i

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP.HCM

NGUYỄN ĐỖ THÙY LY

TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH CỔ TỨC ĐẾN
GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP TRÊN SÀN GIAO
DỊCH CHỨNG KHOÁN TP. HỒ CHÍ MINH

LUẬN VĂN THẠC SĨ
Chuyên ngành : Kế toán
Mã số ngành: 60340301

TP. Hồ Chí Minh tháng 03 năm 2017


ii

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP.HCM

NGUYỄN ĐỖ THÙY LY

TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH CỔ TỨC ĐẾN
GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP TRÊN SÀN GIAO
DỊCH CHỨNG KHOÁN TP. HỒ CHÍ MINH
LUẬN VĂN THẠC SĨ
Chuyên ngành : Kế toán
Mã số ngành: 60340301

Chủ tịch Hội đồng đánh giá LV


iv
TRƯỜNG ĐH CÔNG NGHỆ TP. HCM
PHÒNG QLKH – ĐTSĐH

CỘNG HÒA XÃ HỘI CHỦ NGHĨA VIỆT NAM
Độc lập – Tự do – Hạnh phúc
TP. HCM, ngày 20 tháng 03 năm 2017

NHIỆM VỤ LUẬN VĂN THẠC SĨ
Họ tên học viên: NGUYỄN ĐỖ THÙY LY...............................Giới tính: Nữ ......................................................
Ngày, tháng, năm sinh: 31/05/1981.............................................Nơi sinh: Bình Định ...........................................
Chuyên ngành: Kế toán................................................................MSHV: 1541850027 .........................................

I-

Tên đề tài:
Tác động của chính sách cổ tức đến giá trị doanh nghiệp trên sàn giao dịch chứng khoán

Thành phố Hồ Chí Minh.

II-

Nhiệm vụ và nội dung:

-

Tìm hiểu các lý thuyết tổng quan về chính sách cổ tức, cũng như các tranh luận trên thế

(Họ tên và chữ ký)

(Họ tên và chữ ký)


v

LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đề tài luận văn “Tác động của chính sách cổ tức đến giá trị
doanh nghiệp trên sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh” là công trình
của việc học tập và nghiên cứu thật sự nghiêm túc của bản thân. Những kết quả nêu ra
trong nghiên cứu này là trung thực và chưa từng được công bố trước đây.
Tôi xin cam đoan rằng mọi sự giúp đỡ cho việc thực hiện Luận văn này đã được
cảm ơn và các thông tin trích dẫn trong Luận văn đã được chỉ rõ nguồn gốc.
TP. Hồ Chí Minh, tháng 03 năm 2017
Học viên thực hiện Luận văn

NGUYỄN ĐỖ THÙY LY


vi

LỜI CẢM ƠN
Để hoàn thành được luận văn này tôi đã nhận được rất nhiều sự động viên, giúp
đỡ của nhiều cá nhân và tập thể.
Trước hết, tôi xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến PGS. TS. Nguyễn Minh Hà đã
hướng dẫn tôi thực hiện luận văn thạc sĩ của mình.
Tôi xin cùng bày tỏ lòng biết ơn chân thành tới các thầy cô giáo, người đã đem
lại cho tôi những kiến thức bổ trợ vô cùng có ích trong những năm học vừa qua.
Và tôi cũng xin gửi lời cảm ơn chân thành tới Ban Giám hiệu trường Đại học

6 nhân tố tác động đến giá trị doanh nghiệp thì sở hữu nhà nước (SHNN) ảnh hưởng
mạnh nhất đến mức độ TOBINSQ với Beta = 0,800; nhân tố lợi nhuận trên mỗi cổ
phiếu (EPS) ảnh hưởng mạnh thứ hai với hệ số Beta = 0,186; nhân tố đòn bẩy tài chính
(DFL) ảnh hưởng mạnh thứ ba với hệ số Beta = 0,066; nhân tố cách thức chi trả cổ tức
(DPM) ảnh hưởng thứ tư với hệ số Beta = 0,033; nhân tố cổ tức một cổ phần thường
(DPS) ảnh hưởng thứ năm với hệ số Beta = 0,010. Nhân tố cuối cùng quy mô doanh
nghiệp tác động đến mức độ TOBINSQ với hệ số Beta = 0,007.
Từ kết quả nghiên cứu trên, tác giả đã đề xuất một số giải pháp có tác động trực
tiếp đến các nhân tố nhằm có các giải pháp nâng cao giá trị doanh nghiệp của các công
ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh.


viii

ABSTRACT
By influencing directly on business performance and investor sentiment,
dividend policy affects stock price changes of joint stock companies. The distribution
of income earned to shareholders or for investment activities is very significant for
corporate executives as well as shareholders of the company at certain stages, direct
impact to enterprise value.
In Vietnam today, the dividend payment of companies is still spontaneous, not
long-term strategic. In this situation, we need to have the studies of the main
clarification about dividend policy, how to make optimal dividend policy, as well as
assessing its’ the importance for each company. On the other hand, from a management
perspective, issues arising in the payment of dividends from companies, which also
requires the authorities to understand the nature of those issues in order to manage well
and issue the appropriate legal documents.
Inheriting the results of previous studies and the characteristics of listed
firms, the author identifies the factors of dividend policy affecting to the value of the
business and determines the appropriate scales for the model including in 06 factors


1.3.

Câu hỏi nghiên cứu ........................................................................................... 2

1.4.

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu..................................................................... 2

1.5.

Phương pháp nghiên cứu .................................................................................. 3

1.6.

Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài .......................................................... 3

1.7.

Kết cấu của đề tài .............................................................................................. 3

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN VỀ VẤN ĐỀ NGHIÊN
CỨU ............................................................................................................................. 5
2.1.

Khái niệm về cổ tức và chính sách cổ tức......................................................... 5

2.1.1.

Cổ tức .......................................................................................................... 5


Trường phái hữu khuynh bảo thủ ............................................................ 17

2.2.4.

Ý nghĩa trong các tranh luận của mỗi trường phái .................................... 18

2.3.

Các nhân tố của chính sách cổ tức ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp ........ 22

2.3.1.

Tỉ lệ chi trả cổ tức ...................................................................................... 22

2.3.2.

Đòn bẩy tài chính....................................................................................... 22

2.3.3.

Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu ..................................................................... 24

2.3.4.

Quy mô doanh nghiệp ............................................................................... 24

2.3.5.

Tỷ lệ sở hữu vốn nhà nước ........................................................................ 25


3.2.

Phương pháp nghiên cứu ................................................................................ 40

3.3.

Mô hình nghiên cứu ........................................................................................ 41

3.3.1.

Biến nghiên cứu ......................................................................................... 41

3.3.1.1. Biến phụ thuộc .............................................................................................. 42
3.3.1.2. Biến độc lập................................................................................................... 42
3.3.2.

Mô hình nghiên cứu................................................................................... 46

3.3.3.

Phương pháp nghiên cứu ........................................................................... 47

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3........................................................................................... 47
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .................................................................. 48


xi

4.1.

4.2.5.3. Kiểm định về tự tương quan phần dư ........................................................... 59
4.2.5.4. Kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến ............................................................... 59
4.2.6.
Đánh giá mức độ tác động các nhân tố của chính sách cổ tức tác động đến
giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán TP. Hồ Chí Minh .... 60
KẾT LUẬN CHƯƠNG 4........................................................................................... 66
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ ............................................................. 67
5.1.

Kết luận ........................................................................................................... 67

5.2.

Kiến nghị ......................................................................................................... 68

5.2.1.

Tỉ lệ chi trả cổ tức (DPS) ........................................................................... 68

5.2.2.

Đòn bẩy tài chính (DFL) ........................................................................... 68

5.2.3.

Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (EPS) ........................................................... 69

5.2.4.

Quy mô (SIZE) .......................................................................................... 69

IAS

Chuẩn mực kế toán quốc tế

HOSE

Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh

HSX

Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

BCTC

Báo cáo tài chính


xiii

DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
Bảng 2.1: Bảng các nhân tố sử dụng nghiên cứu trong đề tài ....................................... 36
Bảng 3.1: Bảng tóm tắt biến và kỳ vọng dấu ................................................................ 46
Bảng 4.1: Kết quả thống kê mô tả các biến độc lập trên BCTC tại các công ty niêm
yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh .................................................. 49
Bảng 4.2: Kết quả thống kê mô tả chỉ số TOBINSQ trên BCTC tại các công ty niêm
yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh .................................................. 50
Bảng 4.3: Ma trận tương quan giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập ...................... 51
Bảng 4.4: Đánh giá mức độ phù hợp của mô hình hồi qui tuyến tính bội Model
Summaryb ..................................................................................................................... 53
Bảng 4.5: Bảng phân tích ANOVA .............................................................................. 54

Quyết định chính sách cổ tức là một trong ba quyết định quan trọng nhất trong

công tác quản trị tài chính doanh nghiệp, bên cạnh các quyết định đầu tư và quyết định
tài trợ. Ba quyết định này có sự chi phối lẫn nhau nhằm mục đích cuối cùng là tối đa
hóa giá trị doanh nghiệp hay nói cách khác là tối đa hóa giá trị cổ đông.
Đồng thời, cổ tức là một trong những chính sách quan trọng của bất cứ công ty
cổ phần đại chúng nào trên thế giới, không chỉ ở Việt Nam. Thông qua việc tác động
trực tiếp tới hoạt động của doanh nghiệp và tâm lý nhà đầu tư, chính sách cổ tức ảnh
hưởng tới thay đổi giá cổ phiếu của các công ty cổ phần. Việc phân bổ phần thu nhập
thu được cho cổ đông hay dành cho hoạt động đầu tư có ý nghĩa rất lớn đối với các nhà
quản trị doanh nghiệp cũng như các cổ đông của công ty trong mỗi giai đoạn nhất định,
ảnh hưởng trực tiếp đến giá trị doanh nghiệp.
Vì thế chính sách cổ tức có tác động thế nào đến giá trị doanh nghiệp? Một
doanh nghiệp lựa chọn một chính sách cổ tức dựa vào đâu? Có chính sách nào tối ưu
cho tất cả các doanh nghiệp? Trên thực tế các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam lựa
chọn chính sách cổ tức nào? Những chính sách cổ tức đó có nhất quán với mục tiêu tối
đa hóa tài sản của cổ đông cũng như mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp?
Ở Việt Nam hiện nay, mô hình công ty cổ phần ngày càng phát triển như vậy
việc chi trả cổ tức, chính sách cổ tức tại các công ty này được xác định như thế nào,
ảnh hưởng như thế nào đến giá trị doanh nghiệp? Chính trong tình hình đó, chúng ta rất
cần thiết phải có những nghiên cứu làm rõ về chính sách cổ tức, cách thức xây dựng
chính sách cổ tức tối ưu, cũng như việc đánh giá tầm quan trọng của nó đối với mỗi
công ty. Mặt khác, đứng dưới góc độ quản lý thì các vấn đề phát sinh trong việc chi trả
cổ tức của các công ty cũng đòi hỏi các cơ quan chức năng phải hiểu rõ bản chất của
những vấn đề đó để quản lý tốt và ban hành những văn bản pháp lý phù hợp.
Vì vậy, với mong muốn phân tích rõ hơn quyết định phân phối cổ tức cũng như


2


Giải pháp nào nâng cao giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng
khoán TP. Hồ Chí Minh thông qua chính sách cổ tức?
1.4.

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:

•

Đối tượng nghiên cứu: là các nhân tố trong chính sách cổ tức tác động đến giá

trị doanh nghiệp.
•

Phạm vi nghiên cứu:
Không gian nghiên cứu: đề tài tập trung vào nghiên cứu tại các doanh nghiệp

niêm yết trên thị trường chứng khoán TP. Hồ Chí Minh.
Thời gian nghiên cứu: dữ liệu nghiên cứu, khảo sát được tiến hành năm 2015.


3

1.5.

Phương pháp nghiên cứu:
Phương pháp nghiên cứu của đề tài là phương pháp định lượng. Dựa vào mục

tiêu nghiên cứu sẽ hình thành cơ sở lý thuyết liên quan và từ cơ sở lý thuyết sẽ xác
định các yếu nào của chính sách cổ tức có tác động đến giá trị doanh nghiệp và từ đó
mô hình nghiên cứu được hình thành. Thu thập và xử lý dữ liệu nghiên cứu bằng cách


Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu
Trình bày lý do chọn đề tài này và nêu khái quát các nội dung chính của luận

văn như mục tiêu, câu hỏi nghiên cứu, đối tượng, phạm vi, phương pháp nghiên cứu.
•

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan vấn đề nghiên cứu
Trong phần này, tác giả trình bày nội dung của các nghiên cứu thực nghiệm

trong và ngoài nước có liên quan đến đề tài đồng thời nêu tổng quan về lý thuyết chính
sách cổ tức, về giá trị doanh nghiệp cũng như các tranh luận trên thế giới về chính sách
cổ tức và giá trị doanh nghiệp.
•

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Trình bày phương pháp, dữ liệu và mô hình tác động của chính sách cổ tức đến

giá trị doanh nghiệp.
•

Chương 4: Phân tích dữ liệu và kết quả nghiên cứu
Nghiên cứu mô hình kiểm định sự tác động của chính sách cổ tức đến giá trị

doanh nghiệp đồng thời phân tích tác động của nó đến giá trị doanh nghiệp của các
doanh nghiệp niêm yết có chi trả cổ tức.
•

Chương 5: Kết luận và kiến nghị
Đề tài xác định được các nhân tố của chính sách cổ tức và mức độ ảnh hưởng

tư và chi trả cổ tức cho cổ đông. Lợi nhuận giữ lại cung cấp cho các nhà đầu tư một
nguồn tăng trưởng lợi nhuận tiềm năng tương lai thông qua tái đầu tư, trong khi cổ tức
cung cấp cho họ một phân phối hiện tại. Nó ấn định mức lợi nhuận sau thuế của công
ty sẽ được đem ra phân phối như thế nào, bao nhiêu phần trăm được giữ lại để tái đầu
tư và bao nhiêu dùng để chi trả cổ tức cho các cổ đông. Vì thế, chính sách cổ tức sẽ có
ảnh hưởng đến số lượng vốn cổ phần trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp (thông qua


6

lợi nhuận giữ lại) và chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp (Khuất Tùng Phong,
(2010)).
2.1.3. Tầm quan trọng của chính sách cổ tức:
Theo Võ Thị Thúy Kiều (2013), chính sách cổ tức không đơn thuần chỉ là việc
phân chia lãi cho các cổ đông, mà nó còn liên quan mật thiết đến công tác quản lý tài
chính của công ty cổ phần. Những lý do được đưa ra để giải thích cho tầm quan trọng
của chính sách cổ tức như sau:
Thứ nhất, chính sách cổ tức ảnh hưởng trực tiếp đến lợi ích của các cổ đông. Cổ
tức cung cấp cho cổ đông một lợi nhuận hữu hình thường xuyên và là nguồn thu nhập
duy nhất mà nhà đầu tư có thể nhận được ngay trong hiện tại khi họ đầu tư vào công ty.
Do vậy, việc công ty có duy trì trả cổ tức ổn định hay không ổn định, đều đặn hay dao
động thất thường đều làm ảnh hưởng đến quan điểm của nhà đầu tư về công ty, nên nó
sẽ dẫn đến sự biến động giá trị cổ phiếu của doanh nghiệp trên thị trường.
Thứ hai, chính sách cổ tức ảnh hưởng đến chính sách tài trợ của công ty. Thông
qua việc quyết định chính sách cổ tức mà công ty cũng quyết định chính sách tài trợ. Vì
lợi nhuận giữ lại là nguồn quan trọng cho việc tài trợ vốn cổ phần cho khu vực tư nhân.
Do vậy, chính sách cổ tức ảnh hưởng đến số lượng vốn cổ phần thường trong cấu trúc
vốn của một công ty, và mở rộng ra ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn của công ty.
Ngoài ra, nếu chi trả cổ tức thì các công ty phải bù trừ lại nguồn tài trợ thiếu hụt do lợi
nhuận giữ lại ít bằng việc huy động vốn từ bên ngoài với nhiều thủ tục phức tạp và tốn

tại của mình (bao gồm những thành quả đã gặt hái được trong quá khứ và những tiềm
năng có thể gia tăng những thành quả đó trong tương lai). Thông qua mua bán, trao đổi
và những hình thức có thay đổi chủ sở hữu doanh nghiệp, giá trị nội tại thể hiện ra
ngoài thông qua giá mua bán cổ phiếu của doanh nghiệp, mua bán toàn bộ doanh
nghiệp hoặc dùng để so sánh với doanh nghiệp khác, giá trị dùng để mua bán trao đổi
có thể thấp hơn hoặc cao hơn giá trị nội tại của doanh nghiệp và được gọi là giá trị thị
trường của doanh nghiệp đó”.


8

2.1.4.2. Mục đích của việc xác định giá trị doanh nghiệp:
Xác định giá trị doanh nghiệp là một quá trình và một hệ thống các thủ tục nhằm
xác định giá trị kinh tế và lợi ích của chủ sở hữu doanh nghiệp. Giá trị doanh nghiệp
sau khi xác định có thể sử dụng để:
•

Tính toán giá bán doanh nghiệp (hoặc giá bán cổ phiếu của doanh nghiệp);

•

Tính toán thuế đối với việc cho, tặng tài sản, thừa kế, ly hôn,...;

•

Xác định tính hợp lý của giá chào mua, chào bán của phía đối tác phục vụ cho

mục đích thương lượng trong các hợp đồng mua bán doanh nghiệp (hoặc hợp đồng
mua bán cổ phiếu của doanh nghiệp);
•


69

chính sách cổ tức an toàn là một chính sách có tỷ lệ chia cổ tức hợp lý sao cho vừa thỏa
mãn được nhu cầu có một nguồn thu nhập ổn định của cổ đông, vừa đảm bảo một tỷ lệ
lợi nhuận giữ lại đủ để tài trợ cho những như cầu bình thường nhằm duy trì giá trị
doanh nghiệp.
5.2.3. Đòn bẩy tài chính (DFL):
Tác giả xin đưa ra một số giải pháp đối với đòn bẩy tài chính của các công ty
niêm yết như sau:
Các công ty đang sử dụng đòn bẩy tài chính cao trong ngành Xây dựng, Thông
tin, Khai khoáng, Bất động sản, Thương mại - Dịch vụ, Công nghiệp cần giảm dần nợ
vay. Công ty có thể tăng hiệu quả hoạt động tài chính và khả năng thanh khoản thông
qua rà soát toàn bộ hoạt động SXKD, loại bỏ các hoạt động không hiệu quả (giải thể
hoặc bán), tập trung vào hoạt động SXKD chính nhằm tránh phân tán nguồn vốn hoạt
động. Đồng thời, thanh lý các tài sản không cần thiết để trả nợ sẽ giúp cải thiện tình
trạng đòn bẩy tài chính cao và giảm gánh nặng lãi vay.
5.2.4. Cách thức chi trả (DPM):
Cần phải xem xét nhu cầu về lượng tiền chu chuyển thông qua báo cáo lưu
chuyển tiền tệ hàng năm của doanh nghiệp để biết được dòng tiền dương hay âm để
đưa ra một chính sách chi trả cổ tức hợp lý cho từng thời kỳ tăng trưởng của doanh
nghiệp.
Để có thể lựa chọn hình thức chi trả cổ tức nào, Ban quản lý cũng phải phân tích
ưu, nhược điểm của từng phương thức và cân nhắc cả đặc điểm của công ty cũng như
đặc điểm của thị trường hiện tại. Hình thức cổ tức tối ưu phụ thuộc vào ưu tiên của nhà
đầu tư là muốn nhận thu nhập bằng lãi vốn hay bằng tiền mặt. Nếu như trước đây thì
chỉ một số ít các nhà đầu tư ngắn hạn thích chi trả cổ tức bằng tiền mặt, còn lại phần
lớn đều thích chi trả bằng cổ phiếu hoặc vừa bằng cổ phiếu vừa bằng tiền mặt thì
những năm trở lại đây (Võ Thị Thúy Kiều, (2013)), hình thức chi trả cổ tức bằng cổ
phiếu không còn được nhiều nhà đầu tư ưa thích do thị trường bị suy giảm.

môt số các kiến nghị như sau:


71

Thứ nhất, kết hợp giữa vốn cổ phần và vốn vay, giải pháp này đảm bảo quyền
lợi cho cổ đông hiện hữu, giải quyết bài toán vốn cho DN và quan trọng hơn, rủi ro của
nhà đầu tư mới ở mức thấp hơn trong vai trò của người cho vay.
Thứ hai, sáp nhập và mua lại (M&A). M&A là một hoạt động không xa lạ với
các quốc gia phát triển trên thế giới. Xuất hiện ở Việt Nam từ những năm 2000, hiện
nay hoạt động này đang có xu hướng phát triển mạnh, nhất là trong lĩnh vực tài chính –
ngân hàng. Đây là cách đi có nhiều ý nghĩa từ góc độ kinh tế trong bối cảnh hiện tại.
Giải pháp này cũng khả thi cho một số doanh nghiệp với vốn điều lệ dưới mức quy
định tối thiểu (dựa trên vốn điều lệ tại ngày 31/12/2008). M&A không chỉ giúp các
công ty này đáp ứng điều kiện niêm yết, mà còn tạo tính hiệp lực về mặt kinh tế trước
những khó khăn của thị trường và sức ép cạnh tranh. Tuy nhiên số lượng giao dịch giữa
các công ty trong nước và M&A vẫn còn ở mức thấp. Do vậy, cần phải có sự điều tiết
mạnh hơn từ phía cơ quan quản lý, tạo thuận lợi và đẩy mạnh giao dịch này giữa các
doanh nghiệp Việt Nam.
5.3.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo:
Việc có những phân tích đầy đủ và rõ ràng về chính sách cổ tức cũng như tầm

quan trọng của nó đến việc tối ưu hóa giá trị doanh nghiệp sẽ góp phần quan trọng làm
công tác quản lý tài chính của doanh nghiệp trở nên hiệu quả hơn. Kết quả nghiên cứu
thực nghiệm đã phản ánh khách quan sự tác động của chính sách cổ tức đến giá trị
doanh nghiệp. Tuy nhiên, luận văn vẫn còn tồn tại một số điểm hạn chế như sau:
Thứ nhất, xuất phát từ tính trung thực trong báo cáo tài chính, báo cáo thường
niên của các công ty niêm yết. Những sai lệch xuất phát từ nguyên nhân thông tin