Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
MỤC LỤC
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
1
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
LỜI MỞ ĐẦU
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã đi vào hoạt động được 8 năm và
đang từng bước khẳng định vai trò quan trọng của mình trong nền kinh tế thị
trường. Lôi kéo được sự quan tâm đông đảo của mọi thành viên trong xã hội:
nhà nước, các công ty, các tổ chức kinh doanh chứng khoán và các nhà đầu tư.
Thị trường chứng khoán chính nó thể hiện sức mạnh của nền kinh tế
mỗi quốc gia. Nó cũng là nơi thu hút các nhà đầu tư, đầu cơ kiếm lời, và cũng
chính nó luôn luôn trở nên khó lường trước đối với các dự đoán thậm trí là
của các chuyên gia. Tuy nhiên, bên cạnh đó có thể thấy được biến động
“thăng trầm” của thị trường đã cho thấy sự thiếu vắng vai trò của các nhà đầu
tư lớn và tính chuyên nghiệp thị trường. Nhiều nhà đầu tư không mấy am hiểu
gì về tính đặc thù và các yếu tố kỹ thuật của thị trường này, thậm chí cũng
không cần biết đến thực chất doanh nghiệp mà họ đầu tư. Có những doanh
nghiệp làm ăn thua lỗ nhưng giá cổ phiếu vẫn tăng, thậm chí không ít trường
hợp doanh nghiệp hoạt động thua lỗ nhưng cổ phần được đấu giá lại có giá
trúng bình quân gấp đến vài chục lần mệnh giá ban đầu.
Việt Nam một nền kinh tế đang trong quá trình đổi mới, sẽ có nhiều
công ty bắt đầu chào bán cổ phiếu ra công chúng lần đầu (IPO) sẽ có nhiều
công ty thực hiện phát hành thêm cổ phiếu ra thị trường và việc đầu tiên
những công ty này phải biết là giá trị của mình trên thị trường. Các công ty
ngày càng phát triển mở rộng đòi hỏi phải phát hành thêm cổ phiếu ra thị
trường để thu hút thêm vốn đầu tư cho quá trình phát triển. Định giá công ty
có thế nói là một điều rất quan trọng trong việc phát triển công ty . Để có
được quyết định kinh doanh thành công phải bắt đầu từ việc phải biết cách
xác định giá trị thực của công ty một cách chính xác.
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
CHƯƠNG I
TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VÀ THỰC
TRẠNG ĐỊNH GIÁ PHÁT HÀNH THÊM Ở VIỆT NAM HIỆN NAY
I. Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam
1. Lịch sử hình thành và chức năng của thị trường chứng khoán Việt
Nam
1.1. Lịch sử hình thành
Thị trường chứng khoán trong điều kiện của nền kinh tế hiện đại được
quan niệm là nơi diễn ra các hoạt động giao dịch mua- bán chứng khoán trung
và dài hạn. Việc mua bán này được tiến hành ở 2 thị trường là thị trường thứ
cấp khi nhà phát hành bán ra lần đầu tiên cho các nhà đầu tư và thị trường sơ
cấp khi các nhà đầu tư mua đi bán lại cho nhau.
Xét về mặt hình thức thì thị trường chứng khoán là nơi trao đổi, mua bán,
chuyển nhượng chứng khoán, qua đó thay đổi chủ thể nắm giữ chứng khoán.
Để thực hiện mục tiêu đến năm 2020 phấn đấu đưa Việt Nam trở thành
một nước công nghiệp phát triển đòi hỏi trong nước phải có một nguồn vốn
lớn để đáp ứng nhu cầu ngày càng cao của nền kinh tế. Vì vậy, cần phải có
chính sách huy động tối đa mọi nguồn lực tài chính trong và ngoài nước để
chuyển các nguồn vốn nhàn rỗi trong nền kinh tế thành nguồn vốn đầu tư và
thị trường chứng khoán tất yếu sẽ ra đời vì nó giữ vai trò quan trọng đối với
việc huy động vốn trung và dài hạn cho hoạt động kinh tế.
Nhận thức rõ việc xây dựng thị trường chứng khoán là một nhiệm vụ
chiến lược có ý nghĩa đặc biệt quan trọng đối với tiến trình xây dựng và phát
triển đất nước, trước yêu cầu đổi mới và phát triển kinh tế, phù hợp với các
điều kiện kinh tế- chính trị và xã hội trong nước và xu thế hội nhập kinh tế
quốc tế, trên cơ sở tham khảo có chọn lọc các kinh nghiệm và mô hình thị
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
4
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
trường chứng khoán thế giới, thành lập ban nghiên cứu xây dựng và phát triển
của nhàn rỗi của họ được đưa vào sản xuất kinh doanh tạo ra của cải vật cất
cho xã hội. Thông qua TTCK chính phủ và chính quyền các địa phương cũng
huy động được các nguồn vốn cho mục đích sử dụng và đầu tư phát triển hạ
tầng kinh tế, phục vụ các nhu cầu chung của xã hội.
1.2.2. Cung cấp môi trường đầu tư của công chúng
TTCK cung cấp cho công chúng một môi trường đầu tư lành mạnh với
nhiều cơ hội dành cho tất cả mọi người. Các loại chứng khoán trên thị trường
có tính chất hấp dẫn khác nhau, có độ rủi ro khác nhau cho phép các nhà đầu
tư có các lựa chọn phù hợp với mình. Chính vì vậy thị trường chứng khoán
góp phần đáng kể làm tăng mức tiết kiệm quốc gia.
1.2.3. Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán
Nhờ có TTCK các nhà đầu tư có thể chuyển đổi các chứng khoán mà họ
đang sở hữu thành tiền hoặc các loại chứng khoán khác. Khả năng thanh
khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn các nhà đầu tư, đây là yếu tố cho
thấy tính linh hoạt và an toàn của vốn đầu tư. TTCK hoạt động càng năng
động thì tính thanh khoản của chứng khán càng tăng.
1.3.4. Đánh giá hoạt động của doanh nghiệp
Thông qua thị trường chứng khoán hoạt động của các doanh nghiệp được
phản ánh một cách tổng hợp và chính xác, từ đó môi trường cạnh tranh lành
mạnh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, kích thích áp dụng công nghệ
mới, cải tiến sản phẩm nâng cao chất lượng.
1.3.5. Tạo môi trường giúp chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ
mô
Các chỉ số của TTCK phản ánh các động thái của nền kinh tế một cách
nhạy bén và chính xác. Giá các chứng khoán tăng nên cho thấy đầu tư đang
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
6
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
mở rộng, nền kinh tế tăng trưởng và ngược lại.
Vì thế TTCK được coi là phong vũ biểu của nền kinh tế. thông qua TTCK
Quyền hưởng cổ tức: Cổ phiếu thường không quy định cổ tức tối
thiểu hay tối đa mà cổ đông được nhận. Tỷ lệ cũng như hình thức chi
trả cổ tức cho cổ đông tuỳ thuộc vào kết quả hoạt động kinh doanh và
vào chính sách của công ty.
Khi công ty phải thanh lý tài sản, cổ đông thường chỉ được nhận những
gì còn lại sau khi công ty trang trải xong tất cả các nghĩa vụ như thuế, nợ, và
cổ phiếu ưu đãi.
Quyền mua cổ phiểu
Quyền bỏ phiếu
• Cổ phiếu ưu đãi
Cổ phiếu ưu đãi thường không cho cổ đông quyền bỏ phiếu, song lại
định một tỷ lệ cổ tức tối đa so với mệnh giá.
Trong điều kiện bình thường, cổ đông ưu đãi sẽ nhân dược lượng cổ tức
cố định theo tỷ lệ đã định . trong trường hợp công ty không có đủ lợi nhuận để
trả theo tỷ lệ đó, nó trả theo khả năng có thể, nhưng một khi cổ đông ưu đãi
chưa được trả cổ tức thì cổ đông thường cũng chưa được trả.
3.2.Trái phiếu
Trái phiếu là một loại chứng khoán quy định nghĩa vụ của người phát
hành ( ngưòi vay tiền) phải trả cho người nắm giữ chứng khoán ( người cho
vay) một khoản tiền xác định, thường là trong những khoảng thời gian cụ thể
và phải hoàn trả khoản cho vay ban đầu khi nó đáo hạn.
Trái phiếu công ty: là những trái phiếu do công ty phát hành để vay
vốn dài hạn
Trái phiếu chính phủ: là những trái phiếu do chính phủ phát hành
nhằm bù đắp thâm hụt ngân sách, tài trợ cho các công trình công ích
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
8
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
hoặc làm công cụ điều tiết tiền tệ.
Trái phiếu công trình: là những trái phiếu do chính quyền trung ương
loãng cổ phiếu làm giá cổ phiếu giảm. Do vậy trên thực tế doanh nghiệp rất ít
khi sử dụng biện pháp này.
1.2. Đầu tư cho dự án mới
Khi công ty có dự án mới muốn huy đông nguồn vốn để tiến hành dự
án này thì họ sẽ phát hành thêm cổ phiếu để huy động vốn cho đầu tư phát
triển. Việc phát hành thêm cổ phiếu để đầu tư cho dự án mới là phương pháp
hay được sử dụng bởi vì nó có lợi cho công ty: vừa mở rộng quy mô hoạt
động vừa thu hút thêm các nhà đầu tư.
2. Các cách định giá phát hành thêm các công ty
Định giá công ty luôn được xem như một ngành khoa học phức tạp,
thậm chí cả đối với những công ty lớn có mặt trên thị trường chứng khoán. Có
rất nhiều cách để xác định giá trị của công ty mình. Có lẽ cách tốt nhất để
hiểu rõ giá trị của công ty, cho dù lớn hay nhỏ, là dựa trên cơ sở bạn định giá
vì mục đích gì và ai sẽ tiến hành việc định giá đó. Chẳng hạn, khi định giá
công ty của mình để bán cho đối tác kinh doanh sẽ phải sử dụng những
phương pháp hoàn toàn khác với trường hợp bạn định giá để rao bán trên thị
trường bất động sản. đó là lý do tại sao trong khá nhiều trường hợp sẽ có đồng
thơì một vài phương pháp định giá.
Tuy nhiên, cho dù định giá theo cách nào, cả hai nhân tố định lượng và
định tính đều đóng vai trò rất quan trọng trong việc đánh giá một cách chính
xác và toàn diện giá trị công ty. Bên cạnh đó, có khá nhiều yếu tố liên quan
cần được xem xét một cách kỹ lưỡng khi định giá công ty.
Nhìn chung, những nhân tố này có thể được phân thành ba nhóm chính như
sau:
Những số liệu cố định: như lợi nhuận định kỳ, tài sản, lưu lượng tiền
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
10
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
mặt và các khoản nợ, vay. những số liệu này luôn rất quan trọng trong
việc xác định giá trị các hoạt động kinh doanh.
của các loại tài sản của doanh nghiệp tại thời điểm đánh giá
V
c
=
∑
n
i
i
V
- V
d
Trong dó: V
c
: Giá trị tài sản thuần
V
i
: Giá trị thị trường của tài sản i tại thời điểm đánh giá
V
d
: Giá trị thị trường của các khoản nợ
n: Số lượng các loại tài sản
2.1.2. Các bước xác định :
Kiểm kê và phân loại tài sản
Đánh giá chất lượng còn lại của tài sản, bàn thành phẩm và xác định
giá của chúng
• Hai phương pháp định giá:
Dựa vào giá trị ban đầu (giá trị sổ kế toán) đã khấu trừ khấu hao và
điều chỉnh theo giá thị trường
Dựa vào giá thị trường
Giá trị thực tế của doanh nghiệp là giá trị thực tế toàn bộ tài sản hiện có
đắt hay rẻ có phản ánh đúng giá trị nội tại của cổ phiếu.
2.2.2. Nội Dung
Các nhân tố ảnh hưởng tới P/E
EPS (Thu nhập trên mỗi cổ phiếu): Tỷ lệ tăng trưởng EPS càng cao
thì hệ số P/E có xu hướng cao theo.
Hệ số đòn bẩy tài chính: Nguồn vốn của công ty được hình thành từ
vốn nợ và vốn CSH, nên một khi công ty có hệ số đòn bẩy tài chính
cao thì P/E của công ty đó sẽ thấp hơn so với một công ty khác tương
đương trong ngành.
P/E toàn thị trường: P/E toàn thị trường có phản ánh rất lớn tới P/E
riêng lẻ của từng loại cổ phiếu. Điều này chúng ta có thể thấy rất rõ
tại TTCKVN khi TTCK điều chỉnh tăng giảm thì đa số các công ty
đơn lẻ cùg tăng hoặc cùng giảm đẫn đến P/E của cá công ty này tăng
theo.
P/E của các cổ phiếu cùng ngành: Phần lớn cổ phiếu của các công ty
trong cùng một ngành thường có xu hướng biến động cùng chiều.
Cách so sánh nhanh nhất để biết cổ phiếu một công ty trong ngành là
cao hay thấp là so sánh P/E của công ty với P/E trung bình ngành.
Lĩnh vực kinh doanh đa dạng: Một công ty có nhiều mảng hoạt động
kinh doanh thì đồng nghĩa với việc phân tán rủi ro, ổn định thu nhập
và sự đa dạng này sẽ giúp làm giảm sự biến động mạnh về thu nhập
mỗi cổ phiếu của công ty đó. Những công ty đa dạng hoá hoạt động
kinh doanh thường được NĐT đánh giá cao
Lãi suất thị trường: Giá cả các loại CK chịu tác động nhiều từ yếu tố
lãi suất. Nếu lãi suất thị trường cao sẽ dẫn đến giá CK và hệ số P/E
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
13
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
thấp hơn vì giá trị hiện tại của các khoản thu nhập tương lai của công
ty sẽ thấp hơn nhiều do phải chiết khấu ở mức lãi suất cao
−
*
=
gR
gEPSb
e
−
+ )1(**
Chia 2 vế cho EPS
o
→
P/E =
gR
gb
e
−
+ )1(*
R
e
: Tỷ lệ chiết khấu
g : Tốc độ tăng trưởng thu nhập
b : Tỷ lệ tăng trưởng cổ tức
D1 : Cổ tức tại năm dự đoán
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
14
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
Sau đó nhân hệ số P/E này với thu nhập dự kiến của công ty để đạt
được mức giá định kiến hợp lý.
Xác định hệ số P/E bình quân của nhóm công ty tương đương trong
ngành về kỹ thuật mạng lưới khách hàng, quy mô, có vốn, và nhân hệ số này
VNN
=
∑
→=
+
ni
i
i
K
D
1
)1(
+
n
n
K
P
)1( +
± CL
DQSD
Trong đó
GTTT
VNN
: Giá trị thực tế phần vốn nhà nước
CL
DQSD
: Chênh lệch về giá trị quyền sử dụng đất được giao
Chênh lệch về giá trị quyền sử dụng đất được xác định theo quy định tại điểm
6.2b phần A mục III Thông tư hướng dẫn thực hiện Nghị định số
187/2004/NĐ-CP ngày 16/11/2004 của Chính phủ về chuyển công ty nhà
−
+1
D
1+n
: Khoản lợi nhuận sau thuế dung để chia cổ tức dự kiến của năm thứ n+1
K : Tỷ lệ chiết khấu hay tỷ lệ hoàn vốn cần thiết của các nhà đầu tư khi mua
cổ phần và được xác định theo công thức:
K = R
f
+ R
p
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
16
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
R
f
: Tỷ lệ lợi nhận thu được từ các khoản đầu tư không rủi ro được tính bằng
lãi suất trả trước của trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn tù 10 năm trở lên ở thời
điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp.
R
p
: Tỷ lệ lhí rủi ro khi nhà đầu tư mua cổ phầm của các công ty Việt Nam
được xác định theo bảng chỉ số phụ phí rủi ro chứng khoán quốc tế tại niêm
giám định giá hoặc do các công ty định giá xác định cho từng doanh nghiệp
nhưng không vượt quá tỷ suất lợi nhuận thu được từ các khoản đầu tư không
rủi ro (R
f
)
g: Tỷ lệ tăng trưởng háng năm của cổ tức và được xác định như sau
g = b * R
pt
No
- Nợ
KPTT
+ GT
DQSD
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
17
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
Chênh lệch tăng của vốn nhà nước giữa giá trị thực tế và giá trị ghi trên
sổ sách kế toán được hạch toán như một khoản lợi thuế kinh doanh của doanh
nghiệp, được xác định là tài sản cố định vô hình được khấu hao theo quy định
của pháp luật hiện hành. Đối với tổng công ty, các ngân hàng thương mại đủ
điều kiện thực hiện xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp dòng tiền
triết khấu thì lợi nhuận và vốn nhà nước được xác định theo quy định của
pháp luật hiện hành về quản lý tài chính đối với tổng công ty, ngân hàng
thương mại nhà nước.
2.4. Đánh giá các phương pháp định giá phát hành thêm ở Việt Nam hiện
nay
Phương pháp sử dụng bảng tổng kết tài sản
Đây là cách thức dế dàng nhất để định giá công ty nó được sử dụng khá
phổ biến và thường xuyên, nhưng nếu phân tích một cách khách quan thì
phương pháp này chỉ đem lại một giá trị công ty ở mức thấp nhất. Giá trị sổ
sách của công ty chỉ đơn giản là những con số được rút ra từ tài sản hữu hình.
Các ngân hàng và công ty bảo hiểm thường định giá theo phương pháp này.
Khá nhiều nhà phân tích tin rằng việc sử dụng công thức “giá trị sổ sách điều
chỉnh” sẽ giúp việc định giá được đầy đủ và chuẩn xác hơn bởi vì công thức
này còn tính tới những giá trị thực tế trên thị trường đối với tài sản và các
khoản nợ của công ty hơn là con số trên sổ sách. Giá trị thanh toán là một
phương thức khác sử dụng bảng tổng kết tài sản một cách hiệu quả. Theo
của nhà xưởng, máy móc, chưa có tiêu chuẩn cụ thể để định giá thương hiệu,
uy tín, mẫu mã của công ty. Nên chưa tính hết được giá trị tiềm năng của
công ty trong khi đó phương pháp dòng tiền triết khấu ưu việt hơn nhưng lại
chưa được áp dụng rộng rãi, một phần do tính phức tạp của phương pháp, một
phần do tâm lý không muốn tài sản được định giá quá cao, vì như thế sẽ khó
bán cổ phần và bất lợi trong việc phân chia cổ phần ưu đãi trong nội bộ công
ty.
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
19
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
Ngày nay, hầu hết các công ty được định giá là nhằm đem bán, sát nhập
hay đầu tư. với những lý do này, cần quan tâm và xem xét tới 2 khái niệm là
giá trị thị trường tương thích và giá trị đầu tư. FMV là giá trị công ty được
xác lập bởi cả người mua và người bán một cách có thiệt chí nên nó khá đơn
giản và dễ hiểu. thậm chí ngay cả khi người bán và người mua có những cách
tiếp cận khác nhau đối với FMV thì cũng không có vấn đề gì lớn lắm, bởi
nhìn chung thì số liệu tính toán của các bên không khác nhau bao nhiêu nếu
cùng áp dụng phương pháp tính toán này. mặt khác giá trị đầu tư thông
thường được xem như một phiên bản điều chỉnh của FMV ở cấp độ cao hơn
dành cho những lợi ích đặc biệt mà bên mua mong muốn có được từ việc mua
lại công ty. những lợi ich có thể bao gồm các khoản tiết kiệm chi phí hay
năng lực tài chình mới. dù sao cũng phải thừa nhận rằng định giá không phải
là một môn khoa học chính xác, bởi vì các phương pháp định giá hoặc là dựa
trên thông tin quá khứ, hoặc dựa trên dự đoán về tương lai. Phương pháp dựa
trên thông tin quá khứ có thể không phản ánh được hiện tại và tương lai, còn
phương pháp dựa trên suy đoán về tương lai thì phụ thuộc vào độ chính xác
của suy đoán.
3.Sự khác nhau giữa định giá IPO và định giá phát hành thêm
Doanh nghiệp thực hiện phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng (IPO)
nhằm mục đích huy động vốn, mở rộng quy mô sản xuất tăng uy tín của công
vốn vay thì rủi ro thường sẽ cao hơn nhiều do giới kinh doanh đánh giá về sức
ép chi trả các trách nhiệm tài chính có thể có tác động tiêu cực lên các quyết
định quản lý của ban giám đốc và tình trạng tài chính của công ty
tuy nhiên nghiên cứu ảnh hưởng của cấu trúc vốn tới hoạt động kinh doanh
cũng là việc phức tạp do tính chất ngành nghề và thời điểm, đối tượng nghiên
cứu.
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
21
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
Một trong những vấn đề làm đau đầu các nhà quản trị tài chính doanh
nghiệp là xây dựng cấu trúc vốn của doanh nghiệp như thế nào, vốn chủ sở
hữu bao nhiêu, vay ngân hàng bao nhiêu để có thể tối đa hoá giá trị doanh
nghiệp , hay còn gọi là xây dựng cấu trúc vốn tối ưu. Đây là một vấn đề khá
thú vị cả trong nghiên cứu lý luận lẫn áp dụng trong thực tiễn. một cấu trúc
vốn tối ưu được định nghĩa là một cấu trúc vốn trong đó chi phí sử dụng vốn
bình quân nhỏ nhất và giá trị doanh nghiệp đạt lớn nhất.
Vấn đề cốt lõi của cấu trúc vốn tối ưu là khi doanh nghiệp vay nợ,
doanh nghiệp tận dụng được lợi thế của lá chắn thuế từ nợ vay, bản chất của
vấn đề này là lãi suất của doanh nghiệp trả cho nợ được miễn thuế ( thuế được
đánh sau lãi vay). một cách đơn giản ta có thể hình dung là giá trị của doanh
nghiệp khi vay nợ sẽ bằng giá trị của doanh nghiệp không vay nợ cộng với
hiện giá của lá chắn thuế từ nợ. trong trường hợp đặc biệt là khi doanh nghiệp
vay nợ vĩnh viễn thì hiện giá của lá chắn thuế sẽ bằng thuế suất thuế thu nhập
doanh nghiệp nhân với nợ vay (TCD).
Mặt trái của vay nợ là vay càng nhiều nợ thì sẽ xuất hiện chi phí kiệt
quệ tài chính và “ một lúc nào đó ” hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính sẽ
làm triệt tiêu hiện giá của lá chắn thuế từ nợ vay Một điều kiện nữa của cấu
trúc vốn tối ưu là còn phải xem xét đến tình hình kinh doanh của doanh
nghiệp , tức là thu nhập trước thuế và lãi vay phải vượt qua điểm bàng quang
để doanh nghiệp có thể tận dụng được đòn bẩy nợ.
- Cá nhân và công ty đều có thể vay tiền ở mức lãi suất như nhau
- Thị trường vốn là thị trường hoàn hảơ.
Với những giả định như trên, nội dung lý thuyết M & M đựoc phát biểu thành
hai mệnh đề như được trình bày dưới đây.
2.1 Mệnh đề I- Giá trị công ty
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
23
Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
Trong điều kiện không có thuế, giá trị công ty có vay nợ ( V
l
) bằng giá
trị của công ty không có vay nợ ( V
u
), nghĩa là V
l
= V
u
Mệnh đề này có thể phát biểu theo cách khác nhau là trong điều kiện
không có thuế, giá trị công ty có vay nợ và không vay nợ là như nhau, do đó
cơ cấu nợ/vốn ( D/E) không có ảnh hưởng gì đến giá trị công ty. Vì vậy,
không có cơ cấu vốn nào là tối ưu và công ty cũng không thể nào tăng giá trị
bằng cách thay đổi cơ cấu vốn.
Để minh hoạ cho mệnh đề I chúng ta xem ví dụ như sau: Giả sử giá trị thị
trường của công ty JSC là 1.000$. Công ty hiện tại không có vay nợ và giá
mỗi cổ phần của công ty ở mức 10$. Giả sử rằng JSC dự định vay 500$ để trả
thêm cổ tức 5$ co mỗi cổ phần. Sau khi vay nợ công ty trở thành công ty có
vay nợ ( levered) so với trước kia không có vay nợ ( unlevered). Có vô số khả
năng xảy ra đối với giá trị công ty, nhưng nhìn chung có thể tóm tắt thành một
trong ba khả năng xảy ra sau khi công ty vay nợ:
(1) Giá trị công ty sẽ lớn hơn giá trị ban đầu.
Nếu ban giám đốc tin rằng tình huống III xảy ra thì không nen tái cấu
trúc công ty vì tái cấu trúc sẽ tổn hại cho cổ đông.
Nếu tình huông II xảy ra thì tái cấu trúc chẳng có ý nghĩa gì, nó không
mang lại lợi ích cũng không làm thiệt hại cho cổ đông.
Từ ví dụ minh hoạ trên đây cho chúng ta hai nhận xét:
(1) Thay đổi cơ cấu vốn chỉ có lợi cho công đông nếu và chỉ nếu giá trị
của công ty tăng lên.
(2) Ban giám đốc nên chọn cơ cấu vốn sao cho ở đó giá trị công ty cao
nhất, bởi vì ở cơ cấu vốn đó có lợi cho cổ đông. Tuy nhiên, ví dụ này
chưa cho chúng ta biết cơ cấu vốn nào có lợi nhất cho cổ đông, bởi vì
nó chưa thể nói tình huống nào trong ba tình huống đã phân tích trên
đây sẽ xảy ra.
Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài chính 46
25
Copyright: Tài liệu đại học ©