BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM
-----oOo-----

TRƯƠNG THỊ CẨM NGUYÊN

ĐIỀU HÀNH BỘ BA BẤT KHẢ THI
Ở VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP.Hồ Chí Minh- Năm 2012


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM
-----oOo-----

TRƯƠNG THỊ CẨM NGUYÊN

ĐIỀU HÀNH BỘ BA BẤT KHẢ THI
Ở VIỆT NAM
Chuyên ngành : Kinh tế Tài Chính – Ngân hàng
Mã Số

: 60.31.12

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
Người hướng dẫn khoa học: GS – TS TRẦN NGỌC THƠ

TP.Hồ Chí Minh- Năm 2012

2

2.1.3 Chính sách kiểm soát vốn .............................................................................41
2.2 Đo lường các chỉ số của bộ ba bất khả thi ở Việt Nam ..................................47
2.2.1 Dữ liệu và phương pháp ...............................................................................47
2.2.2 Xây dựng các chỉ số .....................................................................................49
2.3 Sự phát triển của các chỉ số bộ ba bất khả thi Việt Nam ..............................51
2.4 Kiểm tra mối quan hệ tuyến tính của các chỉ số bộ ba bất khả thi ..............52
2.4.1 Quan hệ tuyến tính của các chỉ số bộ ba bất khả thi Quý ............................52
2.4.2 Quan hệ tuyến tính của các chỉ số bộ ba bất khả thi tính theo Năm ............55
2.5 Tác động của bộ ba bất khả thi và dự trữ ngoại hối đối với nền kinh tế vĩ
mô Việt Nam ............................................................................................................58
2.5.1 Bộ ba bất khả thi, dự trữ ngoại hối và lạm phát ...........................................58
2.5.2 Bộ ba bất khả thi, dự trữ ngoại hối và tăng trưởng kinh tế ..........................60
2.5.3 Tác động của định hướng chính sách đối với lạm phát ................................61
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ........................................................................................62
CHƯƠNG 3: MỘT SỐ GỢI Ý CHÍNH SÁCH ....................................................64
3.1 Chính sách tiền tệ ..............................................................................................64
3.2 Chính sách tỷ giá ...............................................................................................66
3.3 Chính sách kiểm soát vốn .................................................................................69
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ........................................................................................70
PHẦN KẾT LUẬN ..................................................................................................71
TÀI LIỆU THAM KHẢO ......................................................................................73
PHỤ LỤC

75


3



GATS

: Hiệp định chung về thương mại dịch vụ

GDP

: Tổng thu nhập quốc dân

IDC

: Các nước công nghiệp hóa

IMF

: Quỹ tiền tệ quốc tế

KAOPEN

: Hội nhập tài chính

LDC

: Các nước đang phát triển

MI

: Độc lập tiền tệ

NHNN


WB

: Ngân hàng thế giới

WTO

: Tổ chức thương mại thế giới


4

DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ
Hình 1.1

Tam giác bất khả thi

Hình 1.2

Cấu hình bộ ba bất khả thi và dự trữ quốc tế theo thời gian

Hình 1.3

Cấu hình bộ ba bất khả thi và dự trữ quốc tế theo khu vực địa lý của các
nước đang phát triển

Hình 1.4a

Sự phát triển của các chỉ số bộ ba bất khả thi giữa các nước công nghiệp
hóa và các nước đang phát triển

Chỉ số ổn định tỷ giá hối đoái (ERS index)

Hình 2.5

Chỉ số hội nhập tài chính (KAOPEN index)

Hình 2.6

Bộ ba bất khả thi Việt Nam và dự trữ

Hình 2.7

Sự phát triển các chỉ số bộ ba bất khả thi Việt Nam theo thời gian

Hình 2.8

a MI + b ERS + c KO và các kết hợp chính sách

Hình 2.9

aMI, bERS, cKAOPEN


5

DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
Bảng 1.1

Kiểm tra sự cân bằng giữa giá trị trung bình các chỉ số của bộ ba bất
khả thi và tỷ lệ dự trữ ngoại hối giữa các nước thị trường mới nổi


Bảng 2.7

Kết quả hồi qui các chỉ số bộ ba bất khả thi theo Năm

Bảng 2.8

Bộ ba bất khả thi, dự trữ và lạm phát

Bảng 2.9

Bộ ba bất khả thi, dự trữ ngoại hối và tăng trưởng kinh tế

Bảng 2.10

Tác động của các định hướng chính sách đối với lạm phát


6

PHẦN MỞ ĐẦU
1. Lý do chọn đề tài:
Kể từ khi thực hiện chính sách mở cửa hội nhập quốc tế, và gần đây là sự
kiện chính thức gia nhập Tổ chức thương mại thế giới (WTO) năm 2007, Việt Nam
đã từng bước hội nhập sâu rộng vào cộng đồng kinh tế khu vực và quốc tế. Một
thách thức lớn đối với chính sách kinh tế vĩ mô trong thời kỳ mở cửa nền kinh tế là
làm thế nào để đồng thời quản lý tỷ giá hối đoái, tiền tệ và thị trường vốn, hay còn
gọi là bộ ba bất khả thi.
Những tiền đề cơ bản của nguyên tắc bộ ba bất khả thi trong chính sách quốc
tế là phải có sự cân bằng giữa 3 thành phần: độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá hối đoái,

thường niên NHNN, Tổng cục thống kê ... Dữ liệu thu thập sẽ được xem xét, chọn
lựa, tính toán và đưa vào thống kê, xử lý bằng phần mềm excel 2007 và phần mềm
Eview 7.
4. Nội dung nghiên cứu
Ngoài phần mở đầu và kết luận, luận văn được kết cấu gồm 3 chương:
• Chương 1 : Bộ ba bất khả thi và đánh giá kiến trúc tài chính ở các thị trường
mới nổi: đo lường mẫu hình bộ ba bất khả thi theo thời gian của Joshua Aizenman,
Menzie Chinn và Hiro Ito (2008)
•

Chương 2 : Nghiên cứu bộ ba bất khả thi ở Việt Nam

•

Chương 3 : Một số gợi ý chính sách.


8

CHƯƠNG 1: ĐÁNH GIÁ KIẾN TRÚC TÀI CHÍNH Ở CÁC THỊ TRƯỜNG
MỚI NỔI: ĐO LƯỜNG MẪU HÌNH BỘ BA BẤT KHẢ THI THEO THỜI
GIAN CỦA JOSHUA AIZENMAN, MENZIE CHINN VÀ HIRO ITO (2008)
Đóng góp cơ bản của Mundell-Fleming là lý thuyết bộ ba bất khả thi. Lý
thuyết này thể hiện rằng, một quốc gia chỉ có thể đạt cùng lúc 2 trong 3 mục tiêu:
độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính. Bộ ba bất khả thi được minh
họa ở hình 1.1; mỗi cạnh của tam giác lần lượt thể hiện độc lập tiền tệ, ổn định tỷ
giá và hội nhập tài chính. Đỉnh trên của tam giác được gọi là “thị trường vốn đóng”,
đó là sự kết hợp của độc lập tiền tệ hoàn toàn và tỷ giá hối đoái cố định nhưng đổi
lại phải đóng cửa thị trường tài chính, đó là lựa chọn ưa thích của các quốc gia đang
phát triển trong nửa cuối những năm 1980 1. Hai đỉnh còn lại của tam giác là “tỷ giá

Hội nhập tài chính

Liên minh tiền tệ
hoặc chế độ chuẩn
tiền tệ

Hình 1.1 Tam giác bất khả thi

1.1 Đo lường mẫu hình bộ ba bất khả thi
1.1.1 Xây dựng thước đo bộ ba bất khả thi
Độc lập tiền tệ (MI)
Mức độ độc lập tiền tệ được đo bằng đối ứng của mối tương quan hàng năm
của mức lãi suất hàng tháng giữa nước chủ nhà và nước cơ sở. Lãi suất thị trường
tiền tệ được sử dụng để tính toán.
Chỉ số đo mức độ độc lập tiền tệ được định nghĩa là:
MI = 1 −

corr (ii , i j ) − (−1)
1 − (−1)

Với i là cho nước chủ nhà và j cho đất nước cơ sở. Giá trị của chỉ số tối đa là
1, và giá trị tối thiểu là 0. Giá trị của chỉ số cao hơn có nghĩa là chính sách tiền tệ
càng độc lập hơn 2, 3.
F
1

F
2

Chỉ số được làm tròn bằng cách áp dụng trung bình trượt 3 năm bao gồm năm trước, năm hiện tại và năm

đoái, đặc biệt là khi tỷ lệ thường theo một biên độ hẹp, nhưng lại không được định
giá thường xuyên 4, để tránh khuynh hướng này, các tác giả sử dụng một ngưỡng
F
3

biến động tỷ giá hối đoái như đã được thực hiện trong lý thuyết. Đó là nếu mức độ
dao động hàng tháng của tỷ giá hối đoái trong biên độ dao động +/- 0,33% thì tỷ giá
được xem như cố định và chỉ số ERS bằng 1 5. Giá trị cao hơn của chỉ số này cho
F
4

thấy sự biến động ổn định hơn của tỷ giá hối đoái ngược với tiền tệ của nước cơ sở.

khả năng là nước sở tại sử dụng những công cụ khác để thực hiện chính sách tiền tệ thay vì sử dụng công cụ
lãi suất (ví dụ như dự trữ bắt buộc hoặc áp chế tài chính). Một số nước đã gây khó khăn trong việc đo lường
chỉ số MI do những nước này sử dụng công cụ dự trữ và áp chế tài chính đề thực hiện chính sách tiền tệ trong
khi một số nước khác sử dụng thêm cả công cụ lãi suất. Nói tóm lại, chúng ta không thể thống kê một cách
chính xác và đầy đủ để tính chỉ số MI. Do đó, trong trường hợp này, xem MI có giá trị 0.5 là hợp lý. Tuy
nhiên các tác giả cũng đã thực hiện rất nhiều kiểm định đối với chỉ số này.
4
Trong trường hợp này, mức thay đổi trung bình hàng tháng của tỷ giá hối đoái sẽ bé đến mức mà những
thay đổi nhỏ trong tỷ giá có thể làm cho độ lệch chuẩn lớn và do đó ERS có giá trị nhỏ.
5
Biên độ dao động trong khoảng +/- 0.33% là dựa trên tỷ lệ biến động hàng năm +/-2% thường được dung
trong các tài liệu. Tỷ giá có % thay đổi bằng 0 trong 11-12 tháng thì được coi là tỷ giá cố định. Trong vòng 3
tháng nếu đồng thời xảy ra 2 sự kiện tăng/phá giá thì được coi là 1 sự kiện và trong 10 tháng nếu tỷ giá không
biến động thì năm đó được xem là có tỷ giá cố định. Cách xác định này là phù hợp theo quan điểm của
Shambaugh (2004).



dụng dữ liệu của 181 quốc gia (không bao gồm Mỹ) trong suốt 1970-2006 9. Dữ liệu
F
8

có đính kèm chi tiết trong phụ lục.

Xem Chinn và Ito (2008), Edison và Warnock (2001), Edwards (2001), Edison (2002) và Kose (2006) để
thảo luận và so sánh các biện pháp đo lường khác nhau.
7
Chỉ số này được mô tả chi tiết hơn trong Chinn và Ito (2008)
8
Thước đo độ mở tài khoản vốn trên pháp lý cũng có những mặt hạn chế nhất định. Theo Edwards (1999),
trường hợp thường thấy là khu vực tư nhân phá vỡ những hạn chế trên tài khoản vốn, làm vô hiệu hóa tác
dụng của những biện pháp kiểm soát vốn. Hơn nữa những biến số của IMF mang tính tổng hợp, không thể
phản ánh được hết từng chi tiết một cửa những biện pháp kiểm soát vốn trên thực tế như là hu71ng của dòng
vốn (vào hay ra) cũng như các loại giao dịch tài chính mục tiêu.
9
Bộ dữ liệu ban đầu bao gồm 181 quốc gia, nhưng dữ liệu có sẵn của 3 chỉ số không đồng đều nhau. Dữ liệu
về MI chó sẵn cho 172 quốc gia, ERS lá 182 quốc gia, KAOPEN là 178 quốc gia. Dữ liệu về MI và ERS bắt
đầu từ năm 1960 trong khi KAOPEN vào 1970
6


12

1.1.2 Theo dõi sự phát triển của các chỉ số bộ ba bất khả thi
Sự khác biệt giữa các nhóm quốc gia
Dựa vào đồ thị hình kim cương, ta thấy được sự phát triển của kiến trúc tài
chính quốc tế theo thời gian. Gốc trung tâm trong mỗi đồ thị đại diện cho mức độ
độc lập tiền tệ bằng 0, tỷ giá thả nổi hoàn toàn, dự trữ quốc tế bằng 0 và tự túc tài

tiêu vĩ mô trong những năm 2000, nghĩa là ổn định tỷ giá, hội nhập tài chính ở mức
trung bình và không đánh mất sự tự chủ về tiền tệ nhiều như những nước công
nghiệp hóa. Chính sách kết hợp gần đây được thúc đẩy nhờ vào sự gia tăng đáng kể
của tỷ lệ dự trữ ngoại hối trên GDP mà không có một nhóm nước nào đạt được.
Con đường phát triển các chỉ số bộ ba bất khả thi trong 4 thập kỷ qua giữa
các nền kinh tế mới nổi và các nước đang phát triển là khác nhau. Để kiểm chứng,
các tác giả tiến hành kiểm tra sự cân bằng giữa giá trị trung bình các chỉ số của bộ
ba bất khả thi và tỷ lệ dự trữ ngoại hối giữa 2 nhóm nước này. Kết quả kiểm định
được báo cáo trong bảng 1.1 và xác nhận rằng sự phát triển của mẫu hình bộ ba bất
khả thi là khác nhau giữa 2 nhóm nước.
Bảng 1.1 Kiểm tra sự cân bằng giữa giá trị trung bình các chỉ số của bộ ba bất khả
thi và tỷ lệ dự trữ ngoại hối giữa các nước thị trường mới nổi (EMG) và các nước đang
phát triển không phải thị trường mới nổi (Non_EGM)

Nguồn: Aizenman, Chinn, Ito (2008)


14

Hình 1.3 so sánh các nước đang phát triển ở những khu vực địa lí khác nhau.
Các nước đang phát triển ở khu vực châu Á và Mỹ Latinh hướng đến tỷ giá linh
hoạt hơn nhưng các nuớc Mỹ Latinh ngày càng gia tăng hội nhập tài chính trong khi
các nước châu Á thì không. Các nền kinh tế mới nổi ở châu Á hội nhập tài chính
ngày càng sâu tương đương với mức độ hội nhập của nền kinh tế mới nổi Mỹ
Latinh. Tuy nhiên điểm khác biệt chủ yếu giữa 2 nhóm nước này là tỷ lệ dự trữ
ngoại hối ở các nước châu Á cao hơn nhiều so với các nước Mỹ Latinh. Quan trọng
hơn, các nền kinh tế mới nổi ở châu Á đã đạt được sự kết hợp cân bằng giữa 3 mục
tiêu chính sách trong khi các nhóm khác không làm được. Điều này làm người ta
nghi ngờ rằng các nền kinh tế mới nổi ở châu Á đạt được mẫu hình bộ ba bất khả thi
như vậy là nhờ vào tỷ lệ dự trữ ngoại hối cao. Cuối cùng, các nước thuộc khu vực

16

biễu diễn chỉ số MI của 2 nhóm nước này tách nhau ra, mức độ độc lập tiền tệ của
nhóm nước công nghiệp hóa giảm đi nhiều, điều này phản ảnh nổ lực của những
nước thành viên khu vực tiền tệ chung euro 11. Xét đồ thị thể hiện chỉ số ổn định tỷ
F
0
1

giá ta thấy, sau sự đổ vỡ của hệ thống Bretton Woods, các nước công nghiệp hóa
liên tục cắt giảm mức ổn định tỷ giá hối đoái cho đến đầu những năm 1980. Sau giai
đoạn này cho đến bây giờ, các nước công nghiệp hóa ngày càng gia tăng mức độ ổn
định tỷ giá – mặc dù có một vài sự gián đoạn trong quá trình phát triển vào những
năm đầu thập niên 90 do khủng hoảng EMS (European Monetary System) 12.
F
1

Ngược lại, các nước đang phát triển vẫn duy trì tỷ giá ổn định ở mức cao cho đến
những năm 1980. Mặc dù nhóm nước này đã áp dụng một vài sự linh hoạt trong tỷ
giá vào đầu thập niên 80 nhưng họ vẫn duy trì mức độ ổn định tỷ giá cho đến đầu
những năm 2000, điều này dường như thể hiện rằng “họ sợ thả nổi tỷ giá”. Trong
vài năm gần đây, các nước đang phát triển đã gia tăng nhanh chóng mức độ ổn định
tỷ giá. Nhìn vào đồ thị chỉ số hội nhập tài chính, ta thấy chỉ số hội nhập tài chính
của nhóm nước công nghiệp hóa không ngừng gia tăng đặc biệt là vào giữa thập
niên 90 có sự gia tăng đột biến. Trong khi đó, các nước đang phát triển cũng tăng
tốc hội nhập tài chính trong những năm đầu thập niên 90 sau khi giảm mức độ hội
nhập vào những năm 1980. Nhìn chung, xu hướng tự do hóa tài chính của nhóm
nước đang phát triển đi song song với xu hướng toàn cầu nhưng khá khác biệt so
với nhóm các nước công nghiệp hóa, đặc biệt là trong thập niên vừa qua.
Hình 1.4b cho thấy sự khác biệt giữa các nền kinh tế mới nổi (EMG) và các

MI, ERS và KAOPEN: các quốc gia đang phát triển không phải thị trường mới nổi

Hình 1.5 Sự tiến triển của các chỉ số bộ ba bất khả thi
Nguồn: Aizenman, Chinn, Ito (2008)
Nếu tách các nước sử dụng đồng euro ra khỏi nhóm nước công nghiệp hóa thì mức độ hội nhập tài chính
của nhóm nước này cũng tiến triễn tương tự nhu khi chưa tách, nhưng chỉ số ổn định tỷ giá lại dao động xung
quanh đường biễu diễn chỉ số độc lập tiền tệ mặc dù sau đầu thập niên 90 tỷ giá ổn định ở mức cao hơn. Sau
cuối thập niên 90, đường biễu diễn ổn định tỷ giá và độc lập tiền tệ hơi tách nhau ra.
13


18

Nhìn vào nhóm nước EMG, ta thấy các nước này không chỉ khác biệt so với
nhóm nước công nghiệp hóa mà còn khác biệt so với nhóm Non-EMG. Tính đến
giữa thập niên 80, ổn định tỷ giá là chính sách được chú trọng nhất mặc dù mức độ
ổn định tỷ giá có xu hướng giảm kể từ đầu thập niên 70, theo sau đó là mức độ độc
lập tiền tệ tương đối ổn định trong giai đoạn này. Trong giai đoạn từ giữa thập niên
80 cho đến năm 2000, nhóm nước EMG theo đuổi chính sách ổn định tỷ giá và độc
lập tiền tệ trong khi vẫn không ngừng tăng cường hội nhập tài chính. Trong những
năm 1990, mức độ độc lập tiền tệ gia tăng trung bình trong khi có nhiều nước thực
hiện cơ chế tỷ giá thả nổi và tự do hóa tài chính. Điều thú vị là kể từ năm 2000, cả 3
chỉ số đều hội tụ ở mức trung bình (cơ chế trung gian của bộ ba bất khả thi). Đây là
điều mà chúng ta quan sát được: Sự cân bằng của 3 mục tiêu chính sách trong hình
1.2. Kết quả này cho thấy các nước EMG đang cố gắng giữ vững mức độ trung bình
của độc lập tiền tệ và hội nhập tài chính trong khi đang duy trì mức ổn định tỷ giá
cao hơn. Điều này giải thích lý do tại sao một vài nước trong nhóm này nắm giữ
một lượng lớn dự trữ ngoại hối, đây là khoản đệm an toàn cho sự đánh đổi trong bộ
ba bất khả thi.
Những quan sát trên không xảy ra ở các nước Non-EMG. Nhóm nước này

Âu (ERM), và các nước đang phát triển – cho phép tương tác giữa các biến giải
thích và biến giả 15. Chạy mô hình hồi qui như đã định nghĩa đối với số liệu tất cả
F
4
1

các năm trong cùng một thời kỳ cũng như trong tất cả các thời kỳ. Kết quả hồi quy
thể hiện trong bảng 1.2.
Lý do chúng ta tiến hành các nghiên cứu thử nghiệm này là vì các nhà hoạch
định chính sách của một nền kinh tế phải chọn được một giá trị bình quân trong tỷ
trọng của 3 nhân tố thuộc bộ ba nhất định nhằm đạt được một sự kết hợp tốt nhất
của hai trong số ba mục tiêu chính sách. Do đó, nếu mức độ phù hợp của mô hình
hồi quy cao, nó sẽ cho thấy một mối tương quan tuyến tính là hoàn hảo đủ để giải
thích cho sự đánh đổi về mặt tỷ trọng của các chỉ số. Nói cách khác, nếu mô hình
hồi quy là kém phù hợp, sự đánh đổi giữa các chính sách sẽ không đáng kể, điều
này hàm ý rằng hoặc các lý thuyết của bộ ba bất khả thi là sai, hoặc mối quan hệ
giữa các biến là phi tuyến tính.
Nói chung, một sự gia tăng tỉ trọng trong biến bất khả thi bất kì tương ứng sẽ làm giảm tỷ trọng của biến
thứ 2, thứ 3 hoặc kết hợp cả hai.
15
Biến giả dành cho nhóm ERM được ấn định riêng cho từng quốc gia tương ứng với từng thời điểm mà các
quốc gia này bắt đầu tham gia cơ chế tỷ giá châu Âu (Bỉ, Đan mạch, Đức, Pháp. Ireland, Ý từ năm 1979, Tây
Ban Nha từ 1989, Anh chỉ dành cho 1990-1991, Bồ Đào Nha từ 1992, Áo từ 1995, Phần Lan từ 1996 và Hy
Lạp từ 1999).
14


20

Bảng 1.2 Hồi quy mối quan hệ tuyến tính giữa các chỉ số của bộ ba bất khả thi

F
5
1

Quan sát hình 1.6a ta cũng nhận thấy rằng ở các nước công nghiệp hóa sự kết
hợp chính sách ổn định tỷ giá và gia tăng hội nhập tài chính bắt đầu là xu hướng
chính từ giữa những năm 1990. Mặt khác các nước đang phát triển, chính sách tiền
tệ độc lập và ổn định tỷ giá hoàn toàn chiếm ưu thế trong suốt giai đoạn khảo sát
mẫu trong khi sự kết hợp chính sách ổn định tỷ giá và mở cửa tài chính lại ít thông
dụng hơn, có lẽ do hậu quả nặng nề từ cuộc khủng hoảng tiền tệ mà các quốc gia
này phải gánh chịu.
Trong hình 1.6b, chúng ta có thể quan sát sự đóng góp của mỗi thành phần
vào định hướng chính sách (tức a MI, b ERS, c KAOPEN) của các nhóm IDC và
LDC 17. Trong khi các nước đang phát triển có mức độ độc lập tiền tệ ở mức cao và
F
6
1

nhiều biến động thì ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính vẫn ở mức thấp hơn nhiều
trong suốt giai đoạn nền kinh tế suy thoái trước đây và có sự gia tăng không đáng kể
trong thời gian gần đây. Trong thập kỷ qua, trong khi độc lập tiền tệ có xu hướng
giảm, khoảng cách giữa các giá trị dự đoán sự ổn định tỷ giá và mở cửa tài chính đã
được phần nào thu hẹp lại. Điều này nói lên rằng ngày càng nhiều quốc gia có xu
hướng cố gắng để đạt được mức độ nhất định của sự ổn định tỷ giá và hội nhập tài
chính trong khi vẫn duy trì mức độ độc lập tiền tệ ở mức cao. Điều này chỉ có thể
thực hiện được khi kho dự trữ ngoại hối của họ đủ lớn để can thiệp vào thị trường
16

Có thể sẽ có một vài người thắc mắc về tính độc đáo của mô hình hồi qui khi vế bên trái là một đồng nhất
thức vô hướng (hằng số 1). Để kiểm nghiệm một cách chắc chắn, các tác giả đã tiến hành hồi quy các chỉ số

tài chính và sự ổn định tỷ giá tương ứng với sự sụt giảm trong chính sách độc lập
tiền tệ - liên tục giảm giá trị và trở thành nhân tố có mức độ ưu tiên thấp nhất trong
những năm 2000. Đồng thời những thay đổi tỷ trọng tương đối của ba mục tiêu
chính sách không đòi hỏi các quốc gia công nghiệp phải tích lũy dự trữ ngoại hối
như các nước đang phát triển 20.
F
9
1

a) Hiệu quả chính sách: (a MI + b ERS), (a MI + c KAOPEN), (b ERS + c KAOPEN) và (a MI + b ERS + c
KAOPEN)

Hãy tham khảo Aizenman và Glick (2008) và Gkick và Huychison (2008) về phân tích sâu hơn các giới
hạn của can thiệp vô hiệu hóa.
19
Khi nghiên cứu này được lặp lại cho nhóm quốc gia thị trường mới nổi (EMG) và nhóm đang phát triển
không phải thị trường mới nổi (Non-EMG), kết quả là như nhau, ngoại trừ tự do hóa tài chính là bằng chứng
khá rõ ràng cho các nước EMG, độc lập tiền tệ giảm nhiều hơn, trong khi khoảng cách giữa ổn định tỷ giá và
hội nhập tài chính ngày càng thu hẹp.
20
Cần nhắc lại bài nghiên cứu này sử dụng mô hình hồi quy (kết quả thể hiện trong bảng 1.2) cho mỗi giai
đoạn mẫu con. Những kết quả được minh họa qua hình 1.8.
18


23

b) Hiệu quả của a MI, b ERS và c KAOPEN
Các quốc giá công nghiệp hóa