LỜI CAM ĐOAN

Tôi cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi.
Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn là trung thực và chưa từng
được ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác.

Tác giả luận văn ký và ghi rõ họ tên

Diệp Thị Minh Như


MỤC LỤC

PHẦN MỞ ĐẦU..............................................................................................1
1. Tính cấp thiết của đề tài........................................................................1
2. Mục tiêu nghiên cứu.............................................................................2
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu.........................................................2
4. Phương pháp nghiên cứu.......................................................................2
5. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn...............................................................3
6. Bố cục của luận văn..............................................................................3
7. Tổng quan tài liệu nghiên cứu...............................................................3
CHƯƠNG 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ
HỮU ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÔNG TY..........................21
1.1. KHÁI QUÁT VỀ HOẠT ĐỘNG CỦA CÔNG TY.................................21
1.1.1. Khái niệm công ty........................................................................21
1.1.2. Hoạt động của công ty..................................................................22
1.1.3. Khái quát về hiệu quả hoạt động của công ty..............................24
1.2. CÁC LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC SỞ HỮU.......................................27
1.2.1. Lý thuyết đại diện (Agency Theory)............................................27
1.2.2. Lý thuyết đánh đổi (Trade-off theory)..........................................29
1.3. TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT

ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM.............................................88
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3................................................................................89
CHƯƠNG 4. HÀM Ý CHÍNH SÁCH VÀ KẾT LUẬN.............................90
4.1. CƠ SỞ ĐƯA RA CÁC GIẢI PHÁP........................................................90
4.2. MỘT SỐ KHUYẾN NGHỊ......................................................................90


4.2.1. Khuyến nghị nhằm tái cấu trúc sở hữu để tăng hiệu quả hoạt động
cho DNNY..............................................................................................90
4.2.2. Lập kế hoạch thoái vốn Nhà nước................................................91
4.2.3. Cho phép tăng giới hạn tỷ lệ sở hữu nước ngoài tại các công ty. 92
4.2.4. Thực hiện các biện pháp nhằm hỗ trợ sự phát triển của thị trường
chứng khoán............................................................................................95
4.2.5. Cho phép phát hành các loại cổ phiếu dành riêng cho NĐT nước
ngoài ......................................................................................................97
4.2.6. Áp dụng những chính sách ưu đãi đặc biệt để khuyến khích NĐT
nước ngoài Đầu tư vào các DNNY.........................................................98
4.2.7 Một số đề xuất khác.......................................................................99
KẾT LUẬN..................................................................................................105
PHỤ LỤC
TÀI LIỆU THAM KHẢO
QUYẾT ĐỊNH GIAO ĐỀ TÀI LUẬN VĂN (bản sao)
GIẤY ĐỀ NGHỊ BẢO VỆ LUẬN VĂN (Bản sao)
KIỂM DUYỆT HÌNH THỨC LUẬN VĂN


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
DN


FO

Sở hữu nước ngoài

DNNY

Doanh nghiệp niêm yết

NĐT

Nhà đầu tư

DNNN

Doanh nghiệp nhà nước

HNX

Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

HOSE

Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh

BKS

Ban kiểm soát

BGĐ


3.25.
3.26.

Tên bảng
Thống kê mô tả các biến trong mô hình
Ma trận tương quan giữa biến độc lập và biến phụ thuộc
Ma trận tương quan giữa các biến độc lập
Tác động của SO tới Q
Tác động của SO tới ROE
Mối quan hệ SO và ROE
Tác động của SO đến ROA
Mối quan hệ SO và ROA
Tác động của Fo đến Q
Mối quan hệ FO và Q
Tác động của FO đến ROE
Mối quan hệ FO và ROE
Tác động của FO đến ROA
Mối quan hệ FO và ROA
Mối quan hệ phi tuyến tính của SO và Q
Tác động phi tuyến tính của SO và Q
Mối quan hệ phi tuyến tính SO và ROE
Tác động phi tuyến tính SO và ROE
Mối quan hệ SO và ROA
Tác động phi tuyến tính SO và ROA
Mối quan hệ FO và Q
Tác động FO và Q
Mối quan hệ FO và ROE
Tác động phi tuyến tính FO và ROE
Mối quan hệ phi tuyến tính FO và ROA
Tác động phi tuyến tính FO và ROA

1

PHẦN MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Ngày nay với sự phát triển mạnh mẽ của công nghệ thông tin, khoa học
kỹ thuật, thương mại…đã làm tiền đề cho sự phát triển của nền kinh tế thế
giới nói chung cũng như Việt Nam nói riêng. Việt Nam là một nước phát triển
và có những tiềm lực về tài nguyên, con người…để đón nhận những cơ hội
thúc đẩy kinh tế. Ngoài ra việc gia nhập WTO cũng mở ra cơ hội và thách
thức cho các công ty Việt Nam trong việc hội nhập và phát triển. Điều đó đặt
ra cho các công ty Việt Nam phải mạnh dạn đổi mới và nâng cao chất lượng,
hiệu quả hoạt động của mình. Hiện nay các công ty đã đón đầu trước cơ hội
này bằng việc mở rộng quy mô kinh doanh thông qua hình thức phát hành cổ
phần huy động các nguồn lực kinh tế tham gia. Việc đầu tư vào các công ty cổ
phần thu hút các thành phần kinh tế khác nhau như cá nhân nhỏ lẻ, nhà đầu tư
nước ngoài, các tổ chức, các quỹ đầu tư … Tuy nhiên việc đầu tư của những
thành phần kinh tế này không chỉ mang lại nguồn vốn mà còn ảnh hưởng đến
hiệu quả, chất lượng hoạt động của công ty vì mỗi thành phần kinh tế đều có
những mục đích riêng khi đầu tư.
Cùng với sự phát triển của thị trường chứng khoán, số lượng các công ty
niêm yết tăng dần qua các năm. Một trong những vấn đề đang được quan tâm
từ nhiều bên liên quan là vấn đề về hiệu quả hoạt động của công ty. Các nhóm
cổ đông khác nhau thì có những quyền lợi và lợi ích khác nhau nên có ảnh
hưởng lớn đến những quyết định của công ty và tác động đến hiệu quả hoạt
động của công ty.
Đã có nhiều nghiên cứu xem xét tác động của cấu trúc sở hữu lên hiệu
quả hoạt động tuy nhiên kết quả chưa thống nhất. Tái cấu trúc nền kinh tế
hiện nay đang là một trong những chiến lược phát triển quan trọng cho nền
kinh tế Việt Nam. Để góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động của công ty, đòi




3

- Sử dụng mô hình hồi quy dạng bảng để kiểm định giả thuyết về ảnh
hưởng của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả hoạt động của 50 công ty niêm yết
trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
5. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn
Về lý thuyết: đề tài này kiểm chứng lý thuyết về ảnh hưởng của cấu trúc
sở hữu đến hiệu quả hoạt động, đồng thời giúp giải thích cho cấu trúc sở hữu
của các công ty ở Việt Nam.
Về thực tiễn: đề tài này giúp nhận diện được sự tác động của cấu trúc sở
hữu ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của các công ty tại Việt Nam. Từ đó
đề xuất các khuyến nghị nhằm tái cấu trúc sở hữu để góp phần gia tăng hiệu
quả hoạt động của các công ty niêm yết ở Việt Nam.
6. Bố cục của luận văn
Nội dung chính gồm những phần sau:


Chương 1: Cơ sở lý luận tác động của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả

hoạt động của công ty


Chương 2: Thiết kế nghiên cứu



Chương 3: Kết quả nghiên cứu


đặt giả thiết tỷ lệ sở hữu của ban quản lý doanh nghiệp là yếu tố ngoại sinh và
sử dụng phương pháp bình phuơng nhỏ nhất (OLS) để thực hiện nghiên cứu.
Kết quả của nghiên cứu đã cung cấp những chứng cứ về việc tồn tại mối quan
hệ tuyến tính giữa tỷ lệ sở hữu của Ban giám đốc và hiệu quả hoạt động của
doanh nghiệp, cụ thể tỷ lệ sở hữu cổ phần của thành viên ban quản lý càng lớn
thì các quyết định của Ban quản lý càng có xu huớng nâng cao hiệu quả hoạt
động của doanh nghiệp cũng như bám sát theo mục tiêu cuối cùng của quản
trị doanh nghiệp là tối đa hóa giá trị tài sản chủ sở hữu.
Tuy nhiên, nghiên cứu thực chứng của Cho (1998)[13] về cấu trúc sở hữu,
đầu tư và giá trị doanh nghiệp cho thấy tồn tại mối quan hệ ngược giữa mức
độ sở hữu của Ban giám đốc và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Tác giả
đã tập trung vào giả thuyết rằng việc sở hữu nội bộ ảnh huởng đến đầu tư, từ
đó sẽ làm ảnh huởng đến hoạt động của doanh nghiệp (đo luờng bởi Tobin's
Q). Sử dụng các hệ phuơng trình hồi quy OLS chéo, các tác giả đã tìm ra ảnh


5

huởng tích cực của đầu tư tới giá trị doanh nghiệp, đồng thời giá trị doanh
nghiệp lại ảnh huởng lên nội bộ.
Hầu hết các nghiên cứu đều cho rằng tại các doanh nghiệp sở hữu đại
chúng ở Anh và Mỹ, quyền lực của các nhà quản lý trong các doanh nghiệp là
rất lớn do nhóm cổ đông thiểu số không có động lực trong việc giám sát
doanh nghiệp hoặc do việc kiểm soát cần có quy trình và chi phí cận biên của
việc kiểm soát lớn hơn lợi ích cận biên của việc gia tăng hiệu quả hoạt động,
hoạt động kiểm soát trở thành hàng hóa công cộng khi mà các cổ đông có lợi
trong việc giám sát của những cổ đông khác (Stiglitz, 1982)[40]. Đồng thời do
tính thanh khoản cao của thị truờng Anh và Mỹ, vì vậy các cổ đông cũng
không có sự ràng buộc hay gắn bó lâu dài đối với các doanh nghiệp, từ đó dẫn
đến việc thiếu động cơ giám sát các nhà quản lý tại các doanh nghiệp. Tại các

khác như nghiên cứu của Karpoff & Walkling (1996) [29] cho thấy không có
mối liên hệ nào giữa sở hữu tổ chức và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp .
Tại Anh, Dinga và các cộng sự (2009) sử dụng dữ liệu bảng (Panel Data)
để nghiên cứu tất cả các doanh nghiệp xuất hiện trong chỉ số FTSE - All Share
Index trên sàn chứng khoán London trong giai đoạn 2003 - 2007 và sử dụng
các ước lượng hồi quy kết hợp với mô hình tác động cố định (FEM), nhằm
nghiên cứu mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp. Nghiên cứu này đã chỉ ra một số kết luận quan trọng sau: (1) - cụ thể
là sở hữu nội bộ, sở hữu của nhóm cổ đông lớn, mức độ tập trung sở hữu có tác
động tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp được đo lường bằng các chỉ tiêu
kế toán như ROA, ROE và đồng thời đưa ra bằng chứng cho thấy các chỉ tiêu
kế toán đơn thuần như ROA, ROE là phù hợp hơn trong việc nghiên cứu tác
động của cấu trúc sở hữu lên hiệu quả hoạt động. (2) Sở hữu nội bộ và hiệu quả
hoạt động của doanh nghiệp có mối quan hệ phi tuyến tính với nhau. (3) Sở
hữu của cổ đông lớn có ảnh hưởng tiêu cực tới hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp. (4) Không giống như các kết luận của Demsetz (1983), Demsetz và


7

Lehn (1985)[16], các tác giả đã chỉ ra rằng mức độ tập trung sở hữu cao sẽ ảnh
hưởng tích cực đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Đối với mối quan hệ giữa sở hữu nội bộ cũng như mức độ tập trung
quyền sở hữu và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp trong lĩnh vực tài
chính trong giai đoạn 1992 - 1994, Mudambi và Nicosia (1998) đã cho thấy
rằng mức độ tập trung quyền sở hữu và quyền kiểm soát cổ đông có những tác
động khác nhau tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Cụ thể là trong khi
quyền kiểm soát của nhóm chủ sở hữu lớn tăng lên sẽ có tác động tích cực
đến hiệu quả hoạt động thì sự tập trung sở hữu có tác động tiêu cực đến hiệu
quả hoạt động của doanh nghiệp. Ngoài ra, nghiên cứu cũng chỉ ra tồn tại mối

quyết - voting right) của doanh nghiệp. Do các cổ đông chi phối có động lực
và quyền lực để kiểm soát các nhà quản lý nên quyền hành và mâu thuẫn của
nhà quản lý với các cổ đông là bị triệt tiêu. Tuy nhiên trong trường hợp các cổ
đông chi phối có quá nhiều quyền lực lại dẫn đến việc lạm quyền của cổ đông
để phục vụ cho lợi ích cá nhân.
Do đó, vấn đề được nhiều nhà nghiên cứu quan tâm là liệu hình thức sở
hữu chi phối liệu có hiệu quả như hình thức sở hữu đại chúng. Đa phần các
nhà khoa học sau khi so sánh kết quả của các quốc gia đã cho rằng hình thức
sở hữu chi phối tại các nước phát triển còn lại không mang lại hiệu quả cho
doanh nghiệp như hình thức sở hữu đại chúng tại Anh và Mỹ. Với nghiên cứu
của mình, Jeremy Grant và Thomas Kirchmaier đã chỉ ra rằng cấu trúc sở hữu
của các doanh nghiệp tại các quốc gia Châu Âu rất đa dạng và có ảnh hưởng
lớn đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Trong nghiên cứu của mình,
hai nhà nghiên cứu đã quan sát thấy cấu trúc sở hữu của các doanh nghiệp
được khảo sát không hoàn toàn phù hợp với nguyên tắc tối đa hóa giá trị,
thậm chí kết quả cho thấy các cổ đông chi phối có thể phá hủy giá trị của
doanh nghiệp.


9

Một số nghiên cứu tại các quốc gia đang phát triển
Nền kinh tế Trung Quốc có nhiều đặc điểm tương tự với nền kinh tế Việt
Nam. Các doanh nghiệp nhà nước là các doanh nghiệp đóng vai trò hàng đầu
của nền kinh tế, sở hữu nhà nước vẫn là hình thức sở hữu chiếm tỷ trọng lớn
tại các doanh nghiệp và tập đoàn lớn của quốc gia. Nền kinh tế Trung Quốc có
tốc độ tăng trưởng đáng kinh ngạc và đang là nền kinh tế lớn thứ 2 thế giới
điều đó có thể cho thấy tính năng động của thị trường. Nhận thức được vấn đề
là một trong những vấn đề quan trọng và nhạy cảm của đất nước, nhiều nhà
kinh tế trong và ngoài Trung Quốc đã tập trung nghiên cứu tại các doanh

Bên cạnh đó, rất nhiều nghiên cứu về mối quan hệ sở hữu Nhà nước và
hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp với việc xem xét theo lý thuyết đại diện
và đưa ra các kết luận khác nhau. Khi nghiên cứu các doanh nghiệp niêm yết
trên 2 sàn chứng khoán Trung Quốc từ năm 1994-1998, Sun và Tong (2003)
đã đưa ra kết luận rằng sở hữu Nhà nước không có mối quan hệ thống kê nào
với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Trong khi đó, đối với các doanh
nghiệp niêm yết trên thị trường Hồng Kông, Jia, Sun và Tong ( 2005) đã chỉ
ra rằng sở hữu Nhà nước có mối tương quan âm với hiệu quả hoạt động của
doanh nghiệp. Trước đó, Xu, Wang (1999) và Qi, Wu và Zhang (2000) đã
chứng minh tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu (ROA) của các doanh nghiệp
niêm yết ở Trung quốc tương quan dương với sở hữu của các tổ chức nhưng
lại tương quan âm với sở hữu Nhà nước.
Bên cạnh đó, Xu và Wang (1999) đã chỉ ra mối tương quan dương giữa
sở hữu tập trung và khả năng sinh lời. Jensen và Meckling (1976) đã đề cập
tới chi phí đại diện trong nghiên cứu về tác động cấu trúc sở hữu tới hiệu quả
hoạt động của doanh nghiệp. Đối với các nghiên cứu ở Trung Quốc, chi phí
đại diện là một trong những lý do rất quan trọng để giải thích về mối quan hệ
ngược giữa sở hữu Nhà nước và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Theo
Le Trien & Amon Chizema (2011), nhà quản trị không có động cơ hoặc ít nỗ


11

lực trong việc tạo ra nhiều giá trị cho cổ đông (tối đa hóa giá trị tài sản của
chủ sở hữu) đối với các doanh nghiệp Nhà nước.
Tuy nhiên, nhiều phát hiện về mối tương quan dương giữa sở hữu Nhà
nước và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ở Trung quốc trong một số
nghiên cứu như của Sun, Tong và Tong (2002), Tian và Estrin (2005)[41], Rui
(2006). Giải thích cho vấn đề này, Shleifer &Vishny (1998) đã đề cập tới sự
hỗ trợ từ phía Nhà nước (helping hand) đối với nguồn tài chính và lợi thế

các mục tiêu, chính phủ có thể quy định chính sách chi trả cổ tức cao. Thực tế
trong kết quả nghiên cứu của mình, William Bradford và các đồng nghiệp
cũng kết luận rằng chính sách chi trả của các doanh nghiệp nhà nước ở Trung
Quốc cao hơn rất nhiều so với các doanh nghiệp ngoài quốc doanh với các
điều kiện khác là như nhau giữa 2 hình thức sở hữu.
Tính đến tháng 6 năm 2011, cổ đông lớn nhất trong 150 doanh nghiệp
lớn nhất Trung Quốc vẫn là chính phủ Trung Quốc, và các doanh nghiệp do
Nhà nước chi phối chiếm tới 80% tổng vốn hóa thị trường cổ phiếu nước này.
Nhóm tác giả Wei và Varela (2003) đã sử dụng hệ số Q - Tobin để đo lường
hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp này, các tác giả rút ra kết luận sở
hữu của Nhà nước không làm giảm hiệu quả doanh nghiệp mà có tác dụng
tích cực nếu tỷ lệ sở hữu Nhà nước đạt từ 25,67% trở lên trong các doanh
nghiệp nghiên cứu. Đồng thời, các tác giả cũng nêu rõ mối quan hệ giữa hiệu
quả hoạt động doanh nghiệp và sở hữu Nhà nước có dạng chữ U, tức là giá trị
doanh nghiệp giảm khi tỷ lệ sở hữu Nhà nước tăng lên, nhưng sẽ bắt đầu tăng
từ ngưỡng đề cập phía trên.
Nhiều bài nghiên cứu sau này cũng có kết luận giống như trên. Điển hình
là bài nghiên cứu của nhóm tác giả Tian & Estrin (2008) [41] với việc đặt ra câu
hỏi nghiên cứu liệu rằng sở hữu Nhà nước có làm giảm giá trị của doanh
nghiệp hay không. Các tác giả đã tiến hành một nghiên cứu với cơ sở dữ liệu
trên thị truờng chứng khoán Trung Quốc. Bằng phuơng pháp hồi quy OLS với


13

các biến phụ thuộc hệ số Q- Tobin Hệ số Q-Tobin, ROA, các tác giả đã rút ra
kết luận tỷ lệ sở hữu nhà nước ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả hoạt động nếu
nó ở mức dưới 25%, tuy nhiên nếu trên mức 25%, tỷ lệ này tác động tích cực
đến hiệu quả hoạt động. Kết quả tìm được của Tian & Estrin (2008) gợi ý
rằng trong điều kiện một nước chuyển đổi như Trung Quốc, phần vốn Nhà

nghiệp, ảnh hưởng tiêu cực đến hoạt động của doanh nghiệp, khi tỷ lệ sở hữu
Nhà nước tăng đến mức độ nhất định, không những sẽ giải quyết được vấn đề
trên mà những doanh nghiệp cổ phần này còn nhận được nhiều sự ưu đãi từ
phía Nhà nước. Tuy nhiên, khi tăng sở hữu Nhà nước quá mức nhất định, sự
can thiệp của Nhà nước quá lớn và sự vô trách nhiệm trong quản lý dễ dẫn tới
vấn đề chi phí đại diện, các vấn đề này sẽ tác động tới hiệu quả hoạt động của
doanh nghiệp.
Kết luận của nghiên cứu thực chứng về cổ phần hóa của Megginson, W.L
and J. Netter (2001) và nghiên cứu của Saul E., J. Hanousek, J. Svejnar
(2008) về hiệu ứng cổ phần hóa và sở hữu ở các nước chuyển đổi đều đưa ra
cùng kết luận rằng sở hữu nước ngoài có tác động đến doanh nghiệp tốt hơn
các các loại hình sở hữu khác. Trong nghiên cứu về cấu trúc sở hữu và giá trị
doanh nghiệp tại các doanh nghiệp cổ phần hóa ở Trung Quốc, Wei Z., F. Xie,
S. Zhang (2004) đã điều tra các doanh nghiệp cổ phần hóa với mục tiêu đo
lường sự ảnh hưởng của sở hữu nước ngoài trong giai đoạn từ 1991-2001. Kết
quả nghiên cứu thể hiện sở hữu nước ngoài tác động tích cực đáng kể tới hệ
số Q-Tobin trong khi đó sở hữu Nhà nước và các tổ chức khác thì lại làm
giảm hệ số Q-Tobin. Tiếp theo đó, David Greenaway, Alessandra Guariglia và
Zhihong Yu (2009) đã trả lời câu hỏi liệu rằng sở hữu nước ngoài nhiều có tốt
hay không. Tác giả đã xem xét mối quan hệ giữa mức độ sở hữu nước ngoài
và hoạt động doanh nghiệp trong các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu.
Kết quả cho thấy sở hữu nước ngoài có mối quan hệ tích cực với ROA, ROS
và năng suất lao động. Tuy nhiên, mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài với


15

doanh nghiệp được thể hình bằng đồ thị hình chữ U nguợc. Giá trị của doanh
nghiệp tăng lên khi mức độ sở hữu nước ngoài tăng lên khoảng 47,33% 59,54% và giảm sau đó. Cụ thể điểm gãy lần luợt là 47,33%; 55,23%;
58,79%; 59,54% khi hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp được đo lần luợt

Phương pháp nghiên cứu chính trong đề tài này là phương pháp hồi quy OLS
với biến phụ thuộc ROA, đồng thời tác giả sử dụng phương pháp phân tổ
thống kê để khảo sát sâu hơn mối tương quan giữa biến phụ thuộc với các
biến độc lập theo các biến kiểm soát thuộc môi trường bên trong như số lượng
lao động, chất lượng lao động, quy mô vốn, tỷ lệ nợ. Tuy nhiên hạn chế của
đề tài là thời gian thu thập số liệu của tác giả chỉ dừng lại trong giai đoạn 3
năm 2006-2008, trong khoảng thời gian này các doanh nghiệp trên thị trường
chứng khoán còn ít và chủ yếu đang ở giai đoạn đầu cổ phần hóa, chưa đủ để
phát hiện những tác động từ các nhân tố như các biến kiểm soát trong mô
hình đến hiệu quả hoạt động trong dài hạn. Ngoài ra, bài nghiên cứu chỉ đưa
ra các kết luận chung từ số liệu của các doanh nghiệp niêm yết trên HOSE,
chưa đi cụ thể vào ngành riêng biệt. Ngoài ra số liệu về tỷ lệ sở hữu của Hội
đồng quản trị, Ban quản lý của doanh nghiệp rất khó khăn khi xem xét sự thay
đổi liên tục của nó tại các doanh nghiệp trên Sở giao dịch chứng khoán Hồ
Chí Minh ( HOSE).
Đề tài “Nghiên cứu ảnh hưởng của nhân tố sở hữu nước ngoài đến cấu
trúc vốn và giá trị doanh nghiệp: Bằng chứng thực nghiệm tại các doanh
nghiệp cổ phần Việt Nam” của tác giả Phạm Băng Trinh [8] đã tập trung nghiên
cứu mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài với giá trị doanh nghiệp và cấu trúc
vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam,
dựa trên cơ sở dữ liệu quan sát là các doanh nghiệp phi tài chính ở Việt Nam
được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM và Sở giao dịch chứng
khoán Hà Nội. Tương đồng với kết quả được tìm thấy ở nhiều thị trường khác
trên thế giới, đặc biệt tại một số nước mới nổi và đang phát triển được nêu


17

trong phần trên, bài nghiên cứu đã đưa ra những bằng chứng quan trọng cho
thấy rằng sở hữu nước ngoài có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp.

hay nhóm chủ sở hữu có thể tác động đến giá trị doanh nghiệp theo cách nào.
Kết quả nghiên cứu của TS Phạm Hữu Hồng Thái [7] về mối quan hệ giữa
và giá trị của doanh nghiệp đã đưa ra một số kết luận như sau (1) sở hữu nhà
nước chưa có cơ sở để đánh giá là có tác động đến hiệu quả của doanh nghiệp
và đây là vấn đề phức tạp mà tác giả chưa tìm được nguồn cơ sở đủ tin cậy để
đánh giá; (2) sở hữu tư nhân và sở hữu nước ngoài có tác động tích cực đến
giá trị doanh nghiệp; (3) sự kết hợp giữa sở hữu tư nhân và sở hữu doanh
nghiệp không có tác động đến giá trị doanh nghiệp. Ưu điểm của nghiên cứu
này là đã xác định và phân tích được các cấu trúc sở hữu tồn tại trên thị
trường Việt Nam đồng thời sử dụng các phương pháp định lượng để xác định
ra mối quan hệ giữa hiệu quả doanh nghiệp và cấu trúc sở hữu. Tuy nhiên do
nguồn dữ liệu phân tích chỉ là các doanh nghiệp niêm yết và thời gian nghiên
cứu chỉ trong vòng 2 năm nên dữ liệu đưa chưa có tính tổng quát, đồng thời
nghiên cứu chưa phản ánh được dữ liệu mảng (panel date), đây là một cách
tiếp cận rất quan trọng trong việc đánh giá sự ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu
tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp
thay đổi qua các năm, đồng thời các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng
khoán Việt Nam không phải xuất hiện cùng một thới điểm, do vậy việc đánh
giá định lượng cần xem xét theo hướng dữ liệu không cân bằng (unbalanced
Data panel). Mặt khác nghiên cứu này mới chỉ đánh giá sự ảnh hưởng của
đến khía cạnh giá trị doanh nghiệp mà chưa đề xuất được cấu trúc sở hữu tối
ưu cho các doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch bao nhiêu là tối đã hóa
giá trị tài sản của chủ sở hữu.
Ngoài ra, nghiên cứu về cấu trúc sở hữu theo cách tiếp cận loại hình sở
hữu cũng đã được Báo cáo vĩ mô của ủy Ban Kinh Tế Quốc Hội (2012) [3] đề
cập một cách khá sâu sắc ở phạm vi hệ thống ngân hàng Việt Nam. Nghiên


19