1
MỞ ĐẦU
MỞ ĐẦU
1. VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU
Kể từ khi các lý thuyết nổi tiếng của Modigliani và Miller (1958) được ra đời,
hai ông đã kết luận rằng việc lựa chọn cấu trúc vốn như thế nào sẽ không có tác động gì
đến giá trị doanh nghiệp.
Chúng ta tin và tin tưởng một cách mạnh mẽ rằng kết luận này của Modigliani và
Miller được nghiên cứu dựa trên những giả định của thị trường vốn hiệu quả và hoàn
hảo. Nhưng không ai khẳng định rằng mô hình của họ là một diễn đạt chính xác của cái
gọi là thế giới thực. Và chúng ta lại nghĩ đến một chiều hướng khác: liệu rằng trên thực
tế cấu trúc vốn có đặt thành vấn đề hay không (Trần Ngọc Thơ và cộng sự, 2007).
Thế rồi những nghiên cứu sâu hơn, xa hơn, thực tiễn hơn tiếp theo sau đó theo
dòng thời gian đã dần khám phá ra rằng những rào cản thị trường đôi khi cũng có khả
năng tác động một phần nào đó đến giá trị doanh nghiệp. Và cấu trúc vốn chính là một
trong những chuyên đề quan trọng của lý thuyết tài chính doanh nghiệp nói chung
(Çağlayan và Şak, 2010).
Tuy nhiên, những nghiên cứu như vậy thường bị giới hạn và rẽ vào các tranh
luận trong các lĩnh vực phi tài chính. Thêm vào đó, các nghiên cứu về cấu trúc vốn
trong lĩnh vực ngân hàng trên thế giới và tại Việt Nam lại càng khan hiếm hơn. Có lẽ lý
do hạn chế một phần là do tính chất đặc biệt của định chế tài chính trung gian này với
chức năng là kinh doanh tiền tệ – huy động vốn rồi đem cho vay. Ngoài ra, bản chất các
khoản nợ của những ngân hàng có vẻ mang tính khá khác biệt so với những tổ chức phi
tài chính (Çağlayan và Şak, 2010). Thật vậy, các ngân hàng thương mại sử dụng đại bộ
phận vốn từ nguồn huy động của khách hàng. Và ta có thể nhận định rằng chưa có một
loại hình doanh nghiệp nào sử dụng tỷ số nợ trên vốn cao như các ngân hàng (Nguyễn
Minh Kiều, 2009). Đồng thời, những khó khăn phức tạp thường xuyên thay đổi của các
quy định pháp lý đối với các ngân hàng luôn hiện hữu. Chính vì những lý lẽ đó mà các
ngân hàng (và các tổ chức tài chính nói chung) đã bị loại trừ ra khỏi mẫu nghiên cứu
thực nghiệm trong các chuyên đề về cấu trúc vốn (Octavia và Brown, 2008).
các ngân hàng thương mại Việt Nam.
- Phạm vi nghiên cứu: Nghiên cứu tập trung vào các ngân hàng thương mại Việt
Nam, dựa trên cơ sở dữ liệu thu thập được từ các báo cáo của Ngân hàng Nhà nước
3
và các báo cáo kiểm toán của các ngân hàng thương mại này trong thời kỳ nghiên
cứu là 07 năm, từ năm 2006 đến năm 2012.
4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
- Phân tích định tính kết hợp với nghiên cứu định lượng, sử dụng phương pháp thống
kê, hệ thống hóa dữ liệu và so sánh các dữ liệu được thu thập.
- Ứng dụng mô hình kinh tế lượng để đánh giá, kiểm định cấu trúc vốn và các nhân tố
tác động đến cấu trúc vốn của các ngân hàng thương mại Việt Nam (trên cơ sở kế
thừa và chọn lọc kết quả của các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và trong
nước).
- Sử dụng các chương trình phần mềm như Eviews 7.0 và Microsoft Office Excel để
hỗ trợ việc tính toán và xử lý dữ liệu trong nghiên cứu.
5. Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN CỦA ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Về mặt lý luận, đề tài hệ thống, phân tích những nhân tố tác động và kiểm định
chiều hướng tác động của các nhân tố này đến cấu trúc vốn ngân hàng thông qua việc kế
thừa, tổng hợp và chọn lọc các kết quả của những công trình nghiên cứu thực nghiệm
trên thế giới và trong nước.
Về mặt thực tiễn, đề tài đi sâu khám phá, phân tích tác động của các nhân tố đã
được đề cập trong phần cơ sở lý thuyết có chọn lọc lại để phù hợp với điều kiện của hệ
thống ngân hàng thương mại Việt Nam.
Từ các kết quả nghiên cứu thực nghiệm, kiểm định mô hình giả thuyết nghiên
cứu, đề tài đưa ra một số nhận định về cấu trúc vốn ngân hàng. Đồng thời, đề tài cũng
đề xuất một số giải pháp cho các nhà quản trị tài chính – ngân hàng trong việc lựa chọn
cấu trúc vốn của tổ chức. Thêm vào đó, các nhà lãnh đạo và quản trị ngân hàng cũng có
cái nhìn đúng đắn hơn, sâu sắc hơn và có thể trả lời được câu hỏi: liệu rằng có hay
không có những nhân tố tác động đến cấu trúc vốn ngân hàng và tầm quan trọng của
dạng, muôn màu muôn vẻ thì các nghiên cứu thực nghiệm lại có vẻ như đang ngày càng
giẫm chân tại chỗ. Và Rajan và Zingales (1995) đã nêu ra một câu hỏi cho vấn đề nhức
nhối: Chúng ta đã biết những gì về cấu trúc vốn? Thật không may làm sao! Brounen và
cộng sự (2005) đã kết luận rằng: Từ những cuộc nghiên cứu thực nghiệm đã được tiến
5
hành, có vẻ như những điều mà chúng ta biết chỉ là một phần bề nổi bên trên nào đó
của tảng băng cấu trúc vốn mà thôi.
Xét về mặt học thuật, cấu trúc vốn (Capital Structure) được hiểu như là một
thuật ngữ nhằm mô tả nguồn gốc và phương pháp hình thành nên nguồn vốn để doanh
nghiệp có thể sử dụng cho việc mua sắm tài sản, phương tiện vật chất hữu hình và hỗ
trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh
1
. Hơn nữa, cấu trúc vốn còn được định nghĩa
chính là sự kết hợp của nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn
cổ phần thường được sử dụng để tài trợ cho các quyết định đầu tư của doanh nghiệp
(Trần Ngọc Thơ và cộng sự, 2007).
Ngoài ra, trong lĩnh vực tài chính, Brounen và cộng sự (2005) đã khẳng định
rằng: cấu trúc vốn đề cập đến phương thức mà một công ty hay doanh nghiệp nào đó tài
trợ cho nguồn huy động thông qua việc kết hợp các loại vốn ngắn hạn và dài hạn (bao
gồm vốn chủ sở hữu, nợ và chứng khoán lai
2
).
Bên cạnh đó, một số lý thuyết học thuật trong những năm gần đây cũng cho rằng
cấu trúc vốn còn được hiểu như là thành phần đòn bẩy tài chính hoặc “cơ cấu”
(structure) nợ phải trả của doanh nghiệp và giải thích cho những biến động về tỷ lệ nợ
trên toàn công ty (Çağlayan và Şak, 2010). Hơn nữa, những nghiên cứu trước đây
(nghiên cứu của Gropp và Heider (2009), Octavia và Brown (2008), v.v…) đã sử dụng
biến đại diện cho cấu trúc vốn ngân hàng (biến phụ thuộc) là biến đòn bẩy tài chính.
Về mặt học thuật, đòn bẩy tài chính (Financial Leverage) là khái niệm được hiểu
(LEV) cũng chính là biến phụ thuộc được lựa chọn trong mô hình nghiên cứu “các
nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các ngân hàng thương mại Việt Nam” được đề
cập trong đề tài này.
1.1.2 Khái niệm cấu trúc vốn tối ưu (Optimal Capital Structure)
Cấu trúc vốn tối ưu là một thuật ngữ chỉ về cấu trúc vốn mà trong đó cơ cấu nợ
trên vốn chủ sở hữu tồn tại dưới dạng “tốt nhất” cho một công ty, khi mà chi phí sử
dụng vốn bình quân nhỏ nhất và giá trị doanh nghiệp đạt được lớn nhất.
4
Một cách lý tưởng, cấu trúc vốn tối ưu là một hỗn hợp nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi
và vốn cổ phần thường cho phép tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh
nghiệp. Với một cấu trúc vốn có chi phí sử dụng vốn bình quân được tối thiểu hóa, tổng
giá trị các chứng khoán của doanh nghiệp (và, vì vậy, giá trị của doanh nghiệp) được tối
đa hóa. Do đó, cấu trúc vốn có chi phí sử dụng vốn tối thiểu được gọi là cấu trúc vốn tối
ưu (Trần Ngọc Thơ và cộng sự, 2007).
Về mặt lý thuyết, khoản vay nợ thường cung cấp chi phí vốn thấp nhất. Tuy
nhiên, khi doanh nghiệp càng vay thêm nhiều nợ thì các chi phí phát sinh và rủi ro cũng
dần tăng theo. Khi đó, cấu trúc vốn tối ưu được hiểu như là một sự cân bằng lý tưởng
giữa nợ và vốn chủ sở hữu nhằm làm giảm chi phí sử dụng vốn một cách tối thiểu cho
các tổ chức, doanh nghiệp, ngân hàng hay công ty.
4
Investopedia US – A Division of Value Click Inc (2013)
7
Ngoài ra, tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn của doanh nghiệp cũng cần được xem xét
khi kiểm định về cấu trúc vốn của doanh nghiệp và hướng đến cấu trúc vốn tối ưu. Nó
cung cấp một cái nhìn sâu sắc hơn, rõ ràng hơn không chỉ về các rủi ro bên ngoài mà
còn về các rủi ro tiềm ẩn bên trong.
Chính vì vậy, xác định cấu trúc vốn tối ưu là một vấn đề đang được đặt ra không
chỉ cho các doanh nghiệp sản xuất kinh doanh mà còn cho các nhà quản trị trong lĩnh
dịch vụ ngân hàng. Cũng là một doanh nghiệp nhưng nguồn vốn chủ yếu mà các ngân
hàng sử dụng trong kinh doanh lại là vốn huy động từ bên ngoài, trong khi vốn riêng có
của ngân hàng thì lại chiếm tỷ trọng rất thấp trong tổng nguồn vốn hoạt động. Thêm vào
đó, trong tổng tài sản của ngân hàng, tài sản hữu hình chiếm tỷ lệ không lớn, mà chủ
yếu là tài sản vô hình. Và một điểm vô cùng quan trọng là hoạt động kinh doanh của
ngân hàng thương mại chịu sự chi phối rất lớn bởi Chính sách tiền tệ của Ngân hàng
Nhà nước. Chính vì những lý lẽ đó mà dường như ngân hàng thương mại hiện hữu như
là một hình thức doanh nghiệp đặc biệt và thường được loại ra khỏi mẫu nghiên cứu của
các công trình thực nghiệm về cấu trúc vốn của các công ty phi tài chính.
Thứ ba, ngân hàng thương mại còn được xem như là một kênh trung gian tài
chính khá năng động. Quả thực, nó đóng vai trò như là một tổ chức trung gian với chức
năng tập trung, huy động các nguồn tiền nhàn rỗi tạm thời, và rồi chuyển chúng đến
những nơi thiếu và cần vốn. Thật vô cùng thú vị! Nó đã biến những nguồn vốn riêng
nhỏ, rải rác khắp mọi nơi, khắp mọi chủ thể khác nhau thành những nguồn vốn chung
lớn và đáp ứng được những mục tiêu dài hạn lâu bền trong tương lai.
Tóm lại, một cách tổng quát, ta có thể khẳng định rằng: ngân hàng thương mại
nói chung và ngân hàng thương mại Việt Nam nói riêng chính là nhịp cầu nối, là những
chiếc xe trung chuyển giúp chuyên chở và trao đổi những luồng tiền khác nhau giữa
các chủ thể (tưởng chừng như không thể nào giao dịch được) đến với nhau, và rồi đáp
ứng nhu cầu của nhau trong nền kinh tế. Vô hình trung, ngân hàng thương mại đã trở
thành một mắc xích quan trọng không thể nào thiếu được trong sợi dây kết nối vận hành
vòng quay sản xuất hoạt động kinh doanh của toàn bộ nền kinh tế.
1.2 Các lý thuyết về cấu trúc vốn (Capital Structure Theories)
1.2.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (Mô hình MM)
9
Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại bắt đầu với bài nghiên cứu Modigliani và Miller
vào năm 1958 (được gọi tắt là học thuyết MM). Trong công trình khoa học của mình,
hai ông đã đi tìm hiểu xem liệu rằng việc lựa chọn cấu trúc vốn có tác động đến giá trị
doanh nghiệp hay không; và liệu rằng chi phí vốn tăng hay giảm khi doanh nghiệp tăng
Nguyễn Thị Thu Hà (2010)
10
1.2.2 Lý thuyết chi phí đại diện (The Agency Theory)
Lý thuyết chi phí đại diện được nghiên cứu bởi Jensen và Meckling vào năm
1976 (thường viết tắt là J-M), xem xét lại mô hình MM với giả định các quyết định đầu
tư độc lập với cấu trúc vốn. Qua đó, lý thuyết này đề cập đến vấn đề cấu trúc vốn không
chỉ bị tác động bởi những nhân tố bên ngoài mà còn có thể xuất phát từ nội bộ doanh
nghiệp. Trong bài nghiên cứu của mình, hai tác giả đã nêu ra vấn đề xung đột lợi ích
giữa cổ đông (chủ doanh nghiệp), nhà quản lý và chủ nợ.
Đầu tiên, khi lợi ích của cổ đông và người đại diện – những nhà quản lý được
thuê để điều hành doanh nghiệp – không giống nhau, xung đột với nhau thì doanh
nghiệp sẽ phải gánh chịu những loại chi phí phát sinh khác như là: chi phí ký kết hợp
đồng với người đại diện, chi phí giám sát hành vi của người đại diện, chi phí tiền
thưởng và những hình thức khuyến khích để tạo động lực cho người đại diện, v.v…Tất
cả những loại chi phí này đều mang chung một tên gọi là “chi phí đại diện” (Eisenhardt,
2006).
Như vậy, lý thuyết chi phí đại diện đề cập đến mối quan hệ hợp đồng giữa một
bên là người chủ quyết định công việc và một bên là nhà quản lý – người đại diện thực
hiện các công việc. Và vấn đề đặt ra là làm thế nào để người đại diện làm việc vì lợi ích
tối ưu cho người chủ. Theo đó, Jensen và Meckling (1976) đã kết luận rằng trong một
thị trường thông tin không hoàn hảo (phát sinh tình trạng bất cân xứng thông tin) sẽ dẫn
đến hai vấn đề về đại diện: một là, sự lựa chọn bất lợi (là trường hợp chủ doanh nghiệp
không thể biết chắc chắn liệu rằng nhà quản lý được thuê điều hành doanh nghiệp có
đủ khả năng để đảm nhận tốt công việc hay không, và liệu rằng số tiền bỏ ra để thuê
người đại diện có xứng đáng hay không); hai là, mối nguy đạo đức (là trường hợp chủ
doanh nghiệp không chắc chắn liệu người đại diện có phát huy khả năng tối ưu khi đảm
nhận công việc hay không; hay là họ sẽ đưa ra các quyết định mạo hiểm và rủi ro để tối
đa hóa giá trị riêng của chính họ).
Đồng thời, lý thuyết chi phí đại diện cũng đã đề cập đến những xung đột lợi ích
vốn cổ phần. Lẽ dĩ nhiên, phát hành vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu có thể chuyển tải
nhiều thông tin không thuận lợi hơn là việc phát hành nợ mới. Do vậy, phát hành vốn cổ
phần thường là phương án sau cùng khi mà doanh nghiệp đã tận dụng tối đa khả năng
vay nợ của mình.
12
Ngoài ra, mô hình trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984) còn dựa trên
điều kiện giả định là các nhà quản lý và các nhà đầu tư đầy lý trí. Thật vậy, nếu các
nguồn vốn của doanh nghiệp có thể được tài trợ thông qua kênh nội bộ thì họ không cần
phải bán các loại chứng khoán vốn cổ phần. Theo đó, họ sẽ có thể tránh được hoàn toàn
các chi phí phát hành, vấn đề làm loãng quyền kiểm soát và các rắc rối về thông tin (nếu
có). Bên cạnh đó, các tác giả này trong nghiên cứu của mình còn nhận định rằng: dường
như trên thực tế sẽ khó có được một cấu trúc vốn tối ưu cho các doanh nghiệp.
Hơn nữa, lý thuyết trật tự phân hạng của hai ông cũng đã giải thích nguyên nhân
tại sao các doanh nghiệp có khả năng sinh lời nhất thường tài trợ đầu tư bằng chứng
khoán nợ ít hơn. Không phải vì họ có các tỷ lệ nợ mục tiêu thấp mà bởi vì họ không cần
tiền từ các nguồn tài chính bên ngoài. Trái ngược lại, các doanh nghiệp có khả năng
sinh lợi ít hơn thì thường ưa chọn kênh phát hành chứng khoán nợ. Vì bởi lẽ họ đã
không có đủ các nguồn vốn nội bộ để tài trợ cho các dự án đầu tư (và cũng bởi vì tài trợ
nợ được xếp hạng thứ nhất trong các nguồn vốn được huy động từ bên ngoài). Nhìn
chung, lý thuyết này đã tương đối giải thích được cách thức lựa chọn một cách hiệu quả
nhất để tìm kiếm các nguồn vốn tài trợ cho tài chính (Drobetz và Fix, 2003).
Như vậy, một cách tổng quan, lý thuyết trật tự phân hạng có các hàm ý sau đây
(Trần Ngọc Thơ và cộng sự, 2007):
Một là, các doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ hơn.
Hai là, các doanh nghiệp điều chỉnh tương ứng các tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu
giá trị hiện tại biên của tấm chắn thuế do vay nợ thêm vừa đủ bù trừ cho gia tăng trong
giá trị hiện tại biên của chi phí kiệt quệ (Bradley và cộng sự, 1984). Song song đó, lý
thuyết cũng đã nêu bật quan điểm: các công ty có tài sản hữu hình an toàn và nhiều thu
nhập chịu thuế để được khấu trừ nên có tỷ lệ nợ mục tiêu cao; trái ngược lại, các công
ty không sinh lợi có các tài sản vô hình nhiều rủi ro nên dựa chủ yếu vào tài trợ vốn cổ
phần. Hơn
nữa, các doanh
nghiệp có gánh
nặng nợ vay quá
nhiều không
thể trả bằng
tiền mặt thì nên
phát hành cổ phần
hay bán bớt tài
sản doanh nghiệp
hoặc huy động
thêm nguồn
nhằm tái cân đối cấu trúc vốn (Trần Ngọc Thơ và cộng sự, 2007).
15
Hình 1.1: Cấu trúc vốn có sử dụng đòn bẩy tài chính
Nguồn: Saga – A Business Community, n.d.
Như vậy, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn đã chỉ ra rằng với mỗi phần trăm tỷ lệ
nợ tăng thêm sẽ phát sinh hai vấn đề: một là lợi ích tấm chắn thuế gia tăng, và hai là
chi phí kiệt quệ tài chính cũng gia tăng (Çağlayan và Şak, 2010). Đến một lúc nào đó,
khi mà với mỗi tỷ lệ nợ tăng thêm này, hiện giá lợi ích đạt được từ tấm chắn thuế không
thể nào bù đắp được hiện giá chi phí kiệt quệ tài chính thì việc vay thêm nợ sẽ không
còn khả năng mang lại lợi ích (thậm chí còn có thể phát sinh thêm nhiều rủi ro cho các
doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy tài chính) (Hình 1.1). Chính vì điều này, các doanh
nghiệp luôn tìm cách tối đa hóa giá trị của mình dựa trên thang đo cân bằng giữa lợi ích
đang gặp khó khăn về tài chính. Lý do các tác giả chọn mẫu như vậy là nhằm mục đích
tránh đi những hành vi thiên vị trong việc phân tích về khả năng duy trì tài chính và xác
suất phá sản (có thể có phát sinh). Lẽ dĩ nhiên, những vấn đề này cũng có tác động đáng
kể đến các quyết định về tài chính của doanh nghiệp.
Bên cạnh đó, khá tương đồng với Bevan và Danbolt (2002) và Michaelas (1998),
nghiên cứu này cũng đã phân chia tổng nợ thành hai nguồn: một là nợ dài hạn, và hai là
nợ ngắn hạn. Do đó, 3 biến phụ thuộc cần kiểm định là: đòn bẩy tài chính (tỷ lệ tổng nợ
trên tổng tài sản), đòn bẩy tài chính ngắn hạn (tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản), đòn
bẩy tài chính dài hạn (tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản).
Bảng 1.1: Kết quả hồi quy OLS trong nghiên cứu của Buferna và cộng sự (2005)
BIẾN ĐỘC LẬP
ĐÒN BẨY
TÀI
CHÍNH
ĐÒN BẨY
TÀI CHÍNH
NGẮN HẠN
ĐÒN BẨY
TÀI CHÍNH
DÀI HẠN
ROE Tỷ suất lợi nhuận 3.705*** 3.813*** -0.108
Growth Tăng trưởng -0.025*** -0.026*** 0.001
Tangibility Tài sản hữu hình 0.028 0.018 0.009
Size Quy mô 0.072*** 0.072*** 0.0003
Số quan sát 55 55 55
R
2
hiệu chỉnh (Adjusted R
2
) 0.95 0.88 0.51
CÁC QUỐC GIA PHÁT TRIỂN
Tất cả
các ngân
hàng
Các
ngân hàng
tại Hoa Kỳ
Các
ngân hàng
tại Châu Âu
Market-to-book
Ratio
Tỷ số giá trị thị trường so
với giá trị sổ sách
- + -
Profits Lợi nhuận - - -
18
Size Quy mô + + +
Collateral Tài sản thế chấp + + +
Dividends Cổ tức - - -
Risk Rủi ro - - -
Dấu cộng "+" thể hiện mối quan hệ đồng biến giữa biến độc lập và biến Đòn bẩy tài chính
Dấu trừ "-" thể hiện mối quan hệ nghịch biến giữa biến độc lập và biến Đòn bẩy tài chính
Nguồn: Nghiên cứu của Gropp và Heider (2009)
Các tác giả đã nghiên cứu những tác động của 6 biến độc lập là: Tỷ số giá trị thị
trường so với giá trị sổ sách (Market-to-book ratio), Lợi nhuận (Profits), Quy mô (Size),
Tài sản thế chấp (Collateral), Cổ tức (Dividends), và Rủi ro (Risk). Đồng thời, các tác
giả cũng đã sử dụng biến đại diện cho cấu trúc vốn ngân hàng là biến Đòn bẩy tài chính.
Biến phụ thuộc này được tính theo hai cách: một là giá trị sổ sách (Book Leverage) và
-order
theory)
Lý
thuyết
chi phí
đại
diện
(The
agenc
y
theory)
Các quốc
gia phát
triển
(Developed
Countries)
Các quốc
gia đang
phát triển
(Developing
Countries)
Profitability
(PROF)
Lợi nhuận + - ? -,+ -
Size (SIZE) Quy mô + ? + -,+ +,-
Tangibility
(TANG)
Tài sản cố
định
+ + +/- + -,+
hai giai đoạn thời gian khác nhau để khảo cứu sự khác biệt các nhân tố tác động đến cấu
trúc vốn của các ngân hàng tại đất nước Thổ Nhĩ Kỳ: một là thời gian sau cuộc khủng
hoảng tài chính (1992 – 2000) và hai là thời gian thực hiện tái cấu trúc nền kinh tế
(2001 – 2007).
Bảng 1.4: Kết quả thực nghiệm của Çağlayan và Şak (2010)
BIẾN ĐỘC LẬP
THỜI GIAN MẪU NGHIÊN CỨU
Cả 2 giai đoạn
(1992-2007)
Giai đoạn 1
(1992-2000)
Giai đoạn 2
(2001-2007)
SIZE Quy mô + + +
20
MTB
Tỷ số giá trị thị trường so
với giá trị sổ sách
+ + +
PROF Lợi nhuận - - -
TANG Tài sản cố định - - -
Dấu cộng "+" thể hiện mối quan hệ đồng biến giữa biến độc lập và biến ĐBTC
Dấu trừ "-" thể hiện mối quan hệ nghịch biến giữa biến độc lập và biến ĐBTC
Nguồn: Nghiên cứu của Çağlayan và Şak (2010)
Kết quả cuối cùng, công trình nghiên cứu đã tìm thấy bằng chứng thuyết phục
về các biến Quy mô (SIZE) và Tỷ số giá trị thị trường trên sổ sách (Market to book –
MTB) có mối quan hệ đồng biến với biến Đòn bẩy tài chính (Book Leverage – BL). Và
trái ngược lại, hai biến Tài sản cố định (Tangibility – TANG) và Lợi nhuận (Profitability
– PROF) có mối quan hệ nghịch biến với biến Đòn bẩy tài chính ở riêng mỗi giai đoạn
Ngoài ra, trong kết quả thực nghiệm, Octavia và Brown (2008) còn khám phá ra
rằng các khu vực tư nhân ở các quốc gia đang phát triển dường như đóng một vai trò
quan trọng hơn khi xem xét mức độ ảnh hưởng của các nhân tố đến việc lựa chọn cơ
cấu vốn so với các quốc gia phát triển.
Như vậy, trong khi Gropp và Heider (2007) không tìm thấy được chứng cứ nào
để biện minh cho sự khác biệt hoàn toàn giữa giá trị sổ sách và giá trị thị trường của các
ngân hàng tại những quốc gia phát triển, thì nghiên cứu của Octavia và Brown (2008)
đã cung cấp bằng chứng hỗ trợ cho luận điểm có sự khác biệt (với mẫu nghiên cứu là
các ngân hàng tại các quốc gia đang phát triển).
Về ước lượng mô hình, các tác giả đã tiến hành kiểm định năm nhân tố: Quy mô
(Size), Lợi nhuận (Prof), Tỷ số giá trị thị trường so với giá trị sổ sách (MTB), Tài sản
thế chấp (Coll), và Cổ tức (Div).
Qua kết quả nghiên cứu (bảng 1.5), Octavia và Brown (2008) đã tìm thấy chứng
cứ cho thấy biến Quy mô (Size) có tác động đồng biến đến đòn bẩy tài chính (theo giá
trị sổ sách). Trái ngược lại, biến Lợi nhuận (Prof) có tác động nghịch biến đến đòn bẩy
tài chính (theo giá trị sổ sách). Kết quả này khá tương đồng với chứng cứ thực nghiệm
của Gropp và Heider (2007).
Bảng
Bảng 1.5
1.5
: Kết quả thực nghiệm của Octavia và Brown (2008)
: Kết quả thực nghiệm của Octavia và Brown (2008)
BIẾN ĐỘC LẬP
Kết quả hồi quy Gropp và Heider (2007)
Đòn bẩy
tài chính
(Theo giá
2
hiệu chỉnh (Adjusted R
2
) 0.772 0.757 0.32 0.71
* biểu thị biến quan sát tại mức ý nghĩa 10%
**biểu thị biến quan sát tại mức ý nghĩa 5%
***biểu thị biến quan sát tại mức ý nghĩa 1%
Nguồn: Nghiên cứu của Octavia và Brown (2008)
Tuy nhiên, các biến Tỷ số giá trị thị trường so với giá trị sổ sách (MTB) và biến
Cổ tức (Div) có tác động đồng biến đến đòn bẩy tài chính (theo giá trị sổ sách). Bên
cạnh đó, biến Tài sản thế chấp (Coll) có tác động nghịch biến đến đòn bẩy tài chính
(theo giá trị sổ sách). Kết quả này lại có vẻ như đã trái ngược với nghiên cứu của Gropp
và Heider (2007).
Như vậy, một cách sơ khởi, nghiên cứu của Octavia và Brown (2008) đã hỗ trợ
cho luận điểm: tại các quốc gia khác nhau, các nhân tố tác động lên cấu trúc vốn của các
ngân hàng theo chiều hướng có thể giống nhau, nhưng cũng có thể khác nhau (còn cần
xem xét đến những yếu tố ngoại sinh như tình hình kinh tế, chính trị đặc thù, v.v…của
từng quốc gia cụ thể).
1.4 Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn ngân hàng
1.4.1 Nhân tố Lợi nhuận (Profitability)
Lợi nhuận là kết quả cuối cùng của quá trình hoạt động kinh doanh. Hay nói
đúng hơn, theo kinh tế học, lợi nhuận chính là phần tài sản mà nhà đầu tư nhận thêm sau
khi đã trừ đi các chi phí liên quan đến đầu tư đó (bao gồm cả chi phí cơ hội) (Mankiw,
2009). Trong các ngân hàng thương mại, lợi nhuận được hiểu như là phần lợi ích còn lại
sau khi đã tất toán các khoản chi phí phát sinh.
Hiện nay, hầu hết các ngân hàng thương mại đều tìm kiếm lợi nhuận theo ba
phương pháp. Đầu tiên, các ngân hàng thu lời từ việc kinh doanh tiền tệ: nhận tiền gửi
riêng lẻ, tổng hợp thành nguồn vốn lớn để đem cho vay. Thứ hai, các ngân hàng cũng có
thể thu lợi nhuận trên các dự án đầu tư của họ. Và một phần nhỏ lẻ sau cùng, các ngân
hàng thương mại đôi khi cũng kiếm tiền thông qua kênh thu phí khách hàng.
của một đối tượng nghiên cứu cụ thể. Nó cũng có thể nói về mức độ tương đối của một
đối tượng nào đó lớn như thế nào, kích thước, tầm cỡ, hình dáng ra sao. Như vậy, quy
mô ngân hàng được hiểu như là: dựa trên những đặc điểm chung cơ bản nào đó mà ta
quy các ngân hàng ra thành các cấp bậc, tầm vóc, trình độ, hay giá trị khác nhau.
24
Để phân biệt các ngân hàng có quy mô khác nhau, ta thường dựa vào hai tiêu chí:
một là tiêu chí định tính và hai là tiêu chí định lượng. Nhóm tiêu chí định tính dựa trên
những đặc trưng cơ bản của ngân hàng như trình độ chuyên môn hóa, năng lực quản lý,
ứng dụng công nghệ hiện đại, v.v…Các tiêu chí này có ưu thế là phản ánh đúng bản
chất của các ngân hàng nhưng thường rất khó xác định rõ ràng trên thực tế. Nhóm tiêu
chí định lượng có thể dựa vào các chỉ tiêu như: số lượng nhân sự, tổng giá trị tài sản,
giá trị vốn, doanh thu hay lợi nhuận mà ngân hàng đạt được trong kỳ nghiên cứu, v.v…
Một cách tổng quát, quy mô ngân hàng chính là một lá chắn hữu hiệu và có tác
động ngược với xác suất phá sản (Rajan và Zingales, 1995). Chính vì vậy, các ngân
hàng lớn hơn (vì nhu cầu đa dạng hóa) thường có khả năng vay nợ cao hơn để nhằm tối
đa hóa lợi ích mà tấm chắn thuế mang lại. Thêm vào đó, Marsh (1982) cũng đã tìm thấy
chứng cứ thực nghiệm cho thấy rằng các ngân hàng có quy mô lớn thường lựa chọn tài
trợ bằng nguồn nợ dài hạn. Trái ngược lại, các ngân hàng có quy mô nhỏ thì thường ưa
thích nguồn vốn vay ngắn hạn hơn. Lý lẽ vô cùng đơn giản, các ngân hàng có quy mô
lớn thường có dòng tiền khá ổn định nên xác suất phá sản của những ngân hàng này có
vẻ thấp hơn so với những ngân hàng có quy mô nhỏ.
Ngoài ra, Fama (1985) đã lập luận rằng nội dung chuyển tải thông tin của ngân
hàng nhỏ và lớn đôi khi cũng không giống nhau. Các ngân hàng lớn với khả năng tiếp
cận dễ dàng thị trường vốn nên thường có thể vay nợ với chi phí thấp hơn. Rất nhiều
nghiên cứu đã kết luận rằng quy mô ngân hàng có thể là một lời giải thích mạnh mẽ cho
việc lựa chọn khác biệt về tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu giữa các doanh nghiệp
(Michaelas và cộng sự, 1999). Chính bởi vì quy mô ngân hàng tỷ lệ nghịch với xác suất
phá sản nên những ngân hàng có quy mô lớn thường chiếm ưu thế hơn trong việc huy
động nguồn vốn vay.
Hiện nay, hầu hết các ngân hàng thương mại Việt Nam đều hoạt động trong các
lĩnh vực thương mại và dịch vụ khách hàng. Từ đó kéo theo các ngân hàng thường yêu
cầu một tỷ lệ nợ cao hơn để tài trợ cho các nguồn vốn lưu động. Hơn nữa, khác với các
doanh nghiệp sản xuất kinh doanh, các ngân hàng dường như ít dùng tài sản cố định để
đảm bảo cho nghĩa vụ trả nợ của mình. Hàng năm, họ thường trích khấu hao các tài sản
cố định chỉ để mong muốn được hưởng những lợi ích từ tấm chắn thuế phi nợ mà thôi.
Như vậy, mối tương quan nghịch biến giữa tài sản cố định và đòn bẩy tài chính
thì phù hợp hơn đối với các ngân hàng thương mại Việt Nam. Vì thế, ta sẽ kỳ vọng biến
tài sản cố định có tác động ngược chiều đến biến đòn bẩy tài chính trong nghiên cứu
này.
6
Oxford University Press (2013)
Copyright: Tài liệu đại học ©