B GIÁO DCăVĨăĨOăTO
TRNGăI HC KINH T TP. HCM

TRN NGC THIN KIM TRA MCă D BÁO
KIT QU TÀI CHÍNH TI VIT NAM
CA CÁC MÔ HÌNH HIN HU
LUNăVNăTHCăSăKINHăT TP.H Chí Minh ậ Nm 2014
B GIÁO DCăVĨăĨOăTO
TRNGăI HC KINH T TP. HCM
TRN NGC THIN

TP. HCM, ngày 14 tháng 04 nm 2014
Tác gi Trn Ngc Thin MC LC
TRANG PH BÌA Trang
LI CAM OAN
MC LC
DANH MC CÁC T VIT TT
DANH MC CÁC HÌNH
DANH MC CÁC BNG
TÓM TT 1
CHNG 1: GII THIU  TÀI NGHIÊN CU 3
1.1. Lý do chn đ tài 3
1.2. Mc tiêu và các vn đ nghiên cu 4
1.3. ụ ngha vƠ đim mi ca nghiên cu 4
1.4. B cc ca đ tài 5
CHNG 2: CÁC BNG CHNG THC NGHIM V KIT QU TÀI CHÍNH
VÀ CÁC MÔ HÌNH D BÁO KIT QU TÀI CHÍNH TRÊN TH GII 7
2.1. Các bng chng thc nghim v kit qu tài chính 7
2.1.1. Các quan đim v kit qu tài chính 8
2.1.2. Các du hiu đ nhn bit kit qu tài chính 13

2.1.3. nh hng ca kit qu tài chính 14
2.2. Các bng chng thc nghim v mô hình d báo kit qu tài chính 16
2.2.1. Mô hình da trên phân tích phân bit 17
2.2.1.1. Phân tích phân bit đn bin ca Beaver (1966) 18

Ph lc 1: Danh sách 50 công ty trong mu nghiên cu
Ph lc 2: Phng trình gii tìm bin A, VA, µ, DD, DPt ca mô hình KMV-
Merton, theo thut toán Newton Raphson trên phn mm MatLab

Ph lc 3: Phng pháp nhp d liu đu vƠo đ gii tìm bin A, VA, µ, DD, DPt
ca mô hình MKV-Merton trên phn mm MatLab
Ph lc 4: Tng hp kt qu tính toán giá tr các bin đc lp, bin ph thuc và
ắkt qu d báo lý thuytẰ ca mô hình Altman (1968) vƠ Ohlson (1980) đi vi 50
công ty trong mu, giai đon 2005 ậ 2012
Ph lc 5: Tng hp kt qu tính toán giá tr các bin đc lp, bin ph thuc và
ắkt qu d báo lý thuytẰ ca 50 công ty trong mu nghiên cu theo mô hình
MVK-Merton (1974) ti thi đim 1 nm trc khi kit qu xy ra DANH MC CÁC T VIT TT
DA ậ Phân tích phân bit
FED ậ Cc D tr Liên bang Hoa K
GDP ậ Tng sn phm ni đa
GNP ậ Tng sn phm quc dân
HNX ậ Sàn giao dch chng khoán Hà Ni
HSX ậ S giao dch chng khoán Thành Ph H Chí Minh
MDA ậ Phân tích phân bit đa bin
SEC - y ban chng khoán quc gia Hoa K
UpCom ậ Sàn giao dch c phiu ca công ty đi chúng cha niêm yt
DANH MC CÁC HÌNH
Hình Trang
Hình 2.1: Mi quan h c bn gia V


Bng 4.9: So sánh ắmc đ d báo chính xácẰ gia mô hình Altman và Ohlson 
thi đim 3 nm trc khi kit qu xy ra 68
Bng 4.10: So sánh ắmc đ d báo chính xácẰ gia mô hình Altman và Ohlson 
thi đim 2 nm trc khi kit qu xy ra 68
Bng 4.11: So sánh ắmc đ d báo chính xácẰ gia mô hình Altman, Ohlson và
Merton  thi đim 1 nm trc khi kit qu xy ra 68
Bng 4.12: So sánh ắmc đ d báo chính xácẰ gia mô hình Altman và Ohlson
theo thi gian 69 1

TÓM TT
Nghiên cu này đánh giá kh nng d báo ca các mô hình d báo kit qu tài
chính đƣ đc phát trin trên th gii trong thi gian qua cho các doanh nghip Vit
Nam, đó lƠ: mô hình phân tích phân bit Z-score ca Altman (1968), mô hình phân
tích logit ca Ohlson (1980) và mô hình da trên th trng MKV-Merton (1974).
c bit, giá tr các bin s đc lp trong mô hình KMV-Merton s đc xác đnh
da trên phng pháp ca Shumway (2004). Mu ca nghiên cu là 50 công ty đƣ
vƠ đang đc niêm yt trên S Giao Dch Chng Khoán Thành Ph H Chí Minh
(HSX), Sàn giao dch chng khoán Hà Ni (HNX), Sàn giao dch c phiu ca công
ty đi chúng cha niêm yt (UpCom). Trong đó, có 22 công ty đc xác đnh là kit
qu tƠi chính vƠ 28 công ty đc xác đnh là không kit qu tài chính. C s đ mt
công ty đc xác đnh là kit qu tài chính khi la chn mu s da trên quan đim
ca Aktan (2011), đó lƠ nhng công ty gp phi mt trong các s kin sau: thua l 3
nm liên tip, hoc có vn ch s hu âm, hoc đƣ bán ht tài sn đ tr n ri gii
th, hoc đƣ đc tòa án chp thun phá sn. Khong thi gian ly d liu là giai
đon 2005 ậ 2012. D liu đc ly vào thi đim cui nm tƠi chính ca mi nm.
Kt qu nghiên cu cho thy rng các mô hình trên đu rt phù hp trong vic d

báo kit qu tài chính trong c hc thut và kinh t. Mc tiêu ca các mô hình d
báo kit qu tài chính là cho phép các nhà phân tích thc hin hƠnh đng da trên
kt qu, đ can thip sm vào các bin nhm tác đng lên kt qu d báo. Theo
quan đim này, mô hình d báo kit qu tài chính cho phép các nhà phân tích có
đc hng đi hp lý da trên kt qu thu đc; vì không th thay đi đc xu
hng kinh t v mô; vic can thip sm vào các bin trên bng cơn đi k toán và
báo cáo thu nhp giúp trin khai các chin lc ca doanh nghip nhm ngn nga
kit qu. Vì vy, vic d báo kit qu tƠi chính vƠo lúc nƠy dng nh cn thit hn
bao gi ht nhm đ phát trin h thng cnh báo sm, giúp các doanh nghip có
bin pháp ng phó kp thi đ gim thiu nguy c kit qu tài chính và phá sn.
ng thi, h thng nƠy cng s giúp cho các nhà đu t, ngơn hƠng, nhƠ cung cp
tín dng, v.v… có th la chn nhng doanh nghip tt đ có th hp tác, tài tr và
đu t vn.
Chính vì vy, tác gi đƣ chn la đ tài u các mô hình d báo kit qu
tài chính cho các doanh nghip Vi vi mc đích khám phá sơu các mô hình
d báo sm kit qu tài chính đƣ đc phát trin trên th gii. Thông qua đó, tin
hành kim tra đánh giá kh nng d báo ca tng mô hình. T đó nhn din đc
mô hình d báo kit qu tài chính phù hp đi vi các doanh nghip Vit Nam
trong tình hình kinh t hin nay.
4

1.2. Mc tiêu và các vnăđ nghiên cu
Nghiên cu nƠy đc thc hin vi mc tiêu là kim đnh kh nng d báo ca các
mô hình d báo sm kit qu tài chính đƣ đc phát trin trên th gii khi chúng
đc áp dng cho các doanh nghip Vit Nam, t đó, xác đnh mô hình d báo kit
qu tài chính phù hp cho các doanh nghip Vit Nam trong giai đon hin nay.
Vi mc tiêu nh trên, có nhng vn đ cn nghiên cu là:
 Làm rõ th nào là kit qu tài chính, nhm giúp xác đnh mu nghiên cu đ
đánh giá các mô hình.
 Tìm kim nhng mô hình d báo sm kit qu tƠi chính đƣ đc phát trin

nghim v kit qu tài chính, cùng các mô hình và kt qu nghiên cu thc nghim
v d báo kit qu tài chính trên th gii. Trên c s đó, s đa ra phng pháp
nghiên cu, chn mu và ly bin.
 Chngă 3:ă Phngă phápă nghiênă cu:  cp chi tit v phng pháp
nghiên cu, các bc thc hin nghiên cu, các mô hình, các bin s đc lp ca
mô hình, ngun d liu đu vào, cách xác đnh giá tr các bin đc lp và các
chng trình thut toán máy tính đc s dng đ phc v vic nghiên cu.
 Chngă4:ăNghiên cu các mô hình d báo kit qu tài chính cho các
doanh nghip Vit Nam: Trình bày kt qu nghiên cu. u tiên, cho thy kt qu
d báo lý thuyt ca tng mô hình v vic công ty nào là kit qu tài chính và công
ty nào là không kit qu tài chính. Tin hành so sánh kt qu d báo lý thuyt ca
tng mô hình vi kt qu thc t đ xác đnh đc mc đ chính xác trong vic d
báo ca tng mô hình. Da trên mc đ chính xác trong d báo, nghiên cu s xác
đnh đc mô hình d báo kit qu tài chính phù hp cho các doanh nghip Vit
Nam trong giai đon hin nay.
6

 Chngă5:ăTng kt và hn ch caăđ tài: Trình bày tóm tt các kt qu
mà nghiên cu đt đc, cùng các hn ch ca nghiên cu.

7

CHNGă2:ăCÁC BNG CHNG THC NGHIM V KIT
QU TÀI CHÍNH VÀ CÁC MÔ HÌNH D BÁO KIT QU
TÀI CHÍNH TRÊN TH GII
2.1. Các bng chng thc nghim v kit qu tài chính
Trong nn kinh t th trng, vic tham gia vƠ đi khi th trng ca các công ty to
nên nn tng ca quá trình cnh tranh. Quá trình cnh tranh đm bo rng s duy trì
đ s lng công ty trong ngành, tha mãn nhu cu th trng vi giá cnh tranh và
đm bo quy trình sn xut hiu qu. Tuy nhiên, vic tham gia hay đi khi th

đ có cái nhìn đy đ nht v kit qu tài chính.
Nh ta bit, da trên lý thuyt, doanh nghip đc gi đnh là hot đng kinh doanh
vnh vin và mc tiêu c bn lƠ có đc li nhun. Trong khi mt s doanh nghip
tip tc hot đng thành công, thì mt s khác không th đt đc mc tiêu li
nhun và lâm vào tht bi tƠi chính (financial failure) trong 2 nm đu ca vòng đi.
Nhng s tng trng và m rng ca các công ty còn li không có ngha rng
chúng s không bao gi ri vƠo tht bi hay kit qu (Gitman, 1992). Tht bi ca
doanh nghip có th tn ti di nhiu hình thc khác nhau, và nh hng khác
nhau đn các bên liên quan tùy thuc vào mc đ tht bi và hình thc tht bi. S
gia tng ca tht bi kinh doanh di nhiu hình thc khác nhau đƣ dn đn vic s
dng khá nhiu đnh ngha khác nhau v tht bi. ó lƠ nguyên nhơn lƠm cho các
quan đim v kit qu tài chính tr nên ln xn (Wruck, 1990). Vì vy, cn làm rõ
các quan đim liên quan nhm loi b s nhm ln.
Theo Altman và Hotckis (2005), các công ty không thành công có th đc xác
đnh thông qua các giai đon khó khn mƠ chúng tri qua. Có bn giai đon khái
quát đc phát hin trong các tài liu nghiên cu liên quan đ phân loi các công ty
không thƠnh công, đó lƠ: ắtht biẰ (failure), ắmt thanh khonẰ (insolvency), ắv
9

nẰ (default), và ắphá snẰ (bankruptcy). Các giai đon nƠy đôi khi đc s dng
thay th nhau, nhng chúng đu cho thy các ni dung khác nhau ca ắkit qu tài
chínhẰ (financial distress).
Tht bi (failure): Altman và Hotckiss (2005) đnh ngha ắtht biẰ theo chun
kinh t hc, ngha lƠ ắt sut sinh li thc t trên vn đu t, cùng vi các t s
khác đ đánh giá ri ro, là thp hn liên tc vƠ đáng k so vi các t s ca các đu
t tng đng trên th trng, hoc doanh thu không đ bù đp chi phí ca công
tyẰ. Tuy nhiên, đnh ngha nh trên vn cha đ, bi vì mc dù có doanh thu không
đ bù đp chi phí hoc t sut sinh li thc trên vn đơu t thp hn so vi t s ca
các đu t tng đng trên th trng thì mt công ty trong tình hung nƠy cng
có th tip tc hot đng kinh doanh nu các nhƠ đu t đng ý chp nhn mc t

nh ngha trên ging vi đnh ngha ắtht bi tài chínhẰ ca Whitaker (1999) và
Wruck (1990). Thc t, Wruck (1990) nhn mnh rng, mc dù ắmt thanh khonẰ
là khác bit so vi ắtht bi tài chínhẰ, nhng 2 khái nim này vn đc s dng
thay th ln nhau. Wruck (1990), Ross và cng s (2003) chia khái nim ắmt thanh
khonẰ thƠnh 2 dng: do giá tr và do dòng tin.
Quan đim ắmt thanh khon do giá trẰ cho rng vic mt thanh khon xy ra khi
giá tr th trng các tài sn ca công ty là thp hn so vi giá tr các khon n, theo
đó, khái nim này còn đc hiu là giá tr kinh t ròng âm.
Ngoài ra, kit qu tài chính cng có th bt ngun t ắmt thanh khon do dòng
tinẰ; nói cách khác, công ty này không th to ra đ dòng tin đ đm bo các
ngha v tài chính hin ti. Trng hp này còn đc gi là ắmt thanh khon k
thutẰ (technical insolvency).
11

V n (default): là mt khái nim tài chính khác liên quan đn kit qu tài chính.
ắV nẰ đc th hin nh lƠ tình trng khi mt công ty không th tr đc n gc
hay lƣi đi vi ch n khi chúng đn hn, vƠ do đó, vi phm điu kin ca hp đng
tín dng, dn đn các hƠnh đng pháp lý (Altman và Hotchkiss, 2005).
Gilson và cng s (1990) và Altman và Hotchkiss (2005) tách khái nim ắv nẰ ra
làm 2 phm trù riêng: ắv n thanh toánẰ do không th tr n gc vƠ lƣi đn hn, và
ắv n k thutẰ do vi phm các điu khon hp đng tín dng ca công ty.
Ngoài ra, có s nhm ln ph bin gia ắmt thanh khonẰ và ắv nẰ. Cn có s
phân bit rõ ràng gia hai khái nim nƠy. Theo đó, đ phân bit gia ắv nẰ
(default) và ắmt thanh khonẰ (insolvency), cn tham chiu đn thi đim đáo hn
(date of maturity) ca n. Mt công ty có th  trong tình trng ắmt thanh khonẰ
trong mt khong thi gian dài. Tuy nhiên, ch đn thi đim n đáo hn, công ty
mi đc xem là ắv nẰ, và khi đi mt vi vi s kin này, công ty s c gng tái
thng tho hp đng tín dng và tái cu trúc n (đo n) trc khi tình trng ắphá
snẰ (bankruptcy) bt đu.
Phá sn (bankruptcy): cng là khái nim tƠi chính liên quan đn kit qu tài chính.

đnh ngha đó lƠ giá tr ròng (net value) âm, mt thanh khon (insolvency), v n
(default) đi vi gc hoc lãi, phát hành các t séc xu, hoãn chi tr c tc, vic
qun lý chuyn giao cho các ch n, v.v… Tng t, Lin và McClean (2000) lit kê
các đnh ngha v tht bi tài chính và kit qu tài chính ph bin nh: doanh nghip
phi tái cu trúc, không đ kh nng tr lãi, báo cáo kim toán b đánh giá xu, bán
tài sn đ tr n ri gii th, thua l trong hot đng kinh doanh, thua l nm hin
ti, thua l liên tip 2 nm, thua l liên tip 3 nm, v.v… Các đnh ngha khác nhau
ca kit qu tài chính dn đn vic la chn mu khác nhau đ nghiên cu trong
lnh vc này.
13

T vic tng hp các quan m v kit qu   
m cho rng mc xem là kit qu tài chính khi: thua l 3
p, hoc có vn ch s hu âm, hoc bán ht tài s tr n ri gii
th, hoc tòa án chp thun phá sn. Nghiên c da trên
m c nh mt công ty là kit qu tài chính khi la
chn mu nghiên cu.
2.1.2. Các du hiuăđ nhn bit kit qu tài chính
Các công ty vi sc khe tài chính kém và có nhiu vn đ v n vay thì có th d
dàng lâm vào kit qu tƠi chính, vƠ hn th, mt s s phá sn (bankruptcy) khi
khng hong kinh t xy ra. Tuy nhiên, ngay c trong nhng nn kinh t n đnh, có
li nhun tt, vic qun lý không phù hp vi xu hng hin ti thì cng có th xy
ra kit qu tài chính. Bt ng hn, đôi khi, ngay c khi áp dng các phng pháp
qun lý khoa hc
1
, cng không th giúp công ty loi b kh nng phá sn
(bankruptcy). Perold (1999) nhn mnh rng mt công ty phòng nga bng chng
khoán phái sinh thì cng có th phá sn, ngay c khi đc qun tr bi mt nhà khoa
hc đot gii Nobel. Thc t, đ loi b kh nng sp đ trong h thng tài chính,
FED đƣ phi chuyn mt s lng ln tin cho các công ty này.