BỘ TÀI CHÍNH
TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH – MARKETING
HOÀNG THỊ XUÂN TRANG
ĐỀ TÀI: TÁC ĐỘNG ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ
CÁC DOANH NGHIỆP THỦY SẢN VIỆT NAM
LUẬN VĂN THẠC SĨ
CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP
MÃ SỐ: 60340201
TP.HCM - 2015
BỘ TÀI CHÍNH
TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH – MARKETING
HOÀNG THỊ XUÂN TRANG
TÁC ĐỘNG ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ CÁC
DOANH NGHIỆP THỦY SẢN VIỆT NAM
LUẬN VĂN THẠC SĨ
CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP
MÃ SỐ: 60340201
HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. NGÔ MINH CHÂU
TP. HCM - 2015
LỜI CẢM ƠN .................................................................................................................i
T
0
3
T
0
3
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ..........................................................................................1
T
0
3
T
0
3
1.1
T
0
3
T
0
3
1.2
T
0
0
3
TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI ..................................................................1
T
0
3
T
0
3
MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU CỦA ĐỀ TÀI....................................................3
T
0
3
T
0
3
ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU ...............................................3
T
0
3
T
0
3
3
T
0
3
2.1.1 Đòn bẩy tài chính: ...........................................................................................5
T
0
3
T
0
3
2.1.2 Ý nghĩa của việc sử dụng đòn bẩy tài chính ....................................................5
T
0
3
T
0
3
2.1.3 Cơ sở lý thuyết về mối quan hệ giữa đòn bẩy và đầu tư .................................6
T
0
3
T
2.2.2 Nghiên cứu trong nước ..................................................................................22
T
0
3
T
0
3
CHƯƠNG 3: MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................25
T
0
3
T
0
3
3.1 MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU ..................................................................................25
T
0
3
T
0
3
3.2 CÁC GIẢ THIẾT NGHIÊN CỨU .......................................................................27
T
T
0
3
3.4 HỒI QUY HAI GIAI ĐOẠN BÌNH PHƯƠNG NHỎ NHẤT – HIỆN TƯỢNG
T
0
3
NỘI SINH ..................................................................................................................30
T
0
3
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU & THẢO LUẬN ....................................33
T
0
3
T
0
3
4.1 NỘI DUNG NGHIÊN CỨU ................................................................................33
T
0
3
T
4.2 KẾT QUẢ MÔ HÌNH HỒI QUY ........................................................................43
T
0
3
T
0
3
4.2.1 Kết quả hồi quy mẫu nghiên cứu ...................................................................43
T
0
3
T
0
3
4.2.2 Kết quả mô hình hồi quy hai giai đoạn – Yếu tố nội sinh .............................46
T
0
3
T
0
3
4.3 THỰC TRẠNG CỦA CÁC DOANH NGHIỆP THỦY SẢN VIỆT NAM ........49
T
0
0
3
5.3 MỘT SỐ GỢI Ý TỪ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU................................................58
T
0
3
T
0
3
5.4 HẠN CHẾ VÀ HƯỚNG MỞ RỘNG ..................................................................62
T
0
3
T
0
3
KẾT LUẬN CHUNG ..................................................................................................64
T
0
3
T
0
3
Bảng 4. 8: Kiểm định Hausman test ...................................................................................................... 42
Bảng 4. 9: Bảng kết quả hồi quy của mô hình đầu tư - Biến đại diện đòn bẩy LEV1 ......................... 43
Bảng 4. 10: Bảng kết quả hồi quy của mô hình đầu tư - Biến đại diện đòn bẩy LEV2 ....................... 44
Bảng 4. 11: Kết quả hồi quy phương trình đầu tư với biến công cụ - Biến LEV1 ................................ 46
Bảng 4. 12: Kết quả hồi quy phương trình đầu tư với biến công cụ - Biến LEV2 ................................ 48
Bảng 4. 13: Kết quả kinh doanh CTCP Việt An trích từ báo cáo tài chính........................................... 52
Bảng 4. 14: Kết quả kinh doanh CTCP NTACO và CTCP CBTS & XNK Cà Mau trích từ báo cáo tài
chính ...................................................................................................................................................... 53
TU
0
3
T
0
3
U
TU
0
3
T
0
3
U
TU
0
3
U
TU
0
3
T
0
3
U
TU
0
3
T
0
3
U
TU
0
3
T
0
3
U
TU
T
0
3
U
TU
0
3
T
0
3
U
Bảng 5. 1: Mối tương quan kỳ vọng của các nhân tố và kết quả mô hình hồi quy tác
TU
0
3
động ngẫu nhiên.............................................................................................................55
T
0
3
U
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
I: Đầu tư thuần
CF: dòng tiền doanh nghiệp
LEV: Đòn bẩy tài chính
trọng vì vậy phát triển sản xuất thuỷ sản ở những nơi có điều kiện không còn đơn
thuần là sự đòi hỏi cấp bách và lâu dài cho việc giải quyết thực phẩm tại chỗ , giải
quyết công ăn việc làm mà ngành sản xuất này đang và đầy hứa hẹn có thể trở thành
ngành kinh doanh có lãi suất cao với xu hướng ổn định lâu dài trên thị trường quốc tế.
Việt Nam với đường bờ biển dài hơn 3.200 km; có vùng đặc quyền kinh tế trên biển
rộng hơn 1 triệu km2. Việt Nam cũng có vùng mặt nước nội địa lớn rộng hơn 1,4 triệu
ha nhờ hệ thống sông ngòi, đầm phá dày đặc. Vị trí địa lý và điều kiện tự nhiên thuận
lợi giúp Việt Nam có nhiều thế mạnh nổi trội để phát triển ngành công nghiệp thủy
sản. Từ lâu Việt Nam đã trở thành quốc gia sản xuất và xuất khẩu thủy sản hàng đầu
khu vực, cùng với Indonesia và Thái Lan. Xuất khẩu thủy sản trở thành một trong
những lĩnh vực quan trọng của nền kinh tế. Ngành thuỷ sản Việt nam trở thành một
trong những ngành kinh tế mũi nhọn và thế mạnh của kinh tế nước ta. Trong những
năm qua ngành thuỷ sản đã đạt được tốc độ phát triển cao, ổn định và mức tăng tổng
sản lượng thuỷ sản bình quân hàng năm , giá trị kim ngạch xuất khẩu bình quân chiếm
10% đến 15% trong tổng kim ngạch xuất khẩu của Việt Nam hàng năm. Bên cạnh đó,
sự hội nhập quốc tế với sự gỡ bỏ hàng rào thuế quan, sự gia tăng dần vị thế của thuỷ
sản Việt nam trên trường quốc tế sẽ tạo ra sự cạnh tranh khốc liệt. Sự cạnh tranh trên
1
thị trường quốc tế chính là thách thức lớn nhất cho các doanh nghiệp ngành thủy sản
Việt Nam, khi mà các đối thủ mạnh hơn về vốn, về công nghệ, khôn ngoan hơn trong
việc sử dụng vốn, cách thức quản lý. Để tồn tại và phát triển trong môi trường cạnh
tranh đó, các doanh nghiệp thủy sản Việt Nam phải chuẩn bị tốt về năng lực tài chính,
khoa học công nghệ và năng lực quản lý. Muốn được vậy thì tiềm lực tài chính là vô
cùng quan trọng để các doanh nghiệp đưa ra các chính sách hợp lý và thành công. Đòn
bẩy tài chính được xem là công cụ làm thay đổi chi phí sử dụng vốn, nó sẽ tác động
đến việc lựa chọn các dự án đầu tư.
Cho nên tác động của đòn bẩy tài chính đến đầu tư doanh nghiệp luôn là vấn đề trọng
tâm trong tài chính doanh nghiệp. Gia tăng sử dụng đòn bẩy tài chính làm thay đổi chi
-
Đòn bẩy tài chính có tác động đến quyết định đầu tư của doanh nghiệp ngành
thủy sản Việt Nam hay không?
-
Ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính đến đầu tư các doanh nghiệp ngành thủy sản
như thế nào?
1.3 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU
Đối tượng nghiên cứu: Sự tác động của đòn bẩy tài chính đến đầu tư của doanh
nghiệp ngành thủy sản Việt Nam.
Phạm vi nghiên cứu: Bài nghiên cứu được thực hiện cho các doanh nghiệp ngành
thủy sản Việt Nam được thu thập từ các báo tài chính đã được kiểm toán và công bố
trên các website, giai đoạn 2009 – 2014.
1.4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Dựa vào các nghiên cứu trước đây xác định các yếu tố tác động đến quyết định đầu tư
là đòn bẩy, dòng tiền, tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản, doanh thu, tính thanh khoản.
Các biến này được lượng hóa bằng các tỷ số tài chính được tính toán từ báo cáo tài
chính của các doanh nghiệp thủy sản qua các năm.
Trong đó, tác giả chọn biến phụ thuộc là đầu tư thuần vì đầu tư thuần được tính bằng
dòng tiền đầu tư vào các tài sản cố định trong năm, giá trị này có báo cáo lưu chuyển
tiền tệ. Giá trị đầu tư thuần càng lớn cho thấy doanh nghiệp có xu hướng đầu tư vào tài
sản cố định, thực hiện dự án kinh doanh mở rộng hoạt động sản xuất.
Mô hình nghiên cứu của bài sử dụng dữ liệu bảng (panel data) được hồi quy theo 3
cách: pooling, random effect (hiệu ứng ngẫu nhiên) và fixed effect (hiệu ứng cố định).
Tác giả sử dụng thên kiểm định Hausman (Hausman, 1978).
3
không) sẽ không có đòn bẩy tài chính. Như vậy, đòn bẩy tài chính đặt trọng tâm vào tỷ
số nợ. Khi đòn bảy tài chính cao, chỉ cần một sự thay đổi nhỏ của lợi nhuận trước thuế
và lãi vay cũng làm thay đổi lớn tỷ lệ lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu nghĩa là
tỷ lệ lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu sẽ rất nhạy cảm với lợi nhuận trước thuế
và lãi vay. Về thực chất, đòn bảy tài chính phản ánh sự thay đổi của tỷ suất lợi
nhuận sau thuế trên vốn chủ trước sự thay đổi của lợi nhuận trước thuế và lãi vay.
Như vậy, độ lớn của đòn bẩy tài chính được xem như là tỷ lệ thay đổi của tỷ suất lợi
nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu phát sinh do sự thay đổi của lợi nhuận trước thuế
và lãi vay.
2.1.2 Ý nghĩa của việc sử dụng đòn bẩy tài chính
Đòn bẩy tác động đến quyết định đầu tư của doanh nghiệp. Nhưng thực tế chiều ngược
lại vẫn có thể xảy ra, tức quyết định đầu tư trong hiện tại của doanh nghiệp cũng tác
động đến việc sử dụng đòn bẩy tài chính. Doanh nghiệp khi quyết định đầu tư, tất yếu
sẽ cân nhắc trong việc lựa chọn nguồn tài trợ vốn cổ phần, lợi nhuận giữ lại hay vay
nợ. Tùy thuộc vào mục tiêu và triển vọng công ty mà nhà quản trị sẽ lựa chọn nguồn
tài trợ nào cho dự án của mình. Nếu như doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư, đồng
5
thời các cổ đông hiện hữu không muốn pha loãng quyền nên sẽ ưu tiên lựa chọn vay
nợ.
Sử dụng đòn bẩy tài chính như sử dụng "con dao hai lưỡi". Nếu tổng tài sản không có
khả năng sinh ra một tỉ lệ lợi nhuận đủ lớn để bù đắp các chi phí tiền lãi vay phải trả
thì tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu bị giảm sút. Vì phần lợi nhuận do
vốn chủ sở hữu làm ra phải dùng để bù đắp sự thiếu hụt của lãi vay phải trả. Do vậy,
thu nhập của một đồng vốn chủ sở hữu sẽ còn lại rất ít so với tiền đáng lẽ chúng được
hưởng. Đòn bẩy tài chính được các nhà quản lý sử dụng để gia tăng tỷ suất lợi nhuận
sau thuế trên vốn chủ sở hữu. công thức xác định sự tác động của đòn bảy tài chính
đến tỷ suất suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu như sau:
Tỷ lệ thay đổi về tỷ suất
Modigliani và Miller (1958) cho rằng trong thị trường vốn hoàn hảo cấu trúc vốn và
giá trị doanh nghiệp là độc lập. Chính sách đầu tư của công ty chỉ nên dựa trên những
yếu tố làm tăng khả năng sinh lợi, dòng tiền hay giá trị công ty. Sau đó M&M phát
6
triển quan điểm này với các nghiên cứu thực nghiệm về các loại thuế và tấm chắn thuế
và những lợi ích của việc sử dụng nợ .
Tuy nhiên các giả định về cấu trúc tài chính của M&M phải thỏa một số hạn chế
nghiêm ngặt về thị trường vốn hoàn hảo:
Không có chi phí giao dịch khi mua và bán chứng khoán.
Có đủ người mua và người bán trên thị trường, vì vậy không có một nhà đầu tư riêng
lẻ nào có ảnh hưởng lớn đối với giá cả chứng khoán.
Có sẵn thông tin liên quan cho tất cả các nhà đầu tư và không phải mất tiền.
Tất cả các nhà đầu tư có thể vay hay cho vay cùng với lãi suất.
Tất cả các nhà đầu tư có kỳ vọng đồng nhất về lợi nhuận cho một doanh nghiệp.
Không có thuế thu nhập.
Trên thực tế sự độc lập này sẽ không tồn tại khi các giả định về thị trường vốn hoàn
hảo bị phá vỡ do tồn tại các vấn đề như chi phí giao dịch, thông tin bất cân xứng,…sự
tương tác giữa các nhà quản lý, cổ đông, chủ nợ sẽ tạo ra những rào cản dẫn đến đầu tư
dưới mức hoặc đầu tư quá mức.
Lý thuyết chi phí đại diện (Jenshen và Mackling, 1976)
Theo lý thuyết này, vấn đề đại diện luôn chứa đựng mâu thuẫn tiềm tang về lợi ích của
trái chủ, cổ đông và người quản lý doanh nghiệp. Chi phí đại diện là chi phí phát sinh
mà người chủ doanh nghiệp phải gánh chịu khi có sự tách bạch giữa quyền sỏ hữu và
quyền quản lý doanh nghiệp.
Trong một doanh nghiệp sự phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý là hết sức
cần thiết. Tuy nhiên việc phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý sẽ nảy sinh
nhiều vấn đề phức tạp liên quan đến quyền lợi giữa các bên. Các cổ đông thì luôn
mackling 1976). Myers (1977) cho rằng sự hiện diện của nợ có thể khiến những dự án
có NPV dương bị từ chối. Do nếu chấp nhận dự án này thì rủi ro tài chính sẽ tăng (rủi
ro phá sản) và giá trị sẽ chuyển từ chủ nợ sang các cổ đông. Do đó, chủ nợ sẽ đòi hỏi
mức lãi suất cao hơn và xây dựng các điều khoản hạn chế trong các hợp đồng vay vốn,
với những điều khoản này cản trở hoạt động của các doanh nghiệp ở một vài khía cạnh
nào đó. Các chủ nợ còn sử dụng các công cụ giám sát các doanh nghiệp, đảm bảo rằng
các điều khoản phải được tuân thủ.
Khi một doanh nghiệp gặp khó khăn, cả chủ nợ và cổ đông đều muốn doanh nghiệp
phục hồi, nhưng ở các khía cạnh khác, quyền lợi của họ có thể mâu thuẫn nhau. Vào
các thời điểm kiệt quệ tài chính, các cổ đông thường bỏ mục tiêu thông thường là tối
8
đa hóa giá trị thị trường của doanh nghiệp và thay vào đó, theo đuổi mục tiêu hạn hẹp
hơn là quyền lợi riêng của mình. Họ thường có khuynh hướng thực hiện các trò chơi
riêng mà phần thiệt hại sẽ do các chủ nợ gánh chịu: chuyển dịch rủi ro, từ chối đóng
góp vốn cổ phần, thu tiền và bỏ chạy, kéo dài thời gian, thả mồi bắt bóng.
Trong thực tế, các trò chơi này luôn bị phản đối, vì việc thực hiện các trò chơi này
mang ý nghĩa các quyết định tồi về hoạt động và đầu tư. Các quyết định tồi này là chi
phí đại diện của việc vay nợ.
Một doanh nghiệp khi vay nợ nhiều, khả năng xảy ra các quyết định tồi trong tương lai
gia tăng làm hạ giá trị thị trường hiện nay của doanh nghiệp, phần thiệt này do cổ đông
gánh chịu. Do đó, vì lợi ích của mình, doanh nghiệp nên tránh thực hiện các trò chơi,
mà cách dễ nhất là giới hạn việc vay nợ của doanh nghiệp ở mức độ an toàn hay gần
an toàn.
Tóm lại, Jenshen và Mackling (1976) cho rằng một cấu trúc vốn tối ưu có thể đạt được
bằng việc cân đối giữa chi phí đại diện với lợi ích do sử dụng nợ, chi phí đại diện làm
giảm lợi ích do sử dụng nợ để tài trợ.
Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Miller, 1977)
Các giám đốc tài chính thường coi quyết định về nợ - vốn cổ phần của doanh nghiệp
hạng còn cho rằng các doanh nghiệp điều chỉnh tương ứng các tỷ lệ chia cổ tức mục
tiêu theo các cơ hội đầu tư. Khi dòng tiền nội bộ phát sinh lớn hơn các chi tiêu vốn,
doanh nghiệp nên thanh toán nợ hoặc đầu tư vào chứng khoán. Khi dòng tiền nội bộ
phát sinh nhỏ hơn chi tiêu vốn, doanh nghiệp nên rút số dư tiền mặt trước hoặc bán
chứng khoán trên thị trường.
Lý giải cho vấn đề trên, Myers và Majluf (1984) đã có một lập luận vững chắc, cho
rằng sở dĩ có trật tự ưu tiên cho các nguồn tài trợ nội bộ là do sự bất cân xứng thông
tin. Thông tin bất cân xứng sẽ dẫn đến một sự đánh giá sai của vốn cổ phần của một
công ty trên thị trường, gây ra một mất mát của cải cho những cổ đông hiện tại. Myers
và Majluf (1984) khẳng định rằng nếu công ty tài trợ dự án của mình bằng cách phát
hành cổ phần, các cổ phần này sẽ bị định dưới giá. Bởi vì chỉ có ban giám đốc mới là
người nắm rõ các hoạt động công ty hơn so với các nhà đầu tư bên ngoài. Và các nhà
quản lý không thể truyền đạt đáng tin cậy về tài sản hiện có của họ, cũng như những
cơ hội đầu tư có sẵn đến các nhà đầu tư. Kết quả là, các nhà đầu tư bên ngoài không
thể phân biệt được giữa các dự án tốt và xấu. Do đó các nhà đầu tư không hoàn toàn
tin tưởng vào thông tin của công ty, họ sẽ yêu cầu phần thưởng để đầu tư hoặc công ty
10
chỉ có thể phát hành vốn cổ phần với khoản giảm giá. Giữa nguồn tài trợ nội bộ và bên
ngoài, tất yếu nguồn tài trợ từ lợi nhuận giữ lại ít có sự bất cân xứng thông tin ít nhất,
kế đến là nợ và sau cùng là vốn cổ phần.
Đối với nguồn tài trợ bên ngoài, giữa nợ và vốn cổ phần thì doanh nghiệp thích nợ hơn
vì nợ không làm pha loãng sự giàu có của cổ đông, chi phí bất cân xứng thông tin từ
nợ ít hơn vốn cổ phần. Đó là vì hợp đồng nợ an toàn, chủ nợ cũng có quyền giám sát
mục đích vay vốn cũng như quá trình sử dụng vốn của doanh nghiệp, trong khi các nhà
đầu tư nhỏ lẻ bên ngoài thì không có quyền hạn này. Đồng thời, Myers và Majluf
(1984) cho rằng vay thông qua công cụ nợ, đặc biệt là ít rủi ro, giúp doanh nghiệp
giảm thiểu sự kém hiệu quả trong quyết định đầu tư được gây ra bởi thông tin bất đối
xứng. Cũng với lập luận như vậy, Myers (2001) cho rằng việc phát hành vốn cổ phần
cho biết những doanh nghiệp có các cơ hội tăng trưởng cao, đồng thời cũng để duy trì
khả năng vay nợ trong tương lai.
Lý thuyết trật tự phân hạng giải quyết được nhược điểm của lý thuyết đánh đổi cấu
trúc vốn ở chỗ, lý thuyết trật tự phân hạng có thể giải thích tại sao những công ty lớn,
có khả năng sinh lợi lại sử dụng ít nợ. Đó là bởi vì dòng tiền thu nhập từ các công ty
này khá lớn do đó tận dụng được nguồn tài trợ nội bộ. Lý thuyết trật tự phân hạng giải
thích được mối tương quan nghịch trong một ngành giữa khả năng sinh lợi và đòn bẩy
tài chính, tức là tại sao các doanh nghiệp trong một ngành có cấu trúc vốn khác nhau.
Nhưng lý thuyết trật tự phân hạng kém thành công trong việc giải thích sự khác nhau
trong cấu trúc vốn giữa các ngành.
Có nhiều lập luận chỉ trích lý thuyết trật tự phân hạng. Hệ thống phân cấp tài chính
trong lý thuyết trật tự phân hạng xuất phát từ sự thiếu nguồn nội bộ dẫn đến nhu cầu
nguồn tài trợ bên ngoài, nhưng đã bỏ qua những yếu tố ảnh hưởng khác như lãi suất,
quan hệ giữa người cho vay – người đi vay, và sự can thiệp của Chính phủ. Theo Cull
và Xu (2005) cho rằng sự can thiệp của chính phủ thông qua chính sách tiền tệ trong
suốt cuộc khủng hoảng tài chính có thể làm cho chi phí vay mượn thấp hơn chi phí của
các quỹ nội bộ, vì vậy mà các công ty sử dụng nợ trước các quỹ nội bộ trong giai đoạn
này. Hơn nữa, Fama và French (2005) lập luận rằng chi phí bất cân xứng thông tin do
phát hành vốn cổ phần mang lại có thể được khắc phục bằng cách phát hành cổ phần
mới cho chính người lao động trong công ty. Việc phát hành này còn có thể làm giảm
sự pha loãng quyền sở hữu và gia tăng quyền kiểm soát.
12
2.1.3.2 Quan điểm của Modigliani & Miller:
Đòn bẩy và hoạt động đầu tư là vấn đề nhận được rất nhiều sự quan tâm. Theo
Modigliani & Miller (1958) thì trong một thị trường hoàn hảo, quyết định tài trợ không
có tương quan với quyết định đầu tư cũng như giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên, trong
một thế giới thực với những bất hoàn hảo của thị trường và sự xuất hiện của chi phí đại
chính sách như vậy là do sự tồn tại của dòng tiền tự do, đây được coi là chi phí đại
diện của dòng tiền tự do và chi phí này có thể được giảm thiểu thông qua tài trợ bằng
nợ. Vấn đề về tài trợ bằng nợ là các doanh nghiệp phải thanh toán lãi và gốc, buộc nhà
quản lý phải thực hiện cam kết này bằng nguồn quỹ mà có thể nếu không được sử
dụng, nếu có thể bị tài trợ cho những dự án có cơ hội tăng trưởng thấp. Do đó, đòn bẩy
là một công cụ, giúp hạn chế vấn đề đầu tư quá mức, gợi ý rằng tồn tại mối quan hệ
ngược chiều giữa nợ và đầu tư đối với các doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng thấp.
2.1.3.4 Lý thuyết của Jensen và Stulz
Các lý thuyết của Jensen (1986) và Stulz (1990) lại đề xuất một tác động ngược chiều
của đòn bẩy lên hoạt động đầu tư dựa trên vấn đề đại diện giữa cổ đông và nhà quản
lý. Các tác giả này lập luận rằng đòn bẩy cao ở những công ty có ít cơ hội tăng trưởng
sẽ khiến cho ban quản lý không hứng thú với những dự án kém hiệu quả do áp lực phải
trả nợ, từ đó giảm thiểu sự lạm quyền của ban quản lý đối với dòng tiền tự do của công
ty và giảm thiểu đầu tư.
2.1.3.5 Các quan điểm khác về mối quan hệ giữa đòn bẩy và đầu tư
McConnell và Servaes (1995) khảo sát một mẫu lớn các doanh nghiệp phi tài chính
trong những năm 1976 và 1988. Trong từng năm tác giả chia mẫu thành 2 nhóm: nhóm
có cơ hội tăng trưởng cao và nhóm có cơ hội tăng trưởng thấp, tác giả cho thấy giá trị
doanh nghiệp có tương quan ngược chiều với đòn bẩy tài chính đối với các doanh
nghiệp có cơ hội tăng trưởng cao (đại diện bởi chỉ số Tobin’s Q cao), và có mối quan
hệ cùng chiều đối với các doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng thấp (chỉ số Tobin’s Q
thấp). Kết quả này phù hợp với giả thuyết rằng đòn bẩy tạo ra đầu tư dưới mức và làm
giảm giá trị doanh nghiệp.
Lang cùng các cộng sự (1996) phân tích một mẫu lớn gồm các doanh nghiệp trong
ngành công nghiệp của Mỹ trong giai đoạn 1970 đến 1989 và nhận thấy có một mối
quan hệ ngược chiều mạnh tồn tại giữa đòn bẩy và đầu tư nhưng chỉ đối với các doanh
nghiệp có cơ hội tăng trưởng yếu (Tobin’s Q < 1). Ngoài ra kết quả của tác giả thì phù
hợp với giả thiết cho rằng đòn bẩy giúp hạn chế đầu tư vào những dự án tồi. Để thể
14
của doanh nghiệp. Chi phí giao dịch để vay được nợ dài hạn trong nhiều trường hợp là
không hề nhỏ.
15
Copyright: Tài liệu đại học ©