B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.H CHÍ MINH
LÊ NGUYN TNG UYÊN ỄNH GIỄ TỄC NG CA CÁC BIN KINH T
V MÔ N TH TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM LUN VN THC S KINH T TP.H CHÍ MINH, NM 2012

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. H CHÍ MINH LÊ NGUYN TNG UYÊN

ỄNH GIỄ TỄC NG CA CÁC BIN KINH T
V MÔ N TH TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM

Chuyên ngành: Tài Chính ậ Ngân hàng
Mã s: 60340201 LI CM N


Trc tiên tôi xin chân thành cm n Thy Nguyn Tn Hoàng đư tn tình
hng dn tôi trong sut quá trình thc hin lun vn tt nghip này, cng nh gi
li cm n đn các Quý Thy, Cô nhng ngi đư truyn đt kin thc cho tôi trong
c khóa hc.
Nhân đây, tôi cng xin gi li tri ân đn các anh ch đng nghip, nhng
ngi đư tn tình giúp đ, khuyn khích đng viên tôi trong sut quá trình làm lun
vn cng nh thi gian hc cao hc va qua.
Nhng li cm n sau cùng, tôi xin dành cho M, anh em, bn bè đư ht lòng
quan tâm và to điu kin tt nht đ tôi hoàn thành lun vn tt nghip này
Lê Nguyn Tng Uyên
MC LC

PH LC
Ph lc 1 : Kim đnh tính dng 56
Ph lc 2 : Xác đnh đ tr ti u 68
Ph lc 3 : Kim đnh đng liên kt Johansen 69
Ph lc 4 : Mô hình VAR 71
Ph lc 5 : Kim đnh Granger 74
Ph lc 6 : Phân rư phng sai 76
Ph lc 7 : Tng hp s liu s dng trong nghiên cu 77

DANH MC T VIT TT
 ADB: Ngân hàng phát trin châu Á
 ADF: Augmented Dickey-Fuller
 CPI: Ch s giá tiêu dùng
 GOS: Tng cc Thng kê Vit Nam
 GDP: Thu nhp quc dân
 IFS: Thng kê tài chính
 IMF: Qu tin t quc t
 IRF: Hàm phn ng đy (Impulse Response Function)
 IP: Sn lng công nghip
 M2: Cung tin m rng (broad money supply)
 USD: đôla M
 TTCK: Th trng chng khoán
 VAR: Vector auto regression model
 VN: Vit Nam


DANH MC HÌNH V
 Hình 4.1: Phân tích phn ng đy

1

TÓM TT
Theo nhiu nghiên cu thc nghim trên th gii, th trng chng khoán
chu tác đng ca nhiu yu t trong đó có các bin s v mô. S tác đng này khác
nhau tùy tng th trng và giai đon nghiên cu. Vit Nam đc xem nh mt nn
kinh t mi ni, th trng chng khoán còn non tr. Bên cnh đó, trên khía cnh
thc nghim, qua 13 nm hình thành và phát trin ca th trng chng khoán Vit
Nam cho thy tác đng ca các nhân t v mô đn th trng ngày càng rõ nét. S
thng trm ca th trng trong thi gian qua do tác đng bi nhiu nhân t khác
nhau trong đó không th loi tr tác đng ca các nhân t kinh t v mô. Tuy nhiên,
 Vit Nam các nghiên cu v ch đ này vn còn khá hn ch. Trong bài nghiên
cu này, tác gi thc hin phân tích đnh lng đ đo lng mc đ nh hng ca
các bin s v mô là cung tin, lãi sut, t giá, lm phát và sn lng công nghip
đn VN-Index giai đon t tháng 01/2006 đn tháng 07/2012. Trên c s kt qu
phân tích, bài nghiên cu đ xut các ý kin cho vic xây dng các chính sách điu
hành và qun lý kinh t v mô vi mc tiêu hng ti phát trin mt TTCK chuyên

 Mc tiêu nghiên cu:
 Bài nghiên cu này nhm mc tiêu kim đnh ti Vit Nam có tn ti mi
tng quan trong ngn hn và dài hn gia các bin kinh t v mô và th
trng chng khoán Vit Nam hay không?
 Phân tích mc đ nh hng ca các bin kinh t v mô đn TTCK Vit Nam
khi xy ra cú sc trong h thng
 i tng nghiên cu:
 đt đc mc tiêu nghiên cu trên, đi tng nghiên cu ca lun vn bao
gm:
3

 Ch s giá chng khoán ca Vit Nam VN-INDEX
 T giá song phng USD/VND
 Ch s giá tiêu dùng ca Vit Nam (CPI)
 Sn lng công nghip ca Vit Nam (IP)
 Cung tin m rng ca Vit Nam (M2)
 Lãi sut huy đng 03 tháng ca Vit Nam (IR)
 Câu hi nghiên cu
 Có hay không mi tng quan trong ngn hn/dài hn gia các bin kinh t
v mô nh ch s giá tiêu dùng, cung tin, giá du, t giá, lãi sut đn TTCK
Vit Nam
 Các bin kinh t v mô s tác đng đn th trng chng khoán nh th nào
khi xy ta cú sc trong h thng.
 Phm vi nghiên cu:
 Trong lun vn, tác gi đư s dng s liu thng kê v cung tin (M2), ch s
giá tiêu dùng (CPI), t giá USD/VND (EXC), ch s sn xut công nghip
(IPI), lãi sut ca Vit Nam (IR) trong khong thi gian t tháng 01/2006
đn tháng 07/2012.
 Ngun d liu: Tng cc thng kê Vit Nam (GSO), Qu tin t quc t
(IMF), Ngân hàng Nhà nc Vit Nam.


5

1. GII THIU
 Khng hong tài chính toàn cu n ra nm 2008 đư có tác đng mnh ti kinh t,
tài chính và thng mi th gii. Trong nm 2009, đ khc phc đt suy thoái
kinh t, hu ht các nc đư áp dng chính sách kích thích kinh t, ni lng tin
t. Nm 2011, tình hình th gii vn din bin phc tp, s phc hi kinh t toàn
cu din ra chm chp, nguy c tái khng hong tài chính - kinh t vn tim n,
tng trng toàn cu ch đt 4%… đư đt ra cho cng đng quc t nhng nguy
c, thách thc. Vn đ n công ti mt s quc gia châu Âu nh Hy Lp, Tây
Ban Nha đang là nhân t gây ra nhng bt n tài chính cho khu vc châu Âu
cng nh toàn cu; thng mi toàn cu mt cân đi to ra nhng ri ro tim n
trong cân bng t giá hi đoái gia các nn kinh t ln, đc bit là M và Trung
Quc; tình trng tht nghip ti nhiu nc phát trin nh M và khu vc châu
Âu khin cho đà phc hi kinh t th gii tr nên chm chp; thâm ht ngân
sách và n công, lm phát tng cao ti nhiu nc đang phát trin cng nh mt
s nc phát trin; thêm vào đó mt lot các vn đ khác xy ra gn đây nh giá
lng thc, thc phm, giá du th gii tng cao, bt n ti khu vc Trung ông
– Bc Phi, thm ha đng đt, sóng thn ti Nht Bn… đư khin cho kinh t th
gii đư khó khn li càng khó khn hn.
 Kinh t toàn cu suy thoái đư nh hng nng n đn kinh t Vit Nam làm trm
trng thêm các yu kém ni ti ca nn kinh t. Tng trng kinh t chm li
trong 3 nm 2009, 2010, 2011, ln lt là 5,3%, 6,7% và 5,89%. Trong nm
2011, lm phát tng 18,58% so vi nm 2010, hot đng sn xut kinh doanh
ca các DN, đc bit là DN nh và va gp nhiu khó khn khi Chính ph thc
hin chính sách tht cht tin t và tài khóa. Tng trng tín dng nm 2011 đt
12%, trong khi tng phng tin thanh toán cng ch tng 10%. Nhm hn ch
tng trng tín dng ngoi t, t l d tr bt buc đi vi tin gi bng ngoi t
ca các t chc tín dng trong nm 2011 liên tc đc điu chnh tng, t mc


 Giai đon 2010- 2011, TTCK st gim hn 40% trong nm 2011, do nhng
nh hng ca khng hong n công Châu Âu, VND gim giá hn 9% so
vi USD, lm phát tng tr li trong nm 2011, các ngân hàng nh gp khó
khn trong thanh khon đy lãi sut huy đng có lúc lên 18%, lãi sut cho
vay hn 25%. Nm 2011 là nm bán r̀ng mnh m trên TTCK ca các t
ch

c va

nha

đâu t ca

nhân do có quá nhi u thông tin xu. Trong c nm, th
trng ch có hai đt hi phc ngn vào cui tháng 5 và khong gia tháng 8,
khong thi gian c

̀n li th trng ch yu đi xung.
 Bc sang nm 2012, kinh t v mô tuy vn đi mt vi nhiu khó khn
nhng cng đư cho thy nhng du hiu chuyn bin tích cc, đc bit là
vic kim ch lm phát. TTCK lp tc phn ánh nhng k vng lc quan ca
nn kinh t thông qua hot đng giao dch. TTCK trong n

a đâu nm 2012
có du hiu hi phc.
 Bên cnh đó, k t sau nm 1986, mi quan h gia các bin s kinh t v mô và
giá c phiu đc nghiên cu rng rãi, và có nhiu nghiên cu hàn lâm chng
minh rng giá c phiu không nhng b nh hng bi các nhân t ni sinh bên
trong doanh nghip nh d̀ng tin k vng, t sut sinh li yêu cu mà còn b tác

+ 
j,1
F
2
+ ….+ 
j,k
F
k
+ u
j
 Các nhân t trong mô hình APT có th là các nhân t kinh t vi mô hoc các
nhân t kinh t v mô.
 Lý thuyt đu t ca Tobin (1969) đa ra mt c ch, qua đó, chính sách tin t
có th tác đng đn nn kinh t thông qua kênh đnh giá c phiu. Tobin đnh
ngha q là th giá ca mt công ty trên chi phí thay th vn ca công ty đó. Nu
h s q cao, công ty s đu t nhiu hn vì vic huy đng thêm vn s r hn do
th giá ca công ty khá cao so vi chi phí huy đng thêm vn. Ngc li, nu h
s q thp, công ty s không gia tng đu t vì chi phí huy đng thêm vn khá
đt. Chính sách ni lng tin t có th làm tng h s q qua 2 kênh.
 Lãi sut thp s không khuyn khích nhà đu t gi tin vào ngân hàng và
nhà đu t có th vay thêm vn vi chi phí thp hn trc. Nhà đu t s
phi tìm kim các kênh đu t khác hp dn hn, mt trong nhng kênh đu
9

t đó là th trng chng khoán. Do đó, th giá c phiu có th s tng lên do
cu kéo.
 Lãi sut thp còn làm cho các công c có lãi sut c đnh nh trái phiu s
tr nên kém hp dn hn so vi c phiu, nhà đu t có th cng s chuyn
t kênh trái phiu sang kênh c phiu. Tóm li, chính sách ni lng tin t s
làm tng giá c phiu, và do đó, làm tng h s q, và kt qu là đu t cng

sut sinh li và lm phát là tng quan ngc chiu. Tuy nhiên, mi tng quan
gia t sut sinh li và lãi sut không rõ ràng, mi tng quan gia t sut sinh
li ca ch s TSE vi lãi sut trái phiu chính ph dài hn có tng quan nghch
bin nhng ngc li tng quan gia TSE và lãi sut vay trung bình CMR là
tng quan đng bin. ng thi, h cng tìm thy có mi liên h đng kt hp
gia t sut sinh li và các bin v mô.
2.2 Các nghiên cu  các quc gia đang phát trin
 Mookerjee and Yu (1997): nghiên cu nh hng ca các nhân t v mô đn t
sut sinh li chng khoán ti th trng Singapore. Trong nghiên cu này, tác
gi s dng bn bin kinh t v mô, bao gm M1, M2, t giá hi đoái danh
ngha, tng d tr ngoi hi. D liu đc s dng trong nghiên cu là d liu
hàng tháng t tháng 10/1984 đn tháng 04/1993. Phng pháp nghiên cu là
đng liên kt (Cointegration) và nhân qu (Causality), s dng kim đnh ADF
và KPSS đ kim tra tính dng ca các chui d liu. Kt qu: Giá c phiu
đng liên kt vi M1 và M2 và tng d tr ngoi hi (RV), trong khi giá c
phiu và t giá hi đoái không có đng liên kt, ngha là gia chúng không tn
ti mt mi quan h cân bng dài hn.
 Kwon and Shin (1999) Bài nghiên cu tp trung kim chng có hay không nh
hng ca các bin v mô đn t sut sinh li chng khoán  Hàn Quc vi 2
đi din là ch s KOSPI và ch s SMLS, bng vic s dng kim đnh đng
liên kt và kim đnh nhân qu Granger trong thi gian t tháng 1/1980 đn
tháng 12/1992. Kt qu kim đnh đng liên kt và mô hình VECM cho thy
11

rng không có mi liên h đng liên kt gia 2 ch s KOSPI và SMLS vi tng
nhân t v mô riêng bin nhng giá chng khoán li đng liên kt vi kt hp 4
bin v mô bao gm ch s sn xut, t giá, cán cân thng mi và cung tin M
1
-
đng thi cho thy mi cân bng trong dài hn gia các nhân t v mô này vi

 Ibrahim and Yusoff (2001): nghiên cu s tng tác đng gia các bin giá c
phiu trên TTCK Malaysia (KLCI), cung tin (M2), sn xut công nghip (IP),
lm phát (CPI) và t giá (EXC), s dng phng pháp đng liên kt Johansen-
Juselius và VAR. Kt qu: KLCI có phn ng cùng chiu vi M2 trong ngn
hn nhng li có mi quan h ngc chiu trong dài hn. Trong khi đó, KLCI và
EXC có mi quan h ngc chiu trong dài hn
 Ibrahim and Aziz (2003): phân tích mi quan h nhân qu và s liên kt đng
gia giá c phiu và 04 bin kinh t v mô (ch s sn xut công nghip, cung
tin M2, lm phát, t giá USD-Ringgit) trong trng hp ca Malaysia. Phng
pháp phân tích da trên các k thut chun và đc chp nhn rng rưi là đng
kt hp (cointegration) và t hi quy vector (vector autoregression) đ phát hin
quan h dài hn và s tác đng ngn hn gia các bin.
Kt qu: Tn ti mi quan h cùng chiu dài hn gia KLCI và IP, tng t vi
kt qu nghiên cu ca Fama (1990) ti USA, Mukherjee and Naka (1995) ti
Nht, Kwon and Shin (1999) ti Hàn Quc, Maysami and Koh (2000) ti
Singapore. Có mi quan h cùng chiu gia KLCI và CPI trong dài hn, phù hp
vi nghiên cu ca Khil và Lee (2000). Trong khi đó KLCI và M2 có mi quan
h ngc chiu, tng t kt qu ca Kwon and Shin (1999), trong khi theo
Mukherjee and Naka (1995) và Maysami and Koh (2000) ch ra mi quan h
cùng chiu dài hn trong trng hp ca Singapore và Nht Bn. Ngoài ra, thc
hin nghiên cu ti nm quc gia công nghip (Canada, c, Ý, Nht Bn và
M), Chung and Ng (1998) cho thy rng, mi quan h gia M2 và giá chng
khoán là cùng chiu  Canada nhng ngc chiu  Nht Bn và M. Trong
trng hp ca c và Ý thì mi quan h này là không xác đnh vì có nhiu hn
13

mt vector đng liên kt và mi quan h gia hai biên ph thuc vào vector
đng liên kt nào đc s dng. Cui cùng, kt qu nghiên cu cho thy có mt
mi quan h ngc chiu gia KLCI và EXC, ging nh trng hp ca Hàn
Quc (Kwon and Shin, 1999) và Singapore (Maysami and Koh, 2000). Tuy

 Sohail and Hussain (2011): nghiên cu mi quan h ngn hn và dài hn gia
ch s KSE100 và 05 bin kinh t v mô là ch s giá tiêu dùng (CPI), ch s sn
xut công nghip (IPI), t giá hi đoái thc (REER), cung tin (M2) và lãi sut
Trái phiu kho bc 03 tháng (TTBR). D liu đc s dng t 11/1991 đn
06/2008. Kt qu: tìm thy 03 mi quan h dài hn gia KSE100 và các bin
kinh t v mô, trong đó CPI, IPI, REER có mi quan h đng bin vi t sut
sinh li ca c phiu, ngc li M2 và TTBR có tác đng ngc chiu vi t
sut sinh li ca c phiu. Mô hình VECM ch ra rng, mt nhiu hn 04 tháng
đ điu chnh s mt cân bng ca thi k trc đó. Kt qu ca k thut phân
rư phng sai cho thy KSE100 gii thích đc khong 39% phng sai sai s
d báo ca chính nó, trong khi CIP, IPI, REER, M2 và TTBR ln lt gii thích
đc 46%, 0.54%, 5.41%, 7.33% và 2.18% phng sai ca KSE100. Trong các
bin, CPI là bin có mc đ bin thiên ln nht. Do đó, nghiên cu cho rng,
kim soát tt lm phát thì có th gim đc mc đ bin đng ca TTCK.
 Mehmet, Ismail and Omer (2012): phân tích mi quan h nhân qu gia giá c
phiu  TTCK Istanbul (ISE) và các bin kinh t v mô là t giá hi đoái, ch s
giá tiêu dùng, lãi sut và sn xut công nghip. D liu hàng tháng t tháng
01/2005 đn tháng 07/2011. Các phng pháp đc s dng bao gm: kim
đnh đng liên kt Johansen-Juselius và mô hình VECM. Kt qu nghiên cu
cho thy, không có mi quan h dài hn gia ISE và lãi sut, t giá, ch s giá
tiêu dùng.
2.3 Các nghiên cu  nhóm các quc gia
 Cheung and Ng (1998) nghiên cu mi tng quan gia giá chng khoán vi
các nhân t v mô gm giá du, tng tiêu dùng cá nhân, cung tin M1 và GNP 
15

mt nhóm các quc gia bao gm c, Canada, Ý, Nht Bn và M. S dng
phng pháp kim đnh đng liên kt Johansen. Kt qu: sau khi điu chnh
nhng sai lch trong mu nghiên cu, tác gi tìm thy rng:  Canada, Japan và
US, tn ti mt mi quan h đng liên kt gia t sut sinh li và các bin kinh

bin kinh t v mô ti 06 quc gia trong khu vc Châu Á Thái Bình Dng là
Thái Lan, Malaysia, Hàn Quc, HongKong, Nht Bn và Australia. Trong
nghiên cu này, tác gi s dng d liu tháng t tháng 01/1993 đn tháng
12/2002. Các bin bao gm ch s giá c phiu, t giá hi đoái, ch s giá tiêu
dùng và ch s sn xut công nghip. C th, tác gi tp trung phân tích s cân
bng dài hn và quan h nhân qu trong ngn hn gia các bin. Các phng
pháp đc s dng trong bài nghiên cu: kim đnh đng liên kt Engle và
Granger (1987), Johansen và Juselius (1990) đ kim tra s cân bng dài hn
gia các bin; kim đnh ADF đ kim tra tính dng ca các chui d liu; mô
hình ECM. Kt qu nghiên cu ch ra rng tn ti mi quan h cân bng dài hn
gia các bin ti 04 quc gia Nht Bn, Hàn Quc, Hongkong và Australia. Tn
ti mt vài mi quan h gia các bin trong ngn hn ti các quc gia trên tr
HongKong và Thái Lan. i vi trng hp ca HongKong ch có mi quan h
gia t giá hi đoái và giá c phiu, trong khi trng hp ca Thái Lan ch có
mi quan h đáng k gia ch s sn xut công nghip và giá c phiu.
 Hosseini, Ahmad and Lai (2011): nghiên cu mi quan h gia ch s TTCK và
04 bin kinh t v mô gm giá du thô (COP), cung tin (M2), sn xut công
nghip (IP) và lm phát (IR)  Trung Quc và n . D liu đc s dng
trong khong thi gian t 01/1999 đn tháng 01/2009. S dng phng pháp
ADF đ kim đnh tính dng ca các chui d liu, kim đnh đng liên kt
Johansen-Juselius và mô hình VECM. Kt qu nghiên cu cho thy tn ti mi
quan h ngn hn và dài hn gia các bin  c 02 quc gia nói trên. Trong dài
hn, tác đng ca giá du thô lên giá c phiu  Trung Quc là cùng chiu
nhng ngc chiu đi vi n . Tác đng ca cung tin M2 đi vi giá c