1
KHẢO SÁT CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA MỘT SỐ CÔNG
TY TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
1. CÁC YẾU TỐ QUYẾT ĐỊNH ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC
1.1. CÁC YẾU TỐ QUYẾT ĐỊNH ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC
1.1.1 Các hạn chế pháp lý
Hầu hết các quốc gia đều có luật điều tiết chi trả cổ tức của một doanh nghiệp. Về cơ bản,
các luật này quy định như sau:
Hạn chế suy yếu vốn:
Không thể dùng vốn của một doanh nghiệp để chi trả cổ tức. Ở một số quốc gia, vốn
được định nghĩa chỉ bao gồm mệnh giá của cổ phần thường, trong khi ở một số quốc gia
khác, vốn được định nghĩa bao gồm cả mệnh giá và thặng dư vốn.
Hạn chế lợi nhuận ròng:
Theo hạn chế này, đòi hỏi một doanh nghiệp phải có phát sinh lợi nhuận trước khi được
phép chi trả cổ tức tiền mặt. Điều này ngăn cản các chủ sở hữu thường rút đầu tư ban đầu
của họ và làm suy yếu vị thế an toàn của các chủ nợ của doanh nghiệp.
Hạn chế mất khả năng thanh toán:
Điều khoản này quy định rằng một công ty mất khả năng thanh toán có thể không chi trả
cổ tức tiền mặt. Khi một công ty mất khả năng thanh toán, nợ nhiều hơn tài sản. Chi trả
cổ tức sẽ cản trở các trái quyền ưu tiên của các chủ nợ đối với tài sản của doanh nghiệp
và vì vậy bị ngăn cấm.
1.1.2.Các điều khoản hạn chế
Các điều khoản hạn chế này nằm trong các giao kèo trái phiếu, điều khoản vay, thỏa
thuận vay ngắn hạn, hợp đồng thuê tài sản, và các thỏa thuận cổ phần ưu đãi.
Về cơ bản, các hạn chế này giới hạn tổng mức cổ tức một doanh nghiệp có thể chi trả.
2
Đôi khi, các điều khoản này có thể quy định không thể chi trả cổ tức cho đến khi nào
lợi nhuận của doanh nghiệp đạt được một mức ấn định nào đó.
Ngoài ra, các yêu cầu về quỹ dự trữ để (thanh toán nợ), quy định rằng một phần nào đó
của dòng tiền phải được dành để trả nợ, đôi khi cũng hạn chế việc chi trả cổ tức.
Việc chi trả cổ tức cũng bị ngăn cấm nếu vốn luân chuyển (tài sản lưu động trừ nợ

doanh nghiệp lớn, cổ phần được nắm giữ rộng rãi thường do dự đối việc hạ thấp chi trả
cổ tức, ngay cả những lúc doanh nghiệp gặp khó khăn nghiêm trọng về tài chính. Vì vậy,
một doanh nghiệp có một lịch sử lợi nhuận ổn định thường sẵn lòng chi trả cổ tức cao
hơn một doanh nghiệp có thu nhập không ổn định.
1.1.7. Triển vọng tăng trưởng
Một doanh nghiệp với một tốc độ tăng trưởng nhanh thường có một nhu cầu vốn lớn và
họ đương nhiên sẽ ưa thích một chính sách chi trả cổ tức thấp nhằm mục đích tận dụng
nguồn vốn lợi nhuận giữ lại cho các cơ hội đầu tư sắp đến hơn là chi ra một phần lớn cho
việc chi trả cổ tức cao rồi sau đó phải phát hành cổ phần mới vừa tốn kém vừa bất tiện.
1.1.8. Lạm phát
Trong môi trường lạm phát cao, vốn khấu hao thường không đủ thay thế cho tài sản cố
định đã cũ kỹ, lạc hậu. Công ty buộc phải giữ lại một tỷ lệ lợi nhuận cao hơn để duy trì
hoạt động cho tài sản của mình.
Về nhu cầu vốn luân chuyển của doanh nghiệp, giá cả tăng làm cho nhu cầu tiền thực tế
để đầu tư cho kho hàng và các khoản phải thu có chiều hướng tăng để hỗ trợ cho cùng
một khối lượng hiện vật kinh doanh. Lạm phát bắt buộc doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận
nhiều hơn để duy trì vị thế vốn luân chuyển, các khoản giao dịch.
4
1.1.9. Ưu tiên của cổ đông
Một doanh nghiệp được kiểm soát chặt chẽ bởi tương đối ít các cổ đông, ban điều hành
có thể ấn định mức cổ tức theo ưu tiên các cổ đông.
Ngược lại, một doanh nghiệp lớn có cổ phần được nắm giữ rộng rãi, hầu như không tính
đến các ưu tiên của cổ đông khi quyết định chính sách cổ tức do với một số lượng lớn cổ
đông với những nhu cầu chi trả cổ tức khác nhau như các cổ đông giàu có với thuế suất
biên tế cao thường ưa thích một chính sách cổ tức thấp để hưởng lãi vốn, tuy nhiên một
chính sách cổ tức cao tạo nguồn thu nhập thường xuyên ổn định lại là chính sách cổ tức
phù hợp với những cổ đông có thuế suất biên tế thấp. Vì vậy ban điều hành chỉ nên xem
xét các yếu tố cơ hội đầu tư, nhu cầu dòng tiền, tiếp cận thị trường tài chính và các yếu tố
khác liên quan khi ấn định chính sách cổ tức.
1.1.10. Bảo vệ chống loãng giá

với cơ quan thuế), sau khi trừ các chi phí có liên quan.

Đối với thu nhập từ việc đầu tư vốn (bao gồm lãi suất cho vay, cổ tức và
các thu nhập đầu tư khác, ngoại trừ lãi suất trái phiếu chính phủ) sẽ chịu mức
thuế là 5%. Nếu nhà đầu tư nhận cổ tức bằng cổ phiếu thì thu nhập chịu thuế
sẽ căn cứ theo giá thị trường tại thời điểm nhận cổ tức.
Tuy nhiên, năm 2009 do nền kinh tế trong nước bị ảnh hưởng bởi cuộc khủng hoảng
kinh tế Thế Giới, Bộ Tài chính quyết định giãn thời gian nộp thuế thu nhập chứng
khoán, đầu tư vốn… Ngành thuế sẽ triển khai thu thuế TNCN từ đầu tư chứng khoán
theo quy định tại Luật Thuế TNDN từ ngày 1/1/2010.
Thoạt nhìn ta thấy thuế đánh trên lãi vốn cao hơn thuế đánh trên cổ tức. Thực chất, nếu
là một nhà đầu tư dài hạn hay nói đúng hơn là cổ đông chiến lược của công ty, thì NĐT
sẽ có xu hướng giữ lại cổ phiếu một thời gian dài. Điều này khiến cho hiện giá của thuế
đánh trên lãi vốn càng thấp, và đối với họ thuế suất 20%/năm đánh trên lãi vốn là không
đáng kể. Thêm nữa, các cổ đông chiến lược muốn giữ lại lợi nhuận nhiều hơn để đầu tư
mở rộng sản xuất, ngày càng nâng giá trị của doanh nghiệp, họ càng có lợi nhuận khi
chuyển nhượng cổ phiếu. Việc này tốt hơn là nhận được cổ tức cao hằng năm vả chịu
mức thuế 5%.
Ưu tiên cổ đông, bảo vệ chống loãng giá cũng không có những khác biệt trong cả hai
6
thời kỳ trước và sau khủng hoảng tài chính 2008.
Tuy nhiên, các yếu tố còn lại phần nào có tác động khác nhau đối với chính sách cổ tức
của các doanh nghiệp. Chúng ta hãy cùng phân tích một số yếu tố:
Trước 2007 Năm 2008 Năm 2009
Khả năng
vay nợ và
tiếp cận các
thị trường
vốn
Giai đoạn này thị

Thị trường chứng
khoán bắt đầu thu
hút sự chú ý trở lại
của các nhà đầu tư.
Chính vì vậy, việc
phát hành sơ cấp
trên thị trường lúc
này còn khó khăn
tuy nhiên nếu
doanh nghiệp
chứng tỏ được khả
năng sinh lợi của
mình thì thị trường
này vẫn là kênh huy
động vốn đáng chú
ý.
ảnh hưởng
của khả
năng thanh
khoản, mất
khả năng
thanh toán.
Có thể nói giai đoạn
này các doanh nghiệp
này không bị ảnh
hưởng nhiều bởi các
yếu tố đó, vì đây là
những doanh nghiệp
có thu nhập cao và ổn
định.

Năm 2009: đây là năm đầu tiên sau khủng hoảng, thị trường chứng khoán bắt đầu thu
hút sự chú ý trở lại của nhà đầu tư. Chính vì vậy, theo chúng tôi đây là năm mà các
doanh nghiệp bắt đầu chi trả cổ tức bằng tiền mặt nhiều hơn. Mục đích của các doanh
nghiệp là muốn chứng tỏ khả năng sinh lợi của mình. Và họ cũng có thể dễ dàng hơn
trong việc huy động vốn bằng phát hành mới. Đó là lý do tại sao chúng tôi cho rằng
trong thời gian này và cả năm 2010 sẽ là năm mà các doanh nghiệp chi trả cổ tức bằng
tiền mặt cao.
Đó chỉ là những nhận xét phiến diện của chúng tôi. Sau đây chúng tôi sẽ đi vào thực tế
xem các doanh nghiệp lớn ở Việt Nam thực hiện chiến lược phân phối như thế nào?
2. THỰC TRẠNG TÌNH HÌNH CHI TRẢ CỔ TỨC CỦA MỘT SỐ CÔNG TY
NIÊM YẾT TRÊN HOSE.
Trước khi đi vào phân tích chính sách cổ tức của một số công ty niêm yết trên sàn chứng
khoán TP. HCM, chúng tôi xin điểm sơ các hình thức chi trả cổ tức mà các doanh nghiệp
Việt Nam đang áp dụng.
8
2.1. CÁC HÌNH THỨC CHI TRẢ CỔ TỨC.
Thông thường, có 3 phương thức chi trả cổ tức cơ bản là:
 cổ tức bằng tiền mặt;
 cổ tức bằng cổ phiếu;
 cổ tức bằng tài sản
1
.
Trong đó, hầu hết các doanh nghiệp Việt Nam chỉ thực hiện việc chi trả cổ tức bằng
tiền mặt và bằng cổ phiếu thưởng. Do đó, chúng tôi chỉ trình bày 2 phương thức này.
2.1.1. Cổ tức trả bằng tiền mặt
Cổ tức tiền mặt được trả tính trên cơ sở mỗi cổ phiếu, được tính bằng phần trăm
trên mệnh giá. Mệnh giá là giá trị được ấn định trong giấy chứng nhận cổ phiếu theo
điều lệ hoạt động của công ty
Trả cổ tức bằng tiền mặt làm giảm tiền mặt dẫn đến giảm tài sản và giảm vốn lợi
nhuận, nghĩa là làm giảm vốn cổ phần cổ đông nhưng giá trị doanh nghiệp vẫn không

không đặc biệt quan tâm đến việc tái đầu tư thì tất nhiên, doanh nghiệp sẽ phải gặp khó
khăn trong việc huy động vốn cho các dự án đầu tư mới điều này sẽ làm ảnh hưởng đến
tiến độ đầu tư các dự án mới.
+ Có thể tăng các khoản vay ngân hàng và như vậy tổng số tiền lãi vay phải trả tăng
lên, làm giảm lợi nhuận sau thuế.
Khi các doanh nghiệp sử dụng nợ vay vào hoạt động kinh doanh có thể làm gia tăng hoặc
giảm sút tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ vì lãi tiền vay phải trả cho tổ chức tín dụng tài
chính hoặc trái phiếu là chi phí sử dụng vốn mang tính cố định, không phụ thuộc vào kết
quả kinh doanh.
+ Có thể làm tăng rủi ro trong các dự án đầu tư khi tỷ trọng tiền vay ở mức lớn.
Các doanh nghiệp này khi cần vốn để tài trợ cho hoạt động của mình sẽ phải tìm đến các
nguồn vốn vay có chi phí cao hơn. Việc sử dụng vốn vay sẽ tạo ra hiệu ứng đòn bẩy tài
chính. Mức độ hiệu ứng của đòn bẩy tài chính được thể hiện ở hệ số nợ: Công ty có hệ số
nợ cao thì hệ số đòn bẩy tài chính cao và ngược lại.
10
+ Làm giảm việc tích luỹ nguồn vốn lưu động
+ Ngoài ra, việc chia cổ tức bằng tiền mặt ngày càng cao như vậy sẽ tạo ra áp lực lớn đối
với Ban quản lý của công ty trong việc duy trì tỷ lệ cổ tức đó tránh việc cắt giảm trong
những năm tới.
2.1.2. Cổ tức trả bằng cổ phiếu
Trả cổ tức bằng cổ phiếu là doanh nghiệp đưa ra thêm những cổ phiếu của doanh
nghiệp theo tỷ lệ đã được Đại hội đồng cổ đông thông qua. Doanh nghiệp không nhận
được khoản tiền thanh toán nào từ phía cổ đông.
Bản chất của việc chia cổ tức bằng cổ phiếu:
Chia cổ tức bằng cổ phiếu là một nghiệp vụ làm tăng số lượng cổ phiếu, chứ không làm
gia tăng giá trị vốn cổ phần. Nói cách khác, về phương diện hạch toán kế toán, đó là một
bút toán chuyển từ tài khoản thặng dư vốn sang vốn điều lệ của bảng cân đối kế toán một
công ty.
Khi thưởng cổ phiếu cho cổ đông, doanh nghiệp thường sử dụng dùng nguồn hình thành
từ vốn thặng dư (số tiền chênh lệch giữa giá bán và mệnh giá khi doanh nghiệp phát hành

2.2. khảo sát tình hình chi trả cổ tức của một số công ty niêm yết trên HOSE;
2.2.1 tiêu chuẩn chọn mẫu:
Bài nghiên cứu của chúng tôi dựa trên mẫu gồm 28 công ty trên thị trường chứng khoán
Việt Nam sàn HOSE thỏa mãn điều kiện có số vốn hóa thị trường trên 500 tỷ và niêm yết
trên thị trường trước ngày 1/1/2007. Điều kiện thứ nhất của chúng tôi nhằm tìm ra những
công ty lớn điển hình có thể phần nào đại diện cho thị trường vì việc khảo sát toàn thị
trường là rất khó và mất nhiều thời gian. Điều kiện về thời gian niêm yết để đảm bảo cho
việc tìm số liệu khả thi và đáng tin cậy vì thị trường chứng khoán Việt Nam còn rất mới
mẻ và rất nhiều công ty không hề công bố hoăc công bố không chính xác và đáng tin cậy
về tình hình của mình với công chúng. Các số liệu được sử dụng của chúng tôi chủ yếu
được lấy từ nguồn hsx.vn mục
http://www.hsx.vn/hsx/Modules/Danhsach/Chungkhoan.aspx các chỉ số tài chính. Ngoài
3
theo dõi phụ lục

Trích đoạn Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt

---