Th.S Hue Chi
27/09/2010 MBA NGUYỄN VĂN BÌNH 1
Chương 4
CHI PHÍSỬDỤNG VỐN CỦA DOANH NGHIỆP
Môn học
TÀI CHÍNH
DOANH NGHIỆP
TRƯỜNG ĐẠI HỌC LẠC HỒNG
KHOA TÀI CHÍNH –KẾTOÁN
1. Tổng quan về chi phísửdụng vốn
2. Chi phísửdụng vốn vay dài hạn
3. Chi phísửdụng vốn cổ phần ưu đãi
4. Chi phísửdụng vốn cổ phần thường
5. Chi phísửdụng vốn bình quân
6. Chi phísửdụng vốn biên tế
7. Chi phísửdụng vốn theo mô hình (CAPM)
8. Các vấn đề Quốc tế về chi phísửdụng vốn
9. Một số quan điểm vận dụng chi phísửdụng vốn làm
tỷ suất chiết khấu trong thực tiển.
Thời lượng: 08 tiết (5 tiết lý thuyết + 3 tiết bài tập, thảo luận)
2
1.1. Khái niệm
1.2. Các loại chi phísửdụng vốn
3
Th.S Hue Chi
Vốn kinh doanh của doanh nghiệp là gì?
§ Vốn kinh doanh của doanh nghiệp làtoàn bộ các nguồn lực của
doanh nghiệp sở hữu vàsửdụng trong suốt quátrình hoạt động
kinh doanh nhằm tạo ra lợi nhuận (hay để đạt được mục tiêu của
DN đề ra). Vốn kinh doanh của DN cónhiều loại khác nhau cùng
tham gia vào quátrình hoạt động SXKD.

sử dụng chúng như thế nào? Số lượng
bao nhiêu? Khi nào sử dụng? nhằm
đảm bảo cho DN hoạt động trong điều
kiện tối ưu hoávềchi phísửdụng
vốn.
27/09/2010 6MBA. NGUYEN VAN BINH
Th.S Hue Chi
7
Đảm bảo
tài trợ cho
các hoạt
động SXKD
của DN
một cách
kịp thời
Cơ cấu vốn
mục tiêu
Với chi phí
sử dụng
vốn làtối
thiểu (hiệu
quả)
Nhằm góp phần giúp DN
đạt được mục tiêu
¡ Chính sách cơ cấu vốn của DN làsựkết hợp
lựa chọn giữa lợi nhuận vàrủi ro:
§ Tỷ lệ vốn vay càng cao, thìsuất sinh lợi kỳ vọng
cũng càng cao;
§ Sử dụng vốn vay càng nhiều, rủi ro càng cao;
¡ Các quyết định tài trợ phải phùhợp với cơ cấu

DN.
§ Làtỷsuất sinh lợi tối thiểu màDN kỳ vọng khi
thực hiện dự án đầu tư mới.
§ Là“cái giá”màDN phải trả cho việc sử dụng
các nguồn tài trợ.
10
¡ Rủi ro làgì?
§ Làsựbiến động tiềm ẩn ở những kết quả
§ Rủi ro gây nên sự bất định, không thể dự đoán
chính xác khi nào thìnóxảy ra.
§ Sự bất định xuất hiện khi một cánhân bắt đầu ý
thức rằng “Không thể biết chắc chắn kết quả của
là ”.
§ Trong hoạt động SXKD có2 loại rủi ro thường
gặp:
▪ Rủi ro kinh doanh;
▪ Rủi ro tài chính
11
¡ Rủi ro kinh doanh làgì? Làsự“không chắc chắn”
cóthể xảy ra trong hoạt động của DN khi DN không sử
dụng vốn vay trong cơ cấu vốn của mình.
¡ Rủi ro kinh doanh phụ thuộc vào nhiều yếu tố:
§ Sự biến động về nhu cầu;
§ Sự biến động của giábán;
§ Sự biến động của các YTSX đầu vào;
§ Sử dụng đòn bẩy định phí
§
12
Th.S Hue Chi
¡ Rủi ro tài chính làgì? Làrủi ro của DN cósửdụng

thuận lợi;
§ Nếu không đủ vốn: Hoạt động kinh doanh có nguy cơ đình
trệ;
§ Thừa vốn: Lãng phí, hiệu quã KD thấp.
15
Th.S Hue Chi
¡ Một số nhàquản lý cótâm lý e ngại khi tiếp xúc với
các nguồn vốn vay. Họ cho rằng sử dụng vốn vay là
“thiếu vốn nên mới phải đi vay”, là đồng nghiã với
việc tài chính doanh nghiệp thiếu lành mạnh.
¡ Thực tế cho thấy, nếu việc sử dụng vốn vay làm gia
tăng tính hiệu quả trong hoạt động SXKD của DN thì
Tại sao không vay?
16
Không chồng
mà mới
“ngoan”?
¡ Các DN thường dự tính cơ cấu vốn mục tiêu tối ưu căn
cứ vào các yếu tố sau:
§ Doanh thu:
§ Cơ cấu tài sản;
§ Đòn bẩy định phí:
§ Tỷ lệ tăng trưởng:
§ Lợi nhuận:
§ Láchắn thuế:
§ Kiểm soát:
§ Vấn đềquản trị:
§ Điều kiện thị trường:
§ Điều kiện nội bộ
§ Tính linh hoạt của hoạt động tài chính

lớn, và như vậy, giáthị trường cở phiếu của DN (thị giá)
càng lớn.
¡ Nhận xét:
§ Các giả thuyết của MM làkhông cóthực;
§ Lãi vay tăng thì đòn cân nợ cũng tăng;
§ EBIT sẽ giảm tại mức đòn cân nợ và đòn cân định phíquá
lớn;
§ Tỷ suất thuế trung bình sẽ giảm tại mức nợ tăng cao;
§ Khi đòn cân nợ tăng thìrủi ro “vỡ nợ”cũng tăng theo.
20
¡ Thuyết tín hiệu –Giải Nobel kinh tế năm 1953
¡ Thuyết tín hiệu được xây dựng trên một một số giả
thuyết:
§ Thị trường vốn cóthông tin không hoàn hảo (bất đối xứng),
chi phígiao dịch = 0; chứng khoán vô hạn, không nhà đầu
tư nào đủ sức chi phối thị trường;
§ Chính sách đầu tư không thay đổi;
§ DN đứng trước nhiều lựa chọn nhằm tăng vốn để đáp ứng
nhu cầu SXKD:
§ Phát hành thêm cổ phiếu; hoặc
§ Vay thêm vốn (phát hành trái phiếu).
§
21
Th.S Hue Chi
¡ Tóm tắt mô hình thuyết tín hiệu:
§ Vận dụng mô hình lý thuyết trò chơi trong điều kiện
thông tin bất cân xứng.
§ Phát hành thêm cổ phiếu: Chia sẻ lợi nhuận với cổ đông mới,
rủi ro tài chính thấp;
§ Vay vốn (phát hành trái phiếu): Gia tăng lợi nhuận, không chia

thời điểm xác định, làtỷlệdùng để chiết khấu dòng tiền
bình quân (WACC)của DN, qua đótác động đến giátrị
của DN.
¡ Chi phísửdụng vốn của dự án cụ thể: Làmức lãi suất
chiết khấu được dùng khi rủi ro của dự án này khác biệt
với rủi ro của DN. Trong trường hợp đó Chi phísử
dụng vốn của dự án cụ thể sẽ khác biệt với chi phísử
dụng vốn của DN.
24
Th.S Hue Chi
2.1. Chi phísửdụng vốn vay trước thuế
2.1.1. Chi phísửdụng vốn vay dài hạn ngân hàng
2.1.2. Chi phísửdụng vốn huy động từ phát hành trái
phiếu
2.2. Chi phísửdụng vốn vay sau thuế
25
2.1.1. Chi phísửdụng vốn vay dài hạn ngân hàng
Cóthể được xác định theo phương pháp sau:
§ Dựa vào biểu lãi suất cho vay được công bố của Các NHTM;
Áp dụng công thức
SC
t
/(1+A)
t
(t=1,n)
R
D
= x 100%
M
Trong đó:

v Trả một khoản tuỳ theo khả năng của DN (cả lãi vàvốn gốc) trong suốt
thời gian vay.
v Trả 1lần cả vốn gốc và lãi vay khi đáo hạn.
v Xem phụ lục đính kèm.
v Phương án trả nợ nào cóR
D
nhỏ nhất? Tại sao?
28
2.1.2. Chi phísửdụng vốn huy động từ phát hành trái
phiếu
Cóthể được xác định theo 2 phương pháp sau:
§ Tính toán chi phísửdụng vốn;
§ Phương pháp ước lượng gần đúng.
29
¡ Nếu DN huy động nợ bằng trái phiếu, Chi phísửdụng vốn vay
chính làlãi suất trái phiếu khi đáo hạn (YTM) được xác định
bằng công thức:
P
Net
= Σ[I/(1+YTM)
t
] + [MV/(1+YTM)
n
] ; (t=1-n).
¡ P
net
làtiền thu thuần do bán trái phiếu
¡ P
net
= P (Giábán trái phiếu) –chi phíphát hành trái phiếu BQ.

gần đúng chi phísửdụng vốn vay của DN?
32
2.2. Chi phísửdụng vốn vay sau thuế (R*
D
).
¡ Do lãi vay được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh
nghiệp nên chi phísửdụng vốn vay cần được tính sau thuế :
R*
D
= R
D
. (1-t
c
)
¡ Chi phíthực của nợ vay dài hạn cólợi thế vìkhả năng hưởng
lợi từ “láchắn thuế”của chi phílãi vay.
¡ Vídụ4.4: Biết thuế TNDN là28% , hãy xác định chi phísử
dụng vốn sau thuế từ các vídụ4.1 và4.2?
33
Th.S Hue Chi
¡ Làmột loại nguồn vốn chủ sở hữu đặc biệt của DN
§ Doanh thu thuần từ phát hành cổ phiếu ưu đãi (P
P
) làvĩnh
viễn
§ Cổ tức ưu đãi (D
P
) cố định hàng năm
¡ Chi phísửdụng vốn cổ phần ưu đãi:
R

P
P
x (1-F): Làgiábán thuần của cổ phiếu ưu đãi mới.
§ Vídụ4.6:
§ Cổ tức ưu đãi của cTy MH là 2880đ/CP, giácổphiếu ưu đãi là
30.000 đ/cp. Hãy tính chi phívốn CP ưu đãi của Cty?
§ Khi Cty phát hành thêm CP ưu đãi với chi phíphát hành là2,5%
trên giábán. Hãy xác định chi phívốn CP ưu đãi mới?
35
¡ Làtỷsuất sinh lợi trên mỗi cổ phần do các nhà đầu
tư trên thị trường vốn kỳ vọng.
¡ Hai phương pháp tính:
§ Dùng mô hình tăng trưởng cổ tức
(Mô hình Gordon)
§ 9. Dùng mô hình CAPM
EFMFE
β*)R(RRR -+=
g
P
D
g
P
g)(1D
R
0
1
0
0
E
+=+

thời điểm hiện tại: lãi suất công trái chính phủ là
10%, suất sinh lợi kỳ vọng của thị trường chứng
khoán là15%. Sử dụng mô hình CAPM để tính R
E
của
cổ phiếu Z?
38
¡ Làchi phíbình quân gia quyền của tất cả các
nguồn tài trợ dài hạn mà DN đang sử dụng.
EPDc
EEPPDcD
R
V
E
R
V
P
)Rt(1
V
D
WACC
RWRW)Rt(1 W WACC
++-=
++-=
39
Th.S Hue Chi
¡ Vídụ4.9: sử dụng kết quả của các vídụ4.1-4.8 ở
trên để tính WACC. Biết rằng: tỷ trọng vốn như sau
20% vay, 10% CPƯĐ, 70% CPPT. Thuế suất thuế
TNDN t

khi qui mô hoạt động của DN tăng lên?
43
¡ Câu trả lời đúng sẽ là: Chi phísửdụng vốn bình quân (WACC)
sẽ tăng lên khi qui mô nguồn tài trợ của DN tăng lên. Bởi vì:
§ Chi phísửdụng vốn của các nguồn tài trợ đồng biến với qui
mô tài trợ (vay càng nhiếu thìtrả lãi càng lớn)
§ Thực tiễn cho thấy, với 1 DN khi qui mô tài trợ bắt đầu vượt
quámột điểm giới hạn xác định nào đó, thìrủi ro đối với các
nhàtài trợ sẽ gia tăng. Nhàtài trợ tất yếu phải yêu cầu một tỷ
suất sinh lợi cao hơn để cóthể bùdắp cho rủi ro đang gia
tăng.
§ DN cóthể phát hành thêm cổ phần để tài trợ cho các dự án
nhưng điều đólại làm cho thị giácổphần giảm “hiêu ứng
pha loãng cổ phần”. Dẫn đến chi phísửdụng vốn cổ phần
tăng lên.
44
¡ Chi phísửdụng vốn biên tế là gì?
¡ Chi phísửdụng vốn biên tế (WMCC) làchi phísửdụng vốn
bình quân của một DN (WACC) gắn liền với một đồng mới tài
trợ tăng thêm.
45
WACC
M
WMCC
WACC
M M+1
DWACC
WMCC =
DM
* WACC làhàm

)R
D
R
P
R
E
Các trật tư
trên
cóphải là
không
thay đổi?
¡ Xác định điểm gãy
¡ Điểm gãy làtại đókhi tổng qui mô các nguồn tài trợ vượt quá
làm chi phísửdụng vốn của một trong các nguồn tài trợ thành
phần sẽ gia tăng.
¡ Để tính toán WMCC cần xác định điểm gãy. công thức tổng
quát để xác định điểm gãy là:
¡ Trong đó:
§ BP
J
Điểm gãy cho nguồn tài trợ J
§ AF
J
Tổng số lượng vốn tài trợ của thành phần J
§ V
J
Tỷ trọng của nguồn tài trợ J trong cấu trúc vốn;
47
J
J

WACC 10,1%
Từ 1.000.001 Nợ vay 40% 8,4% 3,4%
Trở lên Cổ phần ưu đãi 10% 9,0% 0,9%
Cổ phần PT 50% 14% 7,0%
WACC 11,3%
¡ Chi phísửdụng vốn biên tế -WMCC của Cty D
50
WACC
M
WMCC
600.000
1.000.000
WACC
1
WACC
2
WACC
3
điểm gãy
9,6%
10,1%
11,3%
¡ Đường cơ hội đầu tư
¡ Thực hiện các quyết định đàu tư vàtài trợ
51
Th.S Hue Chi
Đường cơ hội đầu tư (The Investment opportunities Schedule – IOS)
¡ Tại bất kỳ một thời điểm nào đó, DN luôn đứng trước những cơ
hôi đầu tư. những cơ hội này luôn khác nhau về tính chất, qui mô,
tỷ suất sinh lợi, vàrủi ro. Tuy nhiên do mô hình tính toán chi phí

A
WACC
2
WACC
3
9,6%
10,1%
11,3%
WACC
1
1.100.000
Phối hợp
đường
WMCC với
đường IOS
cho ta cơ
sở ra quyết
định đầu tư
vàtài trợ
15%
B
C
D
E
F
G
IOS
Th.S Hue Chi
¡ Màta biết rằng Chi phísửdụng vốn của các nguồn tài trợ thành
phần (như: Vốn vay; cổ phần ưu đãi; vàcổphần thường) trong

Th.S Hue Chi
¡ Đâu lànhững nguyên nhân chính khiến cho dòng vốn đầu tư
quốc tế (FDI;FII) đổ vào việt Nam?
¡ Thời cơ vàthách thức của VN trong thời đại tòan cầu hóa làgì?
58
¡ Sự phân cách giữa thị trường tài chính quốc gia vàthị trường
tài chính quốc tế.
¡ Kiểm soát thị trường tài chính của một quốc gia.
¡ Sự khác biệt về chi phísửdụng vốn giữa các quốc gia;
¡ Xếp hạng mức độ tín nhiệm của các quốc gia.
59
¡ Phân tích điểm hoàvốn
¡ Phân loại đòn bẩy:
9.1 Đòn bẩy định phí(hoạt động)
9.2 Đòn bẩy tài chính (nợ)
9.3 Đòn bẩy tổng hợp
¡ Cơ cấu vốn tối ưu của DN
60
Th.S Hue Chi
§ CPSX của DN trong ngắn hạn được chia thành chi phícố
định (định phí–TFC) vàchi phíbiến đổi (biến phíTVC).
§ TFC bao gồm các loại chi phíkhông biến đổi theo doanh thu như:
CPQLDN; chi phítiền lương CNSX theo thời gian; Khấu hao
TSCĐ; bảo hiểm;
§ TVC bao gồm các loại chi phíbiến đổi theo doanh thu như: NVL;
TL CNTTSX; Chiết khấu bán hàng;
§ TFC vàTVC cóthể khác nhau đối với từng doanh nghiệp.
§ Tổng chi phíTC = TFC +TVC
§ Biến phítrung bình AVC = TVC/ Q
§ Doanh thu TR = P. Q

lụa chọn sửdụng cơ cấu giữa đònh phí và biến phí
nhằm làm gia tăng lợi nhuận cho DN.
§ Họđã làm điều đónhưthếnào?
§ Vídụ: Một DN có2 phương án SXKD:
§ P/án A: TFC = 20.000; AVC = 1,4
§ P/án B: TFC = 60.000; AVC = 1,0
§ Biết: P = 2;
§ Xác đònh EBIT của từng p/án với: Q
1
= 100.000; Q
2
=
200.000; Q
3
= 300.000 ?
64
9.1 ĐÒN BẨY ĐỊNH PHÍ
Q EBIT
P/án A
P/án B
100.000 EBIT = P.Q -
TC
40.000 40.000
200.000 100.000 140.000
300.000 160.000 240.000
65
§ Với Q= 100.000 ; TC của 2 P/án bằng nhau (160.000);
§ Ở các mức SL > 100.000 rõ ràng P/án B cho DN mức LN cao
hơn!
§ Ta giải thích điều đó như thế nào?

v Giả sử rằng SL của DN sụt giảm còn Q = 50.000. Các
yếu tố khác khơng đổi thì khi đó:
vP/án A: EBIT = 10.000
v P/án B: EBIT = -10.000
Þ Đòn bẩy định phícótính 2 mặt?
Þ là“con dao 2 lưỡi”?
69
Đòn bẩy định phívàrủi ro kinh doanh
Đòn bẩy định phí
có ảnh hưởng gì
đến rủi ro kinh
doanh?
Th.S Hue Chi
v Ta biết rằng P/án B cómức định phílớn hơn P/án A,
do đónócó điểm hòa vốn lớn hơn P/án A:
v Thực vậy, ta có:
vQ
A
= TFC/(P-AVC) = 20.000/(2-1,4) = 33.333
v Q
B
= TFC/(P-AVC) = 60.000/(2-1,0) = 60.000
v Hàm chi phícủa 2 P/án códạng:
vP/án A: TC = 1,4Q + 20.000
v P/án B: TC = Q + 60.000
v Ta sẽ biểu diễn điểm hỏa vốn của các phương án
bằng đồ thị nhằm chỉ ra mối liên hệ giữa đòn cân
định phívàrủi ro kinh doanh.
70
Đòn bẩy định phívàrủi ro kinh doanh

vốn vay sẽ có ảnh hưởng như thế nảo đến lợi nhuận sau
thuế (EPS)?, vàviệc sử dụng vốn vay sẽ làm gia tăng
rủi ro tài chính ra sao?, nhằm mục đích tìm kiếm một
phương pháp tối ưu trong việc thiết lập cơ cấu vốn của
DN.
72
9.2 ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH (N)
Th.S Hue Chi
§ “Các DN thường sửdụng đòn bẩy tài chính đểlàm
tăng thu nhập cho cổđộng. tuy nhiên, cùng việc việc
đạt được gia tăng lợi nhuận, kéo theo rủi ro tài chính
gia tăng?” GS. Trần Ngọc Thơ
§ Vídụ: Ta xem xét tác động của đòn bẩy tài chính đối
với LN vàrủi ro đối với Công ty MH
§ Xem phụlục đính kèm
73
9.2 ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH
§ Cấp độđòn bẩy tài chính: đo lường mức độảnh
hưởng của đòn bẩy nợđến thu nhập ròng của cổ
đông.
§ DFL được đo bằng tỷlệ(%) thay đổi của EPS do sự
thay đổi 1% của EBIT.
§ Công thức:
§ I: lãi vay

I

-

EBIT

Q x (P-AVC) –TFC –I –D
P
(1-T)
75
CẤP ĐỘĐÒN BẨY TÀI CHÍNH (DFL)