Header Page 1 of 166.
1

LỜI MỞ ĐẦU
1. Lý do lựa chọn đề tài
Tự do hóa tài khoản vốn là một xu thế tất yếu của các quốc gia trong quá trình
hội nhập. Lý thuyết kinh tế chỉ ra rằng tự do hóa tài khoản vốn có thể thúc đẩy đầu tư
và tăng trưởng kinh tế. Tuy nhiên, trên thực tế một số quốc gia đang phát triển như
các nước Đông Á giai đoạn trước khủng hoảng (1997) đã phải trả giá đắt trước sự rút
vốn ồ ạt của các nhà đầu tư gián tiếp và đầu cơ tài chính. Nhiều nhà kinh tế học đã
đặt ra câu hỏi về những lợi ích thực sự của tự do hóa tài khoản vốn đối với các quốc
gia, đặc biệt là các nước đang phát triển. Việt Nam là một nước đang phát triển nằm
trong Hiệp hội các quốc gia Đông Nam Á Asean. Sự kiện trở thành thành viên của Tổ
chức thương mại thế giới WTO năm 2007 và gần đây nhất là việc tham gia Hiệp định

đối tác xuyên Thái Bình Dương TPP và Cộng đồng kinh tế Asean (AEC) cho thấy
Việt Nam đang hội nhập ngày càng sâu và rộng hơn vào nền kinh tế quốc tế. Trên
thực tế, Việt Nam đã và đang thực hiện tự do hóa tài khoản vốn với mức độ ngày
càng cao. Xuất phát từ sự khác biệt trong kết quả của những nghiên cứu trước đây
trên thế giới về mối quan hệ giữa tự do hóa tài khoản vốn và tăng trưởng kinh tế,
cũng như xuất phát những khoảng trống nghiên cứu vấn đề này ở Việt Nam đặc biệt
trong điều kiện Việt Nam ngày càng hội nhập sâu rộng hơn vào nền kinh tế quốc tế,

đề tài “Tác động của tự do hóa tài khoản vốn tới tăng trưởng kinh tế ở Việt Nam”
được lựa chọn nghiên cứu.
2. Mục tiêu nghiên cứu, đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu
Nghiên cứu này được thực hiện nhằm đánh giá tác động của tự do hóa tài
khoản vốn tới tăng trưởng kinh tế ở Việt Nam trong giai đoạn 2000-2014. Đồng thời
nghiên cứu cũng đánh giá thực trạng các điều kiện để tự do hóa tài khoản vốn tác
động tích cực tới tăng trưởng kinh tế ở Việt Nam.

- Luận án có ý nghĩa thực tiễn trong bối cảnh Việt Nam đang hội nhập ngày
càng sâu rộng vào nền kinh tế thế giới với mức độ tự do hóa tài khoản vốn ngày càng
cao trong khi các nghiên cứu về tác động của tự do hóa tài khoản vốn tới tăng trưởng
kinh tế ở Việt Nam còn rất hạn chế.
- Dựa trên các kết quả nghiên cứu, một số khuyến nghị đã được đề xuất nhằm
giúp các nhà hoạch định chính sách, các nhà quản lý kinh tế có thể đưa ra các giải
pháp chính sách phù hợp.

CHƯƠNG 1
CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VỀ TÁC ĐỘNG
CỦA TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN TỚI TĂNG TRƯỞNG
KINH TẾ
1.1. Cơ sở lý luận về tác động của tự do hóa tài khoản vốn tới tăng trưởng kinh tế
1.1.1. Những vấn đề cơ bản về tự do hóa tài khoản vốn
1.1.1.1. Khái niệm và phân loại tài khoản vốn
Tài khoản vốn và tài khoản vãng lai là hai thành phần cơ bản nhất của cán cân


Header Page 2 of 166.
3

4

thanh toán quốc tế. Trong khi tài khoản vãng lai phản ánh thu nhập ròng của quốc gia
thì tài khoản vốn phản ánh thay đổi ròng trong quyền sở hữu tài sản của quốc gia. Tài
khoản vốn có thể phân loại dựa theo chức năng đầu tư, dựa theo chiều dịch chuyển
của luồng vốn hay dựa theo thời hạn của các giao dịch vốn.
1.1.1.2. Khái niệm tự do hóa tài khoản vốn
Tự do hóa tài khoản vốn là kết quả của mức độ hội nhập tài chính cao hơn với
nền kinh tế thế giới. Theo Henry (2007), tự do hóa tài khoản vốn là quyết định của

nước phải dựa vào vốn từ bên ngoài dưới dạng đầu tư trực tiếp nước ngoài, vay nợ,
viện trợ nước ngoài để có đủ vốn cho phát triển kinh tế.
Mô hình tăng trưởng tân cổ điển với giả định rằng, sản lượng đầu ra Y được
sản xuất bởi vốn K, lao động L và năng suất lao động A. Nền kinh tế sẽ đạt trạng thái
dừng khi vốn mới không được sản sinh thêm nữa. Khi một nước đang phát triển mở
cửa thị trường vốn, dòng vốn nước ngoài chảy vào trong nước làm đầu tư tăng lên,
nền kinh tế đạt trạng thái dừng mới. Theo mô hình tăng trưởng tân cổ điển, tự do hóa
tài khoản vốn đối với một nước nhỏ và đang phát triển sẽ đạt được các lợi ích như
sau: (i) dòng vốn chảy từ nước ngoài vào trong nước; (ii) vốn đầu tư tăng đột biến
dẫn tới tăng trưởng sản lượng đột biến sau đó sẽ giảm dần theo thời gian; (iii) tuy
nhiên quá trình này sẽ tạo ra một cú huých đẩy mức sản lượng trên mỗi lao động lên

Restrictions – AREAER). Theo đó một số chỉ số được sử dụng để đo lường mức độ
tự do hóa tài khoản vốn như Share, Quinn và KAOPEN.

một mức cao hơn trong dài hạn (Henry, 2007).
1.1.2.2. Tự do hóa tài khoản vốn tác động tới tăng trưởng kinh tế thông qua sự phát

Nhóm chỉ số dựa trên dòng vốn thực tế: Hai chỉ số đo lường dòng vốn thực
tế được sử dụng phổ biến bao gồm: (i) Tổng dòng vốn vào và ra khỏi lãnh thổ quốc
gia được đo lường tổng tài sản nước ngoài và khoản phải trả nước ngoài của quốc gia
đó so với GDP (Lane và Milesi-Ferretti, 2002) và (ii) Dòng vốn vào được đo lường
bằng khoản phải trả nước ngoài so với GDP.

triển tài chính
Dòng vốn vào khu vực tài chính bao gồm dòng vốn vào khu vực ngân hàng và
thị trường vốn. Trong đó, dòng vốn vào khu vực ngân hàng được biểu hiện thông qua
các hình thức như: (i) sự thâm nhập của các ngân hàng nước ngoài; (ii) vốn vay nợ
nước ngoài của các ngân hàng thương mại trong nước; (iii) huy động vốn của các


phần trong nước hay tác động cạnh tranh và (4) tác động liên quan đến trình độ lao

1.1.4. Lộ trình tự do hóa tài khoản vốn theo quan điểm của IMF
Quỹ tiền tệ quốc tế IMF đưa ra lộ trình ba giai đoạn tự do hóa tài khoản vốn đối
với các quốc gia như sau: Giai đoạn 1: tự do hóa đầu tư trực tiếp nước ngoài; Giai đoạn
2: Tự do hóa đầu tư trực tiếp ra nước ngoài và các dòng vốn dài hạn khác, đồng thời
hạn chế dòng ngắn hạn; Giai đoạn 3: Tự do hóa hoàn toàn tài khoản vốn. IMF đồng
thời cũng đưa ra các nội dung cải cách kinh tế trong nước phù hợp với từng giai đoạn.

động hay vốn con người.

1.2.1. Nghiên cứu thực nghiệm sử dụng dữ liệu chéo hoặc dữ liệu mảng
Với việc sử dụng phân tích theo dữ liệu chéo trong các nghiên cứu của mình,

1.2. Tổng quan nghiên cứu về tác động của tự do hóa tài khoản vốn tới tăng
trưởng kinh tế

1.1.3. Điều kiện để tự do hóa tài khoản vốn tác động tích cực tới tăng trưởng kinh tế
Thứ nhất, sự phát triển khu vực tài chính: Các quốc gia đang phát triển trong điều
kiện tự do hóa tài khoản vốn sẽ thu hút được một lượng vốn lớn từ nước ngoài chảy
vào. Dòng vốn nước ngoài này được hấp thụ bởi hệ thống tài chính trong nước sau đó
sẽ được phân bổ tới các khu vực có nhu cầu sử dụng vốn. Dòng tài chính dồi dào
chảy vào trong nước nếu vượt quá khả năng hấp thụ của hệ thống tài chính sẽ dẫn tới
việc phân bổ tràn lan và kém hiệu quả. Điều này sẽ hạn chế tác động tích cực của tự
do hóa tài khoản vốn tới tăng trưởng kinh tế ở các quốc gia.
Thứ hai, chất lượng thể chế: Một trong các mục đích của các quốc gia đang phát
triển khi thực hiện tự do hóa tài khoản vốn là thu hút được một lượng vốn lớn từ nước
ngoài nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Tuy nhiên, nếu quốc gia có chất lượng thể
chế ở mức độ thấp sẽ không thể thu hút được các nhà đầu tư nước ngoài. Kể cả trong
trường hợp các dòng vốn nước ngoài vẫn chảy vào do chênh lệch lớn giữa lãi suất

tìm thấy bất kỳ một liên kết nào giữa tăng trưởng kinh tế và chỉ số tự do hóa theo đo
lường của IMF.

Thứ tư, mức độ tự do hóa thương mại
Tự do hóa thương mại góp phần giảm nguy cơ khủng hoảng liên quan tới mở
cửa thị trường vốn và làm giảm chi phí khủng hoảng nếu điều đó thực sự xảy ra.

Footer Page 3 of 166.

1.2.2. Nghiên cứu thực nghiệm dựa vào dữ liệu chuỗi thời gian
Dữ liệu chuỗi thời gian thường được áp dụng đối với nghiên cứu các quốc gia
riêng lẻ. Law và Singh (2013) thực hiện kiểm tra ảnh hưởng của tự do hóa tài khoản
vốn lên tăng trưởng kinh tế ở Malaysia trong suốt giai đoạn 1970-2004. Kết quả chỉ
ra rằng tác động của tự do hóa tài khoản vốn lên tăng trưởng kinh tế phụ thuộc vào


Header Page 4 of 166.
7

8

các phương pháp đo lường. Egbuna và cộng sự (2013) đã tiến hành kiểm tra mối
quan hệ giữa tự do hóa và tăng trưởng thông qua mô hình phân phối trễ tự hồi quy
ARDL cho nhóm các nước khu vực Đông Phi trong giai đoạn 1980-2012. Kết quả
cho thấy mối quan hệ dài hạn là dương và có ý nghĩa giữa tự do hóa và tăng trưởng ở
Ghana và Sierra Leone. Mối quan hệ dài hạn không được tìm thấy ở các quốc gia còn
lại. Điều này ngụ ý rằng chính sách không phù hợp đối với quá trình tự do hóa đã
khiến cho tác động lên tăng trưởng là không rõ ràng. Adnanhye và Wizarat (2013)
cũng sử dụng kỹ thuật phân phối trễ tự hồi quy (ARDL) để phân tích mối quan hệ


2.1. Chính sách tự do hóa các giao dịch trên tài khoản vốn Việt Nam
2.1.1. Các quy định của pháp luật đối với dòng vốn vào
2.1.1.1. Các quy định của pháp luật đối với đầu tư trực tiếp
Từ năm 1992, đầu tư trực tiếp vào Việt Nam đã từng bước được tự do hóa, đến
nay FDI đã được tự do hóa ở mức rất cao, chỉ hạn chế ở một số lĩnh vực cấm hoặc
hạn chế đầu tư. Điều này đã tạo khuôn khổ pháp lý thuận lợi để Việt Nam thu hút vốn
cho đầu tư phát triển đất nước.
2.1.1.2. Các quy định của pháp luật đối với đầu tư gián tiếp
So với dòng vốn FDI, việc tự do hóa dòng vốn đầu tư gián tiếp có những bước
đi thận trọng hơn do tính chất nhạy cảm và mức độ ảnh hưởng của dòng vốn này đến
sự ổn định vĩ mô và phát triển kinh tế là rất lớn. Cho đến nay, luật pháp quy định đối
với hoạt động đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài như sau: Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư
nước ngoài trong công ty đại chúng đối với ngành nghề đầu tư kinh doanh không có
điều kiện được nâng lên thành 100%. Đối với những ngành nghề kinh doanh có điều
kiện, tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài sẽ được quy định tại Luật Đầu tư, Luật
chuyên ngành và quy định tại Điều lệ Công ty được Đại hội đồng cổ đông thông qua.
Đối với hoạt động đầu tư gián tiếp tại các tổ chức tín dụng Việt Nam, cho đến nay
pháp luật quy định, tổng mức sở hữu cổ phần của các nhà đầu tư nước ngoài
không vượt quá 30% vốn điều lệ của một ngân hàng thương mại Việt Nam.
Quản lý ngoại hối đối với hoạt động của các nhà đầu tư nước ngoài trên thị
trường chứng khoán Việt Nam có sự thay đổi qua các năm và cho đến nay được quy
định trong Thông tư số 05/2014/TT-NHNN theo đó mọi hoạt động đầu tư gián tiếp
của nhà đầu tư nước ngoài tại Việt Nam phải được thực hiện bằng đồng Việt Nam và
phải thông qua một tài khoản vốn đầu tư gián tiếp mở tại ngân hàng được phép. Số
dư trên tài khoản vốn đầu tư gián tiếp này không được chuyển sang tiền gửi có kỳ hạn
và tiền gửi tiết kiệm tại tổ chức tín dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài.
2.1.1.3. Các quy định của pháp luật đối với vay nợ nước ngoài
Từ những thay đổi trong chính sách quản lý Nhà nước đối với hoạt động vay
và trả nợ nước ngoài qua các năm có thể rút ra một số kết luận sau đây: Thứ nhất,
chính sách của Nhà nước đối với các khoản vay nước ngoài đã được nới lỏng; Thứ

đoạn 2000-2014.

tăng của hoạt động đầu tư trực tiếp của các doanh nghiệp Việt Nam trên thị trường
quốc tế.
2.1.2.2. Các quy định của pháp luật đối với đầu tư gián tiếp ra nước ngoài
Đối với hoạt động đầu tư gián tiếp ra nước ngoài: Luật đầu tư 2015 quy định:
”Nhà đầu tư được thực hiện đầu tư ra nước ngoài dưới hình thức sau đây: Mua bán
chứng khoán, giấy tờ có giá khác hoặc đầu tư thông qua các quỹ đầu tư chứng khoán,
các định chế tài chính trung gian khác ở nước ngoài”. Pháp lệnh ngoại hối có quy
định về quản lý ngoại hối đối với người cư trú không phải là tổ chức tín dụng khi
được phép đầu tư gián tiếp ra nước ngoài song không có quy định về thẩm quyền
chấp thuận đầu tư gián tiếp ra nước ngoài cho các đối tượng này. NHNN đã ban hành
văn bản hướng dẫn hoạt động đầu tư gián tiếp ra nước ngoài của đối tượng là tổ chức
tín dụng. Tuy nhiên, cho đến nay mới chỉ có một số ít ngân hàng thực hiện hoạt động
đầu tư gián tiếp ra nước ngoài với quy mô nhỏ. Các đối tượng khác ngoài tổ chức tín

Việt Nam
Tương tự như dòng vốn đầu tư trực tiếp FDI, dòng vốn FII vào Việt Nam đã đạt
mức cao kỷ lục vào năm 2007 (6.243 triệu USD) và sau đó sụt giảm mạnh vào năm
2008. Ảnh hưởng tiêu cực từ khủng hoảng kinh tế toàn cầu đã khiến các nhà đầu tư
gián tiếp nước ngoài rút vốn ra khỏi thị trường Việt Nam với quy mô 578 triệu USD
năm 2008. Dòng vốn FII đã quay trở lại Việt Nam từ năm 2009 song với quy mô rất
nhỏ (128 triệu USD). Cùng với việc cho phép các tổ chức, cá nhân nước ngoài được
nắm giữ tối đa 49% tổng số cổ phiếu của công ty cổ phần đại chúng, dòng vốn FII vào
Việt Nam đã tăng đáng kể vào năm 2010 đạt mức 2.383 triệu USD tuy nhiên sau đó lại
có dấu hiệu suy giảm trong giai đoạn 2011-2014. Đặc biệt, năm 2014, dòng vốn FII
vào Việt Nam chỉ đạt quy mô 93 triệu USD. Như vậy, có thể thấy sự nhạy cảm của
dòng vốn FII không chỉ đối với sự thay đổi trong các quy định của Nhà nước mà còn
đối với những tác động của môi trường bên trong cũng như thị trường thế giới.


Sau khi Luật đầu tư 2005 được ban hành với chủ trương rõ ràng của Nhà nước


Header Page 6 of 166.
11

12

trong việc khuyến khích đầu tư ra nước ngoài, số dự án và quy mô vốn đăng ký đầu
tư trực tiếp ra nước ngoài của Việt Nam đã tăng lên đáng kể. Đặc biệt, năm 2009, đầu
tư ra nước ngoài của các doanh nghiệp Việt Nam tăng trưởng đột biến với tổng số
vốn đăng ký đạt 7,2 tỷ USD và 457 dự án tại hơn 50 quốc gia và vùng lãnh thổ. Mặc
dù tổng vốn đăng ký đạt mức cao trong giai đoạn 2000-2014 song dòng vốn thực tế đi
ra khỏi lãnh thổ Việt Nam dưới dạng đầu tư trực tiếp vẫn ở mức thấp so với tổng vốn
đăng ký và theo đánh giá của Bộ Kế hoạch và Đầu tư, hoạt động đầu tư ra nước ngoài
của Việt Nam phát triển chưa tương xứng với tiềm năng: số lượng và quy mô các dự

mức cao (thể hiện ở các chính sách ngày càng nới lỏng của Nhà nước đối với các
dòng vốn nước ngoài) song đây không phải là nhân tố duy nhất tác động tới dòng vốn
thực tế chảy ra/vào lãnh thổ Việt Nam. Dòng vốn thực tế chu chuyển còn chịu ảnh
hưởng bởi các yếu tố khác như môi trường đầu tư, khủng hoảng kinh tế khu vực hay
toàn cầu v.v....

án còn nhỏ so với các nước có điều kiện tương tự; nhiều doanh nghiệp đầu tư ra nước
ngoài gặp nhiều khó khăn mà không có sự hỗ trợ từ các cấp có thẩm quyền.
2.2.5. Thực trạng dòng vốn đầu tư ra nước ngoài dưới dạng tiền, tiền gửi trên tài
khoản vốn của Việt Nam
Ở Việt Nam, dòng vốn đầu tư ra nước ngoài dưới dạng tiền, tiền gửi chủ yếu là
dòng tiền gửi của các tổ chức tín dụng ở nước ngoài. Đây là dòng vốn có tính thanh
khoản cao đồng thời phụ thuộc nhiều vào diễn biến lãi suất trên thị trường quốc tế.

Giai đoạn 2: từ đầu năm 2008 đến năm 2010: Khủng hoảng kinh tế thế giới
2008-2009 đã ảnh hưởng rất sâu sắc đến kinh tế Việt Nam. Hậu quả là tốc độ tăng
trưởng kinh tế đã giảm đáng kể: năm 2008 chỉ đạt 6,17% và năm 2009 đạt 5,32%.
Tuy nhiên sau đó nền kinh tế đã phục hồi với tốc độ tăng trưởng kinh tế năm 2010 đạt
mức 6,78%, vượt mục tiêu đề ra là 6,5%.
Giai đoạn 3: Từ năm 2011 đến nay, trong giai đoạn 2011-2013, mức tăng
trưởng GDP trung bình đạt 5,44%, thấp hơn mức tăng trưởng bình quân của khối
Asean năm 2012 (5,7%), thấp hơn so với chỉ tiêu chung cho kế hoạch 5 năm đã đề ra
là 6,5-7%/năm. Tuy nhiên bước sang năm 2014, tăng trưởng kinh tế đã vượt kế hoạch
đề ra, đạt mức 5,98%/năm.
3.2. Phân tích định tính tác động của tự do hóa tài khoản vốn tới tăng trưởng
kinh tế của Việt Nam giai đoạn 2000-2014
3.2.1.1.Tác động của tự do hóa tài khoản vốn tới tăng trưởng kinh tế thông qua
tăng tổng vốn đầu tư xã hội hay tổng vốn đầu tư cho nền kinh tế
Tác động của tự do hóa tài khoản vốn tới tăng trưởng kinh tế thông qua tăng quy
mô của vốn đầu tư ở Việt Nam có thể được phân tích qua các tiêu chí như sau:
Thứ nhất, tương quan giữa dòng vốn vào nước ngoài (đo lường mức độ tự do
hóa tài khoản vốn) với GDP thực và tốc độ tăng trưởng GDP. Nhìn chung, trong cả
giai đoạn 2000-2014 mặc dù có thời kỳ dòng vốn nước ngoài vào và tốc độ tăng


Header Page 7 of 166.
13

14

trưởng GDP vận động ngược chiều (2011-2013), song xét về xu hướng chung có thể
thấy mức độ tương quan cao giữa hai chỉ tiêu này, từ đó có thể rút ra kết luận về tác
động tích cực của tự do hóa tài khoản vốn đối với tăng trưởng kinh tế ở Việt Nam.
Thứ hai, tỷ trọng của vốn đầu tư và vốn vay nước ngoài trong tổng vốn đầu tư

Đóng góp của vốn vay nước ngoài vào tăng trưởng kinh tế
Bên cạnh vốn đầu tư nước ngoài, vốn vay nước ngoài cũng góp phần làm tăng

Nam tăng cường được tính công khai, minh bạch, nâng cao chất lượng hoạt động và
khả năng cung cấp dịch vụ.
Với việc mở cửa ngày càng rộng hơn đối với thị trường ngân hàng đặc biệt từ
khi Việt Nam gia nhập WTO năm 2007, số lượng các ngân hàng nước ngoài tại Việt
Nam ngày càng gia tăng. Sự tham gia của các ngân hàng liên doanh, ngân hàng 100%
vốn nước ngoài trên thị trường tài chính trong nước đã làm gia tăng mức độ cạnh
tranh về thị phần trong toàn bộ hệ thống ngân hàng. Điều này được thể hiện ở sự tăng
lên hàng năm trong thị phần huy động và tín dụng của các ngân hàng nước ngoài.
Không những thế, các ngân hàng nước ngoài luôn tiên phong trong việc phát
triển và ứng dụng các công nghệ hiện đại, các sản phẩm mới tại thị trường. Bên cạnh
sự ra đời của các ngân hàng 100% vốn nước ngoài, ngân hàng liên doanh, chi nhánh
và văn phòng đại diện của ngân hàng nước ngoài, vốn nước ngoài trong khu vực ngân
hàng còn tồn tại dưới hình thức vốn của các nhà đầu tư chiến lược nước ngoài. Dựa

vốn đầu tư phát triển xã hội từ đó góp phần tăng trưởng kinh tế. Tỷ lệ vốn vay nước
ngoài giải ngân so với tổng vốn đầu tư phát triển có xu hướng tăng trong giai đoạn

trên nền tảng tiềm lực tài chính mạnh, công nghệ hiện đại, kinh nghiệm quản trị, điều
hành ngân hàng theo cơ chế thị trường và sản phẩm dịch vụ ngân hàng đa dạng,

2006-2014 và cho đến nay ở mức 14%. Tuy nhiên hiện nay, nợ nước ngoài của Việt
Nam đang thay đổi theo hướng gia tăng nợ ngắn hạn và hiệu quả sử dụng nợ nước
ngoài không cao. Do vậy, trong điều kiện tự do hóa vay nợ nước ngoài, cần thiết phải
có các biện pháp quản lý đối với nợ ngắn hạn và nâng cao hiệu quả sử dụng vốn vay,
có như thế mới đảm bảo được lợi ích của vay nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế.

phong phú, sự tham gia của các cổ đông chiến lược nước ngoài tại các ngân hàng

trong nước của khu vực ngân hàng so với GDP – FD1); (ii)Tỷ lệ cung tiền mở rộng so
với GDP (M2/GDP – FD2). Biến này đo lường độ sâu tài chính hay quy mô của khu
vực trung gian tài chính.
Control: các biến kiểm soát có tác động đến tăng trưởng kinh tế bao gồm: đầu
tư trong nước/GDP (INV); độ mở thương mại (xuất khẩu+nhập khẩu)/GDP (OPEN).
Biến tương tác CALFD được tính bằng tích số của hai biến CAL và FD1. Biến
tương tác được sử dụng để đánh giá vai trò của phát triển tài chính trong mối quan hệ
giữa tự do hóa tài khoản vốn và tăng trưởng kinh tế.
3.3.1.2. Dữ liệu nghiên cứu và mô tả các biến trong mô hình
Dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu này bao gồm các chuỗi số liệu được lấy
theo quý từ nguồn của Quỹ tiền tệ quốc tế (cụ thể là International Financial Statistic),
Tổng cục thống kê trong giai đoạn 2000-2014.
Với các chuỗi thời gian theo quý, cần loại bỏ yếu tố mùa vụ để tránh ảnh
hưởng đến đặc tính thật của chuỗi số liệu. Do vậy, các chuỗi số liệu sử dụng trong
luận án được hiệu chỉnh mùa vụ bằng phương pháp trung bình trượt trước khi thực
hiện các bước tiếp theo trong quy trình ước lượng.
3.3.2. Phương pháp nghiên cứu
3.3.2.1. Mô hình phân phối trễ tự hồi quy (ARDL)
Mô hình ARDL đơn giản có dạng:
Yt = β0 + β1yt-1 + ….+ βpyt-p + α0xt + α1xt-1 + α2xt-2 +….+ αqxt-q + єt
Trong đó, Y được hồi quy theo các giá trị trễ của chính Y và các biến X khác,
biến X lại tuân theo mô hình Var.
3.3.2.2. Quy trình ước lượng
- Kiểm tra tính dừng của chuỗi số liệu sau khi được hiệu chỉnh mùa vụ
- Trình bày mô hình ARDL ở dạng đặc biệt ứng dụng vào mô hình của luận án:

Footer Page 8 of 166.

16
s


- Xác định độ trễ phù hợp của các biến thông qua tiêu chuẩn Schwarz Criterion
- Đảm bảo phần dư của mô hình không có tự tương quan và mô hình ổn định
- Kiểm định đường bao (Bounds Testing)
- Ước lượng hệ số dài hạn dựa trên mô hình ARDL với các độ trễ lựa chọn
3.3.3. Kết quả nghiên cứu
3.3.3.1. Kiểm định tính dừng của chuỗi số liệu và xác định độ trễ tối ưu
Để các kết quả ước lượng có giá trị sử dụng thì yêu cầu các biến trong mô hình
phải là chuỗi dừng. Luận án sử dụng kiểm định PP để kiểm định tính dừng của chuỗi
số liệu. Kết quả kiểm định tính dửng cho thấy tất cả các biến trong mô hình đều dừng
ở sai phân bậc 1. Kết quả xác định độ trễ tối ưu như sau:
Bảng 3.6: Độ trễ được lựa chọn theo tiêu chuẩn SC
Mô hình

Độ trễ theo tiêu chuẩn SC

Mô hình 1: (Y/CAL1, FD1,FD2, INV, OPEN)

ARDL (8,0,3,3,4,4)

Mô hình 2: (Y/CAL2, FD1,FD2, INV, OPEN)

ARDL (8,0,3,3,4,4)

Nguồn: Tổng hợp của tác giả từ kết quả lựa chọn độ trễ trên phần mềm Eview 9.0

3.3.3.2. Kiểm định mối quan hệ dài hạn dựa trên kiểm định đường bao
Giá trị F-static theo kiểm định Bound testing của Perasan and Shin (2001) ở
mức ý nghĩa 5% đối với số biến trong mô hình 1 và 3 là [2,62; 3,79], mô hình 3 và 4
là [2,45; 3,61]. Giá trị F-statistic của cả 4 mô hình đều lớn hơn giá trị cận trên ở mức

ARDL (8,0,3,3,4,4)
Hệ số
p-value
0,0279***
0,0000
0,0114*
0,0506
-0,0049***
0,0000
-0,0026***
0,0048
0,0945***
0,0000
0,0115***
0,0000


Header Page 9 of 166.
17
Biến
C
CAL
FD1
FD2
INV
OPEN
CALFD

Mô hình 3 (CAL1&CALFD)
ARDL (8,0,3,3,4,4)

0,0761***
0,0004
0,0117***
0,0004
-0,0018**
0,0429

+ Hệ số của biến FD1 là -0,0037 cho biết khi tín dụng trong nước
từ khu vực ngân hàng/GDP tăng 1% thì tốc độ tăng trưởng GDP thực giảm 0,0037%.
Hệ số của biến FD2 là – 0,0031 cho biết khi M2/GDP tăng 1% thì tốc độ tăng trưởng
GDP thực giảm 0,0031%.
+ Hệ số của biến INV là 0,0744 cho biết khi đầu tư trong
nước/GDP tăng 1% thì tốc độ tăng trưởng GDP thực tăng 0,0744%.
+ Hệ số của biến OPEN là 0,0125 cho biết khi tổng giá trị xuất
khẩu/GDP tăng 1% thì tốc độ tăng trưởng GDP thực tăng 0,0125%.

Nguồn: Tổng hợp của tác giả dựa trên kết quả ước lượng hệ số dài hạn của mô hình ARDL
- phần mềm Eviews 9.0

Ý nghĩa của các hệ số trong mô hình 3 và mô hình 4 cho thấy: (i) Dòng vốn
vào (đo lường bằng khoản phải trả nước ngoài/GDP) tác động tới tốc độ tăng trưởng

3.3.3.4. Kiểm định tự tương quan và tính ổn định của mô hình:
Luận án sử dụng kiểm định LM để kiểm tra tính tự tương quan đối với phần dư
trong các mô hình đồng thời sử dụng kiểm định CUSUM để kiểm định tính ổn định
của mô hình. Kết quả cho thấy phần dư trong cả 4 mô hình lựa chọn đều không có tự
tương quan và ổn định.
Kết luận: Trong cả bốn mô hình, các biến tự do hóa tài khoản vốn, sự phát
triển tài chính, đầu tư trong nước, độ mở thương mại và biến tương tác đều có ý nghĩa


tài sản của các định chế tài chính. Do vậy trong phần này, luận án sẽ tập trung phân
tích thực trạng phát triển của hệ thống ngân hàng thương mại Việt Nam.
Sự phát triển hệ thống ngân hàng trong giai đoạn 2000-2014 có thể đánh giá
dựa trên một số chỉ tiêu như: độ sâu tài chính, rủi ro tín dụng, khả năng thanh khoản,
khả năng sinh lời.
Một số kết luận được rút ra như sau: độ sâu tài chính của khu vực ngân hàng ở
mức độ cao không tương xứng với chất lượng tín dụng, mức độ đa dạng hóa sản
phẩm dịch vụ, cơ sở hạ tầng tài chính và năng lực thanh tra giám sát quản lý đã làm
tăng sự bất ổn định cũng như giảm khả năng sinh lời của toàn hệ thống. Chính những
hạn chế như vậy đã ảnh hưởng tiêu cực tới khả năng hấp thụ, sử dụng và phân bổ có
hiệu quả dòng vốn nước ngoài trong điều kiện mức độ mở cửa thị trường vốn ngày
càng tăng từ đó sẽ làm giảm tác động tích cực của tự do hóa tài khoản vốn tới tăng
trưởng kinh tế.


Header Page 10 of 166.
19
3.4.2. Chất lượng thể chế
Chất lượng thể chế ở Việt Nam với mức độ thấp đã làm giảm hiệu quả quản lý
đối với các dòng vốn nước ngoài trong điều kiện mức độ tự do hóa tài khoản vốn
ngày càng tăng. Hiệu quả thu hút và sử dụng vốn FDI, vốn vay nước ngoài ở mức độ
thấp đã ảnh hưởng tiêu cực tới chất lượng tăng trưởng. Đồng thời tác động lan tỏa của
đầu tư trực tiếp nước ngoài đến khu vực kinh tế trong nước đặc biệt là hoạt động của
các doanh nghiệp trong nước cũng bị hạn chế. Như vậy, chất lượng thể chế là một
trong những nhân tố hạn chế tác động tích cực của tự do hóa tài khoản vốn tới tăng
trưởng kinh tế ở Việt Nam trong giai đoạn 2000-2014.
3.4.3. Mức độ tự do hóa thương mại
Giai đoạn 2000-2014 chứng kiến một bước tiến dài của Việt Nam trong quá
trình hội nhập thương mại bằng việc ký kết các Hiệp định thương mại tự do FTA
trong khu vực Asean, Asean+3 và đặc biệt là sự kiện gia nhập WTO năm 2007.

trong thu hút, sử dụng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và vốn vay nước ngoài như
hiệu quả chưa cao, cơ cấu chưa hợp lý, vấn đề ô nhiễm môi trường v.v… sẽ ảnh
hưởng tới tính bền vững trong dài hạn của tăng trưởng kinh tế.
5.1.2. Các điều kiện để tự do hóa tài khoản vốn tác động tích cực tới tăng trưởng
kinh tế Việt Nam
Về sự phát triển tài chính, kết quả cho thấy độ sâu tài chính của khu vực ngân
hàng ở mức độ cao không tương xứng với chất lượng tín dụng, mức độ đa dạng hóa
sản phẩm dịch vụ, cơ sở hạ tầng tài chính và năng lực thanh tra giám sát quản lý đã
làm tăng sự bất ổn định cũng như giảm khả năng sinh lời của toàn hệ thống. Những
hạn chế này đã ảnh hưởng tiêu cực tới khả năng hấp thụ, sử dụng và phân bổ có hiệu
quả dòng vốn nước ngoài. Về chất lượng thể chế, kết quả cho thấy chất lượng dịch vụ
công, chất lượng hoạt động của cơ quan Chính phủ, chất lượng chính sách và thực thi
chính sách, độ tin cậy của các cam kết của Chính phủ, năng lực xây dựng và thực thi
chính sách, tính thực thi và thượng tôn pháp luật, khả năng kiểm soát tham nhũng,
tiếng nói của người dân và trách nhiệm giải trình của cơ quan nhà nước ở Việt Nam
vẫn ở mức độ thấp. Những hạn chế này đã làm giảm hiệu quả trong quản lý vốn đầu
tư và vốn vay nước ngoài. Về sự phù hợp của các chính sách kinh tế vĩ mô, kết quả
phân tích cho thấy, tính độc lập của chính sách tiền tệ vẫn ở mức độ thấp, chính sách
tỷ giá chưa được điều hành một cách linh hoạt, hiệu quả chính sách tài khóa chưa cao
gây nên tình trạng thâm hụt ngân sách. Những hạn chế này đã gây khó khăn cho các
cơ quan quản lý Nhà nước đặc biệt là Ngân hàng Nhà nước trong việc đưa ra các biện
pháp can thiệp, bình ổn thị trường vào những giai đoạn vốn nước ngoài đi ra hoặc đi
vào với quy mô lớn. Kết quả phân tích định lượng cũng cho thấy phát triển tài chính
trong nước hiện đang là nhân tố cản trở tác động tích cực của tự do hóa tài khoản vốn
tới tăng trưởng ở Việt Nam.


Header Page 11 of 166.
21


bạch trong hoạt động của cơ quan, tổ chức, đơn vị; (ii) Tăng cường công tác kiểm tra,

5.3. Một số khuyến nghị
5.3.1. Lộ trình tự do hóa tài khoản vốn ở Việt Nam
Giai đoạn hiện tại, Việt Nam nên tập trung vào giải pháp đối với các nhóm
điều kiện còn hạn chế như: cải cách hệ thống tài chính trong đó tập trung vào hệ
thống ngân hàng thương mại, nâng cao chất lượng thể chế, hoàn thiện các chính sách
kinh tế vĩ mô thay vì việc tạo đột phá trong việc nâng cao mức độ tự do hóa tài khoản
vốn để đảm bảo an toàn cho hệ thống tài chính cũng như có thể thu hút được các

thanh tra, giám sát của các cơ quan quản lý Nhà nước, tăng cường sự giám sát của xã
hội dân sự đặc biệt thông qua báo chí.
Thứ hai, nâng cao hiệu quả chính quyền với các biện pháp cụ thể như sau:
Nâng cao chất lượng dịch vụ công; Đẩy nhanh cải cách thủ tục hành chính ở tất cả
các khâu, các lĩnh vực, cắt giảm những thủ tục không cần thiết để giảm bớt chi phí và
thời gian cho các doanh nghiệp và cá nhân; Nâng cao chất lượng của những văn bản
quy phạm pháp luật mới thông qua việc đánh giá tác động của pháp luật, lấy ý kiến
của các chủ thể liên quan, kiểm soát chất lượng ở cấp trung ương; Nâng cấp chất
lượng những văn bản pháp luật hiện hành; Xây dựng đội ngũ cán bộ có kỹ năng, làm
việc hiệu quả trong việc ban hành, triển khai luật pháp cũng như hoạt động thanh tra,
giám sát.
Thứ ba, thiết lập một thể chế kinh tế hướng tới thị trường: Nhà nước cần
thiết lập được một sân chơi bình đẳng cho các chủ thể kinh tế với sự phân tách rõ hơn

dòng vốn đầu tư nước ngoài có chất lượng cao trong điều kiện hội nhập ngày càng
sâu và rộng vào kinh tế khu vực và thế giới.

hoạt động thương mại và hoạt động quản lý, điều tiết của nhà nước. Cần giảm bớt sự
kiểm soát của nhà nước đối với các tổ chức kinh doanh và nghề nghiệp, cho phép các


Thứ hai, Các địa phương nên chủ động hơn trong việc lựa chọn các dự án FDI.
Thường xuyên theo dõi, giám sát và đánh giá đối với các dự án đang triển khai, mạnh
dạn yêu cầu tạm dừng hoạt động nếu kết quả đánh giá cho thấy vấn đề đầu tư không
hiệu quả hoặc tác động tiêu cực tới kinh tế xã hội của địa phương.
Thứ ba, Các địa phương chủ động hơn trong thu hút FDI song sự chủ động này
vẫn cần nằm trong chiến lược tổng thể về thu hút FDI của quốc gia.
Thứ tư, Trong dài hạn, tiếp tục nâng cao môi trường pháp lý minh bạch, công
khai, ổn định, xây dựng cơ sở hạ tầng kỹ thuật tốt, nguồn nhân lực chất lượng cao,
coi đây là yếu tố quan trọng để thu hút vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài.

Đối với vốn vay nước ngoài
Thứ nhất, Cần phải xác định được các chương trình, dự án khả thi và chỉ tiến
hành giải ngân và cấp vốn cho các chương trình, dự án này;
Thứ hai, tăng cường theo dõi, giám sát quá trình sử dụng vốn.
5.3.6. Tăng cường quản lý dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
Thứ nhất, theo dõi chặt chẽ hoạt động của các nhà đầu tư nước ngoài trên thị
trường chứng khoán.
Thứ hai, tiếp tục duy trì quản lý đối với dòng chu chuyển vốn.
Thứ ba, xây dựng quy chế phối hợp đồng bộ, chặt chẽ và hiệu quả giữa Ngân
hàng Nhà nước, Bộ Tài chính (Ủy ban chứng khoán) trong việc quản lý dòng vốn đầu
tư gián tiếp nhằm tạo ra sự minh bạch và thông suốt trong thông tin.
Thứ tư, phát triển thị trường chứng khoán trong nước nhằm đa dạng hóa nguồn
vốn cho khu vực doanh nghiệp và tạo môi trường quản lý rủi ro hiệu quả hơn.
Thứ năm, áp dụng một cách linh hoạt các biện pháp kiểm soát vốn phù hợp với
điều kiện kinh tế. Trong nhiều trường hợp, kiểm soát dòng vốn vào có thể tạm thời có
tác dụng giảm rủi ro liên quan đến tính không ổn định của dòng vốn gián tiếp trước
khi áp dụng các biện pháp kinh tế và tài chính thích hợp.

Footer Page 12 of 166.