B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH HUNH TH THIN

CÁC NHÂN T TÁC NG N
CHÍNH SÁCH C TC TI CÁC CÔNG
TY NIÊM YT TRÊN SÀN CHNG
KHOÁN THÀNH PH H CHÍ MINH
LUN VN THC S KINH T
TP. H Chí Minh, nm 2013
B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH HUNH TH THIN

CÁC NHÂN T TÁC NG N
CHÍNH SÁCH C TC TI CÁC CÔNG
TY NIÊM YT TRÊN SÀN CHNG
KHOÁN THÀNH PH H CHÍ MINH
CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ S: 60340201


Sau cùng, tôi gi li cm n đn gia đình đã ht lòng quan tâm và to điu kin tt
nht đ t
ôi hoàn thành lun vn tt nghip này.
Trân trng cm n!
Tác gi lun vn Hunh Th Thin

3
MC LC
TÓM TT 6
CHNG 1: GII THIU 7
1.1. Lý do chn đ tài
7
1.2. Mc tiêu nghiên cu 7
1.3. Vn đ nghiên cu 8
1.4. Câu hi nghiên cu 9
1.5. B cc lun vn 9
CHNG 2: NHNG NGHIÊN CU THC NGHIM TRÊN TH GII
V MI QUAN H GIA CU TRÚC S HU VÀ CHÍ
NH SÁCH C TC10
2.1. Các nghiên cu thc nghim gn đây liên quan đn mi liên h gia cu
trúc s hu và chính sách c tc 10
2.1.1. Tác gi M
ohammad Al- Gharaibeh; Ziad Zurigat; Khaled Al-
Harahsheh - nm 2013. 10
2.1.2. Tác gi Hamid Ullah; Asma Fida; Shafiullah Khan, nm 2012. 10
2.1.3. Tác gi Mahmoud Al - Nawaiseh, nm 2013.
11

3.1.2. Phng pháp phân tích đnh lng 16
3.1.3. Phng pháp mô t 16
3.2.  D liu nghiên cu 16
3.2.1. D liu s cp: 17
3.2.2. D liu th cp: 17
3.3.  Phng pháp x lý s liu 17
3.4.  Mô hình nghiên cu 18
3.4.1. Phng trình hi quy đa bin 18
3.4.2. Gii thích các bin 18
3.5. Thng kê mô
t các bin nghiên cu 21
CHNG 4: KT QU HI QUY
23
4.1.  Thit lp mô hình
23
4.2.  Các gi thuyt ca mô hình
23
4.3.  Kt qu ca mô hình
24
4.4.  Kim đnh mô hình
27
4.4.1. a cng tuyn: 27
4.4.2. T tng quan:
28
4.4.3. Phng sai thay đi: 28
4.5.  Gii thích tác đng
ca các bin đc lp lên bin ph thuc 29
4.6.  Kt lun 30
4.6.1. So sánh các kt qu ng
hiên cu 31

Bng 2: Thng kê s lng công ty theo ngành trong mu nghiên cu
Bng 3: Kt qu chy phng trình mô hình hi quy
Bng 4: Tác đng ca 5 bin đc lp đn t l chi tr c tc (sau khi loi bin Size)
Bng 5: Tác đng ca 4 bin đc lp đn t l chi tr c tc (sau khi loi bin Size
và bin gi Maj)
DANH MC CÁC HÌNH V,  TH
Hình 1: T trng s lng công t
y theo ngành trong mu nghiên cu
Hình 2: Mô hình các nhân t tác đng đn DIV ca các công ty c phn ti HOSE.
Hình 3: Biu đ th hin phn d

6
TÓM TT
Trên th trng chng khoán Vit Nam, chính sách c tc ca doanh nghip thi
gian qua ni lên thành mt trong nhng vn đ đc các nhà đu t rt chú trng.
Trong khi vn còn các tranh cãi v chính sách c tc ca công ty ti các th trng
vn hoàn ho, các tranh cãi này còn nhiu hn ti ni không có s tn ti ca th
trng hoàn ho. S hin din ca thông tin bt cân xng, vn đ chi phí đi din,
thu, chi phí giao dch và cu tr
úc s hu trong công ty, tt c làm cho chính sách
c tc tr nên quan trng.
ã có rt nhiu nghiên cu lý thuyt và thc nghim c gng xác đnh nhng yu t
quyt đnh đn chính sách c tc ca công ty, tuy nhiên, đn nay, vn cha có s
đng thun v nhng yu t nh hng đn chính sách c tc ca công ty. Vn đ
này thm ch
í còn phc tp hn khi đ cp đn nhng th trng kinh t mi ni. Bài
nghiên cu này nhm xem xét tình hình chi tr c tc ca doanh nghip niêm yt
trong thi gian qua, phân tích s nh hng ca các nhân t đn chính sách c tc
ca doanh nghip và mi quan h gia cu trúc s hu vi chính sách chi tr c tc
trong doanh nghip.

tc). C ba quyt đnh trên đu phi nht quán vi mc tiêu nhm ti đa hóa giá tr
doa
nh nghip. Ta cn phi thy rng, các quyt đnh này liên quan vi nhau theo
mt cách nào đó. Bài nghiên cu này s xem xét khía cnh, cu trúc s hu nh
hng đn vic chi tr c tc ca các công ty niêm yt nh th nào.
C tc là ch tiêu nhy cm và có th nói là quan trng đi vi nhà đu t. Chính
sách c tc ca các công t
y niêm yt trên sàn giao dch chng khoán thành ph H
Chí Minh có nh hng ln đn din bin trên th trng chng khoán. Nhng
chính sách c tc li chu nh hng ca nhiu nhân t trc tip và gián tip khác,
bên trong ni b doanh nghip và bên ngoài doanh nghip; và t đó nó nh hng
ln đn li ích ca mi nhà đu t và ca chính công ty niêm yt.
1.2. Mc tiêu nghiên cu
Qua vic h thng hóa các
lý thuyt liên quan đn chính sách c tc và tóm tt các
kt qu nghiên cu thc nghim trên th gii v chính sách c tc. Nghiên cu thc
8
nghim trên th gii v các nhân t quyt đnh chính sách c tc ca các công ty và
tìm hiu mi quan h gia cu trúc s hu và chính sách c tc. Cng nh vic
phân tích nh hng ca các đc tính trong công ty nh, dòng tin, quy mô công ty,
c hi tng trng trong tng lai, đòn by tài chính, t l s hu là t chc… trên
mô hình chi tr c tc đ xác đnh mc đ nh hng khác nha
u ca các yu t này
đn chính sách chi tr c tc ti Vit Nam. Mc đích cui cùng ca nghiên cu là
đ tr li các câu hi nghiên cu đc đ ra.
Bên cnh đó, nghiên cu còn phân tích nhng hn ch, tn ti đng thi đ xut ra
đnh hng và gii pháp giúp cho các doanh nghip trong vic đa ra các chính
sách chi tr c tc. Qua đó, đ ngh hng nghiên cu tip theo trong tng lai b
sung cho đ tài này.
1.3. Vn đ nghiên cu

1.4. Câu hi nghiên cu
Mc đ nh hng ca các nhân t liên quan tác đng nh th nào đn chính sách
chi tr c tc trong công t
y c phn?
Quyn kim soát, s hu tp trung vào ch s hu là các t chc có tác đng nh
th nào đn chính sách c tc ca công ty?
Quyn kim soát, s hu nu tp trung vào mt nhóm các c đông ln thì nh
hng đn chính sách c tc nh th nào?
1.5. B cc lun vn
Lun vn đc trình bày theo kt cu sau:
Chng 1: Gii thiu
Chng 2: Nhng nghiên cu thc nghim trên th gii v mi quan h gia cu
trúc s hu và chính sách c tc
Chng 3: Phng pháp nghiên cu
Chng 4: Kt qu hi quy
Chng 5: Kt lun
10
CHNG 2: NHNG NGHIÊN CU THC NGHIM TRÊN TH
GII V MI QUAN H GIA CU TRÚC S HU VÀ CHÍNH
SÁCH C TC
2.1. Các nghiên cu thc nghim gn đây liên quan đn mi liên h gia cu
trúc s hu và chính sách c tc
2.1.1. Tác gi Mohammad Al- Gharaibeh; Ziad Zurigat; Khaled Al-Harahsheh
- nm 2013.
Tên bài nghiên cu: The Effect of Ownership Structure on Dividends Policy in
Jordanian Companies. Mc tiêu nghiên cu: điu tra nh hng ca cu trúc s hu
và chính sách chi tr c tc ca công ty. D liu nghiên cu:
35 công ty Jordan
niêm yt trên th trng chng khoán Amman. Thi gian nghiên cu: 6 nm (t
nm 2005 đn nm 2010). Phng pháp nghiên cu: s dng mô hình Full

nghch bin ca t l s hu bên trong công ty vi chính sách chi tr c tc.
2.1.4. Tác gi Dr. Hossein Mirzaei, nm 2012.
Tên bài nghiên cu: A servey on the relations
hip between ownership structure and
dividend policy in Tehran Stock Exchange. Mc tiêu nghiên cu: tìm ra mi quan
h gia cu trúc s hu và chính sách c tc ca các công ty niêm yt trên sàn
Tehran. D liu nghiên cu: chn mu là 88 công ty niêm yt trên sàn chng khoán
Tehran. Thi gian nghiên cu: 5 nm (t nm 2004 đn nm 2009). Phng pháp
nghiên cu: kim đnh Kolmogorov – Smirnov Test. Kt qu nghiên cu: tìm ra
mi quan h nghch bin gia s hu là t chc và t l chi tr c tc trong công t
y.
2.1.5. Tác gi Lina Warrad, Suzan Abed, Ola Khri
asat, Imad Al-Sheikh, nm
2012.
Tên bài nghiên cu: The Effect of Ownership Structure on Dividend Payout Policy:
Evidence from Jordanian Context. Mc tiêu nghiên cu: xác đnh mi quan h gia
cu trúc s hu và t l chi tr c tc ti các công ty niêm yt trên sàn chng khoán
Jordan Amman Stock Exchange (ASE). Thi gian nghiên cu: 3 nm (t nm 2005
đn nm 2007). Phng pháp nghiên cu: phân tích hi quy đa bin. Kt qu
nghiên cu: tn ti mi quan h đng bin gia cu trúc s hu là nc ngoài và
chính sách chi tr c tc thông qua vic đo lng bin Tobin’s Q.

12
2.1.6. Tác gi Dr. Syed Zulfiqar Ali Shah, Wasim Ullah, Baqir Hasnain, nm
2011.
Tên bài nghiên cu: Impact of Ownership Structure on Dividend Policy of Firm
(Evidence from Pakistan). Mc tiêu nghiên cu: tìm ra s nh hng ca cu trúc
s hu và chính sách chi tr c tc ti các công ty Pakistan. D liu nghiên cu: thu
thp d liu bng t các công ty niêm yt trên sàn chng khoán Karachi. Thi gian
nghiên cu: 5 nm (t nm 2002 đn nm 2006). Phng pháp nghiên cu:

hin c tính vi sai s heteroscedasticity. Mô hình Tobit cng đc s dng đ
phù hp vi các vn đ tim
tàng trong trng hp giá tr c tc bng 0 trong các
bin ph thuc. Kt qu nghiên cu: tn ti mi quan h nghch bin gia quyn s
hu ca các c đông ln và chính sách chi tr c tc. Và mi quan h nghch bin
gia c đông kim soát và chính sách c tc. S khác nhau gia các loi ch s hu
có nh hng khác nhau đn chính sách chi tr c tc.
2.2.3. Tác gi Mancinelli, L., & Ozkan, A., (2006).
Tên bài nghiê
n cu: Ownership structure and dividend policy: Evidence from
Italian firms. The European Journal of Finance 12(3):265. Mc tiêu nghiên cu: Bài
vit là điu tra thc nghim vào mi quan h gia chính sách c tc và c cu s
hu ca các công ty Ý. C cu s hu  Ý đc tp trung cao đ và do đó vn đ s
chi phí đi din có liên quan đ phân tích có v là mt trong nhng phát sinh t
xung đt li ích ca các c đông ln và c đông thiu s. G
i thuyt cho rng các c
đông ln không kim soát có th đc u đãi đ kim soát các c đông ln. D liu:
139 công ty niêm yt trên sàn chng khoán Italia. Kt qu nghiên cu: tn ti mi
quan h nghch bin gia quyn s hu ca các c đông ln và chính sách chi tr c
tc.
2.2.4. Tác gi Renneboog, L., & Trojanowski, G., (2007).
Tên bài nghiê
n cu: Control structures and payout policy. Managerial Finance
33(1):43. Mc tiêu nghiên cu: Bài vit này tìm cách kim tra có hay không vic
chính sách c tc chu nh hng ca các c đông ln trong công ty, điu tra mi
14
quan h gia s thay đi ca thu nhp c tc và quyn biu quyt đc hng t
các loi c đông khác nhau. D liu: đc thu thp t 985 công ty niêm yt trên th
trng chng khoán London – Anh. Trong đó, 206 công ty thuc lnh vc nông
nghip, khai khoáng, thy sn và xây dng. 407 công ty sn xut, 204 công ty bán

Kt qu các nghiên cu đc tóm lt li, c th nh sau:
Kt qu đng bin bao gm các tác gi sau:
Lina Warrad, Suzan Abed, Ola Khriasat, Imad Al-Sheikh (2012);
Truong, T., & Heaney, R., (2007);
Allen và Michaely (2001);
Short et al. (2002).
Kt qu nghch bin bao gm các tác gi sau:
Mahm
oud Al – Nawaiseh (2013)
Hamid Ullah; Asma Fida; Shafiullah Khan (2012)
Dr. Hossein Mirzaei (2012)
Dr. Syed Zulfiqar Ali Shah, Wasim Ullah, Baqir Hasnain (2011)
Kt qu hn hp bao gm các tác gi sau:
Tác gi Gugler, K., Yurtoglu, B., (2003): (tn ti quan h nghch bin gia quyn s
hu ca các c đông ln và chính sách chi tr c tc. Và mi quan h đng bin
gia nhóm c đông ln th 2 và chính sách chi tr c tc);
Tác gi Faccio, M., Lang, L.H.P., & Young, L. (2001);

16
CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU
3.1. Phng pháp nghiên cu
Trong bài nghiên cu này, tác gi s dng các phng pháp sau:
3.1.1. Phng pháp thng kê
Tp hp tt c các s liu nghiên cu có liên quan, phân tích và x lý các mi quan
h gia chúng.
3.1.2. Phng pháp phân tích đnh lng
S dng phng pháp hi quy đ phân tích mi quan h gia cu trúc s hu và
chính sách c tc ca 60 công ty niêm yt trên HOSE giai đon t nm 2008 đn
nm 2012. S liu đ
c thu thp chính xác đn ngày 31/12/2012.

S đc ly t trang vietstock.vn;
Dòng tin _ FCF (bao gm li nhun sau thu, khu hao và chi phí lãi vay) ly t
báo cáo kt qu hot kinh doanh và bn cân đi k toán hàng nm;
òn by tài chính _ LEV (tng n trên vn ch s hu) ly t bn cân đi k toán;
C hi tng trng trong tng lai _Q = giá th trng/giá tr s sách ca vn ch
s hu (the ratio of market to book value of equity). Trong đó, giá tr th trng ca
vn ch s hu đc tính bng cách ly s lng c phiu đang lu hà
nh nhân vi
giá c phiu ti ngày cui nm đó (cophieu68.com.vn). Và giá tr s sách ca vn
ch s hu đc ly t bn cân đi k toán;
Quy mô công ty _SIZE (logarit ca tng tài sn) ly t bn cân đi k toán;
T l s hu ca nhà
đu t là t chc _INST ly t báo cáo thng niên hoc bn
cáo bch ca công ty phn s hu là t chc;
Bin gi _MAJ cng ly t báo cáo thng niên ca công ty (s lng c đông ln
_t l chim ln hn 5%_ s lng c đông không vt quá 5 thì có giá tr là 1 và
ngc li thì có giá tr là 0).
3.2.
2. D liu th cp:
c ly gián tip thông qua các trang web thông tin đi chúng nh:
cophieu68.com.vn; cafef.vn; vietstock.vn;….
3.3. Phng pháp x lý s liu
Trong trng hp nghiên cu ca lun vn, d liu th cp đc tp hp t s liu
đã đc công b ca các công ty niêm yt, công c x lý là phng trình hi quy,
cn có s tr giúp ca phn mm thng kê. Hin nay có rt nhiu phn mm thng
kê đ
c s dng nh SPSS, Eviews, Stata,… i vi lun vn này, tác gi s dng
18
phn mm Eviews đ x lý s liu, đng thi phng pháp áp dng là phng pháp
OLS thông thng cho tp d liu ca tng th.


19

Các bin đc lp, bao gm:
FCF (Free cash-flow): Dòng tin t do
Dòng tin mt ca doanh nghip là mt yu t quan trng quyt đnh các khon
thanh toán c tc. Tính thanh khon kém có ngha là ngun tin mt không đ đ
chi tr c tc. Jensen (1986) cho rng dòng tin nhàn ri di dào có nh hng đn
li ích ca ngi điu hành doanh nghip và c đông ch s hu doanh nghip. Mt
s nhà nghiên cu cho rng khi dòng tin nhàn ri nhiu thì ngi điu hành,
qun
lý doanh nghip có xu hng s dng không hiu qu ngun tài chính ca doanh
nghip.
FCF=[Li nhun sau thu (Net Income)+khu hao (Depreciation)+Chi phí lãi vay
(The Interest Expense)]/Tng tài sn (Total Asset).
LEV (Leverage): òn by tài chính
T l n trên vn ch s hu là t l tài chính cho bit t l tng đi ca vn ch
s hu và tng n s dng đ tài tr cho tài sn ca mt công ty. T l nà
y còn
đc gi là ri ro n hay đòn by tài chính. Pruitt SW và Gitman LW cho rng t l
này có nh hng đn chính sách c tc ca công ty. Các công ty có mc tng
trng cao và t l chi tr c tc cao thng s dng vn vay và có đòn by tài
chính cao so vi các công ty khác tng ng. Có nhiu nghiên cu cho rng, khi
doanh nghip đang phát trin và nn kinh t n đnh, lãi sut thp thì đòn by tài
chính có li cho chính sách c tc và ngc li. Trong lun vn, tác gi s dng
bin đc lp là t l n đi vi vn c
h s hu ca công ty đ đo lng, phân tích
mc đ nh hng đn chính sách c tc.
LEV=Tng n (bao gm n dài hn và n ngn hn)/Tng vn ch s hu
Q (Fut

Inst = giá tr đu t ca nhà đu t là t chc/ Tng vn ch s hu (giá tr s sách)
Maj: bin gi: Maj có giá tr bng 1 nu ch s hu tp trung vào 5 c đông ln (c
đông chim t l s hu c tc trên 5%) và ngc li thì Maj có giá tr bng 0.

Các h s
c0: hi quy c đnh
b1: h s hi quy cho FCF
b2: h s hi quy cho LEV
b3: h s hi quy cho Q
21
b4: h s hi quy cho Size
b5: h s hi quy cho Inst
b6: h s hi quy bin gi
3.5. Thng kê mô t các bin nghiên cu
Tng hp nghiên cu đc chn gm 60 công ty c phn đc niêm yt liên tc
trên HOSE giai đon t nm 2008 đn nm 2012. Tác gi thng kê mô t các bin
nghiên cu theo 6 bin, thu thp t báo cáo tài chính (đã kim toán) ca 60 công ty
c phn niêm yt đ
c chn, thng kê mô t các bin trong mô hình nghiên cu
đc trình bày  bng 1.
Bng 1: Thng kê mô t các bin trong mô hình nghiên cu
DIV FCF LEV Q SIZE INST MAJ
Mean 0.508393 0.145049 1.145030 1.083798 27.32781 0.269514 0.943333
Median 0.480288 0.136900 0.965072 0.947122 27.20402 0.245422 1.000000
Maximum 3.205128 0.480646 4.074135 3.687451 30.57629 0.845353 1.000000
Minimum 0.000000 0.027714 0.040596 0.228744 25.38011 0.015816 0.000000
Std. Dev. 0.337498 0.069918 0.978908 0.613135 1.018862 0.163163 0.231591
Skewness 2.720865 1.158737 0.990876 1.215870 0.782373 0.697068 -3.834988
Kurtosis 19.59025 5.141749 3.263103 4.562532 3.601838 3.117769 15.70713


Vn ti
cng,
xng
du
Các
công ty
ngành
khác
S cty
trong
mu NC
09 06 09 12 10 06 08

H
Q
c
h
đ

n
h
k
h
S
a
b


trng s l


ta thy n
g
;
ti
p
theo
â
y dng v

o
ng mu
n
và vn ti
.
liu đc
m
m Evie
w
T tr
n

ng côn
g
g
ành sn
x
là ngành

n
u
là các cô
n
s đc đ


chy hi
q
ô
ng ty t
r
2

g
ành tron
g
o
anh th
n
t
hc phm
n
g lng c
h
n
g ty ngà
n

a vào m

Bt
Cô
n
N

n
V
n
Kh
á
iên cu
m t tr
n
,67%; các

l nh ti

g
hip nn
g
y
hi quy
y
 Chn
n
cu
xut, kinh do
y
sn, thc p
h

m
y
dng
g
, du khí
t

t

à



h

23
CHNG 4: KT QU HI QUY
Kt qu nghiên cu thc nghim đc trình bày  đây đc thc hin theo phng
pháp nghiên cu đã đc trình bày  Chng 3. Da vào phng trình hi quy đa
bin. Các bin trong phng trình bao gm: bin ph thuc là t l chi tr c tc;
bin đc lp bao gm: dòng tin; đòn by tài chính; c hi tng trng trong tng
lai; quy mô công ty; t l s hu và bin gi.
4.1.
Thit lp mô hình
Nhm xác đnh nh hng ca các nhân t tác đng đn chính sách c tc ca các
công ty c phn, chúng ta s dng phng pháp bình phng nh nht (OLS).
Hình 2: Mô hình các nhân t tác đng đn DIV ca các công ty c phn ti
HOSE.
SIZE
MAJ
INST
Q
FCF