MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU DỰA VÀO CHIẾT KHẤU DÒNG
TIỀN TỰ DO TOÀN DOANH NGHIỆP FCFF
1. Nguyên tắc cơ bản
Dòng tiền ở đây là dòng tiền tự do hoạt động thường được mô tả bằng dòng
tiền sau khi đã trừ đi các chi phí hoạt động (Chi phí vốn hàng bán, chi phí bán
hàng và chi phí quản lý), nhu cầu tái đầu tư và nghĩa vụ nộp thuế.
Dòng tiền tự do đối với doanh nghiệp là dòng tiền chưa trừ đi tất cả các
khoản phải trả cho người tài trợ (Lãi suất, cổ tức). Luồng tiền này tất cả những
người tài trợ đều có thể sử dụng, do vậy lãi suất chiết khấu được áp dụng là chi
phí vốn trung bình (WACC)
Mô hình FCFF
Bước 1: Tính giá trị doanh nghiệp
PV =
∑
∞=
=
+
t
t
t
t
WWAC
FCFF
1
)1(
Trong đó: FCFF có thể được tính bằng hai công thức sau:
- FCFF = FCFE + Chi phí ls (1 - Tỷ lệ thuế) + Các khoản phải trả chính – Các
khoản nợ mới phát hành + Cổ tức ưu đãi.
- FCFF = EBIT(1 – Tỷ lệ thuế) + Khấu hao – Chi phí vốn – Chênh lệch vốn lưu
động.
Bước 2: Vốn chủ sở hữu = Giá trị công ty – Giá trị các khoản nợ theo giá

ngoài tiền mặt)/EBIT(1 – Tỷ lệ thuế)
Doanh lợi trên vốn (ROC
j
) = EBIT (1-Tỷ lệ thuế)/ Tổng số vốn
1−j
Tốc độ tăng trưởng của DN như thế nào?
< tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế > tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế
Sử dụng mô hình tăng trưởng ổn địnhDN có lợi thế cạnh tranh trong thời gian có giới hanh hay không?
Có Không
Sử dụng mô hình tăng trưởng 2 giai đoạnSử dụng mô hình tăng trưởng 3 giai đoạn
- ROC ổn định: g = RR*ROC
- ROC thay đổi: g = ROC
t
*RR +
t
tt
ROC
ROCROC
1−
−
 Tính WACC
WACC = Wd*Kd(1-T) + Wp*Kp + We*Ke
Trong đó:
Kd: Chi phí đi vay (Lãi suất dài hạn)
Kp =
n
p
P
D
=

+
Trong đó:
FCFF
t
: Dòng tiền của doanh nghiệp dự tính trong năm t
WACC: Chi phí vốn bình quân gia quyền
g
n
: Tỷ lệ tăng trưởng của FCFF (mãi mãi)
Có hai giả định về mô hình: Một là, DN có tình trạng vững vàng và sẽ phát
triển ổn định mãi mãi. Hai là, tác động của đòn bẩy của DN đã biết và không
thay đổi.
Giống tất cả những mô hình tăng trưởng ổn định, mô hình này cũng nhạy
cảm trước những giả định về tốc độ tăng trưởng kỳ vọng. Tuy nhiên, điều này bị
khuếch đại bởi thực tế rằng suất chiết khấu sử dụng trong định giá là WACC,
thấp hơn rất nhiều so với chi phí vốn chủ sở hữu của hầu hết các doanh nghiệp.
Hơn nữa, mô hình này cũng nhạy cảm với các giả định về các khoản chi đầu tư
liên quan đến khấu hao. Nếu các yếu tố đầu vào để tái đầu tư không phụ thuộc
vào tăng trưởng kỳ vọng, thì dòng tiền tự do của doanh nghiệp có thể bị nâng
lên (hay hạ xuống) bằng cách giảm (hay tăng) các khoản chi đầu tư liên quan
đến khấu hao. Nếu tỷ lệ tái đầu tư được ước tính từ suất sinh lợi trên vốn, thì
những thay đổi suất sinh lợi trên vốn có thể có tác động mạnh lên giá trị của
doanh nghiệp.
Ví dụ 4 ( Mô hình FCFF một giai đoạn)
Năm 2004, DN A có thu nhập từ hoạt động kinh doanh trước thuế là
99,55 tỷ, sau khi trừ thuế thì suất sinh lợi trên vốn là 8,54%, dựa trên số
vốn đã đầu tư vào đầu 2004 (căn cứ thuế suất 33%). Ban quản lý bảo thủ
của công ty không tái đầu tư nhiều vào hoạt động kinh doanh này, nên kết
quả là tỷ lệ tái đầu tư chỉ có 5% trong vài năm qua.
 Tốc độ tăng trưởng kỳ vọng trong thu nhập từ hoạt động kinh doanh: