BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG
o0o
Công trình tham dự cuộc thi
Sinh viên nghiên cứu khoa học Trường Đại học Ngoại Thương 2013-2014
Tên công trình:
Ảnh hưởng của bất cân xứng thông tin tới chi phí vốn cổ phần của
doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Nhóm ngành: KD1
Hà Nội, tháng 05 năm 2014
i
MỤC LỤC
MỤC LỤC i
DANH MỤC BẢNG BIỂU iii
DANH MỤC HÌNH VẼ iv
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT v
TÓM TẮT 1
CHƯƠNG I: PHẦN MỞ ĐẦU 2
1.1
1.2
1.3
1.4
1.5
1.6
1.7
Tính cấp thiết 2
Tổng quan tình hình nghiên cứu 3
Đối tượng nghiên cứu 4
Phạm vi nghiên cứu 4
Mục tiêu nghiên cứu 4
Phương pháp nghiên cứu 5

4.1
Thống kê mô tả dữ liệu 43
4.1.1
4.1.2
Mô tả bảng khảo sát 43
Mô tả dữ liệu 45
4.2
Phân tích kết quả hồi quy 57
4.2.1
4.2.2
4.2.3
Kết quả hồi quy trên SGDCK Hồ Chí Minh 57
Kết quả hồi quy trên SGDCK Hà Nội (HNX) 62
So sánh kết quả chạy mô hình hồi quy các DNNY ở SGDCK Hà Nội
và SGDCK Hồ Chí Minh 65
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH 69
5.1
5.2
Kết luận 69
Đề xuất 70
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO i
PHỤ LỤC vii
iii
DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 3.1: Bảng tổng kết chấm điểm các thông tin công bố bởi DNNY (Disclosure)
26
Bảng 3.2: Mô tả phương pháp xử lý dữ liệu 41
Bảng 3.3: Kỳ vọng kết quả nghiên cứu 42
Bảng 4.1: Mô tả mức độ quan tâm của NĐT tới từng nhóm thông tin 44
Bảng 4.2: Mô tả dữ liệu biến độc lập các DNNY trên SGDCK Hồ Chí Minh 46

BKS Ban kiểm soát
NĐT Nhà đầu tư
BCTC Báo cáo tài chính
BCTN Báo cáo thường niên
UBCKNN Ủy ban Chứng khoán Nhà nước
SGDCK Sở giao dịch Chứng khoán
DNNY Doanh nghiệp niêm yết
v
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
1
TÓM TẮT
Ảnh hưởng của bất cân xứng thông tin tới chi phí vốn cổ phần là đề tài thu hút
sự quan tâm và đã có nhiều nghiên cứu trên thế giới về lý thuyết lẫn kiểm chứng thực
nghiệm. Tuy nhiên, ở mỗi TTCK, kết quả định lượng mức độ ảnh hưởng lại khác
nhau. Trong khuôn khổ bài viết, nhóm nghiên cứu kiểm tra liệu có hay không mối
liên hệ giữa việc CBTT và chi phí vốn cổ phần của các DNNY trên TTCK Việt Nam,
bằng cách xây dựng mô hình kinh tế lượng với biến phụ thuộc là chi phí vốn cổ phần,
biến độc lập là mức độ CBTT, Beta, quy mô công ty, tỉ số P_B. Nhóm nghiên cứu
xây dựng mẫu gồm 136 công ty niêm yết trên SGDCK Hà Nội và 74 công ty niêm
yết trên SGDCK Hồ Chí Minh, từ đó, giải quyết câu hỏi nghiên cứu: Liệu có mối liên
hệ giữa việc CBTT và chi phí vốn cổ phần của DNNY trên TTCK Việt Nam. Nếu có,
mối quan hệ đó là cùng chiều hay ngược chiều, và định lượng mức độ ảnh hưởng đó
là bao nhiêu?
Số liệu được sử dụng trong nghiên cứu được lấy từ tháng 01/2009 đến tháng
12/2012. Số liệu này được cung cấp từ website các nguồn có uy tín là UBCKNN,
SGDCK, FPTS, Vietstock, DNNY.
Nhóm đã áp dụng các phương pháp nghiên cứu đã từng được sử dụng trong
các đề tài liên quan trên thế giới (Phương pháp tính chi phí vốn cổ phần dựa vào mô
hình Lợi nhuận thặng dư (RIM); phương pháp kiểm định mức độ tin cậy của mô hình
kinh tế lượng) và các phương pháp phù hợp với điểm mới của đề tài (Phương pháp

2013 đã ban hành 84 quyết định xử phạt vi phạm hành chính đối với các tổ chức và
cá nhân về các vi phạm liên quan đến việc CBTT, với tổng số tiền phạt gần 7 tỷ đồng.
Với hiện trạng thông tin không minh bạch, nguồn vốn không thể chảy đúng chỗ, phá
hủy giá trị của đồng tiền, không thể đạt được một TTCK hoạt động đem lại hiệu quả
cao mà Việt Nam đang hướng tới.
Như đã nói ở trên, minh bạch, công khai là nguyên tắc của thị trường chứng
khoán và mỗi DNNY sẽ đánh giá yêu cầu này như là một lợi thế hoặc bất lợi cho
3
mình. Ở Việt Nam, có nhiều biện pháp được đưa ra nhằm giảm thiểu việc thiếu minh
bạch thông tin của các DNNY, như hoàn thiện thể chế, tăng cường giám sát và xử lý
vi phạm, nhưng lại không đánh vào động cơ DNNY, vì thế chưa đem lại hiệu quả
cao. Bài nghiên cứu này nhằm mục đích chỉ ra một lợi ích cụ thể cho DNNY (giảm
thiểu mức độ TTBCX để giảm chi phí vốn cổ phần), từ đó, thuyết phục DNNY tự
giác công bố nhiều thông tin hơn.
Xuất phát từ nhu cầu trên, nhóm nghiên cứu đã chọn đề tài: “Ảnh hưởng của
bất cân xứng thông tin đến chi phí vốn cồ phần của DNNY niêm yết trên thị trường
chứng khoán Việt Nam” làm đối tượng nghiên cứu.
1.2 Tổng quan tình hình nghiên c ứ u
Đến nay, đã có nhiều công trình nghiên cứu về mức độ ảnh hưởng của việc
CBTT tới chi phí vốn cổ phần của DNNY trên thế giới. Các công trình nghiên cứu lý
thuyết có chất lượng cao phải kể đến là Barry & Brown (1985), Amihud & Mendelson
(1986), Diamond & Verrechia (1991), với ba xu hướng lập luận chính: Lựa chọn đối
nghịch (adverse selection), rủi ro ước lượng (estimation risk), cơ cấu thông tin chung
- thông tin riêng (private information) (được trình bày cụ thể ở Chương 2, mục 2.2.1).
Về các kiểm chứng thực nghiệm, phần lớn các bài nghiên cứu đều tập trung vào các
TTCK phát triển như Mỹ, Đức, thị trường hoạt động dưới hình thức có các nhà tạo
lập thị trường (dealer market), với các công trình tiêu biểu Welker (1995), Botosan
(1997), Leuz & Verrecchia (2000), Easley D, Hvidkjaer S. và O’Hara M. (2002). Bên
cạnh đó, cũng đã có một số công trình kiểm định trên TTCK mới nổi như Brazil, các
nước Mỹ La-tinh, các nước châu Á của Roberta & Alexsandro (2005), Doige et al

thay đổi trong thực tiễn về mức độ CBTT của DNNY trên TTCK Việt Nam.
5
1.6 Phương pháp nghiên cứ u
Nhóm nghiên cứu đã sử dụng các phương pháp nghiên cứu: thực hiện khảo
sát, thống kê, tổng hợp và quy nạp để xử lý số liệu. Nhóm đã tiến hành lượng hóa yếu
tố mức độ CBTT của DNNY, và áp dụng phương pháp mô hình lợi nhuận thặng dư
(RIM) vào việc ước tính chi phí vốn cổ phần của DNNY - một phương pháp tiên tiến
trên thế giới, tuy nhiên vẫn còn chưa phổ biến ở Việt Nam. Cơ sở dữ liệu của mức độ
CBTT và chi phí vốn cổ phần phụ thuộc vào cách xây dựng phương pháp tính, do đó,
cần tiến hành kiểm định mức độ chính xác của hai biến trên thông qua việc kiểm tra
với các yếu tố liên quan về mặt lý thuyết. Cuối cùng, nhóm nghiên cứu sử dụng mô
hình kinh tế lượng để đo lường cụ thể mức độ ảnh hưởng của việc CBTT tới chi phí
vốn cổ phần DNNY.
1.7 C ấu trúc nghiên c ứ u
Chương 1: Phần mở đầu
Chương 2: Cơ sở lý luận về ảnh hưởng của TTBCX tới chi phí vốn cổ phần
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Phân tích kết quả
Chương 5: Kết luận và hàm ý chính sách
6
CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA TTBCX TỚI
CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN
2.1 Khái niệ m về TTBCX
2.1.1 Lý thuyết về TTBCX
Lý thuyết TTBCX (Asymmetric Information) xuất hiện lần đầu tiên vào những
năm 1970, đã khẳng định được vị trí của mình trong nền kinh tế học hiện đại bằng sự
kiện các nhà khoa học nghiên cứu lý thuyết này là George Akerlof, Michael Spence
và Joseph Stiglitz cùng vinh dự nhận giải Nobel kinh tế năm 2001. Từ lý thuyết đầu
tiên của Akerlof về TTBCX trên thị trường chứng khoán, Spence và Stiglitz đã bổ
sung và phát triển thêm những lý thuyết của riêng mình.

những bằng cấp mà người kém năng lực không thể đạt được. Ví dụ khác về cơ chế
phát tín hiệu là tỷ lệ trả cổ tức của các DNNY, có thể được coi là tín hiệu về lợi nhuận
trong tương lai của DNNY.
+ Lý thuyết cơ chế sàng lọc của Stiglitz
Bổ sung các nghiên cứu của Akerlof (1970) và Spence (1973), Stiglitz (1974)
đã đưa ra cơ chế sàng lọc (Screening) vào năm 1974. Stiglitz đặt ra vấn đề là bản thân
những người có ít thông tin hơn cũng có thể tự cải thiện tình trạng của mình thông
qua cơ chế sàng lọc. Tác giả đã chỉ ra rằng: trong một giao dịch, bên có ít thông tin
hơn có thể thu thập thông tin từ bên kia bằng cách đưa ra các điều kiện giao dịch hợp
đồng khác nhau. Ví dụ điển hình là việc các DNNY bảo hiểm thường cung cấp những
loại hợp đồng với mức phí bảo hiểm khác nhau, tương ứng với mức bồi thường khác
nhau. Các khách hàng sẽ tự lựa chọn loại hợp đồng bảo hiểm phù hợp với mình, do
đó tự phân hóa thành các loại khách hàng khác nhau. Những khách hàng có rủi ro
thấp thường thích loại hợp đồng có phí bảo hiểm thấp trong khi khách hàng có rủi ro
cao lại lựa chọn hợp đồng có phí bảo hiểm cao.
2.1.2 Định nghĩa TTBCX
Dưới góc độ nghiên cứu lý luận, nhiều nhà kinh tế, tài chính trên thế giới cũng
như trong nước đã đưa ra những cách định nghĩa chung nhất về khái niệm này. Peck
8
(2010) đã định nghĩa TTBCX xảy ra khi trong một giao dịch, một bên có nhiều thông
tin hơn bên còn lại. Mishkin (2012) định nghĩa TTBCX là việc một bên không hiểu
rõ về bên còn lại của giao dịch dẫn đến việc không đủ thông tin để đưa ra quyết định
chính xác. Ví dụ, người quản lý của một DNNY sẽ biết được bản thân họ có trung
thực hay không, hoặc sẽ có thông tin về tình hình hoạt động của DNNY chính xác
hơn các cổ đông của doanh nghiệp. Còn Nguyễn Trọng Hoài (2006) cho rằng TTBCX
xảy ra khi một bên đối tác nắm giữ thông tin còn bên khác thì không biết đích thực
mức độ thông tin. TTBCX xảy ra trên nhiều lĩnh vực như ngân hàng, bảo hiểm, đầu
tư, chứng khoán…
Theo Katz & Rosen (1998), có hai dạng TTBCX: thông tin kín và hành động
kín. Thông tin kín xảy ra khi một bên trong giao dịch có những thông tin về bản thân

tổ chức đầu tư đại diện cho cá nhân như công ty bảo hiểm, thì khối lượng giao dịch
càng tăng lên đáng kể. Tăng tính thanh khoản làm tăng giá cổ phiếu, tăng số lượng
sở hữu cổ phiếu từ các NĐT có tổ chức, DNNY sẽ thu được lợi từ sự tăng giá đó của
cổ phiếu.
Một trong những nghiên cứu thực nghiệm đầu tiên về mối quan hệ giữa mức
độ CBTT và tính thanh khoản của cổ phiếu là nghiên cứu của Glosten & Harris
(1988), đã chỉ ra yếu tố chính ảnh hưởng đến chênh lệch giá mua-bán (bid - ask
spread) là mức độ TTBCX và chi phí hàng tồn kho, mức độ e ngại rủi ro của những
nhà tạo lập thị trường,… Công trình của Leuz & Verrecchia (2000), chỉ nghiên cứu
trên những thông tin chung mà DNNY công bố, chứ không xét đến các thông tin
riêng, và đã chứng minh được: mức độ xếp hạng của nhà phân tích về việc CBTT của
DNNY càng thấp thì khoảng chênh giá mua - giá bán (bid-ask spread) của cổ phiếu
DNNY đó càng lớn. Cụ thể, Leuz & Verrecchia (2000) đo lường chênh lệch giá mua-
bán của cổ phiếu các DNNY trên thị trường Neuer - thị trường có nhiều quy định bắt
buộc hơn về việc CBTT, kết quả là các DNNY đó có bid-ask spread nhỏ hơn các
DNNY trên sàn Chứng khoán Frankfurt, thị trường Neuer có tính thanh khoản cao
hơn thị trường Frankfurt.
10
2.2.1.2 Giảm chi phí vốn cổ phần của DNNY
Vấn đề thị trường quả chanh (Lemon Market) giữa DNNY phát hành và NĐT
thể hiện ở việc DNNY phát hành luôn có đầy đủ thông tin trong khi NĐT thì không.
Điều này dẫn đến việc cổ phiếu tốt và cổ phiếu kém sẽ được định giá ở mức trung
bình của thị trường. Bởi vậy, nhà quản lý phải chủ động cung cấp các thông tin riêng
để giảm thiểu việc định giá sai này của NĐT. Barry & Brown (1985) chỉ ra rằng khi
xảy ra hiện tượng TTBCX, NĐT chịu rủi ro trong việc dự đoán dòng tiền thu về trong
tương lai từ khoản đầu tư của họ. Nếu đó là rủi ro không thể đa dạng hóa, NĐT sẽ
yêu cầu thêm một phần lợi suất để bù đắp khoản rủi ro này. Do đó, cung cấp nhiều
thông tin chính xác, sẽ hạn chế được loại rủi ro mà các NĐT phải chịu, và do đó giảm
được một phần lợi suất yêu cầu, dẫn đến DNNY được hưởng chi phí vốn cổ phần
thấp hơn. Nghiên cứu thực nghiệm của Botosan (1997) ở các DNNY trên thị trường

sẽ tăng khả năng xảy ra các vụ kiện tụng tốn kém, trong khi việc thông báo về khoản
lợi nhuận lớn của DNNY lại hầu như không có tác động gì. Chính vì vậy, các DNNY
thường muốn công bố các thông tin về tình hình thua lỗ của DNNY sớm và từ từ,
thay vì công bố muộn và đột ngột để tránh các vụ kiện tụng xảy ra. Skinner (1997)
cũng chứng minh rằng các DNNY có thông tin xấu sẽ có khả năng công bố trước tình
hình hoạt động yếu kém của DNNY gấp đôi so với một DNNY có thông tin tốt. Bên
cạnh đó, tác giả tìm thấy mối liên hệ yếu về việc các DNNY công bố trước thông tin
sẽ phải chịu ít chi phí kiện cáo hơn. Francis, et al. (1994) đã thống kê rằng trong một
mẫu gồm các DNNY đã từng bị kiện tụng, 62% trong số đó đã bị kiện vì những dự
báo và CBTT của họ. Ngược lại, trong mẫu gồm các DNNY cũng có cổ phiếu bị giảm
giá một cách tương tự, nhưng không bị kiện tụng, 87% số DNNY đã công bố trước
về tình hình doanh thu thấp. Kết quả này là giải thích cho tác dụng của việc CBTT
làm giảm khả năng bị kiện cáo cho các DNNY.
2.2.1.5 Tăng cung cấp thông tin bởi các bên trung gian như Công ty chứng khoán
Để biết được tác động của CBTT lên việc các bên trung gian cung cấp thông
tin, trước tiên, nhóm nghiên cứu phân tích tác động của thông tin công bố bởi DNNY
lên cung và cầu của lượng thông tin cung cấp bởi các bên trung gian. Về nguồn cung,
12
các tác giả Bhushan (1989) và Lang & Lundholm (1996) đã cho rằng: Việc CBTT
riêng một cách tự nguyện sẽ giúp các nhà phân tích hạ thấp chi phí tìm kiếm thông
tin và vì thế, tăng lượng thông tin mà họ cung cấp cho thị trường. Về nguồn cầu, ảnh
hưởng của CBTT bởi DNNY là không rõ ràng. Luồng ý kiến thứ nhất cho rằng: việc
DNNY CBTT giúp các nhà phân tích dự đoán hay khuyến nghị đầu tư cổ phiếu với
NĐT, từ đó tăng cầu. Ngược lại, luồng ý kiến thứ hai cho rằng, việc DNNY CBTT
riêng khiến NĐT không cần đến các thông tin của nhà phân tích, do đó giảm cầu.
Bằng kiểm nghiệm Lang & Lundholm (1993) đã nghiên cứu về các nhân tố
tác động đến quyết định CBTT của DNNY. Mẫu mà họ sử dụng là 751 DNNY của
Mĩ được liên đoàn FAF (Financial Analysts Federation Corporate Information
Committee) xếp hạng mức độ CBTT trong khoảng thời gian từ năm 1985 đến 1989.
Trong nghiên cứu này, bên cạnh các mối quan hệ về mức độ CBTT và các đặc điểm

chọn đối nghịch xuất hiện khi NĐT không biết thông tin về các loại cổ phiếu của các
DNNY khác nhau, do đó có thể mua phải cổ phiếu một DNNY hoạt động kém, mức
độ rủi ro cao. Tóm lại, lựa chọn đối nghịch là những quyết định sai lầm của một bên
tham gia giao dịch (thường là người mua), mà nguyên nhân là do TTBCX. Hậu quả
của nó là việc người mua dần rút khỏi thị trường và một thị trường hàng hóa ảm đạm.
Đại diện đầu tiên cho dòng nghiên cứu này là công trình của Amihud &
Mendelson (1986). Trong bài nghiên cứu của mình, các tác giả có đề cập đến thị
trường giao dịch thông qua các nhà tạo lập thị trường (dealer market). Ở đó, các nhà
tạo lập thị trường (dealer) sẽ đưa ra các mức giá chào mua (bid) và chào bán (ask) và
độ chênh lệch giữa hai mức giá này (bid-ask spread) sẽ được coi là một phần của chi
phí giao dịch mà NĐT phải chịu. Từ đó, Amihud & Mendelson đã chỉ ra rằng: khi thị
trường trở nên thiếu minh bạch và vấn đề lựa chọn đối nghịch trở nên phổ biến, NĐT
sẽ có xu hướng rút ra khỏi thị trường. Khi đó, số lượng giao dịch trong thị trường
dealer sẽ giảm đáng kể, gây ra rủi ro lớn cho các dealer khi nắm giữ các cổ phiếu
thiếu thanh khoản, và vì thế, các dealer sẽ tăng mức bid-ask spread như một sự đền
bù cho rủi ro của mình. Mức bid-ask spread cao này cũng đồng nghĩa với việc NĐT
phải chịu chi phí giao dịch lớn, và vì thế, yêu cầu một mức lợi suất cao hơn, dẫn đến
14
việc chi phí vốn cổ phần của các DNNY cũng tăng lên. Bởi vậy, việc các DNNY công
bố thêm thông tin sẽ giúp giảm bớt vấn đề lựa chọn đối nghịch, nhờ vậy mà giảm chi
phí giao dịch cho NĐT và giảm chi phí vốn cổ phần.
Diamond & Verrechia (1991) lại nghiên cứu về tác động của việc CBTT lên
chi phí vốn cổ phần thông qua việc hạn chế “hiệu ứng giảm giá” của cổ phiếu. Theo
các tác giả, chính việc không CBTT là nguyên nhân khiến cho các NĐT không đánh
giá được giá trị thực của cổ phiếu, gây ra vấn đề lựa chọn đối nghịch. Điều này sẽ
dẫn đến việc NĐT ít giao dịch cổ phiếu của DNNY, khiến cho cổ phiếu đó trở nên
thiếu thanh khoản và gây ra “hiệu ứng giảm giá”. Từ đó, các tác giả chỉ ra rằng: khi
các DNNY CBTT nhiều hơn, giao dịch của NĐT đối với cổ phiếu sẽ tăng và chính
sự tăng lên trong cầu sẽ làm tăng giá cổ phiếu, giúp giảm bớt lợi suất yêu cầu của
NĐT và chi phí vốn cổ phần của DNNY.

những cổ phiếu của các DNNY công bố ít thông tin, hệ số Beta quá thấp và do đó
Beta không còn thích hợp trong việc ước lượng rủi ro.
c. Cơ cấu thông tin chung-thông tin riêng
Thông tin riêng là những thông tin mà chỉ một số ít NĐT có thể tiếp cận được
và sử dụng chúng để thu được lợi nhuận từ việc giao dịch với các NĐT khác. Trên lí
thuyết, sự tồn tại của thông tin riêng và việc kiếm lợi từ thông tin riêng khiến cho
những NĐT không có thông tin riêng gặp rủi ro lớn trong giao dịch và bởi vậy, họ
thường có xu hướng yêu cầu một lợi suất cao hơn, để bù đắp cho những rủi ro đó.
Trước hết, cần kể đến công trình nghiên cứu của Wang (1993)- một điển hình
cho những nghiên cứu giải thích tác động của TTBCX thông qua lí thuyết về thông
tin riêng. Tác giả đã chỉ ra một mô hình định giá tài sản có thể áp dụng được trong
trường hợp thị trường có tồn tại TTBCX và thông tin riêng, sử dụng mô hình này để
nghiên cứu về ảnh hưởng của TTBCX (dưới dạng thông tin riêng) tới giá cổ phiếu,
độ biến thiên của giá và phần bù rủi ro cho NĐT. Kết quả mà Wang tìm được là: Dưới
tình trạng TTBCX (hay chính là tình trạng một số NĐT có thông tin riêng, trong khi
các NĐT khác không có), giá cổ phiếu dao động nhiều hơn và phần bù rủi ro mà
DNNY trả cho NĐT cũng tăng lên. Giải thích cho kết quả của mình, tác giả cho rằng:
16
Trong một giao dịch giữa một NĐT có thông tin riêng và một NĐT không có thông
tin riêng, NĐT có thông tin riêng sẽ sử dụng thông tin mình có được để kiếm lợi cho
bản thân, và bởi vậy mà gây bất lợi cho bên còn lại của giao dịch - những NĐT không
có thông tin. Chính bởi việc không có thông tin dễ dẫn đến bất lợi cho họ trong giao
dịch, những NĐT không có thông tin dễ dẫn đến mất lòng tin vào thị trường, và vì
thế, họ yêu cầu một phần bù rủi ro cao hơn. Đây chính là vấn đề lựa chọn đối nghịch
đã đề cập ở trước. Khi số lượng những NĐT nắm ít thông tin càng lớn, giá cổ phiếu
càng chứa đựng ít thông tin về giá trị nội tại của cổ phiếu, dẫn đến sự dao động lớn
hơn của giá cổ phiếu và vì vậy, phần bù rủi ro NĐT yêu cầu càng tăng thêm.
Easley, et al. (2002) đã nghiên cứu về mối quan hệ giữa thông tin riêng và lợi
suất yêu cầu (hay chính là chi phí vốn cổ phần) của cổ phiếu. Để làm được điều này,
các tác giả đã sử dụng biến độc lập PIN để đại diện cho mức độ TTBCX của thị

mối liên hệ giữa mức độ TTBCX và chi phí vốn cổ phần đều được tiến hành trên
những TTCK phát triển với một hệ thống dự báo tài chính tốt, một hệ thống CBTT
và quy định, luật pháp của Ủy ban chứng khoán vững chắc, được thực hiện qua một
khoảng thời gian dài. Vấn đề đặt ra: Liệu việc kiểm định thực nghiệm có còn đúng ở
các TTCK mới nổi, khi cơ sở hạ tầng về pháp luật, quy định còn đang trong quá trình
xây dựng và sửa đổi, bổ sung?
Doidge, et al. (2006) nghiên cứu trên 28 DNNY ở TTCK Brazil và chỉ ra các
DNNY ở TTCK mới nổi sẽ chọn cách công bố nhiều thông tin để cho các NĐT thấy
được những cơ hội tăng trưởng trong tương lai. Ban điều hành của những DNNY có
tiềm năng tăng trưởng tốt sẽ tự nguyện thực hiện một cơ chế quản trị minh bạch để
thu hút dòng vốn từ bên ngoài cho các dự án có khả năng sinh lời cao.
Roberta & Alexsandro (2005) đã xây dựng chỉ số công bố thông tin BCDI, bao
gồm 47 tiêu chí, kiểm định trên 50 mã cổ phiếu có tính thanh khoản cao nhất giao
dịch trên Sàn giao dịch São Paulo trong các năm 1998, 2000, 2002, 2004, dựa trên
các nguồn thông tin gồm báo cáo thường niên, website DNNY và các quy định bởi
Ủy ban chứng khoán Brazil. Chi phí vốn cổ phần được tính sử dụng mô hình tăng
trưởng lợi nhuận của Ohlson & Juettner-Nauroth (2005). Kết quả là: chỉ số đo mức
độ công bố thông tin BCDI càng cao thì chi phí vốn cổ phần của các DNNY trong
18
mẫu nghiên cứu càng thấp, mối tương quan mạnh hơn kết quả của Botosan (1997)
khi nghiên cứu các DNNY trên TTCK Mỹ. Tuy nhiên, một kết quả đáng chú ý là: đối
với từng nhóm thông tin riêng lẻ, việc công bố các thông tin phi tài chính càng nhiều
thì chi phí vốn cổ phần càng cao.
Chen, et al. (2003) dựa trên khảo sát mức độ CBTT tiến hành bởi tổ chức
Credit Lyonnais Securities Asia (CLSA) (2002), trên mẫu gồm 275 DNNY, thuộc
chín TTCK mới nổi ở châu Á. Chi phí vốn cổ phần được ước tính bởi mô hình tăng
trưởng lợi nhuận của Ohlson (1995). Kết quả mô hình cho thấy, hệ số của biến CBTT
là -0,12, có tác động lớn hơn nhiều tới chi phí vốn cổ phần so với kiểm định các
DNNY trên TTCK Mỹ của Botosan (hệ số của biến CBTT chỉ là -0,021). Nghiên cứu
kết luận rằng, ở TTCK mới nổi, các yếu tố như luật pháp bảo vệ quyền lợi của NĐT