B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.H CHÍ MINH H TN MINH TÁC NG CA VIC MUA LI
C PHN LÊN GIÁ C PHIU
- BNG CHNG  VIT NAM
LUN VN THC S KINH T
TP. H  Chí Minh – Tháng 9 Nm 2013

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.H CHÍ MINH H TN MINH

TÁC NG CA VIC MUA LI
C PHN LÊN GIÁ C PHIU
- BNG CHNG  VIT NAM

Chuyên ngành: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

LI CAM OAN

Tôi xin cam đoan rng Lun vn Thc S vi đ tài “Tác đng ca vic mua li c phn
lên giá c phiu - Bng chng  Vit Nam” là công trình nghiên cu ca tôi và có s
h tr Giáo viên hng dn là TS. Trn Th Hi Lý. Các ni dung nghiên cu và kt qu
trong đ tài này là trung thc và cha tng đc ai công b trong bt c công trình nào.

Nhng s liu trong các bng biu phc v cho vic phân tích, nhn xét, đánh giá đc
chính tác gi thu thp t các ngun khác nhau có ghi trong phn tài liu tham kho.
Ngoài ra, trong lun vn còn s dng mt s nhn xét, đánh giá cng nh s liu ca các
tác gi khác, c quan t chc khác, và đu có chú thích ngun gc sau mi trích dn đ
d tra cu, kim chng.

Nu phát hin có bt k s gian ln nào tôi xin hoàn toàn chu trách nhim trc Hi
đng, cng nh kt qu lun vn ca mình.

TP. H Chí Minh, ngày 20 tháng 09 nm 2013
Tác gi
H Tn Minh
(ST-0988350570)


5. KT QU NGHIÊN CU 37 2

5.1 ánh giá tác đng chng trình mua li lên giá c phn xung quanh thông
báo trin khai chng trình mua li 37
5.2 ánh giá tác đng chng trình mua li lên giá c phn xung quanh ngày
bt đu mua li d kin (ngày đu tiên công ty đc phép mua li) 52
5.3 o lng li nhun bt thng trong dài hn sau thông báo trin khai ca
các chng trình mua li c phn 56
6. KT LUN 60
TÀI LIU THAM KHO 63
Tài liu trong nc: 63
Tài liu nc ngoài: 63
Các trang mng tham kho: 66
PH LC 67


T sut sinh li trên vn ch
s hu
4

DANH MC CÁC BNG
Trang
Bng 1: T l mua li ca 322 chng trình mua li t nm 2008-2012……… 27
Bng 2: S ngày mua li ca 322 chng trình mua li t 2008-2012………… 28
Bng 3: Li nhun bt thng tích ly trung bình và thng kê t xung quanh ngày
công b thông báo trin khai chng trình mua li c phn đi vi hai mô hình th
trng CAPM và mô hình th trng điu chnh…………………………………41
Bng 4: Li nhun bt thng tích ly trung bình phân loi theo t l mua li d
kin đi vi hai mô hình th trng CAPM và mô hình th trng điu chnh… 43
Bng 5a: Li nhun bt thng tích ly trung bình (CAR) phân chia theo 4 lý do
mua li đc ghi trong cho thông báo chng trình mua li đi vi mô hình th
trng CAPM…………………………………………………………………… 46
Bng 5b: Li nhun bt thng tích ly trung bình (CAR) phân chia theo 4 lý do
mua li đc ghi trong cho thông báo chng trình mua li đi vi mô hình th
trng điu chnh………………………………………………………………….47
Bng 6: Kt qu hi quy ca nhng nhân t tác đng lên giá c phn trong 2 ngày
k t ngày công b đu tiên thông báo trin khai chng trình mua li c phn…49
Bng 7: Li nhun bt thng tích ly trung bình và thng kê t đi vi hai mô hình
th trng CAPM và mô hình th trng điu chnh xung quanh ngày bt đu mua
li d kin…………………………………………………………………………53


DANH MC CÁC HÌNH
Trang
Hình 1a: Li nhun bt thng trung bình ca 235 chng trình t ngày -20 đn
ngày +20 đi vi mô hình th trng CAPM…………………………………….37
Hình 1b: Li nhun bt thng tích ly trung bình ca 235 chng trình t ngày -
20 đn ngày +20 đi vi mô hình th trng CAPM…………………………… 38
Hình 2a: Li nhun bt thng trung bình ca 316 chng trình t ngày -20 đn
ngày +20 đi vi mô hình th trng điu chnh………………………………….39
Hình 2b: Li nhun bt thng tích ly trung bình ca 316 chng trình t ngày -
20 đn ngày +20 đi vi mô hình th trng điu chnh…………………………40
Hình 3a: Li nhun bt thng tích ly trung bình hàng tháng ca 218 chng
trình trong giai đon t tháng -6 đn tháng +12 tính t tháng công b thông báo
trin khai chng trình mua li c phn đi vi mô hình th trng CAPM…… 56
Hình 3b: Li nhun bt thng tích ly trung bình hàng tháng ca 261 chng
trình trong giai đon t tháng -6 đn tháng +12 tính t tháng công b thông báo
trin khai chng trình mua li c phn đi vi mô hình th trng điu chnh….57

7

TÓM LC

Bài nghiên cu tp trung kim tra 3 hành vi giá c phiu trên th trng chng
khoán niêm yt  Vit Nam: (1) hành vi giá c phiu xung quanh ngày thông báo


9

1. GII THIU

Mua li c phn đã tr thành mt hin tng lan rng khp th gii trong nhng

2008 đn nay). Mt điu kin thun li na đ các công ty Vit Nam đy mnh
vic mua li c phn trong nhng nm va qua là do có khá nhiu công ty niêm yt
trên th trng chng khoán Vit Nam đã thành công trong vic phát hành c phiu
ra công chúng (IPO) trc 2008 nên dn đn lng tin mt tích ly ln t thng
d c phn và li nhun gi li. Vi lng tin mt khng l đó các công ty này
sn sàng mua li c phn ca chính công ty mình vi mc đích là đ h tr v giá
c phn ca công ty cng nh đ trn an các nhà đu t ngn hn khi c phiu liên
tc gim giá, mt khác đ phòng th ngn chn s thôn tín công ty t tác nhân bên
ngoài.

Nhng liu vic mua li c phn ca các công ty niêm yt trên th trng chng
khoán Vit Nam có tác đng lên giá c phiu nh  các nc phát trin trên th
gii hay không? Hay vic công b thông báo trin khai chng trình mua li c
phn có đc nhà đu t Vit Nam xem là 1 tín hiu mua vào vì c phiu đang b
đnh giá thp hay không?  tr li hai câu hi này, tôi thc hin bài nghiên cu
này đ xem xét s nh hng ca vic mua li c phn lên giá c phiu trên th
trng chng khoán Vit Nam.

Tuy nhiên sau khi bt tay vào vic nghiên cu, tôi phát hin ra khuôn kh pháp lý
cng nh nhng quy đnh tài chính  Vit Nam có nhiu đim khác bit so vi các
nc khác. C th, khuôn kh pháp lý quy đnh  M và mt s nc Châu Âu
quy đnh rõ: bt buc các công ty mua li phi công b ra th trng s lng c
phn mà công ty đã mua bán trong thi gian đc phép mua li. C th các công ty 11

mua li  M buc phi công b giao dch đã mua li vào hàng quý. Còn các công
ty mua li nh  Canada, Thy in, Hong Kong, Singapore thì buc phi công b
giao dch đã mua li hàng ngày. Còn  Vit Nam thì Lut chng khoán và các quy

nhiên thông báo mua li c phn  các nc Châu Âu cho 1 khon li nhun ít hn
 M (nh trong bài nghiên cu ca Lasfer nm 2000 đã tìm ra li nhun bt
thng  2 ngày công b mua li đu tiên  Anh ch có 1,64%; 0,78%  Pháp,
0,63%  Ý; trong khi đó Rau và Vermaeln nm 2002 thì ch có 1,14%  Anh). S
d nh hng ca thông báo mua li đn giá c phn  các nc Châu Âu ít hn 
M là vì các công ty  Châu Âu phi xin ý kin i hi c đông trc khi trin
khai chng trình mua li, nên các nhà đu t vn cha th xác đnh đc công ty
có thc s mua li c phn hay không. Còn  Vit Nam, tôi phát hin ra 1 điu lý
thú là tt c các công ty niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam (kho sát
t đu nm 2008 đn ht nm 2012) đu quyt đnh mua li ti đa không quá 10%
tng s c phn ph thông. iu này có ngha là thc t các công ty niêm yt 
Vit Nam không cn t chc i hi c đông đ thông qua chng trình mua li và
ch cn Hi đng qun tr duyt thông qua chng trình mua li. Cho nên vic
nghiên cu tác đng ca các thông báo trin khai mua li c phn lên giá c phiu
 Vit Nam gn nh tng đng vi các nghiên cu v tác đng ca các thông báo
mua li lên giá c phiu  M.

Và đ có th so sánh vi kt qu các nghiên cu  M, nên trong bài nghiên cu
này, tôi s ly d liu thông báo trin khai chng trình mua li c phn ca tt c
công ty niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam trong 5 nm t đu nm
2008 đn cui nm 2012.

 tr li hai câu hi va nêu  trên, tôi đt ra mc tiêu ca bài nghiên cu này là
s tp trung nghiên cu 3 vn đ sau: 13

(1) Hành vi giá c phiu xung quanh thông báo trin khai ca chng trình
mua c phiu qu;

trình mua li là dng trong khi các chng trình mua li vi mc đích khác
li âm. iu này cho thy các công ty trin khai chng trình mua li c
phn vì mc đích ESOP hu nh không quan tâm đn din bin giá c phn
trc đó ca công ty đang gim hay tng.
- Nghiên cu sâu hn, tôi xem xét mi tng quan gia các nhân t tác đng
đn vic mua li c phn vi li nhun bt thng tích ly trong 2 ngày
công b mua li đu tiên. Kt qu cho thy tuy hu ht các nhân t đu cho
chiu tng quan phù hp vi các nghiên cu trc đây nhng tt c đu
không có ý ngha thng kê  mc ý ngha 5%. iu này hàm ý rng các nhà
đu t  Vit Nam ch ra quyt đnh đu t mua vào c phiu khi nhn đc
thông báo mua li mà cha quan tâm nhiu đn các nhân t này.

Kt qu nghiên cu đi vi vn đ (2), tôi tìm thy ngày bt đu mua li d kin đã
tác đng tích cc đn giá c phn trong 2 giai đon: t ngày -5 đn -1 và t ngày
+6 đn +10. ng thi nó tác đng tiêu cc đn giá c phiu trong 2 ngày k t
ngày bt đu mua li d kin (t ngày 0 đn +1). Kt qu này hàm ý rng các nhà
đu t trên th trng có xu hng s tn dng c hi đu t bng hành đng mua
c phn trc ngày công ty đc phép mua li và s bán c phiu ra k t ngày
công ty đc phép mua li.

Kt qu nghiên cu đi vi vn đ (3), tôi tìm thy li nhun bt thng ca c
phiu sau mt nm k t ngày thông báo trin khai chng trình mua li c phn là
dng và có ý ngha thng kê vi mc ý ngha 1% (c th là 12,8% - đi vi mô
hình th trng CAPM và dng 7,5% - đi vi mô hình th trng điu chnh). 15

Kt qu này ch ra rng vic mua li c phn cung cp s h tr v giá trong dài
hn. Nh vy các nhà đu t trên th trng đu tin rng thông báo mua li c phn


Có khá nhiu bài nghiên cu v chng trình mua li c phn trên th gii. Nhng
đa s các bài nghiên cu v chng trình mua li c phn đu tp trung nghiên cu
mc đ tác đng ca thông báo chng trình mua li c phn lên giá c phiu xung
quanh ngày công b mua li c phn. Do đó trong phn này, tôi s chia làm hai
phn: phn đu tôi s trình bày tóm tt theo th t thi gian các ni dung c bn
(d liu nghiên cu, phng pháp nghiên cu và kt qu nghiên cu) ca các bài
nghiên cu đin hình v tác đng ca thông báo mua li c phn. Sau đó tôi s
trình bày tóm tt theo th t thi gian các bài nghiên cu có liên quan đn kt lun
ca bài nghiên cu ca tôi.

2.1 Các nghiên cu v tác đng ca chng trình mua li lên giá c phn
xung quanh ngày công b

Trong phn này do mi mt quc gia đu có quy đnh lut pháp tài chính khác
nhau nên kt qu nghiên cu v tác đng ca thông báo chng trình mua li lên
c phn trên th gii có chút khác bit nhau. Do đó đ tin theo dõi, tôi chia các
bài nghiên cu này thành ba khu vc là Châu M, Châu Âu và Châu Á + Châu Phi.

2.1.1 Các nc Châu M: gm M và Canada

 th trng M, Dann (1981), Vermaelen (1981), Comment và Jarell (1991),
Ikenberry (1995) và Kahle (2002) đu tìm thy bng chng cho thy li nhun bt
thng xung quanh thông báo chp thun mua li c phn  M là khong 3%. Và
 th trng Canada, Ikenberry (2000) tìm thy li nhun bt thng xung quanh
thông báo chp thun mua li c phn  Canada là khong 1%. iu này nói lên 17



chng trình mua li (Dutch auction self-tender offers; Fixed-Price Self-Tender
Offers and Open-Market Share Repurchases). Kt qu nghiên cu ca ông ch ra
rng chng trình chào mua công khai bng hình thc đu giá theo kiu Hà Lan
cho tín hiu nhn bit c phiu đang di giá tr yu hn chng trình chào mua
công khai vi giá chào mua c đnh và chng trình mua li c phn trên th
trng m. Giá c phiu s tng mnh hn t ngày công b mua li khi tài sn ca
công ty có đ ri ro cao hn và khi công ty công b t l mua li d kin ln hn.

Ikenberry (1995) đã nghiên cu trên 1.239 chng trình mua li ca 777 công ty
trên 3 sàn chng khoán New York, ASE và NASDAQ  M t nm 1980 đn 1990
đ thc bài nghiên cu v din bin giá c phn trong dài hn sau thông báo mua
li c phn trên th trng m. Kt qu nghiên cu ch ra rng đi vi mu tng th
li nhun bt thng tích ly trung bình trong bn nm sau thông báo d đnh mua
li c phn là 12,1%. Trong khi mu gm nhng công ty mà đc xp vào loi
công ty có t l giá tr s sách trên giá tr th trng (book to market) cao nht, cho
li nhun bt thng tích ly trung bình trong bn nm là 45,3%. Và ông đã kt
lun rng công ty có t l giá tr s sách trên giá tr th trng càng cao thì li
nhun bt thng tích ly trung bình trong bn nm k t ngày công b thông tin
mua li càng cao.

Ikenberry (2000) đã nghiên cu trên 1.060 chng trình mua li c phn 
Canada t nm 1989 đn nm 1997 đ thc hin bài nghiên cu v chin lc đu
t c phn đi vi s kin mua li c phn. Kt qu nghiên cu ch ra rng mc dù
lut pháp  Canada quy đnh các công ty mua li phi công b d liu giao dch
mua li thc t theo tng tháng, nhng th trng chng khoán Canada đã phn
ánh thông tin chng trình mua li vào giá chng khoán ti ngày công b thông
tin. S dng mô hình 3 nhân t ca Fama, ông đã tìm thy li nhun bt thng

20Lasfer (2002) đã nghiên cu trên 643 chng trình mua li c phn ca các công
ty Anh, Pháp, Ý và các nc Châu Âu khác trong giai đon t nm 1985 đn 1998
đ thc hin bài nghiên cu v hành vi giá c phiu xung quanh vic công b ý
đnh mua li c phn ph thông. Kt qu nghiên cu cho thy ging vi th trng
chng khoán M, th trng chng khoán Anh, Pháp, Ý và các nc Châu Âu
khác phn ng tích cc  ngày công b thông tin mua li và giá c phiu tip tc
tng thêm 6 tháng na k t ngày công b thông tin. C th li nhun bt thng 
2 ngày công b mua li đu tiên  th trng Anh là 1,64%,  Pháp là 0,78% và 
Ý là 0,63%. Tuy nhiên,  các nc Châu Âu khác do hot đng mua li không
đc ph bin nên kt qu cho thy li nhun bt thng  2 ngày công b mua li
đu tiên không có ý ngha thng kê và li nhun bt thng sau thông báo 20 ngày
là âm. Nguyên nhân ca s khác bit này có th là do thông tin bt cân xng và
quy đnh pháp lut  các nc này khác nhau.

Raul và Vermaelen (2002) đã nghiên cu 264 chng trình mua li c phn  th
trng chng khoán Anh t trong giai đon mà chính sách thu và các quy đnh
pháp lut tài chính thay đi đáng k (c th là t nm 1985 đn nm 1998) đ
nghiên cu v tác đng ca các hot đng mua li tác đng đn giá c phn. Kt
qu nghiên cu đã cho ông thy trong khong thi gian này hình thc và cng đ
ca các hot đng mua li  Anh b nh hng đáng k bi vic đánh thu cao lên
qu hu trí. Và ông cng thy rng li nhun bt thng trong ngn hn xung
quanh ngày công b mua li và trong dài hn đu nh hn  M (c th, li nhun
bt thng tích ly t ngày (-5,+5) là 1,14%; t ngày (0,+1) là 0,93% và t (-2,+2)
là 1,08%). iu này là do các quy đnh pháp lut tài chính  Anh đã làm hn ch
vic các công ty s dng vic mua li c phn đ tác đng lên th trng khi giá c
phn đang b th trng đnh giá thp. in hình nht là quy đnh trong mi trng

tr v giá và nhng thành viên th trng đu tin rng thông báo chng trình mua

Trích đoạn Các nghiên cu v ch ng trình mua lic p hn khác

---