BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
 

------- * --------

LÊ THỊ THANH LOAN

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ LỆ CHI TRẢ CỔ
TỨC CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MINH, NĂM 2013


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
 

------- * --------

LÊ THỊ THANH LOAN

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ LỆ CHI TRẢ CỔ
TỨC CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng


------- * --------

Trước tiên, tôi chân thành cảm ơn Cô – TS. Mai Thanh Loan đã tận tình
chỉ bảo, góp ý và động viên tôi trong suốt quá trình thực hiện luận văn này.
Tôi chân thành cảm ơn Ban Giám Hiệu và Viện Đào Tạo Sau Đại Học
Trường Đại Học Kinh Tế Thành Phố Hồ Chí Minh đã tạo điều kiện thuận lợi
cho tôi học tập và nghiên cứu trong suốt thời gian qua.
Tôi chân thành cảm ơn các Thầy Cô Trường Đại Học Kinh Tế Thành Phố
Hồ Chí Minh đã nhiệt tình giảng dạy cho tôi trong suốt quá trình học tập tại
trường.
Cuối cùng, tôi chân thành cảm ơn gia đình, bạn bè, đồng nghiệp đã tạo
điều kiện thuận lợi nhất để tôi hoàn thành luận văn này.

Tác giả luận văn

Lê Thị Thanh Loan


MỤC LỤC
------* -----

Tóm tắt ...............................................................................................................
Chương 1: Giới thiệu..........................................................................................

Trang
1
2

1.1


3.1

Dữ liệu nghiên cứu và mẫu nghiên cứu ...............................................

11

3.2

Phương pháp nghiên cứu .....................................................................

11

3.3

Các biến nghiên cứu và giả thuyết nghiên cứu ...................................

13

3.3.1 Các biến nghiên cứu ......................................................................

13

3.3.2 Các giả thuyết nghiên cứu và kỳ vọng dấu ...................................

14

Mô hình nghiên cứu và phương pháp kiểm định mô hình ..................

15


22

4.3.1 Lựa chọn mô hình hồi quy dữ liệu bảng .......................................

22

4.3.2 Uớc lượng mô hình hồi quy tổng thể ........ ………………………23


4.3.3
4.3.4

Mô hình hồi quy giới hạn ...................... …………………………30
Kiểm định sự phù hợp của mô hình, hiện tượng đa cộng tuyến,

hiện tượng phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan .................. 32
4.4 Kết luận chung về kết quả nghiên cứu ................................................33
4.4.1 Kết luận từ thống kê mô tả các biến .............................................. 33
4.4.2

Kết luận từ mô hình hồi quy.......................................................... 35

Chương 5: Kết luận .......................................................................................... 38
5.1 Kết luận của luận văn ............................................................................. 38
5.2 Hạn chế của luận văn và đề xuất các hướng nghiên cứu tiếp theo .......40
5.2.1 Hạn chế của luận văn ....................................................................40
5.2.2 Đề xuất các hướng nghiên cứu tiếp theo ....................................... 40
Danh mục tài liệu tham khảo chủ yếu .............................................................. 42
Phụ lục 1: Danh sách các công ty trong mẫu nghiên cứu ................................ 44

------- * --------

Trang
Hình 3.1. Quy trình nghiên cứu........................................................................................... 12


1

TÓM TẮT
Chính sách cổ tức là một trong ba quyết định tài chính quan trọng trong
doanh nghiệp. Trên thế giới có rất nhiều nghiên cứu khác nhau về chính sách
cổ tức. Trên thị trường chứng khoán Việt Nam, chính sách cổ tức của doanh
nghiệp thời gian qua nổi lên thành một trong những vấn đề được các nhà đầu
tư rất chú trọng.
Luận văn này nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức
của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Dữ liệu
nghiên cứu gồm 100 công ty niêm yết trong thời gian 4 năm từ năm 2009 đến
năm 2012. Bài nghiên cứu đưa ra bằng chứng thực nghiệm về các nhân tố
quan trọng ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam.
Bài nghiên cứu phân tích một loạt các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả
cổ tức: quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, khả năng sinh lợi, rủi ro và thanh
khoản. Tác giả đã sử dụng thống kê mô tả, ma trận tương quan và phân tích
hồi quy để tìm ra các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công
ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Kết quả nghiên cứu cho thấy đòn bẩy tài chính, rủi ro và thu nhập trên mỗi
cổ phiếu có ảnh hưởng quan trọng đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2009-2012.



thay đổi chính sách cổ tức.
Kania and Bacon (2005) đã nghiên cứu tác động của lợi nhuận, tăng
trưởng, thanh khoản, rủi ro đối với chính sách chi trả cổ tức. Tác giả đã phân
tích các dữ liệu tài chính của hơn 10.000 công ty bằng cách sử dụng phương
pháp bình phương bé nhất (OLS). Nghiên cứu kết luận rằng tỷ lệ chi trả cổ tức
ảnh hưởng nhiều bởi lợi nhuận (lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu), tốc độ tăng
trưởng (tăng trưởng doanh số bán hàng), rủi ro (beta), tính thanh khoản ( tỷ số
thanh toán hiện hành), kiểm soát (quyền sở hữu nội bộ).
Vì có nhiều bài nghiên cứu trước đây về chính sách cổ tức cung cấp các
bằng chứng ở những thị trường phát triển và ở thị trường mới nổi. Còn ở thị
trường chứng khoán Việt Nam thì việc nghiên cứu về chích sách cổ tức rất
hạn chế. Để biết tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường
chứng khoán Việt Nam thời gian qua bị tác động bởi các nhân tố nào? Tác giả
chọn đề tài ‘‘CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ LỆ CHI TRẢ CỔ
TỨC CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM’’
1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu: Luận văn này nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến
tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam.


4

Để giải quyết mục tiêu nghiên cứu trên, tác giả đưa ra một số câu hỏi
nghiên cứu như sau:
o Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán
Việt Nam bị ảnh hưởng bởi các nhân tố nào sau đây: quy mô công ty, khả
năng sinh lợi, đòn bẩy tài chính, rủi ro hay tính thanh toán?
o Nhân tố nào đóng vai trò quan trọng trong quyết định chi trả cổ tức của

cứu trước đây.

Fama and French (2001) đã nghiên cứu những yếu tố ảnh hưởng đến
chính sách cổ tức của những công ty ở Mỹ trong giai đoạn 1926 đến 1999,
bằng phương pháp hồi quy và thống kê, Fama and French đã kết luận những
yếu tố ảnh hưởng đến việc chia cổ tức các công ty là: qui mô, lợi nhuận, cơ
hội đầu tư. Khả năng chi trả cổ tức có tương quan cùng chiều với quy mô
doanh nghiệp và khả năng sinh lợi; đồng thời tương quan nghịch chiều với tỷ
số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách P/B (tiêu chuẩn đánh giá những cơ
hội tăng trưởng). Theo nghiên cứu của Fama và French (2001), lợi nhuận, cơ
hội đầu tư và quy mô là những yếu tố quyết định chính sách chi trả cổ tức.
Những công ty có khuynh hướng trả cổ tức khi chúng có quy mô lớn, có lợi
nhuận, ít cơ hội đầu tư. Những công ty mà chưa bao giờ trả cổ tức thì có quy
mô nhỏ, lợi nhuận thấp và có nhiều cơ hội đầu tư.

David Denis and Igor Osobov (2008) đã mở rộng nghiên cứu của Fama
and French bằng cách kiểm tra các chỉ số theo thời gian tại một số thị trường
tài chính phát triển ở Mỹ, Canada, Anh, Đức, Pháp, Nhật trong giai đoạn
1989-2002. Cụ thế tác giả đã tìm câu trả lời cho:
o Những đặc điểm của các công ty chi trả cổ tức và không chi trả cổ tức


7

có giống nhau ở các quốc gia không?
o Những đặc điểm này có thay đổi theo thời gian không?
o Những doanh nghiệp ở các quốc gia khác có thể hiện xu hướng giảm
chi trả cổ tức trong những năm gần đây không?
Thêm vào đó, việc sử dụng dữ liệu quốc tế cho phép tác giả kiểm tra được
lý thuyết vòng đời, phát tín hiệu, hiệu ứng khách hàng và lý thuyết đáp ứng

đến tỷ lệ chi trả cổ tức của ngành công nghệ thông tin Ấn Độ bằng phương
pháp thống kê, tương quan và hồi quy. Đối với số liệu tổng hợp trong bảy
năm, tức là 2000 đến 2006, họ đã tìm thấy thuế doanh nghiệp, tăng trưởng
doanh thu …không giải thích các mô hình thanh toán cổ tức của ngành công
nghệ thông tin. Chỉ có thanh khoản và beta (biến đổi trong thu nhập từ năm
này sang năm) là yếu tố quyết định đáng chú ý và chỉ ra rằng một vị trí thanh
khoản tốt làm tăng khả năng của các công ty chi trả cổ tức.

Ahmed and Javid (2009) tìm ra các yếu tố quyết định đến chính sách cổ
tức của các công ty phi tài chính được niêm yết tại sàn giao dịch chứng khoán
Karachi trong khoảng thời gian năm 2001 đến năm 2006 của 320 công ty.
Nghiên cứu được hỗ trợ bởi mô hình Lintner bằng cách sử dụng hồi quy bảng.
Nghiên cứu chứng minh rằng các công ty có lợi nhuận cao với thu nhập ổn
định sẽ có dòng tiền lớn, đủ khả năng trả cổ tức cao hơn. Lợi nhuận, tính


9

thanh khoản và quyền sở hữu có tác động cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức
và quy mô của các công ty có mối quan hệ nghịch chiều với chính sách chi trả
cổ tức. Quy mô của các công ty có mối quan hệ nghịch chiều với chính sách
chi trả cổ tức đã cho thấy rằng các công ty muốn đầu tư vào tài sản của họ chứ
không phải là chi trả cổ tức cho các cổ đông.

Yordying Thanatawee (2011) bài nghiên cứu xem xét chính sách cổ tức
của các công ty Thái Lan được liệt kê trong giai đoạn 2002-2008 của 287
công ty phi tài chính thông qua việc kiểm định lý thuyết vòng đời và giả thiết
dòng tiền tự do. Trong bài nghiên cứu của mình, tác giả sử dụng biến DPR (tỷ
lệ thanh toán cổ tức) và YLD (tỷ suất cổ tức) là những biến phụ thuộc đại diện
cho chính sách cổ tức. Tác giả sử dụng biến độc lập là vòng đời, dòng tiền,

cho thấy, quy mô công ty có tác động cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức, rủi ro
và lợi nhuận ròng trên vốn chủ sở hữu có tác động nghịch chiều với tỷ lệ chi
trả cổ tức. Nghiên cứu này cung cấp bằng chứng rằng quy mô công ty và rủi
ro là những cân nhắc quan trọng nhất của quyết định chi trả cổ tức của các
doanh nghiệp UAE. Đóng góp của bài nghiên cứu này là Anupam Mehta
(2012) là người đầu tiên đưa ra các bằng chứng thực nghiệm về các nhân tố
ảnh hưởng đến chính sách cổ tức ở UAE.


11

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1 Dữ liệu nghiên cứu và mẫu nghiên cứu:

Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu trong báo cáo tài chính và các chỉ số tài
chính đã được kiểm toán của 100 công ty niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam từ năm 2009 đến năm 2012. Dữ liệu được thu thập từ trang
website của công ty chứng khoán Tân Việt, trang trang
Tác giả chọn thời gian nghiên cứu là 4 năm từ năm 20092012 là vì trong giai đoạn này dữ liệu tài chính được công bố khá đầy đủ.

Mẫu nghiên cứu gồm 100 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán
Việt Nam từ 2009-2012 thuộc các ngành xây dựng, bất động sản, thực phẩm,
y tế và công nghệ thông tin. Các lĩnh vực được nghiên cứu là những lĩnh vực
tiêu biểu cho nền kinh tế Việt Nam, các lĩnh vực then chốt mà nhà đầu tư quan
tâm. Những công ty được chọn mẫu có đầy đủ thông tin báo cáo tài chính và
thông tin giao dịch.
3.2 Phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu này bắt đầu bằng nền tảng là nghiên cứu Anupam Mehta
2012. Tác giả thực hiện nghiên cứu theo phương pháp nghiên cứu định lượng,
phương pháp hồi quy dữ liệu bảng mô hình những ảnh hưởng ngẫu nhiên

biến phụ thuộc và các biến độc lập theo mô hình đã chọn.
Bước 3: Ước lượng mô hình nghiên cứu theo phương pháp hồi quy dữ
liệu bảng mô hình những ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM)
Bước 4: Kiểm định mô hình gồm kiểm định sự phù hợp của mô hình,
kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến, hiện tượng phương sai thay đổi và hiện
tượng tự tương quan.
Bước 5: Đưa ra kết quả nghiên cứu thực nghiệm, những hạn chế của bài
nghiên cứu và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo.
3.3 Các biến nghiên cứu và giả thuyết nghiên cứu
3.3.1 Các biến nghiên cứu
Để phân tích tác động của quy mô công ty, đòn bẩy tài chính, khả năng
sinh lợi, rủi ro và tính thanh khoản lên tỷ lệ chi trả cổ tức của doanh nghiệp,
tác giả sử dụng các biến nghiên cứu trong mô hình này giống Anupam Mehta
(2012), được mô tả bởi bảng sau:


14

Bảng 3.1: Các biến trong nghiên cứu và ký hiệu
Tên biến

Ký hiệu

Mô tả
Biến phụ thuộc

Tỷ lệ chi trả cổ tức

DPR


Lợi nhuận ròng/Tổng số cổ phiếu được
phát hành

Rủi ro

P/E

Giá cổ phiếu/Thu nhập trên mỗi cổ phiếu

Tính thanh khoản

CR

Tài sản ngắn hạn/Nợ ngắn hạn

3.3.2 Các giả thuyết nghiên cứu và kỳ vọng dấu
Dựa vào các kết quả nghiên cứu trước đây và kỳ vọng của bài nghiên cứu,
tác giả đưa ra các giả thuyết nghiên cứu như sau:


15

Bảng 3.2: Các giả thuyết nghiên cứu và kỳ vọng dấu
Giả thuyết

Kỳ vọng

Cơ sở
- Fama and French (2001)
- David Denis and Igor


H4 : Rủi ro có mối tương quan nghịch chiều với tỷ
lệ chi trả cổ tức (DPR)

-

- Anupam Mehta (2012)

+

- Kanwal and Kapoor
(2008)

H5 : Tính thanh khoản (CR) có mối tương quan
cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR)

- Ahmed and Javid (2009)

3.4 Mô hình nghiên cứu và phương pháp kiểm định mô hình
3.4.1 Mô hình nghiên cứu
Tác giả ước lượng mô hình nghiên cứu sau:
DPRit =

0i +

1LTAit +

2LEVit +

3ROAit +

những ảnh hưởng cố định (FEM) sẽ cho kết quả ước lượng tốt hơn. Và tác
giả tiếp tục kiểm định Hausman Test.
+ Kiểm định Hausman Test :
- Nếu Prob ≥ 0.05 chọn mô hình những ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) sẽ
cho kết quả ước lượng tốt hơn mô hình những ảnh hưởng cố định (FEM).


17

- Nếu Prob ≤ 0.05 mô hình những ảnh hưởng cố định (FEM) sẽ cho kết
quả ước lượng tốt hơn mô hình những ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM).
Kiểm định Redundant Variables-Likelihood Ratio: kiểm tra sự có mặt của
biến không cần thiết nhằm xác định biến nào không cần thiết trong mô hình
hồi quy dữ liệu bảng. Dựa theo kết quả ước lượng mô hình, tác giả xem mức
ý nghĩa Prob của từng biến.
+ Nếu Prob ≤ 0.05 các biến có ý nghĩa thống kê và cần thiết trong mô
hình .
+ Nếu Prob ≥ 0.05 các biến không có ý nghĩa thống kê và loại ra khỏi mô
hình .
Kiểm định sự phù hợp của mô hình:
Tác giả sẽ tiến hành chọn lựa mô hình theo tiêu chí R 2 hiệu chỉnh cao,
Pro(T-statistic) < 0.05, và Pro(F-statistic) < 0.05 là mô hình phù hợp.
Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến:
Kiểm tra các biến độc lập có ảnh hưởng lẫn nhau hay không. Điều này
được thực hiện bằng cách tạo ma trận tương quan giữa các biến độc lập. Nếu
hệ số tương quan giữa các biến độc lập cao, tức hệ số tương quan giữa các
biến độc lập lớn hơn 0,8 thì chắc chắn có đa cộng tuyến.
Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi:
Kiểm định White : Kiểm định này không được phần mềm Eviews hỗ trợ