BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
KHOA TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

Đề tài:
CÁ C NH Â N T Ố Ả N H H ƯỞ N G
ĐẾ N C HÍ N H S Á C H C Ổ T Ứ C
GVHD: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
Nhóm thực hiện lớp TCDN Ngày – K22
TP. Hồ Chí Minh, tháng 09 năm 2013
i
1. Văn Thị Mỹ
Ngân
2. Huỳnh Thị
Hải Hà
3. Nguyễn Hồng
Thái
4. Trần Thị Kim
Yến
5. Nguyễn Thị
Thu Hà
BẢNG PHÂN CÔNG CÔNG VIỆC
Họ và tên Công việc Điểm
Văn Thị Mỹ Ngân - Phân công công việc nhóm.
- Làm đề cương
- Dịch và hoàn chỉnh nội dung 2 bài nghiên cứu:
+ “Các yếu tố tác động đến chính sách cổ tức của các công ty Ấn
Độ” của Manoj Anand (2004)
+ “Các các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định chính sách cổ tức
– bằng chứng từ Jordan” của Husam-Aldin Nizar Al-Malkawi
(2008),

Ngân hàng Châu Âu
- Canh chỉnh và sửa lỗi chính tả.
NHẬN XÉT CỦA GVHD:
2

3
MỤC LỤC
4
Chính sách cổ tức - quyết định phân phối , là một trong ba loại của quyết định tài chính bên
cạnh quyết định đầu tư và tài trợ. Các quyết định này luôn có mối quan hệ tác động qua lại lẫn
nhau. Và mục tiêu cuối cùng của việc đưa ra và thực hiện các quyết định này là tối đa háo giá
trị doanh nghiệp hay là tối đa hóa giá trị cổ đông
Chính sách cổ tức là một chủ đề gây ra nhiều tranh luận trong lĩnh vực tài chính, điển hình như:
chính sách cố tức có tác động đến giá trị doanh nghiệp hay không? Các yếu tố nào tác động đến
quyết định cổ tức?
Trên cơ sở đó, có khá nhiều nghiên cứu của nhiều tác giả ở các thị trường khác nhau và trong
các giai đoạn khác nhau đã ra đời. Với phương pháp tiếp cận và dữ liệu sử dụng trong các
nghiên cứu khác nhau và được thực hiện ở những thị trường có đặc thù khác nhau, dẫn đến kết
quả tìm thấy cũng khá đa dạng.
Với mong muốn có thể hệ thống được một số yếu tố tác động đến chính sách cổ tức, nhóm em
đã tiến hành thu thập nhiều nghiên cứu về chính sách cổ tức được thực hiện ở nhiều thị trường

Theo lý thuyết trật tự phận hạng của tài trợ doanh nghiệp như sau:
(1) Các doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ hơn từ việc sử dụng lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư với
nguồn chi phí vốn thấp nhất.
(2) Các doanh nghiệp điều chỉnh các tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu theo các cơ hội đầu tư, đồng thời
tránh các thay đổi đột xuất trong chính sách cổ tức của công ty.
(3) Chính sách cổ tức cứng nhắc, sử dụng dòng chi tiêu nội bộ từ chứng khoán thị trường hoặc số
dư tiền mặt.
(4) Cuối cùng là sử dụng đến tài trợ bên ngoài gồm nợ và trái phiếu, phát hành cổ phần mới.
Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động là đề cập đến trật tự thứ (2) của lý thuyết trật tự phân
hạn, doanh nghiệp sẽ giữ lại lợi nhuận khi mà doanh nghiệp có các cơ hội đầu tư hứa hẹn các tỷ
6
suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh lợi mà các cổ động đòi hỏi. Điều này đồng nghĩa với việc
nghĩa là việc chi trả cổ tức thay đổi từ năm này sang năm khác, tùy thuộc vào các cơ hội đầu tư
có sẵn.
Nhược điểm chính của chính sách này là cổ tức chi trả không ổn định. Bên cạnh đó, các cổ
đông rất quan tâm đến sự thay đổi đột ngột của chính sách cổ tức, đặc biệt là khi cổ tức bị cắt
giảm với lý do là dùng lợi nhuận giữ lại để đầu tư vào một dự án mới tạo giá trị gia tăng cho
công ty trong tương lai. Nếu không có một chiến lược hợp lý, trong một số trường hợp, công ty
phải đối diện với việc cắt giảm cổ tức đột ngột cùng với những hệ lụy từ việc cắt giảm cổ tức
đột ngột này. Về mặt lý thuyết, cổ tức bị cắt giảm không làm thiệt hại gì đến quyền lợi của cổ
đông vì họ sẽ được đền bù bởi sự tăng giá cổ phần khi công ty đầu tư hiệu quả. Nhưng một sự
sụt giảm đột ngột trong thu nhập từ cổ tức sẽ làm những cổ đông này phải thay đổi mục tiêu lợi
nhuận và tốn kém một khoản chi phí cơ hội từ nguồn thu nhập cổ tức ổn định. Việc thay đổi
chính sách cổ tức đột ngột cũng tạo một tín hiệu đến thị trường làm tác động đến giá trị doanh
nghiệp. Do đó, khi muốn cắt giảm cổ tức, các công ty cần phải cung cấp đầy đủ thông tin và
giải thích rõ ràng cho các nhà đầu tư biết về chương trình đầu tư sắp tới cũng như nhu cầu tài
chính cần thiết để tài trợ cho dự án đó, để tối thiểu những hậu quả gây ra từ một sự cắt giảm cổ
tức đột ngột.
Nhưng chính sách này cũng có một số ưu điểm là tùy thuộc vào tình hình thực tế của doanh
nghiệp mà tiến hành chi trả cổ tức.

hoãn cho đến khi nào các giám đốc tài chính công bố các khoản lợi nhuận trong tương lai đủ
cao đến mức độ thỏa mãn cổ tức lớn hơn do các giám đốc thường lo ngại các NĐT sẽ đòi hỏi
việc tiếp tục duy trì mức chi trả cổ tức như vậy ở những năm tiếp theo sẽ gây khó khăn trong
việc giảm mức chi trả cổ tức gây tác động xấu trong đánh giá của các nhà đầu tư về tính hình
tài chính của và khả năng tăng trưởng của công ty
Nhược điểm của việc sử dụng chính sách cổ tức ổn định là doanh nghiệp phải gánh chịu các chi
phí như:
+ Doanh nghiệp phải bỏ qua các cơ hội đầu tư tốt có thể làm tăng giá trị doanh nghiệp trong
tương lai.
+ Nếu không muốn bỏ qua cơ hội đầu tư tốt, doanh nghiệp phải đi vay, hoặc phát hành thêm
cổ phiếu mới. Nhưng chi phí cho việc đi vay này là lãi suất vay và sự gia tăng rủi ro tài chính
mà doanh nghiệp phải gánh chịu, còn chi phí của việc phát hành cổ phiếu là chi phí phát hành
và nguy cơ mất kiểm soát.
8
+ Trong một số trường hợp, nếu doanh nghiệp không có các cơ hội đầu tư tốt, cổ tức chi trả
thấp trong một thời gian dài sẽ làm phát sinh dòng tiền nhàn rỗi tại công ty trong những năm có
lợi nhuận giữ lại cao, làm tăng chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp.
+ Ngoài ra, duy trì chính sách cổ tức ổn định trong tất cả các giai đoạn sẽ làm cho nhà đầu
tư lầm tưởng về giai đoạn hoạt động của công ty. Cổ tức chi trả thấp trong giai đoạn sung mãn
làm cho nhà đầu tư hy vọng vào mức lãi vốn trong tương lai cao hơn nhưng thực tế không như
vậy.
Tuy nhiên, việc theo đuổi chính sách cổ tức này mang một số ưu điểm như sau:
+ Giúp cho doanh nghiệp ổn định tâm lý của các cổ đông, tạo một tín hiệu tốt đến thị trường,
thu hút được những nhà đầu tư bảo thủ.
+ Rủi ro và chi phí thấp
Như đã trình bày ở phần trên, các doanh nghiệp và các cổ đông thường thích chính sách cổ tức
tương đối ổn định. Có nhiều lý do khiến các cổ đông và doanh nghiệp thích chính sách cổ tức
ổn định như:
Về phía các nhà đầu tư, họ cảm thấy các sự thay đổi trong cổ tức có nội dung hàm chứa thông
tin, họ đánh đồng các thay đổi trong cổ tức của một doanh nghiệp với khả năng sinh lợi. Một sự

Chính sách này đưa ra một khả năng linh hoạt để giữ lại lợi nhuận khi cần mà vẫn thõa mãn
mong muốn của nhà đầu tư về một mức cổ tức đảm bảo ở hiện tại. Tuy nhiện chính sách này
cũng làm cho việc chi trả cổ tức thay đổi rất lớn giữa các năm.
1.3. Các phương pháp chi trả cổ tức
Cổ tức là phần thu nhập cổ đông thực nhận từ phần thu nhập đáng lẽ cổ đông được nhận do
phần lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh trừ đi các nghĩa vụ của doanh nghiệp đối với chủ nợ
(lãi vay), Nhà nước (thuế) và cổ đông cổ phần ưu đãi (nếu có). Có nhiều hình thức chi trả cổ
tức khác nhau mà các công ty đang thực hiện như sau:
1.3.1. Cổ tức trả bằng tiền mặt
Là việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt (hoặc chuyển khoản) thông qua một tỷ lệ chi trả được công
ty công bố.
Ưu điểm:
- Cổ tức tiền mặt có thể phát tín hiệu tốt cho thị trường rằng công ty đang hoạt động hiệu
quả, khả năng thanh toán khá tốt.
- Cổ tức tiền mặt thường có thanh khoản cao
10
Nhược điểm:
- Giá cổ phần bị pha loãng khi công bố cổ tức tiền mặt.
- Sức ép từ việc chi trả bằng tiền mặt khiến việc kinh doanh của một số doanh nghiệp gặp
nhiều khó khăn
- Gia tăng chi phí kiệt quệ tài chính và rủi ro trong các dự án đầu tư do gia tăng thêm nợ để
chi trả cổ tức đã công bố
1.3.2. Cổ tức bằng cổ phần
Là chi trả thêm cổ phần thường cho các cổ đông nắm giữ cổ phần thường thay vì trả cổ tức tiền
mặt do doanh nghiệp muốn nắm giữ lượng tiền mặt để đáp ứng như cầu chi tiêu cho hoạt động
sản xuất kinh doanh.
Ưu điểm:
- Doanh nghiệp không bị mất đi lượng tiền mặt, từ đó hạn chế được nguồn vốn huy động từ
bên ngoài, quy mô vốn được củng cố
- Tác động làm thoáng hơn quyền sở hữu các cổ phần của doanh nghiệp, vì số lượng cổ

- Ngày chi trả cổ tức: Việc chi tra cổ tức được thực hiện.
2. Các yếu tố ảnh hưởng đến việc lựa chọn chính sách cổ tức
2.1. Chi phí giao dịch
Việc xuất hiện chi phí giao dịch khi bán cổ phần sẽ làm giảm lãi vốn của nhà đầu tư khi bán cổ
phần. Trong khi đó theo MM thì lãi vốn sẽ bằng với cổ tức, vì vậy cổ tức sẽ tốt hơn lãi vốn.
Do đó, trong trường hợp này nhà đầu tư sẽ thích những doanh nghiệp có chính sách cổ tức
thiên về chi trả cổ tức. Họ sẽ đầu tư vào những doanh nghiệp có cổ tức cao, khi đó, giá cổ
phiếu sẽ tăng làm tăng giá trị doanh nghiệp.
2.2. Chi phí phát hành
Trường phái chi trả cổ tức thấp cho rằng những doanh nghiệp nào chi trả cổ tức cao thì sau đó
họ sẽ phát hành cổ phần để thỏa mãn nhu cầu tài trợ hiện tại của doanh nghiệp. Để tránh chi phí
của việc phát hành cổ phần là chi phí phát hành và nguy cơ mất kiểm soát, các doanh nghiệp
cần phải cắt giảm cổ tức. Cổ tức sẽ tiếp tục được cắt giảm đến một điểm mà ít nhất tại đó việc
phát hành cổ phần là không cần thiết. Cuối cùng là doanh nghiệp cũng sẽ áp dụng một chính
sách cổ tức thấp. Chính sách cổ tức thấp không chỉ tiết kiệm thuế cho doanh nghiệp mà còn
tránh được chi phí phát hành và nguy cơ mất kiểm soát của cổ đông.
12
2.3. Lạm phát
Trong một môi trường có tỷ lệ làm phát cao, chính sách cổ tức cũng chịu sự tác động nhất định.
Ví dụ điển hình là lạm phát cao sẽ làm cho đơn giá các yếu tố đầu vào tăng lên. Khi đó, doanh
nghiệp phải đầu tư một lượng vốn lớn hơn cho cùng một lượng vật tư như các năm trước để
phục vụ quá trình sản xuất kinh doanh. Điều này làm cho doanh nghiệp phải cân nhắc việc chi
trả cổ tức để không bị thiếu hụt vốn kinh doanh. Ví dụ khác đó là trường hợp nguồn tiền từ
khấu hao tài sản cố định qua các năm sẽ không đủ để doanh nghiệp tái đầu tư để thay thế các
thiết bị cũ đã hết khấu hao vì lúc này lạm phát đã làm cho giá cả các thiết bị tương tự có giá cao
hơn so với các năm trước đó. Điều này khiến cho doanh nghiệp muốn đầu tư thay thế các thiết
bị cũ phải bổ sung thêm nguồn vốn từ nguồn lợi nhuận giữ lại (buộc phải giảm tỷ lệ chi trả cổ
tức) nếu như không muốn vay vốn và chịu chi phí lãi vay. Ví dụ thứ ba là trường hợp trong môi
trường lạm phát cao (thường kéo theo đó là lãi suất sẽ cao), các cổ đông của doanh nghiệp sẽ
cân nhắc giữa việc giữ cổ phiếu hoặc chuyển sang kênh đầu tư khác như gửi tiết kiệm để hưỡng

Như chúng ta được biết, trái quyền (hay quyền của các chủ nợ) luôn được xếp ưu tiên hơn so
với quyền của cổ đông tại hầu hết các quốc gia. Khi một doanh nghiệp bị lâm vào tình trạng
mất khả năng thanh toán các nghĩa vụ nợ đến hạn, tức là các tài sản của công ty không đủ đảm
bảo thanh toán cho các nghĩa vụ nợ đến hạn thì việc chỉ trả cổ tức tiền mặt (loại tài sản có tính
thanh khoản cao nhất) thì chỉ làm cho tình trạng của mất khả năng thanh toán của doanh nghiệp
thêm trầm trọng và đe doạ càng lớn đến quyền lợi của các chủ nợ. Vì thế, việc chi trả cổ tức
bằng tiền mặt khi doanh nghiệp đang mất khả năng thanh toán bị ngăn cấm.
2.6. Ảnh hưởng của thuế
Có 2 loại thuế chi phối: thuế cổ tức (đánh trên số tiền cổ tức tiền mặt nhận được) và thuế lãi
vốn (đánh trên số tiền chênh lệch từ việc bán cổ phiếu). Doanh nghiệp vẫn có khuynh hướng
giữ lại lợi nhuận hơn là chia cổ tức tiền mặt do cổ tức tiền mặt sẽ bị đánh thuế ngay thời điểm
chi trả còn cổ tức dưới hình thức thu nhập lãi vốn chỉ bị thu thuế khi bạn bán cổ phiếu đi để
hiện thức hoá lợi nhuận
Cổ tức chịu ảnh hưởng từ thuế thu nhập cá nhân một cách gián tiếp.
Theo nghiên cứu “ Thuế và chính sách cổ tức trong chế độ thuế thay đổi” của Kerry
Pattenden
và
GarryTwite ( 2007) xem xét những thay đổi trong chính sách cổ tức doanh nghiệp, xoay quanh
một hệ thống thuế đánh trên cổ tức
.
Mẫu nghiên cứu bao gồm 151 công ty ở Úc với thời kỳ
14
chọn mẫu từ tháng 01 năm 1982 đến tháng 12 năm 1997. Tác giả đã sử dụng phương pháp hồi
quy để phân tích những ảnh hưởng của chính sách cổ tức xoay quanh hệ thống thuế đánh trên
cổ tức. Việc đưa ra hệ thống thuế đánh vào cổ tức cho Úc trình bày sự thay đổi đáng kể cho khung
thuế. Mức độ ưu đãi thuế ảnh hưởng chi trả cổ tức, những thay đổi cho khung thuế mà làm thay đổi
cân bằng giữa chi trả cổ tức và lợi nhuận giữ lại sẽ dẫn đến sự thay đổi trong chính sách cổ tức doanh
nghiệp. Bài nghiên cứu này xem xét sự thay đổi trong chính sách cổ tức doanh nghiệp xoay quanh
việc đưa ra hệ thuế đánh trên cổ tức và làm nổi bật độ nhạy cảm của chính sách cổ tức đối với thay
đổi thuế đáng kể

Trái với kỳ vọng , tác giả không thấy liên quan giữa khởi sự chính sách cổ tức và thuế suất hiệu quả
của doanh nghiệp sau khi đưa ra tính thuế cổ tức. Tuy nhiên, tác giả cũng nhận thấy rằng doanh
nghiệp có tỷ lệ thu nhập cao có cổ tức chịu thuế thì có khả năng nhiều hơn để khởi sự chính sách cổ
tức.
Ở cấp độ doanh nghiệp tác giả nhận thấy những doanh nghiệp có lãi thì có khả năng nhiều hơn để
khởi sự chính sách cổ tức. Tuy nhiên, không có mối liên quan giữa khởi sự chính sách cổ tức và tỷ số
giá trị thị trường trên sổ sách.
Khởi sự chính sách cổ tức có nhiều khả năng hơn trong giai đoạn tăng trưởng kinh tế cao.
2.7. Ưu tiên cổ đông
Chính sách cổ tức của doanh nghiệp còn chịu sự tác động về ưu tiên của các cổ đông. Giả sử
một doanh nghiệp có phần lớn cổ đông là những cá nhân có thu nhập cao (vì thế sẽ chịu mức
thuế suất thuế thu nhập cá nhân cao). Các cổ đông này sẽ tác động để chính sách cổ tức của
doanh nghiệp có lợi cho họ, chẳng hạn là giữ lại phần lớn lợi nhuận để được hưởng lợi ích từ
việc tăng giá cổ phiếu hơn là việc chi trả cổ tức.
Đối với các doanh nghiệp đại chúng, mâu thuẩn giữa các nhóm cổ đông chịu mức thuế suất cao
và nhóm có mức thuế suất thấp thường xuyên diễn ra. Do đó, khi doanh nghiệp quyết định
chính sách cổ tức sẽ phải cân nhắc them các yếu tố khác như là khả năng thanh khoản, dòng
tiền, khả năng tiếp cận thị trường vốn để đưa ra chính sách cổ tức thích hợp. Từ đó, các cổ
16
đông sẽ dịch chuyển từ doanh nghiệp này đầu tư sang doanh nghiệp khác có chính sách cổ tức
phù hợp với họ hơn.
2.8. Nhu cầu thanh khoản
Mặc dù hầu hết các môi trường pháp lý trên thế giới đều qui định rằng doanh nghiệp có lợi
nhuận mới được phép dùng nguồn lợi nhuận đó để chi trả cổ tức nhưng đây chưa phải là điều
kiện tiên quyết. Xét trường hợp doanh nghiệp hoạt động có lợi nhuận nhưng dòng tiền hoạt
động của doanh nghiệp bị âm (có thể do tài trợ cho lượng hang tồn kho lớn, hoặc các khoản
công nợ chưa được thu hồi, hoặc trường hợp đầu tư vào tài sản cố định, …), khi đó lượng tiền
mặt còn lại không cho phép doanh nghiệp chỉ trả cổ tức cho các cổ đông bởi vì lượng tiền mặt
này chỉ đủ để doanh nghiệp thanh toán các nghĩa vụ nợ đến hạn nếu như không muốn bị các
chủ nợ kiện ra toà. Do đó, ta có thể thấy tính thanh khoản của doanh nghiệp đóng vai trò rất cao

hành nó sẽ làm tăng 1.43% xác suất thanh toán cổ tức Tỷ lệ thanh toán hiện hành đang chiếm
ưu thế hơn trong thanh khoản cho thấy rằng các công ty có thanh khoản cao có xu hướng trả cổ
tức hơn. Vì vậy, tỷ lệ thanh toán nhanh có thanh khoản cao hơn đã làm giảm tác động đến công
ty chi trả cổ tức
Bên cạnh đó, theonghiên cứu:“Yếu tố quyết định chính sách cổ tức : Trường hợp ở Việt Nam”
của tác giả Nguyễn Thị Xuân Trang (2012), sử dụng dữ liệu 251 công ty niêm yết trên sàn
chứng khoán HOSE và 308 công ty niêm yết trên sàn HNX vào năm 2009 và phương pháp
kiểm định tương quan Pearson, hồi quy đa biến và kiểm định VIP,…được xử lý bởi phần mềm
SPSS, kết quả cho rằng thanh khoản là mức độ mà một công ty có thể thanh toán nợ ngắn hạn
dựa trên tài sản lưu động của nó. Tác giả đưa ra một số ý kiến trái ngược nhau về mối quan hệ
giữa thanh khoản và chia cổ tức. Các công ty mà cổ phiếu có tính thanh khoản cao hơn ở Nhật
Bản có khả năng chi trả cổ tức cao hơn. Mehar (2002) đề nghị có mộtmối quan hệ nghịch đảo
giữa khả năng thanh toán và chi trả cổ tức từ nghiên cứu của ông của các công ty trên thị
trường chứng Karachi, Ngoại tệ ở Pakistan như các công ty có vốn đầu làm việc tích cực sẽ
giảm cổ tức. Tuy nhiên, một vài năm sau đó, Al -Najjar và Hussainey (2009)chứng minh rằng
chi trả cổ tức thấp hơn hoặc cao hơn không phụ thuộc vào một vị trí thanh khoản tốt hay xấu.
Chính sách cổ tức và thanh khoản vẫn còn nhiều tranh luận, nghiên cứu này sẽ kiểm tra xem
chính sách cổ tức của các công ty ở Việt Nambị ảnh hưởng bởi tính thanh khoản. Từ việc kiểm
18
tra tương quan Pearson trong mô hình hồi quy tác giả đi đến kết luận thanh khoản không ảnh
hưởng đến chính sách chi trả cổ tức.
2.9. Khả năng vay và tiếp cận thị trường vốn
Mặc dù hầu hết các môi trường pháp lý trên thế giới đều qui định rằng doanh nghiệp có lợi
nhuận mới được phép dùng nguồn lợi nhuận đó để chi trả cổ tức nhưng đây chưa phải là điều
kiện tiên quyết. Xét trường hợp doanh nghiệp hoạt động có lợi nhuận nhưng dòng tiền hoạt
động của doanh nghiệp bị âm (có thể do tài trợ cho lượng hang tồn kho lớn, hoặc các khoản
công nợ chưa được thu hồi, hoặc trường hợp đầu tư vào tài sản cố định, …), khi đó lượng tiền
mặt còn lại không cho phép doanh nghiệp chỉ trả cổ tức cho các cổ đông bởi vì lượng tiền mặt
này chỉ đủ để doanh nghiệp thanh toán các nghĩa vụ nợ đến hạn nếu như không muốn bị các
chủ nợ kiện ra toà. Do đó, ta có thể thấy tính thanh khoản của doanh nghiệp đóng vai trò rất cao

trưởng.
H0:Tăng trưởng doanh thu công tykhông ảnh hưởng đếnchính sách cổ tức
H1: Tăng trưởng doanh thu công tyảnh hưởng đếnchính sách cổ tức
Theo phân tích mối tương quan, tăng trưởng ( SG) có tương quan nghịch biến không đáng kể (
-0.03) với tỷ lệ chi trả cổ tức ( D)
Theo kết quả hồi quy OLS, hệ số tăng trưởng thì nghich biến, các công ty tăng trưởng doanh
thu thì có tác động ngược chiều với hành vi chi trả cổ tức nhưng nó không đáng kể. Kết quả
tương tự từ tăng trưởng doanh thu đã được nghiên cứu bởi Anil & Kapoor (2008). Điều này
cho thấy tăng trưởng không phải là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến hành vi chi trả cổ tức của
công ty.
Theo mô hình Probit, tăng trưởng có khuynh hướng không phải là một yếu tố quan trọng so với
các công ty không chia cổ tức
2.11. Bảo vệ chống loãng giá
Một doanh nghiệp chi trả cổ tức ở mức cao khi đứng trước các cơ hội đầu tư hấp dẫn buộc phải
huy động thêm nguồn vốn để thực hiện. Khi đó, nếu doanh nghiệp huy động bằng phát hành cổ
phiếu cho các cổ đông mới hoặc hiện hữu. Khi đó, nếu các cổ đông hiện hữu không muốn hoặc
không thể thực hiện quyền mua cổ phiếu thì phần trăm sở hữu của họ sẽ bị pha loãng. Hoặc nếu
muốn phát hành cho cổ đông mới, doanh nghiệp buộc phải phát hành với giá thấp hơn giá trị
20
thị trường tại thời điểm đó và điều này cũng làm cho quyền sở hữu của các cổ đông hiện hữu bị
pha loãng. Vì thể để bảo vệ các cổ đông hiện hữu, doanh nghiệp sẽ phải dùng lợi nhuận giữ lại
để tái đầu tư hoặc huy động vốn từ nguồn bên ngoài (nợ vay). Nhưng phương pháp này cũng
tiềm ẩn rủi ro tài chính cho doanh nghiệp như tăng chi phí sử dụng vốn, phá vỡ cấu trúc vốn
mục tiêu hiện tại. Nhìn chung, để dung hoà giữa việc giữ cấu trúc vốn mục tiêu và bảo vệ các
cổ đông hiện hữu tránh hiện tượng pha loãng giá, doanh nghiệp có thể sử dụng lợi nhuận giữ lại
trước sau đó nếu nguồn lợi nhuận giữ lại không đủ tài trợ thì có thể thực hiện huy động vốn vay
một phần và huy động vốn từ cổ đông hiện hữu một phần sao cho doanh nghiệp vẫn giữ được
cấu trúc vốn an toàn và lượng vốn huy động thêm nằm trong giới hạn chấp nhận được của các
cổ đông hiện hữu.
2.12. Khả năng sinh lợi:

ảnh hưởng đến chính sách cổ tức và kiểm tra xem có có sự khác biệt các yếu tố tài chính giữa
các công ty áp dụng chính sách chi trả cổ tức (DP) và các công ty không chi trả cổ tức (NDP).
Tác giả sử dụng mẫu lấy từ các công ty niêm yết trên KSE-100 trong giai đoạn 2007-2009. Dữ
liệu được thu thập từ KSE, SECP, Ngân hàng Nhà nước Pakistan và Báo cáo thường niên đã
được kiểm toán từ các trang web chính thức của công ty. Tổng số quan sát cho mỗi biến là 100
năm. Để kiểm định các giả thuyết nghiên cứu tác giả đã sử dụng mô hình Fama and French
(2001), mô hình nhị phân Probit, và hồi qui OLS .
Theo nghiên cứu này, khả năng sinh lợi là mộtbiến giải thíchquan trọng củachính sách cổ
tức(FamaandFrench,2001;Hanetal,1999). Tỷ số lợi nhuận trên tổng tài sản ( ROA ) được chọn
đại diện cho khả năng sinh lợicủa công tyđược xác định bằngthu nhập ròngchia chotổng tài sản.
Theo(Belanes et al, 2007),mối quan hệ giữa ROA và chi trảcổ tức là đồng biến, trong trường
hợpcủacác công tyTunisia. Nghiên cứu của JakobvàJohannes(2008)vềchính sách cổ tức ở Đan
Mạchphát hiện ra rằngcácđối tượng chi trảcổ tứctại Đan Mạchbị ảnh hưởng bởithu nhậpdương,
ROEcao, qui mô lớnvàlợi nhuậngiữ lại cao trongnăm ngoáinhưngkhông cómối quan hệ nào
được tìm thấygiữa giá trị thị trường so với giá trị sổ sách, đòn bẩy, cơ cấu sở hữuvàquyết
địnhchia cổ tứcở Đan Mạch.
H0:lợi nhuậndương ảnh hưởng đếnchính sách cổ tức
H1: lợi nhuậnkhông ảnh hưởng đếnchính sách cổ tức
Theo phân tích mối tương quan, ROA và ROE có tương quan đồng biến với tỷ lệ chi trả cổ tức
( với hệ số tương quan là 0.32)
Theo kết quả hồi quy OLS, tỷ số lợi nhuận trên tổng tài sản ( ROA) cho thấy mối quan hệ
nghịch biến với cổ tức nhưng không đáng kể; ROE là quan trọng và có quan hệ đồng biến với
22
biến phụ thuộc ( tỷ lệ chi trả cổ tức). Công ty thường cố gắng để duy trì sự cân bằng trong tỷ lệ
nợ / vốn chủ sở hữu trước khi thực hiện bất kỳ phân phối cổ tức nào, họ chỉ quyết định chia cổ
tức nếu họ còn đủ tiền sau khi chi phí hoạt động và mở rộng được đáp ứng. Theo luật doanh
nghiệp, một công ty chỉ có thể trả cổ tức từ lợi nhuận giữ lại.
Theo mô hình Probit, ROA và ROE cũng làm tăng khả năng trả cổ tức tương ứng là 0,6% và
0,5%. Điều này có thể giúp chúng ta xác định lợi nhuận không phải là yếu tố quan trọng để
phân biệt giữa công ty chi trả cổ tức và công ty không trả cổ tức.

Bo: giá trị cố định
B1: hệ số biến độc lập biến
Beta: nợ / tỷ lệ vốn chủ sở hữu
Liên quan đến sự phân tán (mối quan hệ giữa tỷ lệ nợ và tỷ lệ chia cổ tức) , mối quan hệ kép
giữa các khoản nợ khác nhau có thể được sử dụng. Mối quan hệ này đồng biến với các khoản
nợ lớn và nghịch biến đối với khoản nợ nhỏ. Để xem xét vấn đề này,tác giả đã sử dụng một
biến giả . Biến này được định nghĩa như sau:
Nếu nợ ít hơn 5,5 thì biến giả = 0
Nếu nợ lớn hơn 5,5 thì biến giả = 1
d = B0 + B1 (nợ) + g1 (biến giả) + g2 (biến giả × nợ)
Mô hình này đã được thử định, nó được xác định là có ý nghĩa và giá trị cố định không bằng
không.
d = 77,53-7,68 (biến giả)+ 0,32 (biến giả × nợ)
Kết quả hồi qui được thể hiện qua bảng sau:
Result
Fixed amount
Coefficient
Probability
Variable
Accepted
77.53
-7.68
0.032
Dummy
Rejected
77.53
0.32
0.032
Dummy × debt
Ngoài ra theo nghiên cứu “ Các yếu tố ảnh ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức của doanh

với một dự án cụ thể và không đóng góp trong vốn sử dụng của công ty. Vì vậy, nợ không thể
được coi là có ảnh hưởng trực tiếp đến chính sách cổ tức của công ty ở Pakistan.
Theo mô hình Probit, xác suất tăng tỷ lệ đòn bẩy đối với công ty trả cổ tức là 0.5%. Đòn bẩy có
khuynh hướng không phải là một yếu tố quan trọng so với các công ty không chia cổ tức. Tỷ lệ
nợ trên vốn chủ sở hữu có mối quan hệ đồng biến với chính sách cổ tức, tỷ lệ nợ trên vốn cổ
phần thấp là tín hiệu tích cực cho công ty vì nó sẽ làm giảm khoản nợ của họ. Vì vậy, tỷ lệ đòn
bẩy thấp dần đến chi trả nhiều cổ tức hơn, công ty có tỷ lệ đòn bẩy cao có xu hướng chi trả cổ
tức thấp
2.14. Qui mô doanh nghiệp
25