TÓM TẮT ĐỀ TÀI
1. Sự cần thiết của đề tài
Những năm vừa qua, là những năm sôi động của nền kinh tế thế giới và Việt
Nam được biết đến như là một trong những quốc gia có tốc độ tăng trưởng và
mở cửa nhanh nhất trên thế giới. Với việc trở thành thành viên chính thức của
tổ chức thương mại thế giới (WTO – World Trade Organization), nền kinh tế
năng động của Việt Nam sẽ đón nhận nhiều cơ hội tăng trưởng, bên cạnh đó
cũng thêm nhiều thách thức khi mức độ hội nhập của Việt Nam ngày càng cao.
Theo cùng với mức độ tăng trưởng cao của nền kinh tế, nhu cầu mua bán và
sáp nhập doanh nghiệp của Việt Nam cũng bắt đầu ra tăng mạnh mẽ đặc biệt là
nó còn được hỗ trợ bởi là sóng mua bán – sáp nhập toàn cầu đang lên cao trên
thế giới và đặc biệt là quá trình Cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước.
Chính vì mức độ hội nhập ngày càng cao mà nhu cầu cần được tiếp cận với
những kiến thức tài chính mới nói chung và về mua bán và sáp nhập doanh
nghiệp nói riêng, trên thế giới để phát triển lành mạnh thị trường mua bán và
sáp nhập của Việt Nam là một đòi hỏi tất yếu của nền kinh tế, để nâng cao và
phát triển thị trường tài chính Việt Nam tiến lên ngang tầm khu vực và trên thế
giới.
Đề tài được ra đời từ mong muốn được khám phá một vấn đề tài chính tương
đối mới mẻ ở Việt Nam nhưng đã xuất hiện từ khá lâu trên thế giới để có thể áp
dụng những điểm tích cực và hạn chế những tác động tiêu cực ở Việt Nam. Hy
vọng nó sẽ là một tài liệu tham khảo bổ ích cho những ai quan tâm tới vấn đề
mua bán và sáp nhập doanh nghiệp.
Trong bài viết này chú trọng tới cách thức gia tăng giá trị và quản lý sự gia tăng
giá trị của doanh nghiệp cho các cổ đông khi tham gia mua bán và sáp nhập. Đề
tài có sử dụng các kiến thức cơ bản về Tài Chính Doanh Nghiệp và Phân Tích
Tài Chính trong cuốn Tài Chính Doanh Nghiệp Hiện Đại, và cuốn Phân Tích
Tài Chính được phát hành bởi Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp như là tài liệu
tham khảo chủ yếu. Bên cạnh đó là các sách báo và tạp trí của Việt Nam, và
nước ngoài, cũng như Internet để khai thác các thông tin liên quan tới vấn đề
1MỤC LỤC
Chương 1: LÝ THUYẾT CĂN BẢN VỀ MUA BÁN – SÁP NHẬP 1
1.1 THẾ NÀO LÀ MUA BÁN – SÁP NHẬP ? 3
1.1.1 Mua Lại và Sáp Nhập – Sức sống mới cho doanh nghiệp 3
1.1.2 Phân biệt sáp nhập và mua lại (M&A) 4
1.2 PHÂN LOẠI CÁC HÌNH THỨC MUA BÁN – SÁP NHẬP PHỔ BIẾN 6
1.2.1 Mối quan hệ giữa hai công ty tiến hành sáp nhập 6
1.2.2 Phân loại theo cơ cấu tài chính 6
1.2.3 Phân loại theo lãnh thổ 7
1.2.4 Phân loại theo hình thức sở hữu 7
1.3 LỢI ÍCH TRONG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP 8
1.3.1 Cổ đông và doanh nghiệp được hưởng lợi gì từ hoạt động mua bán – sáp nhập 8
1.3.2 Lợi ích của các quốc gia có một thị trường mua bán – sáp nhập doanh nghiệp
phát triển 10
1.4 THIỆT HẠI TRONG MUA BÁN – SÁP NHẬP 11
Chương 2: PHÂN TÍCH HOẠT ĐỘNG – GIÁ TRỊ CỦA MUA BÁN – SÁP
NHẬP 12
2.1 LÀN SÓNG MẠNH MẼ CỦA HOẠT ĐỘNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP 12
2.1.1 Bức tranh toàn cầu 12
2.1.2 Mua bán và Sáp nhập doanh nghiệp có ở Việt Nam – cuộc chơi mới chỉ bắt đầu.
15
2.1.3 Xu hướng thị trường mua bán – sáp nhập các năm sắp tới 16
2.2 PHÂN TÍCH GIÁ TRỊ THƯƠNG VỤ MUA BÁN – SÁP NHẬP 17
3.5.1 Sự Đồng Cảm – Một Nhân Tố Của Khôi Phục Hoạt Động 40
3.5.2 Sự Cam Kết – Một Nhân Tố Của Khôi Phục Hoạt Động 40
3.5.3 Hăng Hái – Một Yếu Tố Của Sự Khôi Phục Hoạt Động 41
3.5.4 Sự Bắt Buộc – Một Nhân Tố Của Khôi Phục Hoạt Động 42
Chương 4: CÁC ĐỀ XUẤT ĐỂ THỰC HIỆN MUA BÁN – SÁP NHẬP
THÀNH CÔNG TẠI VIỆT NAM 44
4.1 LÀM THẾ NÀO ĐỂ TRỞ THÀNH MỘT NGƯỜI MUA HOÀN HẢO? 44
4.1.1 Chú Ý Tới Nơi Mà Công Ty Có Thể Có ảnh Hưởng 44
4.1.2 Định Giá Cộng Hưởng Chính Xác 44
4.1.3 Trở Thành Một Nhà Thương Lượng Giỏi 45
4.1.4 Lập Kế Hoạch Kiểm Soát Quá Trình Hợp Nhất 45
4.2 XÂY DỰNG QUY TRÌNH THỰC HIỆN MỘT THƯƠNG VỤ MUA BÁN –
SÁP NHẬP TẠI VIỆT NAM 46
4.2.1 Phạm Vi Của Chỉ Dẫn Quy Trình Mua Bán – Sáp Nhập 46
4.2.2 Trách Nhiệm Và Thành Phần Của Nhóm Sáp Nhập Và Hội Đồng Sáp Nhập . 46
4.2.3 Các Chính Sách Và Thủ Tục Về Quy Trình Mua Bán – Sáp Nhập Cho Việc Sáp
Nhập Hoặc Chia Tách (Xem phụ lục) 47
3
4.2.4 Các Chính Sách Và Thủ Tục Thể Hiện Quy Trình Phê Chuẩn Cho Sự Hình
Thành, Mua Lại Và Giải Phóng Công Ty Con 49
4.2.5 Trách Nhiệm Và Các Trợ Giúp Của Nhóm Quản Lý Công Ty Sáp Nhập 50
4.3 XÂY DỰNG MÔI TRƯỜNG PHÁP LÝ HỖ TRỢ HOẠT ĐỘNG MUA BÁN –
SÁP NHẬP TẠI VIỆT NAM 50
4.3.1 Tầm Quan Trọng Của Pháp Luật Đối Với Trào Lưu Mua Bán Và Sáp Nhập 50
4.3.2 Để Phát Triển Hoạt Động Mua Bán – Sáp Nhập ở Việt Nam 51
Những phân tích trên đây đã dựng nên một bức tranh đầy đủ về tái cấu trúc doanh nghiệp nhìn
từ các góc độ khác nhau, việc đưa ra các giải pháp tái cấu trúc phù hợp sẽ giúp các doanh
nghiệp nâng cao năng lực cạnh tranh, phát huy tối đa các cơ hội do tiến trình hội nhập đem lại,
góp phần vào sự phát triển bền vững của doanh nghiệp.
Việc tìm kiếm các cơ hội đầu tư làm tăng giá trị cổ phần cho các cổ đông là một mục tiêu cơ
bản và quan trọng nhất mà các nhà quản trị doanh nghiệp phải đối mặt, đồng thời đây cũng là
một tiêu chuẩn hàng đầu mà các nhà đầu tư tìm kiếm ở các cơ hội đầu tư.
Sáp nhập và mua lại (M&A) được xem là một trong những cách thức được các nhà quản trị ưa
thích sử dụng để thực hiện mục tiêu ấy hiện nay. Với sự bùng nổ của các thương vụ M&A trên
thế giới và ở Việt Nam trong thời gian qua đã chứng tỏ được phần nào sức hút mạnh mẽ của
hoạt động mua bán, sáp nhập doanh nghiệp. Hẳn nhiên mua bán – sáp nhập không hoàn toàn là
những điều kỳ diệu, không phải phi vụ sáp nhập nào cũng thành công như mong đợi. Thậm
chí, có thể số vụ thất bại còn gấp nhiều lần so với số vụ sáp nhập thành công. Thế nhưng một
khi thành công, M&A lại có khả năng làm tăng giá trị cho các cổ đông đến kinh ngạc. Do vậy,
có thể hiểu vì sao mua bán – sáp nhập tiếp tục chứng tỏ sức hấp dẫn của mình trên thị trường
vốn nói riêng và trong nền kinh tế nói chung.
Bằng cách nào mà giá trị của các doanh nghiệp có thể tăng lên đáng kể thông qua việc mua lại
hoặc sáp nhập với một công ty khác. Nói cách khác, giá trị của các cổ đông đã gia tăng như thế
nào qua việc thực hiện mua lại hoặc sáp nhập? Trong chương 2 sẽ tập trung làm rõ điểm chính
yếu này.
1.1.2 Phân biệt sáp nhập và mua lại (M&A)
1.1.2.1 Thế nào là mua lại (Acquisition) ?
Thuật ngữ “mua lại” được hiểu là việc một công ty mua hoặc thôn tính một công ty khác và
không làm ra đời một pháp nhân mới.
Những công ty lớn sẽ mua lại các công ty nhỏ và yếu hơn, nhằm tạo nên một công ty mới có
sức cạnh tranh hơn, mở rộng được thị trường hoạt động, gia tăng doanh thu và giảm thiểu chi
phí. Các công ty sau khi tiến hành mua bán – sáp nhập sẽ có cơ hội mở rộng thị phần và đạt
được hiệu quả kinh doanh tốt hơn. Vì thế, những công ty nhỏ là đối tượng bị mua thường sẵn
sàng để công ty khác mua. Điều đó sẽ tốt hơn nhiều so với việc bị phá sản hoặc tồn tại một
cách khó khăn trên thị trường.
thuộc vào việc, thương vụ đó có được diễn ra một cách thân thiện giữa hai bên hay bị ép buộc
phải thâu tóm nhau.
6
1.2 PHÂN LOẠI CÁC HÌNH THỨC MUA BÁN – SÁP NHẬP PHỔ BIẾN
1.2.1 Mối quan hệ giữa hai công ty tiến hành sáp nhập
Dựa vào cấu trúc của từng doanh nghiệp, với thị trường tài chính toàn cầu phát triển như hiện
nay thì các hình thức mua bán và sáp nhập cũng rất đa dạng. Dưới đây là một số loại hình được
phân biệt dựa vào mối quan hệ giữa hai công ty tiến hành mua bán và sáp nhập.
1.2.1.1 Sáp nhập cùng ngành
Sáp nhập cùng ngành (hay còn gọi là sáp nhập theo chiều ngang): là hình thức M&A diễn ra
đối với hai công ty cùng cạnh tranh trực tiếp và chia sẻ cùng dòng sản phẩm và thị trường.
Những thương vụ mua bán – sáp nhập này sẽ tạo ra các công ty khổng lồ trong một ngành sau
sáp nhập.
1.2.1.2 Sáp nhập dọc:
Sáp nhập dọc là hình thức M&A phổ biến đối với các doanh nghiệp trong cùng một chuỗi cung
ứng, ví dụ giữa một công ty với khách hàng hoặc nhà cung cấp của công ty đó. Sáp nhập dọc
diễn ra khi một công ty mua lại hay sáp nhập với các công ty trong cùng một chuỗi cung ứng,
điển hình như Sony đã mua lại phần lớn cổ phần tại một công ty sản xuất màn hình tinh thể
lỏng của Sharp.
1.2.1.3 Sáp nhập mở rộng thị trường:
Sáp nhập mở rộng thị trường diễn ra đối với hai công ty cùng bán hoặc cung cấp một loại sản
phẩm nhưng ở những thị trường tiêu thụ khác nhau về mặt địa lý. Một điển hình của hình thức
sáp nhập này là công ty Nestle – Thụy Sỹ mua lại công ty thực phẩm cho trẻ em lớn nhất ở Mỹ
là Gerber
1.2.1.4 Sáp nhập mở rộng sản phẩm:
Loại hình sáp nhập này diễn ra đối với hai công ty bán những sản phẩm khác nhau nhưng có
liên quan tới nhau trong cùng một thị trường.
1.2.1.5 Sáp nhập kiểu tập đoàn:
Trong trường hợp này, hai công ty không có cùng lĩnh vực kinh doanh nhưng muốn đa dạng
hóa hoạt động lĩnh vực kinh doanh đa ngành nghề.
Ngày 24/3, Bộ Tư pháp Mỹ đã phê chuẩn vụ sáp nhập hai tập đoàn phát thanh lớn nhất nước
Mỹ, theo đó Tập đoàn phát thanh vệ tinh Sirius Satellite Radio mua lại đối thủ XM Satellite
Radio với giá 5 tỷ USD.
1.2.4 Phân loại theo hình thức sở hữu
Sáp nhập giữa một công ty cổ phần đại chúng với một công ty tư nhân:
Việc ANCO – một công ty tư nhân mới thành lập mua lại nhà máy sữa của Nestle tại Ba Vì đã
tạo dư luận không nhỏ. Trong thương vụ này, nhà máy sữa tại Ba Vì sẽ chấm dứt dạng tồn tại
pháp lý và chuyển thành thuộc sở hữu của ANCO. Trong giai đoạn quá độ, thương hiệu sữa
được đặt thành ANCO-Nestle cho thấy tính chất hợp tác và có thể gọi đây là một thương vụ
sáp nhập. Trong thỏa thuận, ANCO sẽ chỉ tiếp tục sử dụng thương hiệu sữa Nestle trong vòng
1 năm, sau đó sẽ phát triển thương hiệu ANCO Milk thay thế.
8
1.3 LỢI ÍCH TRONG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP
1.3.1 Cổ đông và doanh nghiệp được hưởng lợi gì từ hoạt động mua bán – sáp nhập
Trong các thương vụ M&A thành công, giá trị của tổ chức sau kết hợp thường lớn hơn tổng giá
trị của các tổ chức thành phần khi hoạt động riêng lẻ hay theo phương trình toán học sau:
F(A+B) > F(A) + F(B) trong đó: F(A) là giá trị công ty A, F(B) là giá trị công ty B, F(A+B) là
giá trị của Công ty A và Công ty B sau khi sáp nhập. Giá trị tăng thêm này thường được nhắc
đến bằng khái niệm “giá trị cộng hưởng”. Giá trị cộng hưởng là một yếu tố rất quan trọng dẫn
đến thành công của một thương vụ M&A và ảnh hưởng không nhỏ đến giá giao dịch cuối cùng
của thương vụ.
1.3.1.1 Giá trị cộng hưởng
Giá trị cộng hưởng là giá trị tăng thêm tạo ra khi kết hợp hai doanh nghiệp. Theo đó, tổ chức
sau khi kết hợp sẽ có khả năng quản lý chi phí hiệu quả hơn, tạo ra lợi nhuận và giá trị cổ đông
lớn hơn.
Các nguồn tiềm năng tạo ra giá trị cộng hưởng có thể được chia thành hai nhóm: các giá trị
cộng hưởng hoạt động và các giá trị cộng hưởng tài chính. Các giá trị cộng hưởng hoạt động
ảnh hưởng đến hoạt động sản xuất kinh doanh của tổ chức sau khi kết hợp, lợi thế kinh tế nhờ
qui mô, tăng quyền làm giá và triển vọng tăng trưởng lớn hơn. Mặt khác, các giá trị cộng
hưởng tài chính thường tập trung hơn, bao gồm lợi ích về thuế, đa dạng hóa, có khả năng trả nợ
hội đầu tư kinh doanh) và một doanh nghiệp với các dự án lợi nhuận cao (và lượng tiền hạn
chế) sẽ hình thành nên một tổ chức sau khi kết hợp có giá trị cao hơn. Điều này là hoàn toàn dễ
hiểu khi mà những dự án lẽ ra không thể thực hiện đựợc do thiếu vốn giờ được tiến hành với
lượng tiền nhàn rỗi. Loại giá trị cộng hưởng này thường xuất hiện nhất ở các quỹ đầu tư mạo
hiểm với lượng tiền “nhàn rỗi” sẵn có các quỹ đầu tư này sẽ sẵn sàng đổ vốn vào những doanh
nghiệp nhỏ có ý tưởng kinh doanh tốt mà đang “khan vốn”.
Thứ hai, giá trị cộng hưởng từ một thương vụ M&A còn đến từ khả năng trả nợ đuợc tăng
cường, do khi hai doanh nghiệp kết hợp lại thì thu nhập và luồng tiền của chúng có thể trở nên
ổn định hơn và có thể dự báo chắc chắn hơn. Điều này lại cho phép tổ chức sau khi kết hợp có
hạn mức tín dụng cao hơn so với khi là những doanh nghiệp riêng lẻ. Khoản vay lớn hơn tạo ra
lợi ích về thuế và những lợi ích này thường hiện ra dưới dạng chi phí huy động vốn thấp hơn
cho tổ chức sau khi kết hợp.
Thứ ba, các lợi ích về thuế có thể phát sinh do việc mua bán doanh nghiệp này tận dụng được
các lợi thế về thuế để ghi tăng tài sản của doanh nghiệp bị mua hoặc sử dụng đuợc khoản lỗ từ
hoạt động kinh doanh thuần để giảm bớt thu nhập. Như vậy, một doanh nghiệp có lãi mua lại
một doanh nghiệp đang thua lỗ có thể là nhằm tận dụng khoản lỗ từ hoạt động kinh doanh
thuần của doanh nghiệp bị mua để giảm nhẹ gánh nặng thuế của mình.
Thứ tư, đa dạng hóa tạo ra giá trị cộng hưởng tài chính là gây tranh cãi nhất. Có quan điểm cho
rằng, đối với các công ty đại chúng, nhà đầu tư có thể tự đa dạng hóa danh mục đầu tư một
cách dễ dàng hơn và với chi phí thấp hơn nhiều so với bản thân doanh nghiệp. Điều này đã
được xem xét kỹ lưỡng trong lý thuyết M&M sách Tài Chính Doanh Nghiệp hiện đại. Tuy
nhiên, nhóm cho rằng thị trường vốn toàn cầu nói chung, đặc biệt là thị trường vốn còn non trẻ
của Việt Nam không hoàn hảo 100% trong suốt 100% thời gian nên cơ hội để các định đề của
10
M&M đúng là rất hiếm thậm chí là không xảy ra, nên lợi ích tiềm năng từ việc đa dạng hóa là
có tồn tại.
Tóm lại, thông qua mua bán – sáp nhập, một công ty với một chiến lược đúng đắn sẽ có thể tạo
ra được lợi ích to lớn cho các cổ đông khi tạo ra một giá trị cộng hưởng đáng kể. Các giá trị
cộng hưởng này có thể được tạo ra trong quá trịnh hoạt động sản xuất kinh doanh khi mà nhờ
thương vụ mua bán – sáp nhập, doanh thu của công ty có một tăng trưởng cao, giảm chi phí
trung gian môi giới đảm bảo cho sự thành công của các thương vụ. Nhìn ở tầm vĩ mô, thì điều
này sẽ thúc đẩy một thị trường lao động chất xám cao cấp cho xã hội, vốn sẽ là lợi thế bậc nhất
giữa các quốc gia trong thế kỷ XXI. Một thị trường lao động ở trình độ cao, sẽ là nền tảng cơ
bản cho một nền kinh tế phát triển. Đặc biệt trong giai đoạn hiện nay, khi mà công nghệ thông
tin đã làm “phẳng” dần các nền kinh tế, các quốc gia bị coi là nhỏ khi xưa nếu có chiến lược
hợp lý sẽ hoàn toàn có thể vươn tới một xã hội phát triển bậc cao như các quốc gia Tây Âu và
Bắc Mỹ.
1.4 THIỆT HẠI TRONG MUA BÁN – SÁP NHẬP
Nhìn nhận vấn đề theo quan điểm biện chứng ta thấy rằng, trong mua bán – sáp nhập thì lợi ích
của cổ đông bên mua đôi khi chính là thiệt hại của cổ đông bên bán và ngược lại, lấy ví dụ
trong vụ ngân hàng Morgan Stanley mua lại Bear Stearns với giá chỉ $2 một cổ phiếu, cùng lúc
giao dịch này được công bố thì giá cổ phiếu của Bear Stearn trên thị trường NYSE đang xoay
quanh mức $23 một cổ phiếu, và nếu giao dịch này thành công thì cổ đông cũ của Bear Stearns
gần như đã mất trắng toàn bộ gia tài của mình vào gã khổng lồ Morgan Stanley.
Một vụ mua bán – sáp nhập thành công, có thể ra tăng vị thế độc quyền nhiều hơn, điều đó có
thể dẫn đến việc tăng giá hàng hóa của công ty đó, và người tiêu dùng sẽ là đối tượng đầu tiên
chịu thiệt hai. Một điểm nữa là trong hầu hết các luật thuế trên thế giới và ở Việt Nam, chính
phủ có một sự ủng hộ cho vay nợ hơn là vốn cổ phần vì tiền lãi phải trả là một khoản được
khấu trừ thuế cho các bên đi vay, ngược lại với vốn cổ phần, và như thế chính phủ sẽ mất đi
khoản thuế thu nhập khi vốn cổ phần được chuyển hết thành món nợ vay như trong hầu hết các
vụ mua lại bằng vốn vay (LBO).
Một điểm bất lợi nữa từ các vụ mua bán – sáp nhập chủ yếu bằng vốn vay, đó là khi các khoản
nợ vay tăng lên rất lớn trong các vụ mua lại bằng vốn vay thì khả năng tăng cao các lựa chọn
đối nghịch và rủi ro đạo đức, khi các nhà quản trị của công ty từ bỏ các dự án có mức sinh lợi
chắc chắn thay vào đó là các dự án có mức rủi ro rất cao, khi mà phần lớn số tiền kiếm được
phải dùng để trả cho các trái chủ. Sự lựa chọn đối nghịch này có thể không chỉ mang lại rủi ro
cao cho các trái chủ mà chủ yếu là các ngân hàng, mà nó còn có thể rất nguy hại cho nền kinh
tế, khi mà dư nợ tín dụng được đưa vào những dự án đầy rủi ro.
12
Chương 2: PHÂN TÍCH HOẠT ĐỘNG – GIÁ TRỊ CỦA MUA BÁN
Hình 2.2: Các thương vụ M&A toàn cầu phân theo ngành năm 2007 Thị trường mua bán và sáp nhập tại châu Âu trong năm vừa qua diễn ra rất sôi động, trong đó
phải kể đến một số vụ như: HeidelbergCement AG mua lại Công ty Hanson Plc với giá 7,85 tỷ
bảng Anh (15,5 tỷ USD); Chính tập đoàn Thomson Corp đanh chuẩn bị thâu tóm Reuters
Group Plc với giá 8,7 tỷ bảng Anh… Những vụ mua bán này đã đưa tổng giá trị giao dịch
M&A tại châu Âu đạt tổng cộng 1.200 tỷ USD.
Cũng ở châu Âu, giai đoạn 6 tháng đầu của năm 2007 còn diễn ra rất nhiều thương vụ khổng lồ
khác, đặc biệt là thương vụ ngân hàng Hà Lan ABN Amro được ngân hàng Anh RBS mua lại
với giá 98,2 tỷ USD hồi tháng 4/2007. Nếu hoàn tất mọi thủ tục thành công, đây sẽ là vụ sáp
nhập ngân hàng lớn nhất trong lịch sử thế giới.
Tại Mỹ, trong ngày 30/3/2007 thương vụ sáp nhập lớn nhất lịch sử nước này diễn ra giữa một
bên là một nhóm cổ đông lớn từ tập đoàn Altria đã quyết định mua lại toàn bộ công ty thực
14
phẩm Kraft Food với giá 51 tỷ USD. Ngành năng lượng Mỹ trong tháng 10/2007 cũng chứng
kiến một thương vụ trị giá 32,1 tỷ USD của một nhóm các nhà đầu tư dẫn đầu bởi 2 tập đoàn
hàng đầu thế giới là Kohlberg Kravis Roberts & Co và Texas Pacific Group cho biết đã tiếp
quản TXU Corp, nhà sản xuất điện lớn nhất bang Texas, Mỹ.
Hãng cung cấp thông tin Thomson Financial cho biết, những vụ sáp nhập với giá trị hợp đồng
lớn bằng GDP cả một năm của một nước đang phát triển sẽ có xu hướng xuất hiện nhiều hơn
trong thời gian tới. Theo xu hướng này, năm 2007, nhiều doanh nghiệp cũng đang hướng tới
việc mua bán sáp nhập như một cách hữu hiệu để mở rộng sản xuất kinh doanh. Năm 2006 vừa
qua cũng đã là một năm được mùa của những vụ sáp nhập. Tổng giá trị các thương vụ vượt
quá kỷ lục của thời hoàng kim 2000.
Sự gia tăng các dòng vốn của các quỹ đầu tư tư nhân cũng như các công ty đang niêm yết trên
các sàn chứng khoán thế giới chính là nguyên nhân làm gia tăng xu hướng mua bán – sáp nhập
giữa các tập đoàn và doanh nghiệp lớn trên toàn cầu.
Bên cạnh đó, lãi suất của các đồng tiền chủ chốt trên thế giới đặc biệt là đồng USD thấp kỷ lục
trong năm 2007, quí I 2008 và được dự báo là sẽ tiếp tục thấp trong ngắn hạn cũng góp phần
Singapore
11,535
2
26/11/07
Citigroup Inc
M
ỹ
Abu Dhabi Inv Authority
UAE
7,500
3
29/11/05
Peninsular & Oriental Steam
Anh
DP World
China
5,000
6
17/08/07
OMX AB
Th
ụy Điển
DIFC
UAE
4,398
7
27/03/06
Standard Chartered
Anh
Temasek Holdings
Singapore
tăng trưởng từ 30 - 40%/năm trong thời gian này.
Nói về các sự kiện điển hình, trước hết phải kể đến sự kiện hồi tháng 4- 2007, Công ty cổ phần
ANCO, một tập đoàn thực phẩm và đồ uống của các nhà đầu tư tư nhân Việt Nam, chính thức
công bố mua lại nhà máy sữa của Nestlé tại Ba Vì, Hà Tây. Với việc mua lại này, ANCO sẽ
thừa hưởng thương hiệu Nestlé cho hai sản phẩm sữa tươi thanh trùng và sữa chua ăn liền
trong vòng một năm. Sau đó, một thương hiệu mới sẽ ra đời, được sản xuất hoàn toàn trên dây
chuyền công nghệ của Nestlé.
Trước đó, vào ngày 18/01/2007, Bộ Tài chính đã phê duyệt dự án thành lập Công ty Bảo hiểm
nhân thọ Dai-ichi Việt Nam - công ty bảo hiểm nhân thọ đầu tiên của Nhật Bản được cấp phép.
Công ty này ra đời nhờ công ty mẹ đã mua lại cổ phần của Công ty Bảo hiểm nhân thọ Bảo
Minh - CMG.
Tiếp đó, đầu tháng 5/2007, Công ty tài chính VinaCapital đã công bố khoản đầu tư 21 triệu
USD vào khách sạn Omni Saigon, tương đương với 70% vốn của khách sạn. Trước đó công ty
này cũng đã bỏ ra số tiền 43 triệu USD để nắm 70% quyền sở hữu khách sạn Hilton – Hà Nội,
một trong những khách sạn sang trọng bậc nhất của Thủ Đô với vị trí nằm ngay cạnh Hồ
Gươm, qua hai thương vụ này cùng với việc ra đời của quỹ VinaLand có thể thấy VinaCapital
đã tham gia mạnh mẽ vào thị trường địa ốc cao cấp của Việt Nam.
Tiếp theo nữa phải kể đến vài vụ mua bán, sáp nhập gây sự chú ý của dư luận gần đây như:
Công ty Asia Pacific Breweries Ltd (APB) trụ sở ở Singapore, chủ sở hữu của Công ty
Vietnam Brewery Ltd (VBL), đã mở rộng mạng lưới sản xuất và bán hàng bằng cách mua 80%
cổ phần của Công ty TNHH VBL Quảng Nam - công ty liên doanh với Công ty Xây dựng điện
Quảng Nam. VBL Quảng Nam có tổng vốn đầu tư là 13,2 triệu USD và công suất 25 triệu
lít/năm, hiện đang cung cấp bia Tiger và Heineken cho thị trường nội địa.
16
Ngoài ra, không thể không kể đến các thương vụ sôi động trong ngành Ngân Hàng khi hàng
loạt các Ngân Hàng Thương Mại cổ phần hàng đầu của Việt Nam tìm được đối tác chiến lược
như: HSBC mua 15% Techcombank, IFC với Sacombank và ACB, rồi Standard Chartered
Bank nắm giữ 10% cổ phần của ACB và hàng loạt thương vụ khác nữa.
Tiếp theo làn sóng các nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ cổ phần của các công ty trong nước,
Prudential đã mua lại cổ phần của Công ty GreenFeed (Vietnam) Co. Ltd. 65% cổ phần của
hưởng nặng từ cuộc khủng hoảng này, mà những cái tên như UBS, Barclay hay Northern Rock
đã làm cho cả Châu Âu điêu đứng với khoản lỗ hàng tỷ đô la từ thị trường địa ốc Mỹ, ở châu Á
cũng có những cái tên đầy uy tín dính vào vụ bê bối tín dụng này như Bank of Tokyo –
Mitsubishi UFJ, hay Sumitomo. Ngoài ra còn rất nhiều các công ty cho vay nhỏ cũng bị cuốn
theo cuộc khủng hoảng này, và lẽ tất yếu một xu hướng mua bán – sáp nhập nhằm cấu trúc lại
các ngân hàng, các công ty cho vay sẽ diễn ra trong các năm sắp tới nhằm hướng tới một ngành
ngân hàng vận hàh hiệu quả hơn và an toàn hơn.
Không nằm ngoài quy luật phát triển chung đó, thị trường mua bán – sáp nhập của Việt Nam
cũng sẽ “hội nhập” dần với sân chơi của thế giới. Một mặt cùng với sự phát triển của thị trường
chứng khoán và quá trình cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước, các đợt IPO liên tiếp được
diễn ra. Đây sẽ là điều kiện tốt để cho thị trường mua bán – sáp nhập doanh nghiệp ở Việt Nam
phát triển.
Ngoài ra, trong thời gian gần đây, sau khi gia nhập WTO, nền kinh tế Việt Nam đã có những
bước hội nhập quan trọng vào thị trường thế giới mà ở đó bên cạnh những cơ hội gia tăng sản
xuất, xuất khẩu, thâm nhập nhập thị trường mới cho hàng hóa Việt Nam, thì còn có những
thách thức ghê gớm đến từ việc giá cả hàng hóa leo thang trong giai đoạn gần đây, đặc biệt là
các hàng hóa thiết yếu như dầu thô, khí hóa lỏng, nông sản. Đứng trước bối cảnh đó, không ít
doanh nghiệp đã lâm vào tình trạnh khó khăn, khi giá nguyên liệu thế giới cũng như lạm phát
trong nước tăng cao, đặc biệt nữa khi các kênh huy động vốn của doanh nghiệp là ngân hàng
và thị trường chứng khoán cũng đang gặp không ít khó khăn, thì một xu hướng tất yếu đó là
quá trình mua bán – sáp nhập để cấu trúc lại các doanh nghiệp làm ăn thua lỗ, tránh cho doanh
nghiệp khỏi “cái chết” đau đớn, tránh cho người lao động phải mất việc làm, đặc biệt là tránh
cho xã hội một sự đổ vỡ dây chuyền có thể xẩy ra khi mà chỉ cần một doanh nghiệp tuyên bố
phá sản vào thời điểm nhạy cảm.
Vì vậy xu hướng phát triển sắp tới của thị trường mua bán – sáp nhập là tất yếu khi mà các
công ty làm ăn tốt, với mong muốn mở rộng thị trường, gia tăng năng lực sản xuất … sẽ mua
lại các công ty đang có tình trạng xấu, để tái cấu trúc lại nhằm gia tăng giá trị của công ty khi
tái cấu trúc thành công doah nghiệp này. Bên cạnh đó là các công ty nhỏ sẽ sáp nhập với nhau,
đứng cạnh nhau để trở thành một doanh nghiệp lớn hơn, có đủ năng lực để cạnh tranh với
những tập đoàn đa quốc gia vốn sẽ được tự do phát triển kinh doanh trong một vài năm tới ở
5% trong vòng ba năm đầu của thương vụ.
Cho dù thị trường không bằng lòng với các phi vụ đó, thì nhiều thương vụ tạo ra giá trị cho bên
mua. Vì vậy, phân biệt xem đâu là giá trị được tạo ra từ giá trị mất đi của các giao dịch là một
điều quan trọng. Một công trình nghiên cứu đã chỉ ra ba tính chất:
Người điều hành tốt sẽ có nhiều thành công hơn. Từ các nghiên cứu thực tế, thu nhập và
mức tăng giá cổ phiếu của bên mua ở mức cao hơn trung bình trong vòng ba năm trước khi
vụ mua bán xảy ra thì kiếm được một khoản lời đáng kể trong khi giao dịch này được công
bố. Một nghiên cứu khác cũng cho ra một kết quả tương tự khi sử dụng tỷ số giá thị trường
trên giá trị sổ sách (P/B) như là một công cụ để đo lường thành quả của doanh nghiệp.
19
Chi phí phụ trội thấp sẽ giúp ích cho công ty tốt hơn. Các nhà nghiên cứu thấy rằng bên
mua trả một giá cao sẽ chịu một khoản lỗ khi công bố giao dịch M&A.
Là người ra giá duy nhất. Một vài nghiên cứu thấy rằng lợi nhuận của bên mua là một
khoản âm có liên quan tới số công ty cùng quan tâm tới thương vụ này; càng nhiều công ty
mong muốn được sở hữu mục tiêu này thì giá của nó càng cao.
Nhìn chung, với các số liệu thống kê chỉ ra những giao dịch mua lại điển hình sẽ không tạo ra
giá trị cho người mua. Tuy nhiên, nên xem xét những đặc điểm cụ thể của từng giao dịch hơn
là dựa vào các số liệu thống kê tổng quát. Điều quan trọng là công ty có thực sự vượt chội hay
không? Kết quả hoạt động tốt của công ty sẽ giúp công ty được mua hoạt động tốt hơn chứ?
Cho dù nếu bạn là một người chủ thích hợp thì bạn sẽ trả giá cao trong cuộc đấu giá này chứ?
Luôn luôn có các trường hợp không đúng với các số liệu thông kê và công ty của bạn có thể là
một trong số đó. Vì vậy, chúng ta sẽ quay trở lại vấn đề cơ bản là: chỉ có một sự trú trọng
không ngừng vào việc tạo ra giá trị mới giúp bên mua có lợi thế.
2.2.2 Sử Dụng Chiến Lược Mua Bán – Sáp Nhập Hay Dùng Chiến Lược Tự Tăng
Trưởng Để Gia Tăng Giá Trị
Thâu tóm một ngành bằng việc mua lại vài công ty nhỏ hơn và cải thiện tình hình bằng việc tận
dụng lợi thế quy mô có thể tạo ra một lợi ích kinh tế to lớn. Khi mà NationsBank mua 31 ngân
hàng bán lẻ tại Mỹ trong khoảng thời gian từ 1988 đến 1997, ngân hàng đã tiến hành những
biện pháp tốt nhất thông qua các chức năng nhằm cắt giảm chi phí ở mức độ khu vực. Trong
giai đoạn này, thu nhập ròng của ngân hàng đã tăng lên trung bình 32% mỗi năm, và 22%
thị trường thì công ty đã mua cao giá, và giá trị của nó sẽ sụt giảm 1.5%
Nếu ban quản trị của công ty mua có thể gia tăng mức sinh lợi của công ty mục tiêu lên 50%
(ví dụ như giảm bớt các vị trí dư thừa ở trong hai công ty) hoặc là tăng mức tăng trưởng của
công ty mục tiêu lên 50% ( ví dụ như thông qua bán chéo sản phẩm), thì công ty mới sẽ tạo ra
dòng tiển cao hơn dòng tiền của hai công ty con đứng độc lập. Vì vậy, giá trị của công ty mục
tiêu sẽ cao hơn. Tuy nhiên, vì mua cao giá 30%, nên phần lớn giá trị mới được tạo ra lại nằm
trong túi của các cổ đông bên bán. Vì vậy, trong khi tự tăng trưởng có thể giá tăng 5% giá trị,
thì mua lại chỉ là 1.6% nhờ vào tăng lợi nhuận hay 0.1% nhờ tăng tỷ lệ tăng trưởng. Cho dù
ĐVT: tỷ VND, %
Bên mua
Tự tăng
trưởng
Không cộng
hưởng
LN tăng
50%
Tăng trưởng
tăng 50%
Doanh thu 20,000 1,000 1,000 1,000 1,000
Tăng trưởng kỳ vọng 4% 4% 4% 4% 6%
LN hoạt động sau thuế 1,200 60 60 90 60
Vốn đầu tư 6,000 300 300 300 300
ROIC 20% 20% 20% 30% 30%
Giá trị DCF 16,000 800 800 1,300 1,050
Giá trị thị trường (1) (300) (800) (800) (800)
Chênh lệch giá (30%) (240) (240) (240)
Giá trị tăng thêm 16,000 500 (240) 260 10
Giá trị tăng thêm cho bên mua 3.1% -1.5% 1.6% 0.1%
1: đầu tư ban đầu để tự tăng trưởng là 300
Tăng trưởng từ M&A
Giá trị thực sự của
bên bán
900
Giá thị trường bên
bán
800
NPV của cộng hưởng 400 Phí phụ trội 240
Giá trị gộp của tài
sản bên bán
1,300 Giá phải trả 1,040
Giá trị mà cổ đông bên mua nhận được là: 260
22
2.2.3.1 Giá trị thị trường và giá trị thực
Khi sử dụng một trường hợp như hình 2.4, việc đầu tiên phải phân tích là xem giá trị thị trường
của công ty mục tiêu có bằng với giá trị thực sự của nó hiện nay hay không. Chúng ta cũng
thường nghe các nhà quản trị hợp lý hóa một cuộc mua lại bằng việc khăng khăng cho rằng
công ty được mua bị “định dưới giá trị”. Nhưng giá trị thực có thường lớn hơn giá trị thị
trường hay không?
Cho dù giá trị thị trường có trở về với giá trị thực trong một giai đoạn dài, bản thân nhóm tin
rằng các cơ hội vẫn luôn có. Đôi khi thị trường phản ứng mạnh đối với những tin tức xấu,
như là vụ điều tra xung quanh một giám đốc hay sự thất bại của một sản phẩm đơn lẻ trong
danh mục các mặt hàng đang bán chạy. Trong chu kỳ ngành, tài sản thường bị định dưới giá
trị. Các giám đốc với nguồn thông tin, phân tích và linh cảm tốt có thể mua tài sản khi mà
chúng rẻ hơn so với lợi ích kinh tế thực sự của chúng. Việc so sánh giữa giá trị thị trường và
giá trị thực dựa trên mô hình "linh cảm hoàn hảo" do ba nhà kinh tế Tim Koller, Marc
Goedhart và David Wessels đã tìm ra các công ty có thể mang lại lợi nhuận gấp đôi cho cổ
đông so với lợi nhuận thực tế nếu những công ty này mua được những tài sản ở dưới đáy và
bán nó tại đỉnh của chu kỳ ngành.
Nhưng khi mà giá trị thị trường có thể khác so với giá trị thực của nó, ban quản trị cũng cần
phải cảnh giác với sự định giá cao. Nhìn lại vụ bong bóng giá chứng khoán vào cuối những
giới hạn bởi khả năng phân phối. Rất nhiều các công ty dược khổng lồ mua lại các công ty nhỏ
sản xuất 1 dòng sản phẩm “bom tấn” tiềm năng nhưng hạn chế trong việc gia nhập thị trường
hiện tại. Dựa trên mạng lưới phân phối của mình, các công ty lớn sẽ không chỉ gia tăng doanh
số tuyệt đối (bằng việc khác thác những thị trường mới), mà còn thâm nhập mạnh hơn vào
những thị trường hiện tại.
2.2.3.3 Chỉ trả cho sự cộng hưởng thực sự
Để kiểm soát lợi nhuận của công ty mục tiêu, công ty mua phải trả cho cổ đông của mục tiêu
một khoản chênh lệch so với giá trị thị trường hiện hành (được xem như là kiểm soát. Cho dù
khoản thặng dư này có thể lớn, thì kiểm soát thặng dư trung bình cũng tương đối ổn định, gần
30% so với giá của cổ phiếu trước khi công bố thương vụ mua lại. Nếu công ty được mua là
mục tiêu theo đuổi của nhiều công ty khác, thì khoản thặng dư cũng theo đó mà tăng lên.
Thặng dư trong một thương vụ với một công ty tư nhân thường nhỏ hơn, cho dù rất khó thu
thập được những bằng chứng thuyết phục do hạn chế của việc công bố dữ liệu. Trong nhiêu
thương vụ tư nhân, người bán là công ty muốn loại bỏ một mảng kinh doanh. Các cổ đông chủ
chốt kiểm soát việc ra quyết định, thì những thương vụ này không phải là đối tượng của “vấn
đề người xài chùa”. Cũng vì thế mà cuộc mua lại các công ty tư nhân xuất phát từ mong muốn
muốn loại bỏ của người bán chứ không phải là mong muốn mua của người mua.
Nhìn chung, một người mua sẽ luôn trả giá cao hơn so với giá thị trường đối với công ty làm
ăn tốt. Điều này có nghĩa là ban quản trị cần phải nhận biết, ước lượng và nắm bắt một cách
đúng đắn giá trị cộng hưởng.
2.2.4 Ước Lượng và Hiện Thực Hóa Cộng Hưởng
Lịch sử đã chỉ ra rằng từ “cộng hưởng” thể hiện mong muốn của ban quản trị hoặc là một điều
kiện tiên quyết của một thương vụ mua bán – sáp nhập. Đôi khi nó là cả hai. Xem xét một ví
Copyright: Tài liệu đại học ©