BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
------- * --------

LÊ THỊ THANH LOAN

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ LỆ CHI TRẢ CỔ
TỨC CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MINH, NĂM 2013


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
------- * --------

LÊ THỊ THANH LOAN

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ LỆ CHI TRẢ CỔ
TỨC CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
Mã số: 60340201

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
TS. MAI THANH LOAN

Hồ Chí Minh đã nhiệt tình giảng dạy cho tôi trong suốt quá trình học tập tại
trường.
Cuối cùng, tôi chân thành cảm ơn gia đình, bạn bè, đồng nghiệp đã tạo
điều kiện thuận lợi nhất để tôi hoàn thành luận văn này.

Tác giả luận văn

Lê Thị Thanh Loan


MỤC LỤC
------* -----

Trang
Tóm tắt ............................................................................................................... 1
Chương 1: Giới thiệu.......................................................................................... 2
1.1

Lý do chọn đề tài ................................................................................... 2

1.2

Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu.......................................... 3

1.3

Đóng góp của luận văn .......................................................................... 4

1.4



Ma trận tương quan ............................................................................. 20

4.3

Kết quả mô hình hồi quy thực nghiệm ................................................ 22

4.3.1 Lựa chọn mô hình hồi quy dữ liệu bảng ....................................... 22
4.3.2 Uớc lượng mô hình hồi quy tổng thể ........………………………23


4.3.3 Mô hình hồi quy giới hạn ......................…………………………30
4.3.4 Kiểm định sự phù hợp của mô hình, hiện tượng đa cộng tuyến,
hiện tượng phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan .................. 32
4.4

Kết luận chung về kết quả nghiên cứu ................................................ 33

4.4.1 Kết luận từ thống kê mô tả các biến.............................................. 33
4.4.2 Kết luận từ mô hình hồi quy.......................................................... 35
Chương 5: Kết luận .......................................................................................... 38
5.1 Kết luận của luận văn............................................................................. 38
5.2 Hạn chế của luận văn và đề xuất các hướng nghiên cứu tiếp theo ....... 40
5.2.1 Hạn chế của luận văn .................................................................... 40
5.2.2 Đề xuất các hướng nghiên cứu tiếp theo ....................................... 40

Danh mục tài liệu tham khảo chủ yếu .............................................................. 42
Phụ lục 1: Danh sách các công ty trong mẫu nghiên cứu ................................ 44
Phụ lục 2: Bảng số liệu các biến qua các thời kỳ giai đoạn 2009-2012 .......... 50


1

TÓM TẮT
Chính sách cổ tức là một trong ba quyết định tài chính quan trọng trong
doanh nghiệp. Trên thế giới có rất nhiều nghiên cứu khác nhau về chính sách
cổ tức. Trên thị trường chứng khoán Việt Nam, chính sách cổ tức của doanh
nghiệp thời gian qua nổi lên thành một trong những vấn đề được các nhà đầu
tư rất chú trọng.
Luận văn này nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức
của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Dữ liệu
nghiên cứu gồm 100 công ty niêm yết trong thời gian 4 năm từ năm 2009 đến
năm 2012. Bài nghiên cứu đưa ra bằng chứng thực nghiệm về các nhân tố
quan trọng ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam.
Bài nghiên cứu phân tích một loạt các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả
cổ tức: quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, khả năng sinh lợi, rủi ro và thanh
khoản. Tác giả đã sử dụng thống kê mô tả, ma trận tương quan và phân tích
hồi quy để tìm ra các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công
ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Kết quả nghiên cứu cho thấy đòn bẩy tài chính, rủi ro và thu nhập trên mỗi
cổ phiếu có ảnh hưởng quan trọng đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2009-2012.


2

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
1.1 Lý do chọn đề tài
Chính sách cổ tức là một trong những phần quan trọng nhất trong việc
nghiên cứu tài chính. Nó là một trong những chủ đề gây nhiều tranh cãi nhất.

tăng trưởng (tăng trưởng doanh số bán hàng), rủi ro (beta), tính thanh khoản
( tỷ số thanh toán hiện hành), kiểm soát (quyền sở hữu nội bộ).
Vì có nhiều bài nghiên cứu trước đây về chính sách cổ tức cung cấp các
bằng chứng ở những thị trường phát triển và ở thị trường mới nổi. Còn ở thị
trường chứng khoán Việt Nam thì việc nghiên cứu về chích sách cổ tức rất
hạn chế. Để biết tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường
chứng khoán Việt Nam thời gian qua bị tác động bởi các nhân tố nào? Tác giả
chọn đề tài ‘‘CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ LỆ CHI TRẢ CỔ
TỨC CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM’’
1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu: Luận văn này nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến
tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam.


4

Để giải quyết mục tiêu nghiên cứu trên, tác giả đưa ra một số câu hỏi
nghiên cứu như sau:
o Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam bị ảnh hưởng bởi các nhân tố nào sau đây: quy mô công
ty, khả năng sinh lợi, đòn bẩy tài chính, rủi ro hay tính thanh toán?
o Nhân tố nào đóng vai trò quan trọng trong quyết định chi trả cổ tức của
các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam?
1.3 Đóng góp của luận văn
Luận văn này có 3 đóng góp chính như sau :
Thứ nhất, luận văn này góp phần làm sáng tỏ thêm về chính sách cổ tức
bằng cách cung cấp thêm bằng chứng ở thị trường mới nổi như Việt Nam.
Thứ hai, đưa ra những bằng chứng thực nghiệm, kiểm định và chứng thực

doanh nghiệp và khả năng sinh lợi; đồng thời tương quan nghịch chiều với tỷ
số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách P/B (tiêu chuẩn đánh giá những cơ
hội tăng trưởng). Theo nghiên cứu của Fama và French (2001), lợi nhuận, cơ
hội đầu tư và quy mô là những yếu tố quyết định chính sách chi trả cổ tức.
Những công ty có khuynh hướng trả cổ tức khi chúng có quy mô lớn, có lợi
nhuận, ít cơ hội đầu tư. Những công ty mà chưa bao giờ trả cổ tức thì có quy
mô nhỏ, lợi nhuận thấp và có nhiều cơ hội đầu tư.
David Denis and Igor Osobov (2008) đã mở rộng nghiên cứu của Fama
and French bằng cách kiểm tra các chỉ số theo thời gian tại một số thị trường
tài chính phát triển ở Mỹ, Canada, Anh, Đức, Pháp, Nhật trong giai đoạn
1989-2002. Cụ thế tác giả đã tìm câu trả lời cho:
o Những đặc điểm của các công ty chi trả cổ tức và không chi trả cổ tức


7

có giống nhau ở các quốc gia không?
o Những đặc điểm này có thay đổi theo thời gian không?
o Những doanh nghiệp ở các quốc gia khác có thể hiện xu hướng giảm
chi trả cổ tức trong những năm gần đây không?
Thêm vào đó, việc sử dụng dữ liệu quốc tế cho phép tác giả kiểm tra được
lý thuyết vòng đời, phát tín hiệu, hiệu ứng khách hàng và lý thuyết đáp ứng
nhu cầu khi phân tích tập trung vào cổ tức và phần bù cổ tức.
Tác giả sử dụng mẫu là các công ty cổ phần được liệt kê trong hệ thống dữ
liệu Worldscope, bằng cách loại các đối tượng không đáp ứng yêu cầu chọn
mẫu, tác giả đã giới hạn nghiên cứu dữ liệu Worldscope thế giới ở 06 quốc
gia: Mỹ, Canada, Anh, Đức, Pháp và Nhật từ năm 1989 đến 2002.
Tác giả đã sử dụng các phương pháp nghiên cứu như:
o Phân tích đơn biến: tác giả đã thống kê, tập hợp số liệu để cho thấy
rằng cổ tức chịu ảnh hưởng bởi đặc điểm công ty: qui mô, lợi nhuận, cơ

Karachi trong khoảng thời gian năm 2001 đến năm 2006 của 320 công ty.
Nghiên cứu được hỗ trợ bởi mô hình Lintner bằng cách sử dụng hồi quy bảng.
Nghiên cứu chứng minh rằng các công ty có lợi nhuận cao với thu nhập ổn
định sẽ có dòng tiền lớn, đủ khả năng trả cổ tức cao hơn. Lợi nhuận, tính


9

thanh khoản và quyền sở hữu có tác động cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức
và quy mô của các công ty có mối quan hệ nghịch chiều với chính sách chi trả
cổ tức. Quy mô của các công ty có mối quan hệ nghịch chiều với chính sách
chi trả cổ tức đã cho thấy rằng các công ty muốn đầu tư vào tài sản của họ chứ
không phải là chi trả cổ tức cho các cổ đông.
Yordying Thanatawee (2011) bài nghiên cứu xem xét chính sách cổ tức
của các công ty Thái Lan được liệt kê trong giai đoạn 2002-2008 của 287
công ty phi tài chính thông qua việc kiểm định lý thuyết vòng đời và giả thiết
dòng tiền tự do. Trong bài nghiên cứu của mình, tác giả sử dụng biến DPR (tỷ
lệ thanh toán cổ tức) và YLD (tỷ suất cổ tức) là những biến phụ thuộc đại diện
cho chính sách cổ tức. Tác giả sử dụng biến độc lập là vòng đời, dòng tiền,
khả năng sinh lợi, quy mô, cơ hội tăng trưởng, đòn bẩy của công ty. Tác giả
sử dụng phương pháp thống kê mô tả để tính toán giá trị trung bình, giá trị
cao nhất, thấp nhất và sai số chuẩn của các biến; phân tích tương quan để xem
xét mối quan hệ giữa các biến. Tác giả chia mẫu nghiên cứu thành nhiều
nhóm, nhóm có tỷ lệ chi trả cổ tức cao và thấp so với giá trị trung bình, nhóm
có tỷ suất cổ tức cao và thấp hơn so với giá trị trung bình, sau đó tác giả kiểm
định sự khác nhau trong đặc điểm công ty của mỗi nhóm bằng cách sử dụng
phương pháp bình phương tối thiểu thông thường OLS, giá trị thống kê t để
nghiên cứu chính sách cổ tức của 287 công ty niêm yết trên thị trường chứng
khoán Thái Lan thời kỳ 2002-2008. Kết quả cho thấy các công ty lớn với
dòng tiền và lợi nhuân giữ lại trên vốn cổ phần cao hơn có xu hướng để trả

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1 Dữ liệu nghiên cứu và mẫu nghiên cứu:
Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu trong báo cáo tài chính và các chỉ số tài
chính đã được kiểm toán của 100 công ty niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam từ năm 2009 đến năm 2012. Dữ liệu được thu thập từ trang
website của công ty chứng khoán Tân Việt, trang http://cafef.vn/, trang
http://fpts.com.vn/. Tác giả chọn thời gian nghiên cứu là 4 năm từ năm 20092012 là vì trong giai đoạn này dữ liệu tài chính được công bố khá đầy đủ.
Mẫu nghiên cứu gồm 100 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán
Việt Nam từ 2009-2012 thuộc các ngành xây dựng, bất động sản, thực phẩm,
y tế và công nghệ thông tin. Các lĩnh vực được nghiên cứu là những lĩnh vực
tiêu biểu cho nền kinh tế Việt Nam, các lĩnh vực then chốt mà nhà đầu tư
quan tâm. Những công ty được chọn mẫu có đầy đủ thông tin báo cáo tài
chính và thông tin giao dịch.
3.2 Phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu này bắt đầu bằng nền tảng là nghiên cứu Anupam Mehta
2012. Tác giả thực hiện nghiên cứu theo phương pháp nghiên cứu định lượng,
phương pháp hồi quy dữ liệu bảng mô hình những ảnh hưởng ngẫu nhiên
REM (REM: Random Effects Model) trên phần mềm Eviews 6.0 để ước
lượng tác động của quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, khả năng sinh lợi, rủi
ro và tính thanh khoản lên tỷ lệ chi trả cổ tức.


12

Để nghiên cứu tác động của quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, khả năng
sinh lợi, rủi ro và tính thanh khoản lên tỷ lệ chi trả cổ tức của doanh nghiệp,
tác giả thực hiện quy trình nghiên cứu định lượng theo các bước cơ bản sau:

Hình 3.1. Quy trình nghiên cứu


tác giả sử dụng các biến nghiên cứu trong mô hình này giống Anupam Mehta
(2012), được mô tả bởi bảng sau:


14

Bảng 3.1: Các biến trong nghiên cứu và ký hiệu
Tên biến

Ký hiệu

Mô tả

Biến phụ thuộc
Tỷ lệ chi trả cổ tức

DPR

Cổ tức tiền mặt trên mỗi cổ phiếu
/EPS*100
Biến độc lập

Qui mô

LTA

Logarit của giá trị tổng tài sản của công ty

Đòn bẩy



Tài sản ngắn hạn/Nợ ngắn hạn

3.3.2 Các giả thuyết nghiên cứu và kỳ vọng dấu
Dựa vào các kết quả nghiên cứu trước đây và kỳ vọng của bài nghiên cứu,
tác giả đưa ra các giả thuyết nghiên cứu như sau:


15

Bảng 3.2: Các giả thuyết nghiên cứu và kỳ vọng dấu
Giả thuyết

Cơ sở

Kỳ vọng

- Fama and French (2001)
- David Denis and Igor
H1: Quy mô công ty (LTA) có mối tương quan

Osobov (2008)
+

cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR)

- Anupam Mehta (2012)
- Yordying Thanatawee
(2011)
- Yordying Thanatawee

- Kanwal and Kapoor
H5 : Tính thanh khoản (CR) có mối tương quan

(2008)

+

cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR)

- Ahmed and Javid (2009)

3.4 Mô hình nghiên cứu và phương pháp kiểm định mô hình
3.4.1 Mô hình nghiên cứu
Tác giả ước lượng mô hình nghiên cứu sau:
DPRit =

0i +

1LTAit

+

2LEVit

+

3ROAit

+


(FEM: Fixed Effects Model) hay phương pháp hồi quy dữ liệu bảng mô hình
những ảnh hưởng ngẫu nhiên REM (REM: Random Effects Model).
+ Kiểm định Likelihook Ratio:
- Nếu Prob ≥ 0.05 tác giả ước lượng hồi quy theo phương pháp OLS
- Nếu Prob ≤ 0.05 sử dụng phương pháp hồi quy dữ liệu bảng mô hình
những ảnh hưởng cố định (FEM) sẽ cho kết quả ước lượng tốt hơn. Và tác
giả tiếp tục kiểm định Hausman Test.
+ Kiểm định Hausman Test :
- Nếu Prob ≥ 0.05 chọn mô hình những ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) sẽ
cho kết quả ước lượng tốt hơn mô hình những ảnh hưởng cố định (FEM).


17

- Nếu Prob ≤ 0.05 mô hình những ảnh hưởng cố định (FEM) sẽ cho kết
quả ước lượng tốt hơn mô hình những ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM).
Kiểm định Redundant Variables-Likelihood Ratio: kiểm tra sự có mặt của
biến không cần thiết nhằm xác định biến nào không cần thiết trong mô hình
hồi quy dữ liệu bảng. Dựa theo kết quả ước lượng mô hình, tác giả xem mức
ý nghĩa Prob của từng biến.
+ Nếu Prob ≤ 0.05 các biến có ý nghĩa thống kê và cần thiết trong mô
hình .
+ Nếu Prob ≥ 0.05 các biến không có ý nghĩa thống kê và loại ra khỏi
mô hình .
Kiểm định sự phù hợp của mô hình:
Tác giả sẽ tiến hành chọn lựa mô hình theo tiêu chí R2 hiệu chỉnh cao,
Pro(T-statistic) < 0.05, và Pro(F-statistic) < 0.05 là mô hình phù hợp.
Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến:
Kiểm tra các biến độc lập có ảnh hưởng lẫn nhau hay không. Điều này
được thực hiện bằng cách tạo ma trận tương quan giữa các biến độc lập. Nếu