Mã số: …………….

ĐỘ NHẠY CẢM RỦI RO TỶ GIÁ CỦA
CÁC DOANH NGHIỆP NỘI ĐỊA
VIỆT NAM
Trang i ỌN ĐỀ TÀI
Nền kinh tế thế giới đang trong quá trình hội nhập và phát triển ngày càng sâu rộng,
các quốc gia cũng vì thế có nhiều cơ hội để tiếp cận các nguồn vốn lớn hơn. Tuy
nhiên, bên cạnh những thuận lợi của quá trình hội nhập mang lại thì việc đa dạng
hoá đồng tiền đã gây ra không ít khó khăn cho các doanh nghiệp trong và ngoài
nước. Rủi ro tỷ giá ảnh hưởng ngày càng nhiều đến doanh thu cũng như chi phí sản
xuất của các doanh nghiệ
ứ
ốc gia - nhữ

hưởng củ ến độ nhạy cảm bằng phương pháp hồi quy bình phương
nhỏ nhất OLS.
4. NỘI DUNG NGHIÊN CỨU
Bài nghiên cứu của chúng tôi được chia làm 5 phần chính
Đầu tiên là giới thiệu tổng quát về đề tài nghiên cứu cũng như mục tiêu nghiên cứu.
Phần 2: Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây tại các nước trên thế giới về độ
nhạy cảm đối với rủi ro tỷ giá. Trong đó, trọng tâm sẽ xem xét bài nghiên cứu của
Raj Aggarwal và Joel T. Harper (2010).
Phần 3: Phương pháp nghiên cứu – bằng cách xây dựng mô hình nghiên cứu, các
phương pháp định lượng cũng như định tính để kiểm định sự tồn tại của độ nhạy
cảm đối với rủi ro tỷ
Phần 4: Nội dung và các kết quả nghiên cứu thực tiễn đối với mẫu 60 công ty nội
địa Việt Nam.
Phần 5: Kết luận.
Trang iii

Tuy được nghiên cứu trong thời gian khá ngắn, các kết quả nghiên cứu cũng cho
thấy một số công ty nội địa cũng chịu ảnh hưởng gián tiếp bởi những biến động của
tỷ giá hối đoái. Các đặc điể
ảnh hưởng đến độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá.
5. ĐÓNG GÓP CỦA ĐỀ TÀI
Các đề tài nghiên cứ
ầu hết được tiến hành đối với các công ty đa quốc gia, các công ty
xuất nhập khẩ -
ới đề tài này của chúng tôi, đối tượng được nghiên cứ
là các công ty nộ
có thể giúp cho các doanh nghiệp nội địa có thể ằng
doanh nghiệp mình có đang chị của tỷ giá hay không? Các đặc điểm
của công ty ều nhấ ệ
biện pháp phòng ngừ ể làm giả

4.1 Hồ ủa Adler và Dumas (1984) 30
4.2 Hồ ố Jorion (1991) 32
4.3 Hồ ố –
35
42
PHẦ 48
48
49
49

Trang v ARCH Autoregressive conditional, heteroskedasticity phương sai thay đổi có
điều kiện tự hồi qui
DN Doanh nghiệp
ĐHKK
EU Châu Âu
EUR
GARCH Generalize autoregressive conditional heteroskedasticity, phương sai
thay đổi có điều kiện tự hồi qui tổng quát
HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội
HOSE ịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh
JPY
NHNN Ngân hàng nhà nước
NK
OLS Odinary Least Square, Bình phương bé nhất thông t
TCTK
TCHQ
USD
Trang vii Hình 3.3.2.1: Chuỗi phần dư của mô hình ước lượng NAV 25
Hình 3.2.3.1.1: Kiểm định hiện tượng tự tương quan củ 25
Hình 3.2.3.1.2: Kiểm định bỏ sót biế – 26
Hình 3.2.3.1.3: Kiểm định phân phối chuẩn Jarque Bera của phần dư NAV 27
ợc đồ tự tương quan củ 27
Hình 3.2.3.1.5: Kiểm định hiệu ứng ARCH 28
Hình 4.3.1: Những thay đổi tỷ giá EUR/VND và USD/VND qua các năm 38
Hình 4.3.2: Những thay đổi tỷ giá JPY/VND qua các năm 38
Hình 4.3.3: Cán cân mậu dịch của Việt Nam với Mỹ, EU, Nhật Bản 40

Trang 1

PHẦN
Toàn cầu hóa kinh tế đã trở thành xu thế chung của thời đại mà không quố
ợ ộng sâu sắc đến nền kinh tế của tất cả
ội nhập kinh tế quốc tế mang lại những cơ hội phát triển to
lớn cho các doanh nghiệp Việt Nam, nhưng cũng đặt các doanh nghiệp trước những
thách thức, khó khăn không nhỏ. Tham gia tự do hóa thương mạ ấp
nhận tự do cạnh tranh, mở cửa thị trườ


PHẦ
Trong thập kỉ qua, có rất nhiều các nghiên cứu thực nghiệm về độ nhạy cảm đối với
rủi ro tỷ giá. Bởi họ tin rằng những thay đổi trong tỷ giá có ý nghĩa rất quan trọng
đối với các quyết định tài chính cũng như lợi nhuận của công ty. Cũng như ta có thể
thấy, động lực chính trong việc tạo ra đồng tiền chung Châu Âu là nhằm loại bỏ rủi
ro tỷ giá để cho các công ty trong khu vực đồng tiền chung Châu Âu có thể hoạt
động bình thường mà không chịu ảnh hưởng bởi sự không chắc chắn trong các thay
đổi tỷ giá đối với dòng tiền và tình hình hoạt động của công ty. Chính vì thế các
nghiên cứu lý thuyết cũng như thực nghiệm xuất hiện ngày càng nhiều là hoàn toàn
phù hợp. Các nghiên cứu này cũng cho rất nhiều kết quả khác nhau. Như nghiên
cứu của Choi và Prasad (1995), Jorion (1990), Amihud (1994), Bodnar và Gentry
(1993), cũng như Bartov và Bodnar (1994) cho rằng các công ty đa quốc gia, các
nhà xuất khẩu lớn cũng như các ngành công nghiệp sản xuất của Mỹ phần lớn đều
không chịu ảnh hưởng bởi biến động tỷ giá. Điều này có thể được giải thích bởi
thực tế là các tập đoàn này sử dụng rộng rãi các công cụ phòng ngừa rủi ro tỷ giá
nên đã làm giảm khả năng xác định mới quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi của chứng
khoán với những biến động của rủi ro tỷ giá.
Mở đầu là nghiên cứu mang tính lý thuyết của Adler và Dumas (1984), các nghiên
cứu này đo lường độ nhạy cảm thông qua những thay đổi trong giá trị công ty đối
với biến động tỷ giá. Các nghiên cứu thực nghiệm tiếp theo bắt đầu phân tích mức
độ và các yếu tố của độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá. Đầu tiên nổi tiếng với nghiên cứu
thực nghiệm được tiến hành bởi Jorion (1990), Jorion đã chỉnh sữa cách thức tiếp
cận của Adler và Dumas (1984) bằng cách bao gồm một danh mục tỷ suất sinh lợi
thị trường. Ông đã tìm thấy chỉ có 5% các công ty đa quốc gia Mỹ có lợi nhuận
nhạy cảm đáng kể với những thay đổi tỷ giá. Sau đó, nhiều nghiên cứu đã cố gắng
cải thiện các phương pháp được sử dụng để ước tính cũng như phát hiện độ nhạy
cảm. Chow (1997) khẳng định rằng hồi quy ở phạm vi dài dễ dàng xác định độ nhạy
cảm đáng kể, dựa trên quan điểm cho rằng những người tham gia thị trường có khả
năng sai sót trong việc đánh giá những kết quả rủi ro tỷ giá trong dài hạn. Do hành

tố của độ nhạy cảm như doanh số bằng ngoại tệ và các biến liên quan đến lý thuyết
Trang 5

phòng ngừa tối ưu như quy mô công ty, chi phí nghiên cứu và phát triển thì kết quả
thu được là việc sử dụng các công cụ phái sinh chỉ phụ thuộc vào doanh số thu được
bằng ngoại tệ. Các công ty có thể sử dụng nợ nước ngoài để bảo vệ họ khỏi những
biến động tỷ giá và dựa vào doanh số thu được bằng ngoại tệ các công ty có thể
quyết định nên sử dụng vay nợ nước ngoài cũng như vay bao nhiêu là thích hợp.
Hay theo nghiên cứu của Rohan Williamson (1998) nghiên cứu ảnh hưởng của
những thay đổi trong tỷ giá thực của các công ty đa quốc gia, các đối thủ cạnh tranh
toàn cầu, cạnh tranh ngành công nghiệp đến giá trị doanh nghiệp. Để kiểm định giả
thiết và những sai sót trong các nghiên cứu trước đây, tác giả đã tiến hành nghiên
cứu thực nghiệm bằng cách sử dụng một mẫu các công ty tự động hoá của Mỹ, Nhật
Bản và Đức trong khoảng thời gian từ 1973-1995. Các phân tích được thực hiện
theo danh mục từng quốc gia và danh mục ngành công nghiệp. Các kết quả mà tác
giả thu được hoàn toàn phù hợp với giả thiết, độ nhạy cảm có ý nghĩa đáng kể đối
với những cú sốc trong tỷ giá. Hơn nữa, biến thời gian cũng phù hợp với sự thay đổi
môi trường cạnh tranh trong các ngành công nghiệp. Kết quả là các công ty Mỹ có
độ nhạy cảm đối với đồng Yên là lớn nhất và các công ty Nhật nhạy cảm với đồng
đô la nhất. Đặc biệt những phát hiện này cho các công ty Nhật lại hoàn toàn phù
hợp với những phát hiện của He và Ng (1997) đặc biệt là các công ty Nhật Bản
trong lĩnh vực giao thông vận tải. Hơn nữa, kiểm định F để kiểm tra sự khác biệt độ
nhạy cảm của các công ty cho thấy có sự khác biệt đáng kể về mức độ tác động của
các doanh nghiệp trong cùng một nước với những biến đổi trong tỷ giá.
Jorion (1990) đã tìm thấy bằng chứng về độ nhạy cảm đáng kể của tỷ giá hối đoái
và cho rằng doanh số bán hàng nước ngoài là yếu tố quyết định chính của độ nhạy
cảm đối với rủi ro tỷ giá các công ty đa quốc gia Mỹ. Tuy nhiên, Amihud (1994) và
Bartov và Bodnar (1994) lại không tìm thấy các bằng chứng về độ nhạy cảm đối với
các công ty đa quốc gia Mỹ, mặc dù Bartov và Bodnar đã cho thấy các công ty Mỹ
đã ứng phó với những biến động tỷ giá hàng quý. Sử dụng một mẫu của các công ty

cứu cùng lúc hai hiện tượng này. Pass-through được nghiên cứu rộng rãi bằng cách
sử dụng dữ liệu giá xuất nhập khẩu từ Hoa Kỳ, Nhật Bản, Đức và một số nước
khác. Một số nghiên cứu như của Mann (1986), Feenstra (1989), và Ohno (1989)
xem xét việc điều chỉnh giá xuất khẩu hoặc nhập khẩu với những thay đổi tỷ sau khi
nhận thấy bất kỳ thay đổi nào trong chi phí biên. Những nghiên cứu khác như
Trang 7

Krugman (1987), Marston (1990), và Knetter (1989, 1993) đã kiểm tra sự biến động
của giá xuất khẩu so với giá trong nước của cùng một nhà sản xuất. Hầu hết các
nghiên cứu này dựa trên mô hình của một công ty độc quyền, không có các hành vi
chiến lược liên quan đến các đối thủ cạnh tranh của nó. Dornbusch (1987),
Krugman (1987), Froot và Klemperer (1989), Feenstra, Gagnon và Knetter (1996)
và Yang (1997), lại phân tích cách định giá theo các loại độc quyền khác nhau.
Nhìn chung, mô hình của tác giả không chỉ đưa đến kết luận mà còn vượt trội hơn
các nghiên cứu khác ở chỗ cho rằng việc đo lường độ nhạy cảm trong thị trường
chứng khoán có xu hướng đánh giá thấp mức độ tham gia của các công ty trong
mức độ nhạy cảm đối với tỷ giá của ngành công nghiệp.
Raj Aggarwal cũng đã nghiên cứu về tỷ giá và giá chứng khoán trong thị trường
vốn của Mỹ khi tỷ giá thả nổi bằng cách sử dụng dữ liệu tháng từ năm 1974 đến
1978 để theo dõi mối liên hệ giữa những thay đổi giá trị đồng đô la Mỹ với 3 lại chỉ
số giá chứng khoán Mỹ (NYSE, S&P500, DC 500). Trong khoảng thời gian này,
giá chứng khoán và tỷ giá có mối quan hệ đồng biến, sự sụt giảm trong giá trị đồng
đô la có liên quan đến sự sụt giảm trong giá chứng khoán. Mối quan hệ đồng biến
này chỉ ra rằng việc mong đợi một kết quả tốt trong dài hạn của việc mất giá giá
chứng khoán không được định giá trong thị trường chứng khoán Mỹ miễn là việc
mất giá trong ngắn hạn tác động đến sự sụt giá đồng đô la Mỹ. Hơn nữa mối liên hệ
này còn được tìm thấy trùng khớp với các dự đoán đã chứng minh rằng, thị trường
chứng khoán Mỹ có khả năng phản ánh đầy đủ các thông tin kết hợp hơn là các biến
số kinh tế khác.
Trong cách tiếp cận ban đầu về độ nhạy cảm đối với rủi ro tỷ giá, Adler và Dumas

Theo nghiên cứu của John A. Doukas, Patricia H. Hall và Larry H. P. Lang (2001)
cho rằng các nghiên cứu trước đây về độ nhạy cảm đối với rủi ro tỷ giá thường chủ
yếu tập trung vào các công ty Mỹ, nhưng kết quả thật ngạc nhiên là tỷ suất sinh lợi
của các công ty này không bị ảnh hưởng bởi những biến động tỷ giá. Vì thế nhóm
tác giả đã xem xét mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi của chứng khoán Nhật với
những biến động tỷ giá trong giai đoạn từ 1975-1995 cùng với tiến trình kiểm định
định giá tài sản đa nhân tố có điều kiện và vô điều kiện. Tác giả đã tìm thấy mối liên
Trang 9

hệ đáng kể giữa tỷ suất sinh lợi của chứng khoán Nhật với những biến động không
lường trước của tỷ giá. Các công ty đa quốc gia và các công ty có hoạt động xuất
khẩu mạnh chịu tác động của độ nhạy cảm mạnh mẽ hơn đối với các công ty nội địa
và các công ty ít xuất khẩu. Mối liên hệ này là đồng biến với mức độ đầu tư của
nước ngoài vào công ty và nghịch biến với quy mô cũng như tỷ lệ nợ trên tổng tài
sản của công ty. Độ nhạy cảm đối với rủi ro tỷ giá thay đổi theo thời gian. Các tác
giả ủng hộ việc sử dụng mô hình định giá tài sản đa nhân tố vì nó phù hợp với phiên
bản mô hình định giá tài sản vốn 4 yếu tố của Merton(1973), mô hình kinh doanh
chênh lệch giá của Ross (1976). Hơn nữa, những bằng chứng thực nghiệm của tác
giả không ủng hộ quan điểm độ trễ của những thay đổi tỷ giá ảnh hưởng đến giá trị
của doanh nghiệp và rủi ro tiền tệ được định giá trong thị trường vốn Nhật Bản bất
chấp thời gian và ước số tiền tệ được sử dụng.
Nhiều nghiên cứu đã không tìm thấy một mối quan hệ giữa sự thay đổi giá trị thị
trường của công ty đối với những biến động tỷ giá hối đoái. Những nghiên cứu này
có thể kể đến bao gồm Bodnar và Gentry (1993), Amihud (1994), Bartov và Bodnar
(1994), Bartov, Bodnar, và Kaul (1996), Cham-berlain, Howe, và Popper (1997), và
Chow, Lee, và Solt (1997), và một số nghiên cứu khác. Trong nghiên cứu của
Jorion (1990), chỉ có 10% các công ty đa quốc gia Mỹ có độ nhạy cảm có ý nghĩa
thống kê ở mức 10%. He và Ng (1998) tìm thấy một liên kết mạnh mẽ hơn giữa tỷ
suất sinh lợi của chứng khoán với những thay đổi tỷ giá cho các công ty đa quốc gia
Nhật Bản (khoảng 25% các công ty).Việc không tìm thấy bất kỳ độ nhạy cảm đối

vào phòng ngừa trong ngắn hạn, phòng ngừa trong ngắn hạn thì dễ thực hiện, đo
lường cũng như phòng ngừa.
Tiếp theo bài nghiên cứu của Gordon M. Bodnar và M. H. Franco Wong (2000) thì
đến năm 2002, các ông tiếp tục đưa ra một nghiên cứu khác nghiên cứu độ nhạy
cảm của các công ty Mỹ trong vòng 20 năm từ năm 1977 đến năm 1996. Các tác giả
thấy rằng phạm vi đo lường tỷ suất sinh lợi và các đặc điểm kỹ thuật của mô hình có
tác động đáng kể đến việc ước lượng độ nhạy cảm từ giá cổ phiếu của các công ty
Mỹ. Mặc dù việc tăng phạm vi đo lường sẽ làm tăng độ chính xác của dự đoán, bao
gồm cả việc biến tỷ suất sinh lợi thị trường có tác động đáng kể ước lượng độ nhạy
Trang 11

cảm. Việc xây dựng biến thị trường có ảnh hưởng đáng kể đến việc xác định dấu
hiêu cũng như quy mô của độ nhạy cảm do mối quan hệ mạnh mẽ giữa quy mô
doanh nghiệp và độ nhạy cảm của các công ty Mỹ. Các cấu trúc khác nhau của một
danh mục đầu tư thị trường có độ nhạy cảm đối với rủi ro tỷ giá khác nhau vì tác
động quy mô đáng kể của độ nhạy cảm đối với rủ ro tỷ giá. Có một mối liên hệ
nghịch đảo giữa quy mô công ty và độ nhạy cảm. Các công ty lớn thường có xu
hướng quốc tế hoá nhiều hơn và có độ nhạy cảm âm đối với giá trị của đồng đô la
Mỹ. Ảnh hưởng của quy mô vẫn có tác động ngay cả sau khi tác giả kiểm soát
phạm vi các công ty tham gia vào hoạt động nhạy cảm với tỷ giá. Hiệu ứng quy mô
này được dịch sang các cấu trúc khác nhau của danh mục đầu tư thị trường. Danh
mục đầu tư theo giá trị có độ nhạy cảm âm nhiều hơn và các danh mục đầu tư theo
tỷ trọng có độ nhạy cảm dương nhiều hơn. Như vậy việc lựa chọn danh mục thị
trường để xác định độ nhạy cảm có tác động mạnh mẽ đến kết quả ước lượng độ
nhạy cảm của các công ty. Mặc dù, không loại bỏ hết mối liên hệ giữa quy mô và độ
nhạy cảm ở tất cả phạm vi dữ liệu nhưng bằng cách tiếp cận mới này, tác giả đã
chứng minh rằng độ nhạy cảm đối với rủi ro tỷ giá liên quan chặt chẽ hơn với tỷ lệ
doanh thu bán hàng nước ngoài, điều này như được dự đoán bằng mô hình lưu
chuyển tiền tệ cơ bản của công ty.
Các nhà quản lý và các nhà đầu tư rất quan tâm đến độ tin cậy và ý nghĩa kinh tế

mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi của chứng khoán các công ty Châu Á với những
biến động trong tỷ giá. Bằng cách sử dụng một mẫu các công ty đa quốc gia ở Hồng
Kông, In-đô-nê-xi-a, Hàn Quốc, Malaysia, Philippines, Singapore và Thái Lan trong
khoảng thời gian từ 1993 - 2003. Ngoài ra, bài nghiên cứu còn mở rộng một số vấn
đề: thứ nhất, liệu giá trị thị trường của các công ty đa quốc gia Châu Á có bị ảnh
hưởng bởi những thay đổi trong tỷ giá hay không? Thứ hai, liệu những mô hình độ
nhạy cảm đối với rủi ro tỷ giá được tìm thấy có đặc trưng theo ngành hay không?
Và độ nhạy cảm chuyển đổi của công ty có thể hiện rõ ràng hơn qua việc mở rộng
phạm vi thời gian phân tích hay không? Từ các kết quả thu được tác giả đã nhận
thấy rằng khoảng 25% các công ty trong mẫu có độ nhạy cảm với đồng đô la Mỹ,
và 22,5% công ty có độ nhạy cảm với đồng yên Nhật. Ngoài ra, các tác giả cũng chỉ
Trang 13

ra được một số đặc điểm như các công ty có đòn bẩy cao, hoặc có hệ số thanh toán
nhanh thấp có độ nhạy cảm đối với rủi ro tỷ giá cao hơn. Các công ty có nhiều lợi
nhuận nhạy cảm đối với biến động tỷ giá hơn các công ty ít lợi nhuận và cuối cùng,
công ty đa quốc gia ở Châu Á với tỷ lệ chi trả cổ tức thấp có ít động lực để phòng
ngừa và do đó độ nhạy cảm đối với rủi ro tỷ giá sẽ cao hơn cao hơn.
Sau sự sụp đổ của hệ thông Bretton Woods vào những năm 1970, các biến động của
tỷ giá hối đoái là mối quan tâm lớn của các nhà phân tích, nhà quản lý và các cổ
đông. Trái với mong đợi, rủi ro tỷ giá được đo bằng độ biến động đã tăng lên rất
nhiều ảnh hưởng đến lưu lượng tiền mặt và giá cổ phiếu của các công ty. Mehmet
Nihat Solakoglu (2005) xem xét mối liên hệ giữa độ nhạy cảm đối với rủi ro tỷ giá
và các đặc điểm của một công ty như quy mô doanh nghiệp, thời gian tăng trưởng,
mức độ hoạt động quốc tế và các biện pháp phòng ngừa bằng cách sử dụng một tập
dữ liệu panel. Độ nhạy cảm của các công ty Thổ Nhĩ Kỳ từ năm 2001-2003 được
ước tính bằng cách tiếp cận thị trường vốn. Kết quả cho thấy rằng quy mô các công
ty và mức độ hoạt động quốc tế có ý nghĩa làm giảm độ nhạy cảm. Mức độ hoạt
động quốc tế được tính bằng doanh thu xuất khẩu trên tổng doanh thu và chi phí
nhập khẩu trên tổng chi phí. Thêm vào đó, các công ty được xem là xuất khẩu ròng

ngành biến đổi theo thời gian khác nhau. Hơn nữa, kết quả cho thấy rằng những
biến đổi của độ nhạy cảm trong các khoảng thời gian khác nhau là nhỏ hơn đối với
các công ty lớn, các công ty công nghiệp (các công ty công nghệ) và ngược lại.
Để nghiên cứu sâu hơn về việc phòng ngừa rủi ro tỷ giá ở khu vực Euro khi tỷ giá
của đồng Euro với đô la Mỹ tăng mức kỷ lục vào giữa năm 2007, Björn Döhring
(2008) đã cho thấy rõ hơn về việc sử dụng phương thức thanh toán bằng đồng nội tệ
và các biện pháp phòng ngừa giúp giảm thiểu tối đã thiệt hại do các cú sốc tỷ giá
mang đến. Ở đây tác giả cho rằng rủi ro đối với dòng tiền trong tương lai cũng như
các tài sản và nợ nước ngoài có thể dễ dàng được kiểm soát khi các nhà quản lý biết
cách phòng ngừa một cách tối ưu. Tuy nhiên rủi ro về kinh tế lại không dễ dàng để
quản lý như vậy, nó là rủi ro mang tính cạnh tranh toàn cầu, chính vì thế chỉ cần
một cú sốc trong tỷ giá có thể làm xáo trộn môi trường cạnh tranh giữa các nước.
Dựa trên dữ liệu là việc thanh toán các hoá đơn xuất khẩu ở khu vực Euro và các dữ
Trang 15

liệu về cách thức sử dụng các công cụ phòng ngừa chủ yếu tập trung ở một số công
ty Mỹ và một số ít các công ty trong khu vực đồng tiền chung Châu Âu. Một điểm
mới trong nghiên cứu của tác giả là việc khảo sát các chiến lược và kỹ thuật phòng
ngừa của các tập đoàn trong khu vực đồng Euro. Tác giả cho rắng các nhà xuất khẩu
trong khu vực đồng Euro có các phương tiện để hạn chế tác động xấu của việc định
giá cao đồng Euro. Kết quả thu được tương phản phần nào với các nghiên cứu trước
đây ở Mỹ vì khu vực Euro là khu vực có nền kinh tế mở do đó dễ bị biến động với
những rủi ro tỷ giá hơn là Mỹ. Gần 50% việc xuất khẩu từ Châu Âu sang các nước
đều được thanh toán bằng đồng Euro từ đó lựa chọn tối ưu trong việc sử dụng đồng
tiền trong thanh toán được xem là rất có hiệu quả trong tình hình kinh tế Châu Âu
lúc đó.
Các nghiên cứu thực nghiệm nghiên cứu những tác động đáng kể của các cú sốc tỷ
giá đến dòng tiền của doanh nghiệp, doanh số bán hàng, thị phần của công ty trong
thị trường sản phẩm như Hung (1992); Williamson (2001) hay các nghiên cứu bằng
mô hình lý thuyết như Bodnar, Dumas, và Marston (2002) đã dự đoán rằng các

âm, có nghĩa là các công ty Chile đang chịu ảnh hưởng bởi quá trình phá giá đồng
nội tệ. Điều này là phù hợp với các kết quả báo cáo của Dominguez và Tesar (2006)
nhưng trái ngược với báo cáo của Doidge et al. (2006) là phần lớn các độ nhạy cảm
là dương và độ nhạy cảm thấp Chue và Cook (2003). Các kết quả cho thấy, các
công ty có độ nhạy cảm cao hoạt động hiệu quả hơn các công ty có độ nhạy cảm
thấp trong suốt thời kỳ đồng nội tệ được định giá thấp khoảng 2-3% mỗi tháng và
ngược lại.
Không giống như các nghiên cứu trước đây về rủi ro tỷ giá chủ yếu tập trung vào
các công ty đa quốc gia. Bài nghiên cứu của hai tác giả Rai Aggarwal và Joel T.
Harper (2010) lại nghiên cứu ảnh hưởng của rủi ro tỷ giá đối với các công ty nội
địa. Bằng việc sử dụng lần lượt từng mô hình một nhân tố, hai nhân tố và mô hình 3
nhân tố Fama-French cùng với việc thêm vào các biến tiền tệ như rỗ tiền tệ,
Mark/Euro, Japanese yen, Canadian đô la tác giả đã ước lượng độ nhạy cảm đối với
rủi ro tỷ giá của các công ty nội địa, phi tài chính của Mỹ trong khoảng thời gian từ
tháng 1/1990 đến tháng 12/2003. Dữ liệu được thu thập theo phạm vi 1, 3 và 12
Trang 17

tháng. Đây được xem là bài nghiên cứu đầu tiên sử dụng một mẫu nghiên cứu như
thế này. Các kết quả thu được đã cho thấy các công ty nội địa cũng giống như các
công ty đa quốc gia đều chịu ảnh hưởng bởi rủi ro tỷ giá. Điều này có thể được lý
giải rằng, các công ty này phải đối mặt với sự cạnh tranh gay gắt từ việc thương mại
hoá toàn cầu ở Mỹ, các nhà cung ứng hoặc các đối thủ cạnh tranh và bởi vì lãi suất
cũng như các yếu tố vĩ mô khác cũng liên quan đến việc thay đổi tỷ giá. Hơn thế
nữa, số lượng các công ty nhạy cảm đối với rủi ro tỷ giá càng gia tăng khi tác giả
mở rộng phạm vi nghiên cứu. Tác giả cũng chứng tỏ rằng, độ nhạy cảm của các
công ty nội địa tỷ lệ nghịch với quy mô công ty, tương quan dương với chi phí
nghiên cứu và phát triển cũng như đòn bẩy tài chính và giá trị sổ sách trên giá trị thị
trường, tương quan âm với các chỉ tiêu như doanh thu trên tổng tài sản, tài sản vô
hình trên tổng tài sản và mức độ tập trung ngành công nghiệp. Đây là một bài
nghiên cứu có ý nghĩa rất lớn đối với việc hoạch định chính sách và phòng ngừa rủi