BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG

LÊ NGUYỄN PHƯƠNG THẢO

NGHIÊN CỨU NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG
ĐẾN NHU CẦU VỐN LƯU ĐỘNG CỦA CÁC
DOANH NGHIỆP ĐƯỢC NIÊM YẾT TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
Mã số: 60.34.20
LUẬN VĂN THẠC SĨ QUẢN TRỊ KINH DOANH

Người hướng dẫn khoa học: TS. ĐOÀN NGỌC PHI ANH

Đà Nẵng - Năm 2015


LỜI CAM ĐOAN
Tôi cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi.
Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn là trung thực và chưa từng
được ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác.
Tác giả luận văn

Lê Nguyễn Phương Thảo


MỤC LỤC
MỞ ĐẦU............................................................................................................................................... 1
1. Tính cấp thiết của đề tài................................................................................................. 1

2.1.5. Quy mô doanh nghiệp.......................................................................................... 38
2.1.6. Đánh giá của nhà đầu tư...................................................................................... 38
2.2. DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU................................................. 40
2.3. MA TRẬN TƯƠNG QUAN VÀ LỰA CHỌN MÔ HÌNH.............................41
2.3.1. Ma trận tương quan............................................................................................... 41
2.3.2. Lựa chọn mô hình.................................................................................................. 43
2.4. MÔ HÌNH HỒI QUY TỔNG THỂ.............................................................................. 44
TÓM TẮT CHƯƠNG 2........................................................................................................... 45
CHƯƠNG 3. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU...................................................................... 46
3.1. ĐẶC ĐIỂM CỦA NHU CẦU VỐN LƯU ĐỘNG RÒNG VÀ CÁC
NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN NHU CẦU VỐN LƯU ĐỘNG RÒNG CỦA
DOANH NGHIỆP.......................................................................................................................... 46
3.2. ƯỚC LƯỢNG VÀ KIỂM ĐỊNH SỰ PHÙ HỢP CỦA MÔ HÌNH............51
3.2.1. Đối với mẫu nghiên cứu trên toàn thị trường.......................................... 52
3.2.2. Đối với mẫu nghiên cứu của từng nhóm ngành..................................... 57
3.3. KẾT QUẢ XÁC ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN NHU
CẦU VỐN LƯU ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP...................................................... 79
TÓM TẮT CHƯƠNG 3........................................................................................................... 89
CHƯƠNG 4. HÀM Ý CHÍNH SÁCH............................................................................. 90
4.1. ĐÁNH GIÁ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG
ĐẾN NHU CẦU VỐN LƯU ĐỘNG RÒNG CỦA DOANH NGHIỆP............90
4.2. HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI.................................................................................................. 95


TÓM TẮT CHƯƠNG 4........................................................................................................... 97
KẾT LUẬN....................................................................................................................................... 98
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO....................................................................... 99
QUYẾT ĐỊNH GIAO ĐỀ TÀI LUẬN VĂN THẠC SĨ (BẢN SAO)
PHỤ LỤC.


Mô tả thống kê các biến cho toàn bộ mẫu nghiên cứu

46

3.2.

Giá trị trung bình của các biến theo từng năm quan sát cho
toàn bộ mẫu nghiên cứu

47

3.3.

Mô tả thống kê nhu cầu vốn lưu động ròng của các doanh
nghiệp thuộc từng nhóm ngành riêng

50

3.4.

Kết quả hồi quy (Ngành khai khoáng)

59

3.5.

Kết quả hồi quy (Ngành sản xuất và phân phối điện, khí đốt)

61



70

3.11.

Kết quả hồi quy (Ngành sản xuất các sản phẩm thiết bị điện,
điện tử, viễn thông)

71

3.12.

Kết quả hồi quy (Ngành bán buôn)

73

3.13.

Kết quả hồi quy (Ngành bán lẻ)

75


3.14. Kết quả hồi quy (Ngành vận tải kho bãi)

77

3.15. Kết quả hồi quy (Ngành công nghệ - truyền thông)

78

1.2.

10
nghiệp


1

MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Mỗi doanh nghiệp dù lớn hay nhỏ đều cần vốn để duy trì hoạt động
hằng ngày cũng như phát triển sản xuất. Vốn chính là huyết mạch của doanh
nghiệp, nó được biểu hiện bằng tiền của toàn bộ tài sản mà doanh nghiệp sử
dụng vào hoạt động sản xuất kinh doanh. Từ trước đến nay, các nghiên cứu
thường tập trung vào việc phân tích ra quyết định tài chính trong dài hạn, tuy
nhiên các quyết định tài chính trong ngắn hạn cũng rất quan trọng và cần được
nghiên cứu chi tiết cẩn thận. Vốn lưu động là phần vốn đầu tư rất cần thiết cho
sự hoạt động liên tục của doanh nghiệp, nó thể hiện khả năng đáp ứng tài
chính của doanh nghiệp trong ngắn hạn. Do vậy phân tích vốn lưu động và
quản trị nó đóng vai trò hết sức hữu ích đối với doanh nghiệp.
Mục tiêu chính của quản trị vốn lưu động là duy trì mức vốn tối ưu đối
với từng thành phần trong vốn lưu động, thông qua quản lý các khoản phải
thu, các khoản phải trả, hàng tồn kho và việc sử dụng tiền mặt hiệu quả cho
hoạt động kinh doanh hằng ngày (Filbeck và Krueger - 2005). Nhằm đạt được
điều này, các nhà quản trị tài chính luôn tìm cách xác định nhu cầu vốn lưu
động ròng cần thiết và phù hợp nhất để cân bằng giữa rủi ro và hiệu quả cho
doanh nghiệp. Nhu cầu vốn lưu động ròng tối ưu là mức vốn vừa đủ để doanh
nghiệp vận hành trôi chảy, nó được định nghĩa như lượng vốn ít nhất, đã bao
gồm tất cả các chi phí hoạt động để doanh nghiệp phát triển hiệu quả, mang
lại giá trị cao nhất (Deloof - 2003; Howorth and Wessthead - 2003; Afza và

từng nhóm ngành cụ thể nói riêng.
Thông qua kết quả nghiên cứu lý giải các đặc tính riêng biệt trong nhu
cầu vốn lưu động ròng đối với một vài nhóm ngành cụ thể (nếu có).


3

3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: Các nhân tố ảnh hưởng đến nhu cầu vốn lưu
động ròng của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam.
Phạm vi nghiên cứu:
- Phạm vi về mặt không gian: Luận văn nghiên cứu các doanh nghiệp
thuộc các nhóm ngành: Khai khoáng; Sản xuất và phân phối điện, khí đốt;
Xây dựng; Bất động sản; Sản xuất; Thương mại; Vận tải kho bãi và Công
nghệ truyền thông niêm yết trên sàn thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và sàn
Hà Nội (HNX). Do các doanh nghiệp phi tài chính có cấu trúc vốn lưu động
mang đặc thù riêng nên không thuộc phạm vi nghiên cứu của đề tài.
- Phạm vi về mặt thời gian: Nghiên cứu trong giai đoạn 2010-2013.
- Phạm vi về mặt nội dung: Nghiên cứu các nhân tố chính mang tính
định lượng thuộc về điều kiện nội tại của doanh nghiệp ảnh hưởng đến nhu
cầu vốn lưu động ròng.
4. Phương pháp nghiên cứu
Phương pháp thu thập dữ liệu: Thu thập dữ liệu thứ cấp từ các Báo cáo
tài chính (theo năm) đã được kiểm toán cho giai đoạn nghiên cứu (2010-2013)
của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Phương pháp phân tích, xử lý số liệu: Trên cơ sở dữ liệu đã thu thập, tác
giả sử dụng phần mềm SPSS và Eviews để tiến hành phân tích, xử lý. Đầu tiên
đưa ra các thống kê mô tả cần thiết đối với các biến được nghiên cứu. Sau đó
tác giả tiến hành phân tích định lượng, kiểm định sự tương quan giữa các biến

của một vài nhân tố, đó là chu kỳ hoạt động, dòng tiền hoạt động, tốc độ tăng
trưởng, ROA, đòn bẩy tài chính, quy mô, chỉ số Tobin’s Q. Bên cạnh đó
nghiên cứu cũng chỉ ra sự khác nhau của nhu cầu vốn lưu động ròng trên từng
nhóm ngành riêng.


5

Kế thừa công trình nghiên cứu trên, năm 2011, Amarjit Gill đã thực
hiện nghiên cứu của mình tại Canada nhằm kiểm tra lại sự tác động của các
nhân tố đó đến nhu cầu vốn lưu động ròng của doanh nghiệp tại thị trường
này [14]. Nghiên cứu chỉ tập trung trên hai nhóm ngành chính là nhóm ngành
sản xuất và nhóm ngành dịch vụ của 166 doanh nghiệp trong giai đoạn 20082010. Ở nghiên cứu này, tác giả cũng sử dụng các biến độc lập và phụ thuộc
giống như nghiên cứu trên, nhưng sử dụng thêm biến quốc tế hoá để phản ánh
doanh nghiệp nào là doanh nghiệp đa quốc gia thay cho biến tốc độ tăng
trường. Tác giả đã đưa ra một vài kết luận đối lập với nghiên cứu trên và lý
giải cho sự khác biệt này là do mỗi quốc gia có chính sách hoạt động cũng
như tình hình kinh tế - chính trị không giống nhau.
Olayinka Olufisayo Akinlo đã nói rằng: “Quản trị vốn lưu động không
chỉ giúp doanh nghiệp giảm bớt áp lực trong thời kỳ khủng hoảng kinh tế mà
còn làm tăng cường vị thế cạnh tranh và khả năng sinh lời cho chính doanh
nghiệp”. Vì vậy ông đã tiến hành nghiên cứu nhằm khám phá ra những nhân
tố gây ảnh hưởng đến nhu cầu vốn lưu động ròng của doanh nghiệp tại
Nigeria dựa trên dữ liệu được thu thập của 15 nhóm ngành khác nhau cho giai
đoạn kinh tế 1997-2007 [6]. Tương tự những nghiên cứu khác, tác giả cho
rằng các nhân tố bên trong và bên ngoài đều tác động đến nhu cầu vốn lưu
động ròng của doanh nghiệp.
Ngành công nghiệp đóng vai trò quan trọng đối với nền kinh tế của mọi
đất nước, do vậy một nghiên cứu nữa được thực hiện tại Palestine để tìm ra
những nhân tố có ảnh hưởng đến nhu cầu vốn lưu động ròng của doanh

Có thể xem tóm tắt kết quả nghiên cứu (bao gồm các nhân tố ảnh
hưởng và chiều hướng tác động của mỗi nhân tố) của các công trình trên trong
phần Phụ lục 2.
Từ các công trình đã được nghiên cứu trên, tác giả nhận thấy nhu cầu
vốn lưu động ròng chịu ảnh hưởng của nhiều nhân tố khác nhau và có sự khác
nhau giữa mỗi nhóm ngành, mỗi quốc gia. Bên cạnh đó, so sánh kết quả
nghiên cứu thực nghiệm cho thấy chiều hướng tác động lên những nhân tố


7

chính không có sự thống nhất với nhau. Đảm bảo nhu cầu vốn lưu động ròng
không chỉ là vấn đề của riêng mỗi doanh nghiệp mà còn là rủi ro của nhà đầu
tư và có thể ảnh hưởng đến nền kinh tế chung. Chính vì vậy tác giả muốn tiến
hành nghiên cứu cụ thể tại thị trường Việt Nam nhằm xác định cũng như lý
giải một vài ảnh hưởng khác biệt từ các nhân tố gây ảnh hưởng đến nhu cầu
vốn lưu động ròng của doanh nghiệp. Đặc biệt hơn, tại Việt Nam, những
nghiên cứu sát với vấn đề này chỉ mới xoay quanh từng doanh nghiệp cụ thể,
trong khi đó, Việt Nam là nước đang phát triển, những nghiên cứu mang tính
tổng quát về nhu cầu vốn lưu động ròng rất cần được phân tích và cụ thể hoá
hơn nữa đối với từng nhóm ngành hoặc toàn bộ nền kinh tế.


8

CHƯƠNG 1
CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ NHU CẦU VỐN LƯU ĐỘNG VÀ CÁC
NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN NHU CẦU VỐN LƯU ĐỘNG
CỦA DOANH NGHIỆP
1.1. TỔNG QUAN VỀ VỐN LƯU ĐỘNG

khoản của doanh nghiệp (Raheman và Nasr – 2007).
b. Chu kỳ kinh doanh
Vốn bằng tiền
Mua nguyên vật liệu
Thu tiền
Sản xuất hàng hoá
Nổ lực
Khoản phải thu

bán hàng

Hàng tồn kho

Nguồn: Chương 15 – Quản trị vốn lưu động, giáo trình Tài chính, Ronald W.
Melicher và Edgar A. Norton, trang 415 Hình 1.1. Sơ đồ chu kỳ kinh doanh
Chu kỳ kinh doanh của doanh nghiệp chính là khoảng thời gian kể từ
khi doanh nghiệp mua nguyên vật liệu sử dụng cho quá trình sản xuất đến khi
thu được tiền từ việc bán hàng. Nguyên vật liệu được mua để sản xuất và chế
tạo ra thành phẩm, cuối cùng là cung ứng sản phẩm ra thị trường và thu tiền.
Trong trường hợp hàng hoá được bán chịu nghĩa là sẽ phát sinh các khoản
phải thu. Độ dài của chu kỳ kinh doanh tuỳ thuộc vào từng nhóm ngành mà sẽ
có sự khác nhau. Các doanh nghiệp nhóm ngành dịch vụ có chu kỳ kinh
doanh tương tự như nhóm ngành sản xuất ngoại trừ không có giai đoạn sản
xuất. Chu kỳ kinh doanh của cả ngành dịch vụ hay sản xuất đều sẽ ngắn hơn


10

nếu hàng hoá hoặc dịch vụ được cung ứng và thu tiền ngay. Hầu hết các
doanh nghiệp đều muốn chu kỳ kinh doanh là một năm hoặc ngắn hơn.


Thời gian

Chu kỳ kinh doanh
Nguồn: Chương 15 – Quản trị vốn lưu động, giáo trình Tài chính, Ronald W.
Melicher và Edgar A. Norton, trang 415
Hình 1.2. Sơ đồ chu kỳ chuyển hoá tiền mặt của doanh nghiệp
Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt dài nghĩa là doanh nghiệp phải tài trợ nhu
cầu hoạt động kinh doanh trong thời gian dài, doanh nghiệp phải tăng nhu cầu
tài chính trong ngắn hạn và các chi phí cần thiết. Vì vậy, các nhà quản trị đều
mong muốn giám sát chặt chẽ chu kỳ chuyển đổi tiền mặt của doanh nghiệp
mình và có những phản ứng kịp thời khi chu kỳ này có xu hướng kéo dài. Chu


11

kỳ chuyển đổi tiền mặt chịu ảnh hưởng của: chu kỳ chuyển hoá hàng tồn kho,
kỳ thu tiền bình quân và kỳ thanh toán bình quân.
- Chu kỳ chuyển hoá hàng tồn kho: là thời gian bình quân cần thiết để
chuyển hoá nguyên vật liệu thành sản phẩm cuối cùng và bán cho người tiêu
dùng. Đây là thước đo thể hiện tính thanh khoản của hàng tồn kho. Chỉ số này
ở mức thấp nghĩa là doanh nghiệp hoạt động khá tốt và ngược lại.
(

)

- Kỳ thu tiền bình quân: là khoản thời gian để chuyển khoản phải thu
thành tiền mặt, nghĩa là thời gian cần thiết để thu tiền từ khách hàng kể từ thời
điểm ghi hoá đơn. Chu kỳ này phụ thuộc chủ yếu vào chính sách bán chịu và
việc tổ chức thanh toán của doanh nghiệp. Do vậy, nó thường được sử dụng

mà chỉ trong nội bộ doanh nghiệp mới xác định được, nên đối với các đối
tượng bên ngoài có thể sử dụng số liệu giá vốn hàng bán trên báo cáo kết quả
hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Hoặc cũng có thể sử dụng giá trị
hàng mua trong kỳ (giá vốn hàng bán + hàng tồn kho cuối kỳ - hàng tồn kho
đầu kỳ).
Doanh nghiệp có thể rút ngắn chu kỳ chuyển đổi tiền mặt bằng cách rút
ngắn chu kỳ chuyển hoá hàng tồn kho và chu kỳ thanh toán bình quân hoặc
kéo dài chu kỳ thanh toán bình quân. Ở đây ta thấy có một kẽ hở giữa dòng
tiền vào và dòng tiền ra, chính kẽ hở này là nguyên nhân có thể khiến doanh
nghiệp rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán. Như vậy, doanh nghiệp
cần đảm bảo nhu cầu vốn tối ưu và phù hợp nhất để cân bằng tốt kẽ hở dòng
vốn này. Đảm bảo được điều này chính là đảm bảo được khả năng thanh
khoản, hạn chế rủi ro phá sản cho chính doanh nghiệp mình.
d. Vốn lưu động ròng
Vốn lưu động ròng là thước đo tài chính đại diện cho tính thanh khoản
trong ngắn hạn của doanh nghiệp. Đây là phần chênh lệch giữa tài sản lưu
động và đầu tư ngắn hạn với nguồn vốn tạm thời. Có 2 phương pháp tính vốn
lưu động ròng:
Vốn lưu động ròng = Nguồn vốn thường xuyên – Tài sản dài hạn (1)
Nguồn vốn thường xuyên là nguồn vốn mà doanh nghiệp sử dụng
thường xuyên, lâu dài vào hoạt động kinh doanh, có thời gian sử dụng trên


13

một năm. Nguồn vốn thường xuyên của doanh nghiệp tại một thời điểm bao
gồm nguồn vốn chủ sở hữu và các khoản nợ vay trung và dài hạn. Khoản nợ
vay đến hạn trả không được xem là nguồn vốn thường xuyên.
Vốn lưu động ròng = Tài sản ngắn hạn – Nguồn vốn tạm thời


Khoản chênh lệch đó chính là vốn lưu động ròng. Như vậy, doanh nghiệp có
vốn lưu động ròng dương nghĩa là tài sản ngắn hạn của doanh nghiệp được tài
trợ một phần bởi nguồn vốn thường xuyên và phần vốn tài trợ này chính là
vốn lưu động ròng. Đây là một tín hiệu tốt bởi cân bằng tài chính được ổn
định và đảm bảo khả năng thanh toán các khoản nợ ngắn hạn cho doanh
nghiệp. Theo vậy, Benjamin (1939) đã nghiên cứu và tuyên bố rằng các doanh
nghiệp sẽ phát triển tốt hơn, cải thiện khả năng thanh khoản nếu vốn lưu động
ròng là dương. Ngược lại, khi vốn lưu động ròng âm nghĩa là tài sản dài hạn
của doanh nghiệp lớn hơn phần nguồn vốn thường xuyên, lúc này doanh
nghiệp phải sử dụng nguồn vốn tạm thời để tài trợ cho phần chênh lệch vốn
lưu động ròng này. Việc làm này khá nguy hiểm bởi khi hết hạn vay, doanh
nghiệp phải kịp thời tìm nguồn khác để thay thế. Nếu điều này xảy ra liên tục,
khả năng thanh toán của doanh nghiệp sẽ bị suy giảm, doanh nghiệp có thể bị
đẩy đến giải pháp bán bớt tài sản hoặc phải thanh lý, nguy cơ phá sản rất cao.
Trong trường hợp vốn lưu động ròng bằng không cho thấy được sự cân bằng
tài chính của doanh nghiệp, nguồn vốn thường xuyên của doanh nghiệp lúc
này sẽ tài trợ toàn bộ cho tài sản dài hạn và nguồn vốn tạm thời cũng tài trợ
hoàn toàn cho tài sản ngắn hạn. Điều này thể hiện doanh nghiệp đang trong
trạng thái ổn định, thế nhưng rất khó để doanh nghiệp đảm bảo được tình
trạng này.
1.1.2. Phân loại vốn lưu động
a. Dựa theo hình thái biểu hiện
- Vốn bằng tiền: Bao gồm các khoản vốn tiền tệ như tiền mặt tồn quỹ,
tiền gửi ngân hàng, các khoản vốn trong thanh toán, các khoản đầu tư chứng
khoán ngắn hạn…


15

- Các khoản phải thu: là số tiền mà khách hàng nợ doanh nghiệp phát

doanh
- Vốn lưu động trong khâu dự trữ, sản xuất: Bao gồm giá trị các khoản
nguyênvật liệu chính, vật liệu phụ, nhiên liệu, phụ tùng thay thế, công cụ
dụng cụ.
- Vốn lưu động trong khâu sản xuất: Bao gồm các khoản giá trị sản phẩm
dở dang, bán thành phẩm, các khoản chi phí chờ kết chuyển.
- Vốn lưu động trong khâu lưu thông: Bao gồm các khoản giá trị thành
phẩm, vốn bằng tiền, các khoản vốn để đầu tư ngắn hạn, các khoản thế chấp,
ký quỹ ngắn hạn, các khoản vốn trong thanh toán (các khoản phải thu, tạm
ứng…)
Cách phân loại này cho thấy vai trò và sự phân bố của vốn lưu động
trong từng khâu của quá trình sản xuất kinh doanh. Từ đó có biện pháp điều
chỉnh cơ cấu vốn lưu động hợp lý sao cho có hiệu quả sử dụng cao nhất.
1.1.3. Tầm quan trọng của vốn lưu động
Vốn lưu động là tiền đề cho sự hình thành và phát triển của doanh
nghiệp, là yếu tố quan trọng quyết định đến năng lực sản xuất kinh doanh của
donah nghiệp và xác lập vị thế của doanh nghiệp trên thị trường.
Doanh nghiệp có lượng vốn lưu động thích hợp sẽ giúp duy trì khả năng
thanh toán được nợ nhờ tạo được quá trình sản xuất liên tục, đồng thời giúp
doanh nghiệp nâng cao lợi thế cạnh tranh, nhận được nhiều lợi thế chiết khấu
từ nhà cung cấp, tăng xếp hạng tín dụng và gia tăng sự tin tường từ nhà đầu tư.
Ngoài ra doanh nghiệp có lượng vốn lưu động đủ lớn sẽ giúp họ có thể khai
thác được những thuận lợi từ thị trường như tăng nhu cầu mua hàng của mình
với số lượng lớn khi giá thấp và nắm giữ hàng tồn kho của mình đến khi giá
cao hơn. Tóm lại vốn lưu động được đảm bảo sẽ mang lại một môi trường an
toàn, sự tin cậy cao và tạo nên hiệu quả hoạt động của toàn bộ doanh nghiệp.


17