B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP H CHÍ MINH

LÊ MINH PHNG PHÁT TRIN TH TRNG
TRÁI PHIU DOANH NGHIP VIT NAM
GIAI ON 2011-2020

LUN VN THC S KINH T TP. H Chí Minh - Nm 2010

L
 


Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cu ca tôi, có s h tr và
giúp đ ca ngi hng dn khoa hc PGS. TS. Trn Huy Hoàng. Các s
liu và thông tin s dng trong lun vn này đu có ngun gc, trung thc và
đc phép công b.
TPHCM, tháng 5 nm 2010 Tác gi lun vn
Lê Minh Phng
Hc viên cao hc Khóa 16
Trng H Kinh t TP. H Chí Minh LI CM N
Chân thành cm n Ban giám hiu Trng
i hc Kinh t TP.HCM đã to điu kin thun
li cho tôi hc tp và nghiên cu.

1.2.1.1. Khái nim 5
1.2.1.2. Các phng pháp phát hành trái phiu- 5
1.2.1.3. Bo lãnh phát hành trái phiu doanh nghip 6
1.2.2. Th trng th cp 7
1.2.2.1. Khái nim - 7
1.2.2.2. C ch giao dch 8
1.2.3. Các ch th tham gia trên th trng trái phiu doanh nghip 9
1.2.3.1. Nhà phát hành - 9
1.2.3.2. Nhà môi gii - 9
1.2.3.3. Nhà to lp th trng 10
1.2.3.4. Công ty xp hng tín nhim - 11
1.3. Vai trò ca th trng trái phiu doanh nghip 13
1.3.1. i vi nn kinh t 13
1.3.2. i vi các doanh nghip phát hành 13

1.3.3. i vi nhà đu t 14
1.4. Kinh nghim phát trin th trng trái phiu doanh nghip ti mt
s nc trên th gii và bài hc cho Vit Nam 14
1.4.1. Kinh nghim phát trin th trng trái phiu doanh nghip ti mt s nc
trên th gii - 14
1.4.1.1. Th trng trái phiu doanh nghip Úc - 14
1.4.1.2. Th trng trái phiu doanh nghip Nht Bn 16
1.4.1.4. Th trng trái phiu doanh nghip Trung Quc - 19
1.4.1.5. Th trng trái phiu doanh nghip Hàn Quc 22
1.4.2. Bài hc kinh nghim cho phát trin th trng trái phiu doanh nghip  Vit
Nam - 24
Kt lun chng 1 25
CHNG 2: THC TRNG TH TRNG TRÁI PHIU
DOANH NGHIP  VIT NAM
2.1. Thc trng th trng trái phiu doanh nghip  Vit Nam 26

2.3.3.4. Nng lc qun lý, điu hành và giám sát th trng ca c quan nhà nc
còn hn ch 55
2.3.3.5. Cha có c ch khuyn khích các doanh nghip huy đng vn thông qua
phát hành trái phiu 56
2.3.3.6. TPCP, TPDN phát hành ra th trng quc t cha nhiu 58
2.3.3.7. Kinh t v mô cha n đnh, c
hính sách kinh t v mô cha minh bch 61
Kt lun chng 2 62
CHNG 3: PHÁT TRIN TH TRNG TRÁI PHIU
DOANH NGHIP TI VIT NAM GIAI ON 2011-2020 63
3.1. Quan đim, đnh hng phát trin th trng trái phiu doanh nghip Vit
Nam 63
3.1.1. Quan đim phát trin th trng trái phiu doanh nghip 64
3.1.2. nh hng phát trin th trng TPDN Vit Nam đn nm 2020 65
3.2. Gii pháp phát trin th trng trái phiu doanh nghip ti VN 66
3.2.1. Gii pháp phát trin th trng s cp 67
3.2.1.1. Thành lp t chc đnh mc tín nhim trong nc 67
3.2.1.2. Chun hóa h thng thông tin và công b thông tin, tng cng tính minh
bch cho th trng trái phiu doanh nghip 67
3.2.1.3. M rng quy mô và đa dng hóa các loi trái phiu doanh nghip 68

3.2.2. Gii pháp phát trin th trng th cp 69
3.2.2.1. Xây dng h thng giao dch trái phiu hin đi 69
3.2.2.2. a dng hóa các công c đu t trên th trng TPDN 71
3.2.2.3. To điu kin phát trin và nâng cao vai trò ca các nhà to lp th trng76
3.2.2.4. Phát trin các đnh ch tài chính trung gian, các nhà đu t chuyên nghip
và các nhà to lp th trng, cân bng li ích nhà phát hành và nhà đu t 78
3.2.3. Nhóm các gii v mô 79
3.2.3.1. Hoàn thin khung pháp lý cho th trng
79

NHTM : Ngân hàng thng mi
NHNN : Ngân hàng Nhà nc
NHTW : Ngân hàng Trung ng
NN : Nhà nc
SGDCK : S giao dch chng khoán
TC : Tài chính
TT : Th trng
TTLK : Trung tâm lu ký
TPCP : Trái phiu chính ph
TPCQP : Trái phiu chính quyn đa phng
TPDN : Trái phiu doanh nghip
UBCKNN : y ba
n chng khoán Nhà nc
VBMA : Hip hi th trng trái phiu Vit Nam
VN : Vit Nam DANH MC BNG BIU, HÌNH V

Trang
BNG BIU
Chng 1
Bng 1.1: 10 công ty phát hành trái phiu ti Úc vi s lng xut sc 22/01/200816
Bng 1.2: Doanh s th trng trái phiu Nht Bn 17
Bng 1.3: C cu các loi trái phiu lu hành  Hàn Quc 24
Chng 2
Bng 2.

Hình 3.
1: H thng liên đnh ch Ph lc 2
Hình 3.
2: H thng đa đnh c
h Ph lc 2
Hình 3.
3: S đ c ch giao dch REPO Ph lc 2
Hình 3.
4: S đ c ch giao dch CDS Ph lc 2 Hình 3.5: S đ c ch giao dch CLN Ph lc 2
Hình 3.
6: S đ c ch giao dch TRS Ph lc 2

PHN M U



nhm nâng cao li th cnh tranh trong môi trng t do hóa
thng mi.  thc
hin đc mc tiêu trên, mt trong nhng ngun lc cn có là vn.

Hin nay, Vit Nam có gn 500.000 doanh nghip va và nh (DNVVN),
chim 90% tng s DN Vit Nam, đây là lc lng sn xut quan trng vì to ra
gn 50% GDP cho nn kinh t, to ra nhiu vic làm cho ngi lao đng. Song, đn
thi đim 31/12/2009 phn ln các DNVVN loay hoay, khó tip cn các ngun vn,
nht là vn ngân hàng.
Nu bì
nh quân mi DNVVN đi vào hot đng cn khong 2 t đng, s vn
cn huy đng s xp x c triu t đng. Th trng vn cng có nhiu kê
nh cung
cp, trong đó kênh vn tín dng ngân hàng là kênh trc tip quan trng và là t
chc trung gian to điu kin cho DN tip cn ngun vn u đãi. Bn thân các ngân
hàng thng mi (NHTM) và các t chc tín dng (TCTD) cng đa DNVVN vào
nhóm “khách hàng truyn thng”, luôn kêu h là “thng đ”. Nhng thc t li
đáng bun, vì ít “thng đ” nào trong nhóm này gi đ
c mi quan h lâu dài,
chung thy và có
uy tín vi NHTM c th nào đó. N xu ca ngân hàng đi vi
các khon tín dng ca DNVVN rt thp, nhng nhiu ngân hàng rt dè dt cho DNVVN vay vn. Kt qu điu tra cho thy, ch có 32,38% DNVVN có kh
nng tip cn đc các ngun vn ca ngân hàng, 35,25% khó tip cn, còn li
không th tip cn.

Trong bi cnh nn kinh t Vit Nam đang tng trng mnh, nhu cu
vn cho đu t phát trin là rt ln. Vic huy đng vn trong và ngoài nc

xem phát hành trái phiu là mt công c huy đng vn n thay cho hình thc
vay vn ngân hàng, giúp cho nn kinh t huy đng vn hiu qu hn góp phn
vào c
ông cuc phát trin nn kinh t quc gia và hi nhp kinh t quc t.
3. I TNG VÀ PHM VI NGHIÊN CU
i tng nghiên cu ca đ tài là vn đ liên quan đn thc trng hot
đng ca th trng s cp và th trng th cp trái phiu doanh nghip và
nhng gii phát trin c hai loi th trng này  Vit Nam giai đon 2011-2020.
V không gia
n, lun vn nghiên cu trên đa bàn c nc.
V thi gian, gii hn nghiên cu ca đ tài là hot đng ca th trng
trái phiu Vit Nam
t nm 2003 đn thi đim 31/12/2009.
V ni dung, đ tà
i tp trung nghiên cu c s pháp lý cho s hình thành
và phát trin th trng trái phiu Vit Nam, tình hình hot đng ca th trng trái phiu doanh nghip Vit Nam trong thi gian qua. Trên c s đó, đ xut
mt s gii pháp phát trin th trng trái phiu doanh nghip Vit Nam trong
thi gian ti.
4. PHNG PHÁP NGHIÊN CU
 gii quyt các mc đích mà đ tài hng đn, tác gi đã vn dng lý
thuyt các môn hc Th trng tài chính, Tài chính doanh nghip, u t tài chính
làm nn tng lý lun; bên cnh đó tác gi s dng phng pháp thng kê lch s và
phng pháp tng hp s liu đ đánh giá v tình hình hot đng ca th trng trái
phiu Vit Nam; thu thp d liu thông qua các tài liu, sách báo, internet, các tham
lun; đ tài cng k tha có chn lc các tài liu khoa hc, lun án tin s, lun vn
thc s. Vn dng kinh nghim ca các nc làm c s đ xut các gii pháp phù
hp, nhm

doanh nghip và ngi cho vay, đm bo mt s chi tr li tc đnh k và hoàn li
vn gc cho ngi cm trái phiu  thi đim đáo hn. Trên giy chng nhn n
này có ghi k hn, mnh giá và lãi sut đnh k ca trái phiu.
1.1.2. Các loi trái phiu doanh nghip
TPDN ch là mt trong nhiu loi tài sn tài chính mà nhng ngi có mt
khon tin tích lu có th mua và nm gi nh mt công c đu t.
Khi th trng tài chính nói chung và th trng chng khoán nói riêng ngày
càng phát trin, ngi đu t ngày càng có nhiu c hi đ la chn mt công c
đu t hiu qu nht, phù hp nht vi các mc tiêu ca mình t mt tp hp các
loi chng khoá
n đa dng, bao gm trái phiu chính ph, TPDN, c phiu, đn các
loi chng khoán phái sinh vi nhng tính cht phc tp hn nh chng quyn,
quyn chn, hp đng tng lai …. Trong bi cnh đó, đ thu hút đc s quan tâm
ca công chúng đu t, các doanh nghip không ch phát hành các trái phiu thông
thng mang nhng đc tính truyn thng đn gin mà còn đa ra th trng không
ít loi trái p
hiu mi, b sung thêm nhng đc đim hp dn, đc thit k đáp ng
nhng mc tiêu đu t khác nhau. Nhng trái phiu này không ch mang li nhng
quyn li nht đnh cho ngi đu t mà, xét trên mt góc đ nào đó, còn đem li
li ích cho các doanh nghip phát hành. Mt s loi TPDN tiêu biu nh sau:
- Trái phiu th chp (mortagage bonds) còn gi là trái phiu bo đm: là
loi trái phiu khi phát hành đòi hi phi có mt lng tài sn tng ng ký thác ti
c quan y thác đ đm bo chc chn kh nng hoàn tr ca trái phiu. Tài sn th
chp có th là nhà máy, thit b, chng khoán (c phiu ca công ty mua ca công
ty khác, TPCP, TPCQP) do doanh nghip nm gi. Trái phiu th chp là loi
đc xp hng bo v cao, có hai loi:
2

+ Trái phiu đóng: loi này không cho phép doanh nghip phát hàng bt k
mt loi chng khoán b sung nào đi vi nhng tài sn đã th chp.

trng (lãi sut tín dng) hoc b chi phi bi giá, chng hn nh ch s bán l. ây

là loi trái phiu đc bo him, chng li đc phn nào lm phát và s gia tng
ca lãi sut tín dng ngân hàng. Nh vy, doanh nghip phát hành và nhng ngi
đu t có th đc bo v phn nào trc ri ro lãi sut.
- Trái phiu có th thu hi (callable bonds): là trái phiu có quy đnh điu
khon cho phé
p doanh nghip mua li trái phiu trc khi đn hn, thng theo giá
“gia tng đ gim bt n”.
3

1.1.3. u và nhc đim ca vic tài tr vn bng TPDN
1.1.3.1. u đim
 So vi vn c phn
Th nht, trái phiu m
ang li chi phí s dng vn thp hn so vi c phiu
và gii hn trách nhim ca doanh nghip trong thi gian ngn hn. Thng mc
bù ri ro mà ngi đu t đòi hi đi vi mt trái phiu thp hn mc bù ri ro ca
c phiu. iu này nu xét trên giác đ ca doanh nghip s đng ngha vi vic chi
phí vn c phn cao hn chi phí n trái phiu. Hn th, trái phiu là công c huy
đng vn c
ó thi hn nên trách nhim ca doanh nghip đi vi trái ch s kt thúc
khi trái phiu đáo hn, trong khi c phiu th hin s s hu doanh nghip mt cách
lâu dài nên doanh nghip có trách nhim vi c đông trong sut thi gian nó tn ti.
Th ha
i, tài tr bng trái phiu có th tránh đc tình trng pha loãng quyn
s hu ca các c đông trong doanh nghip. Phát hành TPDN thc cht có th xem
nh là doanh nghip đi vay n trên th trng, trên bng tng kt tài sn, s thay đi
không h xy ra đi vi s vn c phn ca ch s hu mà ch xut hin trên khon
mc n.

C th là khi thc hin vic tài tr bng trái phiu, các khon chi tr cho trái
ch phi đc thc hin mt cách đu đn, theo đnh k và không mang tính linh
hot nh các khon hoàn tr đi vi ngân hàng. Chính vì vy, t chc phát hành
phi có k nng qun lý tin mt tt hn đ khp đc gia lung tin mt phc tp
ca d án (hay hot đng kinh doanh)
vi lung chi tr đu đn và đn gin ca trái
phiu. Doanh nghip phi qun lý đc mt cách ti u chui các bin đng v
lung tin mt thông qua vic thc hin nghip v đu t mt cách khéo léo hoc đi
vay ngn hn. S qun lý không hiu qu các bin đng ca lung tin ngn hn s
làm hng mc đích tài tr bng trái phiu trong dài hn. D
o đó, kin thc và k
nng v tài chính công ty ca nhng nhà qun lý trong các công ty là yu t không
th thiu đc khi s dng ngun tài tr này.
Bên cnh đó, khi phát hành TPD
N, lãi sut tham kho thng là lãi sut trái
phiu chính ph đang lu hành. Tuy nhiên, nu lãi sut phát hành ca chính ph cao
do lm phát cao thì vic huy đng vn thông qua vic phát hành trái phiu ca
doanh nghip b bt li. Doanh nghip buc phi hoãn k hoch phát hành cho đn
khi lãi sut phát hà
nh trái phiu chính ph gim thích hp, tc vic tài tr bng trái
phiu trong trng hp này b hn ch.
1.2. TH TRNG TRÁI PHIU DOANH NGHIP
Th trng trái phiu doanh nghip (TTTPDN) là ni giao dch mua bán các
loi TPDN đã phát hành. TTTPDN đóng vai trò quan trng đi vi nn kinh t, đi
vi các doanh nghip cng nh các nhà đu t. TTTPDN gm th trng s cp và
th trng th cp.
1.2.1. Th trng s cp
5

1.2.1.1. Khái nim

6

Vic phân bit phát hành riêng l và phát hành ra công chúng là đ xác đnh
nhng ngi phát hành rng rãi ra công chúng phi là nhng công ty có cht lng
cao, hot đng sn xut kinh doanh tt, nhm bo v cho công chúng đu t nói
chung, nht là nhng nhà đu t nh thiu hiu bit. ng thi, đây cng là điu
kin đ xây dng mt th trng chng khoán an toàn, công khai và có hiu qu.
Vic phát hành TPDN riêng l thông thng chu s điu chnh ca Lut
Công ty. Chng khoán phát hành di hì
nh thc này không phi là đi tng đc
niêm yt và giao dch trên th trng chng khoán s cp.
1.2.1.3. Bo lãnh phát hành TPDN
* Khái nim
Bo lãnh phát hành là vic t chc bo lãnh giúp t chc phát hành thc
hin các th tc trc khi chào bán chng khoán, t chc vic phân phi chng
khoán và giúp bình n giá chng khoán trong giai đon đu sau khi phát hành. Trên
th gii, các ngân hàng đu t thng là nhng t chc đng ra làm bo lãnh phát
hành.
T chc bo lãnh là ngi chu trách nhim mua hoc chào bán chng khoán
ca mt t chc phát hành nhm thc hin vic phâ
n phi chng khoán đ hng
hoa hng.
* Các phng thc bo lãnh phát hành
Vic bo lãnh phát hành thng đc thc hin theo mt trong các phng
thc sau:
- Bo lãnh vi cam kt chc chn: là phng thc bo lãnh mà theo đó t
chc bo lãnh cam kt s mua toàn b s TPDN phát hành cho dù có phân phi
đc ht TPDN hay không. Trong hình thc bo lãnh t hp theo "cam kt chc
chn", mt nhóm các t chc bo lãnh hình thành mt t hp đ mua TPDN ca t
chc phát hành vi giá chit khu so vi gi

- Bo lãnh theo phng thc ti thiu - ti đa: là phng thc trung gian
gia phng thc bo lãnh vi c gng cao nht và phng thc bo lãnh bán tt c
hoc không. Theo phng thc này, t chc phát hành yêu cu t chc bo lãnh bán
ti thiu mt t l TPDN nht đnh (mc sàn). Vt trên mc y,
t chc bo lãnh
đc t do chào bán TPDN đn mc ti đa quy đnh (mc trn). Nu lng TPDN
bán đc đt t l thp hn mc yêu cu thì toàn b đt phát hành s b hu b.
1.2.2. Th trng th cp
1.2.2.1. Khái nim

Th trng th cp là ni giao dch và trao đi trái phiu đã phát hành ln
đu  th trng s cp.
Sau khi TPDN mi đc phát hành trên th trng s cp, chúng s đc
giao dch trên th trng th cp. Khác vi th trng s cp, tin bán trái phiu trên
th trng th cp thuc v các nhà đu t và nhà kinh doanh ch không thuc v
các doanh nghip phát hành trái phiu.
8

Xét v phng thc t chc và giao dch, th trng chng khoán bao gm 3
loi: S giao dch chng khoán, Th trng phi tp trung (OTC), và th trng th
3. Hu ht các giao dch v trái phiu trên th gii đu thông qua th trng OTC.
1.2.2.2. C ch giao dch
Th trng th cp trái phiu hoàn toàn khác vi th trng th cp c phiu.
 các nc th trng chng khoán phát trin, hu ht c phiu giao dch trên th
trng chng khoán tp trung trong khi th trng th cp ca trái phiu li chính là
th trng OTC. S khác bit này dn đn nhng kt qu sau:
 Phát sinh vn đ thiu minh bch v giá c. Trong khi
các t chc ln có
đc giá t các nhà giao dch trái phiu, các nhà đu t nh l thì không đc. Tuy
nhiên, tình trng này đang dn đc ci thin mc dù mc đ minh bch trên th

chuyn cho thành viên tham gia tr giá cao nht.
- Các h thng khp lnh chéo (cross-matching s
ystem): các nhà đu t kt
ni vi nhau thông qua các nhà kinh doanh trái phiu (ch đóng vai trò môi gii).
- H thng liên đnh ch (interdealer system): h thng giao dch
ch gm các
nhà kinh doanh trái phiu chuyên nghip làm chc nng m
ôi gii và mua/bán cho
chính mình; các t chc đu t có th bit đc các chào giá tt nht trên th trng
ti mt thi đim và tin hành giao dch thông qua nhà môi gii.
- Các h thng đa đnh ch (multi-dealer system): nhà đu t kt ni vi
nhiu nhà kinh doanh trái phiu; cho phép xem tt c các chào giá có trên h thng
ti mt thi đim đ so sánh và tìm
chào giá tt nht. Nhà đu t liên h vi nhà

kinh doanh có chào giá tt nht đ thng lng mua/bán.
- H thng mt nhà kinh doanh (single dealer system): n
hà đu t kt ni vi
1 nhà kinh doanh trái phiu đ thng lng và thc hin giao dch. Nhà kinh
doanh trái phiu s đa ra yt giá 2 chiu mua-bán TPCP (Vietcombank hin đang
thc hin theo mô hình này).
1.2.3. Các ch th tham gia trên th trng TPDN
1.2.3.1. Nhà phát hành:
Nhà phát hành là các t chc thc hin huy đng vn thông qua th trng
chng khoán. Nhà phát hành là ngi cung cp các TPDN - hàng hoá ca th trng
trái phiu. Chính ph và chính quyn đa phng là nhà phát hành các trái phiu
Chính ph và trái phiu đa phng. Công ty là nhà phát hành trái phiu công ty.
Các t chc tài chính là nhà phát hành các công c tài chính nh các trái phiu,
chng ch th hng phc v cho hot đng ca h.
1.2.3.2. Nhà môi gii:

ti thiu theo quy đnh, điu này đm bo tính thanh khon mà mi giao dch to ra.
Th hai, trng hp lnh đt mua đn nhng nhà to lp th trng không có đ s
TPDN đt mua, hoc lnh đt bá
n đn nhng nhà to lp th trng không đ kh
nng đ mua toàn b thì đ đm bo giao dch, nhà to lp th trng s phi tìm
mt lnh đi ng khác tho mãn toàn b hoc mt phn khi lng ca khách hàng
đt ra.  tìm lnh đi ng, nhà to lp th trng này s phi tìm đn mt nhà to
lp th trng khác. N
hà to lp th trng kia có th trc tip mua hoc bán, hoc
cng có th chuyn tip mt lnh mua hoc bán ca mt nhà đu t khác mà h
nhn đc sang đ đi ng.
Trong th trng th cp, có th xy ra tình trng mt cân đi tm thi s
lng lnh đt m
ua và bán trái phiu  bt c thi đim nào. Vì vy cn có mt nhà
to lp th trng sn sàng và sn lòng mua trái phiu cho tài khon ca riêng h
11

hay bán chúng t tài khon này. Vào mt thi đim nào đó, các nhà giao dch này
sn lòng mua trái phiu theo mc giá (giá chào mua) mà nó thp hn mc giá mà h
sn lòng bán (giá chào bán). Các nhà giao dch này đc xem là các nhà cung ng
tc thi cho th trng. Chênh lch giá chào bán đc xem là mc giá các nhà giao
dch tính cho hot đng cung ng tc thi và bình n giá tm thi nu có s mt cân
đi xy ra. Còn có mt vai trò khác na ca các nhà to lp th trng là cung cp
thông ti
n đáng tin cy v giá c cho nhng ngi tham gia th trng.
T chc tham gia to lp th trng trên th trng trái phiu có hai cp đ.
Cp đ th nht là các công ty giao dch ging nh bình thng, cp đ th hai, có
mt tên riêng là Môi gii giao dch ni b (Inter-dealer broker). Bn thân tên gi đã
phn ánh hot đng ca t chc loi này. Các hot đng c bn ca mt nhà
to lp