BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHÓ HỒ CHÍ MINH

PHẠM THỊ THÚY NGA

CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CHÍNH SÁCH
CHI TRẢ CỔ TỨC BẰNG TIỀN CỦA CÁC CÔNG
TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN
THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH (HOSE)
Chuyên ngành
Mã số chuyên ngành

: Tài chính – Ngân hàng
: MFB4B

LUẬN VĂN THẠC SỸ TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

Người hướng dẫn khoa học:
PGS-TS. Nguyễn Minh Kiều

TP.HCM, tháng 10 năm 2015


Các yếu tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức bằng tiền của các công ty
niêm yết trên sàn chứng khoàn thành phố Hồ Chí Minh (HOSE)

MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CẢM ƠN
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC ................................................................................................................... i

2.3.9. Tài sản thế chấp ..........................................................................................24
2.4. Các giả thiết nghiên cứu...................................................................................26
CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .......................................................27
3.1. Mô hình nghiên cứu .........................................................................................27
i


Các yếu tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức bằng tiền của các công ty
niêm yết trên sàn chứng khoàn thành phố Hồ Chí Minh (HOSE)
3.2. Đo lường các biến trong mô hình ....................................................................28
3.2.1. Biến phụ thuộc (DPR) ................................................................................28
3.2.2. Biến độc lập ................................................................................................29
3.3. Phương pháp ước lượng ...................................................................................31
3.3.1. Mô hình hồi quy Pooled OLS .....................................................................32
3.3.2. Mô hình hồi quy với tác động cố định (FEM) ............................................32
3.3.3. Mô hình hồi quy với tác động ngẫu nhiên (REM) ......................................32
3.4. Quy trình phân tích số liệu ...............................................................................33
3.4.1. Trình bày và thống kê mô tả số liệu ...........................................................33
3.4.2. Khảo sát các cặp tương quan giữa các biến độc lập ...................................33
3.4.3. Ước lượng mô hình hồi quy........................................................................34
3.4.4. Kiểm định, đánh giá sự phù hợp của mô hình và các giả thiết nghiên cứu
sau đó phân tích, đánh giá kết quả ........................................................................34
3.5. Dữ liệu nghiên cứu ...........................................................................................35
CHƯƠNG 4 PHÂN TÍCH DỮ LIỆU VÀ KẾT QUẢ ..............................................38
4.1. Thống kê mô tả ................................................................................................38
4.2. Ma trận tương quan ..........................................................................................40
4.3. Phân tích hồi quy .............................................................................................41
4.3.1. Kết quả hồi quy ...........................................................................................41
4.3.2. Kiểm định độ phù hợp của mô hình ...........................................................43
4.3.3. Kết quả kiểm định đa cộng tuyến ...............................................................43


Bình phương nhỏ nhất thông thường
(Ordinary Least Squares)

FEM

Phương pháp ảnh hưởng cố định
(Fixed Effects Model)

REM

Phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên
(Random Effects Model)

HASTC

Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội

HOSE

Sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh

M&M

Miller và Modigliani

NYSE

Sở giao dịch chứng khoán New York
(New York Stock Exchange)

LEV

Đòn bẩy tài chính

LIQ

Tính thanh khoản của tài sản

VIF

(Variance Inflation Factor)

iii


Các yếu tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức bằng tiền của các công ty
niêm yết trên sàn chứng khoàn thành phố Hồ Chí Minh (HOSE)

DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 2.1. Bảng tổng hợp tác động của các nhân tố ................................................25
Bảng 3.1. Bảng tổng hợp cách đo lường các biến trong mô hình ...........................31
Bảng 4.1. Bảng thống kê mô tả các biến số ............................................................38
Bảng 4.2. Bảng ma trận tương quan giữa các biến số ............................................40
Bảng 4.3. Bảng kết quả hồi quy của mô hình nghiên cứu FEM .............................41
Bảng 4.4. Bảng kết quả hồi quy của mô hình nghiên cứu REM ............................41
Bảng 4.5. Bảng kết quả kiểm định Hausman ..........................................................42
Bảng 4.6 . Bảng kết quả kiểm định đa cộng tuyến .................................................44
Bảng 4.7. Bảng kết quả kiểm định phương sai sai số thay đổi ...............................44
Bảng 4.8. Bảng kết quả kiểm định tự tương quan của phần dư ..............................45


thấy, đòn bẩy tài chính (LEV) tác động tiêu cực đến tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt
(DPR). Ngoài ra, kết quả nghiên cứu cũng cho thấy cơ hội phát triển (GRO) và tính
thanh khoản (LIQ) chưa tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt (DPR). Nói cách
khác, chưa có mối liên hệ giữa cơ hội phát triển, tính thanh khoản và tỷ lệ chi trả cổ
tức tiền mặt.
Luận văn đã cung cấp sự hiểu biết về mối liên hệ giữa các yếu tố tác động đến
chính sách cổ tức với tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt trên sàn chứng khoán Thành phố
Hồ Chí Minh (HOSE). Do đó, kết quả nghiên cứu thực nghiệm trong luận văn có giá
trị tham khảo nhất định với nhiều đối tượng khác nhau trong nền kinh tế như: nhà
hoạch định chính sách, các công ty niêm yết và các nhà đầu tư chứng khoán.

vi


Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu

CHƯƠNG 1
GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
1.1. Lý do nghiên cứu
Từ trước tới nay, chính sách cổ tức đã được xem là một trong những quyết định
quan trọng của công ty vì nó ảnh hưởng đến tình hình tài chính và chiến lược phát
triển công ty. Theo Ross (2009), các yếu tố quan trọng không khó khăn xác định
nhưng sự tương tác giữa các yếu tố đó phức tạp và không có đáp án dễ dàng nào được
đưa ra.
Quyết định chia cổ tức sẽ xác định công ty dùng bao nhiêu phần trăm của lợi
nhuận để tái đầu tư, thúc đẩy tăng trưởng và dùng bao nhiêu phần trăm chia cổ tức
cho chủ sở hữu, các cổ đông của công ty. Như vậy, cổ tức là khoản tiền mà các công
ty trích ra từ lợi nhuận để trả cho cổ đông hay là một hình thức doanh nghiệp san sẻ
lợi nhuận của mình cho cổ đông sau một khoảng thời gian hoạt động nhất định.
Vấn đề mà ban lãnh đạo công ty cần quan tâm là công ty nên theo đuổi một

cổ phiếu có thêm tính thanh khoản tuy nhiên tùy theo tình hình tài chính, triển vọng
dự án của mỗi doanh nghiệp mà đại hội đồng cổ đông thường niên sẽ quyết định cổ
tức chia theo hình thức nào, tỷ lệ bao nhiêu. Cũng theo một chuyên gia tài chính cho
rằng trong tình hình kinh tế khó khăn thì doanh nghiệp có tiền để trả cổ tức cho cổ
đông có thể coi là tốt, tuy nhiên nếu lạm dụng có thể ảnh hưởng đến nguồn vốn cho
các dự án đầu tư cũng như sức khỏe tài chính của bản thân doanh nghiệp. Vị này cho
rằng: “Xét về mặt lâu dài nếu doanh nghiệp không chuẩn bị tốt cho nguồn tài chính
để tái đầu tư vào hoạt động kinh doanh có khả năng sẽ bỏ lỡ những cơ hội tốt và khi
cần huy động vốn thì có thể phải dựa vào các nguồn vốn vay khác với lãi suất cao
hơn và ảnh hưởng đến lợi nhuận của doanh nghiệp”. Vì vậy, khi chọn lựa cổ phiếu
để đầu tư lâu dài, yếu tố cổ tức nên được xem xét cùng với những yếu tố khác như
hoạt động kinh doanh cốt lõi, triển vọng của doanh nghiệp và của ngành.
Theo một chuyên gia tài chính, nếu một doanh nghiệp liên tục trả cổ tức bằng
tiền mặt với tỷ lệ cao trong nhiều năm, nhà đầu tư nên tìm hiểu xem có thể doanh
nghiệp không còn động cơ để tái đầu tư, mở rộng sản xuất kinh doanh - vốn là chỉ
báo cho tiềm năng tăng trưởng của doanh nghiệp. Cũng cần chú ý thêm nếu doanh

2


Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu
nghiệp đã hoạt động lâu năm, tốc độ tăng trưởng đã chững lại, thì nhu cầu tái đầu tư
sẽ không cao nhưng nếu doanh nghiệp mới hoạt động mà trả cổ tức tiền mặt cao thì
nhà đầu tư nên đặt câu hỏi về tiềm năng tăng trưởng sắp tới của công ty đó.
Việt Nam là một quốc gia đang phát triển, thị trường chứng khoán mới hoạt
động chưa lâu do vậy mà việc hoạch định chính sách cổ tức chưa được thực sự quan
tâm. Những năm gần đây, các công ty mà cụ thể hơn là các nhà hoạch định tài chính
đã bắt đầu chú trọng hơn tới vấn đề này. Thị trường ngày càng phát triển thì các nhà
đầu tư ngày càng trở nên thông thái và có nhiều thông tin hơn, do vậy mà chính sách
cổ tức của công ty cũng sẽ là tín hiệu để họ đưa ra các quyết định đầu tư của mình.

1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
1.4.1. Đối tượng nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của đề tài là các yếu tố tác động đến chính sách chi trả cổ
tức bằng tiền.
1.4.2. Phạm vi nghiên cứu
Các công ty đang niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí
Minh (HOSE) trong gian đoạn từ năm 2009 đến năm 2013.
1.5. Phương pháp nghiên cứu
Phương pháp nghiên cứu nói chung của đề tài là phương pháp nghiên cứu định
lượng và sử dụng mô hình hồi quy dữ liệu bảng để ước lượng.
1.6. Ý nghĩa của đề tài nghiên cứu
Việc thực hiện nghiên cứu này có ý nghĩa quan trọng về mặt khoa học cũng như
thực tiễn.
Về mặt khoa học, cùng với các nghiên cứu khác, nghiên cứu này làm rõ hơn tác
động của một số yếu tố tới chính sách cổ tức. Đồng thời, thông qua việc sử dụng
phương pháp kiểm định bằng mô hình hồi quy để đưa ra những đánh giá và so sánh
với các kết luận của những sự tác động của các yếu tố này đến chính sách cổ tức của
các công ty niêm yết tại thị trường Việt Nam. Bên cạnh đó, nghiên cứu cũng nhằm
mục tiêu kiểm nghiệm lại những kết quả của các nghiên cứu trước đây và mở ra những

4


Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu
thách thức mới cho các nghiên cứu sau này, khắc phục những điểm mà nghiên cứu
này chưa thể thực hiện được.
Về mặt thực tiễn, nghiên cứu này là một tham khảo mang tính khoa học, hy
vọng sẽ đóng góp một phần và hỗ trợ phần nào cho việc xác định một chính sách cổ
tức tối ưu đối với mỗi công ty. Đồng thời cũng giúp cho các nhà đầu tư và cổ đông
có thể ước tính và định lượng tương đối mức cổ tức sẽ nhận được, từ đó đưa ra các

 Khái niệm chính sách cổ tức.
 Một số nghiên cứu về chính sách cổ tức.
 Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức.
 Giải thiết nghiên cứu.
2.1. Khái niệm về chính sách cổ tức
2.2.1. Khái niệm
Cổ tức hay lợi tức cổ phần là một phần lợi nhuận sau thuế được các công ty cổ
phần phân chia cho các cổ đông hay cũng chính là các chủ sở hữu của công ty. Cổ
tức có thể chia bằng nhiều hình thức khác nhau, chẳng hạn như bằng tiền mặt hay
bằng cổ phần. Các nhà đầu tư quan tâm tới cách trả cổ tức hay quan tâm tới chính
sách trả cổ tức trước hoặc sau khi đầu tư.
Theo Lease và ctg (2000), chính sách cổ tức là một công việc mà nhà quản lý
phải đưa ra quyết định về mức chi trả cổ tức cũng như hình thức phân phối lợi nhuận
cho cổ đông. Chính sách cổ tức của công ty phụ thuộc vào nhiều yếu tố như hiệu quả
hoạt động kinh doanh, cơ hội đầu tư, đặc điểm của công ty, cơ cấu sở hữu của cổ
đông và nhiều yếu tố khác.
Brealey và Myers (2005) mô tả chính sách cổ tức như một trong mười vấn đề
khó khăn nhất chưa được giải quyết trong lĩnh vực kinh tế tài chính. Điều này cũng
được Black (1976) đồng tình và ông ấy khẳng định rằng “chúng ta nhìn vào bức tranh

6


Chương 2: Cơ sở lý thuyết về chính sách cổ tức
cổ tức càng phức tạp thì nó càng có vẻ như một vấn đề cục bộ với những miếng ghép
riêng lẻ không thể ăn khớp với nhau thành một mảnh ghép hoàn chỉnh”.
Chính sách cổ tức đã trở thành đề tài của nhiều cuộc tranh luận từ khi Miller và
Modigliani (1961) chỉ ra rằng theo một số giả định, cổ tức là không thích hợp và
không có ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của một công ty. Kể từ đó, các nhà nghiên cứu
tài chính đã không đồng ý với qua điểm của M&M và họ lập luận rằng qua điểm của


Chương 2: Cơ sở lý thuyết về chính sách cổ tức
(Nguồn: Trần Ngọc Thơ, 2009, trang 51)
Tỷ lệ chi trả cổ tức cũng cho biết công ty dành ra bao nhiêu phần trăm từ thu
nhập một cổ phần thường để tái đầu tư. Tỷ lệ chi trả cổ tức càng cao phản ánh công
ty đã sử dụng đại bộ phận lợi nhuận sau thuế để chi trả cổ tức cho các cổ đông, đồng
thời chỉ có một phần nhỏ lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư. Và ngược lại với tỷ lệ chi trả
cổ tức thấp.
 Tỷ suất cổ tức (Dividend Yield): Tỷ suất cổ tức là tỷ lệ phần trăm giữa cổ tức
và thị giá cổ phiếu, hay tỷ lệ cổ tức mà nhà đầu tư nhận được so với số tiền mà họ
phải trả để mua cổ phiếu đó.
𝐓ỷ 𝐬𝐮ấ𝐭 𝐜ổ 𝐭ứ𝐜 =

𝐂ổ 𝐭ứ𝐜 𝐦ỗ𝐢 𝐜ổ 𝐩𝐡ầ𝐧
𝐆𝐢á 𝐭𝐫ị 𝐭𝐡ị 𝐭𝐫ườ𝐧𝐠 𝐦ỗ𝐢 𝐜ổ 𝐩𝐡ầ𝐧
(Nguồn: Trần Ngọc Thơ, 2009, trang 52)

Trong công thức trên, tùy theo nhu cầu đo lường khác nhau mà chúng ta có thể
sử dụng giá trị thị trường mỗi cổ phần ở các kỳ khác nhau, hoặc khác với kỳ chia cổ
tức. Như chúng ta đã biết, thu nhập của nhà đầu tư gồm hai phần là cổ tức và chênh
lệch giá do chuyển nhượng cổ phần. Như vậy, tỷ suất cổ tức là tỷ suất sinh lợi của
nhà đầu tư chỉ tính riêng cho thu nhập từ cổ tức khi nhà đầu tư mua cổ phần tại một
mức giá thị trường nào đó, nghĩa là tỷ suất cổ tức phản ánh nhà đầu tư sẽ nhận được
bao nhiêu đồng cổ tức từ một đồng đầu tư vào cổ phiếu tại mức giá thị trường. Tỷ
suất cổ tức càng cao thể hiện rằng nhà đầu tư có tỷ suất sinh lợi từ cổ tức càng cao,
còn tỷ suất cổ tức thấp thì điều đó chưa hẳn đã xấu bởi vì nhà đầu tư có thể trông chờ
vào tỷ suất sinh lợi từ lãi vốn của giá cổ phiếu trên thị trường. Một tỷ suất cổ tức ở
mức cao (hay thấp) chưa chắc đã phản ánh được công ty có chi trả cổ tức cao (hay
thấp) không, vì tỷ suất cổ tức còn phụ thuộc vào giá cổ phần trên thị trường. Do vậy,
mà chỉ tiêu này chỉ dùng để so sánh chính sách cổ tức của những công ty khác nhau

Cổ tức = Thu nhập ròng – Thu nhập giữ lại để tái đầu tư
= Thu nhập ròng – (Tỷ lệ vốn cổ phần mục tiêu * Tổng ngân sách vốn)

Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động cũng đề xuất một công ty tăng trưởng nên
có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp hơn các công ty đang trong giai đoạn sung mãn (bão hòa).
 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định: được xây dựng trên cơ sở lý thuyết ổn
định lợi tức cổ phần. Theo đó, công ty duy trì chi trả cổ tức liên tục qua các năm với

9


Chương 2: Cơ sở lý thuyết về chính sách cổ tức
mức chi trả các năm tương đối ổn định, có thể có sự biến động, song không đáng kể
so với sự biến động của lợi nhuận. Tính ổn định được đặc trưng bằng một sự miễn
cưỡng trong việc giảm lượng tiền mặt chi trả cổ tức từ kỳ này sang kỳ khác, và công
ty chỉ thực hiện chi trả cổ tức ở mức cao hơn khi công ty có thể đạt được sự gia tăng
lợi nhuận một cách vững chắc, đủ khả năng tăng cổ tức, đồng thời khi đã tăng thì sẽ
cố gắng duy trì cổ tức ở mức đã định cho đến khi công ty thấy rõ là không thể hy
vọng ngăn chặn được sự giảm sút lợi nhuận kéo dài trong thời tương lai. Lý thuyết
của chính sách cổ tức tiền mặt ổn định xuất phát từ tâm lý của các nhà quản lý cho
rằng các cổ đông thường ưa thích sự tăng trưởng ổn định của cổ tức. Ngay cả trong
trường hợp có sự đảm bảo chắc chắn cho việc tăng cổ tức lên cao, thì các nhà quản
lý cũng chỉ tăng tỷ lệ cổ tức lên một phần nào đó rất ít so với sự gia tăng trong lợi
nhuận của công ty. Bởi vì các nhà quản lý có tâm lý chờ đợi xem việc tăng lợi nhuận
có tỏ ra bền vững hay không trước khi điều chỉnh tăng cổ tức.
 Chính sách cổ tức có tỷ lệ chi trả không đổi: Một vài doanh nghiệp thực hiện
chính sách cổ tức có tỷ lệ chi trả không đổi. Đây là cách trả áp dụng trong nhiều công
ty ở Mỹ, theo đó các công ty luôn cố gắng duy trì một tỷ lệ phần trăm định sẵn giữa
phần trả cổ tức và thu nhập mỗi cổ phần. Nếu lợi nhuận của doanh nghiệp thay đổi
nhiều từ năm này sang năm khác thì cổ tức cũng giao động theo. Về cơ bản, tỷ lệ chi

lợi nhuận chắc chắn nhận được hay là cổ tức ngay bây giờ hơn là chuyển nó vào trong
tương lai. Do đó họ thích những công ty trả cổ tức cao hơn là những công ty trả cổ
tức ít hơn.
Vào năm 1961, Miller và Modigliani đã giới thiệu giả thiết không liên quan tới
cổ tức trong một thị trường hoàn hảo, không có thuế và các chi phí giao dịch. M&M
lập luận rằng quyết định cổ tức không ảnh hưởng đến giá trị của công ty, vì thế quyết
định cổ tức là hoàn toàn độc lập. Lãi vốn sẽ tương đương với cổ tức trong một thị
trường hoàn hảo. Lý thuyết M&M với giả định thị trường hoàn hảo, khẳng định rõ
rằng chính sách cổ tức sẽ không ảnh hưởng đến giá trị tài sản của cổ đông, và cổ đông
sẽ không cần phải bận tâm họ nhận được cổ tức hay là phần lãi vốn trong tương lai,
miễn là chính sách cổ tức không ảnh hưởng tới chính sách đầu tư của công ty (Shapiro,
1990). Tuy nhiên, thực tế thị trường là không hoàn hảo và do đó có nhiều nhà nghiên

11


Chương 2: Cơ sở lý thuyết về chính sách cổ tức
cứu cố gắng tìm là những tác động của chính sách cổ tức đến giá trị của công ty.
Pettit (1977) nghiên cứu hiệu ứng nhóm khách hàng tới cổ tức. Ví dụ: Những
quỹ hưu trí và các nhà đầu tư đã nghỉ hưu thường có khuynh hướng thích thu nhập
tiền mặt và có thể do đó muốn công ty trả tỷ lệ phần trăm lợi nhuận cao. Những cổ
đông với chiến lược kinh doanh dài hạn lại thích một tỷ lệ lợi nhuận giữ lại để tái đầu
tư cao và chi trả cổ tức thấp hơn.
Fama và French (2001) phân tích thực nghiệm sự quan trọng của quy mô công
ty, lợi nhuận và cơ hội tăng trưởng ảnh hưởng tới quyết định chi trả cổ tức. Booth và
Cleary (2001) cho thấy lợi nhuận, quy mô, nợ, rủi ro, tính xác thực và tăng trưởng kỳ
vọng ảnh hưởng tới chính sách cổ tức của công ty. Ho (2003) tiến hành nghiên cứu
so sánh chính sách cổ tức ở Úc và Nhật. Nghiên cứu kết luận rằng trong số tất cả các
biến hồi quy: lợi nhuận, quy mô, tính thanh khoản, đòn bẩy tài chính, độ rủi ro, danh
mục tài sản, và tăng trưởng thì quy mô công ty ở Úc và tính thanh khoản ở Nhật có

tức tiền mặt.
Al-Malkawi (2007) nghiên cứu các yếu tố quyết định chính sách cổ tức các công
ty ở Jordan trong thời gian giữa năm 1989 và 2000. Quy mô, thời kỳ và lợi nhuận của
công ty được nhận thấy là các yếu tố quyết định đến chính sách cổ tức các công ty ở
Jordan. Các phát hiện cung cấp sự hỗ trợ tích cực cho giả thiết chi phí trung gian và
phù hợp chung với giả thiết theo cấp bậc.
Al-Twaijry (2007) nghiên cứu thị trường mới nổi ở Malaysia. Nghiên cứu xác
định chính sách cổ tức ở quá khứ và tương lai ảnh hưởng tới chính sách cổ tức hiện
tại. Ngoài ra, chính sách cổ tức liên kết với lợi nhuận ròng nhưng ít chặt chẽ.
Với bài viết của Anil và Kpoor (2008), họ nỗ lực phân tích thực nghiệm các yếu
tố quyết định tỷ lệ chi trả cổ tức thuộc lĩnh vực Công nghệ thông tin Ấn Độ. Với dữ
liệu tổng hợp trong 7 năm, nghĩa là từ năm 2000 đến năm 2006, họ nhận thấy dòng
tiền mặt, thuế doanh nghiệp, tăng trưởng doanh thu và giá trị thị trường không giải
thích mô hình thanh toán cổ tức thuộc lĩnh vực IT. Chỉ có tính thanh khoản và beta
(thay đổi lợi nhuận từ năm này sang năm khác) được tìm thấy là yếu tố quyết định
đáng chú ý.
Ahmed và Javid (2009) tìm ra các yếu tố quyết định chính sách chi trả cổ tức
của các công ty phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán Karachi trong thời gian

13


Chương 2: Cơ sở lý thuyết về chính sách cổ tức
từ năm 2001 đến năm 2006. Nghiên cứu này hỗ trợ cho lý thuyết của Lintner, họ
chứng minh rõ ràng rằng các công ty dựa cả vào lợi nhuận mỗi cổ tức (EPS) ở hiện
tại và cổ tức mỗi cổ phần (DPS) ở quá khứ để thiết lập chính sách cổ tức. Lợi nhuận,
tính thanh khoản, và quyền sở hữu có ảnh hưởng tích cực tới tỷ lệ chi trả cổ tức, trong
khi vốn hóa thị trường và quy mô lại có tác động tiêu cực tới chính sách chi trả cổ
tức, nghĩa là các công ty thích đầu tư vào tài sản của họ hơn là chi trả cổ tức cho cổ
đông. Al-Twaijry (2007) nghiên cứu thị trường mới phát triển ở Malaysia. Nghiên

nhuận, tăng trưởng doanh thu, tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu và thuế. Với những công
ty trong ngành kinh doanh dịch vụ, tỷ lệ chi trả cổ tức phụ thuộc vào tỷ suất lợi nhuận,
tăng trưởng doanh thu và tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu. Đối với ngành sản xuất thì tỷ
lệ trả cổ tức phụ thuộc vào tỷ suất lợi nhuận, thuế và tỷ số giá trị thị trường với giá trị
sổ sách. Họ cũng nhận thấy kết quả khác nhau khi tỷ lệ chi trả cổ tức được xác định
như là tỷ lệ giữa cổ tức tiền mặt là dòng tiền mặt sau thuế, không là lợi nhuận sau
thuế của công ty.
Kashif Imran (2011) nghiên cứu các công ty trong lĩnh vực kỹ thuật của Pakistan
qua việc sử dụng dữ liệu của 36 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Karachi từ
năm 1996 đến 2008. Qua việc sử dụng kỹ thuật dữ liệu bảng khác nhau như hiệu ứng
ngẫu nhiên và cố định, kết quả cho thấy mức chi trả cổ tức của năm trước, lợi nhuận
trên cổ phiếu, lợi nhuận, dòng tiền mặt, tăng trưởng doanh thu và quy mô công ty là
các yếu tố quan trọng nhất xác định chính sách cổ tức trong lĩnh vực kỹ thuật ở
Pakistan.
Với nghiên cứu của Appannan và Sim (2011) về các công ty đăng ký ở Malaysia
cho ngành công nghiệp thực phẩm thuộc lĩnh vực sản phẩm tiêu dùng cho thấy các
biến số có mối liên hệ chặt chẽ với chính sách chi trả cổ tức không nhất thiết phải là
các yếu tố quyết định thanh toán cổ tức ví dụ như lợi nhuận sau thuế có mối liên hệ
chặt chẽ nhất với cổ tức trên cổ phiếu. Nghiên cứu hơn nữa xác định sự thật rằng tỷ
lệ nợ trên vốn chủ sở hữu và cổ tức trên cổ phiếu ở quá khứ là các yếu tố quan trọng
quyết định thanh toán cổ tức.
Anupam Mehta (2012) điều tra các yếu tố quyết định chi trả cổ tức cho tất cả
các công ty trong lĩnh vực bất động sản, lĩnh vực năng lượng, lĩnh vực xây dựng, lĩnh
vực viễn thông, các ngành công nghiệp và y tế (trừ liên quan đến đầu tư và ngân hàng)
niêm yết trên sàn chứng khoán Abu Dhabi trong 5 năm từ năm 2005 đến 2009. Nghiên

15


Chương 2: Cơ sở lý thuyết về chính sách cổ tức



Chương 2: Cơ sở lý thuyết về chính sách cổ tức
cận và huy động nguồn vốn từ thị trường với mức chi phí thấp hơn những công ty có
quy mô nhỏ và do đó ít phụ thuộc vào quỹ nội bộ dẫn đến khả năng chi trả cổ tức cao
hơn. Holder (1998), Eriotis (2005), Hosami (2007), Al-Twaijry (2007), Osobov
(2008) cũng xác nhận cùng quan điểm trên. Ngoài ra, nghiên cứu của Barclay, Smith
và Watts (1995) cho rằng những công ty lớn thường là những công ty đã ổn định với
cơ hội tăng trưởng được giới hạn sẽ thiên về việc trả cổ tức nhiều hơn để tránh đầu tư
quá mức.
Một số nghiên cứu đã kiểm chứng về ảnh hưởng của quy mô công ty đến mối
quan hệ cổ tức và đại diện. Lloyd và ctg (1985) là một trong những người đầu tiên
thay đổi mô hình Rozeff bằng cách bổ sung yếu tố quy mô công ty như một loại biến.
Họ coi đó là một biến giải thích quan trọng, bởi vì các công ty lớn có nhiều khả năng
tăng chi trả cổ tức để giảm đi chi phí đại diện. Phát hiện của họ hỗ trợ cho lập luận
của Jensen và Meckling (1976) rằng chi phí đại diện có mối liên quan với quy mô
của công ty. Họ cho rằng các công ty lớn có lợi thế thương lượng hơn, nếu không sẽ
làm tăng chi phí đại diện. Hơn nữa, Sawicki (2005) đã chứng minh chi trả cổ tức có
thể giúp giám sát một cách gián tiếp hiệu suất của các nhà quản lý trong các công ty
lớn. Bởi vì, trong các công ty lớn, các thông tin bất đối xứng tăng do sự phân tán
quyền sở hữu, làm giảm khả năng kiểm soát của các cổ đông đối với các hoạt động
nội bộ và bên ngoài của công ty, tạo nên khả năng kiểm soát không hiệu quả của quản
lý. Thanh toán cổ tức lớn có thể là một giải pháp hữu hiệu cho vấn đề này bởi vì cổ
tức lớn dẫn đến sự gia tăng nhu cầu về nguồn tài chính bên ngoài và nhu cầu tài chính
bên ngoài dẫn đến gia tăng khả năng giám sát của các cổ đông ở các công ty lớn vì
sự tồn tại của các nhà đầu tư hay còn gọi lá các cổ đông bên ngoài.
Tuy nhiên, Gugler và Yurtuglu (2003) cho thấy rằng chính sách chi trả cổ tức
có mối quan hệ nghịch chiều với quy mô công ty. Có nghĩa là các công ty lớn lại có
xu hướng chi trả cổ tức thấp hơn các công ty nhỏ. Công ty nhỏ chi trả cổ tức cao hơn
như một tín hiệu cho thấy có một viễn cảnh tốt hơn trong tương lai.

công ty của Trung Quốc có chính sách chi trả cổ tức không ổn định và tỷ lệ chi trả cổ
tức của họ căn cứ phần lớn trên lợi nhuận mà công ty thu về trong năm đó, không phụ
thuộc vào những yếu tố khác. Nghiên cứu này cũng đồng quan điểm với nghiên cứu
của Adaolu (2000), khẳng định yếu tố chính quyết định số lượng chi trả cổ tức tiền
mặt tại giao dịch chứng khoán Istanbul là lợi nhuận của công ty trong năm. Bất kì

18