i

Mã số: …………….
Ảnh hƣởng của neo quyết định đến hành vi giao dịch
theo quán tính giá của nhà đầu tƣ tổ chức nƣớc
ngoài và tác động của tỷ lệ sở hữu nƣớc ngoài đến độ
bất ổn tỷ suất sinh lợi mức độ doanh nghiệp ở thị
trƣờng chứng khoán Việt Nam


i
TÓM TẮT ĐỀ TÀI
Năm 2013, thị trường chứng khoán Việt Nam chứng kiến sự gia tăng mạnh mẽ trở lại
của dòng vốn nước ngoài sau thời điểm sụt giảm mạnh vào năm 2008 khi cuộc khủng
hoảng tài chính toàn cầu bùng nổ. Theo Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, năm 2013,
các nhà đầu tư nước ngoài đã mua ròng hơn 6.800 tỷ đồng trên TTCK Việt Nam, tăng
hơn 55% so với năm 2012, góp phần không nhỏ giúp chỉ số VN-Index tăng hơn 22%
trong cả năm. Điều đó cho thấy vị thế của nhà đầu tư nước ngoài ở thị trường chứng
khoán Việt Nam ngày càng gia tăng. Vì vậy, việc tìm hiểu hành vi giao dịch của nhà
đầu tư nước ngoài và tác động của nhà đầu tư nước ngoài đến độ bất ổn của tỷ suất
sinh lợi chứng khoán đều là chủ đề đáng quan tâm. Với bộ dữ liệu bao gồm 411 mã cổ
phiếu trong giai đoạn 2008-2013, bài nghiên cứu xem xét hành vi giao dịch theo quán
tính giá và tác động của hiệu ứng neo-một lệch lạc nhận thức- lên quyết định giao dịch
theo chiến lược này của nhà đầu tư nước ngoài. Đồng thời, nghiên cứu cũng tìm hiểu
xem tỷ lệ sở hữu nước ngoài có tác động thế nào đến độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi
mức độ doanh nghiệp. Kết quả cho thấy hành vi giao dịch theo quán tính giá của nhà
đầu tư nước ngoài bị ảnh hưởng (neo) bởi tỷ lệ sở hữu nước ngoài trước đây (mốc
neo). Tuy nhiên, hiệu ứng neo không thể cải thiện lợi nhuận của chiến lược quán tính
giá mà ngược lại, khả năng sinh lợi của chiến lược quán tính giá còn bị suy giảm bởi
lệch lạc neo. Bên cạnh đó, kết quả cũng cho thấy sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài có
thể làm gia tăng độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi mức độ doanh nghiệp, kể cả khi đã kiểm

3.3.1. Tác động của neo quyết định đến hành vi giao dịch theo quán tính giá của
nhà đầu tư tổ chức nước ngoài ................................................................................ 23
3.3.2. Tác động của tỷ lệ sở hữu nước ngoài đến độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi .... 25
3.4. Dữ liệu và thống kê mô tả ................................................................................ 26
3.4.1. Tác động của neo quyết định đến hành vi giao dịch theo quán tính giá của
nhà đầu tư tổ chức nước ngoài ................................................................................ 27
3.4.2. Tác động của tỷ lệ sở hữu nước ngoài đến độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi .... 29
4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ..................................................................................... 32


iii
4.1. Sơ lƣợc về diễn biến đầu tƣ của nhà đầu tƣ nƣớc ngoài trên sàn chứng
khoán Việt Nam giai đoạn 2007-2013 .................................................................... 32
4.2. Tác động của neo quyết định đến hành vi giao dịch theo quán tính giá của
nhà đầu tƣ tổ chức nƣớc ngoài ............................................................................... 35
4.2.1. Hành vi giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu ứng neo .................... 35
4.2.2. Khả năng sinh lợi của hành vi giao dịch theo quán tính giá của nhà đầu tư
nước ngoài ............................................................................................................... 43
4.2.3. Kiểm định tính bền vững của kết quả nghiên cứu (robustness test) ............. 47
4.3. Tác động của tỷ lệ sở hữu nƣớc ngoài đến độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi ... 50
4.3.1. Kết quả chính ................................................................................................ 50
4.3.2. Vấn đề nội sinh ............................................................................................. 55
5. THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ KẾT LUẬN ............................... 61
5.1. Tóm lƣợc các kết quả thực nghiệm ở Việt Nam ............................................ 61
5.2. Hàm ý từ bài nghiên cứu về hoạt động đầu tƣ của nhà đầu tƣ nƣớc ngoài ở
thị trƣờng chứng khoán Việt Nam ......................................................................... 62
5.3. Một số hạn chế của bài nghiên cứu và đề xuất hƣớng nghiên cứu trong
tƣơng lai .................................................................................................................... 65
KẾT LUẬN ................................................................................................................. 67
TÀI LIỆU THAM KHẢO


Chỉ số thị trường chứng khoán của các mã chứng khoán được giao dịch
tại Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

WTO

Tổ chức Thương mại Thế giới


v
DANH MỤC CÁC HÌNH, BẢNG
DANH MỤC HÌNH
Hình 1. Tình hình biến động của dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trên hai sàn
chứng khoán HOSE và HNX và các chỉ số Index tương ứng, trong thời kỳ 1/1/2007 –
31/12/2013. ................................................................................................................... 33
Hình 2. Thống kê giá trị trung bình của tỷ lệ sở hữu nước ngoài và các thước đo độ bất
ổn của tỷ suất sinh lợi mức độ doanh nghiệp của các doanh nghiệp trong mẫu, thời kỳ
1/1/2008-31/12/2013. .................................................................................................. 34
DANH MỤC BẢNG
Bảng 1. Thống kê mô tả cho các biến độc lập và phụ thuộc trong phương trình hồi quy
hành vi giao dịch theo quán tính giá và neo quyết định của nhà đầu tư tổ chức nước
ngoài ............................................................................................................................ 27
Bảng 2. Ma trận tương quan của các biến trong phương trình hồi quy hành vi giao
dịch theo quán tính giá và neo quyết định của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài............ 28
Bảng 3. Thống kê mô tả của các biến trong phương trình hồi quy tác động của tỷ lệ sở
hữu nước ngoài đến độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi ...................................................... 29
Bảng 4. Thống kê mô tả của tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài giữa các nhóm
ngành của 411 doanh nghiệp trong mẫu. ...................................................................... 31
Bảng 5. Thống kê trung bình tỷ lệ sở hữu nước ngoài qua các năm giữa các nhóm
ngành của 411 doanh nghiệp trong mẫu.. ..................................................................... 31

1. GIỚI THIỆU
Dòng vốn đầu tư danh mục nước ngoài đến các thị trường mới nổi đã gia tăng nhanh
chóng trong những năm gần đây. Theo số liệu thống kê của World Bank, dòng vốn
đầu tư danh mục cổ phần ròng ở các nước châu Á-Thái Bình Dương vào khoảng 38 tỷ
USD vào năm 2012, tăng 26% so với năm 2009. Sự gia tăng đầu tư của nhà đầu tư
trong thị trường này cho thấy kỳ vọng của họ về sự tăng trưởng nhanh của các nền
kinh tế mới nổi, quá trình giải điều tiết thị trường tài chính ở các quốc gia này và lợi
ích của đa dạng hóa quốc tế. Trong dòng chảy vốn quốc tế đó, Việt Nam cũng là một
thị trường hấp dẫn đối với các nhà đầu tư nước ngoài. Dòng vốn đầu tư danh mục cổ
phần ròng ở Việt Nam đã gia tăng từ 128 triệu USD năm 2009 lên 1,8 tỷ USD trong
năm 2012. Mặc dù Việt Nam mới bắt đầu thị trường chứng khoán muộn hơn so với
nhiều quốc gia khác nhưng đã có một sự phát triển đáng kể trong thời gian qua. Sở
giao dịch chứng khoán đầu tiên ở thành phố Hồ Chí Minh được thành lập năm 2000
với 4 công ty niêm yết, đến nay đã có 324 mã cổ phiếu đang niêm yết trên sàn HOSE
và 376 mã trên sàn HNX với tổng giá trị thị trường trên 449 ngàn tỷ đồng. Quá trình
tư nhân hóa các doanh nghiệp Nhà nước và sự gia tăng của dòng vốn đầu tư quốc tế là
một trong các nguyên nhân dẫn đến sự phát triển trên.
Mức độ sở hữu chứng khoán và khối lượng giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài trên
thị trường chứng khoán Việt Nam đã gia tăng nhanh chóng trong thời gian qua. Dòng
vốn nước ngoài vào Việt Nam mặc dù có sự sụt giảm đột ngột vào cuối năm 2007đầu năm 2008, khi các nhà đầu tư nước ngoài tháo chạy khỏi các nền kinh tế mới nổi
sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, nhưng đã tăng trưởng trở lại trong các năm
sau đó, đặc biệt là trong thời gian gần đây, khi có quyết định nâng room cho khối
ngoại trong các tổ chức tín dụng và dự thảo nâng room cho nhà đầu tư nước ngoài ở
các doanh nghiệp khác đang được thảo luận. Ngày càng có nhiều định chế đầu tư nước
ngoài lớn gia nhập vào thị trường chứng khoán Việt Nam, tham gia điều hành gián
tiếp doanh nghiệp thông qua sở hữu vốn cổ phần. Sự gia tăng trong dòng vốn nước
ngoài này được kỳ vọng không chỉ mang lại một nguồn vốn lớn với chi phí sử dụng
vốn giảm, mà còn đem đến những kinh nghiệm về công nghệ và nguồn nhân lực, cải
thiện môi trường quản lý và gia tăng mức độ minh bạch thông tin ở Việt Nam. Khi vị


về vấn đề này nhưng kết quả thì khá đa dạng và không có sự thống nhất chung. Một số
nghiên cứu cho r ng dòng vốn nước ngoài mang lại lợi ích cho sự phát triển của nền


3
kinh tế và thị trường chứng khoán địa phương vì các lý do có thể kể ra như sau. Đầu
tiên, sự giới thiệu của vốn nước ngoài dài hạn không mang tính đầu cơ vào nền kinh tế
nội địa mang lại không chỉ nguồn vốn cho sự phát triển mà còn là những k năng quản
trị nâng cao, k năng kết nối kinh doanh và quản trị nguồn nhân lực (Stiglitz (2000),
Li và cộng sự (2011)). Thứ hai, vốn nước ngoài cung cấp một nguồn tài trợ khác cho
nhà đầu tư trong nước, làm mở rộng cơ sở nhà đầu tư, do vậy giúp chia s rủi ro trong
thị trường chứng khoán nội địa (Merton (1987), Bekaert và Harvey (1997), Kim và
Singal (2000), Mitton (2006), Wang (2007), Gupta và Yuan (2009)). Thứ ba, dòng
chảy vốn nước ngoài vào thị trường chứng khoán giúp cải thiện quản trị rủi ro và giảm
độ nhạy cảm với rủi ro của những doanh nghiệp niêm yết (Doidge và cộng sự (2004),
Mitton (2006), Ferreira và Matos (2008), Cronqvist và Fahlenbrach (2009), Wang và
Xie (2009), Umutlu và cộng sự (2010)). Ngoài ra, vốn nước ngoài có thể cải thiện chất
lượng thông tin trong thị trường chứng khoán nội địa và thúc đ y sự cải thiện trong
tiến trình quản trị doanh nghiệp, làm giảm đáng kể chi phí giao dịch và độ nhạy cảm
rủi ro (Li và cộng sự (2011), Leuz và cộng sự (2009)).
Ở một khía cạnh khác, một số tác giả cho r ng dòng vốn nước ngoài làm gia tăng độ
nhạy cảm của thị trường chứng khoán trong nước với rủi ro quốc tế, dẫn đến sự mong
manh của thị trường nội địa, đặc biệt là trong tường hợp khi tổ chức tài chính và cơ
quan quản lý thị trường chưa lớn mạnh (Stiglitz (1999, 2000)). Hành vi đầu cơ ngắn
hạn của vốn nước ngoài đặc biệt có thể làm bất ổn thị trường chứng khoán nội địa và
gia tăng rủi ro (Stiglitz (1999, 2000), Bae và cộng sự (2004)). Stiglitz (1999, 2000) đã
lập luận r ng những nhà đầu cơ nước ngoài là một trong những nguyên nhân chính
của khủng hoảng tài chính. Bae và cộng sự (2004) cũng cho r ng sự tiếp xúc với dòng
vốn quốc tế đã làm gia tăng phần bù rủi ro toàn cầu trong tỷ suất sinh lợi chứng khoán
của doanh nghiệp, dẫn đến gia tăng độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi doanh nghiệp. Hiện

-

Nhà đầu tư nước ngoài ở thị trường Việt Nam có giao dịch theo chiến lược
quán tính giá không và neo quyết định có ảnh hưởng đến chiến lược giao dịch
này không?

-

Chiến lược quán tính giá có sinh lợi ở thị trường chứng khoán Việt N
và t lệ ở h u nướ ng ài trướ đ
t nh gi nà

-

ải thiện lợi nhuận từ hiến lượ

h ng
u n

h ng

T lệ sở h u nướ ng ài t

động như thế nà đến độ bất ổn của t suất sinh lợi

mứ độ doanh nghiệp ở Việt Nam trong mối quan hệ với các loại hình sở h u
khác?


5

Để đạt được kết quả trên, bài nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy dữ liệu bảng
kèm theo kiểm soát hiệu ứng cố định (fixed effects), biến trễ tác động (lagged
variables) và các biến tương tác (interactive term) nh m hạn chế hiện tượng nội sinh
do mối quan hệ hai chiều giữa biến độc lập và biến phụ thuộc. Ngoài ra, nh m tăng
tính vững chắc cho kết quả, bài nghiên cứu còn sử dụng phương pháp hồi quy sai phân
để khắc phục hiện tượng nội sinh. Các kết quả nghiên cứu vẫn duy trì tính thuyết phục
sau khi kiểm soát vấn đề tương quan nội sinh.
Phần tiếp theo của bài nghiên cứu bao gồm như sau:


6
-

Phần 2 nêu lên các b ng chứng lý thuyết và thực nghiệm trước đây về hành vi giao
dịch của nhà đầu tư nước ngoài, lệch lạc neo trong thị trường tài chính và tác động
của dòng vốn nước ngoài đến độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi.

-

Phần 3 trình bày phương pháp nghiên cứu, nguồn dữ liệu và thống kê tỷ lệ sở hữu
nước ngoài cùng các đặc tính chứng khoán khác ở Việt Nam.

-

Phần 4 trình bày các kết quả nghiên cứu thực nghiệm ở Việt Nam giai đoạn từ năm
2008 đến 2013.

-

Phần 5 nêu lên các tranh luận liên quan, các hạn chế của bài nghiên cứu và nhấn

Phát hiện này cũng đã được lặp lại trong nghiên cứu của Kang và Stulz (1997) và
Ferreira và Matos (2008). Trong đó, các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài cũng ưa
thích các doanh nghiệp có quy mô lớn, các kết quả về mặt kế toán tốt, đòn b y
thấp, tỷ lệ luân chuyển cao và được niêm yết ở các sàn chứng khoán khác như M .
Nghiên cứu của Lin và Shiu (2003) về đầu tư nước ngoài ở thị trường mới nổi với
b ng chứng ở Đài Loan cũng cho thấy từ quan điểm của bất cân xứng thông tin,
các nhà đầu tư nước ngoài sẽ đầu tư vào các doanh nghiệp có quy mô lớn và tỷ lệ
giá trị sổ sách trên giá trị thị trường thấp. Ngoài ra sự ảnh hưởng của beta của
chứng khoán và tỷ suất cổ tức đến tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài thì
không rõ ràng.
Tóm laị, sự nắm giữ bất cân xứng của chứng khoán cho thấy r ng nhà đầu tư toàn cầu
có sự ưa thích cụ thể với việc lựa chọn chứng khoán khi định hình kết hợp tài sản
nước ngoài (Lin và Shiu (2003)).
 Một hướng nghiên cứu khác về hành vi giao dịch của nhà đầu tư tổ chức nước
ngoài tìm hiểu về những mẫu hình giao dịch động và tâm lý hành vi của nhà đầu tư
tổ chức nước ngoài, đặc biệt là cách họ kết hợp tỷ suất sinh lợi với các chiến lược
giao dịch. Những biến động giá có thể là tín hiệu cho các nhà đầu tư nước ngoài,
dẫn đến giao dịch phản hồi tích cực. Một trong những kết quả (Brennan và Cao,
1997) cho thấy có mối quan hệ đồng thời giữa tỷ suất sinh lợi thị trường nội địa và
dòng vốn danh mục nước ngoài. Nghiên cứu thực nghiệm của Bohn và Tesar
(1996) và Brennan và Cao (1997) sử dụng dữ liệu của những nhà đầu tư M trên
thị trường cổ phần nước ngoài (các nước phát triển và thị trường mới nổi) tìm thấy
mối tương quan dương của những dòng vốn này và tỷ suất sinh lợi nội địa ở hầu
hết các quốc gia nghiên cứu. Richards (2004) nghiên cứu 5 quốc gia Châu Á trong
khi Griffin, Nardazi và Stulz (2004) nghiên cứu một mẫu với 9 thị trường mới nổi
(7 trong số đó ở châu Á, cùng với Slovenia và Nam Phi) đã tìm thấy b ng chứng
của giao dịch phản hồi tích cực ở mức tần suất theo ngày.


8


9
Hiệu ứng neo (hoặc lệch lạc) được giới thiệu lần đầu tiên bởi Tversky và Kahneman
(1974) và được mô tả như là xu hướng bám vào niềm tin trước đó lâu hơn mức hợp lý.
Họ tìm thấy lệch lạc neo xảy ra khi những người tham gia ước tính b ng cách bắt đầu
từ một giá trị tham chiếu có s n dễ dàng và điều chỉnh quan điểm của họ một cách
chậm chạp. Hơn nữa, những giá trị ban đầu khác nhau có thể tạo ra các kết quả khác
nhau lệch lạc về phía giá trị ban đầu, thậm chí khi những giá trị ban đầu có thể đạt
được trong một phương thức không liên quan, không lý trí hoặc đáng nghi ngờ.
Hiệu ứng neo đã thu hút nhiều sự chú ý và đã được áp dụng trong một số nghiên cứu.
Tuy nhiên, ít nghiên cứu xem x t đến hiệu ứng neo trong thị trường tài chính. Fisher
và Statman (2000) sử dụng những dự báo dựa trên tỷ số P/E và tỷ suất cổ tức để thảo
luận lệch lạc neo trong dự báo thị trường. Họ minh họa tỷ lệ P/E lịch sử trung bình và
tỷ suất cổ tức đóng vai trò như những chiếc neo cho việc dự báo P/E và tỷ suất cổ tức
tương lai, mặc dù sự liên quan của chúng đã bị phóng đại. Mussweiler và Schneller
(2003) xem x t việc những biểu đồ mô tả giá chứng khoán quá khứ ảnh hưởng đến
quyết định mua hoặc bán chứng khoán như thế nào và cho thấy r ng những đồ thị với
đỉnh cao nổi bật và đáy thấp r ràng có thể ảnh hưởng đáng kể đến những quyết định
của nhà đầu tư cá nhân, dù những người tham gia có chuyên nghiệp hay không, và dù
thông tin nền bị giới hạn hay có s n.
George và Hwang (2004) điều tra mối quan hệ giữa giá cao 52 tuần và khả năng sinh
lợi của chiến lược đầu tư theo quán tính giá. Những phát hiện của họ chỉ ra r ng sự
gần gũi của giá hiện tại với một neo (giá cao 52 tuần) có thể giải thích tốt những biến
động của giá. Họ cũng đề xuất hiệu ứng neo có thể mạnh hơn những lý thuyết hiện tại
dựa trên sự quá tự tin, sự bảo thủ hoặc sự lan truyền chậm của thông tin. T rngren và
Montgomery (2004) xem x t những sự khác nhau giữa hiệu quả và sự quá tự tin của
những chuyên gia và những người nghiệp dư trong thị trường chứng khoán. Họ kết
luận r ng những người nghiệp dư thường bị ảnh hưởng bởi sự thay đổi giá lịch sử của
chứng khoán, ngụ ý r ng những thay đổi trong quá khứ đóng vai trò như những neo
cho kỳ vọng của họ.

triển của nền kinh tế và thị trường chứng khoán địa phương hay không. Sự tranh luận
về vấn đề này, do đó đã chia thành hai hướng chính: một hướng tin là dòng vốn nước
ngoài tác động tích cực của đến độ ổn định của thị trường chứng khoán và hướng còn
lại cho r ng dòng vốn nước ngoài tác động tiêu cực đến độ ổn định của thị trường.


11
 Để lý giải cho tác động tích cực của dòng vốn nước ngoài đến độ ổn định của thị
trường chứng khoán, một số tranh luận đã được đưa ra như sau. Đầu tiên, sự giới
thiệu của vốn nước ngoài dài hạn không mang tính đầu cơ vào nền kinh tế nội địa
mang lại không chỉ vốn mà còn là những k năng quản trị chuyên nghiệp, k năng
marketing, các mối quan hệ kinh doanh, sự kết nối tới thị trường xuất kh u và
quản trị nguồn nhân lực. Do vậy, nhà đầu tư nước ngoài có xu hướng cam kết
mạnh mẽ với những khoản đầu tư của họ và khi đó, sự sở hữu cổ phần lớn của nhà
đầu tư nước ngoài giúp giảm thiểu độ bất ổn. (Stiglitz (2000), Li và cộng sự
(2011)). Thứ hai, vốn nước ngoài cung cấp một cách khác để tài trợ các doanh
nghiệp trong nước, chia s rủi ro cho thị trường chứng khoán nội địa. Theo Merton
(1987), Wang (2007), lượng mua ròng của nhà đầu tư nước ngoài giúp làm giảm
độ bất ổn của thị trường nhờ hiệu ứng “mở rộng cơ sở nhà đầu tư” (“investor-base
broadening effect”). Khi cơ sở nhà đầu tư được gia tăng có thể giúp tăng việc chia
s rủi ro và giảm tỷ suất sinh lợi đòi hỏi trên vốn đầu tư, làm giảm độ bất ổn của tỷ
suất sinh lợi. Ngoài ra mỗi nhà đầu tư chỉ có một phần thông tin về giá trị của
chứng khoán. Nếu có nhiều nhà đầu tư hơn sẽ cải thiện mức độ chính xác của
thông tin và giảm độ bất ổn của giá chứng khoán. Mitton (2006) cũng tìm thấy
r ng nhờ dòng vốn của những nhà đầu tư nước ngoài lớn, các doanh nghiệp nội địa
có thể phụ thuộc vào ít nợ hơn, và điều này giúp giảm độ bất ổn tỷ suất sinh lợi
chứng khoán. Thứ ba, dòng chảy vốn nước ngoài vào thị trường chứng khoán giúp
cải thiện quản trị rủi ro và giảm độ nhạy cảm với rủi ro của những doanh nghiệp
niêm yết (Doidge và cộng sự (2004), Mitton (2006), Ferreira và Matos (2008),
Cronqvist và Fahlenbrach (2009), Umutlu và cộng sự (2010)). Vốn nước ngoài sẽ

thể dẫn đến những dao động lớn trong giá chứng khoán, bị gây ra bởi sự ảnh
hưởng liên kết giữa tính không thanh khoản tương đối của thị trường mới nổi và
những vị thế lớn của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài.
Tóm lại, các tranh luận và b ng chứng thực nghiệm về sự tác động của sở hữu nước
ngoài đến độ bất ổn của thị trường chứng khoán vẫn còn nhiều bất đồng. Trong khi
Bae và cộng sự (2004), Zhian Chen và cộng sự (2012) tìm thấy b ng chứng về sở hữu
của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài làm gia tăng độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi chứng
khoán, Umutlu và cộng sự (2010) và Li và cộng sự (2011) lại đưa ra một tác động
tích cực, và Bekaert và Harvey (1997) lại không tìm thấy một tác động đáng kể của sở
hữu nước ngoài lên độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi.


13
2.2. Khung phân tích
Các nghiên cứu về hành vi giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài tại thị trường chứng
khoán Việt Nam cũng như tác động của sở hữu nước ngoài đến độ bất ổn của thị
trường chưa được khai thác nhiều. Một trong số đó là bài nghiên cứu “Foreign
ownership in Vietnam stock markets” của tác giả Võ Xuân Vinh (2010). Trong bài
nghiên cứu, tác giả đã chỉ ra mối quan hệ giữa mức độ sở hữu nước ngoài và những
đặc tính của các doanh nghiệp Việt Nam niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán
Thành phố Hồ Chí Minh. Kết quả của nghiên cứu chỉ ra r ng nhà đầu tư nước ngoài
có sự ưa thích đối với các doanh nghiệp lớn và có đòn b y tài chính thấp. Ngoài ra còn
có một số nghiên cứu về dòng vốn nước ngoài và tính thanh khoản của thị trường
chứng khoán Việt Nam. Tuy nhiên, theo những gì được biết, hiện vẫn chưa có nghiên
cứu nào về tác động của neo quyết định đến hành vi giao dịch theo quán tính giá của
nhà đầu tư nước ngoài tại thị trường Việt Nam. Do vậy, bài nghiên cứu này lần đầu
tiên xem x t đến các hành vi giao dịch phụ thuộc vào tâm lý, cụ thể là vai trò của hiệu
ứng neo trong hành vi giao dịch theo quán tính giá của nhà đầu tư nước ngoài tại Việt
Nam và tác động của sở hữu nước ngoài đến độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi doanh
nghiệp. Dựa trên neo chuỗi thời gian được sử dụng trong bài nghiên cứu của Campbell