1
B GIÁO DC VÀ ÀO
TO

TRNG I HC KINH T TP.
HCM
LÊ TH THÙY LINH NH HNG CA S HU NC NGOÀI N TÍNH
THANH KHON CA TH TRNG CHNG
KHOÁN VIT NAM

LUN VN THC S KINH T

Tp. H Chí Minh – Nm
2013

LI CAM OAN

Tôi xin cam đoan lun vn ‘‘NH HNG CA S HU NC NGOÀI
N TÍNH THANH KHON CA TH TRNG CHNG KHOÁN
VIT NAM’’ là công trình nghiên cu ca chính tác gi, ni dung đc đúc kt
t quá trình hc tp và các kt qu nghiên cu thc tin trong thi gian qua, s
liu s dng là trung thc và có ngun gc trích dn rõ ràng. Lun vn đc
thc hin di s hng dn khoa hc ca TS. Trn Th Hi Lý.

Tp. HCM, ngày 30 tháng 09 nm 2013 Lê Th Thùy Linh
LI CM N
Tôi chân thành cm n Ban Giám Hiu và Khoa ào to Sau i hc Trng
i hc Kinh t Thành ph H Chí Minh đã to điu kin thun li cho tôi
hc tp và nghiên cu trong sut thi gian qua.
Tôi chân thành cm n các Thy Cô Trng i hc Kinh t Thành ph H
Chí Minh đã nhit tình ging dy cho tôi trong sut quá trình tham gia hc tp
ti Trng.
Tôi chân thành cm n Cô - TS. Trn Th Hi Lý đã tn tình ch bo, góp ý
và đng viên tôi trong sut quá trình thc hin lun vn.
Tôi chân thành cm n gia đình, bn bè, đng nghip đã to điu kin thun
li nht đ tôi hoàn thành lun vn này.
Xin trân trng cm n.

I

1

2

3

S
GD
C
K

VN-Index
TP.HCM

S


g
i
a
o

d

c
h

c

Median Giá tr trung v
Minimum Giá tr nh nht
FINST Foreign ownership S hu ca nhà đu t nc ngoài
FINST Change in foreign ownership Thay đi trong s hu ca nhà đu t nc ngoài
L Liquidity Thanh khon ca c phiu
Ask Ask price Giá chào bán tt nht
Bid Bid price Giá đt mua tt nht
Liquidity traders Nhà đu t lt sóng
Q Quantity Khi lng c phiu
  lch chun
P
H
Highest price Giá khp lnh cao nht
P
L
Lowest price Giá khp lnh thp nht
TOVER Tunover ratio T l doanh thu
R Return Thu nhp c phiu
MCAP Market capital Vn th trng
V Trading value Giá tr giao dch
Illiqid Illiquidity Ch s đo lng thiu tính thanh khon

DANH MC CÁC
BNG

 hu ca nh
à đ
u t
 n
c ngo
ài t
i Vit Nam.

2

B

n
g

2

Th
ng k
ê mô t
 các ch s đo l

ng thanh khon tr
ên th
 tr


ng ch
ng
khoán Vit Nam.

 các ch s S, D, PS v
à Ln(S), Ln(D), Ln(PS) c
a tng
nhóm c phiu theo tháng.
5

B

n
g

4A

Th
ng k
ê mô t

các ch
 s FINST,
FINST, r, , Tover, Ln(MCAP) c
a
tng c phiu theo tháng.
6

B

n
g

4B

ên thay đ
i
trong t l s hu ca nhà đu t nc ngoài.
9

B
ng 6

K
t qu kim đnh tác đng ca s hu nh
à đ
u t
 n
c ngo
ài lên thanh
khon ca chng khoán.
MC LC
TÓM TT 1
1. GII THIU 2
2. TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU TRC ÂY 5
3. D LIU, PHNG PHÁP VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CU 18
3.1 D liu 18
3.2 Phng pháp nghiên cu 19
3.3 o lng s hu ca nhà đu t nc ngoài 19
3.4 o lng tính thanh khon ca c phiu 20
3.5 Các bin khác 21
3.6 Mô hình nghiên cu 22

 T l s hu ca nhà đu t nc ngoài gim theo chênh lch giá
mua bán và tng theo chiu sâu. iu này có ngha là nhà đu t nc ngoài
ti Vit Nam có s thích đu t vào các c phiu có tính thanh khon cao.
 T l s hu ca nhà đu t nc ngoài hin ti có tác đng tích
cc đn thanh khon c phiu trong tng lai. Tuy nhiên, nu t l này tng
đn mt mc đ nht đnh s gây ra nh hng xu đn thanh khon trong
tng lai ca c phiu.
T khoá: s hu nhà đu t nc ngoài, thanh khon
2
1. GII THIU
Thanh khon c phiu nhìn có v rt đn gin và d hiu. Tuy nhiên,
thc t cho thy không đn gin, có rt nhiu khái nim khác nhau đc nêu
lên bi nhng nhà nghiên cu và nhng nhà đu t chuyên nghip.
Robert F. Stambaugh (2002) đa ra khái nim v thanh khon c phiu
nh sau: “Thanh khon c phiu là mt khái nim rt rng và không rõ ràng,
nhng nhìn chung nó phn ánh kh nng giao dch mt khi lng ln c
phiu mt cách nhanh chóng ti mt mc phí thp và không có s dch
chuyn v giá”.
Chiara Coluzzi, Sergio Ginebri và Manuel Turco (2008) cho rng rt
khó hiu và gii thích v thanh khon c phiu và đã đa ra khái nim nh
sau: “Thanh khon c phiu là kh nng giao dch mà không b nh hng
đn giá ca chúng”.
Nh vy, thanh khon c phiu là kh nng chuyn đi c phiu thành
tin d
dàng vi s nh hng v giá không đáng k và vi mt khon phí tng đi
thp.
Thanh khon c phiu đc xem nh mt dòng máu ca th trng

rt có ý ngha đi vi nhà đu t trong vic đánh giá và so sánh tính thanh
khon ca các loi c phiu nhm đa ra quyt đnh sáng sut khi đu t.
Kt cu ca bài nghiên cu nh sau:
-Phn 1: Gii thiu
-Phn 2: Tng quan các nghiên cu trc đây

4
-Phn 3: D liu, phng pháp và mô hình nghiên cu
-Phn 4: Ni dung và kt qu nghiên cu
-Phn 5: Kt lun

5
2. TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU TRC ÂY
Marshall E. Blume và Donald B. Keim (2012) đã s dng tài liu
nghiên cu ca Thomson 13F v s hu c phiu ca các t chc ti th
trng chng khoán M t nm 1982 đn nm 1995 và m rng mu thêm t
nm 1996 đn nm 2010. Tác gi thy rng s tham gia ca các t chc ti th
trng chng khoán M trong nhng thp k gn đây đóng vai trò ngày càng
tng trong vic gii thích s thay đi trong thanh khon ca th trng c
phiu. Trong bài nghiên cu, tác gi s dng phng pháp ca Amihud
(2002) đ đo lng ch s thiu tính thanh khon. Phng pháp đo lng ch
s th hin thiu tính thanh khon ca Amihud cho c phiu i trong quý q
đc tính nh sau:
Illiqid
iq =Vi r
i,t
là li nhun hàng ngày cho c phiu i vào ngày t; dolvol

 S hin din ca s hu t chc nc ngoài làm gim s lng
c phiu t do giao dch có sn cho công chúng, điu này cho thy s hu ca
các t chc nc ngoài làm suy gim hot đng giao dch c phiu.
 Hn na, tác đng tiêu cc đn thanh khon ca s hu nhà đu
t nc ngoài th hin rõ nht  các công ty vi môi trng thông tin không
lành mnh và  các công ty ti các nc có thông tin công b cht lng thp.
Nhng phát hin này phù hp vi quan đim cho rng s hu t chc nc
ngoài là nguyên nhân gây ra thông tin bt cân xng và do đó không khuyn
khích s tham gia ca các nhà đu t lt sóng dn đn gim thanh khon c
phiu.
Prasun Agarwal (2007) xem xét mi quan h gia quyn s hu ca
các t chc và tính thanh khon ca c phiu, tp trung ch yu vào li th
thông tin ca các t chc. Li th thông tin ca các t chc có th nh hng
đn tính thanh khon thông qua hai kênh: la chn bt li và hiu qu thông

7
tin. “La chn bt li” là kt qu ca gia tng thông tin bt cân xng. Tuy
nhiên, “hiu qu thông tin” li là kt qu ca s cnh tranh gia các t chc.
Trong bài nghiên cu, tác gi s dng bn phng pháp sau đây đ đo lng
tính thanh khon: c tính Gibbs (c_BMA) đc đ xut bi Hasbrouck
(2004, 2006), Illiqid đc đ xut bi Amihud (2002), chênh lch giá mua
bán có hiu lc (effective spread), chênh lch giá mua bán niêm yt (quoted
spread). Tác gi tìm thy bng chng ca mt mi quan h phi tuyn gia
phn nm gi c phiu công ty ca các t chc và các bin pháp đo lng tính
thanh khon c phiu khác nhau. Bng chng v mi quan h phi tuyn th
hin hai đi tng trên cùng tn ti và tng tác vi nhau. Kt qu ca bài
nghiên cu cho thy quyn s hu t chc có tác đng đn tính thanh khon,
nó có tác đng tích cc đn thanh khon, đn mt mc đ nht đnh. Cui
cùng, tác gi ghi nhn rng đc đim t chc đu t, chng hn đim gii hn
đu t và e ngi ri ro, cng nh hng đn thanh khon. Thanh khon gim

 Có s thay đi mt cách có h thng trong thanh khon đi vi
li nhun k vng.
 S t do hóa có th làm tng tính thanh khon, và nh hng đn
mi quan h gia li nhun và tính thanh khon.
 Nu thanh khon đc đnh giá, mt mô hình hai yu t th
trng và ri ro thanh khon có th là mt mô t tt v li nhun k vng.
Augusto de la Torre Juan Carlos Gozzi và Sergio L. Schmukler (2007)
xem xét s phát trin ca th trng chng khoán di tác đng ca toàn cu
hóa.Trong thp k qua, nhiu quc gia đã thc hin nhng ci cách quan
trng đ thúc đy phát trin th trng vn trong nc. Nhng ci cách này

9
bao gm t do hóa th trng chng khoán, các chng trình t nhân hóa, và
thit lp các khung pháp lý và giám sát. Bt chp nhng n lc ci cách mnh
m, kt qu hot đng ca th trng vn  mt s nc đã gây tht vng. 
nghiên cu xem ci cách đã có nhng tác đng trên th trng vn, tác gi
phân tích tác đng ca sáu ci cách th trng vn nhm phát trin th trng
chng khoán trong nc và quc t hóa. Kt qu đa ra:
 Phân tích thc nghim ca tác gi cho thy rng nhng ci cách
giúp gia tng vn, thng mi, huy đng vn trên th trng đa phng. Các
bng chng nh vy cho thy nhng ci cách đang tác đng tích cc đn phát
trin th trng chng khoán trong nc, trái vi tuyên b rng chúng không
có hiu qu.
 Tuy nhiên, tác gi cng thy rng quc t hóa tng sau khi ci
cách, liên quan đn c GDP và hot đng th trng trong nc. iu này đi
ngc li quan đim cho rng môi trng trong nc kém đy các công ty
tip cn th trng quc t và do đó ci cách làm gim đng c hng ngoi.
Thay vào đó, nó h tr cho gi thuyt rng nhng ci cách làm cho doanh
nghip trong nc hp dn hn, cho phép h tip cn th trng quc t.
 Phát hin ca tác gi cng cho rng toàn cu hóa tài chính có th

khon trong tng lai: mt s gia tng 10% quyn s hu t chc nc ngoài
trong tháng hin ti có liên quan đn khong 2% tng lên trong biên đ giao
dch, 3% gim trong chiu sâu, và 4% gia tng trong đ nhy cm ca giá
trong tháng ti, điu này thách thc quan đim cho rng các t chc nc
ngoài tng tính thanh khon cho th trng mi ni.
 Tác gi cng gii thích nguyên nhân vì sao t do hóa tài chính
din ra đã làm thanh khon th trng chng khoán Jakarta ci thin đáng k

11
tuy nhiên s ci thin thin này không xut phát t nguyên nhân tng s hu
ca nhà đu t nc ngoài. Bi vì, t do hóa th trng luôn luôn đi kèm vi
nhng thay đi kinh t v mô, th ch và pháp lý. Nó có th làm tng thanh
khon thông qua các ci cách chính sách thay vì m ca cho nhà đu t nc
ngoài.
 Trong khi s hu ca nhà đu t nc ngoài có tác đng tiêu cc
trong c ba bin pháp đo lng thanh khon trong na đu ca thi k chn
mu, tác đng tiêu cc ca nó vn còn lên chiu sâu th trng trong na thi
k th hai. Tác đng đn thanh khon ca các t chc tài chính trong nc b
hn tp. Nhng nh hng ca các công ty trong nc là tích cc hn nhng
ch yu là trong na th hai ca mu. Bng chng v nh hng phi tuyn t
quyn s hu đn thanh khon yu.
 Vit Nam, tác gi Phm ình Hoàng (2010) đa ra đ xut các
phng pháp đo lng thanh khon c phiu niêm yt ti s giao dch chng
khoán TP.HCM. Hin nay trên th gii có rt nhiu phng pháp đang đc
vn dng đ đo lng đ thanh khon c phiu, tuy nhiên mi th trng
chng khoán s có nhng phng pháp đc thù. Do vy trong đ tài nghiên
cu này, tác gi đã đ xut mt s phng pháp hiu qu đ đo đ thanh
khon ca các c phiu niêm yt ti SGDCK TP.HCM, qua đó giúp các nhà
đu t xây dng danh mc đu t vi ri ro thanh khon thp nht. Theo tng
hp ca tác gi Phm ình Hoàng v các phng pháp đo lng thanh khon

N
t
: Phn ánh s lng giao dch trong khong thi gian t-1 đn t,
p
i
: Th hin giá ca giao dch i.
-  sâu:
D
t
=
+
Trong đó:
D
t
: đ sâu th trng trong khong thi gian t, cng có th gi là đ sâu khi
lng, đc tính bng cách cng tt c các khi lng bán tt nht và khi
lng mua tt nht trong khong thi gian t.

13

: s lng đt mua tt nht trong s lnh, tc là s lng đi vi mc giá
đt mua tt nht.
: s lng chào bán tt nht trong s lnh, tc là s lng đi vi mc giá
chào bán tt nht.
 Nhng thc đo đ thanh khon liên quan đn thi gian.
Nhng thc đo liên quan đn thi gian cho thy nhng giao dch hoc
các lnh đc thc hin nh th nào. Do vy, nhng thc đo nào trong s
này có giá tr càng ln thì đ thanh khon càng cao.
- S lng giao dch trong mt đn v thi gian:
N

gánh chu khi giao dch. Ngoài ra phí giao dch và thu nhà đu t phi thanh
toán đc xem nh là chi phí đ thc hin ngay lp tc mt giao dch. Thc
đo chênh lch này thng đc nghiên cu da trên c s d liu hàng ngày.
Nhng yu t quyt đnh mc chênh lch gia giá mua và giá bán là nhng
thông tin v li nhun ca các doanh nghiêp đc thông báo.
Nhng thc đo liên quan đn chênh lch có giá tr càng nh nói lên
rng đ thanh khon càng cao.
- Chênh lch tuyt đi, chênh lch giá hoc chênh lch giá niêm
yt:
Sabs
t
=

Chênh lch tuyt đi là s chênh lch gia giá bán thp nht và giá mua
cao nht. Thc đo này luôn ln hn 0 và gii hn thp nht là đn v yt giá
thp nht.
- Chênh lch tng đi đc tính vi giá gia:
SrelM
t
=
=
Trong đó:
: Biu th giá  gia đc tính nh sau:

15  Nhng công thc đo lng đ thanh khon đa chiu.
Nhng thc đo đ thanh khon đa chiu kt hp nhng đc đim khác
nhau ca các thc đo đ thanh khon mt chiu. Có mi lm thc đo

Trong đó:
r
t
: là % thu nhp, tc là mc thay đi ca giá giao dch trong khong thi
gian t t-1 đn t.
V
t
: là giá tr giao dch đc tính bi công thc 1.2.
Ch s thanh khon dùng đ so sánh giá tr giao dch và giá tuyt đi
thay đi trong mt khong thi gian nht đnh. Giá tr giao dch càng tng thì
s thay đi ca giá có th càng đc khp d hn. Do đó các ch s thanh
khon càng cao thì đ thanh khon càng mnh. Ch s thanh khon 1 đc s
dng rng rãi đ đo đ thanh khon ca ch s NASDAQ. Nu thu nhp trong
mt khong thi gian nào đó bng 0 thì thc đo ch s thanh khon 1 s bng
0.
 Ch s thanh khon 2:
LR2
t
=
=
Trong thc đo LR2
t
, giá tr giao dch đc điu chnh cho s lng c
phiu sn sàng cung cp cho th trng. Ne – No là chênh lch gia tng s
lng c phiu và s lng c phiu đc s hu bi công ty.
 Ch s thanh khon 3:
LR3
t
=


phiu qu gm (ASIAGF; MAFPF1; PRUBF1; VFMVF1; VFMVF4;
VFMVFA). S mu quan sát còn li là 703 mu. Tác gi cng kim tra các c
phiu mà li nhun hoc đ lch chun hoc doanh thu ln hn 200%. Kt
qu cho thy d liu nghiên cu trong khon thi gian mu không có c phiu
nào ri vào trng hp trên. 703 mu quan sát đc chia thành 5 nhóm da
trên MCAP trung bình trong giai đon nghiên cu ca tng c phiu: mi
nhóm gm 140 mu, riêng nhóm 5 là 143 mu quan sát.
B d liu đu tiên là s lng c phiu nm gi hàng ngày ca nhà
đu t nc ngoài, s lng s phiu đang lu hành (outstanding share) và
giá đóng ca đã điu chnh ti ngày giao dch. Phn trm c phiu t do giao
dch trên tng giá tr c phiu đang lu hành ti ngày 15 tháng 08 nm 2013.
B d liu th hai là tóm tt giao dch chng khoán hàng ngày, bao
gm giá cao, giá thp, giá đóng ca đã điu chnh, khi lng giao dch, giá
tr giao dch, khi lng c phiu mun bán, và khi lng c phiu cn mua.
Các d liu đc tính trung bình theo tháng. Bi vì, các c ch kinh t
liên kt gia s hu t chc và tính thanh khon bao gm: đ ln ca thông
tin bt cân xng, thanh khon b tht cht t các giao dch ln, và s thay đi
trong chin lc kinh doanh. Nhng yu t này có xu hng tin trin chm