Luận văn tốt nghiệp cao học GVHD: TS. Nguyễn Thị Un Un
Người thực hiện: Đỗ Xn Lộc – TCDN/K15 Khoa sau ĐH/ĐH Kinh Tế Tp. HCM 1
CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ MỐI QUAN HỆ GIỮA MỘT TỔ CHỨC VỚI
NHÀ TẠO LẬP THN TRƯỜNG TRÊN THN TRƯỜNG CHỨNG KHỐN

1.1. Tổng quan về thị trường chứng khốn phi tập trung, nhà tạo lập thị trường và
mối quan hệ giữa nhà tạo lập thị trường với thị trường chứng khốn
1.1.1. Tổng quan về thị trường chứng khốn phi tập trung
1.1.1.1. Khái niệm
Thị trường chứng khốn phi tập trung là loại thị trường chứng khốn xuất hiện
sớm nhất trong lịch sử hình thành và phát triển thị trường chứng khốn. Thị
trường được mang tên OTC (Over The Counter) có nghĩa là “thị trường qua
quầy”. Điều này xuất phát từ đặc thù của thị trường là các giao dịch mua bán trên
thị trường được thực hiện trực tiếp tại các quầy của các ngân hàng hoặc các cơng
ty chứng khốn mà khơng phải thơng qua các trung gian mơi giới để đưa vào đấu
giá tập trung.

Như vậy, có thể hiểu thị trường OTC là một mạng lưới các nhà mơi giới và tự
doanh chứng khốn mua bán với nhau và với các nhà đầu tư thơng qua hình thức
thương lượng thỏa thuận, các hoạt động giao dịch của thị trường OTC được diễn
ra tại quầy (sàn giao dịch) của các ngân hàng và cơng ty chứng khốn.

1.1.1.2. Vị trí và vai trò của thị trường OTC
Thị trường OTC là một bộ phận cấu thành khơng thể thiếu của hệ thống thị trường
chứng khốn. Vì sự có mặt của thị trường này đã góp phần mở rộng thị trường
dành cho các loại chứng khốn chưa được niêm yết trên thị trường tập trung, tạo
ra một kênh huy động vốn mới cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ, cung cấp cho thị
trường một phương thức giao dịch khác với phương thức của thị trường tập trung.
Chính vì vậy, thị trường OTC đã góp phần hồn thiện hệ thống thị trường chứng
khốn.


nghiệp chưa đủ điều kiện niêm yết để huy động vốn trên thị trường chứng khốn
tập trung, thực hiện tính thanh khoản của chứng khốn này, phương thức giao
dịch trên thị trường này được coi là linh hoạt, đa dạng, thuận lợi cho người đầu tư
trên cơ sở áp dụng kỹ thuật cơng nghệ ngày càng hiện đại, chất lượng cung cấp
dịch vụ cho thị trường ngày càng hồn hảo. Chính vì thế, thị trường OTC đã góp
phần hồn thiện mơi trường huy động và phân bổ vốn cho các doanh nghiệp vừa
và nhỏ, góp phần hồn thiện mơi trường đầu tư.

Ba là, hạn chế, thu hẹp thị trường tự do, góp phần đảm bảo sự ổn định và lành
mạnh của thị trường chứng khốn:

Chúng ta khơng phủ nhận sự có mặt của thị trường tự do có vai trò nhất định đối
với sự phát triển của TTCK trong giai đoạn hiện nay. Chính sự có mặt của thị
trường tự do đã đáp ứng được phần lớn nhu cầu phát hành và giao dịch chứng
khốn cho các cơng ty muốn huy động vốn và nhà đầu tư. Đúng như tên gọi của
mình, giao dịch mua bán trên thị trường tự do là do giữa các bên tự thỏa thuận,
khơng phải chịu giới hạn trần, sàn về giá như trên thị trường tập trung và cùng với
việc giao dịch mọi lúc mọi nơi, đã giúp cho nhà đầu tư thuận tiện hơn trong việc
mua bán và đặc biệt là có cơ hội kiếm lãi cao.

Nhưng xét cho cùng sự tồn tại của thị trường này ở thời điểm hiện tại và lâu dài sẽ
bộc lộ nhiều tiêu cực. Cụ thể là do thị trường tự do nằm ngồi sự quản lý của nhà
nước cho nên những người hoạt động kinh doanh trên thị trường này sẽ khơng có
một mơi trường giao dịch thuận lợi, khơng được bảo vệ quyền lợi, hoạt động trong
điều kiện khơng cơng bằng dễ xảy ra tình trạng tranh chấp, lừa đảo và mơi trường
thơng tin khơng đáng tin cậy. Chính vì vậy, hoạt động của thị trường tự do hiện tại
cũng như về lâu dài sẽ ảnh hưởng đến sự phát triển của thị trường chứng khốn
chính thức, đó là sẽ khơng đảm bảo được sự phát triển ổn định, lành mạnh của thị
trường chứng khốn. Vì vậy, việc hình thành thị trường OTC hoạt động quy cũ sẽ
THƯ VIỆN ĐIỆN TỬ TRỰC TUYẾN

tính tập trung giữa bên mua và bán. Thị trường sẽ diễn ra tại các địa điểm thuận
tiện cho người mua và bán. Thị trường sẽ diễn ra tại các địa điểm giao dịch của
các ngân hàng, cơng ty chứng khốn và các điều kiện thuận tiện cho người mua và
bán.

1.1.1.4. Hàng hóa giao dịch trên thị trường OTC
Hàng hóa giao dịch trên thị trường phần lớn là các chứng khốn chưa đủ điều kiện
niêm yết trên sở giao dịch song đáp ứng được các điều kiện về tính thanh khoản
và u cầu tài chính tối thiểu của thị trường OTC, trong đó chủ yếu là chứng
khốn của các cơng ty vừa và nhỏ, các cơng ty mới được thành lập, cơng ty cơng
nghệ cao và có tiềm năng phát triển. Ngồi ra còn có các loại chứng khốn đã
niêm yết trên sở giao dịch chứng khốn. Như vậy, chứng khốn niêm yết và giao
dịch trên thị trường OTC rất đa dạng và có độ rủi ro cao hơn so với các chứng
khốn niêm yết trên sở giao dịch chứng khốn.
THƯ VIỆN ĐIỆN TỬ TRỰC TUYẾN
Lun vn tt nghip cao hc GVHD: TS. Nguyn Th Uyờn Uyờn
Ngi thc hin: Xuõn Lc TCDN/K15 Khoa sau H/H Kinh T Tp. HCM 4
1.1.1.5. C ch xỏc lp giỏ trờn th trng OTC
Ch yu c thc hin thụng qua phng thc thng lng v tha thun song
phng gia bờn mua v bờn bỏn, khỏc vi c ch u giỏ tp trung trờn s giao
dch chng khoỏn. Hỡnh thc khp lnh trờn th trng OTC rt ớt ph bin v
thng ch ỏp dng i vi cỏc lnh nh. Giỏ chng khoỏn c hỡnh thnh qua
thng lng v tha thun riờng bit nờn s ph thuc vo tng nh kinh doanh,
i tỏc trong giao dch v nh vy s cú nhiu mc giỏ khỏc nhau i vi mi
chng khoỏn ti mt thi im. Tuy nhiờn, vi s tham gia ca cỏc nh to lp th
trng v c ch bỏo giỏ tp trung qua mng mỏy tớnh in t nh ngy nay ó
dn n s cnh tranh mnh m gia cỏc nh kinh doanh chng khoỏn. V vỡ vy,
khong cỏch chờnh lch gia cỏc mc giỏ s thu hp do din ra s u giỏ gia
cỏc nh to lp th trng vi nhau, nh u t ch cú vic la chn giỏ tt nht
trong cỏc bỏo giỏ ca nh to lp th trng.

THệ VIEN ẹIEN Tệ TRệẽC TUYEN
Lun vn tt nghip cao hc GVHD: TS. Nguyn Th Uyờn Uyờn
Ngi thc hin: Xuõn Lc TCDN/K15 Khoa sau H/H Kinh T Tp. HCM 5
dng T+1, T+2, T+x trờn cựng mt th trng, tựy theo tng thng v v s phỏt
trin ca th trng.

1.1.2. Tng quan v nh to lp th trng v mi quan h gia nh to lp th
trng vi th trng chng khoỏn
1.1.2.1. Khỏi nim nh to lp th trng
Nh to lp th trng l mt khỏi nim cha xut hin Vit Nam, tt nhiờn õy
l thnh viờn quỏ quen thuc ti cỏc th trng chng khoỏn phỏt trin trờn th
gii. Thi gian gn õy, cỏc chuyờn gia v c mt s bi bỏo bt u cp n
vn thit lp nh to lp th trng nh l mt gii phỏp cho iu kin th
trng ang tng trng núng. Khoan núi v vic thit lp th no v vn hnh ra
sao ti sn giao dch chng khoỏn H Ni hay H Chớ Minh, thỡ a phn nh u
t hin nay vn cũn cú nhng khỏi nim rt m h v "nh to lp th trng". Do
ú, vic nờu lờn mt khỏi nim chớnh xỏc v nh to lp th trng l ht sc cn
thit.

Cú th khỏi nim chớnh xỏc v nh to lp th trng thỡ khụng nhiu ngi bit,
nhng s cú nhiu ngi nhn thc c mi quan h gia s tn ti ca nhng
thnh viờn c bit ny vi tớnh thanh khon ca th trng.

Vỡ vy, hiu rừ khỏi nim v nh to lp th trng thỡ trc ht chỳng ta th
tỡm hiu khỏi nim v tớnh thanh khon. Thanh khon l khỏi nim phn ỏnh mc
m mt ti sn bt k cú th c mua hoc bỏn trờn th trng m khụng lm
nh hng n giỏ th trng ca ti sn ú. Mt ti sn cú tớnh thanh khon cao
thng c c trng bi s lng giao dch ln. Núi cỏch khỏc, tớnh thanh
khon l kh nng chuyn c mt ti sn thnh tin mt nhanh chúng. Mt t
chc thc hin hot ng to lp th trng i vi mt (hay nhiu) loi chng

Một đơn vị giao dịch, hay một cơng ty giao dịch là cơng ty sẵn sàng tiến hành
mua, bán chứng khốn cho tài khoản riêng của cơng ty. Cơng ty này khác với các
tổ chức trung gian giao dịch ở chỗ nó đóng vai là một trong hai phía mua hoặc bán
khi thực hiện giao dịch. Có nghĩa là cơng ty giao dịch sẽ thực sự phải mua bán
chứng khốn và chịu những rủi ro, hưởng lợi nhuận đối với chứng khốn nằm
trong tài khoản (hay “trong kho”) của mình, còn những tổ chức trung gian (như
các nhà mơi giới hay đại lý) chỉ đứng ra thay mặt khách hàng thực hiện giao dịch.
Như thế một nhà nhà tạo lập thị trường có thể đứng trên cả hai phía của thị trường
để chào mua và chào bán. Khoảng chênh lệch giữa mức giá chào mua và chào bán
được gọi là chênh lệch mua - bán.

Tóm lại, nhà tạo lập thị trường là các thành viên tham gia trên các thị trường mua
bán các cơng cụ tài chính hoạt động theo phương thức khớp giá, thực hiện chức
năng đặt các lệnh chào mua, chào bán. Những nhà tạo lập thị trường tạo ra thị
trường có tính thanh khoản cao bằng cách thường xun yết lên các mức giá chào
mua, chào bán, qua đó đảm bảo một thị trường hai chiều, mua bán liên tục. Nhà
tạo lập thị trường khác với nhà mơi giới và nhà đầu tư chỉ đơn thuần là kiếm lời từ
việc đóng vai trò trung gian và đối tác trong giao dịch. Nhà tạo lập thị trường
ngồi việc đóng vai trò là nhà mơi giới, nhà đầu tư họ còn đóng vai trò là nhà cân
bằng giá, tạo ra ra sự cân bằng, trật tự trong giao dịch chứng khốn trong giai
đoạn ngắn hạn. Tuy nhiên, chức năng này sẽ khơng có tác dụng nếu TTCK có yếu
tố rủi ro hệ thống.

1.1.2.2. Phân loại nhà tạo lập thị trường
Trên thực tế thuật ngữ “nhà tạo lập thị trường” dùng để chỉ chung cho các tổ chức
thực hiện các chức năng như trong định nghĩa. Ở mỗi thị trường khác nhau và đối
với những loại chứng khốn khác nhau, tên gọi đối với các tổ chức thực hiện vai
trò này là khác nhau. Lấy định nghĩa trên làm cơ sở, ta có thể tiến hành phân loại
nhà tạo lập thị trường như sau:


trường này là họ ln có một nguồn ổn định các lệnh đặt đến từ phía khách hàng
để tiến hành cạnh tranh. Điểm tạo ra lợi thế này là ở các lệnh đặt ra trên thị trường
này chủ yếu là các lệnh thị trường, còn đối với các thị trường khớp lệnh, các lệnh
đặt ra chủ yếu là lệnh giới hạn – loại lệnh này thường khơng tạo được tính cạnh
tranh cao và do đó ít tạo được tính thanh khoản.

Ví dụ điển hình của mơ hình thị trường loại này là thị trường chứng khốn tại
NASDAQ và LSE. Tại đây nhà tạo lập thị trường được gọi tên chính thức là
“market maker” tức là nhà tạo lập thị trường. Cơ bản, nhà tạo lập thị trường trên
NASDAQ thường thực hiện tạo lập thị trường cho nhiều loại chứng khốn và thực
hiện hồn tồn chủ động, ít chịu tác động từ bên ngồi ngoại trừ các qui định, luật
lệ.

Nhà tạo lập thị trường với hệ thống tạo lập thị trường tập trung trên sàn giao dịch
cổ điển đấu giá theo lệnh (khớp lệnh)

Điển hình là thị trường NYSE. Đối với những thị trường như NYSE, chức năng
tạo lập thị trường do một người gọi là chun gia thị trường (specialist). Tất
nhiên, đứng sau một chun gia thị trường bao giờ cũng là cả một tổ chức, thực
hiện các hoạt động phân tích, đánh giá, nghiên cứu thị trường, hỗ trợ chun gia
trong việc ra quyết định. Chun gia chỉ thực hiện chức năng tạo lập thị trường
với một loại chứng khốn duy nhất và cơng việc chính là kết nối các lệnh đối ứng
chứ khơng phải là tham gia trực tiếp vào mua bán (có tham gia nhưng chỉ khi
cần).
THƯ VIỆN ĐIỆN TỬ TRỰC TUYẾN
Lun vn tt nghip cao hc GVHD: TS. Nguyn Th Uyờn Uyờn
Ngi thc hin: Xuõn Lc TCDN/K15 Khoa sau H/H Kinh T Tp. HCM 8

Nh to lp th trng vi h thng to lp th trng trờn sn giao dch in t
khp lnh

Vi th trng trỏi phiu, tuy xột trờn phng din ri ro l ớt hn so vi c phiu.
Tuy nhiờn, nh to lp th trng tham gia trờn th trng ny thng cú nhng
yờu cu c thự liờn quan trc tip n c tớnh ca trỏi phiu. T chc tham gia
to lp th trng trờn th trng trỏi phiu cú hai cp : cp th nht l cỏc
cụng ty giao dch ging nh bỡnh thng; cp th hai, cú mt tờn riờng l mụi
gii giao dch ni b (Inter-dealer broker). Bn thõn tờn gi ó phn ỏnh hot
ng ca t chc loi ny. Cỏc hot ng c bn ca mt nh to lp th trng
trỏi phiu khụng cú nhiu khỏc bit, tuy nhiờn do cỏc giao dch trỏi phiu thng
cú khi lng v giỏ tr ln nờn thi gian tin hnh thng lõu hn, bờn cnh ú
mt nh to lp th trng thụng thng dự cú vn ln n õu cng rt khú cú
th m bo tin hnh c tt c cỏc giao dch bng lng chng khoỏn trong
kho ca mỡnh, v cng khụng th m bo luụn tỡm kim c cỏc lnh t i
ng cn thit ca khỏch hng. Thc t ny cho thy cn cú mt dng to lp th
THệ VIEN ẹIEN Tệ TRệẽC TUYEN
Luận văn tốt nghiệp cao học GVHD: TS. Nguyễn Thị Un Un
Người thực hiện: Đỗ Xn Lộc – TCDN/K15 Khoa sau ĐH/ĐH Kinh Tế Tp. HCM 9
trường thứ hai, đó là các nhà mơi giới - giao dịch nội bộ. Đây là một hình thức tổ
chức tồn tại trong các thị trường trái phiếu và các thị trường OTC sản phNm phái
sinh, những tổ chức này đóng vai trò như những trung gian giữa các cơng ty mơi
giới chính trên thị trường với mục đích hỗ trợ, thúc đNy các giao dịch nội bộ giữa
các tổ chức này. Đối tượng giao dịch của họ là các cơng ty mơi giới khác, các nhà
mơi giới khác, các tổ chức nhận quản lý danh mục đầu tư, tín thác, …

1.1.2.3. Hoạt động của nhà tạo lập thị trường, vai trò của các chun gia và nhà
tạo lập thị trường đối với thị trường chứng khốn
1.1.2.3.1. Hoạt động của nhà tạo lập thị trường
Thị trường trong đó tồn tại các nhà tạo lập thị trường có tên tiếng Anh là “Dealer
Market”. Đối với thị trường này, các giao dịch tiến hành trên thị trường chủ yếu là
giao dịch giữa nhà tạo lập thị trường với nhau, với các tổ chức trung gian và với
nhà đầu tư bình thường (ta sẽ gọi tên chung cho nhà đầu tư loại này là nhà đầu tư

THƯ VIỆN ĐIỆN TỬ TRỰC TUYẾN
Luận văn tốt nghiệp cao học GVHD: TS. Nguyễn Thị Un Un
Người thực hiện: Đỗ Xn Lộc – TCDN/K15 Khoa sau ĐH/ĐH Kinh Tế Tp. HCM 10
hàng đặt ra. Để tìm lệnh đối ứng này, nhà tạo lập thị trường này sẽ phải tìm đến
một nhà tạo lập thị trường khác. Nhà tạo lập thị trường kia có thể trực tiếp mua
hoặc bán hoặc cũng có thể chuyển tiếp một lệnh mua hoặc bán của một nhà đầu tư
khác mà họ nhận được sang để đối ứng. Cơ chế này được thực hiện rất nhanh
thơng qua hệ thống cơng nghệ cơ sở của tồn thị trường.
Giải quyết vấn đề yết giá như thế nào, khối lượng bao nhiêu, khi nào thì tự mua,
tự bán, khi nào tìm lệnh đối ứng, khả năng kiếm được lệnh đối ứng nhanh nhất và
rẻ nhất là bao nhiêu (vì khi đã phải thơng qua một nhà tạo lập thị trường khác thì
nhà tạo lập thị trường hiện tại cũng sẽ phải mất phí) là một bài tốn hàng đầu cần
giải quyết đối với một nhà tạo lập thị trường.

1.1.2.3.2. Vai trò của các chun gia và nhà tạo lập thị trường đối với thị
trường chứng khốn
Khi đề cập đến các hình thức tổ chức thị trường khơng thể khơng nhắc đến vai trò
của các chun gia và các nhà tạo tập thị trường trong việc tạo lập sự cơng bằng,
hiệu quả và trật tự trên mỗi thị trường này.

Trải qua hàng trăm năm lịch sử hình thành, thị trường chứng khốn (TTCK) đến
nay vẫn khơng ngừng phát triển và ngày càng khẳng định là một kênh huy động
vốn hữu hiệu của nền kinh tế. Cùng với những tiến bộ của khoa học kỹ thuật và
u cầu về sự đa dạng trong các hoạt động đầu tư, đến nay nhiều loại thị trường đã
ra đời với các hình thức tổ chức thị trường từ đơn giản (thị trường chứng khốn
phi tập trung) đến hiện đại và hết sức chặt chẽ (thị trường chứng khốn tập trung).
Khi đề cập đến các hình thức tổ chức thị trường nói trên khơng thể khơng nhắc
đến vai trò của các chun gia và các nhà tạo tập thị trường trong việc tạo lập sự
cơng bằng, hiệu quả và trật tự trên mỗi thị trường này. Chúng ta lần lượt tìm hiểu
chi tiết vai trò của họ đối với TTCK xét ở hai thị trường, đó là TTCK tập trung và

cơ sở cung - cầu về loại CK đó. Hoạt động này nhằm bảo đảm trật tự thị
trường đối với từng loại CK mà họ phụ trách, đồng thời hạn chế sự dao động
về giá cả của CK đó.
 Vai trò là nhà kinh doanh: Các chun gia thực hiện giao dịch tại một mức giá
nằm trong khoảng giá chào mua cao nhất và giá chào bán thấp nhất. Họ là
người chịu trách nhiệm giảm thiểu sự chênh lệch giữa lệnh mua và lệnh bán.
Việc mua và bán này được thực hiện theo hướng của thị trường cho đến khi sự
chênh lệch được cân bằng trở lại.

Trong trường hợp xảy ra biến cố về lệnh, về giá cả... tại thị trường giao dịch tập
trung, vai trò của các chun gia trở nên rất quan trọng trong việc chủ động điều
chỉnh các biến cố về trạng thái cân bằng và ổn định.

Hai là, vai trò của các nhà tạo lập thị trường trên TTCK phi tập trung

Như đã trình bày ở phần trên thì nhà tạo lập thị trường là người thực hiện chức
năng duy trì thị trường cho một loại chứng khốn. Chẳng hạn, đối với chứng
khốn A là chứng khốn khơng niêm yết và được mua bán trên thị trường phi tập
trung. Nhà tạo lập thị trường là người đặt ra mức giá bán chứng khốn A cho bên
mua với sự thách giá trên cơ sở tương ứng với mức giá mà bên bán (khách hàng
của họ) u cầu.

Sau khi nhà đầu tư đặt lệnh mua bán chứng khốn A trên thị trường OTC, nhà mơi
giới sẽ chuyển lệnh này tới nhà kinh doanh (thuộc bộ phận kinh doanh của cơng ty
mơi giới). Nhà kinh doanh sẽ tìm kiếm người có thể bán số chứng khốn A (nhà
mơi giới bên bán). Lúc này, nhà mơi giới bên bán đóng vai trò là người tạo lập thị
trường cho chứng khốn A.

Thực tế là có nhiều nhà mơi giới sẵn sàng bán chứng khốn A và như vậy sẽ có rất
nhiều nhà tạo lập thị trường đối với chứng khốn A tương đương với các mức


C chuyờn gia chng khoỏn v nh to lp th trng u c tip cn vi cỏc
thụng tin c bit do h thng xuyờn tip cn trc tip vi cỏc thụng tin trờn s
lnh, vỡ vy h cú nhiu kh nng b "rũ r" thụng tin khi cú s bin ng th
trng. Nu khụng b cm, cỏc chuyờn gia v cỏc nh to lp th trng cú th s
dng cỏc thụng tin ny (bao gm cỏc thụng tin ni b) thc hin kinh doanh
cho chớnh h nhm thu li nhun. ú cng chớnh l lý do ti sao nhng i tng
ny b kim soỏt cht ch. Mt yờu cu khỏc na l h phi cụng bng vi tt c
cỏc nh u t, khụng c phộp thiờn v bt c bờn no.

Ngy nay, trờn th gii cú nhiu loi th trng mi ra i nh th trng c
phiu, th trng trỏi phiu, th trng tng lai, th trng quyn chn... cựng vi
s h tr ca cỏc phng thc giao dch a dng ó khụng ngng thỳc Ny s phỏt
trin ca h thng TTCK, gúp phn vo s cụng bng, hiu qu v trt t i vi
cỏc giao dch ti cỏc th trng ny... Vỡ vy vai trũ ca cỏc nh to lp th trng
luụn luụn c khng nh.

1.2. Mi quan h gia mt t chc v nh to lp th trng
1.2.1. Li ớch i vi t chc lm chc nng to lp th trng
Li ớch i vi t chc lm chc nng to lp th trng cú th c ch ra trờn
hai khớa cnh chớnh, ú l li ớch thu c trc tip t vic tin hnh cỏc giao dch
trờn th trng v li ớch do l mt nh to lp th trng thu c t nhng h tr
ca nh nc (c qui nh trong cỏc iu lut v hot ng ca nh nh to lp
th trng), chng hn nh nhng u ói trong cho vay vn, u ói v kh nng
THệ VIEN ẹIEN Tệ TRệẽC TUYEN
Luận văn tốt nghiệp cao học GVHD: TS. Nguyễn Thị Un Un
Người thực hiện: Đỗ Xn Lộc – TCDN/K15 Khoa sau ĐH/ĐH Kinh Tế Tp. HCM 13
tiếp cận thơng tin, các quyền của nhà tạo lập thị trường liên quan đến điều chỉnh
thị trường, ở trên một khía cạnh nào đó mang tính chất “thao túng thị trường”.


Với một số hình thức tổ chức như hình thức chun gia trên sàn NYSE, chun
gia được quyền tiếp cận với những thơng tin về tồn bộ tình hình cung cầu trên thị
trường, về các chủ sở hữu đang nắm giữ chứng khốn. Do đó, khả năng dự báo
tình hình thị trường của các chun gia này rất cao. Đối với các nhà tạo lập thị
trường tại NASDAQ, họ cũng có quyền truy cập vào những hệ thống tin riêng hạn
chế trong phạm vi nhất định. Những nguồn thơng tin này cho phép nhà tạo lập thị
trường có thể dự báo tốt nhất tình hình thị trường, từ đó có những phương án điều
chỉnh giá, khối lượng chào mua, chào bán, điều chỉnh lượng chứng khốn “trong
kho”, ước lượng vốn cần thiết, … Đây rõ ràng là những lợi thế rất lớn khi tham
gia vào giao dịch trên thị trường.

THƯ VIỆN ĐIỆN TỬ TRỰC TUYẾN
Luận văn tốt nghiệp cao học GVHD: TS. Nguyễn Thị Un Un
Người thực hiện: Đỗ Xn Lộc – TCDN/K15 Khoa sau ĐH/ĐH Kinh Tế Tp. HCM 14
Tuy có thể phân tích nhiều lợi ích khác nhau đối với một tổ chức đóng vai trò một
nhà tạo lập thị trường, rõ ràng lợi ích chung nhất và lớn nhất bao hàm các lợi ích
khác là quyền - khả năng truy cập vào những nguồn thơng tin mà khơng phải bất
kỳ thành viên nào tham gia trên thị trường cũng có thể tiếp cận được. Có được
thơng tin, mỗi nhà tạo lập thị trường sẽ biết cách sử dụng tốt nhất để tối đa hố lợi
ích của mình.

1.2.2. Những yếu tố ảnh hưởng đến hoạt động tạo lập thị trường của cơng ty chứng
khốn
Do đặc tính ngành kinh doanh chứng khốn, hoạt động của cơng ty chứng khốn
ln chịu ảnh hưởng từ các điều kiện kinh tế tài chính bên ngồi Đồng thời do
phải phản ứng với những biến đổi mơi trường nên bản thân mỗi cơng ty cũng ln
cần điều chỉnh. Như thế, cơng ty ln đối mặt với những vấn đề khách quan cũng
như chủ quan khi thực hiện các hoạt động của mình.

1.2.2.1. Những yếu tố nội tại – chủ quan

Người thực hiện: Đỗ Xn Lộc – TCDN/K15 Khoa sau ĐH/ĐH Kinh Tế Tp. HCM 15
trái phiếu sẽ ln phải đi vay vốn để tiến hành giao dịch. Tuy việc vay vốn này
nhận được sự ưu tiên với những hoạt động mang tính tạo lập thị trường, nhưng
nếu như cơng ty khơng giải quyết tốt bài tốn “lưu kho”, khơng ước lượng và dự
báo tốt nhu cầu thị trường thì khả năng nó khơng thể thực hiện các giao dịch cần
thiết để cân bằng cán cân tài chính là rất cao và rủi ro vỡ nợ là khơng tránh khỏi.
Tất nhiên, các cơ quan quản lý thị trường ln u cầu nhà tạo lập thị trường phải
có một khoản đặt cọc nhất định nhưng rõ ràng khoản đặt cọc này sẽ khó có thể
cứu vãn nếu như cơng ty rơi vào tình trạng vỡ nợ. Đây là vấn đề mà một cơng ty
khi muốn tiến hành tạo lập thị trường trái phiếu cần phân tích và lập kế hoạch chi
tiết.

Từ vấn đề trên, có thể thấy khả năng nắm bắt thơng tin thị trường, khả năng phân
tích nhu cầu thị trường là cơ sở đảm bảo cho một nhà tạo lập thị trường thành
cơng. Nắm bắt và phân tích tốt tình hình thị trường, mơ hình hóa bài tốn “lưu
kho”, ước lượng nhu cầu tài chính cần thiết theo đặc tính thị trường là hai bài tốn
mà cơng ty chứng khốn buộc phải giải quyết trước khi muốn thực hiện hoạt động
tạo lập thị trường. Hai bài tốn này trên thực tế có thể coi là một. Với bài tốn
“lưu kho”, vấn đề cần giải quyết khơng chỉ dừng lại ở việc tính tốn với một loại
trái phiếu bất kỳ trong kho khi muốn tiến hành giao dịch loại trái phiếu đó, “kho”
của một nhà nhà tạo lập thị trường bao gồm rất nhiều loại trái phiếu nói riêng và
nhiều loại cơng cụ tài chính nói chung. Tối ưu với loại trái phiếu đó khơng chắc sẽ
đảm bảo tối ưu cho tồn kho – lúc này có thể coi “kho” là một danh mục đầu tư,
các cơng cụ tài chính đều có những tương quan về rủi ro và lợi nhuận, tiến hành
thành cơng giao dịch đối với loại trái phiếu này nhưng gây ảnh hưởng đến tồn bộ
cấu trúc của “kho” rõ ràng chưa chắc đã là một quyết định đúng. Với những nhà
tạo lập thị trường có tổ chức lớn, thường có nhiều đơn vị nhỏ chịu trách nhiệm tạo
lập thị trường với các loại trái phiếu khác nhau. Trong trường hợp đó, khả năng
đảm bảo được tính tối ưu của danh mục sẽ khó hơn. Điều này sẽ dễ dàng hơn với
những cơng ty và thị trường có qui mơ nhỏ. Khá nhiều nghiên cứu về vấn đề này

kĩ thuật xử lý với kỳ hạn và lãi suất của các loại trái phiếu, các kĩ thuật này giúp
tăng tính thanh khoản đối với trái phiếu; và (ii) phòng ngừa rủi ro, ứng dụng điển
hình là các hợp đồng kỳ hạn và quyền chọn đối với trái phiếu.

1.2.2.2. Những yếu tố bên ngồi – khách quan
Bên cạnh điều chỉnh các yếu tố nội tại, nhà tạo lập thị trường cũng đối mặt với rất
nhiều tác động khách quan. Những tác động này có thể được phân thành hai loại
cụ thể là các yếu tố vĩ mơ và các yếu tố vi mơ.

Thứ nhất, là những yếu tố vĩ mơ:

Các yếu tố vĩ mơ có thể gây tác động với một nhà tạo lập thị trường bao gồm
những vấn đề liên quan đến tình hình thế giới, các thị trường chứng khốn trong
khu vực; tình hình kinh tế trong nước; mơ hình thị trường; quy định pháp luật: hạn
chế đối tượng tham gia, u cầu về vốn, nhân sự,...; các ưu đãi và rủi ro: đặc biệt
là rủi ro lãi suất và rủi ro thơng tin khơng cân xứng.

Thị trường chứng khốn là một bộ phận cấu thành quan trọng của thị trường tài
chính, là kênh huy động vốn lớn của nền kinh tế. Thơng qua thị trường chứng
khốn, vốn được tích tụ, tập trung và phân phối hiệu quả. Rõ ràng, thị trường
chứng khốn có những tác động rất lớn đến tồn nền kinh tế. Điều này có nghĩa là
nó cũng sẽ chịu những ảnh hưởng từ thị trường chứng khốn thế giới và khu vực.

Tác động này sẽ còn rất mạnh nếu như có những chứng khốn được niêm yết tại
nhiều quốc gia. Trong chuỗi các mắt xích này có cả những tổ chức hoạt động trên
thị trường chứng khốn. Một nhà tạo lập thị trường, xét trên một khía cạnh nào đó
là một tổ chức chịu trách nhiệm với tình hình thị trường, những phản ứng và điều
chỉnh của nhà tạo lập thị trường đối với các tác động này khơng chỉ có ý nghĩa với
bản thân nó mà còn có ý nghĩa với tồn thị trường. Biến động về tỉ giá có thể tăng
lợi nhuận hoặc cũng có thể đe doạ đến những trái phiếu phát hành bằng ngoại tệ

cơng ty chứng khốn khi có chiến lược trở thành một nhà tạo lập thị trường cần
đánh giá và dự kiến những khả năng có thể xảy ra với cấu trúc thị trường, một mặt
để điều chỉnh các hoạt động hiện đang tiến hành cho phù hợp, mặt khác để có
chiến lược phù hợp mục tiêu.

Luật định trên thị trường chứng khốn ln là cơ sở cho mọi hoạt động diễn ra
trên thị trường. Đặc biệt với hoạt động tạo lập thị trường là hoạt động có đặc tính
điều phối có thể dẫn đến thao túng thị trường do đó các điều luật qui định thường
rất chặt chẽ, một mặt đảm bảo hiệu quả hoạt động, một mặt đảm bảo tránh được
các hoạt động tiêu cực. Do đó, các điều luật một mặt hỗ trợ cho hoạt động của các
nhà tạo lập thị trường, nhưng mặt khác cũng sẽ gây ra những cản trở nhất định đối
với hoạt động tạo lập thị trường.

Yếu tố ảnh hưởng rõ nhất và trực tiếp đến hoạt động của nhà tạo lập thị trường là
các rủi ro, đặc biệt là rủi ro về thơng tin khơng cân xứng, rủi ro lãi suất. Như ở
trên đã trình bày, lợi nhuận mà nhà tạo lập thị trường thu được chủ yếu từ khoảng
chênh lệch giá mua - bán mà nhà tạo lập thị trường yết lên, khoảng chênh lệch này
chịu tác động của ba yếu tố, hai trong số đó là rủi ro lựa chọn đối nghịch, rủi ro
cầm giữ chứng khốn - rủi ro lãi suất. Với những thị trường như NASDAQ, nhà
tạo lập thị trường tuy có quyền truy cập vào những nguồn thơng tin tốt hơn so với
các nhà đầu tư cơng chúng nhưng điều đó khơng đảm bảo cho nhà tạo lập thị
trường có những thơng tin hồn tồn vượt trội. Thơng tin mà nhà tạo lập thị
trường trên NASDAQ tiếp cận được thường chỉ là những thơng tin chi tiết hơn về
THƯ VIỆN ĐIỆN TỬ TRỰC TUYẾN
Luận văn tốt nghiệp cao học GVHD: TS. Nguyễn Thị Un Un
Người thực hiện: Đỗ Xn Lộc – TCDN/K15 Khoa sau ĐH/ĐH Kinh Tế Tp. HCM 18
các đối tượng tham gia yết giá trên thị trường. Khi nhà tạo lập thị trường tiến hành
giao dịch với những nhà đầu tư nắm thơng tin nội gián, hầu như khơng thể phân
biệt đâu là người có thơng tin nội gián và ai khơng có. Tiến hành giao dịch với
những nhà đầu tư có thơng tin nội gián, nhà tạo lập thị trường khó có thể kiếm lời,

hàng ln muốn tìm đến những mức giá tốt nhất với mức rủi ro mà theo họ là thấp
nhất, điều này càng làm gia tăng áp lực lên các tổ chức này.

1.3. Mơ hình thị trường chứng khốn phi tập trung nổi tiếng trên thế giới và bài học
kinh nghiệm

Để minh họa thêm về mơ hình thị trường chứng khốn phi tập trung chúng ta sẽ
tìm hiểu thực tế về mơ hình thị trường chứng khốn loại này nổi tiếng trên thế
giới. Mơ hình này được tổ chức dưới dạng một thị trường báo giá điện tử với
phương thức giao dịch truyền thống trên thị trường là phương thức giao dịch thỏa
thuận với hệ thống các nhà tạo lập thị trường. Hiện nay, trên thế giới các thị
THƯ VIỆN ĐIỆN TỬ TRỰC TUYẾN
Luận văn tốt nghiệp cao học GVHD: TS. Nguyễn Thị Un Un
Người thực hiện: Đỗ Xn Lộc – TCDN/K15 Khoa sau ĐH/ĐH Kinh Tế Tp. HCM 19
trường chứng khốn phi tập trung nổi tiếng như: NASDAQ thị trường chứng
khốn của MỸ, KOSDAQ thị trường chứng khốn của Hàn Quốc, JASDAQ thị
trường chứng khốn Nhật Bản…

NASDAQ là mơ hình thị trường OTC điển hình, tên gọi thị trường “phi tập trung”
xuất phát từ điểm khác biệt với vai trò của các chun gia trên sàn NYSE, nơi mà
tất cả các giao dịch đều tập trung vào thơng qua người chun gia. Trên thị trường
này có những nhà tạo lập thị trường, họ khơng ở tập trung một chỗ, và cũng khơng
có u cầu họ phải cố định. Những nhà tạo lập thị trường có thể tham gia thị
trường thơng qua hệ thống giao dịch điện tử từ bất kỳ máy tính nào, đồng thời họ
cũng có thể can thiệp ngay lập tức vào lệnh mà những cơng ty giao dịch vừa đặt.

NASDAQ được hình thành vào năm 1968 khi những nhà quản lý thị trường cố
gắng thống nhất và tăng cường vai trò của thị trường OTC. NASDAQ bên cạnh
nhiệm vụ quản lý nhân viên hoạt động trong lĩnh vực chứng khốn và giám sát
các cơng ty mơi giới, còn được giao thêm chức năng theo dõi và thúc đNy hoạt

Luận văn tốt nghiệp cao học GVHD: TS. Nguyễn Thị Un Un
Người thực hiện: Đỗ Xn Lộc – TCDN/K15 Khoa sau ĐH/ĐH Kinh Tế Tp. HCM 20
Sự khác biệt lớn nhất giữa thị trường đấu giá và thị trường giao dịch là ở số lựợng
nhà tạo lập thị trường cho một loại chứng khốn. Rõ ràng, nếu như số lượng nhà
tạo lập thị trường cho một loại chứng khốn lớn thì tính thanh khoản của nó sẽ cao
hơn rất nhiều so với việc chứng khốn đó chỉ được một nhà tạo lập thị trường duy
nhất thực hiện – nhà chun gia – trên sàn NYSE. Tuy nhiên, điều này chưa hẳn
là đã có lợi. Trong khi NYSE và AMEX là các thị trường khớp lệnh, NASDAQ
lại là dạng thị trường khớp giá. Lợi nhuận của những cơng ty giao dịch trên thị
trường OTC phụ thuộc vào khoảng chênh lệch giữa mức giá chào mua và mức giá
chào bán hay còn gọi là chênh lệch mua - bán. Chênh lệch mua - bán được coi là
khoản đền bù cho các cơng ty này khi họ tạo được thị trường cho loại chứng
khốn đó và đền bù cho rủi ro mà họ chấp nhận trong thời gian cầm giữ chứng
khốn trước khi bán ra. Chênh lệch mua - bán còn được gọi là “chênh lệch bên
trong”, khoản chênh lệch này thể hiện mức lợi nhuận lớn nhất mà một cơng ty tiến
hành tạo lập thị trường có thể thu được. Mặt khác, trong khi trên thị trường đấu
giá, các lệnh giới hạn hầu như chiếm vị trí tuyệt đối, thì trên NASDAQ hầu như
rất ít có các lệnh giới hạn.

NASDAQ thiếu một cơ chế tập trung để xử lý các lệnh giới hạn, do đó các lệnh
giới hạn chỉ có thể xuất hiện trên hệ thống máy tính của NASDAQ hoặc là trong
hệ thống máy nội bộ của mỗi nhà tạo lập thị trường. Kết quả là những nhà tạo lập
thị trường trên NASDAQ có thể giao dịch với các mức giá họ đã chào ra, bỏ qua
các mức giá do các lệnh giới hạn đặt, cho dù các lệnh này có lợi hơn đối với nhà
đầu tư. Hệ thống của NASDAQ được xác lập tương đối khác thường: nó coi các
lệnh giới hạn là những lệnh gây cản trở cho q trình xác định đúng giá trị của các
chứng khốn đang giao dịch. Những giá được hiện ra trên màn hình giao dịch
cũng khơng phản ánh hồn tồn chính xác tất cả các lệnh mà tất cả các thành viên
tham gia trên thị trường sẵn sàng chấp nhận giao dịch. Hơn nữa, NASDAQ duy trì
hai cơ chế khác nhau cho việc giao dịch các lệnh khối lượng lớn (hơn 1 triệu cổ

Bảng 1.3 mơ tả cơ chế hoạt động của nhà tạo lập thị trường. Bảng 1.4 mơ tả quyền
lợi và trách nhiệm của nhà tạo lập thị trường trên mỗi thị trường.

Qua các mơ hình thị trường chứng khốn phi tập trung nổi tiếng trên thế giới
chúng ta đúc kết được một số nhận xét và sẽ là kinh nghiệm vơ cùng q báu cho
việc xây dựng mơ hình thị trường chứng khốn phi tập trung ở Việt Nam sau năm
2010 như định hướng của Chính phủ như sau:

Thứ nhất là, mỗi một mơ hình thị trường đều có những lợi thế và hạn chế nhất
định. Sự khác nhau về tên gọi, cơ chế hoạt động, các quyền lợi và nghĩa vụ tạo ra
cho nhà tạo lập thị trường ở mỗi thị trường những nét đặc trưng khác nhau. Một
mơ hình thị trường có tính cạnh tranh cao giữa các nhà tạo lập thị trường (các
cơng ty giao dịch) như ở NASDAQ đã chứng minh những ưu thế của nó qua qui
mơ thị trường, qui mơ giao dịch, qua tính chất phản ánh tự nhiên giá trị chứng
khốn trên thị trường, qua tính thanh khoản. Tuy nhiên, một cơ chế cạnh tranh
ln tiềm Nn những hành vi tiêu cực có thể của chính các nhà tạo lập thị trường
chẳng hạn như sự thơng đồng thao túng thị trường của các nhà tạo lập thị trường
(Mahesh P. Sardesai – Michigan Journal of Economics), hoặc cũng có thể là từ
các “mánh kh” của nhà đầu tư nắm được những thơng tin mang tính chất nội
gián mà nhà tạo lập thị trường khơng nắm được, điều này làm tăng rủi ro đối với
các chứng khốn “trong kho” của nhà tạo lập thị trường.

Thứ hai là, với thị trường như NYSE, nhà tạo lập thị trường, hay ở đây được gọi
là chun gia, sẽ hầu như khơng gặp phải rủi ro như nhà tạo lập thị trường ở
NASDAQ. Chun gia là người duy nhất nắm tồn bộ thơng tin về duy nhất một
loại chứng khốn do đó cũng khó có thể thơng đồng với chun gia khác. Tuy
nhiên mơ hình này chỉ phù hợp với thị trường mà tất cả các chứng khốn đều có
chất lượng cao, được giao dịch rất mạnh với khối lượng lớn, nếu khơng sẽ rất thiệt
cho chun gia nào nhận tạo lập thị trường cho những loại chứng khốn kém chất
lượng và theo đó là kém thanh khoản.
THƯ VIỆN ĐIỆN TỬ TRỰC TUYẾN
Luận văn tốt nghiệp cao học GVHD: TS. Nguyễn Thị Un Un
Người thực hiện: Đỗ Xn Lộc – TCDN/K15 Khoa sau ĐH/ĐH Kinh Tế Tp. HCM 23
Tóm tắt chương 1

Thị trường chứng khốn là nhân tố cơ bản của nền kinh tế thị trường. TTCK đã
trở thành một định chế tài chính khơng thể thiếu được trong đời sống kinh tế của

hiện phát triển theo hướng thị trường OTC cũng cần xây dựng và phát triển các
thành viên của TTCK theo hướng các cơng ty chứng khốn sẽ là các nhà tạo lập
thị trường, đây là kinh nghiệm q báu cho việc phát triển TTCK tại Việt Nam.

Để tạo điều kiện đa dạng hóa thị trường, đáp ứng nhu cầu đa dạng của người đầu
tư, đồng thời đảm bảo phát triển TTCK Việt Nam theo xu hướng chung của thế
giới. Đối với Việt nam, mơ hình thị trường OTC sẽ là mơ hình mang tính ưu việt
nhất thơng qua việc áp dụng các nhân tố mới của thị trường như phương thức định
giá thỏa thuận, hệ thống các nhà tạo lập thị trường, hệ thống báo giá,…
THƯ VIỆN ĐIỆN TỬ TRỰC TUYẾN
Luận văn tốt nghiệp cao học GVHD: TS. Nguyễn Thị Un Un
Người thực hiện: Đỗ Xn Lộc – TCDN/K15 Khoa sau ĐH/ĐH Kinh Tế Tp. HCM 24
CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG THN TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM VÀ
NHU CẦU XÂY DỰNG THN TRƯỜNG CHỨNG KHỐN PHI TẬP TRUNG CĨ
SỰ THAM GIA CỦA NHÀ TẠO LẬP THN TRƯỜNG

2.1. Thực trạng hoạt động của thị trường chứng khốn Việt Nam sau hơn 7 năm
hoạt động
2.1.1. Đánh giá hoạt động của SGDCK Tp. Hồ Chí Minh
TTGDCK TP.HCM đi vào hoạt động vào tháng 07/2000, ban đầu chỉ vỏn vẹn có
2 cơng ty niêm yết là REE và SAM với tổng số vốn là 270 tỷ đồng và một vài lọai
trái phiếu Chính phủ được niêm yết giao dịch. Từ đó cho đến năm 2005, thị
trường ln ở trong trạng thái tẻ nhạt, loại trừ cơn sốt vào năm 2001 thì trong 5
năm chỉ số VN-Index lúc cao nhất chỉ xoay quanh mức 300 điểm, mức thấp nhất
xuống đến 130 điểm. Lý do chính là do thị trường có q ít hàng hố, các doanh
nghiệp niêm yết cũng nhỏ, khơng nổi tiếng, khơng hấp dẫn nhà đầu tư trong và
ngồi nước.

Luận văn tốt nghiệp cao học GVHD: TS. Nguyễn Thị Un Un
Người thực hiện: Đỗ Xn Lộc – TCDN/K15 Khoa sau ĐH/ĐH Kinh Tế Tp. HCM 25
24/4/2007 ở mức 905.53 điểm. Đến nửa đầu tháng 5/2007, chỉ số VN-Index đã
hồi phục khá mạnh, chạm ngưỡng 1,100 điểm.

Ngày 11/05/2007, Thủ tướng Chính phủ ban hành quyết định số 599/2007/QĐ-
TTg về việc chuyển TTGDCK TP.HCM thành SGDCK Tp. Hồ Chí Minh. Ngày
08/08/2007, đánh dấu một bước tiến mạnh mẽ và quan trọng của TTCK. Đó là sự
kiện chuyển TTGDCK TP.HCM thành SGDCK Tp. Hồ Chí Minh, với tên giao
dịch quốc tế: Hochiminh Stock Exchange (HOSE). Tình hình giao dịch chứng
khốn tại Sở vẫn khơng thốt khỏi chiều hướng đi xuống của thị trường về cả chỉ
số cũng như khối lượng và giá trị giao dịch, chỉ số VNIndex vẫn dao động ở mức
từ 900 điểm đến 1,000 điểm. Trong năm 2007, có tất cả 32 cơng ty niêm yết mới,
01 chứng chỉ quỹ được niêm yết mới (Quỹ đầu tư tăng trưởng Manulife –
MAFPF1) và thêm 17 loại trái phiếu (trong đó có 12 loại trái phiếu chính quyền
địa phương và 5 loại trái phiếu cơng ty). Như vậy, tính đến thời điểm cuối năm
2007, đã có 138 cơng ty niêm yết tại SGDCK Tp. Hồ Chí Minh với tổng giá trị
niêm yết là 35,428.512 tỷ đồng, 03 chứng chỉ quỹ với tổng vốn điều lệ là 1,014 tỷ
đồng, 389 loại trái phiếu Chính phủ và cơng ty. Nếu như trong phiên giao dịch
đầu tiên của năm 2007, chỉ số VN-Index ở mức 741.27 điểm thì phiên giao dịch
cuối cùng của năm 2007, phiên thứ 1,699, chỉ số VN-Index đạt 927.02 điểm, tăng
hơn 25% sau một năm. Con số phần trăm tăng thêm này cho thấy mặc dù thị
trường cổ phiếu khơng còn tăng mạnh như năm 2006 nhưng vẫn chứng minh được
sự tăng trưởng ổn định của thị trường. Điều này được thể hiện rõ nét thơng qua
các bảng số liệu (2.1-2.3) và biểu đồ (2.1-2.3) ở phần phụ lục.

Về số lượng nhà đầu tư tham gia, theo thống kê của Ủy ban Chứng khốn, tính
đến cuối năm 2007, thị trường chứng khốn Việt Nam trên 300,000 tài khoản,
tăng gấp 3 lần so với năm 2006. Điều này cho thấy sự quan tâm của cơng chúng
đầu tư tới thị trường ngày càng lớn. Cuối năm 2006, chỉ có khoảng 1,000 tài