B GIÁO DCăVÀăÀOăTO
TRNGăI HCăKINHăTăTP.ăHCM

VÕ TH M XUYÊN

CÁC YU T NHăHNGăN
QUYTăNH PHÒNG NGA RI
RO TÀI CHÍNH TI CÁC CÔNG TY
PHI TÀI CHÍNH  VIT NAM

LUN VNăTHCăSăKINHăT
Tp H ChíăMinh,ăNmă2014 B GIÁO DCăVÀăÀOăTO
TRNGăI HCăKINHăTăTP.ăHCM

VÕ TH M XUYÊN

CÁC YU T NHăHNGăN QUYTăNH
PHÒNG NGA RI RO TÀI CHÍNH TI CÁC
CÔNG TY PHI TÀI CHÍNH  VIT NAM

Chuyên ngành: Tài Chính Ngân Hàng
Mã s: 60340201
MCăLC

TRANGăPHăBỊA
LIăCAMăOAN
MCăLC
DANHăMCăCÁCăKụăHIU,ăCÁCăCHăVITăTT
DANHăMCăBNGăBIU
PHNăMăU 1
1. Lý do chnăđ tài 1
2. Mc tiêu nghiên cu 3
3. iătng phm vi nghiên cu 4
3.1 i tng nghiên cu 4
3.2 Phm vi nghiên cu 4
CHNG I:ăTNGăQUANăLụăTHUYT 5
1.1 Lý thuyt v qun lý ri ro làm tiăđaăhóaăgiáătr công ty thông qua tác
đng làm gim chi phí kit qu tài chính. 5
1.2 Lý thuyt v qun lý ri ro có th lƠmătng giá tr công ty thông qua
tácăđng làm gim thu 6
1.3 Lý thuyt v qun lý ri ro có th lƠmătngăgiáătr công ty thông vic
toăđiu kin cho các d ánăđuătăt chn 7
1.4 Lý thuyt v qun lý ri ro làm tiăđaăhóaăli ích nhà qun lý 7
1.5 Lý thuyt v thc hin qun tr riăroăliênăquanăđn quy mô công ty 8
CHNGăII:ăPHNGăPHÁPăNGHIểNăCUăVÀăDăLIU 9
2.1 Dăliuănghiênăcu 9
2.1.1 Phng pháp và thu thp d liu 9
2.1.2 Gi thuyt nghiên cu 10


STT
KụăHIUă
BIN
TểNăBINă
1
TA
Tng tài sn
2
TS
Tng doanh thu
3
DA
T l n/Tng tài sn
4
LDA
T l n dài hn/tng tài sn
5
LDE
T l n dài hn/vn ch s hu
6
ICR
T l EBIT/Tng chi phí lãi vay
7
SOI
T l % c phiu công ty thuc s hu nhà đu t t chc
8
CEA
T l tin và tng đng tin/Tng tài sn
9


DANHăMCăBNGăBIU
Danhămcă
Trang
Bng 2.1: Tóm tt các gi thuyt nghiên cu
14
Bng 2.2: Thng kê mô t các bin đc lp nm 2011 (1)
19
Bng 2.3: Thng kê mô t các bin đc lp nm 2011 (2)
20
Bng 2.4: Thng kê mô t các bin đc lp nm 2012 (1)
21
Bng 2.5: Thng kê mô t các bin đc lp nm 2012 (2)
22
Bng 2.6: Thng kê mô t các bin đc lp nm 2013 (1)
23
Bng 2.7: Thng kê mô t các bin đc lp nm 2013 (2)
24
Bng 2.8 : H s tng quan ca các bin đc đa vào mô hình (1)
26
Bng 2.9 : H s tng quan ca các bin đc đa vào mô hình (2)
27
Bng 3.1: T-test ca bin đc TA nm 2011
33
Bng 3.2 : T-test ca bin đc TS nm 2011
34
Bng 3.3 : T-test ca bin đc LDA nm 2011
35
Bng 3.4 : T-test ca bin đc LDE nm 2011
36

Bng 3.16 : Kt qu hi quy đa bin Kt qu hi quy đa bin vi bin đc
lp TS, SOI, CEA, T, SEM, DIV nm 2012
51
Bng 3.17 : Kt qu hi quy đa bin Kt qu hi quy đa bin vi bin đc
lp LDA, SOI, CEA, T, SEM, DIV nm 2012
52
Bng 3.18: T-test ca bin đc lp TA nm 2013
54
Bng 3.19: T-test ca bin đc lp TS nm 2013
55
Bng 3.20: T-test ca bin đc DIV nm 2013
56
Bng 3.21: Kt qu hi quy đa bin Kt qu hi quy đa bin vi bin đc
lp TS, SOI, IEA, T, SOM, DIV nm 2013
60
Bng 3.22: Kt qu hi quy đa bin vi bin đc lp TA, SOI, IEA, T,
SOM, DIV nm 2013
61
Bng 3.23: Kt qu hi quy đa bin vi bin đc lp TA, SOI, IES, T,
SOM, DIV nm 2013
62
Bng 3.24: Kt qu hi quy đa bin vi bin đc lp TS, SOI, IEA, T,
SOM, QR nm 2013
63

1

mun. Mc tiêu duy trì s cân bng tài chính đ hn ch s mt mát thit hi cho doanh
nghip.
Phân tích vn đ qun lý ri ro tài chính ca công ty là ri ro phát sinh t đ nhy
cm ca các nhân t giá c th trng nh lãi sut, t giá và giá c hàng hóa. Ri ro đi
vi mt công ty xut phát t bin đng giá c, lãi sut, t giá nh hng trc tip hoc
gián tip đn giá tr ca mt công ty. Cho dù đó là mt công ty đa quc gia vi ri ro t
giá hi đoái, công ty vn ti vi ri ro giá nhiên liu, hay công ty có đòn by tài chính
cao vi ri ro lãi sut, cách thc và mc đ qun lý các ri ro này hin nay thng
đóng mt vai trò quan trng trong s thành công hay s tht bi ca mt công ty. Do
đó, mi ngi cho rng qun lý ri ro tài chính là mt trong nhng chc nng quan
trng nht ca công ty vì nó góp phn vào vic thc hin mc tiêu chính là ti đa hóa
s giàu có ca c đông và s phát trin ca công ty.
Vai trò ca qun tr ri ro là th, nhng yu t nào tác đng đn quyt đnh qun tr
ri ro ca các công ty Vit Nam và mc đ tác đng nh th nào vn là mt vn đ b
ng.
Theo nghiên cu ca Amrit Judge (2006) tác gi đã s dng d liu báo cáo hàng
nm ca 400 công ty Anh và thông qua cuc kho sát, tìm thy bng chng mnh m
v s liên kt gia quyt đnh phòng nga ri ro và chi phí d kin ca kit qu tài
chính. Bng chng ca tác gi cho thy rng các công ty ln, các công ty có nhiu tin
mt, các công ty vi mt xác sut kit qu tài chính ln hn, các công ty có kim ngch
xut khu hoc nhp khu và các công ty có n ngn hn nhiu thì có nhiu kh nng
thc hin phòng nga ri ro bng các công c phái sinh.
Theo nghiên cu ca Danijela Milos Sprcic và Zeljko Sevic (2012) v các công ty
phi tài chính ln  Croatia và Slovenia. Tác gi phát hin các lý do c bn phòng nga
ri ro ít có kh nng d đoán trong vic gii thích quyt đnh phòng nga ri ro  c
các công ty ti Croatia và Slovenia. Bng chng  Croatia đã không ng h cho các gi
thuyt đc kim đnh v tác đng ca các bin đi din cho chi phí kit qu tài chính,
3

4
Các nhà qun lý công ty có thc hin phòng nga ri ro đ ti đa hóa li ích ca
chính mình hay không?
Các công ty có s dng chính sách tài chính nào khác đ thay th phòng nga ri ro
hay không? Và các chính sách đó tác đng nh th nào đn quyt đnh phòng nga ri
ro trong công ty Vit Nam?
3. iătng phm vi nghiên cu
3.1 i tng nghiên cu
i tng ca bài nghiên cu này là kim tra tác đng ca các lý do c bn đ
quyt đnh phòng nga ri ro nh: chi phí kit qu tài chính, chi phí đi din ca n,
chi phí tài tr bên ngoài, thu, li ích ca nhà qun lý và các yu t thay th cho phòng
nga ri ro, đn quyt đnh phòng nga ri ro ca các công ty phi tài chính niêm yt
trên th trng chng khoán Vit Nam thông qua các bin đi din và da trên c s
bng chng thc nghim.
3.2 Phm vi nghiên cu
Nghiên cu các công ty phi tài chính ti Vit Nam niêm yt trên 2 sàn chng khoán
Hà Ni và H Chí Minh.
Ngun d liu dùng đ thc hin lun vn đc thu thp t báo cáo tài chính cho 3
nm tài chính 2011- 2013.
5
CHNGăI: TNGăQUANăLụăTHUYT

1.1 Lý thuyt v qun lý ri ro làm tiăđaă hóaăgiáătr công ty thông qua tác
đng làm gim chi phí kit qu tài chính.

thông tin gia qun lý và trái ch thì vic phòng nga ri ro s làm tng giá tr công ty.
Vì vy vic qun lý là phi đa ra la chn hp lý đ phòng nga ri ro. Th hai do s
tn ti ca n vay, dòng tin đc làm n đnh đ phòng nga ri ro hi đoái s có xu
hng gim ri ro cng nh vn đ v thiu c hi đu t (Jensen và Smith, 1985).
Cui cùng phòng nga ri ro làm gim xác sut ca kit qu tài chính và do đó làm
tng thi gian hp đng ca các c đông. Bng vic gia tng danh ting cho công ty
phòng nga ri ro đóng góp trc tip vào vic ci thin các vn đ đo đc ca ngi
đi din. Kt qu MacMinn (1987), MacMinn và Han (1990), Bessembinder (1991),
Minton và Schrand (1999) và Haushalter et al. (2002) cng ng h cho lý do này.
1.2 Lý thuyt v qun lý ri ro có th lƠmătng giá tr công ty thông qua tác
đng làm gim thu
Mt lý thuyt khác tp trung vào qun lý ri ro là mt phng pháp đ ti đa hóa
giá tr công ty cho rng bng cách gim s bin đng ca dòng tin các công ty có th
gim thu d kin. Lý do này đc đa ra bi Smith và Stulz (1985) tác gi đã lp lun
rng cu trúc ca thu có th mang li li ích cho công ty vi v th thu trong tng
lai hoc la chn th trng. Nu mt công ty phi đi mt vi mt hàm thu li thì giá
tr sau thu ca công ty là mt hàm lõm ca giá tr trc thu. Nu phòng nga ri ro
làm gim s thay đi ca giá tr công ty trc thu và ngha v np thu d kin gim
và giá tr sau thu d kin ca công ty đc tng lên min là chi phí ca các vic phòng
nga không phi là quá ln. Bng cách gim hiu qu thu sut trung bình dài hn các
hành đng đó làm gim s bin đng ca các báo cáo li nhun và s nâng cao giá tr
c đông. Nu hàm thu hiu qu càng li thì mc thu d kin gim càng nhiu. Lý
thuyt này đc ng h bi Froot et al. (1993), Nance et al. (1993), Mian (1996) và
Graham và Smith (1996).
7
1.3 Lý thuyt v qun lý ri ro có th lƠmătng giá tr công ty thông vic to
điu kin cho các d ánăđuătăt chn

chng cho thy phòng nga ri ro ca công ty b nh hng bi c phn ca nhà qun
lý.
Mt lý thuyt khác ca phòng nga ri ro da đc đa ra bi Breeden và
Viswanathan (1996), DeMarzo và Duffie (1995), các tác gi này tp trung vào danh
ting ca nhà qun lý. Trong c hai mô hình lp lun rng các nhà qun lý có th thích
tham gia vào các hot đng qun tr ri ro đ trao di tt hn k nng ca h trên th
trng lao đng và lp lun rng giám đc điu hành tr tui, nhng ngi có nhim
k ngn hn có danh ting ít hn so vi nhng nhà qun lý ln tui và có nhim k
qun lý dài hn, vì vy h sn sàng nm ly các khái nim mi nh qun tr ri ro vi
mc đích th hin kh nng qun lý ca mình.
1.5 Lý thuyt v thc hin qun tr riăroăliênăquanăđn quy mô công ty
Công ty có quy mô ln hn có kh nng thc hin phòng nga ri ro nhiu hn, kt
qu nghiên cu thc nghim cng đã chng minh rng li ích ca chng trình qun tr
ri ro ph thuc vào quy mô ca công ty. Nance et al. (1993), Dolde (1995), Mian
(1996), Getzy et al. (1997) và Haushalter (2000) đã lp lun rng các công ty ln có
nhiu kh nng phòng nga ri ro. Mt trong nhng yu t quan trng trong các lý do
qun tr ri ro ca công ty là gn lin vi chi phí ca vic ni kt các hot đng qun tr
ri ro. Chi phí phòng nga ri ro bao gm các chi phí giao dch trc tip cng nh các
chi phí đi din đ đm bo rng các nhà qun lý giao dch phù hp. Các chi phí đi
din có nhiu hot đng bao gm các chi phí ca h thng kim soát ni b cho các
chng trình phòng nga ri ro. Nhng chi phí này liên quan vi các c hi đ đu c
mà th trng phái sinh cho phép. Tht vy đi vi nhiu doanh nghip đc bit là các
công ty nh, li ích biên ca mt chng trình phòng nga ri ro có th vt quá chi
phí biên. Các công ty này phi chi tr mt chi phí khá ln đ thit lp và điu hành mt
chng trình qun tr ri ro ca công ty. Vì vy nhiu công ty không thc hin hot
đng phòng nga ri ro khi hot đng này không mang li giá tr kinh t cho công ty.
9


vic s dng mt bin ph thuc nh phân nó s không mô t chính xác mc đ hot
đng phòng nga ri ro ca mt công ty. Có ngha là mt công ty phòng nga 1% hoc
100% ri ro đu đc xem nh nhau trong mô hình s dng bin nh phân.
Hu ht các nghiên cu s dng t l đòn by tài chính nh mt ch s v kh nng
kit qu tài chính đ đo lng chi phí d kin ca kit qu tài chính đó là t l giá tr s
sách ca n dài hn so vi giá tr s sách ca tài sn, t l giá tr s sách ca n dài hn
so vi giá tr s sách ca vn ch s hu và t l kh nng chi trã lãi. Nghiên cu này
cng s dng cách tip cn tng t, công ty càng có t l đòn by cao thì l l li
nhun càng thp và nu công ty phi tr lãi ròng thì kh nng kit qu tài chính càng
ln.
V quy mô kinh t liên quan đn hot đng qun lý ri ro tôi đã thu thp d liu ca
các công ty liên quan đn quy mô nh: giá tr s sách ca tài sn, giá tr s sách tng
doanh thu bán hàng.
Thông tin v t l phn trm c phiu công ty thuc s hu ca nhà đu t là t
chc cho phép tôi kim tra gi thuyt liên quan đn vn đ thông tin bt cân xng.
C hi đu t, tng trng đc đo bng t s chi phí đu t so vi giá tr s sách
ca tài sn và t l chi phí đu t so vi giá tr tng doanh thu.
D liu v mc đ tài sn ca nhà qun lý mt công ty c th thu đc bng cách
ly giá tr s sách ca vn ch s hu công ty thuc s hu ca nhà qun lý và t l c
phiu ca công ty đc s hu bi nhà qun lý.
 kim tra gi thuyt v các công c thay th cho phòng nga ri ro, tôi s dng
thc đo: t l thanh toán hin thi và t l thanh toán nhanh ca công ty đ đi din
cho tính thanh khon ca công ty. Bên cnh đó, c tc hàng nm chi tr cho các c
đông cng đc s dng đi din cho chính sách tài chính khác đc xem xét đ thay
th cho vic phòng nga ri ro ca công ty.
2.1.2 Gi thuyt nghiên cu
11

Nhóm gi đnh tip theo liên quan đn gi thuyt ti đa hóa li ích ca nhà qun lý.
Tôi cho rng, do thc t là các nhà qun lý ca mt công ty đã đa dng hóa trng thái
tài sn cá nhân ca mình gn lin vi vic nm gi c phiu và vn hóa các khon thu
nhp ngh nghip ca h, h có đng lc mnh m đ phòng nga ri ro (Amihud và
Lev, 1981; Stulz, 1984; Smith và Stulz,1985; Tufano, 1996; Fatemi và Luft, 2002). Bài
nghiên cu kim tra gi thuyt rng các nhà qun lý s hu phn ln c phn ca công
ty mun qun lý ri ro hn nhng ngi nm gi ít c phn.
Các nghiên cu liên quan đn các chính sách tài chính đc xem xét đ thay th
cho vic phòng nga ri ro ca công ty bi vì các chính sách này làm gim thu d
kin, chi phí giao dch, hoc chi phí đi din (Froot và cng s, 1993; Smithson và
Chew, 1992; Nance và cng s, 1993). Bài nghiên cu cng gi đnh rng kh nng
công ty s dng các công c qun lý ri ro là thp khi tài sn ca công ty có tính thanh
khon và chi tr c tc  mc cao.
2.1.3 Bin nghiên cu
Mt bin ph thuc đã đc thit k  dng nh phân, đc mã hoá là “1” cho
nhng công ty có qun tr ri ro và “0” cho nhng công ty không qun tr ri ro. Trong
nhóm các công ty có qun tr ri ro, không ch bao gm các công ty s dng công c
phái sinh nh mt công c qun lý ri ro cho doanh nghip, mà c công ty s dng các
chin lc qun tr ri ro khác nh s dng các khon n ngoi t đóng vai trò nh mt
hình thc phòng nga t nhiên cho doanh thu nc ngoài, phát hành các khon n lãi
sut c đnh đ n đnh lãi sut thanh toán, qun tr ri ro hot đng, qun tr ri ro
thiên nhiên, đa dng hóa kinh doanh quc t…Công b thông tin v phòng nga ri ro,
s dng công c phái sinh hay phi phái sinh ca công ty đc tìm thy  bng Thuyt
Minh Báo Cáo Tài Chính trong phn công c tài chính. Trng hp trong bng Thuyt
Minh Báo Cáo Tài Chính không nêu c th công ty có s dng công c phái sinh đ
phòng nga ri ro, tôi da vào các công c đc s dng trong công ty nh là mt
13
Binăđiă
din
Thôngăsăđoălng
Ký
hiu
Kă
vngă
tngă
quan
1
Chi phí kit
qu tài chính
Quy mô
công ty
Tng tài sn
TA
ng
bin
Tng doanh thu
TS
òn by
tài chính
T l n/Tng tài sn
DA
T l n dài hn/tng tài sn
LDA
T l n dài hn/vn ch s hu
LDE
T l EBIT/Tng chi phí lãi vay
ICR

“1” nu công ty đc gim thu
do kt chuyn l t các nm
trc mang sang nm kim đnh
T
ng
bin
“0” nu không có gim thu
5
Li ích ca
nhà qun lý
Mc đ
s hu
công ty
ca nhà
qun lý
Vn ch s hu công ty thuc s
hu ca nhà qun lý
SEM
ng
bin
T l % c phiu công ty thuc
s hu nhà qun lý
SOM
6
Các chính
sách tài chính
thay th
C tc
T l chi tr c tc
DIV

gian thay th đó chính là: giá tr s sách ca tài sn (Haushalter, 2000; Hoyt và Khang,
2000; Allayannis và Weston, 2001; Allayannis và Ofek, 2001) và giá tr s sách ca
tng doanh thu (Allayannis và Weston, 2001), và tôi d đoán rng h s bin này là
đng bin vi quyt đnh phòng nga ri ro.
òn by tài chính đc s dng nh là mt bin đi din cho chi phí kit qu tài
chính. Ba đi din khác nhau đã đc xây dng cho các mc đ đòn by tài chính khác
nhau ca mt công ty. u tiên, đòn by tài chính đc đnh ngha là t s gia giá tr
s sách ca n dài hn và giá tr s sách ca tài sn (Tufano, 1996; Nance và cng s,
1993; Getzy và cng s, 1997), trong khi mt s phng pháp xác đnh khác là t l
giá tr s sách ca n dài hn giá tr s sách ca vn ch s hu (Hoyt và Khang, 2000;
Allayannis và Weston, 2001; Mian, 1996) và h s đm bo thanh toán lãi vay là t l
thu nhp trc thu và lãi vay trên tng chi phí lãi vay (Getzy và cng s, 1997; Nance
16
và cng s, 1993). Các h s ca tt c các bin đc d báo là đng bin vi quyt
đnh phòng nga ri ro.
Bin đi din khác đc s dng cho các vn đ thông tin bt đi xng là t l phn
trm c phiu công ty thuc s hu bi nhà đu t là t chc. DeMarzo và Duffie
(1995), Tufano (1996) và Getzy et al. (1997) đã d đoán rng mt phn ln hn các c
phiu thuc quyn s hu ca các t chc đu t s t l thun vi các thông tin có
sn, và do đó nghch bin vi hot đng qun tr ri ro. Do đó, cho phép tôi d đoán d
đoán mi quan h nghch bin gia quyt đnh phòng nga ri ro và t l phn trm c
phiu công ty thuc s hu bi nhà đu t .
C hi đu t (tng trng) đc đo bng t s gia giá tr đu t và giá tr s sách
ca tài sn (Haushalter, 2000; Froot và cng s, 1993; DeMarzo và Duffie, 1995;
Getzy và cng s, 1997; Smith và Stulz, 1985). C hi đu t cng đc xác đnh là t
l chi phí đu t vi giá tr tng doanh thu (DeMarzo và Duffie, 1995; Froot và cng
s, 1993; Getzy và cng s, 1997; Smith và Stulz, 1985; Dolde, 1995). Các h s ca

al., 1993). H s trên c ba bin đc d đoán là nghch bin vi quyt đnh phòng
nga ri ro.
2.2 Kăthutăphơnătíchăsăliu
S liu điu tra đc phân tích bng cách s dng c phân tích đn bin và phân tích
đa bin. Th nht, thng kê mô t đc trình bày trong đó cho thy cái nhìn sâu sc
vào đc tính doanh nghip ca các công ty. Sau đó bng cách s dng kim đnh t - test
cho tng mu đc lp, cho ta thy có hay không s khác bit gia giá tr trung bình
gia các công ty có phòng nga ri ro và không phòng nga ri ro  Vit Nam. Kim
đnh t-test đc lp cho tng mu cho phép tính toán s khác bit ý ngha thng kê gia
các mu tham s nh và không liên quan (Bryman và Cramer, 1997). Thêm vào đó d
liu nghiên cu có tính cht không phân loi (d liu theo khong thi gian/ theo t l)
do đó kim đnh t - test là thích hp nht đ s dng cho phân tích đn bin. Liên quan
đn phân tích đa bin, hi quy logit nh thc đc s dng đ phân bit gia nhng

Trích đoạn Mô hình hi quy logit

---