BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM
----------------------------

ĐẶNG THỊ MỸ LỆ

PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ
KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN VN-INDEX TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng
Mã số
: 60.31.12

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS.TS. BÙI KIM YẾN

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013


MỤC LỤC

Trang

Lời cam đoan
Danh mục viết tắt
Danh mục hình và đồ thị
Danh mục bảng biểu
GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI
1. Lý do chọn đề tài ............................................................................................................01
2. Mục tiêu nghiên cứu.......................................................................................................01

trường chứng khoán. ..............................................................................................................21
1.4.3 Nghiên cứu trên thế giới về tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị
trường chứng khoán có sử dụng mô hình hiệu chỉnh sai số Véc tơ (VECM) và kiểm
định đồng liên kết ...................................................................................................................22
Kết luận chương 1 ................................................................................................................27
Chương 2: Phân tích tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến VN-Index trên
thị trường chứng khoán Việt Nam
2.1 Chỉ số giá cổ phiếu tại Việt Nam_VN-Index ...............................................................28
2.2 Diễn biến của VN-Index giai đoạn từ tháng 01/2002 đến tháng 12/2012 .............30
2.3 Thực trạng tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến VN-Index .......................35
2.3.1 Tác động của lạm phát đến chỉ số VN-Index .............................................................35
2.3.2 Tác động của lãi suất đến chỉ số VN-Index ................................................................36
2.3.3 Tác động của tỷ giá VND/USD đến chỉ số VN-Index ..............................................39
2.3.4 Tác động của cung tiền mở rộng (M2) đến chỉ số VN-Index...................................40
2.4 Kiểm định sự tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến VN-Index ...................42
2.4.1 Nguồn dữ liệu và mô hình nghiên cứu .....................................................................42
2.4.1.1 Nguồn dữ liệu ....................................................................................................42


2.4.1.2 Mô hình đánh giá tác động .............................................................................44
2.4.2 Phân tích thống kê mô tả dữ liệu ............................................................................44
2.4.3 Kết quả nghiên cứu thực nghiệm............................................................................46
2.4.3.1 Kiểm định nghiệm đơn vị..................................................................................46
2.4.3.2 Xác định độ trễ tối ưu .......................................................................................48
2.4.3.3 Kiểm định đồng liên kết ...................................................................................49
2.4.3.4 Mô hình hồi quy hiệu chỉnh sai số Véc tơ (VECM) ........................................56
2.4.3.5 Phân tích phân rã phương sai .........................................................................60
Kết luận chương 2 ......................................................................................................................62
Chương 3: Giải pháp hạn chế sự tác động bất thường của các nhân tố kinh tế vĩ
mô nhằm ổn định và phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam

BCTC:Báo cáo tài chính
CSTK: Chính sách tài khóa
CSTT: Chính sách tiền tệ
CTCK: Công ty chứng khoán
DN: Doanh nghiệp
DNNY: Doanh nghiệp niêm yết
DTBB: Dự trữ bắt buộc
HNX: Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội
HNX-Index: Chỉ số giá cổ phiếu của các công ty được niêm yết tại Sở giao dịch chứng
khoán Hà Nội
HOSE: Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh
NĐT: Nhà đầu tư
NHNN: Ngân hàng nhà nước
NHTM: Ngân hàng thương mại
PP: Phillips-Perron_phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị Phillips Perron
TCTD : Tổ chức tín dụng
TTCK: Thị trường chứng khoán
UBCKNN: Ủy ban chứng khoán nhà nước
VAR: Vector Autoregressive model- Mô hình véc tơ tự hồi quy
VECM: Vector Error Correction Model- Mô hình hiệu chỉnh sai số véc tơ


DANH MỤC HÌNH VÀ ĐỒ THỊ
Trang
Biểu đồ 2.1: Chỉ số VN-Index giai đoạn 2002-2005 .........................................................30
Biểu đồ 2.2: Chỉ số VN-Index giai đoạn 2006-2007 .........................................................31
Biểu đồ 2.3: Chỉ số VN-Index giai đoạn 2008-2012 .........................................................32
Biểu đồ 2.4: Lạm phát và Chỉ số VN-Index........................................................................36
Biểu đồ 2.5: Lãi suất và Chỉ số VN-Index ..........................................................................36
Biểu đồ 2.6: Tỷ giá VND/USD và Chỉ số VN-Index.........................................................38

khoán Việt Nam nói chung cũng như chỉ số VN-Index nói riêng có mối liên quan?
Thị trường chứng khoán là kênh huy động vốn rất quan trọng cho nền kinh tế, tạo
điều kiện cho Chính Phủ, cá nhân, doanh nghiệp có vốn để duy trì và mở rộng hoạt
động sản xuất kinh doanh. Do đó, cần phải có thị trường chứng khoán lành mạnh và ổn
định, để làm được điều này thì chúng ta phải quan tâm đến các nhân tố kinh tế vĩ mô
tác động đến TTCK qua đó giúp Chính Phủ có những giải pháp điều hành chính sách
kinh tế vĩ mô thích hợp nhằm định hướng tốt cho thị trường.
Chính vì thế tác giả chọn nghiên cứu đề tài “Phân tích tác động của các nhân tố
kinh tế vĩ mô đến VN-Index trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam”.
2. Mục tiêu nghiên cứu:
Mục tiêu nghiên cứu của luận văn là làm rõ sự tác động của các nhân tố kinh tế vĩ
mô lên chỉ số VN-Index cũng như kiểm định mối quan hệ giữa các nhân tố kinh tế vĩ
mô và chỉ số VN-Index trong ngắn và dài hạn. Từ việc phân tích tác động, kiểm định
mối quan hệ của nhân tố kinh tế vĩ mô và chỉ số VN-Index khuyến nghị một số giải
pháp về chính sách kinh tế vĩ mô nhằm thúc đẩy thị trường chứng khoán Việt Nam
phát triển ổn định và bền vững, đồng thời giúp nhà đầu tư cá nhân, tổ chức trong và
ngoài nước giảm thiểu được rủi ro khi đầu tư chứng khoán.


2

3. Đối tƣợng nghiên cứu
Thị trường chứng khoán Việt Nam được thể hiện rõ nét qua hai sàn giao dịch đó là
Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) với chỉ số VN-Index và
Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) với chỉ số HNX-Index, tuy nhiên HOSE là
sàn giao dịch có lịch sử lâu đời, có khối lượng và giá trị giao dịch lớn hơn HNX do đó,
trong bài nghiên cứu này tác giả chỉ chọn chỉ số VN-Index để nghiên cứu trong mối
tương quan với các nhân tố kinh tế vĩ mô.
Dựa vào những nghiên cứu trước đây được thực hiện ở các nước có nền kinh tế mới
nổi như Singapore, Hàn Quốc, Malaysia, Ấn Độ…và tình hình nền kinh tế của Việt

định và chạy mô hình. Các bước thực hiện định lượng như sau:
Bước 1: Kiểm tra tính dừng của chuỗi dữ liệu thời gian
Bước 2: Xác định độ trễ tối ưu
Bước 3: Kiểm định đồng liên kết
Bước 4: Chạy mô hình VECM
6. Kết cấu của đề tài:
Phần 1: Giới thiệu đề tài
Phần 2: Nội dung nghiên cứu
Chương 1: Tổng quan về tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá cổ
phiếu trên thị trường chứng khoán.
Chương 2: Phân tích tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến VN-Index trên thị
trường chứng khoán Việt Nam.
Chương 3: Giải pháp hạn chế sự tác động bất thường của các nhân tố kinh tế vĩ mô
nhằm ổn định và phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam.


4

Chƣơng 1: Tổng quan về tác động của các nhân tố
kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá cổ phiếu trên thị trƣờng
chứng khoán
1.1

Tổng quan về thị trƣờng chứng khoán

1.1.1 Khái niệm và bản chất thị trƣờng chứng khoán
Khái niệm: Thị trường chứng khoán là một bộ phận của thị trường vốn dài hạn,
thực hiện cơ chế chuyển vốn trực tiếp từ nhà đầu tư sang nhà phát hành, qua đó thực
hiện chức năng của thị trường tài chính là cung c ấp nguồn vốn trung và dài hạn cho
nền kinh tế.

được các nguồn vốn cho mục đích sử dụng và đầu tư phát triển hạ tầng kinh tế, phục vụ
các nhu cầu chung của xã hội.
 Cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng
TTCK cung cấp cho công chúng một môi trường đầu tư lành mạnh với các cơ hội
lựa chọn phong phú. Các loại chứng khoán trên thị trường rất khác nhau về tính chất,
thời hạn và độ rủi ro, cho phép các nhà đầu tư có thể lựa chọn loại hàng hóa phù hợp
với khả năng, mục tiêu và sở thích của mình.
 Tạo môi trường giúp chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô
Các chỉ số của TTCK phản ánh động thái của nền kinh tế một cách nhạy bén và
chính xác. Giá các chứng khoán tăng lên cho thấy nhà đầu tư đang mở rộng hoạt động
đầu tư, nền kinh tế tăng trưởng và ngược lại giá chứng khoán giảm sẽ cho thấy các dấu
hiệu tiêu cực của nền kinh tế. Vì thế, TTCK được gọi là phong vũ biểu của nền kinh tế
và là một công cụ quan trọng giúp chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô.
Thông qua TTCK, Chính phủ có thể mua và bán trái phiếu Chính phủ để tạo ra nguồn
thu bù đắp thâm hụt ngân sách và quản lý lạm phát. Ngoài ra, Chính phủ cũng có thể sử
dụng một số chính sách, biện pháp tác động vào TTCK nhằm định hướng đầu tư đảm
bảo cho sự phát triển cân đối của nền kinh tế.


6

Vai trò
 Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán
Nhờ có thị trường chứng khoán các nhà đầu tư có thể chuyển đổi các chứng khoán
họ sở hữu thành tiền mặt hoặc các loại chứng khoán khác khi họ muốn. Khả năng
thanh khoản (khả năng chuyển đổi thành tiền mặt) là một trong những đặc tính hấp dẫn
của chứng khoán đối với nhà đầu tư. Đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt, an toàn của
vốn đầu tư. TTCK hoạt động càng năng động và có hiệu quả thì càng có khả năng nâng
cao tính thanh khoản của các chứng khoán giao dịch trên thị trường.
 Đánh giá hoạt động của các doanh nghiệp

1.1.3 Phân loại thị trƣờng chứng khoán
Căn cứ vào sự luân chuyển của các nguồn vốn: thị trường sơ cấp và thị trường thứ
cấp.
Căn cứ vào phương thức hoạt động của thị trường: thị trường chứng khoán bao gồm
Sở giao dịch chứng khoán (thị trường tập trung) và thị trường OTC (thị trường phi tập
trung).
Căn cứ vào hàng hóa trên thị trường: thị trường chứng khoán cũng có thể được
phân thành các thị trường: thị trường cổ phiếu, thị trường trái phiếu, thị trường các
công cụ chứng khoán phái sinh.
1.2 Chỉ số giá cổ phiếu
1.2.1 Khái niệm về chỉ số giá cổ phiếu
Chỉ số giá cổ phiếu là chỉ số giá được dùng để phản ánh sự biến động của giá cổ
phiếu niêm yết trên một TTCK nhất định tại một thời điểm so với thời điểm gốc hay
nói cách khác chỉ số giá cổ phiếu là thông tin thể hiện giá cổ phiếu bình quân hiện tại
so với giá bình quân thời điểm gốc đã chọn.
1.2.2 Ý nghĩa về chỉ số giá cổ phiếu
Chỉ số giá cổ phiếu là phong vũ biểu thể hiện tình hình ho ạt động của thị trường
chứng khoán. Chỉ số giá cổ phiếu rất quan trọng đối với nhà đầu tư cá nhân, tổ chức,
các quỹ đầu tư, chuyên gia tư vấn, môi giới và các nhà hoạch định chính sách.


8

Chỉ số giá cổ phiếu tăng cho thấy toàn bộ hay đa số các cổ phiếu tăng giá và ngược
lại. Sự biến động của thị trường chứng khoán có tương quan chặt chẽ với nền kinh tế,
khi kinh tế tăng trưởng thông thường các nhà đầu tư tin rằng hoạt động kinh doanh của
doanh nghiệp sẽ khả quan hơn do đó nhu cầu cổ phiếu sẽ tăng kéo theo giá cổ phiếu
trên thị trường sẽ tăng và khiến chỉ số giá chứng khoán tăng. Ngược lại, khi kinh tế suy
thoái hay sụt giảm nhà đầu tư sẽ bi quan về hoạt động kinh doanh của các doanh
nghiệp vì thế nhu cầu cổ phiếu sẽ giảm, khiến giá cổ phiếu giảm và TTCK sụt giảm.

I: Chỉ số giá bình quân gia quyền
P i: giá thời kỳ báo cáo
P 0: giá thời kỳ gốc
Q: khối lượng (quyền số), có thể theo kỳ gốc hoặc kỳ báo cáo cũng có thể là
cơ cấu của khối lượng thời điểm tính toán
i: cổ phiếu i tham gia tính chỉ số giá
n: số lượng cổ phiếu đưa vào tính chỉ số giá
 Phương pháp Laspeyres
Chỉ số giá bình quân Laspeyres là chỉ số giá bình quân gia quyền giá trị, lấy quyền
số là số cổ phiếu niêm yết thời kỳ gốc. Như vậy, kết quả tính sẽ phụ thuộc vào cơ cấu
quyền số thời kỳ gốc
𝑛

IL = 𝑖=1

𝑄0 ∗𝑃𝑖
𝑄0 ∗𝑃0

Trong đó:
Pi là giá thời kỳ báo cáo
P 0 : giá thời kỳ gốc
Q0: khối lượng (quyền số), có thể theo kỳ gốc hoặc kỳ báo cáo cũng có thể là
cơ cấu của khối lượng cổ phiếu niêm yết thời kỳ gốc
i: cổ phiếu i tham gia tính chỉ số giá
n: số lượng cổ phiếu đưa vào tính chỉ số bình quân Laspeyres
 Phương pháp Passcher
Đây là loại chỉ số giá cổ phiếu thông dụng nhất và nó là chỉ số giá bình quân gia
quyền giá trị với quyền số là số lượng chứng khoán niêm yết thời kỳ tính toán.



IF: là chỉ số giá Fisher
Ip: Là chỉ số giá Passcher
IL: Là chỉ số giá bình quân Laspayres
 Phương pháp bình quân nhân giản đơn
Ip=

n
i=1 𝑃𝑖

Chúng ta nên dùng loại chỉ số này khi độ lệch chuẩn khá cao.


11

Các chỉ số Value line (Mỹ); FT-30 (Anh) áp dụng phương pháp bình quân nhân gi ản
đơn này.
1.3 Tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá cổ phiếu
1.3.1 Sơ lƣợc lý thuyết về các nhân tố kinh tế vĩ mô
1.3.1.1 Lạm phát
Khái niệm: Lạm phát là hiện tượng cung tiền tệ kéo dài làm cho mức giá cả chung
của nền kinh tế tăng lên liên tục trong một thời gian nhất định.
Bản chất: Lạm phát là một hiện tượng tiền tệ khi những biến động tăng lên của giá
cả diễn ra trong một thời gian dài.
Nguyên nhân gây ra lạm phát
 Xét theo nguồn gốc:
Nguyên nhân cơ bản và sâu xa: nền kinh tế quốc dân bị mất cân đối, sản xuất sút
kém, ngân sách quốc gia bị thâm hụt dẫn đến lạm phát.
Nguyên nhân trực tiếp: cung tiền tệ tăng trưởng quá mức cần thiết.
 Xét theo chủ quan-khách quan:
Nguyên nhân chủ quan: những chính sách quản lý kinh tế không phù hợp với Nhà

hành kinh tế của Chính phủ. Bằng việc điều chỉnh lãi suất, Chính phủ có thể tác động
đến các chi tiêu về lạm phát, thất nghiệp, hoạt động đầu tư hay mức tiêu dùng của
người dân.
Nền kinh tế mở, chính sách lãi suất còn được sử dụng như là một công cụ góp phần
điều tiết đối với các luồng vốn đi vào hay đi ra đối với một nước, tác động tỷ giá và
điều tiết sự ổn định của tỷ giá. Điều này không những tác động trực tiếp đến đầu tư
phát triển kinh tế mà còn tác động đến cán cân thanh toán và các quan hệ thương mại
quốc tế của nước đó với nước ngoài.
Phân loại lãi suất
 Phân loại theo nguồn sử dụng:
Lãi suất huy động là loại lãi suất quy định tỷ lệ phải trả cho các hình thức nhận tiền
gửi của khách hàng.


13

Lãi suất cho vay là loại lãi suất quy định tỷ lệ lãi mà người đi vay phải trả cho người
cho vay.
 Phân loại theo giá trị thực:
Lãi suất danh nghĩa: là loại lãi suất được xác định cho mỗi kỳ hạn gửi hoặc vay, thể
hiện trên quy ước giấy tờ được thỏa thuận.
Lãi suất thực: là loại lãi suất xác định giá trị thực của khoản lãi được trả hoặc được
thu. Lãi suất thực bằng lãi suất danh nghĩa trừ lạm phát.
 Phân loại theo phương pháp tính lãi:
Lãi suất đơn: là tỷ lệ theo năm tháng ngày của tiền lãi so với tiền vay ban đầu không
gộp lãi vào tiền vay ban đầu để tính lãi thời hạn kế tiếp.
Lãi suất kép: là tỷ lệ theo năm tháng ngày của tiền lãi so với tiền vay, số tiền vay
này tăng lên do có gộp lãi qua thời kỳ cho vay.
 Phân loại theo loại tiền:
Lãi suất nội tệ: là loại lãi suất áp dụng để tính toán cho đồng nội tệ (kể cả lãi suất

đồng tiền khác mà không đề cập đến tương quan sức mua hàng hóa và dịch vụ giữa
chúng. Tỷ giá thực bằng tỷ giá danh nghĩa được điều chỉnh bởi thay đổi trong tương
quan giá cả trong nước và nước ngoài. Tỷ giá thực là thước đo đầy đủ sức cạnh tranh
hàng hóa của Việt Nam so với nước ngoài, nghĩa là khi phân tích sức cạnh tranh quốc
tế hàng hóa Việt Nam phải đề cập không những thay đổi trong tỷ giá danh nghĩa mà
còn phải đề cập đến tương quan thay đổi giá cả nước ngoài so với nội địa.
Tỷ giá tăng nghĩa là ngoại tệ tăng giá (nội tệ giảm giá) điều này sẽ kích thích xuất
khẩu.
Tỷ giá giảm nghĩa là ngoại tệ giảm giá (nội tệ tăng giá) điều này kích thích nhập
khẩu.
1.3.1.4 Cung tiền
Khái niệm: Cung tiền là một khái niệm kinh tế vĩ mô, để chỉ lượng cung cấp tiền tệ
trong nền kinh tế nhằm đáp ứng nhu cầu mua hàng hóa, dịch vụ, tài sản,… của các cá
nhân (hộ gia đình) và doanh nghiệp (không kể các tổ chức tín dụng).


15

Các thành phần của cung tiền bao gồm cơ số tiền (M0), tiền giao dịch (M1 ) và cung
tiền mở rộng (M2), M3:
M0 bao gồm tiền mặt ngoài ngân hàng và tiền mặt dành cho dự trữ trong ngân hàng.
M0 là thành phần có mức độ thanh khoản cao nhất trong các thành phần của cung tiền.
M1 bao gồm tiền mặt ngoài ngân hàng và tiền gởi không kỳ hạn để sử dụng chi
phiếu, thẻ ghi nợ (thẻ thanh toán). M1 là bộ phận có tính thanh khoản cao phục vụ chủ
yếu cho nhu cầu giao dịch.
M2 bao gồm M1 và tiền gởi có kỳ hạn. M2 kém linh hoạt hơn M1 nhưng sự kiểm soát
M2 là hết sức quan trọng bởi vì tiền gởi có kỳ hạn và không kỳ hạn thường xuyên
chuyển hóa cho nhau. Đây là khối tiền coi như chỉ tiêu kiểm soát chính thức.
M3 là cung tiền ở phạm vi cực rộng, bao gồm M2+tín phiếu, trái phiếu do chính phủ,
doanh nghiệp và các tổ chức phát hành.

định của nhà đầu tư. Như vậy, chính sách thắt chặt tiền tệ của chính phủ để kiềm chế
lạm phát như tăng lãi suất chiết khấu, hạn chế tín dụng, tăng cường thu nợ … cũng làm
giảm lượng cung tiền cho TTCK, nhất là đối với các đối tượng đi vay để đầu tư vào cổ
phiếu. Lãi suất chiết khấu của ngân hàng tăng, các ngân hàng phải tăng lãi suất huy
động để hút thêm tiền gửi phục vụ cho hoạt động kinh doanh của mình. Lãi suất ngân
hàng trở nên hấp dẫn hơn tỷ suất sinh lợi từ đầu tư cổ phiếu sẽ hút một lượng vốn từ
TTCK sang, các nhà đầu tư sẽ thoái vốn một số cổ phiếu và chuyển sang gửi tiền. Các
biến động trên đều có tác động làm thay đổi lượng cung-cầu về cổ phiếu trên thị
trường, qua đó giá cả của cổ phiếu có sự biến động lớn.
Tóm lại, lạm phát tác động ngược chiều đến chỉ số chứng giá cổ phiếu.
1.3.2.2 Tác động của lãi suất đến chỉ số giá cổ phiếu
Đối với nhà đầu tư
Ta có, công thức xác định giá cổ phiếu bằng phương pháp chiết khấu.
V=
Trong đó: V là giá cổ phiếu

𝒉 𝑪𝑭𝒕 + 𝑽𝒉
𝟏 (𝟏+𝒌 )𝐭 (𝟏+𝒌 )𝒉
𝒆
𝒆


17

CFt là dòng tiền của doanh nghiệp hoặc cổ tức được chia ở thời kỳ t
Ke: là tỷ suất sinh lợi đòi hỏi của nhà đầu tư
Khi lãi suất tăng nghĩa là chi phí cơ hội của nhà đầu tư bỏ tiền mua cổ phiếu tăng
hay nói cách khác là lợi nhuận phi rủi ro tăng (bằng tỷ lệ lãi suất tiền gửi hoặc lãi suất
trái phiếu chính phủ), điều này khiến nhà đầu tư tăng mức tỷ suất sinh lời đòi hỏi từ
đầu tư cổ phiếu, do đó theo công thức định giá trên thì giá cổ phiếu giảm xuống. Mặt