BÀI TIỂU LUẬN
MÔN
: TÀI CHÍNH CÔNG TY ĐA QUỐC GIA
GVHD : PGS.TS NGUYỄN THỊ LIÊN HOA
Nhóm 03 – TCDN 1 – K20
ĐỘ NHẠY RỦI RO TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI
CHÂU Á
Aline Muller*
và
Willem F. C. Verschoor*
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
DANH SÁCH NHÓM 03 – TCDN ĐÊM 1. K20
1 Nguyễn Thị Thùy Hoa
2 Nguyễn Văn Quang
3 Lê Anh Thi
4 Đặng Thị Kiều
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
MỤC LỤC
DANH SÁCH NHÓM 03 – TCDN ĐÊM 1. K20 2
MỤC LỤC 3
Tóm tắt 1
GIỚI THIỆU 2
I. Đo lường độ nhạy tỷ giá hối đoái 5
II. Lựa chọn mẫu các công ty đa quốc gia châu Á, các yếu tố kinh tế, và thống kê tổng hợp 8
1. Các công ty đa quốc gia châu Á 8
2. Yếu tố kinh tế 10
3. Thống kê tổng hợp 10
III. Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái của các công ty đa quốc gia châu Á 12
IV. Rủi ro tỷ giá hối đoái dài hạn 19
V. Các yếu tố quyết định độ nhạy tỷ giá hối đoái Châu Á 23
VI. Kết luận 29

GIỚI THIỆU
Thông thường thì sự biến động của tỷ giá hối đoái là một nguồn quan trọng của
bất ổn kinh tế vĩ mô ảnh hưởng đến lợi nhuận và giá trị của các công ty tham gia vào các
hoạt động quốc tế. Phân tích kinh tế chuẩn ngụ ý rằng những biến động trong tỷ giá hối
đoái ảnh hưởng cả hai dòng tiền hiện tại và tương lai dự kiến của hoạt động của một công
ty và tỷ lệ chiết khấu sử dụng để định giá các dòng tiền, và vấn đề này là đối tượng của
nhiều nghiên cứu. Các biến động tiền tệ sâu đã diễn ra trong suốt cuộc khủng hoảng tài
chính châu Á năm 1997 làm gia tăng lãi suất đe dọa đến sự dễ tổn thương của các công ty
đa quốc gia trước rủi ro ngoại hối nói chung, và trước rủi ro tài chính của châu Á nói
riêng.
Mặc dù có sự tham gia rộng rãi của các công ty đa quốc gia trong các hoạt động
quốc tế, các biến động của tỷ giá trao đổi thả nổi và ý nghĩa của các lý thuyết kinh tế,
bằng chứng thực nghiệm trước đó về rủi ro trao đổi tỷ giá dường như mâu thuẫn và đan
xen nhau nhất; các biến động tỷ giá hối đoái lúc đó ảnh hưởng đến tài sản cổ đông trong
chứng khoán quốc tế
1
ở một mức độ nhất định. Những nghịch lý tìm thấy trong dữ liệu
ngược lại đã ảnh hưởng đến sự phát triển của cả hai mô hình lý thuyết mới và nghiên cứu
so sánh trên một phạm vi rộng lớn hơn của thị trường tài chính. Ví dụ, bằng chứng thiếu
thuyết phục được dẫn chứng bằng tài liệu về rủi ro có hệ thống trao đổi tỷ giá hối đoái có
thể là do những khó khăn trong việc thực hiện các biện pháp bình ổn rủi ro trao đổi tỷ giá
1
Ví dụ, Jorion (1990) đã tìm thấy rằng tác động của thay đổi tỷ giá hối đoái trên lãi cổ phiếu có ý nghĩa thống kê chỉ có 15 trong
số 287 công ty đa quốc gia của Mỹ cho giai đoạn từ 1971 đến 1987. Những kết quả này phù hợp với báo cáo của Amihud (1994)
không có độ nhạy đáng kể đối với 32 32 công ty xuất khẩu lớn nhất của Mỹ từ 1979 để 1988. Tương tự như vậy, Bartov và
Bodnar (1994) quan sát không có mối quan hệ đáng kể giữa việc thay đổi tỷ giá hối đoái và lãi cổ phiếu trong tổng số 208 công
ty có hoạt động nước ngoài giữa năm 1978 và 1990. Thật thú vị, các bằng chứng rủi ro quốc tế khác nhau đáng kểtừ kinh nghiệm
của Hoa Kỳ. Bodnar và Gentry (1993), ví dụ, lưu ý rằng trong số 39 danh mục đầu tư ngành từ Mỹ, Nhật Bản và Canada 11 cho
thấy rủi ro tỷ giá hối đoái là đáng kể giữa năm 1979 và 1988. Tương tự như vậy, Anh và Ng (1998) đã thấy rằng cho giai đoạn từ
1979 đến 1993, 25% của 171 công ty đa quốc gia của Nhật Bản có độ nhạy âm đáng kể. Gần đây, trái ngược với những nghiên

hưởng bởi biến động tỷ giá hối đoái không, liệu các mô hình độ nhạy rủi ro trao đổi tỷ giá
hối đoái châu Á được khám phá liệu có phải là đặc thù ngành, và liệu rủi ro trao đổi tỷ
2
Thời kỳ mẫu của chúng tôi là tháng 1 năm 1993 - tháng 1 năm 2003, bao gồm ba thời kỳ kinh tế khác nhau: tăng trưởng kinh tế
bền vững, cuộc khủng hoảng tài chính quốc tế, và phục hồi kinh tế hiện nay và, do đó, cho phép thêm một kiểm định mạnh
( robusness) của kết quả báo cáo trước đó, mà có thể là mạnh hơn so với một kiểm định nhẹ hơn đối với độ nhạy tỷ giá hối đoái
với mẫu chuẩn tiền tệ đã được nghiên cứu kỹ lưỡng.
Thực hiện: Nhóm 3 – TCDN Đêm 1 – K20 Trang 3
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
giá của công ty có rõ ràng hơn qua việc gia tăng phạm vi thời gian không
3
. Phân tích sau
này được thúc đẩy bởi Chow, Lee và Solt (1997 a, b) và Di Iorio Faff (2001) phát hiện
rằng độ nhạy tỷ giá hối đoái của các doanh nghiệp cá thể tăng khi kéo dài khoảng thời
gian doanh thu cổ đông; lợi nhuận đầu tư ngắn hạn có thể có sai sót của các nhà đầu tư
trong việc dự báo những tác động lâu dài của những biến động tỷ giá hối đoái hiện tại.
Trong nghiên cứu này, chúng tôi cũng tiến hành một cuộc khảo sát thăm dò về việc liệu
rủi ro trao đổi tỷ giá có được xác định bởi các biến là sự ủy nhiệm khuyến khích bảo
hiểm rủi ro của một công ty không. Thật vậy, ngoài việc tuân theo bước điều tra truyền
thống, chúng tôi phân tích hiệu quả của việc bảo hiểm độ nhạy rủi ro trao đổi tỷ giá ngắn
hạn và dài hạn. Vì dữ liệu về các hoạt động bảo hiểm rủi ro hầu như là không đầy đủ và
khó khăn để lấy được - bản chất chính xác các vị thế phái sinh thường không được tiết lộ
- chúng tôi sử dụng các biến nghiên cứu hiện tại thấy là quan trọng trong việc giải thích
động cơ của bảo hiểm rủi ro của công ty.
Nghiên cứu hiện tại từ đó cho thấy một bổ sung thú vị cho công việc trước đây và
xây dựng một số đóng góp chính. Việc sử dụng một mẫu của 3634 công ty đa quốc gia
châu Á, chúng tôi thấy rằng trong giai đoạn từ tháng 1 năm 1993 đến tháng 1 năm 2003,
khoảng 25% của các công ty này đã trải qua các tác động độ nhạy đáng kể về kinh tế đối
với đồng đô la Mỹ và 22,5% với đồng yên Nhật. Các bằng chứng của chúng tôi chỉ ra
rằng mức độ tổng thể của độ nhạy ngoại tệ không phải là mẫu phụ thuộc; tiền tệ châu Á

cảm tỷ giá hối đoái nhất định, được gọi là doanh nghiệp có độ nhạy nhất định khi tác
động của các biến động tỷ giá hối đoái lên giá trị của một doanh nghiệp khi vượt quá
phản ứng của thị trường toàn cầu đối với biến động tỷ giá hối đoái. Như vậy, độ nhạy
biến động tỷ giá hối đoái của doanh nghiệp có thể được đo lường bằng mô hình thị
trường gia tăng sau:
Rit = αi + βi Rmt + γi Xt + ε it
(1)
Trong đó
R
it
là tổng doanh lợi của công ty i trong giai đoạn t,
R
mt
là tổng doanh lợi thị
trường chứng khoán trong thời kỳ t, βi là độ nhạy doanh thu của công ty i trước biến
động thị trường, Xt là tỷ lệ lợi nhuận trên 2 tiền tệ giao dịch nhiều nhất với các đồng nội
tệ (châu Á) (được đo lường như giá hối đoái châu Á của đồng ngoại tệ), γi là độ nhạy tỷ
giá hối đoái của công ty i thay đổi sự độc lập của tác động mà những biến này có trên
Thực hiện: Nhóm 3 – TCDN Đêm 1 – K20 Trang 5
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
tổng thể thị trường, và ε
it
biểu thị lỗi nhiễu thống kê trắng. Do đó γi là thước đo độ nhạy
tỷ giá hối đoái bởi vì nó mô tả sự nhạy cảm của doanh lợi cổ phiếu trước những biến
động bất ngờ trong tỷ giá hối đoái. Sự tăng giá đồng tiền châu Á làm cho việc xuất khẩu
hàng hóa đắt hơn nếu tính bằng các đồng ngoại tệ, và điều này có thể dẫn đến sự sụt giảm
trong nhu cầu nước ngoài và doanh thu bán hàng nước ngoài. Mặt khác, các công ty nhập
khẩu sẽ được hưởng lợi từ sự tăng giá đồng tiền châu Á, như việc nhập khẩu trở nên rẻ
hơn nếu tính bằng đồng nội tệ. Như vậy, hệ số γ
i

+ β
i
R
mt
+
γ
i
X
t
+
ε
it
ε

i,t
= µ
i,t
*(h
i,t
)
1/2
,
(2)
4
Lưu ý rằng các dấu hiệu của hệ số độ nhạy tỷ giá hối đoái trở nên ít khác biệt cho một công ty nhập khẩu cũng như xuất khẩu.
Xem, ví dụ Adler và Dumas (1984) và He và Ng (1998) cho rằng sự nhạy cảm của giá trị doanh nghiệp trước biến động tỷ giá
phụ thuộc vào độ co giãn của nhu cầu đối với hàng hóa nước ngoài của công ty liên quan với tính đàn hồi của nhu cầu thị trường
nước ngoài cho hàng hoá của công ty.
5
Xem, ví dụ Bollerslev, Chow và Kroner (1992), và Nieuwland, Verschoor và Wolf (1994).

X
t,t+T
+ ε
i, t+T
(4)
Để khai thác các thông tin chứa trong các dữ liệu, các quan sát doanh lợi chồng lên nhau
được sử dụng trong phân tích lợi nhuận trong khoảng thời gian lớn hơn một tuần. Những
quan sát chồng chéo này tạo ra một sai số trung bình động µ
i,t
, mà sẽ tự tương quan ở
bậc T-1. Hơn nữa, ước lượng của phương trình (2) cho doanh thu 1 tuần trong một số
trường hợp cho thấy rằng giả định về bình thường có điều kiện cho những đổi mới tiêu
chuẩn hóa μi, t không được xác minh kĩ càng. Như trong Weiss (1984, 1986), tối đa hóa
của hàm log Gaussian còn cung cấp các ước lượng phù hợp của các tham số (αi, βi, γi, δi,
τi, νi) ngay cả khi phân phối của μi, t là không Gaussian. Tuy nhiên, phương sai ước tính
- ma trận hiệp phương sai là không phù hợp và làm các bài kiểm tra giả thuyết không có
căn cứ. Do đó, chúng tôi sử dụng một phương sai gần đúng - ma trận phương sai hiệp
mạnh với thông số sai lệch của mật độ xác suất μi, t:
V = A
0
-1
B
0
A
0
-1
(5)
Trong đó: ma trận A0 luôn được theo ước lượng bằng các đối số mẫu của nghịch đảo ma
trận thông tin được định giá tại vector tham số thật sự (αi, βi, γi, δi, τi, νi) và B
0

7
.
6
Xem, ví dụ, Bollerslev và Wooldridge (1992) cho cuộc thảo luận chính thức về số liệu thống kê kiểm tra dựa trên ma hiệp
phương sai này.
7
3634 công ty có văn phòng đăng ký ở Hồng Kông (569), In-đô-nê-xi-a (259), Hàn Quốc (216), Malaysia (336), Philippines
(531), Singapore (1101) và Thái Lan (622)
Thực hiện: Nhóm 3 – TCDN Đêm 1 – K20 Trang 8
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
Đối với tất cả các công ty mẫu của chúng tôi, chúng tôi thu được các chỉ tiêu tài
chính chính từ Datastream International và khoảng 80% trong số đó, chúng ta có thể quan
sát các bảng cân đối kế toán.
Tổng tài sản giá trị và số liệu số lượng nhân viên trong bảng cho thấy sự hiện diện
của một số doanh nghiệp tương đối lớn trong mẫu của chúng tôi. Hơn nữa, nó thể hiện
rằng các công ty đa quốc gia châu Á có lợi nhuận không cao
8
.
Các dữ liệu sử dụng được liên tục phức hợp tổng lợi nhuận đạt được hàng tuần từ
Datastream International. Thời kỳ mẫu bắt đầu vào ngày 13 tháng 1 năm 1993 và kết thúc
vào ngày 8 tháng 1 năm 2003. Để kiểm tra liệu các kết quả có đúng trên các mẫu con và
8
Các số liệu hiển thị trong bảng 1 đã được quan sát thấy vào năm 2000.
Thực hiện: Nhóm 3 – TCDN Đêm 1 – K20 Trang 9
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
công bố bất kỳ sự thay đổi cấu trúc trong các tập đoàn châu Á với biến động tỷ giá và
xem các mẫu con cụ thể có kết quả mẫu đầy đủ không - mẫu
được chia thành ba giai đoạn: tháng 1 năm 1993 đến tháng 12 năm 1996, tháng 1 năm
1997 đến tháng 12 năm 1999 và tháng 1 năm 2000 đến tháng 1 năm 2003.
2. Yếu tố kinh tế

số liệu thống kê cho thấy rằng tỷ suất lợi nhuận hàng tuần được quan sát của tỷ giá hối
đoái châu Á có khả năng không được rút ra từ phân phối chuẩn.
Thực hiện: Nhóm 3 – TCDN Đêm 1 – K20 Trang
11
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
III. Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái của các công ty đa quốc gia châu Á
Bảng III cung cấp phân phối tại một thời điểm của hệ số độ nhạy được ước lượng
của 3634 công ty châu Á, γi, như được định nghĩa trong phương trình (1), luân phiên (2)
và (3), trong giai đoạn đầy đủ của mẫu và ba giai đoạn mẫu con. Nó cho thấy giá trị trung
bình, trung vị, phương sai, giá trị nhỏ nhất và lớn nhất của γi, cùng với một số hệ số
dương và hệ số âm đáng kể nhận được.
Thực hiện: Nhóm 3 – TCDN Đêm 1 – K20 Trang
12
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
Nhìn chung, các bằng chứng cho thấy rằng trong giai đoạn mẫu đầy đủ, các công
ty châu Á thể hiện độ nhạy tỷ giá hối đoái đáng kể, khoảng 25% các công ty trải qua tác
động độ nhạy đáng kể về kinh tế với đồng đô la Mỹ (khoảng 22% hệ số độ nhạy âm đáng
kể và khoảng 3% hệ số là dương), và 22,5% đối với đồng yên Nhật (khoảng 19% hệ số
độ nhạy âm đáng kể và khoảng 3,5% hệ số là dương). Mức độ nhạy tỷ giá hối đoái là khá
cao, khác biệt đáng kể so với trải nghiệm ở Mỹ trước đây và rõ ràng là cao hơn tỷ lệ
người ta mong đợi trong mẫu các công ty tham gia vào thương mại quốc tế
10
. Hệ số γi âm
cho thấy sự tăng giá của đồng đô la Mỹ và đồng yên Nhật so với các đồng tiền châu Á có
tác động ngược chiều lên lợi nhuận thị trường chứng khoán châu Á. Thật vậy, điều này là
phù hợp với ý kiến rằng các công ty châu Á là các nhà nhập khẩu ròng từ các nước này,
và/hoặc có các hoạt động nước ngoài để xuất khẩu sang thị trường thế giới. Mặt khác, hệ
số γi dương cho thấy rằng các công ty châu Á trải qua một tác động định giá có lợi khi
đồng đô la Mỹ và đồng yên Nhật tăng giá. Đây là trường hợp nếu các công ty là các nhà
xuất khẩu ròng sang các nước này, và/hoặc nếu chúng thiết lập các hoạt động kinh doanh

tháng 7 năm 1997 cho Thái Lan tháng 12 năm 1997 cho Hàn Quốc.
12
Bartov, Bodnar, và Kaul (1996) cho thấy có sự gia tăng trong biến đông lợi nhuận vốn chủ sở hữu theo các khoảng thời gian
biến động tỷ giá hối đoái gia tăng, sự gia tăng biến động tỷ giá cho thấy sự gia tăng rủi ro của dòng tiền của các công ty đa quốc
gia.
Thực hiện: Nhóm 3 – TCDN Đêm 1 – K20 Trang
14
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
Số lượng công ty đối diện đáng kể với rủi ro tỷ giá đồng đô la Mỹ biến thiên đồng
thời từ 20,5% ở Singapore đến 30% ở Thái Lan, trong khi số lượng công ty đối diện với
Thực hiện: Nhóm 3 – TCDN Đêm 1 – K20 Trang
15
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
rủi ro tỷ giá đồng yên Nhật biến thiên từ 20% ở Hồng Kông đến 27% ở In-đô-nê-xi-a.
Phù hợp với các kết quả của Bảng II, tất cả các nước châu Á trải qua một tác động độ
nhạy gần như tiêu cực.
Vì dữ liệu của chúng tôi bao gồm các công ty riêng lẻ, chúng tôi có thể phân tích
độ nhạy của các doanh nghiệp riêng lẻ trong các ngành công nghiệp châu Á khác, trái
ngược với độ nhạy trung bình ngành. Cách tiếp cận này cho phép chúng tôi xác định mức
độ các công ty riêng lẻ đối diện đáng kể với rủi ro tỷ giá tập trung đặc biệt là các ngành
của Châu Á và cũng để xác định loại ngành đối chọi nhiều hơn với ảnh hưởng của tỷ giá
hối đoái. Nghiên cứu thực nghiệm trước đây về mức độ nhạy cảm tỷ giá khác nhau giữa
các ngành như thế nào do các vấn đề tổng hợp
13
: ví dụ Bodnar và Gentry (1993) tìm thấy
rằng chỉ có một vài các ngành công nghiệp ở Canada, Nhật Bản, và chỉ có 9 của 39 ngành
công nghiệp Mỹ cho thấy độ nhạy tỷ giá hối đoái đáng kể trong giai đoạn 1979 - 1988.
Ngược lại, Allayannis (1995) tìm thấy bằng chứng thuyết phục rằng độ nhạy ngành của
các ngành công nghiệp sản xuất của Mỹ ở cấp bốn chữ số (SIC) là đáng kể. Nghiên cứu
của ông ta chỉ ra rằng độ nhạy đáng kể thường được che giấu tại một phân nhóm các

18
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
cụ tài chính phái sinh sẽ giảm bớt mức độ rủi ro của công ty
15
. Do đó có thể có trường
hợp như các công ty trong các ngành sử dụng phái sinh ngoại tệ và các công cụ tài chính
khác một cách rộng rãi để bảo vệ mình khỏi các biến động tỷ giá trao đổi đồng đô la Mỹ
và đồng yên Nhật.
IV. Rủi ro tỷ giá hối đoái dài hạn
Bảng VI báo cáo phân phối của các hệ số độ nhạy rủi ro trao đổi đồng đô la Mỹ
cho khoảng thời gian đo lường doanh lợi 1 tuần, 4 tuần, 12 tuần, và 54 tuần.
1
5
Xem, ví dụ, Allayannis và Ofek (1997) và Geczy, Minton, và Schrand (1996) cho việc sử dụng phái sinh ngoại tệ và tác động
rủi ro tỷ giá ngoại hối.
Thực hiện: Nhóm 3 – TCDN Đêm 1 – K20 Trang
19
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
Thực hiện: Nhóm 3 – TCDN Đêm 1 – K20 Trang
20
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
Thực hiện: Nhóm 3 – TCDN Đêm 1 – K20 Trang
21
GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Độ nhạy rủi ro tỷ giá hối đoái châu Á
Phù hợp với lập luận của Chow, Lee và Solt (1997) cho rằng các tác động tổng thể
của các biến động tiền tệ đến dòng tiền tương lai một doanh nghiệp chỉ có thể được các
Thực hiện: Nhóm 3 – TCDN Đêm 1 – K20 Trang
22