơ bất
động sản đã lên đến một giới hạn cực kỳ nguy hiểm. Tại Việt Nam, mức tiết kiệm để m ua nhà
hiện đang trên 80% thu nhập của một hộ trung lưu là một mức dễ gây ra khủng hoảng nợ.
Chính đặc điểm ngành mà doanh nghiệp hoạt độn g sẽ góp phần quyết định cấu trúc
vốn cho doanh nghiệp. Do đó chiến lược tài trợ cho mỗi ngành khác nhau cũng sẽ rất khác
nhau. Chúng ta sẽ xem xét mỗi đặc điểm của ngành BĐS sẽ ảnh hưởng như thế nào đến cấu
trúc vốn cũng như quyết định tài trợ của các doanh nghiệp hoạt động tron g n gành.
III. Tổng quan tình hình tài chính của các doanh nghiệp ngành BĐS đang niêm yết
trên Sở Giao dịch chứng khoán Tp.HCM (HOSE)

Tổng tài sản
0
200000 0000
400000 0000
600000 0000
800000 0000
100000 0000 0
120000 0000 0
140000 0000 0
160000 0000 0
Q2 2 0 09 Q3 2 0 09 Q4 2 00 9 Q1 2 01 0
9,637,561,071 6,691,678,613 6,333,114,9 47

1. Tài sản ngắn hạn

6,084,537,761 3,102,835,427 1,582,471,505 1,901,535,3 01

Tiền mặt

247,551,019 1,052,086,125


575,209,217

Hàng tồn kho

6,237,383 14,319,779 5,186,859 2,449,865

Tài s ản l ưu động khác

200,435,857 179,461,389 166,516,141 182,654,510

2. TS dài hạn

2,542,767,955 2,809,988,9 42

TSCĐ hữu hình

36,432,297 26,842,978 25,922,735 24,890,281

TSCĐ thuê mua TC

---



525,435,734 231,630,942 235,038,951 238,446,961

Đầu tư TC Dài hạn

1,730,448,044 3,191,395,285 2,290,446,436 1,182,949,4 89

Tài s ản dài hạn khác

415,932,511 4,633,138,1 69

Nợ ngắn hạn

Tiểu luận Tài chính doanh nghiệp GVHD: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
Thực hiện: Nhóm 10 Lớp Ngân hàng đêm 3
Trang
21
1,008,992,301

500,836,176

525,476,872

406,361,370

Nợ dài hạn

9,607,313,704 6,739,663,481 3,800,397,833

Vốn chủ sở hữu

2,112,497,593 2,397,061,414 2,365,803,907 1,553,718,9 57

Vốn điều l ệ

1,996,272,380 1,996,272,380 199,627,238 1,199,831,5 60

Lợi n huận chưa phân phối

1,237,509,681


Q3 2009

Q 2 2009

Doanh thu thuần

104,359,230 68,274,244 62,384,944 62,569,870

Giá vốn hàng bán

26,895,195 16,194,977 16,065,789 15,496,863



51,435,280 37,351,906 54,414,651

Chi phí lãi vay

----

Chi phí dự phòng giảm giá CK

--

Chi phí quản lý doanh n ghiệp

38,387,873 18,992,323 18,188,850 24,838,014

Lợi nhuận từ HĐSXKD

58,635,724 36,565,233 111,376,876
74,130,295

Thu nhập khác


(384,304)

4,791,097

Lợi nhuận trước thu ế

56,308,437 37,127,434 110,992,573 78,921,392

Thuế TNDN

18,094,483 5,869,926 26,005,421 14,829,024

31,257,507 84,987,152 55,034,439

Tiểu luận Tài chính doanh nghiệp GVHD: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
Thực hiện: Nhóm 10 Lớp Ngân hàng đêm 3
Trang
22 Các ch
ỉ

s
ố

tài chí nh

1. Khả năng thanh toán
1.95

2.81

2. Hi
ệ
u qu
ả

ho
ạ
t đ
ộ
ng
Kỳ thu tiền bình quân (ngày)
743.32

356.60


Vòng quay t ài sản cố định (lần)

0.02 0.02 0.02 0.02

Vòng quay t ổng tài sản (lần)

0.01 0.01 0.01 0.01

Vốn lưu động/Doanh thu (lần)

48.64


74.05

3. Cơ c
ấ
u v
ố
n
Z-Score Altman 1.54

1.89 2.03 1.49
Nợ phải trả/NVCSH
502.55%

302.06%

182.
85%

0.32%

1.27%

1.01%

ROE
1.81%

1.30%

3.59%

4.13%

ROAA 0.32%

0.38% 1.31% 1.02%
ROAE 1.69%

1.31% 4.34% 4.20%
EBIT

56,308,437 37,127,434 110,992,573

- 109,882,840 84,098,751 5. L
ợ
i ích c
ổ

đông

0.63

EPS cơ bản (Quý)

0.17 0.17 0.57 0.50

EPS điều chỉnh (Quý)

0.17 0.17 0.45 0.50

P/E điều chỉnh (trailing)