Tài chı́nh cô ng ty đa quoố c gia Tp. Hồ Chí Minh, Tháng 1 năm 2015

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC


GVHD: Cô Đinh Thị Thu Hồng
Nhóm 6 – Cao học K23
1) Lê Thị Kim Tú
2) Đỗ Thị Thanh Thảo
3) Nguyễn Đức Hạnh Nguyên
4) Mai Thị Phương Thảo
5) Chế Trần Thùy Trang
6) Trần Quang Đường
7) Huỳnh Thị Phi Yến

Đề tài:
Exchange rate exposure in the
Asian emerging markets
Chien-Hsiu Lin
Nhóm 6- Cao học K23-TC05
Bài nghiên cứu Tài chính công ty đa quốc gia
1

MỤC LỤC
Tóm tắt 4
1) Giới thiệu: 4
2) Phương pháp nghiên cứu 8
2.1 Mô hình rủi ro bất đối xứng 9
2.2 Sự liên kết mô hình lý thuyết 10
2.3. Sự can thiệp của ngân hàng trung ương: 11
3) Dữ liệu và thống kê mô tả: 12
4) Kết quả nghiên cứu: 15
4.1. Phân tích mức độ thị trường 15
4.2 Phân tích cấp độ doanh nghiệp. 18
5) Kết luận 23
Phụ lục A Nguồn gốc của sự thay đổi tỷ giá hối đoái thực 24
Phụ lục B. Lý thuyết mô hình liên kết 25 Nhóm 6- Cao học K23-TC05
Bài nghiên cứu Tài chính công ty đa quốc gia
4

Tóm tắt
Bài nghiên cứu này điều tra ảnh hưởng của sự thay đổi tỷ giá hối đoái trên tỷ suất
sinh lợi của cổ phiếu tại các thị trường mới nổi ở Châu Á. Khuôn khổ tác động tỷ giá bất
đối xứng và tỷ giá hối đoái thực được sử dụng trong bài nghiên cứu này để tìm ra tác
động khác nhau khi tiền tệ tăng giá hay giảm giá và các hiệu ứng lạm phát cao tại các thị
trường mới nổi. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm cho thấy sự tồn tại tác động tỷ giá hối
đoái trên phạm vi rộng tại các thị trường mới nổi châu Á từ năm 1997 đến năm 2010.
Hơn nữa, tác động của tỷ giá hối đoái trở nên quan trọng hơn trong cuộc khủng hoảng
châu Á năm 1997 và thời kì khủng hoảng toàn cầu năm 2008, mặc dù các ngân hàng
trung ương thường xuyên can thiệp trong giai đoạn này. Tác động tỷ giá hối đoái càng

Mục đích của bài viết này là để điều tra tác động của thay đổi tỷ giá hối đoái trên
tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu tại các thị trường châu Á mới nổi. Ngoài thực tế rằng các thị
trường mới nổi ở châu Á là một phần trong thị trường phân khúc, tác giả tập trung vào
những thị trường này vì như Erb et al. (1998) phát hiện ra cuộc khủng hoảng châu Á năm
1997 đã có một tác động rộng rãi lên giá trị tiền tệ, với nhiều đồng tiền của các nước này
suy giảm nghiêm trọng trong giá trị trong sự kiện này. Gần đây, chính sách nới lỏng định
lượng đã được sử dụng bởi: Hoa Kỳ, Anh Quốc và khu vực đồng tiền chung châu Âu
trong cuộc khủng hoảng tài chính 2008-2010, gây ra dòng tiền mới chảy vào các thị
trường mới nổi, dẫn đến biến động giá trị tiền tệ đáng kể. Cho rằng các thị trường mới nổi
châu Á đã trải qua những cú sốc tiền tệ, với những tác động tiêu cực rất lớn đến nền kinh
tế và thị trường chứng khoán, điều này có thể đã ảnh hưởng đến nhận thức của các nhà
đầu tư đối với tầm quan trọng của rủi ro tỷ giá hối đoái, kết quả là họ tăng tỷ trọng của rủi
ro này trong mô hình định giá
Mặt khác, các nước châu Á mới nổi được phân loại theo chế độ tỷ giá hối đoái
"thả nổi có kiểm soát", với các ngân hàng trung ương của các nước châu Á mới nổi can
thiệp vào thị trường ngoại hối để ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái theo hướng thuận lợi. Ví
dụ khi đồng tiền của một quốc gia bị định giá cao vì của một số cú sốc và các ngân hàng
trung ương cho rằng đây là một biến động tạm thời, họ có thể muốn giảm giá trị tiền tệ để
Nhóm 6- Cao học K23-TC05
Bài nghiên cứu Tài chính công ty đa quốc gia
6

làm giảm sự biến động này. Hơn nữa, một số nước châu Á mới nổi đã sử dụng chính sách
cố tình giữ đồng tiền của họ bị đánh giá thấp một chút để đẩy mạnh xuất khẩu. Với sự
can thiệp của ngân hàng trung ương trên thị trường ngoại hối, tác giả phỏng đoán rằng rủi
ro ngoại hối có thể là không dễ dàng để phát hiện. Tuy nhiên, bằng cách xem xét rủi ro
ngoại hối trên tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu, tác giả cho rằng có thể khảo sát, thực nghiệm,
các rủi ro ngoại hối trên thị trường mới nổi ở châu Á trên lợi nhuận cổ phiếu, để xem liệu
các tác động như vậy có trở nên ý nghĩa hơn trong suốt thời kỳ khủng hoảng năm 1997 và
2008 không.

mẫu là từ tháng bảy năm 1997 đến tháng 11 năm 2010, ngay sau khủng hoảng tài chính
châu Á năm 1997 và bao gồm các cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008. Tác
giả sử dụng tỷ giá hối đoái thực thay vì tỷ giá hối đoái danh nghĩa để đo lường sự thay
đổi tỷ giá hối đoái, lý do chính của việc này là trong các thị trường mới nổi có lạm phát
tương đối cao và biến động hơn so với các nền kinh tế phát triển. Như vậy, nếu điều
chỉnh thay đổi lạm phát trong các tỷ giá hối đoái được bỏ qua, độ lệch PPP sẽ không
chính xác. Ví dụ, nếu tỷ giá hối đoái danh nghĩa (đô la Mỹ / ngoại tệ) giảm 10%, chúng ta
sẽ nghĩ rằng đồng nội tệ mất giá nên lợi cho xuất khẩu hoặc chủ sở hữu tài sản nước
ngoài. Tuy nhiên, sau khi tính toán cho một hiệu ứng lạm phát cao tương đối trong nước,
như là trường hợp của các nền kinh tế mới nổi châu Á, lợi ích tiền tệ mất giá sẽ biến mất
và do đó, bằng cách điều chỉnh tỷ giá hối đoái thực cho lạm phát sẽ cho một thước đo
chính xác hơn về độ lệch PPP có thể thu được, đối với các nước quan tâm.
Kết quả thực nghiệm của bài nghiên cứu này cho thấy rằng mặc dù một chế độ tỷ
giá thả nổi được thực hiện tại các nước châu Á mới nổi, vẫn tồn tại tác động tỷ giá hối
đoái rộng rãi ở các nước qua các thời kỳ mẫu. Cụ thể hơn, mặc dù có sự can thiệp của
ngân hàng trung ương trong thời kỳ khủng hoảng như một sự thay đổi dự trữ ngoại hối có
nhiều biến động đã được quan sát thấy trong giai đoạn này, các bằng chứng cho thấy rủi
ro ngoại hối trở nên quan trọng hơn hay lớn hơn trong thời kỳ khủng hoảng, với các kết
quả thực nghiệm cho thấy 10,48 % và 17,7% doanh nghiệp bị tác động đáng kể trong giai
đoạn khủng hoảng châu Á năm 1997 và giai đoạn cuộc khủng hoảng toàn cầu 2008,
tương ứng, trong khi chỉ có 8,81% biểu lộ tác động như vậy trong khoảng thời gian thanh
bình từ tháng 8 năm 1999 đến tháng 2 năm 2008. Hơn nữa, trong suốt cuộc khủng hoảng
Nhóm 6- Cao học K23-TC05
Bài nghiên cứu Tài chính công ty đa quốc gia
8

châu Á năm 1997 và thời gian thanh bình trước cuộc khủng hoảng toàn cầu năm 2008,
trong tất cả các trường hợp rủi ro tỷ giá xảy ra đáng kể, thiệt hại danh mục đầu tư thị
trường trong nước từ đồng tiền mất giá trong nước phù hợp với hiện tượng "Đô la hóa
các khoảng nợ" tại các thị trường mới nổi, như đã đề cập trong nghiên cứu trước đây.

Tỷ giá trong bài nghiên cứu này khác với các bài nghiên cứu trước đây, như ở
phần trước, việc điều chỉnh tỷ giá danh nghĩa có xét đến lạm phát là quan trọng để tách
phần định giá đúng ra khỏi rủi ro tỷ giá. Vì thế, tôi sử dụng tỷ giá thực so với USD như là
thước đo tỷ giá hối đoái cho mỗi quốc gia. Điều này gây tranh cãi là hợp lý vì các dòng
vốn và thương mại thông qua tài khoản vãng lai, tài khoản vốn của các quốc gia châu Á
mới nổi trong mẫu nghiên cứu chỉ ra rằng, Mỹ là quốc gia cung cấp đầu vào hoặc tiêu thụ
đầu ra lớn nhất của họ, và cổ phiếu có giá trị lớn của những công ty trong các quốc gia
này được trình bày trong các biến động đồng USD. Để tránh vấn đề đa cộng tuyến trong
hồi quy, tôi không sử dụng các tỷ giá hối đoái riêng lẻ khác và cách tính cụ thể tỷ giá
thực được trình bày trong phần Phụ lục A.
2.1 Mô hình rủi ro bất đối xứng
Mô hình chuẩn dùng để xác định rủi ro tỷ giá là mô hình thị trường gia tăng
(Augmented market model) như sau:
R
t
= β
0
+ β
1
R
w,t
+ β
2
R
m,t
+ θx
t
+ ε
t
(1)

Nhóm 6- Cao học K23-TC05
Bài nghiên cứu Tài chính công ty đa quốc gia
10

Như đã nêu ở phần trước, có những lý do hợp lý để kỳ vọng rằng thu nhập có thể
phản ứng lại một cách bất cân đối đối với việc định giá cao hay định giá thấp tiền tệ. Bởi
vì mô hình chuẩn ở công thức (1) không thể dùng để kiểm tra tính bất cân xứng nên bài
nghiên cứu này mở rộng mô hình chuẩn bằng cách phân rã vector x
t
thành các thành phần
âm, dương, x
t
+
= Max(x
t
,0) và x
t
-
= Min(0,x
t
) và công thức (1) được viết lại như sau:
R
t
= β
0
+ β
1
R
w,t
+ β

+
# θ
-
. Phương
trình (2) có thể được trình bày lại thành:
R
t
= β
0
+ β
1
R
w,t
+ β
2
R
m,t
+ (β
x
+ β
D,x
D
t
)x
t

+ ε
t
(3)
Với β

x
+ β
D,x
khi x
t
>0.
2.2 Sự liên kết mô hình lý thuyết
Koutmos và Martin (2003) tranh luận rằng rủi ro tỷ giá bất cân xứng phù hợp với
một vài mô hình lý thuyết miêu tả hành vi doanh nghiệp, như là: định giá thị trường bất
cân xứng của một doanh nghiệp (Knetter, 1994), hành vi trễ (Baldwin và Krugman,
1989) và hành vi bảo hiểm bất cân xứng. Định giá thị trường về cơ bản bao gồm điều
chỉnh giá xuất khẩu dựa trên mức độ cạnh tranh trên thị trường nước ngoài và ngụ ý rằng,
các doanh nghiệp xuất khẩu với các mục tiêu thị phần sẽ không muốn giá của đồng ngoại
tệ tăng giá khi mà đồng nội tệ bị định giá cao. Vượt qua tác động của việc bị định giá cao
bằng cách tăng giá đồng ngoại tệ và rủi ro giảm khối lượng giao dịch dẫn đến giảm thị
phẩn, các nhà xuất khẩu duy trì giá đồng ngoại tệ và giảm lợi nhuận biên trong nội địa
của họ một cách hiệu quả. Hơn nữa, đối với các nhà xuất khẩu, PTM xảy ra để giảm việc
Nhóm 6- Cao học K23-TC05
Bài nghiên cứu Tài chính công ty đa quốc gia
11

bị định giá thấp của đồng nội tệ hơn là định giá cao tiền tệ. Tuy nhiên, với những nhà
xuất khẩu, nhập khẩu đối mặt với sức ép doanh thu, PTM có thể xảy ra nhiều hơn trong
việc định giá thấp đồng nội tệ.
Lý thuyết thứ hai giải thích về việc phản ứng lại bất cân xứng giá cổ phiếu do biến
động tiền tệ là mối quan hệ của hành vi trễ của công ty, trong giới hạn có liên quan đến
độ trễ thì tác động đến việc tồn tại dài lâu như ban đầu sẽ không còn nữa. Ví dụ, các nhà
cạnh tranh xuất khẩu mới bị lôi kéo gia nhập vào thị trường khi mà đồng nội tệ bị định
giá thấp và hành vi của các nhà xuất khẩu sẽ được cho là có độ trễ, nếu họ duy trì trong
thị trường đến khi đồng nội tệ được định giá cao. Rõ ràng hơn, bởi vì các nhà cạnh tranh

liên quan đến các can thiệp này hay không.
3) Dữ liệu và thống kê mô tả:
Trong bài nghiên cứu này, tôi đo lường rủi ro ngoại hối ở 6 quốc gia châu Á mới
nổi, bao gồm: Ấn Độ, Indonesia, Hàn Quốc, Phillippines, Đài Loan và Thái Lan từ tháng
7 năm 1997 đến tháng 10 năm 2010. Mức doanh thu công ty, tỷ giá hối đoái danh nghĩa
và chỉ số giá tiêu dùng cho mỗi quốc gia từ Datastream (chuỗi dữ liệu) và doanh thu thị
trường toàn cầu MSCI được áp dụng như thước đo cho doanh thu thị trường toàn cầu.
Đối với doanh thu thị trường địa phương, các doanh thu cho chỉ số thị trường chứng
khoán sau được sử dụng: chỉ số giá SENSEX thị trường hối đoái Bombay, đối với Ấn
Độ; chỉ số giá tổng hợp thị trường hối đoái Jakarta, đối với Indonesia; chỉ số tổng hợp thị
trường chứng khoán Hàn Quốc, đối với Hàn Quốc; chỉ số giá tổng hợp thị trường hối
đoái Philippines, đối với Phillipines; chỉ số giá gia quyền thị trường hối đoái Đài Loan,
đối với Đài Loan; và chỉ số giá S.E.T Bangkok, đối với Thái Lan. Các số liệu chỉ số thị
trường chứng khoán được lấy từ Dữ liệu Tài chính Toàn cầu. Tất cả doanh thu được đo
lường bằng dollar Mỹ và vượt quá tỷ lệ tiền gửi Eurodollar 30 ngày.
Bảng 1 trình bày các thống kê mô tả cho doanh thu hàng tháng dựa vào các chỉ số
thị trường địa phương và tỷ giá hối đoái cho 3 giai đoạn con: giai đoạn khủng hoảng châu
Á 1997, từ tháng 7 năm 1997 đến tháng 7 năm 1999; giai đoạn ổn định, từ tháng 8 năm
1999 đến tháng 2 năm 2008 và giai đoạn khủng hoảng toàn cầu năm 2008, từ tháng 3
Nhóm 6- Cao học K23-TC05
Bài nghiên cứu Tài chính công ty đa quốc gia
13

năm 2008 đến tháng 10 năm 2010
1
. Khi so sánh với các giá trị dương doanh thu thị
trường trung bình và sự tăng giá tiền tệ cho hầu hết các quốc gia trong mẫu ở giai đoạn
ổn định, trong suốt thời kì khủng hoảng châu Á 1997, doanh thu thị trường trung bình thể
hiện giá trị âm và sự thay đổi trong tỷ giá hối đoái trung bình thể hiện sự sụt giảm giá trị
với biến động lớn hơn. Tuy nhiên, đối với cuộc khủng hoảng toàn cầu 2008, doanh thu thị

Mặc dù mức rủi ro tài chính ước lượng là quan trọng ở cả hai cấp độ công nghiệp
và công ty, những nhà đầu tư và nhà quản lý quỹ tương hỗ có lẽ sẽ quan tâm hơn đến sự
tồn tại và tính chất rủi ro của tỷ giá hối đoái ở mức độ thị trường. Về vấn đề này, các mô
hình lý thuyết tài chính hiện đại và giá tài sản vốn cho thấy chỉ có sự rủi ro tài chính đối
với rủi ro thị trường sẽ được xem xét, bởi vì rủi ro tỷ giá là không có hệ thống, nó có thể
được đa dạng hóa rất nhiều. Đó là, các nhà đầu tư đang nắm giữ danh mục đầu tư đa
dạng hóa tốt sẽ không bận tâm với những rủi ro như vậy, khi những rủi ro đó có thể
được bù đắp với nhau ở cấp công ty. Tuy nhiên, nếu danh mục đầu tư thị trường của họ
bị nguy hại do rủi ro tỷ giá, họ có thể sẵn sàng trả thêm tiền để tránh nó.
Bảng 2 cho thấy ước tính OLS cho phân tích mức độ thị trường. Thiết lập mô hình
có thể được viết như sau:

- R
m,t
: Lợi nhuận của danh mục đầu tư thị trường địa phương;
- R
w,t
: Lợi nhuận của danh mục đầu tư thị trường quốc tế;
- X
t
: Sự thay đổi tỷ giá hối đoái không mong đợi, trong đó x
t
> 0 đại diện cho
sự tăng giá của đồng nội tệ;
- Dt = 1 nếu x
t
> 0;
- ε
t
là sai số;

x

được ký kết tích cực. Các hệ số rủi ro liên quan rất quan trọng về mặt kinh tế và thống kê
trọng yếu, ít nhất là ở mức 5%. Điều này là phù hợp với các hiện tượng mà nhiều tác giả
đề cập đến như "Đô la hóa các khoảng nợ" (xem Hausmann et al, 2001;. Caballero và
Krishnamurthy, 2003; Calvo, 1996, 2002; Allen và Gale, 2000; Calvo và Guidotti, 1990;
Chue và Cook, 2008). Điều này khẳng định rằng sự bất lực của các thị trường mới nổi
phải vay từ nước ngoài trong nội tệ, kết quả là lợi nhuận cổ phiếu trở nên rủi ro tiêu cực
với khấu hao tiền tệ trong nước, vì các doanh nghiệp đánh giá thấp bảo hiểm đối với
khấu hao tỷ giá và do đó kết thúc với nợ đồng dollar quá mức.

Phần B cho thấy rằng trong thời kỳ phục hồi, tất cả các nước châu Á mới nổi có
sự nguy hiểm quan trọng về rủi ro tỷ giá hối đoái theo thống kê. Đặc biệt hơn, Ấn Độ và
Indonesia cho thấy sự nguy hiểm tài chính trong bất đối xứng một phần, trong khi bốn
nước còn lại chỉ hiển thị những rủi ro ngoại đối xứng.
Nhóm 6- Cao học K23-TC05
Bài nghiên cứu Tài chính công ty đa quốc gia
17

Bảng 2
: Rủi ro tỷ giá ở cấp độ thị trường
.

R
m,t

= β

1999 đến 02/2008, và đến
khủng hoảng tài chính toàn cầu từ 03/2008 đến 11/
2010. Các dữ liệu
trong ngoặc đơn là ước tính được cung cấp theo thống kê t
.

* Chỉ ra mức dự đoán quan trọng ở mức ý nghĩa 5%
.

Đó là, ước tính hệ số rủi ro tỷ giá hối đoái đối xứng, β
x
, cho tất cả các nước trọng
yếu, β
D,x
, cho Ấn Độ và Indonesia là xét về mặt tiêu cực và thống kê trọng yếu. Nói
chung, chúng ta có thể tóm tắt rằng danh mục đầu tư thị trường trong nước bị tác động
do đồng tiền mất giá và ảnh hưởng tích cực khi đồng tiền tăng giá cho tất cả các nước.
Phần C cho thấy rằng trong thời kỳ khủng hoảng toàn cầu năm 2008 chỉ có
Indonesia có sự nguy hiểm rủi ro tỷ giá trọng yếu về mặt thống kê. Từ các phân tích mức
độ thị trường, chúng ta có thể kết luận rằng các nước mới nổi châu Á có rủi ro tỷ giá
trong thời kỳ thị trường tài chính phục hồi so với thời kỳ khủng hoảng tài chính, và dẫn
Nhóm 6- Cao học K23-TC05
Bài nghiên cứu Tài chính công ty đa quốc gia
18

đến kết quả trong suốt thời kỳ khủng hoàng 1997 và thời kỳ phục hồi là phù hợp với
hiện tượng "Đô la hóa các khoảng nợ". Đây không phải là điều hiển nhiên trong bất kỳ
quốc gia tham gia khảo sát, ngoại trừ Indonesia, trong suốt thời kỳ khủng hoảng năm
2008 và có thể là do sự cải thiện uy tín của các nước châu Á mới nổi.
4.2 Phân tích cấp độ doanh nghiệp.

giá và giảm giá. Ngoài ra, rủi ro tỷ giá hối đoái tăng trong suốt thời kỳ khủng hoảng
không thể được quy cho hiệu ứng rủi ro tỷ giá bất cân xứng, bởi vì phần trăm các công ty
thể hiện mức rủi ro bất cân xứng vẫn duy trì cố đinh ở những giai đoạn khác của mẫu.

Ghi chú: Những con số bên ngoài dấu ngoặc chỉ ra phần trăm số công ty có mức rủi ro
đáng kế, những con số trong dấu ngoặc chỉ ra phần trăm số công ty có mức rủi ro bất cân xứng.
Để kiểm tra liệu rủi ro tỷ giá có liên quan đến sự can thiệp của ngân hàng trung
ương, tôi đo độ lệch chuẩn của sự thay đổi trong dự trữ ngoại hối. Kết quả hiên nhiên như
sau : nếu độ lệch chuẩn của sự thay đổi trong dự trữ ngoại hối lớn, ngụ ý rằng các ngân
hàng trung ương can thiệp vào thị trường ngoại hối thường xuyên, chúng ta có thể kỳ
vọng một mức độ rủi ro tỷ giá thấp, và ngược lại. Bảng 4 cung cấp giá trị trung bình và
độ lệch chuẩn của sự thay đổi trong dự trữ ngoại hối cho mỗi quốc gia. Hầu như các
nước trong mẫu có độ lệch chuẩn của sự thay đổi dự trữ ngoại hối lớn trong các giai đoạn
cuộc khủng hoảng so với các giai đoạn ổn định, điều này ám chỉ các ngân hàng trương
ương ở các quốc gia mới nổi can thiệp thường xuyên vào thị trường ngoại hối nhiều hơn.
Tuy nhiên, rủi ro tỷ giá lớn hơn trong các giai đoạn khủng hoảng cho thấy một sự thật
rằng các ngân hàng trung ương dường như thất bại trong việc ngăn chặn rủi ro tỷ giá.
Nhóm 6- Cao học K23-TC05
Bài nghiên cứu Tài chính công ty đa quốc gia
20 Ghi chú: Những con số ngoài dấu ngoặc cho thấy giá trị trung bình của sự thay đổi trong
dự trữ ngoại hối, những con số trong dấu ngoặc cho thấy độ lêch chuẩn cửa sự thay đổi trong dự
trưc ngoại hối.

Nhóm 6- Cao học K23-TC05
Bài nghiên cứu Tài chính công ty đa quốc gia
21


và 2008, điều này ngụ ý rằng các công ty có thể làm giảm rủi ro tỷ giá hối đoái bằng
cách giảm tỷ lệ xuất khẩu của họ hoặc tài sản USD đang nắm giữ
5) Kết luận
Bài nghiên cứu này điều tra về tác động của tỷ giá hối đoái trên tỷ suất sinh lợi của
cổ phiếu ở thị trường các quốc gia châu Á mới nổi. Vì những thị trường này phụ thuộc
vào các thị trường đã được phân khúc, giá cả tài sản là không giống nhau giữa các thị
trường khác nhau và vì vậy, lý thuyết PPP bị vi phạm, ngược lại đối với các quốc gia đã
phát triển, rủi ro tỷ giá hối đoái nên được định giá trong các nền kinh tế này. Hơn nữa,
các quốc gia châu Á mới nổi được phân loại là theo chế độ tỷ giá thả nổi và vì vậy nhờ
vào sự can thiệp kịp thời của ngân hàng trung ương vào thị trường hối đoái, tác động
ngoại hối có thể không dễ dàng phát hiện ra. Hơn nữa, nhiều đồng tiền của các quốc gia
châu Á mới nổi biến động mạnh về giá trị trong giai đoạn khủng hoảng tài chính 1997 –
2008 và vì thế nó rất là quan trọng để nghiên cứu về tác động của tỷ giá hối đoái lên tỷ
suất sinh lợi của cổ phiếu ở các thị trường này để xem xét liệu tác động ngoại hối có trở
nên đáng kể hoặc lớn hơn trong suốt giai đoạn khủng hoảng hay không. Để làm được
điều này, tôi thừa nhận một mô hình tác động của tỷ giá hối đoái trong bài nghiên cứu
này và sử dụng tỷ giá thực thay vì tỷ giá danh nghĩa, để có thể giải thích cho tác động lớn
của lạm phát ở thị trường châu Á mới nổi.
Kết quả thực nghiệm cho thấy tỷ giá hối đoái có tác động mạnh ở thị trường châu
Á mới nổi. Đặc biệt hơn, mặc dù có sự can thiệp của ngân hàng trung ương trong suốt
giai đoạn khủng hoảng trong việc ghi nhận sự thay đổi gia tăng trong dự trữ ngoại hối,
bằng chứng cho thấy rằng tác động của tỷ giá hối đoái trở nên quan trọng và lớn hơn
trong suốt thời gian này. Ngoài ra, trong giai đoạn khủng hoảng châu Á 1997 và trong
Nhóm 6- Cao học K23-TC05
Bài nghiên cứu Tài chính công ty đa quốc gia
24

giai đoạn thanh bình trước khủng hoảng toàn cầu 2008, có sự tác động đáng kể của rủi ro
tỷ giá hối đoái ở thị trường nội địa thiệt hại từ sự sụt giá đồng nội tệ là phù hợp với hiện
tượng “đôla hóa các khoảng nợ” trong các thị trường mới nổi, như đã đề cập trong các bài

hối đoái danh nghĩa và thay đổi trong tỷ lệ lạm phát ở địa phương.