BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƢƠNG

LUẬN ÁN TIẾN SỸ KINH TẾ
`

PHÂN TÍCH NHÂN TỐ VI MÔ ẢNH HƢỞNG TỚI
GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÁC DOANH NGHIỆP
SẢN XUẤT CÔNG NGHIỆP NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM
Ngành: Kinh tế quốc tế
Mã số: 62.31.01.06

LÊ PHƢƠNG LAN

Ngƣời hƣớng dẫn khoa học:
PGS. TS. Nguyễn Đình Thọ

HÀ NỘI - 2017


MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC BẢNG ....................................................................................... vi
DANH MỤC BIỂU ĐỒ ...........................................................................................vii
DANH MỤC HÌNH VẼ ..........................................................................................vii
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT .................................................vii
PHẦN MỞ ĐẦU ........................................................................................................ 1
CHƢƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP, MÔ HÌNH
ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT VÀ CÁC NHÂN TỐ VI MÔ ẢNH
HƢỞNG TỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP .......................................................... 18
1.1. Giá trị doanh nghiệp ....................................................................................... 18
1.1.1 Khái niệm.................................................................................................. 18

3.2.1. Các biến trong mô hình............................................................................ 86
3.2.2. Phương pháp ước lượng mô hình ............................................................ 94
3.3. Phương pháp thu thập số liệu ......................................................................... 97
CHƯƠNG 4: PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ VI MÔ ẢNH HƯỞNG TỚI
GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT CÔNG NGHIỆP NIÊM YẾT Ở
VIỆT NAM ............................................................................................................ 103
4.1. Kết quả nghiên cứu định lượng các nhân tố vi mô ảnh hưởng tới giá trị doanh
nghiệp ngành sản xuất niêm yết tại Việt Nam..................................................... 103
4.1.1. Thống kê mô tả ...................................................................................... 103
4.1.2. Phân tích tương quan ............................................................................. 108
4.1.3. Phân tích hồi quy đa biến....................................................................... 110
4.1.4. Kiểm tra tính vững của mô hình (Robustness check) ............................ 121
4.1.5. Phân tích cấp ngành ............................................................................... 124
4.2. So sánh kết quả nghiên cứu ở Việt Nam với một số nước trên thế giới ...... 129
4.3. Ý nghĩa kết quả nghiên cứu .......................................................................... 134
CHƯƠNG 5: MỘT SỐ GIẢI PHÁP ĐỂ NÂNG CAO GIÁ TRỊ CỦA CÁC
DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT CÔNG NGHIỆP NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM ... 136
5.1. Quan điểm định hướng về việc áp dụng các kết quả nghiên cứu nhằm nâng
cao giá trị của các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp niêm yết tại Việt Nam .. 136
5.2. Tình hình thực tiễn các nhân tố vi mô tại các doanh nghiệp sản xuất công
nghiệp niêm yết ở Việt Nam................................................................................ 137
5.3. Giải pháp nhằm nâng cao giá trị của các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp
niêm yết ở Việt Nam ........................................................................................... 140
5.3.1. Giảm tác động tiêu cực của quy mô đến giá trị doanh nghiệp .............. 140

ii


5.3.2. Giảm tỷ lệ thanh toán tiền mặt............................................................... 141
5.3.3. Nâng cao vốn tri thức và tăng cường công bố thông tin về vốn tri thức141

Ngoại thương, khoa Sau đại học, những người đã tận tình giúp đỡ tác giả trong suốt
thời gian học tập và nghiên cứu.
Đặc biệt, tác giả xin gửi lời cảm ơn sâu sắc đến PGS. TS. Nguyễn Đình Thọ,
người đã dành thời gian và tâm huyết hướng dẫn nghiên cứu cũng như động viên
khuyến khích để tác giả sớm hoàn thành luận án.
Xin cảm ơn gia đình, bạn bè, đồng nghiệp khoa Tài chính ngân hàng Trường
Đại học Ngoại thương đã thường xuyên động viên, khuyến khích để tác giả có thể
hoàn thành chương trình học tập và nghiên cứu.
Tác giả luận án

v


DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 1.1: Các tỷ số được sử dụng phổ biến nhất trong các ngành ........................... 36
Bảng 1.2 : Giá trị của công ty Alfa Inc. tính bằng nhiều phương pháp định giá ...... 38
Bảng 1.3: Định giá doanh nghiệp bằng tổng các giá trị từng bộ phận ...................... 39
Bảng 1.4: Tổng hợp kết quả nghiên cứu ảnh hưởng của các nhân tố vi mô lên giá trị
doanh nghiệp ............................................................................................................. 46
Bảng 2.1: Một số định nghĩa về vốn tri thức............................................................. 67
Bảng 3.1: Tóm tắt các biến sử dụng trong mô hình .................................................. 87
Bảng 3.2: So sánh FEM và REM .............................................................................. 96
Bảng 3.3: Lựa chọn doanh nghiệp sản xuất theo phân loại ngành IBC cấp độ 4 ..... 98
Bảng 3.4: Sự khác nhau giữa doanh nghiệp sản xuất và doanh nghiệp dịch vụ ..... 100
Bảng 3.5: Cơ cấu mẫu nghiên cứu theo ngành ....................................................... 102
Bảng 4.1: Thống kê mô tả ....................................................................................... 103
Bảng 4.2: Ma trận tương quan ................................................................................ 109
Bảng 4.3: Phân tích hiện tượng cộng tuyến ............................................................ 110
Bảng 4.4: Tác động của các nhân tố đến Tobin’s Q: Mô hình OLS gộp ................ 111
Bảng 4.5: Tác động của các nhân tố đến Tobin’s Q: Mô hình tác động ngẫu nhiên 112

Hình 2.1: Cơ hội tăng trưởng trong các giai đoạn khác nhau của............................. 61
Hình 2.2: Cơ cấu vốn và giá trị doanh nghiệp .......................................................... 62
Hình 2.3: Mối quan hệ giữa tỷ lệ nợ và chi phí đại diện........................................... 63
Hình 2.4: Bảng cân đối kế toán với vốn tri thức ....................................................... 69
Hình 3.1: Mối quan hệ giữa chi phí lương và chi phí quản lý, bán hàng.................. 91
Hình 3.2: Cơ cấu thành viên HĐQT ......................................................................... 93
Hình 4.1a: Giá trị trung bình một số biến qua thời gian ......................................... 106
Hình 4.1b: Giá trị trung bình một số biến qua thời gian ......................................... 106
Hình 4.2: Mối quan hệ giữa NED và Tobin’s Q ..................................................... 115
Hình 4.3: Mối quan hệ giữa OWNCEO và Tobin’s Q ............................................ 116

vii


DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT
Chữ
viết tắt
B/M
CCC
CEE
CEO
CPI
EBIT

Từ tiếng Anh

Nguyên nghĩa

Book value/market value
cash conversion cycle

Human Capital
Human Capital Efficiency
Intellectual Capital

OECD
R&D
ROA
ROE
ROI
SC
SCE
TTCK
VCSH
VND
WACC
XHCN

Organization for Economic
Cooperation and Development
Research and development
Return on asset
Return on equity
Return on investment
Structure capital
Structure capital efficiency

Weighted average cost of capital

vii


Đồng Việt Nam
Chi phí vốn bình quân gia quyền
Xã hội chủ nghĩa


PHẦN MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Việc tìm ra những nhân tố có thể ảnh hưởng tích cực tới giá trị doanh nghiệp
có ý nghĩa hết sức quan trọng tới việc nâng cao giá trị của công ty và giúp giải bài
toán cơ bản “làm thế nào để tối đa hoá lợi ích của cổ đông”.
Trong lĩnh vực tài chính, việc áp dụng các mô hình định giá đã được nghiên
cứu và kiểm định rộng rãi trên nhiều thị trường, ở nhiều quốc gia, khu vực, doanh
nghiệp, ứng dụng vào thực tiễn rất hiệu quả. Tuy nhiên, việc lượng hóa tác động của
các nhân tố khác nhau đến sự thay đổi giá chứng khoán, mặc dù vai trò quyết định
tới sự phát triển của doanh nghiệp nhưng chưa được các doanh nghiệp tiến hành đầy
đủ và quan tâm đúng mức.
Đối với các nhân tố vĩ mô, sau khi tìm thấy ảnh hưởng của chúng lên giá trị
doanh nghiệp, doanh nhân có thể lựa chọn phương án tốt nhất và ra quyết định liên
quan đến hoạt động doanh nghiệp để phù hợp với bối cảnh kinh tế vĩ mô, nhằm đạt
được hiệu quả tốt nhất trong điều kiện khách quan bên ngoài.
Trong khi đó, nếu tìm thấy ảnh hưởng của những nhân tố vi mô tới giá trị
doanh nghiệp, doanh nhân có thể tự mình tác động vào các nhân tố đó của chính
doanh nghiệp, một cách chủ động. Chính vì vậy, việc tìm ra và lượng hóa tác động
của các nhân tố vi mô của doanh nghiệp là vô cùng cần thiết.
Ở Việt Nam, việc vận hành hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp,
quản lý nguồn vốn, phân bổ chi tiêu, ra quyết định liên quan đến nhân sự, điều chỉnh
dòng tiền, chính sách cổ tức.v.v. thường được tiến hành trên cơ sở tình hình thực tế
tại doanh nghiệp, do lãnh đạo doanh nghiệp quyết định, dựa trên số liệu phân tích và
đánh giá đơn lẻ tại doanh nghiệp bất kỳ trong những thời kỳ cụ thể, rất ít khi có sự kết
hợp với những phân tích và chứng minh từ những nghiên cứu nghiêm túc mang tính

định song phương, đa phương, quốc tế. Nâng cao giá trị của toàn ngành sản xuất
công nghiệp chính là một trong những việc làm quan trọng đẩy mạnh tăng trưởng
kinh tế của cả nước.
Từ những yêu cầu bức thiết của thực tế, quan sát trong giới nghiên cứu, nhận
thấy những nghiên cứu mang tính tổng thể khái quát về các nhân tố ảnh hưởng tới giá
trị doanh nghiệp ngành sản xuất công nghiệp tại Việt Nam tuy là vô cùng cần thiết,
song còn rất ít và chưa cụ thể, tác giả lựa chọn đề tài nghiên cứu là “Phân tích nhân tố
vi mô ảnh hưởng tới giá trị doanh nghiệp của các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp
niêm yết ở Việt Nam”, nhằm tập trung vào các nhân tố vi mô của doanh nghiệp chứ
không xét đến những nhân tố vĩ mô của nền kinh tế, với mục tiêu phân tích để làm
nổi bật tầm ảnh hưởng của chính những nhân tố nội tại của doanh nghiệp có thể tác
động đến giá trị của doanh nghiệp, vốn là điều ít được đề cập lâu nay trong các
nghiên cứu trước đây.
Đề tài phù hợp với chuyên ngành đào tạo là Kinh tế quốc tế vì đáp ứng được
những điều kiện cần thiết như: (1) Tham khảo kinh nghiệm quốc tế trong việc nâng
cao giá trị doanh nghiệp bằng việc tác động vào các nhân tố vi mô, (2) So sánh đối
chiếu kết quả nghiên cứu với những nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm trên thế
giới, (3) Một trong các biến số độc lập quan trọng được đưa vào mô hình là biến tỉ
lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài, là một biến số thể hiện tính chất quốc tế rõ rệt,

2


(4) Biến số lượng thành viên HĐQT được xem xét trong bối cảnh quy định pháp lý
của quốc tế và của Việt Nam đối với hoạt động quản trị doanh nghiệp.
Để kết quả nghiên cứu đồng nhất, tác giả chỉ tập trung vào các doanh nghiệp
ngành sản xuất công nghiệp niêm yết trên 02 sở giao dịch chứng khoán chính thức
là Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội.
2. Mục đích nghiên cứu
Luận án được triển khai nhằm đạt được các mục đích cụ thể như sau:



- Khái quát lý luận về giá trị doanh nghiệp và các nhân tố ảnh hưởng đến giá
trị doanh nghiệp.
- Tổng hợp tình hình các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm trước đây trên
thế giới và tại Việt Nam về vấn đề các nhân tố vi mô ảnh hưởng đến giá trị doanh
nghiệp.
- Đưa ra giả thuyết về ảnh hưởng của các nhân tố vi mô tới giá trị doanh
nghiệp sản xuất công nghiệp tại Việt Nam
- Thu thập số liệu và chạy mô hình nhằm kiểm chứng giả thuyết
- Phân tích kết quả chạy mô hình, so sánh với diễn biến thực tế và từ đó đề
xuất các biện pháp nhằm giúp nâng cao giá trị doanh nghiệp tại các doanh nghiệp
sản xuất công nghiệp niêm yết tại Việt Nam.
3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của luận án là các nhân tố vi mô ảnh hưởng đến giá trị
các doanh nghiệp ngành sản xuất công nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Đề tài chỉ tập
trung vào các nhân tố vi mô của doanh nghiệp như lợi nhuận, doanh thu, quy mô
doanh nghiệp, cơ cấu vốn, với mục tiêu phân tích để làm nổi bật tầm ảnh hưởng của
chính những nhân tố nội tại của doanh nghiệp có thể tác động đến giá trị doanh
nghiệp, vốn là điều ít được đề cập trong những nghiên cứu trước đây.
Phạm vi nghiên cứu của luận án là các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp
niêm yết trên 2 sở giao dịch chứng khoán tại Việt Nam. Tiêu chí lựa chon các doanh
nghiệp sản xuất công nghiệp đại diện cho từng ngành nhỏ là: doanh nghiệp có giá
trị vốn hóa lớn, nổi tiếng, đứng đầu ngành, và mang tính đại diện cho toàn bộ ngành
hoạt động; ngoài ra, ngành hoạt động của doanh nghiệp đó phải bảo đảm tính đa
dạng và hoạt động sản xuất kinh doanh chính của các doanh nghiệp phải bao quát
hết toàn bộ hoạt động của ngành nghiên cứu.
Khi lựa chọn các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp niêm yết trên 2 sở giao dịch
chứng khoán tại Việt Nam làm phạm vi nghiên cứu, tác giả nhận thấy những điểm đặc
trưng của các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp khiến việc tập trung vào nhóm doanh

năm, GDP của Việt Nam tăng trưởng đáng kể. Trong năm 2008, GDP tính theo đầu
người đạt 17 triệu VND (tương đương US$ 1,024)/người/năm.
Biểu đồ 1: GDP của Việt Nam giai đoạn 2004-2016
(Đơn vị: tỉ USD)

Nguồn: www.tradingeconomics.com/World Bank
Có thể thấy GDP của Việt Nam có tốc độ tăng khá bền vững qua từng năm.
Và đây là một tín hiệu tốt của nền kinh tế.
5


Năm 2015, GDP của Việt Nam tăng trưởng 6.68% so với năm 2014, đạt mức
cao nhất trong vòng 5 năm. Từ mức tăng trưởng này, nền kinh tế Việt Nam được
nhận định là đã vượt qua khủng hoảng. Trong 3 quý đầu năm 2016, GDP của Việt
Nam không đạt được theo kế hoạch do nhiều nguyên nhân. Sản xuất công nghiệp 6
tháng đầu năm 2016 tăng 6,82%, thấp hơn mức tăng 9,66% của cùng kỳ năm
trước. Kim ngạch xuất khẩu 6 tháng đầu năm tăng 5,9%, thấp hơn mức tăng 9,3%
cùng kỳ năm trước và thấp hơn chỉ tiêu tăng 10% theo nghị quyết của Quốc
hội. Khu vực nông, lâm nghiệp và thủy sản tăng trưởng âm giảm 0,08%, so 6 tháng
cùng kỳ các năm trước: năm 2013 tăng 2,53%; năm 2014: 3,4%, năm 2015:
2,41%.
Cơ cấu ngành kinh tế ngày càng theo hướng phát triển nền kinh tế hàng hóa đa
ngành hoạt động theo cơ chế thị trường có sự kiểm soát của nhà nước. Các doanh
nghiệp tư nhân phát triển tự do cả về quy mô và lĩnh vực hoạt động trong khuôn khổ
những ngành nghề được pháp luật cho phép.
Về chỉ tiêu tỉ lệ lạm phát, thời kỳ đầu giai đoạn đổi mới, Việt Nam trải qua
thời kỳ lạm phát phi mã, đặc biệt từ năm 1987-1992, có khi lên tới 160%. Năm
2000, lạm phát giảm mạnh xuống còn 3,4%. Năm 2008, lạm phát 20.3%, năm 2010
còn 11,5%, và năm 2011 còn 18.58%. Cuối năm 2012, lạm phát đứng ở 7,5%, giảm
rất nhiều so với năm 2011, và trong 3 năm liên tiếp 2012,2013 và 2014 lạm phát giữ

Tỷ trọng vốn đầu tư nhà nước/tổng đầu tư xã hội trong một số ngành tư nhân
có khả năng tham gia đã giảm dần, trong khi đó vốn đầu tư từ khu vực tư nhân và
vốn đầu tư nước ngoài tiếp tục tăng lên. Giai đoạn 2011 - 2016, tỷ trọng đầu tư nhà
nước đạt mục tiêu từ 35 - 40% tổng vốn đầu tư toàn xã hội như chủ trương đề ra.
Hiệu quả đầu tư được cải thiện thể hiện qua hệ số ICOR giảm dần trong giai
đoạn 2011 - 2015 so với giai đoạn trước. Việc sử dụng vốn của Việt Nam đang hiệu
quả hơn. Từ năm 2012, hệ số ICOR đã giảm dần. ICOR giai đoạn 2011 - 2015 đạt
6,91, giảm so với giai đoạn 2006 - 2010 là 6,96.
- Về tái cơ cấu thị trường tài chính và các TCTD: Việt Nam đã và đang thực hiện
quá trình giám sát chặt chẽ và sắp xếp lại các TCTD yếu kém, đến nay đã có 09
TCTD được sáp nhập vào TCTD khác; 04 TCTD được mua lại (không bao gồm 03
ngân hàng được mua lại với giá 0 đồng), triển khai xử lý nợ xấu, tăng cường giám
sát, kiểm tra, thanh tra, bảo đảm an toàn hệ thống. Nhờ đó, thị trường tài chính ổn
định, an toàn, thanh khoản được đảm bảo.

7


Các TCTD đạt tỷ lệ an toàn vốn trên mức tối thiểu theo quy định (9%) và
đáp ứng đầy đủ các tỷ lệ về khả năng chi trả và tỷ lệ nguồn vốn ngắn hạn cho vay
trung, dài hạn. Kỷ cương, kỷ luật trên thị trường tiền tệ và trong lĩnh vực ngân hàng
được tăng cường, góp phần làm lành mạnh và giữ vững an toàn môi trường kinh
doanh.
Tăng trưởng tín dụng dần được cải thiện. Năm 2016, dự kiến tổng phương
tiện thanh toán tăng 16,47%, huy động vốn của các TCTD tăng 16,88%, giúp ổn
định thanh khoản, sẵn sàng đáp ứng nhu cầu vốn tín dụng cho nền kinh tế và đảm
bảo tỷ lệ tín dụng/huy động ở mức an toàn.
- Về tái cơ cấu DNNN: Tái cơ cấu DNNN đã đạt được những kết quả tích cực. Thể
chế quản lý DNNN tiếp tục được kiện toàn, nhiều chính sách quản lý tài chính và
sắp xếp, cổ phần hóa, thoái vốn nhà nước đã được ban hành. Cùng với đó, các giải

tổ chức kinh tế quốc tế. Với tư cách là thành viên của các tổ chức kinh tế quốc tế:
WTO, ASEAN, APEC, Việt Nam đã nỗ lực thực hiện đầy đủ, nghiêm túc các cam
kết và tích cực tham gia các hoạt động trong khuôn khổ các tổ chức này.
* Việt Nam tích cực tham gia vào đàm phán, ký kết các Hiệp định thương
mại tự do. Trong những năm gần đây, thế giới đang được chứng kiến sự gia tăng
nhanh chóng của các Hiệp định thương mại tự do (FTA) để thiết lập các Khu vực
thương mại tự do. Phù hợp với xu hướng hội nhập kinh tế quốc tế của thế giới và
khu vực, tiến trình đàm phán và ký kết các FTA của Việt Nam đã được khởi động
và triển khai cùng với tiến trình gia nhập các tổ chức quốc tế và khu vực. Đến nay,
Việt Nam đã tham gia thiết lập FTA với 15 nước trong khung khổ của 6 FTA khu
vực, bao gồm:
+ Khu vực thương mại tự do ASEAN (AFTA) sau đó được thay thế bằng
Hiệp định đầu tư toàn diện ASEAN (ACIA).
+ Khu vực thương mại tự do ASEAN - Trung Quốc.
+ Khu vực thương mại tự do ASEAN- Hàn Quốc, Khu vực thương mại tự do
ASEAN - Nhật Bản.
+ Khu vực thương mại tự do ASEAN - Úc và Niu.
+ Khu vực thương mại tự do ASEAN - Ấn.
* Việt Nam đã và đang thực hiện các cam kết hội nhập kinh tế quốc tế với
mức độ tự do hoá sâu rộng
Các cam kết trong khuôn khổ WTO:
Toàn bộ các cam kết về thuế quan của Việt Nam trong WTO được thể hiện
trong Biểu cam kết về Hàng hoá của Việt nam:
- Việt Nam cam kết ràng buộc với toàn bộ Biểu thuế nhập khẩu hiện hành
gồm 10.600 dòng thuế.
- Thuế suất cam kết cuối cùng có mức bình quân giảm đi 23% so với mức
thuế bình quân hiện hành (thuế suất MFN) của Biểu thuế (từ 17,4% xuống
còn 13,4%). Thời gian thực hiện sau 5- 7 năm.
- Trong toàn bộ Biểu cam kết, Việt Nam cắt giảm thuế với khoảng 3.800
dòng thuế (chiếm 35,5% số dòng của Biểu thuế);

công nghiệp chế biến, chế tạo tăng thấp hơn cùng kỳ. Trong 8 tháng năm 2016, một
số ngành có chỉ số sản xuất tăng cao so với cùng kỳ năm trước là sản xuất kim loại
tăng 16,9%; dệt tăng 15,5%; sản xuất xe có động cơ tăng 15,3%; sản xuất sản phẩm
điện tử, máy tính và quang học tăng 14,1%; sản xuất sản phẩm từ khoáng phi kim
loại khác tăng 13,1%.
Ngược lại, một số ngành tăng thấp, hoặc giảm so với cùng kỳ năm trước.
Trong đó, sản xuất thuốc, hóa dược, thuốc lá, da và các đồ liên quan, hóa chất tăng
từ 2,6-5,4%; trong khi ngành khai khoáng giảm 3,8%; khai thác dầu khô và khí đốt
tự nhiên giảm 5,5%. Cũng trong 8 tháng năm nay, diễn biến theo đà tăng, giảm của
nhóm ngành, một số sản phẩm công nghiệp có chỉ số sản xuất tăng cao so với cùng
10


kỳ năm trước là: ti vi tăng 83,2%; thép cán tăng 22,3%; ô tô tăng 21,8%; thức ăn
cho gia súc tăng 21,3%; sắt, thép thô tăng 15,9%; xi măng tăng 15,2%...
Theo Tổng cục Thống kê, một số địa phương có chỉ số sản xuất công nghiệp
tăng so với cùng kỳ năm trước. Cụ thể, chỉ số công nghiệp tỉnh Quảng Nam tăng
32,2%; Thái Nguyên tăng 31,1%; Hải Phòng tăng 16,3%; Đà Nẵng tăng 11,5%; Cần
Thơ tăng 11,4%.
Một số ngành lại có chỉ số tồn kho tăng cao hơn nhiều so với mức tăng chung
như sản xuất sản phẩm điện tử, máy vi tính và sản phẩm quang học tăng 130%; sản
xuất xe có động cơ tăng 30,9%; sản xuất giấy và sản phẩm từ giấy tăng 26,4%; sản
xuất sản phẩm từ cao su và plastic tăng 24,4%; sản xuất sản phẩm từ khoáng phi
kim loại khác tăng 20,7%.../.
4.3. Sơ lƣợc tình hình nghiên cứu ảnh hƣởng của các nhân tố vi mô lên giá trị
doanh nghiệp trên thế giới và tại Việt Nam
Trên thế giới, đã có những nghiên cứu cả về lý luận về thực tiễn về ảnh hưởng
của một số nhân tố vi mô lên giá trị doanh nghiệp, nhưng quy mô các nghiên cứu
hầu hết dừng lại ở một vài nhân tố đơn lẻ, ít có nghiên cứu nào tổng hợp nhiều nhân
tố trong một nghiên cứu. Ngoài ra, việc giới hạn phạm vi nghiên cứu ở các doanh

nghĩa thống kê giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và lợi tức cổ phiếu lên dao động giá cổ
phiếu, cụ thể tỷ lệ chi trả cổ tức có tác động cùng chiều với dao động giá cổ phiếu
và lợi tức cổ phiếu có tác động ngược chiều với dao động giá cổ phiếu. Ngoài ra,
các yếu tố khác tác động lên dao động giá cổ phiếu bao gồm hiệu quả hoạt động,
quy mô công ty, tỷ lệ nợ dài hạn, tăng trưởng tài sản
Nguyễn Thị Thục Đoan (2011) bằng phương pháp nghiên cứu thực nghiệm đã
tiến hành kiểm định mối quan hệ giữa thông tin trên báo cáo tài chính và giá cổ
phiếu. Các nhân tố được đưa vào kiểm định trong mô hình là những nhân tố liên
quan đến thông tin kế toán và tài chính, gồm giá trị sổ sách, thu nhập trên một cổ
phiếu thường (EPS), tỉ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE), và hệ số đòn bẩy tài
chính. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng, với 4 biến độc lập được đưa vào mô hình, thì
chỉ có 3 biến EPS và ROE có mối quan hệ cùng chiều và có ý nghĩa đối với giá cổ
phiếu, nhưng mức độ giải thích của các biến này cho biến động của giá chứng
khoán còn thấp.
Đỗ Văn Thắng và Trịnh Quang Thiều (2010) nghiên cứu về ảnh hưởng của
cấu trúc vốn lên giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán
Thành phố Hồ Chí Minh. Trong nghiên cứu này, các tác giả sử dụng chỉ số Tobin’s
Q làm thước đo cho giá trị doanh nghiệp. (Chỉ số được James Tobin đề xuất năm
1969. Ý tưởng này là lấy giá trị thị trường chia cho giá trị thay thế của các tài sản
công ty và gọi đó là chỉ số Q, nếu chỉ số này lớn hơn 1 thì là tín hiệu cho rằng công
ty này có triển vọng phát triển, và nên đẩy mạnh tăng trưởng, còn ngược lại nếu Q
nhỏ hơn 1 thì công ty sẽ giảm đầu tư. Về sau các tác giả Chung và Pruitt (1994) đề
xuất công thức xác định giá trị gần đúng của Tobin’s Q là:

MVE  PS  DEBT
TA
Trong đó MVE: giá thị trường của vốn chủ sở hữu, PS: giá thị trường của cổ
phiếu ưu đãi, DEBT:các khoản nợ phải trả và giá trị sổ sách của nợ dài hạn, và TA:
tổng tài sản). Nghiên cứu tiến hành trên dữ liệu bảng không cân bằng của 159 doanh
Q=

Nguyễn Thị Liên Hoa và cộng sự (2015) chỉ ra mối quan hệ phi tuyến giữa giá
trị doanh nghiệp và lượng tiền mặt nắm giữ trong doanh nghiệp Việt Nam từ năm
2008-2013. Kết quả cho thấy, tồn tại mối quan hệ phi tuyến bậc 2 và bậc 3 giữa
hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và tỉ lệ tiền mặt trên tổng tài sản của doanh
nghiệp. Doanh nghiệp Việt Nam có xu hướng nắm giữ tiền mặt đến một tỉ lệ nhất
định, và điều chỉnh theo tỉ lệ tiền mặt tối ưu của từng doanh nghiệp.
TS Phạm Hồng Hữu Thái (2013) sử dụng dữ liệu của 646 công ty trên 2 sàn
chứng khoán tại Việt Nam trong 2 năm 2011 và 2012. Kết quả cho thấy sở hữu nhà
nước không tác động đến giá trị của công ty trên thị trường chứng khoán (TTCK).
Trong khi đó, nghiên cứu chỉ ra rằng tỷ lệ sở hữu nước ngoài càng cao và quy mô
13


công ty càng lớn thì càng làm tăng giá trị của công ty, và tỷ lệ sở hữu nhà nước lại
không giải thích được sự biến động của giá trị công ty thông qua biến Q. Với giả
thuyết sở hữu tư nhân tác động tích cực đến giá trị DN, kết quả cho thấy việc tăng tỷ
lệ sở hữu tư nhân không tăng giá trị công ty và ngược lại. Nguyên nhân có thể là do
trong các năm gần đây, TTCK Việt Nam đi xuống, làm ảnh hưởng xấu đến hệ số
Tobin’s Q (đa số các công ty có hệ số Tobin’s Q nhỏ hơn 1). Thêm vào đó, hệ số
xác định hiệu chỉnh Adjusted R2 không cao do TTCK Việt Nam còn rất mới. Khi
các DN thay đổi cấu trúc sở hữu cũng cần có độ trễ để cải thiện giá trị DN.
Trịnh Thị Phan Lan (2015), tìm hiểu tác động của quản trị rủi ro tới giá trị
doanh nghiệp thông qua việc khảo sát các nghiên cứu trong quá khứ. Các kết quả
thực nghiệm chỉ ra rằng quản trị rủi ro có tác động tích cực tới giá trị doanh nghiệp.
5. Khoảng trống nghiên cứu
Nghiên cứu trong và ngoài nước đã cung cấp các kết quả nghiên cứu lý thuyết
và thực nghiệm cho thấy các nhân tố vi mô có thể ảnh hưởng đến giá trị doanh
nghiệp, là đối tượng nghiên cứu phổ biến của mọi quốc gia, trong mọi thời kỳ kinh
tế. Các công trình nghiên cứu đó đã thể hiện sự đa dạng trong phương pháp tiếp cận
vấn đề, phương pháp nghiên cứu cũng như quy mô của từng công trình. Tuy nhiên,

Đây là tài liệu tham khảo quý giá khi xem xét trường hợp của các quốc gia có cùng
những đặc điểm phát triển như Việt Nam. Đặc điểm chung của các công trình quốc
tế là thường đi sâu vào phân tích định lượng và mô tả khá chi tiết các kết quả định
lượng, mà hạn chế các luận điểm định tính. Các tác phẩm này thường kiểm định và
rút ra kết luận cụ thể cho một trường hợp cụ thể mà không hướng đến việc đề xuất
giải pháp cải thiện giá trị doanh nghiệp ở các quốc gia nghiên cứu.
Với việc nhìn nhận khoảng trống mà các công trình nghiên cứu trước để lại,
luận án hướng tới mục tiêu giải quyết một số nội dung nêu trên.
6. Những đóng góp mới của luận án
Ngoài việc tổng kết cơ sở lý luận về giá trị doanh nghiệp, những phương pháp
xác định giá trị doanh nghiệp, lý luận về mối quan hệ giữa những nhân tố vi mô và
giá trị doanh nghiệp, kiểm định ảnh hưởng của các nhân tố vi mô thông thường (quy
mô doanh nghiệp, dòng tiền hoạt động, cơ hội tăng trưởng, đòn bẩy tài chính, khả
năng thanh khoản), lên giá trị doanh nghiệp, luận án dự kiến sẽ đóng góp những kết
quả mới mẻ như sau :
- Lần đầu tiên đặt ra giả thuyết về ảnh hưởng của nhân tố vốn tri thức VAIC
lên giá trị doanh nghiệp và tiến hành kiểm định thực nghiệm ảnh hưởng của nhân tố
này. Luận án nhấn mạnh vai trò ngày càng tăng của các nguồn lực vô hình trong
doanh nghiệp và chỉ ra rằng vai trò ấy có lẽ chưa được nhận thức đầy đủ bởi các nhà
đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
- Đây là một trong số ít những nghiên cứu trên thế giới nghiên cứu mối quan
hệ phi tuyến tính giữa quy mô HĐQT với giá trị doanh nghiệp, và giữa tỉ lệ thành
viên HĐQT độc lập với giá trị doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu đối với các biến
về HĐQT thống nhất với những thông lệ quốc tế và quy định pháp luật của Việt
Nam về quản trị công ty.
- Luận án tiến hành tổng hợp phân tích nhiều nhân tố trong một công trình,
chứ không tiến hành nghiên cứu tác động của từng nhân tố riêng lẻ như trong nhiều
công trình nghiên cứu đã tiến hành tại Việt Nam.
15


lên giá trị doanh nghiệp, sẽ có những gợi ý gì cho doanh nghiệp trong việc tác động
vào các nhân tố vi mô nhằm nâng cao giá trị doanh nghiệp?
7.2. Phƣơng pháp nghiên cứu của luận án
Nghiên cứu này sử dụng cả phương pháp định tính và định lượng.
Về phương pháp định tính, luận án sử dụng thống kê mô tả dựa trên số liệu
báo cáo tài chính của doanh nghiệp để so sánh, phân tích, đánh giá thực trạng giá trị
doanh nghiệp sản xuất công nghiệp Việt Nam. Căn cứ vào số liệu quan sát, luận án
tiến hành thống kê, mô tả số liệu để rút ra những nhận xét về mối quan hệ giữa các
nhân tố vi mô và giá trị doanh nghiệp.

16