Website: Email : Tel (: 0918.775.368
MỤC LỤC
1
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
DANH MỤC HÌNH VẼ
2
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
LỜI MỞ ĐẦU
Trong những năm gần đây cùng với sự sôi động của thị trường chứng
khoán thì vàng và dầu mỏ là hai mặt hàng được giới đầu tư rất quan tâm. Với
bản chất và đặc tính của mình, vàng đang được coi là phương tiện cất trữ an
toàn của thế giới mỗi khi có biến động. Các nhà đầu tư nhận định vàng đang
là phương tiện đầu tư hấp dẫn và an toàn hơn so với các loại cổ phiếu và trái
phiếu do lạm phát đang có chiều hướng gia tăng trên phạm vi toàn cầu do giá
dầu tăng cao. Song giá vàng lên xuống thất thường.
Nguyên nhân, trước hết do nhu cầu vàng thế giới tăng mạnh, thứ hai do
nguồn cung cấp vàng của thế giới hạn hẹp hơn. Ngoài ra còn có các nguyên
nhân khác tác động tới giá vàng, như tình hình chính trị bất ổn, nguy cơ lạm
phát gia tăng, đồng Đô la tăng giá so với các đồng ngoại tệ khác, uy tín của
đồng Euro giảm sút, biến động về lãi suất…
Giới quan sát cho rằng vàng vẫn đang trong vòng xoáy tăng giá, do các
nhà đầu tư đưa vàng vào danh mục đầu tư thay cho việc đầu tư vào chứng
khoán và trái phiếu, hay đầu tư vào đồng Đô la và đồng Euro. Các quỹ hàng
hoá đã bắt đầu bán tháo các chứng khoán năng lượng để chuyển sang vàng do
giá dầu thế giới có chiều hướng đảo chiều. Theo các chuyên gia dự báo sắp
tới các nhân tố hỗ trợ giá vàng tăng vẫn còn nhiều, khả năng giá vàng sẽ còn
leo cao.
Mặc dù có nhiều dự báo khác nhau nhưng trên thực tế giá vàng biến
động hết sức thất thường và không ai có thể tiên đoán một cách chính xác
mức lên xuống của nó. Biến động giá vàng sẽ không liên tục theo một chiều
tăng hay giảm, mà giao động theo chiều díc dắc trong xu thế tăng lên.

1.1. MỘT SỐ KHÁI NIỆM CƠ BẢN
1.1.1. Chứng khoán phái sinh
Chứng khoán phái sinh là các công cụ tài chính có nguồn gốc từ chứng
khoán và có quan hệ chặt chẽ với các chứng khoán gốc.
Các chứng khoán phái sinh được hình thành do nhu cầu giao dịch của
người mua và người bán và phát triển phụ thuộc vào mức độ phát triển của thị
trường chứng khoán.
Có thể phân loại chứng khoán phái sinh thành các loại như sau:
- Quyền mua trước
- Chứng khế
- Hợp đồng kỳ hạn
- Hợp đồng tương lai
- Quyền chọn
1.1.2. Quyền chọn
Hợp đồng quyền chọn là một hợp đồng cho phép người nắm giữ nó được
mua (nếu là quyền mua) hoặc được bán (nếu là quyền bán) một khối lượng
hàng hoá cơ sở nhất định tại một mức giá xác định và trong một thời gian nhất
định.
Khác với việc sở hữu một hợp đồng kỳ hạn và hợp đồng tương lai buộc
phải mua hoặc bán các tài sản cơ sở trong tương lai, người sử dụng hợp đồng
quyền chọn có thể lựa chọn xem có nên mua (call) hay bán (put) một tài sản
cơ sở trong tương lai tại mức giá thực hiện được xác định vào ngày hôm nay.
Khả năng lựa chọn có thể tạo ra các khoản thanh toán không cân xứng, nghĩa
là người sở hữu hợp đồng quyền chọn có thể từ chối cơ hội mua hay bán một
6
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
tài sản. Trên thực tế người sở hữu hợp đồng quyền chọn sẽ từ chối thực hiện
hợp đồng nếu giá hợp đồng này bất lợi so với giá thực hiện của hợp đồng,
ngược lại nếu mức giá thuận lợi họ sẽ thực hiện quyền mua hay bán tài sản.
- Nếu căn cứ vào tính chất đối với quyền mua hay quyền bán thì quyền

0
,
thời gian cho đến lúc đáo hạn là T, giá thực hiện là X
C
a
(S
0
,T,X) = Giá quyền chọn mua kiểu Mỹ
C
e
(S
0
,T,X) = Giá quyền chọn mua kiểu Châu Âu
P(S
0
,T,X) = Giá quyền chọn bán với giá tài sản cơ sở hiện tại là S
0
, thời
gian cho đến lúc đáo hạn là T, giá thực hiện là X
P
a
(S
0
,T,X) = Giá quyền chọn bán kiểu Mỹ
P
e
(S
0
,T,X) = Giá quyền chọn bán kiểu Châu Âu
1.2. THỊ TRƯỜNG QUYỀN CHỌN

dịch dành riêng cho giao dịch quyền chọn cổ phiếu. Sàn giao dịch này được
đặt tên là Chicago Board Option Exchange (CBOE) và mở cửa giao dịch
quyền chọn mua vào ngày 26/4/1973. Các hợp đồng quyền chọn bán đầu tiên
được đưa vào giao dịch trong tháng 6/1977.
CBOE đã tạo ra một thị trường trung tâm cho các hợp đồng quyền chọn.
Bằng cách tiêu chuẩn hoá các kỳ hạn và điều kiện của hợp đồng quyền chọn,
nó đã làm tăng tính thanh khoản của thị trường. Nói cách khác một nhà đầu tư
đã mua hoặc bán một hợp đồng quyền chọn trước đó có thể quay trở lại thị
trường trước khi hợp đồng đáo hạn và bán hoặc mua quyền chọn, và như vậy
là đã bù trừ vị thế ban đầu. Tuy nhiên, quan trọng nhất, CBOE đã bổ sung một
trung tâm thanh toán đảm bảo cho người mua rằng người bán sẽ thực hiện đầy
đủ nghĩa vụ theo hợp đồng. Vì vậy, không giống như trên thị trường phi tập
trung, người mua quyền chọn không còn phải lo lắng về rủi ro tín dụng của
người bán. Điều này khiến quyền chọn ngày càng trở nên hấp dẫn hơn đối với
công chúng.
9
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
Từ thời điểm đó, nhiều sàn giao dịch chứng khoán và gần như tất cả sàn
giao dịch giao sau bắt đầu giao dịch quyền chọn. Được kích thích bởi nhu cầu
của công chúng về quyền chọn, ngành kinh doanh này tăng trưởng mạnh mẽ
cho đến khi thị trường chứng khoán sụp đổ nặng nề vào năm 1987. Bị tổn hại
bởi cú sốc này, nhiều nhà đầu tư cá nhân đẫ sử dụng quyền chọn trước đây đã
tránh xa thị trường này, và khối lượng giao dịch chỉ mới hồi phục ở mức năm
1987 trong thời gian gần đây.
Mặc dù các giao dịch của các định chế trên sàn giao dịch quyền chọn vẫn
tương đối mạnh sau vụ sụp đổ, một xu hướng đồng thời tồn tại đã buộc các
sàn giao dịch phải đương đầu với mối đe doạ cạnh tranh mới: sự hồi sinh của
các thị trường quyền chọn phi tập trung. Vào đầu thập niên 1980, nhiều công
ty bắt đầu sử dụng hoán đổi tiền tệ và lãi suất để quản trị rủi ro. Do sự vận
hành tốt của thị trường và ngay sau đó, các công ty bắt đầu tạo ra các dạng

chọn chỉ số, chúng ta hiểu mức yết giá là giá trị thị trường của cổ phiếu so với
một mức giá trị cơ sở, được thiết lập từ nhiều năm trước, khi chỉ số được khởi
tạo.
Quyền chọn đầu tiên với một chỉ số cổ phiếu được đưa ra đầu tiên trên
CBOE năm 1983 và đã rất thành công. Từ thời điểm đó, một số lớn quyền
chọn chỉ số đã được bổ sung và nhiều quyền chọn được giao dịch rất sôi
động. Quyền chọn đối với chỉ số NASDAQ 100 là tiêu biểu của quyền chọn
có giao dịch sôi động nhất trong toàn bộ quyền chọn ở Mỹ.
1.2.2.3. Quyền chọn tiền tệ
Tỷ giá là giá mà một đối tượng có thể trao đổi một đồng tiền với một
đồng tiền khác. Một đồng tiền có thể được xem là một tài sản, giống như cổ
11
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
phiếu hoặc trái phiếu. Giống như giá cổ phiếu và trái phiếu, giá tiền tệ, tức là
tỷ giá, rất biến động trên thị trường. Người ta có thể mua một đồng tiền và
nắm giữ nó, trong suốt thời gian đó đồng tiền này sẽ được hưởng lãi suất theo
lãi suất nước ngoài. Mức lãi có thể được xem giống như lãi trái phiếu hoặc cổ
tức cổ phiếu.
Vì nhiều công ty và nhà đầu tư nhạy cảm với rủi ro tỷ giá, quyền chọn
tiền tệ, cũng như các công cụ phái sinh khác, được sử dụng rộng rãi. Một hợp
đồng quyền chọn tiền tệ quy định cụ thể giá thực hiện, được thể hiện dưới
dạng tỷ giá, ngày đáo hạn, định dạng tiền tệ cơ sở, quy mô hợp đồng, giá
quyền chọn…
Các quyền chọn tiền tệ được niêm yết trên sàn giao dịch Philadelphia
Stock Exchange, mặc dù hoạt động giao dịch rất ít. Thị trường sôi động hơn
chính là thị trường quyền chọn tiền tệ OTC.
1.2.2.4. Các dạng quyền chọn khác
Các sàn giao dịch quyền chọn đã thử nghiệm nhiều loại quyền chọn khác
nhau, bao gồm cả quyền chọn trái phiếu, mặc dù những quyền chọn này ít hấp
dẫn công chúng. Tuy nhiên, quyền chọn trái phiếu và các quyền chọn có liên

tăng của giá vàng mà vẫn có lợi khi giá vàng xuống, còn người bán thì một
mặt luôn đảm bảo lợi nhuận khi giá vàng xuống, mặt khác sẽ có lãi nhiều hơn
khi giá vàng tăng.
Trong điều kiện nhu cầu nhà ở của người dân đang ngày càng tăng, đồng
thời giá vàng liên tục có những biến động mạnh và khó dự báo như hiện nay,
sản phẩm quyền chọn vàng chắc chắn sẽ đáp ứng được nhu cầu của nhiều
người và các thành phần kinh tế có giao dịch vàng trong kinh doanh.
13
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
Thời điểm hiện nay, Ngân hàng Nhà nước chỉ cho phép cá nhân và tổ
chức mua quyền chọn mua (call Options) hoặc mua quyền chọn bán (put
Options). Tuy nhiên, khách hàng có thể bán lại hợp đồng Options đã mua
trước đó với ngân hàng. Nếu thực sự có nhu cầu mua quyền chọn vàng, khách
hàng cần trực tiếp đến ngân hàng để được thông báo phí và các điều kiện khác
chính xác bằng văn bản trước khi ký hợp đồng. Mức phí được tính toán dựa
trên nhiều tham số: giá giao ngay tại thời điểm giao dịch, giá thực hiện hợp
đồng Options, thời hạn hợp đồng, chênh lệch lãi suất của vàng và VNĐ, độ
biến động của giá vàng…
Hiện nay có 3 ngân hàng cung cấp sản phẩm Quyền chọn vàng là ACB,
Sacombank và Eximbank. Quy mô giao dịch tối thiểu là 100 lượng (với
ACB), 800 lượng (với Sacombank).
Được phép của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam, ngân hàng ACB bắt đầu
cung cấp sản phẩm quyền chọn vàng cho khách hàng giao dịch chính thức kể
từ ngày 15-12-2004.
Quy mô giao dịch của một hợp đồng Options giữa ACB với khách hàng
tối thiểu là 100 lượng vàng, tối đa là 5.000 lượng vàng đối với cá nhân và
10.000 lượng đối với các tổ chức. Thời hạn giao dịch của mỗi hợp đồng
quyền chọn vàng giữa ACB với khách hàng tối thiểu 2 tuần, tối đa là 3 tháng.
Tùy theo nhu cầu, khách hàng có thể yêu cầu thực hiện hợp đồng có giao
nhận vàng thực tế hoặc không muốn giao nhận vàng thực tế.

chọn sẽ nhận được bằng cách thực hiện quyền ngay lập tức.
Đối với một quyền chọn mua, nếu giá trị thực hiện quyền thấp hơn giá
của tài sản cơ sở, quyền chọn mua đó được coi là lãi. Một quyền chọn có mức
15
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
giá thực thi ngang bằng với giá hiện hành của tài sản cơ sở được coi là hoà
vốn, nếu còn thấp hơn giá hiện hành của tài sản cơ sở thì bị coi là lỗ. Trong cả
hai trường hợp quyền chọn mang lại khoản lỗ và hòa vốn đều có giá trị nội tại
bằng không bởi vì người thực hiện quyền không thu được lãi.
Đối với quyền chọn bán thì ngược lại, người thực hiện quyền sẽ có lãi
nếu giá thực hiện quyền cao hơn giá hiện hành của tài sản cơ sở và sẽ bị lỗ
nếu giá thực hiện quyền thấp hơn thị trường của tài sản cơ sở.
1.2.4.2. Giá trị thời gian của quyền
Giá trị thời gian của một quyền chọn là khoản chênh lệch giữa giá của
quyền so với giá trị nội tại. Thời gian cho đến khi đáo hạn của quyền càng dài
thì giá trị thời gian của quyền càng lớn, bởi vì người mua quyền chọn hy vọng
rằng vào một thời điểm nào đó trước khi hết hiệu lực, những thay đổi về giá
của tài sản cơ sở trên thị trường sẽ làm tăng giá trị của các quyền chọn, do đó
họ sẵn sàng trả một khoản tiền chênh lệch trên giá trị nội tại.
1.2.5. Các yếu tố ảnh hưởng đến giá của quyền chọn
1.2.5.1. Giá thị trường của tài sản cơ sở
Đối với một quyền chọn mua, giá thị trường của tài sản cơ sở và giá của
quyền chọn mua tăng (giảm) cùng chiều. Đối với một quyền chọn bán thì
ngược lại, đó là mối quan hệ tăng giảm ngược chiều.
1.2.5.2. Giá thực hịên
Loại bỏ tác động của các yếu tố khác, mức giá thực hiện quyền càng cao
thì giá của một quyền chọn mua càng thấp. Đối với một quyền chọn bán thì
ngược lại: mức giá thực hiện càng cao thì giá của quyền chọn bán càng cao.
1.2.5.3. Thời gian cho đến khi đáo hạn
Đối với các quyền lựa chọn kiểu Mỹ (cả quyền chọn mua và chọn bán),

Website: Email : Tel (: 0918.775.368
tài sản giao ngay và bán một hợp đồng giao sau hay một quyền chọn mua sẽ
làm giảm rủi ro của nhà đầu tư. Nếu giá hàng hoá giảm xuống, giá của quyền
chọn cũng sẽ giảm. Khi đó nhà đầu tư có thể mua lại hợp đồng với giá thấp
hơn, do đó nhận được một khoản lợi nhuận ít nhất có thể bù đắp phần nào
mức lỗ từ tài sản cơ sở. Dạng giao dịch này gọi là phòng ngừa rủi ro.
Thị trường sản phẩm phái sinh cho phép những người muốn làm giảm rủi ro
của mình chuyển rủi ro cho những người sẳn sàng chấp nhận nó, đó là các nhà
đầu cơ. Vì thị trường này là rất hiệu quả trong việc phân phối lại rủi ro giữa
các nhà đầu tư, không có ai cần phải chấp nhận một mức rủi ro không phù
hợp với bản thân mình. Vì vậy, các nhà đầu tư sẵn sàng cung cấp nhiều vốn
hơn cho thị trường tài chính. Điều này sẽ tạo ra nhiều lợi ích cho nền kinh tế,
vì nó tạo điều kiện cho nhiều công ty có khả năng huy động vốn trên thị
trường hơn và giữ cho chi phí sử dụng vốn càng thấp càng tốt.
Ngược lại với phòng ngừa rủi ro là đầu cơ. Trừ khi người phòng ngừa rủi ro
tìm được một người phòng ngừa rủi ro khác có nhu cầu đối lập hoàn toàn với
mình, rủi ro của người phòng ngừa rủi ro phải được hấp thụ bởi các nhà đầu
cơ. Thay vì giao dịch cổ phiếu hoặc trái phiếu cơ sở, nhà đầu tư có thể giao
dịch sản phẩm phái sinh.Việc đầu cơ dễ dàng hơn bằng sản phẩm phái sinh lại
tạo điều kiện cho việc phòng ngừa rủi ro ít tốn kém hơn.
1.2.6.2. Thông tin hiệu quả hình thành giá
Các thị trường kỳ hạn và giao sau là nguồn thông tin rất quan trọng đối
với giá cả. Đặc biệt, thị trường giao sau được xem như một công cụ chủ yếu
để xác định giá giao ngay của tài sản. Vàng, dầu và hàng hoá giao dịch ở
nhiều nơi khác nhau và ở các thời điểm khác nhau. Ứng với mỗi loại tài sản,
có rất nhiều xếp hạng khác nhau về chùng loại và chất lượng. Vì vậy, có rất
nhiều mức giá “giao ngay” có thể xảy ra của tài sản. Thị trường giao sau tổng
hợp tất cả các thông tin vào một dạng thống nhất, phản ánh giá giao ngay của
18
Website: Email : Tel (: 0918.775.368

lãi suất có thể đem lại lợi nhuận vẫn tồn tại, ngay cả trong thị trường thường
xuyên hiệu quả. Sự tồn tại của những cơ hội này có nghĩa là giá của một số tài
sản tạm thời vi phạm các quy luật. Các nhà đầu tư có thể kiếm được lợi nhuận
vượt hơn mức hợp lý của thị trường ứng với mức rủi ro cho trước.
Việc giao dịch dễ dàng hơn và chi phí thấp hơn trên các thị trường này
tạo điều kiện cho giao dịch kinh doanh chênh lệch giá và những điều chỉnh
nhanh chóng về giá sẽ loại trừ ngay lập tức những cơ hội lợi nhuận này.
20
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
CHƯƠNG 2: NGUYÊN TẮC VÀ MỘT SỐ MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ
QUYỀN CHỌN
2.1. CÁC NGUYÊN TẮC CƠ BẢN ĐỊNH GIÁ QUYỀN CHỌN
Định giá quyền chọn dựa trên 2 nguyên lý cơ bản
- Nguyên lý không có cơ lợi
- Lập danh mục phòng hộ hoàn hảo
2.1.1. Nguyên tắc định giá quyền chọn mua
2.1.1.1. Giá trị thấp nhất của quyền chọn mua
Một quyền chọn mua là một công cụ với nghĩa vụ pháp lý giới hạn. Nếu
người mua quyền chọn thấy rằng thực hiện quyền chọn là có lợi, quyền chọn
sẽ được thực hiện. Nếu thực hiện quyền chọn sẽ làm giảm sự giàu có của
người sở hữu quyền chọn, người mua sẽ không thực hiện. Quyền chọn không
thể có giá trị âm, vì người mua không bị bắt buộc phải thực hiện quyền chọn.
Vì vậy: C(S
0
,T,X)
0
≥
Đối với quyền chọn kiểu Mỹ, kết luận quyền chọn mua có giá trị thấp
nhất là 0 bị lấn át bởi kết luận:
),0(),,(

- X). Giá trị thời gian phản ánh những gì mà nhà kinh doanh sẵn
sàng chi trả cho sự không chắc chắn của tài sản cơ sở. Giá trị thời gian tăng
cùng chiều với thời gian tính cho đến khi đáo hạn.
2.1.1.2. Giá trị tối đa của quyền chọn mua
Quyền chọn mua có giá trị tối đa: C(S
0
,T,X)
≤
S
0
Quyền chọn mua là một kênh mà nhà đầu tư có thể mua tài sản cơ sở.
Điều mà người ta mong muốn đạt được nhiều nhất từ quyền chọn mua là giá
Max(0,X-S
0
)
Giá cổ phiếu (S
0
)
Giá quyền chọn mua
(b) Quyền chọn kiểu Mỹ
0
X
22
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
trị của tài sản cơ sở trừ đi giá thực hiện. Ngay cả khi giá thực hiện là 0, không
ai có thể trả nhiều tiền để mua quyền chọn mua hơn là để mua tài sản cơ sở.
Tuy nhiên, có một quyền chọn mua đáng giá bằng với giá tài sản cơ sở là
quyền chọn mua có kỳ hạn vĩnh viễn.
Hình 2.2: Giá trị tối thiểu và tối đa của quyền chọn mua kiểu Châu Âu và
Mỹ

chứa đựng giá trị thời gian. Triển vọng tăng lên trong tương lai của giá tài sản
cơ sở không còn liên quan đến giá của quyền chọn đang đáo hạn, tức là đơn
giản chỉ còn lại giá trị nội tại.
Khi đáo hạn quyền chọn kiểu Mỹ và kiểu Châu Âu là các công cụ giống
nhau. Vì vậy, quy tắc này đúng cho cả hai loại quyền chọn.
Hình 2.3: Giá trị của quyền chọn mua tại thời điểm đáo hạn
2.1.1.4. Tác động của thời gian đến khi đáo hạn
Xét hai quyền chọn kiểu Mỹ chỉ khác nhau thời gian cho đến khi đáo
hạn. Một quyền chọn có thời gian đến khi đáo hạn là T
1
và có giá C
a
(S
0
,T
1
,X)
và quyền chọn còn lại có thời gian đến khi đáo hạn là T
2
và giá là C
a
(S
0
,T
2
,X),
Giả định T
2
>T
1

)
1
XS
T
−
. Vì vậy, khi quyền chọn có thời hạn ngắn
hơn đáo hạn, giá trị của nó là giá trị thấp nhất của quyền chọn có thời hạn dài
hơn. Vì vậy: C
a
(S
0
,T
2
,X)
≥
C
a
(S
0
,T
1
,X)
Thông thường quyền chọn có thời gian đáo hạn dài hơn thì có giá trị lớn
hơn, nhưng nếu nó không có giá trị thời gian khi quyền chọn ngắn hơn đáo
hạn, hai quyền chọn sẽ không có cùng một giá. Điều này có thể xảy ra khi giá
của cổ phiếu cơ sở rất cao hoặc rất thấp.
Giá trị thời gian của một quyền chọn mua thay đổi theo thời gian đến khi
đáo hạn và chênh lệch giữa giá cổ phiếu và giá thực hiện. Các nhà đầu tư chi
trả cho giá trị thời gian của quyền chọn mua dựa trên độ bất ổn của giá tài sản
cơ sở trong tương lai.