Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX
TRƯỜNG ĐẠI HỌC CẦN THƠ
KHOA KINH TẾ-QUẢN TRỊ KINH DOANH

LUẬN VĂN TỐT NGHIỆP

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHÍNH SÁCH
PHÂN CHIA CỔ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT
TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI

Sinh viên thực hiện:

Giáo viên hướng dẫn:
TRƯƠNG ĐÔNG LỘC

NGUYỄN THỊ CẨM TÚ
MSSV: 4074019
Lớp: TCDN 1-K33

Cần Thơ – 05/2011

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 1

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

CHƯƠNG 1


Trang 2

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 3

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
1.2.1 Mục tiêu chung
Mục tiêu chung của đề tài này là phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến
chính sách phân chia cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch chứng
khoán Hà Nội.
1.2.2 Mục tiêu cụ thể:
- Nghiên cứu thực trạng chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở
Giao dịch chứng khoán Hà Nội;
- Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách phân chia cổ tức của các
công ty niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội;
- Đề xuất một số giải pháp nhằm giúp công ty niêm yết lựa chọn chính
sách chi trả cổ tức phù hợp để nâng cao giá trị doanh nghiệp mình.
1.3 PHẠM VI NGHIÊN CỨU

bày kết quả mô hình hồi qui.
- Chương 5: Giải pháp xây dựng chính sách cổ tức của các công ty niêm
yết thông qua việc phân tích thức trạng chi trả cổ tức và kết quả từ mô hình hồi
qui.
- Chương 6: Kết luận và kiến nghị.

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 5

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

CHƯƠNG 2
PHƯƠNG PHÁP LUẬN VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
2.1 PHƯƠNG PHÁP LUẬN
2.1.1 Các khái niệm cơ bản
2.1.1.1 Cổ tức
Cổ tức là khoản tiền mà các công ty trích ra từ lợi nhuận ròng để trả cho cổ
đông. Người ta thường tính cổ tức trên một cổ phiếu. Cổ tức còn được gọi là lợi
tức cổ phần.
2.1.1.2 Chính sách cổ tức
Chính sách cổ tức ấn định mức lợi nhuận ròng của công ty sẽ được đem ra
phân phối như thế nào, bao nhiêu phần trăm được giữ lại để tái đầu tư và bao
nhiêu dùng để chi trả cổ tức cho cổ đông. Lợi nhuận giữ lại được dùng để kích
thích tăng trưởng lợi nhuận trong tương lai và do đó có thể ảnh hưởng đến giá trị
cổ phần. Trong khi đó, cổ tức cung cấp cho các cổ đông một lợi nhuận hữu hình
thường xuyên. Vì vậy, để nâng cao giá trị công ty, đồng thời đảm bảo một mức

tham chiếu của cổ phiếu trong ngày giao dịch không hưởng cổ tức được xác định
bằng giá đóng cửa của cổ phiếu phiên trước đó trừ đi giá trị cổ tức.
Công thức tính giá cổ phiếu tham chiếu là:

Ptc = Pt-1 – Div
Trong đó:
Ptc: Giá tham chiếu
Pt-1: Giá cổ phiếu đóng cửa phiên trước đó
Div: Giá trị cổ tức
- Ngày chốt danh sách cổ đông (holder of record date): là ngày công ty
khóa sổ, chốt danh sách những cổ đông được hưởng cổ tức. Ở Việt Nam do thời
gian thanh toán giao dịch được áp dụng thường là T+3 nên ngày chốt danh sách
cổ đông thường sau 3 ngày so với ngày giao dịch cuối cùng được hưởng quyền.
- Ngày thanh toán cổ tức (dividend payment date): là ngày mà các cổ đông
sẽ nhận được cổ tức.
2.1.2 Tỷ lệ chi trả cổ tức
2.1.2.1 Tỷ lệ cổ tức trên thu nhập mỗi cổ phần
Tỷ lệ cổ tức trên thu nhập mỗi cổ phần phản ánh mức cổ tức mà cổ đông
được hưởng chiếm tỷ lệ bao nhiêu trong thu nhập mỗi cổ phần của các cổ đông
hàng năm. Tỷ lệ này được đo lường như sau:
Tỷ lệ cổ tức
trên thu nhập =
mỗi cổ phần
GVHD: Trương Đông Lộc

Cổ tức mỗi cổ phần
x 100%
Thu nhập mỗi cổ phần
Trang 7


có thể chấp nhận được hoặc là phải huy động thêm vốn cổ phần cần thiết từ các
thị trường vốn bên ngoài. Điều này tốn kém hơn nhiều so với lợi nhuận giữ lại.
Tuy nhiên trên thực tế, hầu hết các doanh nghiệp cố gắng duy trì việc chi
trả cổ tức ổn định theo thời gian. Tất nhiên điều này không có nghĩa là các doanh
nghiệp đã bỏ qua những nguyên lý về chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động trong
việc thực hiên các quyết định phân phối, bởi vì cổ tức có thể được duy trì ổn định
hàng năm theo hai cách:
GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 8

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

• Đầu tiên doanh nghiệp có thể giữ lại lợi nhuận với tỷ lệ khá cao trong
những năm có nhu cầu vốn cao. Nếu công ty tiếp tục tăng trưởng, các giám đốc
có thể tiếp tục thực hiện chiến lược này mà không nhất thiết phải giảm cổ tức.
• Thứ hai, doanh nghiệp có thể vay vốn cho nhu cầu vốn mà mình cần và do
đó tăng tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần lên một cách tạm thời để tránh trường hợp giảm
cổ tức. Nếu doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư tốt trong suốt một năm nào đó
thì chính sách vay nợ sẽ thích hợp hơn so với chính sách cắt giảm cổ tức. Tuy
nhiên doanh nghiệp cũng cần phải giữ lại lợi nhuận trong những năm sắp tới để
đẩy tỷ số nợ trên vốn cổ phần về lại mức thích hợp. (Trần Ngọc Thơ, 2005)
2.1.3.2 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định
Hầu hết các doanh nghiệp và cổ đông thích chính sách cổ tức tương đối ổn
định hơn. Tính ổn định được đặc trưng bằng một sự miễn cưỡng trong việc giảm
lượng tiền mặt chi trả cổ tức từ kỳ này sang kỳ khác. Tương tự, những gia tăng
trong tỷ lệ cổ tức thường bị trì hoãn cho đến khi nào các giám đốc tài chính công

cũng tăng trong khi mệnh giá của cổ phiếu luôn là 10.000 đ. Do vậy tỷ lệ cổ tức
trên mệnh giá sẽ tăng khi thu nhập của cổ đông tăng.
-

Thời gian hoạt động
Kết quả nghiên cứu của Al-Malkawi (2007) cũng cho thấy độ tuổi công ty

có tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức. Trong nghiên cứu này, độ tuổi công ty được
đo lường bằng thời gian hoạt động của công ty. Như vậy dựa vào kết quả mô
hình hồi qui ta thấy rằng thời gian hoạt động của công ty cũng tương quan với tỷ
lệ cổ tức trên mệnh giá. Hệ số tương quan giữa 2 biến số này là 0,2116 tức là khi
thời gian hoạt động tăng (giảm) 1 năm thì tỷ lệ chi trả cổ tức cũng tăng (giảm)
0,2116% khi các yếu tố khác không đổi. Mối quan hệ này có ý nghĩa về mặt
thống kê là 5%. Như vậy, thời gian hoạt động của công ty có tác động tích cực
đến tỷ lệ chi trả cổ tức, điều này hoàn toàn phù hợp với kỳ vọng ban đầu và được
giải thích như sau: khi thời gian hoạt động của một công ty càng dài thì khả năng
tiếp cận nguồn vốn của công ty đó càng cao, do đó công ty sẽ có xu hướng chi trả
nhiều cổ tức hơn cho các cổ đông.
-

Tỷ lệ nợ trong tổng nguồn vốn
Hệ số ước lượng của nhân tố này là -4,4403. Chứng tỏ tỷ lệ nợ trong tổng

nguồn vốn có tác động nghịch chiều đến tỷ lệ chi trả cổ tức, mối quan hệ này có
ý nghĩa thống kê ở mức 10%. Điều này hoàn toàn phù hợp với kỳ vọng ban đầu.
Khi nợ chiếm phần lớn trong tổng nguồn vốn, chi phí lãi vay càng cao, và yêu
cầu trích lập dự phòng của công ty càng lớn. Dù nợ có tác dụng tấm lá chắn thuế,
tuy nhiên số tiền tiết kiệm từ thuế so với chi phí lãi vay và chi phí dự phòng khá
chếnh lệch. Vì vậy, tỷ lệ nợ tăng làm giảm thu nhập ròng và giảm tỷ lệ chi trả cổ
tức. Hệ số ước lượng này cũng có ý nghĩa rằng: khi tỷ lệ nợ trong tổng nguồn

tăng (giảm) 1% thì tỷ lệ cổ tức trên mệnh giá sẽ giảm (tăng) 0,0416%. Mối quan
hệ này có ý nghĩa về mặt thống kê là 5%. Mối quan hệ nghịch chiều này được
giải thích như sau: khi tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu của nhà nước lớn thù khả năng
công ty tiếp cận nợ là
- Khả năng thanh toán
Nghiên cứu của Jianguo và các cộng sự (2009) cho thấy một công ty có
dòng tiền tự do nhiều thì có xu hướng trả cổ tức cao, điều này đồng nghĩa với
công ty có khả năng thanh khoản cao thì kéo theo đó là tỷ lệ chi trả cổ tức cao.
Kết quả mô hình hồi qui 4.6 của nghiên cứu đề tài này thì cho kết quả ngước lại.
Hệ số tương quan trong mô hình là -0,2647. Tức là khi khả năng thnh toán tăng
(giảm) 1% thì tỷ lệ cổ tức trên mệnh giá sẽ giảm (tăng) 0,2647%. Tuy nhiên kết
quả này lại không có ý nghĩa về mặt thống kê.
4.2.3 Kết luận
Qua kết quả kiểm định sự ảnh hưởng của các biến độc lập trong mô hình
đến tỷ lệ chi trả cổ tức cho thấy: trong 6 biến độc lập đưa vào mô hình có 4 biến:
thu nhập trên mỗi cổ phiếu, tỷ lệ cổ phiếu được sở hữu bởi nhà nước, thời gian
hoạt động của công ty và tỷ lệ nợ trên tổng nguồn vốn có ảnh hưởng đến tỷ lệ chi
trả cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn Hà Nội (các mối quan hệ này đều có
ý nghĩa về mặt thống kê nhỏ hơn hoặc bằng 10%). Hệ số R2 trong mô hình cũng
GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 50

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

cho thấy rằng: có 74% sự tác động của tỷ lê chi trả cổ tức được giải thích bởi các
nhân tố trong mô hình, 26% sự biến động của tỷ lệ chi trả cổ tức được giải thích

Như đã biết, chính sách cổ tức của một doanh nghiệp được quyết định bởi
đại hội đồng cổ đông. Tuy nhiên, việc định hướng chi trả cổ tức như thế nào là
một việc là cần thiết của nhà quản trị nhằm mục đích định hướng cho các cổ
đông. Vì xét cho cùng, mỗi năm số lần họp đại hội đồng cổ đông là rất, vì vậy
các cổ đông thật sự khó có thể nắm bắt hết tình hình hoạt động trong năm của
công ty cũng như có thể dự đoán cho năm tới. Quá trình kinh doanh của một
doanh nghiệp thường trãi qua 4 giai đoạn: khởi sự, tăng trưởng, bảo hòa và suy
thoái. Mỗi một giai đoạn tình hình hoạt động kinh doanh và tình hình 4 nhân tố
trên là khác nhau. Do đó tùy từng giai đoạn ta có các giải pháp sau:
5.1.1 Giai đoạn khởi sự
Đây là giai đoạn tình hình kinh doanh của công ty gặp nhiều rủi ro nhất do
công ty mới bắt đầu hoạt động sản xuất kinh doanh, khả năng sản xuất còn mới,
thị phần công ty còn ít. Vì vậy mà các dòng tiền vào của công ty ít và chậm. Nếu
trong năm công ty có lợi nhuận trong sản xuất kinh doanh thì thu nhập mỗi cổ
GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 52

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

phần của cổ đông sẽ rất thấp. Chủ sở hữu của các công ty trong giai đoạn này đa
phần là cổ đông sáng lập, nhà đầu tư có đầu tư vào cổ đông trong giai đoạn này
cũng chỉ trong mong vào chênh lệch giá mua bán. Vì vậy trong giai đoạn này,
với tác động của các nhân tố, công ty không nên chia cổ tức bằng tiền mặt vì đây
là giai đoạn cần rất nhiều vốn mà khả năng huy động được nguồn vốn của công
ty lại không cao.
5.1.2 Giai đoạn tăng trưởng

Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

5.1.4 Giai đoạn suy thoái
Đây là giai đoạn doanh thu, lợi nhuận và thị phần doanh nghiệp có xu
hướng giảm. Lợi nhuận mong đợi từ tái đầu tư của công ty thường thấp hơn mức
mà cổ đông đòi hỏi. Các dự án đầu tư thấp nên công ty không cần huy động vốn
qua nợ. qui mô đầu tư giảm làm cho dòng tiền trong giai đoạn này khá nhàn rỗi.
Dựa vào mô hình từ các nhân tố thời gian hoạt đông lâu, tỷ lệ nợ thấp, EPS có xu
hướng giảm…vì vậy các công ty nên chi trả cổ tức ở mức cao.
5.2 SO SÁNH LỢI ÍCH CỦA VIỆC CHI TRẢ CỔ TỨC TIỀN MẶT VÀ CỔ
PHIẾU TRONG ĐIỀU KIỆN TÀI CHÍNH CỦA CÔNG TY
Hiện nay hầu hết các công ty đều chi trả cổ tức bằng tiền mặt, hiện tượng
này được xem là “mốt”. Thực tế các công ty nên nhận ra rằng: chính sách cổ tức
phù hợp với công ty này không có nghĩa là phù hợp với công ty khác. Hơn nữa,
bản thân quyết định chi trả cổ tức tiền mặt có ảnh hưởng tới 2 yếu tố là tỷ lệ nợ
trong tổng nguồn vốn và EPS. Chia cổ tức bằng tiền mặt cao sẽ làm giảm việc
tích luỹ nguồn vốn lưu động do đó công ty có thể gặp khó khăn trong quá trình
đáp ứng kịp thời nhu cầu vốn lưu động cho quá trình sản xuất. Khi lượng tiền
mặt không đáp ứng cho nhu cầu hoạt động, công ty có thể tăng các khoản vay
ngân hàng và như vậy tổng số tiền lãi vay phải trả tăng lên kết quả làm giảm lợi
nhuận sau thuế. Theo phân tích trong mô hình thì khi tỷ lệ nợ tăng, lợi nhuận
giảm, đồng nghĩa với nó là giảm tỷ lệ cổ tức. Trong khi đó phương thức chia cổ
tức bằng cổ phiếu lại có ưu điểm là dòng tiền không chạy ra khỏi doanh nghiệp.
Vì vậy, mà tránh được các nhược điểm của phương thức chi trả cổ tức tiền mặt.
Do đó, giải pháp đề nghị là các công ty cần cân nhắc kỷ phương pháp trả cổ tức
tiền mặt và trả cổ tức bằng cổ phiếu. Các công ty nên có cái nhìn lâu dài về khả
năng phát triển của các công ty trong tương lai chứ không nên vì mục đích níu
kéo cổ đông hiện tại mà ảnh hưởng tới quá trình sảnh xuất kinh doanh.
5.3 KHÔNG SỬ DỤNG QUÁ NHIỀU LỢI NHUẬN CHO VIỆC CHI TRẢ
CỔ TỨC ĐỂ ĐÁNH BÓNG HÌNH ẢNH CÔNG TY

CHƯƠNG 6
KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ
6.1 KẾT LUẬN
Trãi qua 6 năm thành lập và phát triển, số lượng công ty niêm yết trên
SGDCK Hà Nội ngày càng gia tăng cả về qui mô và số lượng, từ 5 công ty niêm
yết khi mới thành lập cho đến hiện nay đã tăng lên 379 công ty. Chính điều này
đã góp phần thúc đẩy sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam và cả
nền kinh tế đất nước. Các công ty niêm yết tăng trưởng, hoạt động tốt không
những thu hút nhà đầu tư trong nước mà cả nhà đầu tư nước ngoài, từ đó góp
phần thu hút luồng vốn bên ngoài chảy vào trong nước.
Các phân tích của đề tài cũng cho thấy rằng: chính sách cổ tức của các
công ty niêm yết trên sàn Hà Nội còn nhiều bất cập, các chính sách chi trả cổ tức
dường như không thay đổi nhiều qua các năm trong khi tình hình kinh tế trong
nước lại biến động không ngừng, chỉ áp dụng phương thức chi trả cổ tức bằng
tiền mặt thay vì áp dụng các phương thức chi trả cổ tức khác thích hợp hơn và
phần lớn lợi nhuận ròng được các công ty sử dụng cho việc chi trả cổ tức. Kết
quả nghiên cứu cũng cho thấy tỷ lệ chi trả cổ tức này phụ thuộc vào mức thu
nhập trên mỗi cổ phần, thời gian hoạt động, tỷ lệ nợ trong tổng nguồn vốn và tỷ
lệ cổ phiếu được sở hữu bởi nhà nước. Trong đó, thu nhập trên mỗi cổ phần, thời
gian hoạt động có tác động tích cực đến tỷ lệ cổ tức và tỷ lệ nợ trong tổng nguồn
vốn và tỷ lệ cổ phiếu được sở hữu bởi nhà nước thì có tác động tiêu cực.
Mặc dù thời gian thực hiện đề tài còn hạn chế nhưng việc phân tích về
thực trạng chi trả cổ tức trong 3 năm và tìm ra các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ
chi trả cổ tức đã giúp nhà đầu tư và các công ty niêm yết có cái nhìn khái quát về
tình hình chi trả cổ tức hiện nay cũng như xác định được yếu tố khiến công ty lựa
chọn tỷ lệ chi trả cổ tức này thay vì tỷ lệ chi trả cổ tức khác. Trong tương lai, khi
mà nền kinh tế Việt Nam còn nhiều biến động thì việc các doanh nghiệp vẫn đảm
bảo được lợi ích của cổ đông mà không gây thiệt hại cho công ty trong điều kiện
này là điều cần thiết. Để làm được chuyện này, ngoài việc dự đoán đúng diễn
biến nền kinh tế, các doanh nghiệp còn phải dựa vào các nhân tố tác động đến

6.2.2 Đối với các công ty niêm yết
Các chính sách kinh tế của nhà nước đều với mục đích ổn định nền kinh tế
góp phần giúp các doanh nghiệp phát triển. Vì vậy, các công ty niêm yết cần tuân
theo các qui định của nhà nước, tránh tình trạng vì mục đích đánh bóng tên tuổi
công ty mà làm trái quy định. Bên cạnh việc chấp hành pháp luật các công ty
niêm yết cần phải:
- Có trách nhiệm công bố thông tin một cách rõ ràng minh bạch theo
đúng pháp luật để cho các nhà đầu tư có những quyết định đúng đắn
- Lập các báo cáo ngắn hạn, trung và dài hạn về tình hình lợi nhuận, các dự
án có khả năng trong tương lai, kế hoạch đầu tư, dự báo các dòng tiền để nhà
quản lý hoạch định được một chiến lược chi trả cổ tức hợp lý.
GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 57

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

- Đào tạo nhân viên, đặc biệt là những nhân viên đóng vai trò trong việc
lập ra chính sách cổ tức của công ty có kiến thức chuyên môn về tài chính và thị
trường chứng khoán.

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 58

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


1. Tsuji, Chikashi (2009). “What are The Determinants of Dividend Policy? The
Case of The Japanese Electrical Appliances Industry”, Business and Economic
Journal, 9, pp. 1-16.
2. Chen, Jiangio và Nont Dhiensiri (2009). “Determinants of Dividend Policy:
The Evidence from New Zealand”, International Research Journal of Finance
and Economics, 34, pp. 18 -28.
3. Ahmed, Hafeez và Attiya Y. Javid (2009). “The Determinants of Dividend
Policy in Pakistan”, International Research Journal of Finance and Economics,
29, pp. 111 -125.
4. Al-Malkawi, Husam-Aldin Nizar (2007). “Determinants of Corporate
Dividend Policy in Jordan: An Application of the Tobit Model”, Journal of
Economic & Administrative Sciences, 23, pp. 44-70.

GVHD: Trương Đông Lộc

Trang 59

SVTH: Nguyễn Thị Cẩm Tú


Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách PCCT của các công ty niêm yết trên HNX

PHỤ LỤC
BẢNG KẾT QUẢ MÔ HÌNH HỒI QUI
Dependent Variable: Y
Method: Least Squares
Date: 04/21/11 Time: 00:43
Sample: 1 62 IF RESID<=4 AND RESID>=-6
Included observations: 48
Variable

0.099952
0.016265

7.679205
10.33646
-1.444928
-1.999075
1.344174
2.117395
-2.557236

0.0000
0.0000
0.1561
0.0523
0.1863
0.0403
0.0143

R-squared
Adjusted Rsquared
S.E. of regression
Sum squared resid
Log likelihood
F-statistic
Prob(F-statistic)

0.742729

Mean dependent var