B
TR

NG

GIÁO D C VÀ ÀO T O
I H C KINH T TP. H

CHÍ MINH

____________________________

T

KI M
TH TR
T

ỂN

NG

NH TÍNH HI U QU THÔNG TIN C A
NG CH NG KHOÁN: B NG CH NG
C NG

MT

M TS

QU C GIA


NG

NH TÍNH HI U QU THÔNG TIN C A
NG CH NG KHOÁN: B NG CH NG
C NG

MT

M TS

QU C GIA

ÔNG NAM Á
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã s

LU N V N T

NG

IH

: 60340201

CS K N

T

NG D N KHOA H C:


TRANG PH BÌA
CAM OAN

L

M CL C
DANH M C B NG
T M T T ....................................................................................................................... 1
C

NG 1: G

I THI U ........................................................................................... 2

1.1 S c n thi t c a đ tài ............................................................................................. 2
1.2 M c tiêu nghiên c u ............................................................................................... 3
1.3 Ph m vi nghiên c u ................................................................................................ 4
C

NG 2: T NG
21

AN ụ

l thuy t c a th tr

N VÀ C C NG

NC

2

Mô hình “b
c nghiên c u tr

c đi ng u nhiên – Random Walk Model” ........................................ 14
c đây ..................................................................................... 15

2.3.1 Nghiên c u th c nghi m

các qu c gia phát tri n .................................................. 15

2.3.2 Nghiên c u th c nghi m

các qu c gia đang ph t tri n ...................................... 17


2.3.3 Nghiên c u th c nghi m

m t s th tr

ng ch ng khoán qu c gia ông

Nam Á...................................................................................................................................................... 22
2.3.4 Nghiên c u th c nghi m
C

NG 3: P

NG P

4.1 K t qu th ng kê mô t ......................................................................................... 37
4.2 K t qu ki m đ nh chu i – Runs test .................................................................... 46
4.3 K t qu ki m đ nh t t

ng uan – Durbin Watson ............................................ 49

4.4 K t qu ki m đ nh đ n v - Unit root test ............................................................. 52
4.5 K t qu ki m đ nh t l ph
C

ng ai – Variance ratio test .................................... 55

NG 5: K T LU N ........................................................................................... 60
5.1 M t s gi i ph p nâng cao t nh hi u u v m t thông tin cho th tr

ng ch ng

khoán Vi t Nam .......................................................................................................... 60
511

iv ic

uan u n l nhà n

c ................................................................................... 60


512

i v i doanh nghi p niêm y t ......................................................................................... 62

c a các qu c gia ............................................................................................................. 39
ng 4 2

t qu ki m đ nh chu i - Runs test............................................................... 47

ng 4

t qu ki m đ nh t t

ng uan - Durbin Watson test................................. 50

ng 4.4.1 K t qu ki m đ nh nghi m đ n v cho th tr

ng JKSE ............................. 52

ng 4 4 2

t qu ki m đ nh nghi m đ n v cho th tr

ng FTSE ............................. 52

ng 4 4

t qu ki m đ nh nghi m đ n v cho th tr

ng STI ................................ 52

ng 4 4 4

t qu ki m đ nh nghi m đ n v cho th tr


ông Nam Ễ đang d n thu hút v n đ u t n
nh ng nhà đ u t là

hi u qu th tr

ki m đ nh t nh hi u u c a th tr

ng

ông Th tr

ng tài chính khu v c

c ngoài. M t trong nh ng đi m thu hút

ng c a n n kinh t c b n. Bài lu n v n này

ng trên 5 qu c gia bao g m: Indonesia, Malaysia,

Singapore, Philippines và Vi t Nam. Ch s giá l ch s hàng ngày, hàng tu n, hàng
tháng trong giai đo n 14 n m (2000 - 2014) đ

c s d ng đ phân tích. Bài nghiên c u

dùng 4 ki m đ nh c b n: ki m đ nh chu i, ki m đ nh t
nghi m đ n v và ki m đ nh t l ph

ng uan, ki m đ nh




-2-

C

NG 1: G

I THI U

1.1 S c n thi t c a đ tài
Trong nh ng th p niên g n đây ch nh ph và các t ch c kinh t đang nh n th y
vai trò ngày càng quan tr ng c a th tr
qu c gia. Th tr

ng v n trong vi c t ng tr

ng kinh t c a m t

ng v n là n i giao d ch c a n dài h n và ch ng khoán v n, đó là n i

mà doanh nghi p và chính ph có th t ng v n d a vào đ u t dài h n c a cá nhân.
Nói r ng ra thì th tr

ng v n đ

c chia thành th tr

trái phi u. Thu c tính quan tr ng c a th tr
t t c thông tin s n có trên th tr

t

ng ch ng kho n đ

c coi là kênh đ u t đ ng tin c y và h u ch cho c c nhà đ u

Nh ng nhà đ u t ch ng khoán có th đ u t l i ho c l trong các giao d ch đ u t

c a mình; trong m t th tr
nhu n b t th
kho n l b t th
qu c a th tr
Th tr

ng không hi u qu , m t vài nhà đ u t có th thu đ

ng nh ng m t khác nh ng nhà đ u t này là ngu n g c c a nh ng
ng đ l i cho nh ng ng

i khác tham gia th tr

đ

ng, do đó tính hi u

ng ch ng khoán th t s r t c n thi t.
ng hi u qu có nh h

ng quan tr ng đ i v i nhà đ u t trong vi c đ nh



Trong nh ng tr

ng h p nh v y nhi u câu h i đ

th tr

ng đ o chi u m nh

c nhà đ u t đ t ra th tr

ch ng kho n li u có hi u u hay không Hay n u tham gia th tr
công không hay thua l

Th tr

ng

ng li u có thành

ng ch ng kho n có đ ng tin c y hay không

Nh ng

câu h i mà nhà đ u t đ t ra c n ph i gi i đ p và tìm ra gi i ph p ph h p nh t đ đ u
t hi u u t t nh t

tài nghiên c u K

đ

đang ph t tri n. S thi u hi u qu trên th tr

c ngoài, b i

ng công nghi p cho c c n

c

ng ch ng khoán s là m t trong nh ng

nguyên nhân c n tr vi c thu hút ngu n v n đ u t n

c ngoài, nh h

ng đ n m c

tiêu phát tri n kinh t chung c a khu v c Asean. Vi t Nam là m t qu c gia có ti m
n ng ph t tri n kinh t v ng ch c, th tr
t ng b

c hoàn thi n nh m thu hút v n đ u t trong và ngoài n

v n ch n m t s qu c gia này
th tr

ng ch ng khoán tuy còn non tr nh ng đang

khu v c

c Do đó bài lu n

u v m t thông tin trên th tr

ng ch ng kho n c a n m u c gia

Indonesia, Malaysia, Singapore, Philippines và
gi hàng ngày, tu n, tháng trên th tr
c a th tr
th tr

PSI c a th tr

th t c gi thu th p ch

ng Indonesia là ch s JKSE, ch

ng ch ng khoán Malaysia, ch s

Singapore, ch

i t Nam

ông Nam Ễ

STI c a th tr

ng ch ng khoán Philippines và ch

FTSE

ng ch ng khoán


ng hi u qu là n i mà nh ng nhà đ u t h p lý c nh

tranh m t cách tích c c, là n i mà m i nhà đ u t c g ng d đo n gi th tr
t

ng lai c a ch ng kho n và là n i thông tin uan tr ng

hi n t i v ch ng khoán

h u nh là mi n ph đ i v i t t c các nhà đ u t tham gia trên th tr

ng. Fama c ng

dùng thu t ng “đi u ch nh t c th i” nh là thu c tính c n thi t c a m t th tr
hi u qu t c th tr

ng b

c đi ng u nhiên). Fama l p lu n r ng có th mô

ng hi u qu trong th c t không th đ t đ

c 100% nh ng nó có th đ a

ra tiêu chu n mà d a vào đó ho t đ ng hi u qu c a th tr
2.1 C
2.1.1 Nh

ng


ó là th tr

ng v i nh ng đ c

tính:
-

Không có chi phí giao d ch trong vi c mua bán ch ng khoán.

-

T t c nh ng nhà đ u t tham gia th tr

ng đ u có đ

c nh ng thông tin

s n có mà không t n b t k kho n chi phí nào.
-

T t c nh ng nhà đ u t đ u tán thành m i quan h m t thi t gi a thông tin

ph n ánh trong giá hi n t i và giá t
tr

ng lai c a m i ch ng khoán. T c là trong th

ng, giá c hi n t i c a m t ch ng khoán ph n nh đ y đ và rõ ràng t t c nh ng


ng không

ng k m hi u u

đi u ki n trên

ng th c t , do đó đo l

ng nh ng t c đ ng

đ n u trình hình thành gi ch ng kho n là m c tiêu c a c c nghiên c u th c nghi m
212

đ

b nc a Ủ

Lý thuy t th tr
-

ng hi u qu có th đ c k t v i m t s đ c đi m sau:

Giá tr th c c a ch ng khoán luôn

m c h p lý. Trong m t th tr

ng hi u

qu , giá c là tín hi u t t nh t đ ph n ánh v giá tr n i t i c a ch ng kho n đó
Ch ng nào giá ch ng khoán sai l ch so v i giá tr th c thì cho th y th tr

thay đ i giá ch ng kho n c ng không th d đo n đ
c các thông tin c a ngày mai, cái gì s x y ra tr

Không có th tr

c b i không

c và vào lúc nào.

ng nào là hi u qu hoàn toàn, c ng nh không có th

ng nào l i phi hi u qu m t cách tuy t đ i, các th tr

ng đ u đ t hi u qu

m t

m c đ nào đó
dài và th

Không có m t nhà đ u t nào có th đ nh b i đ

c th tr

ng m t cách lâu

ng xuyên.

Do v y theo l thuy t th tr



ng,

i có am hi u nh t đ nh v

ng ch ng kho n m i đ a ra nh ng quy t đ nh mua bán, l a ch n c h i đ u t
2.1.3 C
Levy là ng

a
i đ u tiên phân bi t th tr

Fama đư phân t ch âu h n

ng hi u qu d ng y u và d ng m nh.

hình th c c a th tr

ng hi u qu d a trên cách thi t l p

thông tin, ông đư t ng h p và đ a ra c c d ng hi u qu c a th tr

ng t

ng ng v i

ba t p thông tin:
-

T p thông tin d ng y u: ch bao hàm các thông tin, d li u l ch s v lo i

ng hi u qu d ng v a và th tr

c phân

ng hi u qu d ng

ng hi u qu d ng m nh.


Lý thuy t th tr

ng hi u qu d ng y u cho r ng giá ch ng khoán hi n t i ph n

nh đ y đ m i thông tin trong quá kh c a th tr

ng ch ng khoán, bao g m các m c


-8-

giá trong quá kh , t
tr

u t inh l i trong quá kh , kh i l

ng hi u qu d ng y u, m c giá th tr

trong quá kh và m i thông tin trên th tr

ng giao d ch... Theo th


đ y đ m i thông tin có s n
tr

hi n t i c ng nh trong u kh . Do đó lý thuy t th

ng hi u qu d ng v a bao trùm c lý thuy t th tr

các thông tin trên th tr
d ng y u nh

ng đ u ph i xem xét công khai d a trên gi thuy t hi u qu

gi c phi u, t su t sinh l i, kh i l

công b hi n t i đ

ng giao d ch... Nh ng thông tin

c ph n ánh trong giá ch ng khoán bao g m: các báo cáo tài chính,

các thông báo v thu nh p, c t c, th
kinh t v mô

ng hi u qu d ng y u vì t t c

Trong m t th tr

ng c phi u, chia tách c phi u và các thông tin




-9-

bi n ra công chúng hay không s không th thu đ
tr

c l i nhu n v

t tr i. Trong th

ng hi u qu hoàn h o, t t c c c thông tin đ u mi n phí và s n có đ i v i m i nhà

đ ut

cùng m t th i đi m.Tuy nhiên th tr

ng hi u qu d ng m nh không bao gi

l i th hi n đ ng theo đ nh ngh a, b i vì đây là m t gi thuy t v m t hình nh g n nh
phi th c t . Th c t ch ng minh r ng không có th tr
nh ng thông tin n i gián l i không thu đ
Vi c n m b t đ

c hình thái th tr

ng nào mà khi ng

c l i ích b t th
ng

- Thông tin: bao
g m thông tin, d
li u trong u kh .
- Giá c ch ng
khoán: ph n ánh
đ y đ thông tin
trong quá kh .
đ m: nhà
đ u t không th
tìm đ c thu nh p
v t tr i khi d a
vào nh ng thông
tin trong quá kh .

- Thông tin: bao
g m c c thông tin,
d li u trong u
kh và công b
hi n t i.
- Giá cá ch ng
khoán: ph n ánh
đ y đ thông tin
trong quá kh và
thông tin đ c
công b
hi n t i.
đ m: nhà
đ u t khi ra uy t
đ nh
d a

đ c b t c kho n
thu nh p v t tr i.


-11-

đ nh lý thuy t th

2.2 Nh ng mô hình ki

ng hi u qu

Fama đư ch ra ba mô hình đ ki m nghi m cho lý thuy t th tr

ng hi u qu đó

là mô hình “Trò ch i công b ng - Fair game model”; mô hình “Trò ch i công b ng có
đi u ch nh - Submartingale model” và mô hình “

c đi ng u nhiên - Random Walk

model”.
2.2.1 Mô

ò

ô

b ng – Fair game mo e


c a Sharpe Lintner, tuy nhiên,

ng thì mô hình l thuy t và ki m đ nh th c nghi m tính hi u u th tr

ng v n là

không r ràng. H u h t vi c th c hi n ki m đ nh ch d a trên gi đ nh v đi u ki n th
tr

ng cân b ng đ x c đ nh t su t sinh l i Nói chung, đi u ki n thi t l p thông tin có

liên quan theo lý thuy t mô hình hai nhân t cho r ng t su t sinh l i cân b ng c a m t
ch ng kho n là ph

ng trình x c đ nh “r i ro”c a chính ch ng kho n đó nh

au

Trong đó
: giá tr th c k v ng
: giá c a ch ng khoán j t i th i đi m t
: giá c a ch ng khoán j t i th i đi m t+1 v i vi c t i đ u t c a
dòng thu nh p t ch ng kho n đó


-12-

: ph n tr m t su t sinh l i m t th i k
: là ký hi u t p h p thông tin đ


Do th tr

ng trình nh

au

ng cân b ng nên:

c ng là m t “trò ch i công b ng” đ i v i t p thông tin

Vì v y, chu i

] là l

G i
có th đ u t vào trong
giá tr th tr

c xác l p t i th i đi m t. Ph

ng v

ng ti n

t i th i đi m t mà

n ch ng khoán hi n có. M t h th ng nh v y s t o ra t ng

t tr i t i th i đi m t+1 và giá tr đó b ng:



ng v

ò

ng v

t i th i đi m t. Thông qua mô

t tr i và t su t sinh l i v

t tr i là 0.

công b ng ó đ u ch nh – Submartingale mo e

Mô hình “trò ch i công b ng có đi u ch nh” là mô hình “trò ch i công b ng”
v i m t s đi u ch nh nh trong t su t sinh l i k v ng, trong mô hình này, t su t
sinh l i k v ng đ

c xem x t là d

ng thay vì b ng 0 nh trong mô hình “Trò ch i

công b ng”
T mô hình “trò ch i công b ng”

ho c t

nh ng n u
thì: chu i

c khi nào s công b , b i vì n u m t ng

ây là đ c tính quan tr ng c a th tr

t p thông

i bi t thì ng

ng hi u qu khi m i ph

i
ng


-14-

pháp d báo dù là phân t ch k thu t hay phân t ch c b n v giá c a c phi u trong
t

ng lai đ u hoàn toàn vô ngh a
Ý ngh a uan tr ng c a mô hình “trò ch i công b ng có đi u ch nh” là không có

m t giao d ch nào ch d a trên thông tin

có th ki m đ

c t su t sinh l i k v ng

l n h n chi n d ch mua và n m gi ch ng khoán trong su t giai đo n t


Theo mô hình b

ng ch ng kho n thay đ i m t c ch ng u nhiên S

thay đ i gi c trong u kh là đ c l p v i nhau, không có m i t
là k t u c a

ng uan chu i, đó

c nh tranh c a c c nhà đ u t khôn ngoan trên th tr

tìm ki m l i nhu n

c đi

ì v y, gi c trên th tr

ng trong vi c

ng ch ng kho n tuân theo mô hình b

c

đi ng u nhiên
Th tr
tin

ng ch ng kho n là hi u u n u gi c phi u ph n nh t t c c c thông

n có, v i b t k thông tin m i nào, v i k v ng


m i, b i thông tin m i đ n ng u nhiên, nên gi c c phi u c ng thay đ i mà không
th d đo n đ

c Mô hình b

c đi ng u nhiên đ

c kh i u t theo công th c au

Trong đó
: giá c a c phi u t i th i đi m t+1
: gi c phi u t i th i đi m t
: ai

d b o, nhi u tr ng


-15-

Theo công th c trên thì giá c phi u t i th i đi m

b ng v i giá c a c

phi u t i th i đi m t c ng v i giá tr ph thu c vào thông tin m i gi a kho ng th i
mà th không d đo n đ

gian t và

c Nói m t c ch kh c,


hình “trò ch i công b ng”
23C

đ

L thuy t th tr

ng hi u u và c c mô hình ki m đ nh b

c đi ng u nhiên

luôn là đ tài tranh lu n trong c c nghiên c u tài ch nh trong nhi u th p niên qua.
nhi u ph

ng ph p ki m đ nh kh c nhau, c c bài nghiên c u th c nghi m đư đ

i

c ti n

hành trên d li u c a nhi u u c gia trên th gi i và đ a ra b ng ch ng đ k t lu n v
t nh hi u u c a th tr

ng

2.3.1 Nghiên c u th c nghi m
Nghiên c u

th tr

ng ch ng khoán

ào Nha cho th i k 1993 – 2007.

ng ph p ki m đ nh chu i và ki m đ nh t l ph

c u th c nghi m. Sau khi áp d ng c c ph
r ng ch có th tr

ng

ng hi u qu d ng y u,

ào Nha không là th tr

ng hi u qu .


-16-

Lee (1992) s d ng ph

ng ph p ki m đ nh t l ph

ng ai đ ng nh t d a trên

d li u t su t sinh l i hàng tu n c a 10 qu c gia công nghi p (Australia, B , Canada,
Pháp, Ý, Nh t B n, Hà Lan, Th y S , Anh và

c) trong giai đo n 196 đ n 1988. K t


c áp d ng đ phân tích d li u. K t
th tr

ng

ng ch ng khoán Amman là m t th tr

ng

qu cho b ng ch ng m nh m r ng hi u ng theo mùa không t n t i
ch ng kho n Amman (ASE); do đó th tr
hi u qu .
Worthington và Higgs (2004) ki m đ nh b
qu y u c a th tr
tr

ng d a trên chu i d li u t su t sinh l i h ng ngày c a 16 th

ng phát tri n Áo, B ,

an M ch, Ph n Lan, Ph p,

m i n i th tr

ng uan chu i, ki m đ nh chu i, ki m đ nh nghi m đ n v ADF, PP,

KPSS và ki m đ nh t l đa ph

ng ai

u c gia

ng

ng (C ng hòa Séc, Hungary, Ba Lan và Nga) b ng cách s d ng k t

h p ki m đ nh t

B

c, Hy L p, Ireland, Ý, Hà

ào Nha, Tây an Nha, Th y i n, Th y S và Anh) và 4 th tr

Lan, Na Uy, B

ch có th tr

c đi ng u nhiên và hình th c hi u

2 ch

ng ch ng khoán

a Lan) trong giai đo n t
gi

uan

ba

c đi ng u nhiên, đi u này cho th y có

b ng ch ng v hình th c hi u qu y u. Ki m đ nh t l ph
nhau liên quan t i đ c đi m b
ph

ng ai cho k t qu khác

c đi ng u nhiên c a các ch s quan sát.

t u t

ng ph p mô hình so sánh d b o t mô hình đ n gi n NAIVE v i mô hình thay

th ARIMA và GARCH lo i b gi thuy t b

c đi ng u nhiên

ba th tr

ng ch ng

khoán Trung Tâm Châu Âu.

tr

Tapon và Alexeev (2011)

d ng gi đóng c a hàng ngày (có đi u ch nh



anada xu t hi n d u hi u k m hi u u h n o v i nh ng

l nh v c còn l i
2.3.2 Nghiên c u th c nghi m
Ng

các qu

a đa

p

n

c l i, nghiên c u th c nghi m v s hi u qu c a th tr

có nh ng uan đi m khác nhau v s hi u qu c a th tr

ng ch ng kho n và đó là

m t v n đ gây tranh cãi nhi u nh t trong các nghiên c u v th tr
Wheeler và c ng s (2002)

d ng 2 ph

ng có liên quan,

ng v n.


d ng c
ng uan,

ki m đ nh nghi m đ n v ADF, PP, ARI, ARIMA, ARCH, GARCH) trên m u d li u
6 n m t 1/1/2002 đ n 1/12/200 . K t qu c a hai ông k t lu n r ng chu i t su t
sinh l i c a DSE-GEN và DSE20 là d ng và không theo b
thuy t th tr

c đi ng u nhiên, gi

ng hi u u b b c b

M t nghiên c u ng n h n o v i Mollik và
Rahman và Hossain (2006)

d ng ph

epari c ng đ

c th c hi n b i

ng ph p ki m đ nh phi tham

-S, ki m đ nh chu i, ki m đ nh Lillie or ) và ki m đ nh tham

(ki m đ nh

(ki m đ nh t t

ng

r ng c hai th tr

ng hàng đ u c a n

ng ch ng khoán

đ u không hi u qu .

Da và Arora (200 ) đư nghiên c u hi u ng tu n, hi u ng th ng cho nh ng
ch ng kho n đ
thu th p chu i t

c niêm y t trên th tr

ng ch ng khoán qu c gia

n

c ông đư

u t inh l i hàng ngày c a c c ch ng kho n trên 2 àn NSE và SE

t 11/1994 đ n 09/200 đ làm d li u phân t ch Sau khi ti n hành ki m đ nh t nh