B GIÁO DCăVĨăĨOăTO
TRNGăI HC KINH T TP. H CHÍ MINH
LÊ TH HNG HNH MI LIÊN H
GIA T GIÁ HIăOÁIăVĨăGIÁ C PHIU
 MT S TH TRNG MI NI CA CHÂU Á

LUNăVNăTHCăSăKINHăT
TP. H CHÍ MINH - NMă2014

B GIÁO DCăVĨăĨOăTO
TRNGăI HC KINH T TP. H CHÍ MINH LÊ TH HNG HNH MI LIÊN H
GIA T GIÁ HIăOÁIăVĨăGIÁ C PHIU
 MT S TH TRNG MI NI CA CHÂU Á
MC LC
TRANG PH BÌA
LIăCAMăOAN
MC LC
DANH MC CH VIT TT
DANH MC BNG BIU
DANH MC HÌNH V, BIUă
TÓM TT 1
CHNGă1:ăGII THIU 2
1.1 Tính cp thit caăđ tài 2
1.2ăi tng và phm vi nghiên cu 3
1.3 Mc tiêu nghiên cu và câu hi nghiên cu 4
1.4ăPhngăphápănghiênăcu 4
1.5 Kt cuăđ tài 5
CHNGă2:ăKHUNGăLụăTHUYT VÀ CÁC NGHIÊN CUăTRCăỂY 6
2.1 Khung lý thuyt 6
2.1.1 Mi liên h gia t giá hiăđoáiăvàăgiáăc phiu 6
2.1.2 Lãi sut và giá c phiu 8
2.2 Các nghiên cuătrcăđây 9
2.3 Tóm tt kt qu nghiên cu thc nghim 14
CHNGă3.ăD LIUăVĨăPHNGăPHÁPăNGHIểNăCU 18
3.1 D liu nghiên cu 18

4.2.2.4ăcălng mi quan h ngn hn gia ch s chng khoán và các bin
kinh t vămôătheoămôăhìnhăARDL 49
4.2.2.5 Kimăđnh phnădăca mô hình 49
4.2.3 Kt qu hiăquyăgiaiăđon khng hong (t thángă1/2008ăđn tháng
5/2014) 50
4.2.3.1 Kim tra tính dng ca chui d liu 50
4.2.3.2 Tin hành la chnăđ tr tiăuăca mô hình 50
4.2.3.3 Kimăđnh mi quan h dài hn gia các bin 50
4.2.3.4ăcălng mi quan h ngn hn và dài hn gia ch s chng khoán
và các bin kinh t vămôătheoămôăhìnhăARDL 51
4.2.3.5 Kimăđnh phnădăca mô hình 53
4.3 Kt qu kimăđnh mt s nc mi ni ASEAN 54
4.4 Kt qu kimăđnh nhân qu Granger 58
4.5 Phân tích hàm phn ngăđy 60
4.6 Tho lun kt qu nghiên cu 61
CHNGă5:ăKT LUN VÀ NG Ý CHÍNH SÁCH 64
5.1 Kt lun 64
5.2 Ng ý chính sách 64
5.3 Hn ch caăđ tàiăvàăđnhăhng nghiên cu tip theo 66
DANH MC TÀI LIU THAM KHO
PH LC
DANHăMCăCHăVITăTT

ADF : Augmented Dickey ậ Fuller ậ Phngăpháp Dickey ậ Fuller b sung
ARDL : Autoregressive Distributed Lag Estimates ậ Phân phi tr t hi quy
CPI : Consumer Price Index ậ Ch s giá tiêu dùng
DN : Doanh nghip

đon 2005 - 2014
Bng 4.6: Mi quan h gia các bin trong dài hn ti VităNamăvàoăgiaiăđon t
2005 - 2014
Bng 4.7: Kt qu hiăquyămôăhìnhăECMăcălng mi quan h gia giá chng
khoán và các nhân t trong ngn hn  VităNamăgiaiăđon 2005 ậ 2014
Bng 4.8: Kimăđnh tính dng ca phnădăca mô hình  Vit Nam t 2005 ậ
2017
Bng 4.9: KimăđnhăWaldătestăđi vi các h s trong dài hnăgiaiăđonătrc
khng hong  Vit Nam
Bng 4.10: Kt qu hi quy ARDL  Vit Nam giai đonătrc khng hong
Bng 4.11: Kim tra tính dng cho các chui d liu  VităNamătrongăgiaiăđon
tăthángă2008ăđn tháng 2014 Bng 4.12: KimăđnhăWaldătestăđi vi các h s trong dài hnăgiaiăđon 2008 ậ
2014 ca chui d liu Vit Nam
Bng 4.13: Kt qu hiăquyăARDLăgiaiăđon 2008 - 2014 ca d liu Vit Nam
Bng 4.14: Kt qu tácăđng dài hnăgiaiăđon 2008 ậ 2014 ca Vit Nam
Bng 4.15: Bng tóm tt kt qu tácă đng ngn hn và dài hn ti Vit Nam,
Thái Lan, Indonesia, Hàn Quc
Bng 4.16: Tóm tt kt qu kimăđnh nhân qu caăcácănc trong miăgiaiăđon
khác nhau
DANHăMCăHỊNHăV,ăBIUă

Hình 3: Săđătómăttăphngăphápăkimăđnh
Hình 4.1: Quan h t giá hiăđoáiăvàăVNăậIndex
Hình 4.2: Kimăđnh tính năđnh ca mô hình

Th trng chng khoán là mt b phn quan trng trong h thng tài chính.
Ngân hàngăchâuăÁăTháiăBìnhăDngă(ADB) cngăchoărng, khu vc kinh t châu Á
mi niăcngăs tip tc chng kin nhngăbc phát trinăđángăghiănhn ca các
th trng chng khoán. Hu ht các th trng chng khoán  các nn kinh t châu
Á mi niăđưăhi phc liăxuăhngătngătrng. Mc dù phát trin ca tín dngătă
nhân ln vn hóa th trng chngă khoánă đc kim ch tt so vi thi k tin
khng hongătàiăchínhăchâuăÁ,ănhngăthc t gnăđâyăchoăthy, các th trng mi
ni vn b tt liăphíaăsauăcácănc công nghip trong giá tr vn hóa ca c phiu.
iu đóăcngăcóănghaălàăcácănn kinh t mi niăchâuăÁăđangăphiăđi mt vi mt
tình th tinăthoáiălng nan. Trong khi châu Á mun phát trin th trng tài chính
đ tài tr cho nhu cu dài hn,ăthìăđiuănàyăcngăkhin cho s kim soát ca h đi
lãi sut dài hn s tr thành mt vnăđ lnăhn.
Trongănhngănmăgnăđây,ăsăsuyăgimătngătrngăkinhătăbiănhăhngă
caăkhngăhongăkinhătătoànăcuălàmăthătrngăchngăkhoánăcóănhiuăbinăđng,ă
đcăbitălàăgiáăcăphiuăcóănhngăphiênăthayăđiăbtăthng.ăưăcóănhiuănghiênă
cuăđătìmăkimăcácănguyênănhânăcngănhăgiăỦăcácăchínhăsáchăđăthătrngănàyă
năđnh.ăSong,ăttăcăcácănghiênăcuăđóăhuăhtăchúătrngăvàoăyuătăchăsăgiáăcôngă
nghip,ăchăsăgiáătiêuădùng,ătngătrngăcungătin,ăbinăđngăgiáădu,ăchăsăgiáă
chngăkhoánăbênăngoàiătácăđngălàmăbinăđngăgiáăcăphiuătiăcaăcácăthătrng.
Doăđó,ăđăcungăcpăđyăđăbcătranhăvănguyênănhânăgâyăcúăắsc”ăgiáăcăphiuăcaă
thătrngăcácăncămiăni,ăbàiăvitănàyătpătrungănghiênăcuămiăquanăhăgiaăgiáă
căphiuăvàătăgiáăhiăđoáiănhmăcungăcpăcácălunăcăkhoaăhcăđăgiúpăcácănhàă
làmăchínhăsáchăxâyădngăcácăchínhăsáchăthúcăđyăsăphátătrinăcaăthătrngăchngă
khoánănóiăriêngăvàănnăkinhătăqucădânănóiăchung.
Hnăna, mi quan h gia giá c phiu và t giá hiăđoáiăđưănhnăđc rt
nhiu s chú ý t: các nhà kinh t,ăcácănhàăđuătăquc t và các nhà hochăđnh
3 chính sách. Mt s nghiên cuăđưăđc tinăhànhăđ xác minh mi quan h gia giá

Bài vit nghiên cu trên 4 nn kinh t mi ni  châu Á bao gm: Vit Nam,
Indonesia, Hàn Quc, Thái Lan vi chui d liu thi gian theo tháng ca nghiên
cu t giaiăđon t tháng 08 nmă2005ăđn tháng 5 nmă2014. D liu gm các ch
s giá chng khoán Vit Nam, t giá hiăđoáiădanhănghaăcácăncăđi vi USD, lãi
sutăquaăđêm,ăd tr ngoi hi, ch s giá châu Á (tr Nht Bn), giá du thô th
gii đc cung cp t Bloomberg, IFS, MSCI.
1.3 McătiêuănghiênăcuăvƠăcơuăhiănghiênăcu
Mc tiêu ca bài vitănàyălàăđ xem xét mi quan h gia t giá hiăđoáiăvà
giá c phiu  các th trng mi niăChâuăÁ.ăHnăna, bài nghiên cu tp trung
chính vào phân tích th trng Vit Nam. C th hn,ămcăđíchăchínhă đâyălàăđ
kim tra mtăcáchăđyăđ, mi quan h cân bng ngn hn và dài hn gia t giá hi
đoáiăvàăgiáăc phiu ca th trng Vit Nam và so sánh mi quan h này vi mt
s nc châu Á mi niătrongăgiaiăđon t tháng 08 nmă2005ăđn tháng 05 nmă
2014, bao gm cuc khng hong tài chính toàn cuănmă2008.ă
Mc tiêu c th là tr li các câu hi liên quan sauăđây:ă
(1) Xácăđnh liu có hay không s tácăđng gia ch s giá chng khoán và
t giá hiăđoái trongătrng hp  Vit Nam và m rng  cácănc mi
ni Indonesia, Hàn Quc, Thái Lan
(2) Xácăđnh liu có hay không mi quan h ngn hn và dài hn gia ch
s giá chng khoán và t giá hiăđi trongătrng hp  Vit Nam và
m rng cácănc mi ni Indonesia, Hàn Quc, Thái Lan
(3) S khác nhau ca các mi quan h ngn hn và dài hnăđi vi các yu
t trongăgiaiăđonăbìnhăthngăvàăgiaiăđon khng hong
1.4 Phngăphápănghiênăcu
u tiên, bài nghiên cu s kimăđnh tính dng cho tt c các bin  giai
đon tng th bngăphngăpháp kimăđnh nghimăđnăv viăđim gãy cu trúc
ca Zivot ậ Andrews (1992) và Perron (1989)ăđ xácăđnhăđim gãy cu trúc. Sau
5
2.1ăKhungălỦăthuyt
2.1.1 MiăliênăhăgiaătăgiáăhiăđoáiăvƠăgiáăcăphiu
V mt lý thuyt có 3 cách tip cn mi quan h gia t giá hiăđoáiăvàăgiáă
chng khoán:
u tiên, theo cách tip cn ca Dornbusch và Fisher (1980) cho thy mi
quan h cùng chiu gia giá chng khoán và t giá. Hai ông lý lun: mtăkhiăđng
tinătrongăncăđcăđnh giá thp s làm cho nhng doanh nghip trongăncătngă
tính cnhătranhăhn,ăkt qu làmăgiaătngătrongăhotăđng xut khu ca h.ăiu
này làm cho giá c phiu ca nhng doanh nghipănàyătngălên.ăTuy nhiên, kt qu
s hoànătoànăngc li nuănhănhng doanh nghip này s dng nhiu chi phí nhp
khuăchoăđu vào trong sn phm ca h. S giaătngăchiăphíătrongăsn phm do
đng tinătrongăncăđcăđnh giá thp có th làm cho doanh thu và li nhun ca
h gim,ăđiu này s làm cho giá c phiu ca nhng doanh nghip này gim.
Theo lý thuyt hinăđi, lý thuyt danh mcăđuătăca Markowitz (1952) cho
rng danh mcăđuătăcn phiăđc xem xét li khi t giá hiăđoáiătngăhayăgim.
Chng hn, mt s st giá ca VND s dnăđn vic mt danh mcăđuătăcaănc
ngoài chuyn t các tài sn niăđa, chng hn chng khoán, sang các tài sn bên
ngoài do s gimăgiáăđng tinăđưălàmăgim thu nhp ca các nhàăđuătănuc ngoài
khi nhng dòng tinănàyăđc chuynăđi sang đng tin chính quc, s rút lui ca
cácă nhàă đuă tă nc ngoài có th gây ra mt st gim trong giá chng khoán.
Branson (1983) đưăchng minh rng: quan h gia t giá và giá c phiuălàăngc
chiu. Nguyên nhân to ra kt qu này có th đc gii thích t chiuătácăđng ca
giá c phiu lên t giá. Trong mô hình này, nhngă nhàă đuătă cáă nhânănm gi
nhng tài snătrongănc và tài snănc ngoài (bao gm c tin t trong danh mc
đuătăca h).  đây,ăt giáăhoáiăđoáiăgi mtăvaiătròălàăđiu chnh cân bng cung
7 và cu tài sn. Mt khi nhngănhàăđuătăcáănhânănàyămun mua nhiu tài sn trong
ncăhnăthìăh s bán bt nhng tài snănc ngoài mà hin ti ít hp dn h.ăiu

doanh thu hoc li nhun ca h gim.
Tóm li, mi quan h gia t giá vi ch s giá chng khoán là mt câu hi
thc nghim. Nhng nghiên cu thc nghim  các th trng khác nhau s cho ra
nhng kt qu khác nhau (có mi quan h cùng chiu,ăngc chiu hay thm chí
không có mi liên h ràng buc nào gia th trng chng khoán và t giá).
2.1.2 LưiăsutăvƠăgiáăcăphiu
ThuytăngangăbngălưiăsutăcaăFisher (1911) nóiălênărngălưiăsutăthcăgiaă
cácăncălàăbngănhau,ăsăkhácănhauătmăthiăcaălưiăsutăthcăgiaăcácăncăđcă
bùăđpăbngăsăthayăđiătrongătăgiá.ăKhiălưiăsutătrongăncătngăso viălưiăsută
ncăngoàiăsădnăđnănhuăcuăđuătăcaăđngăbnătătng,ăngoiătăgim,ăđngăbnă
tăcóăxuăhngătngăgiáăvàăngcăli.
TheoălỦăthuytăđngăcongălưiăsutăvàăthătrngăchngăkhoán.ăNuămună
nhnădòngăthu nhpănăđnhătămtăkhonăđuătăphiăriăroăthìănên mtătráiăphiuă
chínhăph.ăTuyănhiên,ănhàăđuăt cònăcóămtăc hiănhnăđcăphnăthngălnăhnă
tăkhonăđuătăcaămình,ăđóălàămuaăchngăkhoán, ăđâyănhàăđuăt nhnăđcăcă
tcăvàăthuănhpăchênhălchăgiá. Khiălưiăsutăthp,ănhiuănhàăđu t trcăđâyăđưămuaă
tráiăphiuănhmătìmăkimăsăanătoàn thngăcóăxuăhngăbánătráiăphiuăđătìmăkimă
thuănhpăcaoăhnătăthătrngăchngăkhoán,ăngcăli khi nhàăđuăt cmănhnă
đcălàăhăcóăthănhnăđcămcăthuănhpăcaoăhnătătráiăphiuăthì dòngătinăsă
chyăraăkhiăthătrngăchngăkhoán. Khiăđngăcongălưiăsutătngădc,ătoămtăápă
lcă gimă giáă chngă khoánă biă vìă lưi sută caă tráiă phiuă chínhă phă să tng.ă Tuyă
nhiên,ăđiuănàyăchămangătínhălỦăthuyt,ătrên thcătăkhôngăcóănghaălàăkhiăđngă
cong lãi sutătngăcaoăsăkhôngăcóăcácăcăhiăđu tăvàoăchngăkhoán,ătrênăthcăt,ă
đâyăchălàămtănhânătămàăcácănhàăđuăt chngăkhoánăcn xem xét khi phân tích xu
hngăthătrngăchngăkhoán.
9 2.2 Các nghiênăcuătrcăđơy
 Abdalla và Murinde (1997) kimăđnh mi quan h gia t giá hiăđoáiăvàă

đng ni t so viăđôlaăM) cho by qucăgiaăôngăÁ.
Kt qu cho thy mt mi quan h nhân qu t t giá hiăđoáiăđn giá chng
khoán  Hng Kông, Nht Bn,ăMalaysia,ăvàăTháiăLanătrc cuc khng hong tài
chínhăchâuăÁănmă1997.ăTácăgi cngătìmăthy mt mi quan h nhân qu t th
trng chngă khoánă đn th trng ngoi hi  Hng Kông, Hàn Quc và
Singapore.ăHnăna,ăkhôngăcóănc nào cho thy mi quan h nhân qu gia giá c
phiu và t giá hiăđoáiătrongăgiaiăđon khng hong châu Á, mt mi quan h nhân
qu t t giá hiăđoáiăđn giá c phiuăđc tìm thy  tt c cácănc, ngoi tr
Malaysia. Kt qu nghiên cuă đcăchoălàă cóăỦănghaă mnhăđi viăcácăphngă
pháp kimăđnhă khácă nhauă đc s dng, bao gm kimăđnh quan h nhân qu
Granger,ăphânătíchăphng sai, và phân tích hàm phn ngăđy. Kt qu nghiên cu
cngăch ra các mi liên h khác nhau gia các nn kinh t liênăquanăđnăcăch t
giá,ăquyămôăthngă mi, mcăđ kim soát vn,ăvàăđ ln ca th trng chng
khoán.
 Adnan Husain, Irfan Lal, Muhammad Mubin (2009) nghiên cu các mi
quan h ngn hn và dài hn gia các binăvămôăvàăgiá chng khoán ti th trng
chng khoán Karachi. Nghiên cu s dng d liuă thángătrongăgiaiă đon 1989 ậ
2009 vi 7 bin kinh t vămô: t giá hiăđoáiăthc, d tr ngoi hi, ch s sn xut
công nghip, chi tiêu tng tài sn c đnh, cung tin, lãi sut trái phiu chính ph 3
tháng và ch s giá bán buôn
Kt qu cho thy mi quan h cùng chiu gia ch s sn xut công nghip, t
giá hiăđoáiăthc, d tr ngoi hi, cung tin và chi tiêu tng tài sn c đnh vi giá
c phiu, trong khi lãi sut có mi quan h khôngăđángăk và cui cùng lm phát và
giá c phiuăcóătngăquanăâmătrongădàiăhn
11  Asmy, Mohamed; Rohilia, Wisam; Hassama, Aris và Fouad, Md (2009)
nghiên cu mi quan h nhân qu ngn hn và dài hn gia giá chng khoán và
các binăv mô ti Malaysia gm lm phát, cung tin, t giá hiăđoáiădanhănghaă

Bangladesh, Indian và Pakistan t thángă1ănmă2003ăđn thángă6ănmă2008.
Bài nghiên cuăđưăchoăthy giá c phiu và t giá hiăđoáiălàăhaiăchui d liu
không dng. Kimăđnh Johansen cho kt qu không có mi quan h đng liên kt
gia giá c phiu và t giá hiăđoái.ăiuăđóăcóănghaăkhôngăcó mi quan h dài hn
gia các bin. Kimăđnh quan h nhân qu Granger ch ra không có mi quan h
nhân qu nào gia t giá hiăđoáiăvàăgiáăc phiu  ba quc gia này. Tác gi cho
rng có mt nim tin ph bin trong s cácănhàăđuătărng có mt mi liên h gia
t giá và giá c phiu và h có th d đoánătrênăcăs các giá tr ca các bin s
khác.ăNhngă kt qu ca bài nghiên cu này cho thy không tn ti mi liên h
đng liên kt,ădoăđóăkhôngăth d báoăđc s thayăđi ca binănàyătrênăcăs các
giá tr quá kh ca mt bin khác. Kt qu không tính dng ca chui d liu cho
thy khôngăcóăcăhiăđuăcăli nhun trong th trng chng khoán và th trng
ngoi hi. Vì không có mi quan h nhân qu gia giá c phiu và t giá hiăđoái,
nhngăngi tham gia th trng không th s dng thông tin ca mt th trngăđ
ci thin d báo  th trng khác.
 Khaled Hussainey và Le Khanh Ngoc (2009) nghiên cuătácăđng ca các
binăvămô: lm phát, lãi sut, giá tr sn xut công nghip lên giá chng khoán 
Vit Nam và M vi chui d liu t thángă01ănmă2001ăđnăthángă04ănmă2008.
Kt qu cho thy giá tr sn xut công nghip có nhăhng cùng chiu, lãi
sut ngn hn có nhăhng trái chiuăđn giá chng khoán.
 Chien-Hsiu Lin (2011) nghiên cu thc nghim mi quan h cân bng ngn
hn và dài hn gia t giá hiăđoáiăvàăgiáăc phiu ca sáu th trng mi ni châu
Á: nă, Indonesia, Hàn Quc, Philippines,ăàiăLoanăvàăTháiăLanăbng cách s
dng t giá hiăđoái,ăgiáăc phiu, lãi sut và d tr ngoi t và ch s giá chng
khoán châu Á. Các d liu là hàng tháng, bao gm thi gian t tháng 1nmă1986ă
13 đnăthángă12ănmă2010ăvàăt giá hiăđoáiăđi viăđngăđôălaăM cho mi quc gia
vi.

kinh t Iran. Khi nhng cú sc binăđngăriêngăđc xem xét, nhng cú sc trong
quá kh phát sinh t vic th trng ngoi hiăcóătácăđng mnh m hnăv bin
đng th trngătngălaiăca mình trong nn kinh t Hàn Quc so vi nn kinh t
Iran.ăụănghaăca phát hin này là hochăđnh chính sách tài chính nên xem xét  c
hai th trng chng khoán và ngoi t trong nn kinh t Hàn Qucăđ ngnăchn
quá trình chuynăđi năđnh th trng chngăkhoánăđn th trng ngoi hi.
 Phan Th Bích Nguyt và Phm Dng Phng Tho (2013): Phân
tíchătácăđng ca các nhân t kinh t vămôăgm cung tin, lm phát, hotăđng kinh
t thc, lãi sut, t giá hiăđoáiăvàăgiáădu đn TTCK Vit Nam vi chui d liu t
thángă07ănmă2000 đnăthángă09ănmă2011.
Kt qu cho thy cung tin, lm phát, snălng công nghip, giá du th
giiătngăquanădngăvi ch s giá chng khoán, trong khi lãi sut, t giá hiăđoáiă
tngăquanăâmăvi ch s giá chng khoán
2.3ăTómăttăktăquănghiênăcuăthcănghim
Nhm cung cp cái nhìn tng quát cho các công trình nghiên cuăđưăđc
trình bày  phn trên. Bài lun s tng hp các nghiên cu theo các nhân t tác
đngăđn giá chng khoán.
15 Bng 2.1: Tóm tt các kt qu nghiên cu thc nghim
Cácăbinăkinhă
tăvămô
Miătngăquanăviăchă
săgiáăchngăkhoán
Tácăgiă(Nm)
Qucăgiaănghiênăcuă(Thiăgianănghiênăcu)
Tăgiáăhiă
đoái
(-)

ngnăhn
Md. Lutfur Rahman và Jashim Uddin
(2009)
Bangladesh,ănă,ăPakistan ( 2003- 2008)
Akbar Tavakoli, Masood Dadashi (2013)
Iran (2002 - 2012)
Lưiăsut
(+)
Goswami và Jung (1997)
HànăQucă(1980ă- 1996)