71

TẠP CHÍ KHOA HỌC, Đại học Huế, Số 62A, 2010

ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC CHỈ SỐ TÀI CHÍNH ĐỐI VỚI RỦI RO
CẤP CÔNG TY: NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TẠI LIÊN DOANH BIA HUẾ
Thái Thanh Hà, Học viện Hành chính
Mai Xuân Hùng, Công ty Liên doanh Bia Huế
TÓM TẮT
Nghiên cứu này được thực hiện tại Công ty Liên doanh Bia Huế - Đan Mạch nhằm
lượng hoá mức độ ảnh hưởng của 5 chỉ số tài chính quan trọng đối với hệ số đo lường rủi ro
cấp công ty (hệ số Bê-ta). Sử dụng các số liệu tài chính qua các tháng trong giai đoạn 2005-
2009 để tính toán các chỉ số tài chính, lãi suất tính trên hối phiếu của VietComBank, và suất lợi
nhuận của công ty bia đa quốc gia Calsberg, kết quả phân tích số liệu đa biến qua hồi quy
logistic cho thấy các chỉ số tài chính như: Khả năng thanh toán nhanh; Suất lợi nhuận trên tài
sản ROA; Suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu ROE; Sức sinh lời cơ bản BEP; là có ảnh hưởng
theo chiều nghịch đối với hệ số rủi ro cấp công ty Bê-ta. Ngược lại, đòn bẩy hoạt động về nợ
vay là ảnh hưởng theo chiều thuận đối với hệ số rủi ro Bê-ta cấp công ty. Nghiên cứu này cũng
đưa ra những đề xuất cho hướng nghiên cứu mới trong tương lai.
1. Mở đầu
Mỗi quyết định kinh doanh trong công ty có liên quan chặt chẽ đến cấu trúc về
vốn và các chỉ số tài chính của công ty đó [1], [6] do chỉ số tài chính của công ty đo
lường những điểm mạnh cũng như chỉ ra những điểm yếu về mặt tài chính của mình cụ
thể qua các mặt: (a) tính thanh khoản; (b) Hiệu suất sử dụng tài sản của công ty; (c) Đòn
bẩy nợ hoạt động; (d) Lợi nhuận kinh doanh. Vì vậy, trong quá trình kinh doanh, các
quyết định về cấu trúc vốn và chỉ số tài chính của bản thân công ty có ảnh hưởng đến
nhiều mặt, và trên quan điểm của các cổ đông, những người chủ sở hữu công ty thì
những quyết định này sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến “rủi ro cấp công ty”. Theo Gapensky,
rủi ro cấp công ty có nguồn gốc từ những sự kiện hoặc các quyết định có liên quan trực
tiếp đến các hoạt động kinh doanh của chính công ty [6]. Những rủi ro thuộc loại này
thường được các nhà phân tích tài chính gọi là loại rủi ro “không có tính chất hệ thống”,

cùng nắm giữ số cổ phần ngang nhau 50-50 [8]. Cuối cùng, Công ty Bia Huế trở thành
một công ty liên doanh, có chức năng sản xuất và phân phối các sản phẩm bia trên thị
trường Việt Nam và xuất khẩu với giấy phép đầu tư số 835/GP do Bộ Kế hoạch và Đầu
tư (MPI) cấp vào ngày 6/4/1994 và giấy phép này vẫn còn hiệu lực cho đến nay. Hiện
tại, Công ty Liên doanh Bia Huế đã mở rộng sản xuất bằng việc xây dựng mới nhà máy
bia tại khu công nghiệp Phú Bài nhằm đáp ứng các mục tiêu chiến lược kinh doanh của
công ty. Hệ thống sổ sách kế toán và tài chính được áp dụng giống như của công ty mẹ
Calsberg tại Đan Mạch và chịu sự kiểm toán độc lập hằng năm của Công ty Kiểm toán
quốc tế KPMG có văn phòng đại diện tại Việt Nam [2], [8].
3. Tổng quan nghiên cứu liên quan đến chỉ số tài chính và rủi ro cấp công ty
Trong lĩnh vực nghiên cứu, việc phân tích các chỉ số tài chính của công ty
thường được những nhà phân tích tài chính (hoặc các kiểm toán viên) sử dụng để đánh
giá vị thế tài chính của doanh nghiệp dựa trên các chỉ số tài chính, mà các chỉ số này chỉ
đơn thuần phản ánh tính thanh khoản, hiệu suất sử dụng tài sản, tỷ suất nợ và biên tế lợi
nhuận của công ty [6]. Trên thực tế, các chỉ số tài chính còn có thể được sử dụng nhiều
hơn thế, đặc biệt là công tác dự báo trong tình huống công ty gặp phải khó khăn về tài
chính nếu sử dụng các phương pháp nghiên cứu thích hợp [4], [5].
73

Nổi bật nhất là Monti và Garcia (2010) đã thực hiện một nghiên cứu nhằm áp
dụng phương pháp phân tích thống kê nhằm xác định mối quan hệ giữa các chỉ số tài
chính công ty với tỷ suất lợi nhuận công ty. Trên cơ sở đó nhằm dự báo việc doanh
nghiệp có gặp khó khăn về tài chính (financial distress) hay không [3]. Bằng việc thu
thập số liệu cho một nhóm gồm 45 chỉ số tài chính của nhiều công ty khác nhau tại
Achentina, các tác giả đã thành công trong việc sử dụng mô hình phân tích thành phần
chủ chốt PCA (Principal Component Analysis), và đã xây dựng mô hình dự báo thành
công được 85% cá thể trong tổng số mẫu điều tra gồm 90 công ty. Đáng lưu ý trong
nghiên cứu của Monti và Garcia là nhóm 45 chỉ số tài chính được tính toán lại dựa trên
cơ sở kết quả phân tích PCA trong mối liên quan với bản chất các hoạt động kinh doanh
của công ty và mức độ rủi ro có liên quan tới đòn bẩy về nợ mà các công ty thuộc đối

(3)
Hiệu suất đầu tư tính trên tài sản (ROA) = Lợi nhuận ròng / Tổng tài sản (4)
74

Hiệu suất đầu tư trên vốn chủ sở hữu
(ROE)
=
Lợi nhuận ròng / Tổng nguồn vốn
chủ sở hữu
(5)
Theo Gapensky, hệ số rủi ro cấp công ty được tính theo hệ số bê-ta 
rf
K - K
K

-

K
m
mi
 (6)
Trong đó:
K
i
= Suất lợi nhuận công ty
K
m
= Suất lợi nhuận thị trường hoặc của phương án kinh doanh tiêu biểu
K
rf

)95,071,047,053,042,021,2(
^
54321
1
1
XXXXX
e
Y




Trong đó
^
Y
là xác suất để cho hệ số rủi ro bê-ta cấp công ty là cao và vì thế (1-
^
Y
) là xác suất để cho hệ số bê-ta thấp. Mức độ ảnh hưởng của từng chỉ số tài chính đối
75

với hệ số rủi ro cấp công ty được giải thích như sau:
Bảng 2. Ảnh hưởng của các chỉ số tài chính đối với rủi ro cấp công ty với phân tích hồi quy
logistic regression
Các Biến số độc lập trong phân tích
Hệ số hồi
quy
logistic
Sai số
chuẩn

X
5
(Sức sinh lời cơ bản BEP) -0,95
**
2,102 0,812 0,001
2-log likelihood 132,206
Cox & Snell R
2
0,622
Nagelkerde R
2
0,757
Homer and Lemeshow Test Chi-square

10,16 Sig 0,023
Nguồn: kết quả phân tích số liệu tài chính trên SPSS.
Mức ý nghĩa thống kê: * với

=0,1, ** với

=0,05 và *** với

=0,01.
Biến số phụ thuộc để kiểm định trong mô hình hồi quy logistic regression như
kết quả trình bày tại bảng 2 chính là hệ số rủi ro bê-ta cấp công ty (bê-ta >1; và bê-ta
<1). Trong khi đó, hệ số rủi ro bê-ta =1 sẽ bị loại khỏi kiểm định đa biến logistic
regression vì chúng là hệ số bê-ta của tỷ suất lợi nhuận thị trường hay còn gọi là tỷ suất
lợi nhuận của phương án lý tưởng, và vì vậy không thích hợp với mục đích của nghiên
cứu này. Mục đích của việc sử dụng phương pháp này là nhằm xác định rõ những chỉ số
tài chính nào tác động đến việc làm tăng hệ số rủi ro cấp công ty (hệ số bê-ta) và những

làm tăng biên tế lợi nhuận. Bởi vì sức sinh lời cơ bản BEP là một chỉ tiêu có ảnh hưởng
mạnh mẽ nhất đến hệ số rủi ro bê-ta cấp công ty, cho nên trong quá trình ra các quyết
định có liên quan đến cấu trúc về vốn, công ty liên doanh cần phải thực hiện phân tích
độ nhạy giữa chi phí vốn huy động thêm với sức sinh lời cơ bản BEP này.
6. Kết luận
Nghiên cứu này đã lượng hoá được sự ảnh hưởng của 5 chỉ số tài chính quan
trọng nhất đối với rủi ro cấp công ty. Kết quả cho thấy những hành vi khác nhau trong
số các chỉ số tài chính nói trên về mức độ ảnh hưởng của chúng đối với rủi ro cấp công
ty. Nghiên cứu này đã cho thấy cách tiếp cận mới về rủi ro trong điều kiện đối tượng
nghiên cứu còn chưa niêm yết cổ phiếu trên thị trường chứng khoán. Kết quả này hoàn
toàn tương thích với các nghiên cứu của nhiều nhà nghiên cứu khác, và điều quan trọng
là cách tiếp cận nghiên cứu đã đưa ra một phương thức đánh giá nhanh mức độ ảnh
hưởng của một nhóm chỉ số tài chính cơ bản có tác động như thế nào đối với rủi ro cấp
công ty. Từ đó những nhà quản trị công ty có thể sử dụng như những thông tin đầu vào
tham khảo có ý nghĩa để điều chỉnh quyết định về tài trợ trong công ty.
Nghiên cứu này cũng có thể phát triển rộng ra thành những hướng nghiên cứu
mới trong tương lai: chẳng hạn như, có thể nhân rộng ra cho nhiều dạng công ty khác
nhau, nhiều ngành khác nhau trong mẫu điều tra, hoặc đưa thêm các biến số giải thích
77

mới “phi tài chính” mà có thể giúp dự báo hiệu quả về khả năng rủi ro cấp công ty là
cao hay thấp. Cuối cùng, phân tích số liệu đa biến này có thể được thực hiện cho các
dạng doanh nghiệp với số tài sản lớn đáng kể với mục đích làm sáng tỏ những đặc điểm
cơ bản dẫn đến một cấu trúc tài chính chắc chắn của chính bản thân các công ty đó [3].
TÀI LIỆU THAM KHẢO
[1]. Thái Thanh Hà. Giáo trình quản trị tài chính doanh nghiệp. Nhà xuất bản Đại học Huế,
(2010), 27-45.
[2]. Mai Xuân Hùng. Luận văn thạc sĩ kinh tế. Trường Đại học Kinh tế - Đại học Huế, 2006.
[3]. Monti N. E. & Garcia R. M. A statistical analysis to predict financial distress. Journal
of Service Science & Management, Vol 3, (2010), 309-335.

research in the field of corporate finance.