Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
Lời mở đầu
1. Lý do chọn đề tài
Trong một vài năm gần đây nghiệp vụ t vấn cổ phần hoá là một trong
những nghiệp vụ mang lại doanh thu lớn cho các công ty chứng khoán.Vì vậy,
sự cạnh tranh giữa các công ty chứng khoán trong việc tìm kiếm khách hàng
ngày càng quyết liệt. Hiện nay, không chỉ nhờ các mối quan hệ, hay mức phí
mà việc cạnh tranh chủ yếu dựa trên các dịch vụ cung cấp.
Quá trình t vấn cổ phần bao gồm nhiều công việc đợc công ty chứng
khoán chia thành các giai đoạn (các khâu) trong đó khách hàng có thể lựa chọn
mua từng phần, hoặc mua trọn gói. Việc xác định giá trị doanh nghiệp có vai trò
quyết định đối với toàn bộ tiến trình cổ phần hoá, khâu này thờng chiếm một
thời gian lớn trong toàn bộ tiến trình thực hiện nghiệp vụ t vấn cổ phần hoá đối
với công ty chứng khoán. Để giảm bớt thời gian trong việc xác định giá trị
doanh nghiệp công ty chứng khoán cần phải lựa chọn đợc phơng pháp thích hợp
đối với từng loại hình doanh nghiệp đồng thời với mỗi phơng pháp cần phải
nắm đợc những điểm mạnh, điểm yếu và điều kiện áp dụng từng phơng pháp,
tính khả thi khi áp dụng ở Việt Nam.
Nghị định 187/NĐ- CP ra đời thay thế nghị định 64 đã tạo ra hành lang
pháp lý quan trọng cho việc sắp xếp đổi mới hình thức sở hữu của các doanh
nghiệp.Theo đó quá trình chuyển đổi hình thức sở hữu, tính đến hết tháng
12/2004 đã có hơn 2500 doanh nghiệp đợc chuyển thành công ty cổ phần. Tuy
nhiên số lợng đó mới chỉ chiếm khoảng 25% số doanh nghiệp hiện có ở nớc ta.
Trong năm 2005 chính phủ và bộ tài chính đã đề ra mục tiêu phải cổ phần
hoá đợc 750 doanh nghiệp. Để hoàn thành mục tiêu này thì việc xác định giá trị
doanh nghiệp tại các công ty chứng khoán cần phải đợc rút ngắn thời gian nhng
chất lợng vẫn đợc nâng cao tránh thất thoát nguồn vốn của nhà nớc, đồng thời
thu hút đợc nhiều khách hàng.
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
2. Phạm vi nghiên cứu
Chuyên đề thực tập chủ yếu nghiên cứu về các phơng pháp xác định giá

hạn.
Công ty hợp danh: Là loại hình kinh doanh có từ hai chủ sở hữu trở lên,
thành viên của công ty chứng khoán hợp danh bao gồm: Thành viên góp vốn và
thành viên hợp danh. Các thành viên hợp danh phải chịu trách nhiệm vô hạn
bằng toàn bộ tài sản của mình về nghĩa vụ thanh toán của công ty. Các thành
viên góp vốn không tham gia điều hành công ty, họ chỉ chịu trách nhiệm hữu
hạn trong phần vốn góp của mình đối với những khoản nợ của công ty.
Công ty hợp danh không đợc phép phát hành bất cứ một loại chứng khoán
nào.
Công ty cổ phần: Công ty cổ phần là một pháp nhân độc lập với các chủ
sở hữu công ty là các cổ đông. Cổ đông chỉ chịu trách nhiệm về nợ và các nghĩa
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
vụ tài sản khác của doanh nghiệp trong phạm vi số vốn đã góp vào doanh
nghiệp. Công ty cổ phần có quyền phát hành chứng khoán ra công chúng theo
quy định của pháp luật hiện hành.
Công ty trách nhiệm hữu hạn: Thành viên của công ty chịu trách nhiệm
về các khoản nợ và các nghĩa vụ tài sản khác của doanh nghiệp trong phạm vi
số vốn đã cam kết góp vào doanh nghiệp.
Công ty trách nhiệm hữu hạn không đợc phép phát hành cổ phiếu.
Do các u điểm của loại hình công ty cổ phần và công ty trách nhiệm hữu
hạn so với công ty hợp danh, vì vậy hiện nay chủ yếu các công ty chứng khoán
đợc tổ chức dới hình thức công ty trách nhiệm hữu hạn và công ty cổ phần.
Hiện nay ở nớc ta theo quyết định số 03/1998/QĐ-UBCK3 ngày 13
tháng 10 năm 1998 của UBCK, CTCK là công ty cổ phần, công ty trách nhiệm
hữu hạn thành lập hợp pháp tại Việt Nam, đợc uỷ ban chứng khoán nhà nớc cấp
giấy phép thực hiện một hoặc một số loại hình kinh doanh chứng khoán.
Theo cách phân loại dựa vào các nghiệp vụ thực hiện của công ty chứng
khoán thì công ty chứng khoán có thể chia thành các loại nh sau:
Công ty môi giới chứng khoán: là công ty chỉ thực hiện việc trung gian,
mua bán chứng khoán cho khách hàng để hởng hoa hồng.

định tỉnh táo.
Nghiệp vụ tự doanh: Hoạt động tự doanh của công ty chứng khoán là quá
trình tự tiến hành các giao dịch mua bán chứng khoán cho chính mình. Đây đợc
coi là một khoản đầu t của công ty bởi vì hoạt động này đợc thực hiện nhằm
mục đích thu lợi nhuận cho chính công ty thông qua hành vi mua bán chứng
khoán với khách hàng. Nghiệp vụ này hoạt động song hành với nghiệp vụ môi
giới, vừa phục vụ lệnh giao dịch cho khách hàng đồng thời cũng phục vụ cho
chính công ty.
Hoạt động tự doanh đợc thực hiện thông qua cơ chế giao dịch trên SGCK
hoặc thị trờng OTC. Trên thị trờng OTC hoạt động tự doanh của công ty chứng
khoán đợc thực hiện thông qua hoạt động tạo lập thị trờng. Lúc này, công ty
chứng khoán đóng vai trò là nhà tạo lập thị trờng, nắm giữ một số lợng chứng
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
khoán nhất định của một số loại chứng khoán và thực hiện mua bán chứng
khoán với khách hàng để hởng chênh lệch giá.
Đối với các công ty chứng khoán ở nớc ta hiện nay thì chỉ có một số công
ty thực hiện hoạt động này bởi vì theo quy định của pháp luật thì muốn thực
hiện nghiệp vụ này thì công ty chứng khoán cần đáp ứng đợc một số yêu cầu mà
đầu tiên là phải có vốn điều lệ 12 tỷ. Đây cũng là một điều bất lợi đối với một
số công ty chứng khoán khi không có đủ điều kiện về vốn trong khi đội ngũ
nhân viên có trình độ chuyên môn và khả năng phân tích.
Nghiệp vụ bảo lãnh phát hành: Nghiệp vụ bảo lãnh phát hành của công
ty chứng khoán là việc thực hiện các đợt chào bán và phân phối chứng khoán
cho các doanh nghiệp cổ phần hoá ra công chúng và thực hiện bảo lãnh. Có thể
nói nghiệp vụ bảo lãnh phát hành là một trong những nghiệp vụ phổ biến ở các
công ty chứng khoán, nó giúp cho tổ chức phát hành thực hiện các thủ tục trớc
khi chào bán chứng khoán, tổ chức việc phân phối chứng khoán và giúp bình ổn
giá chứng khoán trong giai đoạn đầu sau khi phát hành.
Tuy nhiên ở nớc ta hiện nay thì mới chỉ có một số công ty chứng khoán
thực hiện nghiệp vụ này, đó là những công ty có ngân hàng mẹ hỗ trợ rất nhiều

Những năm gần đây thực hiện chủ trơng của Đảng và nhà nớc ta trong
việc sắp xếp đổi mới hình thức sở hữu của các doanh nghiệp, tất cả 13 công ty
chứng khoán đều đã thực hiện rất tốt mảng hoạt động này.
Công ty chứng khoán Mê Kông tuy ra đời muộn hơn so với các công ty
khác nhng hoạt động t vấn doanh nghiệp là một trong những hoạt động mạnh
của công ty không thua kém gì so với những công ty chứng khoán khác.
Trong năm 2003 và năm 2004 số lợng hợp đồng t vấn cổ phần hoá và xác
định giá trị doanh nghiệp là 40. Đây có thể coi là một thành tích đáng khen đối
với một công ty chứng khoán với số vốn chỉ có 6 tỷ đồng và còn non trẻ trên thị
trờng.
1.3. Lý luận chung về xác định giá trị doanh nghiệp.
Giá trị doanh nghiệp.
Theo luật doanh nghiệp năm 1999 đợc sửa đổi và bổ sung năm 2004 của
nớc cộng hoà xã hội chủ nghĩa Việt Nam thì doanh nghiệp đợc định nghĩa nh
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
sau: Doanh nghiệp là tổ chức kinh tế có tên riêng, có tài sản, có trụ sở giao
dịch ổn định, đợc đăng ký kinh doanh theo quy định của pháp luật nhằm mục
đích thực hiện các hoạt động kinh doanh.
Ban đầu khi mới hình thành thị trờng doanh nghiệp chỉ đợc coi là một tổ
chức kinh tế thông thờng chứ cha đợc coi là một hàng hoá của nền kinh tế bởi
nó cha thực sự đợc đem ra trao đổi mua bán trên thị trờng. Chỉ đến khi thị trờng
phát triển đến một mức độ nhất định, lúc này doanh nghiệp mới thực sự là một
hàng hoá. Khi đã trở thành hàng hoá thì ngời ta bắt đầu quan tâm tới giá trị của
doanh nghiệp. Câu hỏi đợc đặt ra là làm thế nào để xác định đợc giá trị doanh
nghiệp? Và liệu giá trị của doanh nghiệp có đồng nghĩa với giá cả của nó
không?
Theo C.Mác thì giá trị là sự kết tinh của lao động xã hội cần thiết trong
hàng hoá, còn giá cả là sự biểu hiện bằng tiền của giá trị trên thị trờng nhng phụ
thuộc vào quy luật cung cầu. Giá cả có thể cao hơn hoặc thấp hơn giá trị. Đối
với một doanh nghiệp cũng vậy, giá trị của doanh nghiệp chính là sự kết tinh

Định giá đợc quan niệm là một nghệ thuật hay khoa học về ớc tính giá
trị cho một mục đích cụ thể của một tài sản tại một thời điểm, có cân nhắc đến
tất cả các đặc điểm của tài sản và cũng nh xem xét đến tất cả các yếu tố kinh tế
căn bản của thị trờng bao gồm các loại đầu t lựa chọn.
Vậy với hai khái niệm trên ta có thể hiểu định giá doanh nghiệp theo hai
cách nh sau: Thứ nhất, định giá doanh nghiệp là sự ớc tính về giá trị của các
quyền sở hữu tài sản cụ thể bằng hình thái tiền tệ cho một mục đích đã đợc xác
định rõ, đó là để đa doanh nghiệp ra mua bán, hoặc để đầu t vào doanh
nghiệp Thứ hai, định giá doanh nghiệp là một nghệ thuật hay khoa học về ớc
tính giá trị cho một mục đích cụ thể của một doanh nghiệp tại một thời điểm đó
là thời điểm định giá, mà có cân nhắc đến tất cả các đặc điểm của doanh nghiệp
và cũng nh xem xét đến tất cả các yếu tố kinh tế căn bản của thị trờng.
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
1.3.2. Vai trò của việc định giá doanh nghiệp
Đối với mỗi chủ thể khác nhau trên thị trờng thì việc tiếp cận giá trị
doanh nghiệp cũng với những mục đích khác nhau.
Đối với chủ sở hữu: Việc xác định giá trị doanh nghiệp sẽ giúp chủ sở
hữu biết rõ đợc giá trị thực tế của doanh nghiệp, từ đó họ có thể lập các kế
hoạch, chiến lợc phát triển trong tơng lai cho doanh nghiệp
Vấn đề chia tách sát nhập cổ phần hoá hoặc huy động vốn cũng trở lên
thuận lợi hơn rất nhiều.
Đối với nhà đầu t: Với bất kỳ một nhà đầu t nào trên thị trờng họ luôn
mong muốn đồng vốn đầu t của mình không những đợc bảo toàn mà còn phải
có lãi với từng mức độ chấp nhận rủi ro khác nhau. Tại cùng một mức rủi ro họ
luôn muốn nhận đợc mức lợi nhuận cao nhất. Do đó, việc định giá doanh nghiệp
là một cơ sở quan trọng cho nhà đầu t ra các quyết định của mình. Nhà đầu t sẽ
trả lời đợc các câu hỏi : Có nên đầu t vào doanh nghiệp này hay không? Mức
giá là bao nhiêu thì phù hợp? Bên cạnh đó những thông tin nhận đợc trong quá
trình định giá sẽ giúp nhà đầu t dự đoán đợc một phần tiềm năng phát triển của
công ty trong tơng lai.

nghiệp chính là xác định giá trị ớc tính của doanh nghiệp theo giá cả thị trờng.
Vì vậy, cần phải phản ánh đúng thực tế khách quan doanh nghiệp theo sự chấp
nhận của thị trờng. Nếu không, doanh nghiệp sẽ bị định giá cao hoặc thấp hơn
giá trị thực của nó.
Định giá cho từng doanh nghiệp theo từng phơng pháp cụ thể cho các
doanh nghiệp thuộc các nhóm nghành khác nhau, các doanh nghiệp hoạt động
trong các lĩnh vực khác nhau theo đúng giá hiện hành. Không áp dụng dập
khuôn một mô hình, một kiểu định giá cho mọi doanh nghiệp. Bởi vì, mỗi một
doanh nghiệp là một hàng hoá đặc biệt của thị trờng, nó có sự khác biệt về
nguồn lực, về điều kiện cạnh tranh. Các doanh nghiệp xét dới các góc độ khác
nhau, chúng có những yếu tố đặc trng riêng biệt. Khi xác định giá trị doanh
nghiệp cần phải dựa trên những hiểu biết sâu sắc về từng doanh nghiệp từ đó có
thể đa ra các quyết định lựa chọn phơng pháp và cách làm cho phù hợp.
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
Định giá doanh nghiệp phải tuân theo các quy luật kinh tế nh quy luật
cung cầu, quy luật giá trị. Ngoài ra định giá doanh nghiệp cần phải linh hoạt
trong quá trình xác định, phải đặt doanh nghiệp trong tổng thể phát triển chung
của toàn thị trờng, của nghành nghề mà doanh nghiệp tiến hành kinh doanh.
Khi đó định giá doanh nghiệp sẽ phản ánh chính xác hơn triển vọng phát triển
của doanh nghiệp trong tơng lai.
Yêu cầu: Định giá doanh nghiệp cũng phải tuân theo các yêu cầu sau:
Tính chuẩn xác: Chuẩn xác vừa là yêu cầu, vừa là mục đích của hoạt
động định giá doanh nghiệp. Bởi vậy, tuỳ thuộc vào từng doanh nghiệp mà phải
lựa chọn từng phơng pháp định giá cho phù hợp. Trong toàn bộ quá trình thực
hiện các khâu của hoạt động định giá các vấn đề về kiểm kê tài sản, xử lý tài
chính phải thật chuẩn xác và cẩn trọng.
Dễ dàng trong việc tính toán: Định giá doanh nghiệp có thể dựa vào rất
nhiều phơng pháp khác nhau, song đối với doanh nghiệp là phải chọn đợc ph-
ơng pháp định giá sao cho phù hợp với doanh nghiệp vừa đơn giản vừa dễ thực
hiện, phù hợp với năng lực của ngời định giá. Bởi xét cho cùng nếu các công

năm sau.
Chi phí định giá doanh nghiệp thấp: Chi phí định giá doanh nghiệp là
một khoản chi của doanh nghiệp thuê tổ chức định giá. Hiện nay ở nớc ta nhà n-
ớc đã quy định trong nghị định 187 rất rõ nh sau:
Không quá 200 triệu đồng với doanh nghiệp có giá trị dới 30 tỷ đồng.
Không quá 300 triệu đồng đối với doanh nghiệp có giá trị từ 30 tỷ đến 50
tỷ đồng.
Không quá 400 triệu đồng với doanh nghiệp có giá trị trên 50 tỷ đồng.
Cho nên việc định giá doanh nghiệp phải có chi phí sao cho vừa với các
khoản chi phí mà doanh nghiệp đợc phép bỏ ra theo quy định của nhà nớc.
Quá trình định giá doanh nghiệp không phải là một công việc đơn giản và
dễ làm, vì vậy để đảm bảo đợc vài trò cũng nh ý nghĩa của hoạt động định giá
thì khi tiến hành định giá cần phải kết hợp cả ba yêu cầu và nguyên tắc trên một
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
cách tốt nhất. Chỉ có nh vậy giá trị doanh nghiệp đợc xác định mới là giá trị
thực của nó.
1.4. Các phơng pháp định giá doanh nghiệp
Mỗi một doanh nghiệp là một chủ thể riêng biệt, có một đặc điểm và cấu
trúc khác nhau, hơn nữa tuỳ thuộc vào trình độ phát triển của mỗi quốc gia, mỗi
khu vực, cũng nh tuỳ thuộc vào ngành nghề kinh doanh của doanh nghiệp và
trình độ của đội ngũ chuyên viên định giá mà ngời ta có thể chọn và sử dụng
các phơng pháp định giá khác nhau sao cho phù hợp. Mỗi phơng pháp đợc xây
dựng dựa trên các cơ sở, căc cứ và phục vụ cho các đối tợng với các mục đích
khác nhau. Có hai phơng pháp hay đợc sử dụng đó là phơng pháp tài sản và ph-
ơng pháp chiết khấu dòng tiền.
1.4.1. Phơng pháp tài sản.
Cơ sở để xác định giá trị doanh nghiệp theo phơng pháp tài sản: Phơng
pháp định giá doanh nghiệp theo giá trị tài sản cho rằng giá trị của một doanh
nghiệp bằng tổng giá trị của từng loại tài sản riêng trên bảng cân đối kế toán trừ
đi các khoản nợ của doanh nghiệp. Giá trị của tài sản đợc đo bằng hiệu quả sử

giá trị còn lại đợc xác định theo hai phơng pháp là phân tích kỹ thuật và thống
kê kinh nghiệm. Phơng pháp phân tích kỹ thuật dựa trên việc xem xét đánh giá
các bộ phận của tài sản. Tính tỷ lệ % giá trị còn lại của từng bộ phận sau đó dựa
trên mức tỷ trọng của bộ phận đó trong tổng giá trị tài sản để tính ra tỷ lệ % còn
lại của tài sản đó. Trong khi đó phơng pháp thống kê kinh nghiệm lại dựa trên
thời gian sử dụng dự tính chính vì vậy phơng pháp này thờng không phản ánh
chính xác tỷ lệ % giá trị còn lại của tài sản. Tuy nhiên phơng pháp này lại có u
điểm là dễ dàng trong việc tính toán. Sau khi tính toán đợc tỷ lệ % giá trị còn lại
ta dễ dàng tính đợc giá trị còn lại của tài sản.
Tài sản cố định vô hình.
Đối với các tài sản vô hình việc xác định giá trị là rất khó khăn ở những
nớc mà thị trờng tài sản vô hình cha phát triển. Cha có những tổ chức uy tín
đứng ra xác định giá trị của loại tài sản này.
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
Giá trị lợi thế của doanh nghiệp là một loại tài sản vô hình của doanh
nghiệp, nó là một yếu tố phi vật chất cấu thành nên từ các tài sản vô hình khác
nhau, nh vị thế kinh doanh, thơng hiệu, chất lợng, địa điểm kinh doanh Giá
trị vô hình thể hiện ở chỗ doanh nghiệp nhờ có giá trị này mà có đợc mức lợi
nhuận cao hơn bình thờng so với các doanh nghiệp khác cùng hoạt động trong
cùng lĩnh vực kinh doanh hay nói cách khác chính là các đối thủ cạnh tranh của
doanh nghiệp không có đợc giá trị lợi thế này. Điều này thể hiện rất rõ đối với
các doanh nghiệp nổi tiếng nh hãng điện thoại SamSung, Nokia
Có thể nói, giá trị lợi thế thờng đợc tính toán tuỳ theo khả năng sinh lời
trong quá khứ và cả tiềm năng phát triển trong tơng lai. Giá trị lợi thế đợc cấu
thành cơ bản xuất phát từ các yếu tố sau:
Vị trí địa lý thuận lợi trong trong sản xuất kinh doanh
Uy tín, mẫu mã, thơng hiệu và nhãn hiệu sản phẩm
Các tiềm năng, nguồn lực của doanh nghiệp
Bí quyết kinh doanh độc đáo riêng có ở doanh nghiệp hoặc các bằng sáng
chế phát minh chỉ có ở doanh nghiệp nhằm phục vụ cho quá trình cải tiến mở

với việc xác định tài sản cố định. Cơ sở để xác định tài sản lu động và đầu t
ngắn hạn là dựa trên các giấy tờ, bảng kê có xác nhận của bên có liên quan.
Giá trị lợi
thế kinh
doanh của
doanh
nghiệp
=
Giá trị phần vốn
nhà nước tại
doanh nghiệp
theo sổ kế toán
tại thời điểm
định giá
x
Tỷ suất lợi
nhuận sau thuế
trên vốn nhà
nước bình quân
trong 3 năm
trước khi cổ
phần hoá
-
Lãi suất trái
phiếu chính
phủ kỳ hạn
10 năm tại
thời điểm gần
nhất
Tỷ suất lợi

tài sản.
Thứ hai, phơng pháp này xác định giá trị doanh nghiệp chỉ dựa trên cơ sở
tính toán đến giá trị doanh nghiệp ở trạng thái tĩnh, mà cha hề tính đến khả
năng kết hợp của các tài sản này để tạo ra khả năng sinh lợi trong tơng lai, cha
tính đến tiềm năng phát triển và mức độ rủi ro của doanh nghiệp.Việc tính toán
khoản mục vốn góp liên doanh đợc xác định theo biên bản đã ký giữa hai bên
mà cha tính đến kết quả hoạt động liên doanh.
Thứ ba, riêng ở Việt Nam cách tính toán giá trị lợi thế kinh doanh của
doanh nghiệp còn nhiều bất cập. Bởi thời gian để tính lợi nhuận của doanh
nghiệp còn quá ngắn là 3 năm thời gian này cha đủ để phản ánh hết các biến
động về giá cả nguyên vật liệu đầu vào, và cũng nh cha cho thấy đợc mức độ
phát triển bền vững của doanh nghiệp, do vậy sẽ không thể phản ánh một cách
đầy đủ và chính xác giá trị lợi thế kinh doanh của doanh nghiệp. Bên cạnh đó
trong thời gian qua các doanh nghiệp đợc đem ra xác định giá trị chủ yếu với
mục đích cổ phần hoá. Vì vậy, việc xác định giá trị doanh nghiệp thực chất là
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
để xác định phần vốn nhà nớc, nên giá trị doanh nghiệp thờng bị đánh giá thấp
hơn giá trị hiện có của nó. Để khắc phục đợc nhợc điểm này các khâu trong quá
trình định giá cần phải đợc minh bạch hoá và đợc giám sát chặt chẽ hơn bởi ban
chỉ đạo cổ phần hoá.
Tuy nhiên, ở các nớc có thị trờng chứng khoán phát triển thì phơng pháp
định giá theo giá trị tài sản nói chung là ít đợc sử dụng nguyên nhân là vì phơng
pháp này có một số hạn chế chung nh sau:
Định giá doanh nghiệp theo phơng pháp tài sản khó đạt đợc tính chính
xác bởi việc xác định đợc giá trị thực tế của các tài sản là khó khăn, trong quá
trình tính toán đã không tính đến thời gian, các chi phí và thuế phải trả khi
thanh lý tài sản cũng nh việc phân phối số tiền thu đợc một cách hợp lý.
Nhìn chung là định giá theo phơng pháp này thờng hay bị ảnh hởng bởi ý
muốn chủ quan của ngời định giá.
Thị trờng để bán phần lớn các máy móc và thiết bị văn phòng đã qua sử

Chi phí vốn chủ sở hữu: (tỷ lệ lợi tức yêu cầu đối với vốn chủ sở hữu).
Chi phí vốn chủ sở hữu là khoản lợi tức yêu cầu mà doanh nghiệp buộc
phải chi trả cho các nhà đầu t góp vốn đầu t vào doanh nghiệp. Nói cách khác
chi phí vốn chủ sở hữu là khoản chi phí cơ hội mà doanh nghiệp mất đi để có đ-
ợc nguồn vốn kinh doanh của mình. Việc xác định đợc chi phí vốn chủ sở hữu
một cách chính xác là hết sức cần thiết để chiết khấu các dòng tiền tự do đối với
vốn chủ sở hữu (FCFE) trong tơng lai về hiện tại một cách chuẩn xác hơn.
Trên thực tế có nhiều cách thức để xác định chi phí vốn chủ sở hữu, nhng
có hai mô hình đợc sử dụng nhiều nhất và có thể đem lại kết quả một cách khá
chuẩn xác, đó là mô hình định giá tài sản vốn CAPM và mô hình định giá chênh
lệch APM.
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
CAPM là mô hình đợc áp dụng phổ biến trong bối cảnh tài chính hiện
đại. Về cơ bản, CAPM cho rằng chi phí của vốn cổ phần bằng với lãi suất của
chứng khoán phi rủi ro cộng với phần bù rủi ro nhân với hệ số rủi ro của doanh
nghiệp đang phân tích, theo công thức sau:
K
e
= r
f
+ [E(r
m
) r
f
]
Trong đó:
r
f
: tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro
E(r

2
) r
f
]
2
+ + [E (F
k
) r
f
]

k
Trong đó :
E (F
k
) = tỷ suất lợi nhuận dự tính của một danh mục đầu t phụ thuộc vào
sự biến động của nhân tố k và độc lập so với tất cả các nhân tố khác.

k
= độ nhạy cảm của r
e
đối với nhân tố k
Thay vì chỉ có một thớc đo xác định rủi ro hệ thống (một hệ số beta), mô
hình APM bao gồm rất nhiều thớc đo khác nhau (nhiều hệ số beta). Mỗi hệ số
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
beta đo mức độ nhạy cảm của r
e
đối với từng nhân tố liên quan trong nền kinh
tế.
Chi phí vốn (cost of capital)

NV
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
Khoản mục Thực tế
Chi phí vốn chủ sở hữu 81% công ty sử dụng mô hình CAPM trong việc
tính toán chi phí vốn chủ sở hữu(r
e
), 4% sử dụng
CAPM có điều chỉnh và 15% công ty sử dụng các
cách không chắc chắn khác.
Lãi suất phi rủi ro 70% công ty sử dụng trái phiếu chính phủ 10 năm
hoặc dài hơn để làm lãi suất phi rủi ro, 7% sử dụng
trái phiếu 3-5 năm, 4% sử dụng tín phiếu kho bạc.
Hệ số beta 52% sử dụng những nguồn thông tin đại chúng để
tính toán beta, trong khi 30% tự tính toán beta.
Phần bù rủi ro Phần bù rủi ro đợc sử dụng một cách không đồng
nhất trong đó có 37% sử dụng phần bù rủi ro quanh
mức 5-6%
Chi phí nợ 52% công ty sử dụng tỷ lệ vay nợ biên và tỷ lệ thuế
biên trong khi có 37% sử dụng tỷ lệ vay nợ bình
quân hiện tại và tỷ lệ thuế thực tế để tính toán chi
phí nợ.
Trọng số giữa nợ và vốn
chủ sở hữu
59% công ty sử dụng trọng số theo giá thị trờng
của vốn cổ phần và nợ khi tính toán WACC. 15%
sử dụng trọng số theo giá trị sổ sách, 19% công ty
không chắc chắn sử dụng theo một cách thức thờng
xuyên nào cả.
(Nguồn: Aswath Dmodaran, Investment Valuation, Jonh Wiley&Sons, Inc).
Xác định giá trị dòng tiền


Khấu hao và giảm giá
= Thu nhập truớc lãi vay và thuế (EBIT)


Thuế
= Thu nhập ròng (ko phải trả lãi vay)
+ Khấu hao và giảm giá
= Luồng thu nhập từ hoạt động kinh doanh


Chi tiêu vốn

Nhu cầu vốn lu động (Thay đổi vốn lu động)
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp SV: Đỗ Quang Hoà-TTCK43
= Luồng tiền tự do thuộc về vốn chủ sở hữu (FCFE)
FCFE đối với doanh nghiệp sử dụng nợ (có sử dụng vốn vay để tài trợ cho
hoạt động sản xuất kinh doanh của mình)
Doanh nghiệp loại này cũng phải tạo ra các khoản tiền mặt để chi trả cho
chi phí trả lãi và thanh toán nợ cho các chủ nợ. Ngoài ra việc phát hành nợ cũng
nhằm tài trợ một phần cho chi tiêu vốn và vốn lu động của doanh nghiệp.
FCFE đợc xác định nh sau:
Doanh thu - chi phí hoạt động = EBITDA
- khấu hao
= EBIT
- trả lãi nợ vay = thu nhập trớc thuế
- thuế = Thu nhập thuần (EAT)
+ khấu hao
= Dòng tiền từ hoạt động
- chi tiêu vốn - thay đổi nhu cầu vốn lu động - thanh toán cho các