LỜI MỞ ĐẦU
Hiện nay chúng ta có thể nói thị trường chứng khoán là phong vũ biểu
của nền kinh tế mỗi nước. Tình hình sôi động của thị trường chứng khoán ở
Việt Nam, thời gian qua đã phản ánh hiện tượng kinh tế tốt lành. Sự phát triển
của TTCK một cách ổn định là tác nhân quan trọng không chỉ cho sự phát
triển của thị trường tài chính nói riêng mà đối với cả nền kinh tế nói chung.
Cùng với sự đi lên của thị trường chứng khoán niêm yết, thị trường giao dịch
cổ phiếu phi tập trung - OTC cũng phát triển rất nhanh. Ở bài viết này tôi xin
nêu “ Khái quát về những đặc điểm chung của thị trường OTC cùng với
một vài nét về thị trường OTC ở Việt Nam hiện nay. ”
1
PHÂN TÍCH
I. Khái niệm và đặc điểm của thị trường OTC.
1. Khái niệm.
Thị trường OTC viết tắt theo cụm từ tiếng Anh là “Over the Counter”, để chỉ
việc giao dịch cổ phiếu ngoài sàn giao dịch chứng khoán, hay còn gọi là thị
trường giao dịch cổ phiếu phi tập trung. Cụm từ viết tắt OTC thể hiện tính
thông lệ quốc tế mà Việt Nam đang trong giai đoạn đầu phát triển thị trường
chứng khoán, thị trường giao dịch cổ phiếu dứt khoát không nằm ngoài những
giao dịch và tính toán đó.
Có thể hiểu thị trường OTC là không có trung tâm giao dịch tập trung, đó là
mạng lưới các nhà môi giới và tự doanh chứng khoán mua bán với nhau và
với các nhà đầu tư, các hoạt động giao dịch của thị trường OTC được diễn ra
tại các quầy (sàn giao dịch) của các ngân hàng và công ty chứng khoán.
Song hiện nay đang có những quan điểm và nhận thức khác nhau về vấn đề
này, vậy thực chất của nó ra sao?
Thứ nhất, chưa thể gọi thị trường OTC là thị trường chứng khoán tự do, bởi vì
các cổ phiếu được giao dịch chưa đăng ký với cơ quan quản lý Nhà nước về
chứng khoán và thị trường chứng khoán, chưa bị điều chỉnh bởi pháp luật về
giao dịch chứng khoán. Do đó chỉ có thể gọi là thị trường giao dịch cổ phiếu
mà thôi.

2.2. Là thị trường được tổ chức chặt chẽ, sử dụng kỹ thuật cao thông qua
mạng máy tính điện tử diện rộng, tiện lợi cho việc giao dịch, thông tin và
quản lý thị trường. Thị trường này vì vậy mà còn được gọi là “thị trường
mạng” hay “thị trường báo giá giao dịch của các nhà môi giới giao dịch”.
2.3. Cơ chế xác lập giá là thương lượng giữa bên mua và bên bán, khác với
cơ chế đấu giá tập trung như thị trường sở giao dịch. Việc thỏa thuận giá được
thực hiện giữa các nhà kinh doanh chứng khoán với khách hàng và giữa các
nhà kinh doanh chứng khoán với nhau. Giá được hình thành qua thương
lượng riêng nên thường phụ thuộc vào từng nhà kinh doanh chứng khoán và
tại một thời điểm có nhiều mức giá được hình thành, khác với thị trường sở
giao dịch do đấu giá tập trung nên chỉ có một mức giá tại một thời điểm. Tuy
nhiên, cơ chế báo giá tập trung qua mạng máy tính điện tử và có cơ chế cạnh
tranh công khai giữa các nhà kinh doanh chứng khoán nên giá được hình
thành không chênh lệch nhiều so với cơ chế đấu giá.

2.4. Chứng khoán giao dịch trên thị trường chủ yếu là của các công ty vừa và
nhỏ, công ty công nghệ cao và công ty mới thành lập nhưng có tiềm năng phát
triển tốt, tóm lại là chứng khoán chưa đủ tiêu chuẩn niêm yết trên thị trường
giao dịch, có rủi ro cao hơn so với chứng khoán trên thị trường tập trung. Tiêu
chí để chứng khoán được giao dịch trên thị trường này thường chỉ cần đảm
bảo tính thanh khoản tối thiểu và đảm bảo công ty hoạt động nghiêm túc,
không lừa đảo. Đối với một số thị trường OTC thế giới người ta còn giao dịch
chứng khoán của công ty chất lượng cao, nhưng những trường hợp này ít phổ
biến.
4
2.5. Hệ thống các nhà tạo lập thị trường : hệ thống các công ty chứng khoán
tham gia thị trường này ngoài các nhà môi giới, tự doanh như đối với thị
trường sở giao dịch còn có các nhà tạo lập thị trường có nhiệm vụ liên tục tạo
tính thanh khoản cho thị trường thông qua việc thường xuyên nắm giữ một số
lượng chứng khoán nhất định mà họ làm tạo lập thị trường để sẵn sàng mua

chuyển quyền sở hữu chứng khoán cho khách hàng (thông qua dịch vụ lưu ký
và thanh toán bù trừ của trung tâm giao dịch chứng khoán).
Thông qua dịch vụ môi giới của công ty chứng khoán là hình thức giao dịch
an toàn và quyền lợi của nhà đầu tư được pháp luật bảo vệ chặt chẽ. Tuy
nhiên do số lượng công ty cổ phần thì nhiều nhưng số công ty đăng ký trở
thành công ty đại chúng thì còn hạn chế do những công ty này lo ngại về việc
thực hiện những nghĩa vụ của công ty đại chúng theo quy định của pháp luật
nên số cổ phiếu có thể mua bán thông qua môi giới của công ty chứng khoán
chưa thực sự phong phú. Đồng thời, nhiều nhà đầu tư ít tiền đã không còn cơ
hội len chân vào các sàn chứng khoán sau sự kiện một số công ty chứng
khoán lớn không chấp nhận các nhà đầu tư "nghèo". Mặc dù vậy, nhu cầu về
cổ phần của rất nhiều công ty không phải công ty đại chúng lại khá lớn và số
lượng những công ty này thì vô cùng nhiều nên đã dẫn tới sự hình thành của
“thị trường xám” mua bán những cổ phiếu này.
6
2. Qua những lời chào bán hoặc mua trên mạng và người quen.
Hình thức này khá phổ biến hiện nay và đặc biệt được ưa chuộng bởi những
nhà đầu tư trẻ, công chức nhà nước, nhân viên của các công ty. Rất nhiều
trang web chuyên về chứng khoán và một số tờ báo điện tử đều đăng tin rao
vặt, mua bán chứng khoán OTC như các trang của chính các công ty chứng
khoán, như: ANS, ABCS, BVSC, hoặc các trang chuyên về giao dịch OTC;
như: SanOTC.com, OTC24h… Website cho phép người đăng nhập đưa ra các
lệnh mua và bán, sau đó thống kê để đưa ra những lệnh phù hợp để khách
hàng lựa chọn. Trên các website có đưa ra bảng mã OTC của các công ty và
mệnh giá cổ phiếu, trái phiếu của công ty đó và có những thống kê về mức giá
của những cổ phiếu đó để khách hàng có thêm các thông tin trước khi đưa ra
quyết định đầu tư và hỗ trợ khách hàng tìm hiểu về thị trường chứng khoán
thông qua các phân tích thị trường OTC. Và quan trọng hơn cả là danh sách
các cổ phiếu OTC được chào mua, chào bán tại hầu hết các “sàn” mạng đều
dài gấp vài lần danh mục gần 200 doanh nghiệp niêm yết trên sàn. Giá trên

lĩnh vực khác nhau, có kiến thức về kinh tế
Để có nguồn hàng sẵn sàng cung cấp cho nhà đầu tư, những người môi giới đi
khắp nơi “săn” cổ phiếu của những công ty cổ phần và thủ tục là người bán
làm giấy chuyển nhượng cho người môi giới bằng hợp đồng chuyển nhượng
nhưng phần người mua là bỏ trống, công ty phát hành sẽ xác nhận vào hợp
đồng này để chấp nhận người mua là cổ đông mới của công ty (mặc dù chưa
biết đích danh người mua). Sau khi tìm được người mua, người môi giới chỉ
điền tên nhà đầu tư vào phần còn trống.
Thông thường người môi giới cổ phiếu trên thị trường OTC hưởng chênh lệch
giá. Hoạt động của những người môi giới tự do này cũng dựa trên nguyên tắc
8
khớp lệnh giữa người mua và người bán. Tuy nhiên trong trường hợp, các
lệnh mua không mua hết so với nhu cầu bán, thì tạm thời người môi giới mua
số cổ phiếu đó nếu người môi giới dự đoán giá cổ phiếu đang lên. Còn khi dự
báo giá cổ phiếu có chiều hướng xuống thì người môi giới phải khớp đủ lệnh
mua và lệnh bán từng lô cổ phiếu. Nhìn chung nguyên tắc của người môi giới
là mua cao, bán cao, mua thấp bán thấp. Trong trường hợp gặp được lô cổ
phiếu mà người bán đang cần tiền, bán gấp, giá hạ, nhưng chưa khớp được
lệnh mua, thì người môi giới cũng mua vào và khi gặp khách sẵn sàng mua
với giá cao thì bán ra.
Cũng giống như bất kỳ thị trường nào, thị trường OTC không thể thiếu các
nhà môi giới. Hoạt động của họ thúc đẩy thị trường OTC phát triển, các giao
dịch sôi động hơn. Nếu không có họ, nhu cầu mua/bán chứng khoán không dễ
dàng gặp nhau và do đó tính thanh khoản của các chứng khoán cũng bị hạn
chế nhất định. Thực tế thời gian qua ít khi kẻ mua, người bán giao dịch được
với nhau qua thông tin trên mạng. Các cuộc giao dịch thành công phần lớn là
nhờ broker do các broker nắm bắt được nhiều thông tin, biết nhiều khách
hàng cũng như có nhiều mối quan hệ nên đã giúp quá trình thực hiện làm các
thủ tục thanh toán, chuyển nhượng chứng khoán khá dễ dàng. So với hình
thức tự tìm đến nhau qua mạng thì nhà đầu tư phải mất thêm phí cho broker

III. Những dạng rủi ro thường gặp phải khi mua bán
trên thị trường OTC.
Cho đến nay chưa có con số chính thức và cũng rất khó có được con số chính
xác về tổng trị giá cổ phiếu đang giao dịch OTC, nhưng ước tính tổng doanh
10
số giao dịch cổ phiếu trên thị trường OTC còn lớn hơn cả thị trường chính
thức, lên tới cả chục ngàn tỷ đồng.
Bởi vì, trên thị trường OTC các loại cổ phiếu đang giao dịch phần lớn là của
các ngân hàng, công ty chứng khoán, công ty bảo hiểm, nhà máy điện ,
những công ty không những có quy mô vốn điều lệ lớn, tổng giá trị cổ phiếu
đang giao dịch cao, mà còn thường xuyên phải tăng vốn điều lệ theo chiến
lược kinh doanh của mình.
Tuy nhiên, người đầu tư trên thị trường này nên chú ý đến những dạng rủi ro
sau đây.
1. Tranh chấp hay thiệt hại về quyền mua cổ phiếu mới tăng
vốn.
Một trong những kỳ vọng lớn nhất về lợi ích của người mua cổ phiếu là
quyền mua cổ phiếu phát hành tăng vốn. Đây là một khoản thu nhập, một
khoản lợi lớn của người sở hữu cổ phiếu. Nhiều loại cổ phiếu giá giao dịch
trên thị trường OTC cao gấp 8 lần đến 10 lần, thậm chí 12 - 14 lần mệnh giá
gốc.
Tuy nhiên, thông thường trước khi phát hành cổ phiếu tăng vốn, công ty tiến
hành chốt danh sách cổ đông. Tại thời điểm đó, những ai sở hữu cổ phiếu nằm
trong danh sách cổ đông của HĐQT sẽ được mua thêm cổ phiếu mới theo tỷ
lệ được ấn định dựa trên số cổ phiếu đang sở hữu.
Với những nhà đầu tư mới, người mua cổ phiếu mới trong giai đoạn giao thời,
hoặc khi danh sách cổ đông đã được chốt, nếu không biết, tiền đã thanh toán
cho người chuyển nhượng, mặc dù cổ phiếu mình đã nắm giữ, nhưng chưa
làm xong thủ tục chuyển nhượng, nên mất quyền mua. Quyền mua cổ phiếu
11

4. Rủi ro trong mua bán cổ phiếu ở thời điểm phát hành.
Loại cổ phiếu này trong giới mua bán trên thị trường OTC còn gọi là cổ phiếu
cũ và cổ phiếu mới, tức là thời điểm phát hành, kèm theo đó là quyền lợi mà
nhà đầu tư có được: cổ tức, cổ phiếu thưởng, quyền mua cổ phiếu.
Bởi vì, thông thường các công ty căn cứ vào năm phát hành cổ phiếu để phân
phối quyền lợi cho cổ đông. Người sở hữu cổ phiếu chỉ được hưởng lợi ích
tương ứng với số tháng mà cổ phiếu đó đã phát hành. Bởi vậy bỏ tiền ra mua
cổ phiếu cùng với giá mua như nhau, nhưng quyền lợi giữa cổ phiếu cũ và cổ
phiếu mới là khác nhau. Nhà đầu tư cần hết sức chú ý chi tiết này.
5. Rủi ro trong mua bán cổ phiếu khi biến động giá.
Thông thường để chắc ăn và "nắm đằng chuôi", người bán luôn yêu cầu
người mua cổ phiếu phải đặt cọc tiền một tỷ lệ nào đó. Khi đó nếu giá cổ
phiếu giảm, buộc người mua phải mua số cổ phiếu với giá đã cam kết, nếu
không bị mất tiền đặt cọc.
Ngược lại, khi giá lên, người bán có xu hướng đánh tháo và dễ dàng đánh
tháo, còn số tiền đã đặt cọc không phải lúc nào và trường hợp nào cũng lấy lại
ngay được.
6. Rủi ro trong giao dịch nhận chuyển nhượng quyền mua.
13
Trong các đợt phát hành thêm cổ phiếu mới để tăng vốn, cổ đông hiện hữu, cổ
đông chiến lược, hay cán bộ nhân viên công ty được quyền mua cổ phiếu.
Khi đó, nhiều người do không huy động được tiền hoặc vì nhiều lý do khác,
bán quyền mua cổ phiếu của mình. Giá bán quyền mua thường thấp hơn giá
thị trường OTC thời điểm đó. Nhà đầu tư mới thấy giá thấp, hấp dẫn thường
chấp nhận mua.
Nhưng từ khi nộp tiền để mua cổ phiếu cho đến khi nhận được cổ phiếu là cả
một khoảng thời gian khá dài, nên đến khi nhận được cổ phiếu thì cổ phiếu
vẫn đứng tên chủ sở hữu là người chuyển nhượng.
Khi đó, nếu giá cổ phiếu đứng nguyên, giảm, hay gặp phải người nghiêm túc,
đứng đắn, thì công việc làm thủ tục chuyển nhượng không vấn đề gì. Trong

thuận và giá có thể chênh lệch rất nhiều.
Tính bình quân, với những mã chứng khoán có giá từ 50.000 - 100.000
đồng/CP, để tăng được 1.000, 2000 đồng phải cần tới ít nhất 2 phiên giao
dịch. Nhưng với cổ phiếu OTC, NĐT có thể kiếm chênh lệch tới 3.000 -
4.000 đồng/CP chỉ bằng tài đàm phán.
Bí quyết thành công trên thị trường OTC lúc này chính là có mạng lưới quan
hệ tốt và nhiều thông tin, trong khi bí quyết trên sàn niêm yết mấy ngày qua
là biết chờ đợi! Theo trưởng phòng đầu tư của một CTCK thì khi TTCK đã
15
trải qua một đợt điều chỉnh kéo dài và bắt đầu một đợt tăng mới thì OTC thực
sự là điểm đầu tư hấp dẫn, vì cơ hội kiếm lợi nhuận trong ngắn hạn cao hơn
nhiều so với các mã niêm yết.
Và tương lai - Hiện tại, Quy chế Tổ chức và quản lý GDCK công ty đại
chúng chưa niêm yết đã được UBCK trình lên Bộ Tài chính. Quyết định cuối
cùng chưa được công bố, nhưng tựu trung, 2 vấn đề nêu ở trên có thể bị thay
đổi, đó là biên độ dao động giá và quyền mua bán trong ngày.
Theo đó, biên độ dự kiến là +/- 20% và NĐT không được vừa mua, vừa bán
cùng một loại cổ phiếu trong một phiên (với thời gian thanh toán là T+3).
Điều này có thể sẽ làm hạn chế tốc độ quay vòng của các cổ phiếu OTC đang
giao dịch tự do, nếu các cổ phiếu này chuyển vào sàn đăng ký giao dịch.
Theo ghi nhận từ thị trường, nhiều nhà đầu tư cho rằng, Bộ Tài chính nên cho
phép nhà đầu tư được cùng mua bán một loại cổ phiếu trong phiên. Trước hết,
đây chỉ là thị trường đăng ký giao dịch và NĐT có thể tự thỏa thuận với nhau
để đi đến hợp đồng.
Thực tế, áp dụng biên độ +/-20% thì cũng gần như là không có biên độ,
nhưng quy định không cho giao dịch mua - bán cùng một loại cổ phiếu trong
phiên có thể sẽ làm giảm tính thanh khoản, và làm mất đi đặc trưng vốn có
của thị trường này.
Với những gì mà Trung tâm Lưu ký Chứng khoán và Trung tâm Giao dịch
Chứng khoán Hà Nội (HASTC) đang chuẩn bị, nhiều khả năng Phương án tổ

Theo câu chuyện của một lãnh đạo sàn Hà Nội khi tham gia chuẩn bị triển
khai phương án, ông nhận được khá nhiều câu hỏi từ nhà đầu tư về thời điểm
chính thức, bởi họ đang giữ hàng mà chưa thể bán ra vì tính thanh khoản kém;
họ mong khi được tổ chức, việc tìm kiếm các nhu cầu mua sẽ thuận lợi hơn.
Ngoài ra, khi đi vào giao dịch có tổ chức và quản lý, bản thân doanh nghiệp
tham gia sẽ có thêm điều kiện, yêu cầu nâng cao năng lực quản trị; nhà đầu tư
sẽ có thêm tính minh bạch và kịp thời trong thông tin. Trước mắt, việc thông
tin sẽ theo “cơ chế” khuyến khích.
Cân nhắc lại, có thể thấy lợi ích mà việc tổ chức và quản lý giao dịch chứng
khoán chưa niêm yết mang lại nhiều hơn những gì mà nhà đầu tư có thể “mất”
đi. Nhưng hiện vẫn còn nhiều việc phải làm và có thể phải chờ.
Việc chuẩn bị cơ bản đang được các đầu mối chuẩn bị đúng tiến độ. HASTC
cũng đang xây dựng một hệ thống giao dịch riêng, máy chủ, phần mềm, cơ sở
dữ liệu riêng và thiết lập trang thông tin giao dịch trực tuyến cho kế hoạch
này. Hiện có khoảng 40 công ty chứng khoán đã sẵn sàng để có thể kết nối.
Nhưng một khó khăn đáng chú ý là hiện phương án tính giá tham chiếu cho
các chứng khoán tham gia đăng ký giao dịch vẫn chưa được xác định. Giá
tham chiếu sẽ do HASTC tính toán, theo phương thức bình quân gia quyền.
Nhưng ở đây gặp khó khăn trong xác định thời gian giao dịch và cần có sự
phân loại cụ thể theo tính linh hoạt của từng chứng khoán.
Về lâu dài, một số ý tưởng đề cập đến việc xây dựng cho thị trường này một
chỉ số (index), với vai trò là một thước đo, đánh giá thị trường và để hỗ trợ
nhà đầu tư nắm bắt xu hướng.
Về ý tưởng này, khó khăn là tính linh hoạt của các chứng khoán khác nhau.
Mặt khác, các giao dịch chủ yếu là thỏa thuận nên khó đưa ra một chỉ số như
18
thị trường niêm yết (chỉ số của thị trường niêm yết bỏ qua giao dịch thỏa
thuận). Nhưng nếu thị trường cần, có thể HASTC sẽ nghiên cứu xây dựng
một chỉ số để phản ánh chính xác nhất diễn biến của thị trường.
19

21
Hiện nay tại Việt Nam chưa có một thị trường OTC đúng nghĩa và đủ tiêu chuẩn như trên
thế giới cả, tuy nhiên các giao dịch diễn ra trên thị trường “OTC Việt Nam” vẫn rất sôi
động, thậm chí có phần nóng hơn nhiều so với sàn giao dịch chứng khoán. 5
22