1
Thị trường tài chính Việt Nam:
THỰC TRẠNG VÀ TÁC ĐỘNG CỦA VIỆC VIỆT NAM GIA NHẬP WTO

TS. Võ Trí Thành
Trưởng ban NCCS hội nhập-
Viện nghiên cứu quản lý kinh tế TW
Thị trường tài chính (TTTC), bao gồm thị trường tiền tệ, thị trường chứng
khoán (thị trường cổ phiếu, thị trường trái phiếu) và thị trường tín dụng ngân hàng,
giữ một vai trò đặc biệt trong việc phân bổ hữu hiệu các nguồn vốn trong nền kinh
tế. Có được TTTC phát triển lành mạnh là một nhân tố thiết yếu đả
m bảo ổn định
vĩ mô, tăng trưởng kinh tế và nâng cao khả năng cạnh tranh của nền kinh tế, nhất là
trong bối cảnh toàn cầu hóa và hội nhập kinh tế quốc tế .
Với công cuộc đổi mới và cải cách kinh tế, nền kinh tế Việt Nam đã từng
bước chuyển đổi từ cơ chế kế hoạch tập trung sang cơ chế thị trường và ngày càng
hội nhậ
p sâu rộng hơn vào nền kinh tế khu vực và thế giới. Trong bối cảnh đó,
TTTC cũng đã được hình thành và cải cách theo các nguyên tắc thị trường, góp
phần phân bổ các nguồn lực tài chính một cách hiệu quả hơn và thúc đẩy tăng
trưởng kinh tế. Gần đây (7/11/2006), Việt Nam đã chính thức gia nhập Tổ chức
Thương mại thế giới (WTO), đồng nghĩa với việc mở ra nhiều cơ h
ội cũng như
thách thức đối với nền kinh tế đất nước nói chung và TTTC nói riêng.
Những vấn đề về TTTC là rất rộng và phức hợp, nhất là trong bối cảnh gia
nhập WTO. Trong khuôn khổ bài viết này, tác giả chỉ chủ yếu bàn về những đặc
trưng hiện nay của thị trường tín dụng và thị trường chứng khoán Việt Nam. Đây
cũng chính là cơ sở để xem xét những cơ h
ội và thách thức chủ yếu đối với TTTC
sau khi Việt Nam trở thành thành viên chính thức của WTO.

Cuối cùng, song không kém phần quan trọng, khung pháp luật của TTTC
đang ngày càng phù hợp hơn với các chuẩn mực và thông lệ quốc tế. Chính sách
tín dụng ngày càng đối xử bình đẳng hơn đối với các doanh nghiệp tư nhân và có
vốn đầu tư nước ngoài. Các định chế tài chính nước ngoài ngày càng được phép
mở rộng phạm vi, lĩnh vực hoạt độ
ng kinh doanh của mình.
Tuy đạt được không ít thành tựu, song TTTC Việt Nam vẫn được xem là
còn kém phát triển. Độ sâu tài chính đo bằng tỷ lệ của tổng phương tiện thanh toán
(M2)/GDP và tổng tín dụng trong nước/GDP đã tăng đáng kể, đều từ dưới 20%
năm 1990 tương ứng lên 50,5% và 35,1% năm 2000 và 79,0% và 70,2% năm
2005. Song những chỉ số này chỉ tương đương với của các nước trong khu vực vào
những năm cuối thập niên 1980 - đầu th
ập niên 1990.
Thị trường chứng khoán, tuy có những bước phát triển nhanh trong năm
2006, song vẫn còn nhỏ bé. Tổng vốn hoá thị trường của 54 công ty niêm yết trên
Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh tại thời điểm
16/11/2006 đạt 58.562 tỷ đồng, tương đương 3,64 tỷ USD hay gần 7% GDP năm
2005; nếu tính cả chứng chỉ quỹ, tổng vốn hoá thị trường đạt 60.522,7 tỷ đồng,
tương đương 3,77 tỷ USD hay 7,2% GDP nă
m 2005. Cùng thời điểm, tổng giá trị
trái phiếu niêm yết cũng chỉ đạt khoảng 6,9% GDP năm 2005, trong đó hầu hết
thuộc trái phiếu Chính phủ và chính quyền địa phương (chiếm khoảng 97%). Có
rất ít trái phiếu công ty được phát hành. Thị trường chứng khoán cho đến nay vẫn
chưa là “hàn thử biểu“ của nền kinh tế và kênh huy động vốn quan trọng của các
doanh nghiệp Việt Nam.
Mẫu hình TTTC Việt Nam cơ bản là d
ựa vào ngân hàng hay do ngân hàng
chi phối (bank-based or bank dominated financial market), trong khi thị trường tín
dụng lại chứa đựng không ít vấn đề như:
- Mức độ tích tụ và phân khúc thị trường còn cao. Các NHTM nhà nước

động vốn ngắn hạn để cho vay trung và dài hạn. Sai lệch về cơ cấu đồng tiền tuy có
giảm trong hai ba năm lại đây, song mức độ v
ẫn còn khá lớn và lại rất nhạy cảm
với biến động tỷ giá, lãi suất, nhất là trong môi trường đô la hóa cao.
- Rủi ro tín dụng có thể tăng còn do thu nhập của các NHTM chủ yếu dựa
trên nguồn thu từ chênh lệch lãi suất huy động và lãi suất cho vay, mặc dù nhiều
loại hình dịch vụ ngân hàng đã có bước phát triển trong 3-4 năm lại đây
4
. Hơn nữa,
áp lực cho vay theo chỉ định của Chính phủ trên thực tế và vấn đề “rủi ro đạo đức”
vẫn tồn tại. Phần lớn các khoản vay lại được thế chấp bằng bất động sản, trong khi
thị trường bất động sản biến động mạnh. Các khoản vay được thế chấp chứng
khoán tuy có tỷ trọng chưa lớn song cũng đáng lo ngại khi n
ăng lực của các nhà
đầu tư cá nhân còn thấp và thị trường chứng khoán (TTCK) vẫn tiềm ẩn nhiều yếu
tố gây biến động lớn về giá cả.
Trong khi đó, năng lực giám sát, quản trị ngân hàng còn nhiều hạn chế.
Công tác giám sát chưa đáp ứng được yêu cầu. Quá trình giám sát từ xa còn bất
cập trong việc tổng hợp, thu thập và xử lý thông tin, đặc biệt trong bối cảnh các
chuẩn mực về k
ế toán, kiểm toán chưa được áp dụng thật rộng rãi, nhất quán. Công
tác giám sát tín dụng cũng chưa bao quát hết toàn bộ các định chế tài chính có liên
quan đến hoạt động tín dụng do thiếu sự phối hợp chặt chẽ giữa các cơ quan quản
lý Nhà nước và do mô hình quản lý hệ thống tài chính hiện tại về thực chất là quản
lý theo định chế tài chính. Các quy định quản lý theo tiêu chuẩn quốc tế như quản
lý rủi ro, qu
ản trị tài sản có, tài sản nợ, kiểm toán nội bộ,…mới được áp dụng, nên
chưa thật sự có hiệu lực và hiệu quả. Nhìn chung, trình độ quản trị nội tại ngân
hàng chưa đáp ứng tốt các chuẩn mực quốc tế như CAMEL và BASEL.
Thị trường chứng khoán vẫn còn ít các định chế tài chính quan trọng như

thiện nhiều. Việc thiếu vắ
ng các tổ chức định mức tín nhiệm cũng là nguyên nhân
kìm hãm thị trường. Có thể nói, hiện Việt Nam còn thiếu nhiều điều kiện nền tảng
để phát triển thị trường trái phiếu công ty.
Cơ hội và thách thức đối với thị trường tài chính sau khi Việt Nam gia nhập
WTO
Ngày 7/11/2006 Việt Nam đã được chấp nhận là thành viên thứ 150 của WTO
sau gần 12 năm nỗ lực, kiên trì đàm phán gia nhập. Nhìn chung, Việt Nam đã
t
ương đối “mạnh dạn” trong mở cửa thị trường dịch vụ tài chính của mình (Hộp 1).
Hộp 1: Cam kết về mở cửa thị trường dịch vụ tài chính của Việt Nam
trong WTO
Trong 11 ngành (110 phân ngành) dịch vụ được Việt Nam cam kết mở
cửa, có thị trường dịch vụ tài chính. Các cam kết cơ bản là:
1. Đối với các tổ chức tài chính - tín dụng nước ngoài:
Các tổ chức này được phép thiết l
ập hiện diện thương mại ở Việt Nam
dưới các hình thức:
- Đối với ngân hàng thương mại nước ngoài: văn phòng đại diện, chi
nhánh, ngân hàng thương mại liên doanh với số vốn đầu tư chiếm không
quá 50%, công ty cho thuê tài chính, công ty liên doanh tài chính và công ty
tài chính 100% vốn nước ngoài. Từ ngày 1/4/2007 ngân hàng 100% vốn
đầu tư nước ngoài được phép thành lập.
- Đối với công ty tài chính nước ngoài: văn phòng đại diện, công ty tài
chính liên doanh và 100% vốn nước ngoài, công ty cho thuê tài chính liên

5
doanh và 100% vốn nước ngoài.
- Đối với công ty cho thuê tài chính nước ngoài: văn phòng đại diện nước
ngoài, công ty liên doanh và 100% vốn nước ngoài.

lại công ty.
Còn trước đ
ó cho tới ngày sau khi gia nhập WTO, các nhà cung cấp
dịch vụ chứng khoán nước ngoài chỉ được phép được thành lập văn phòng đại
diện và công ty liên doanh với đối tác Việt Nam với tỷ lệ vốn góp của phía
nước ngoài trong liên doanh đó không vượt quá 49%.

Việc gia nhập WTO có thể mang lại nhiều cơ hội phát triển cho TTTC Việt
Nam. Mở cửa thị trường làm tăng mức độ cạnh tranh và tính “sôi động” của thị
trường. Chính phủ buộc phải giảm can thiệp trực tiếp vào hoạt động của các ngân
hàng và các định chế tài chính khác, qua đó, giảm chi phí giao dịch. Nguồn vốn tín
dụng trước được “dành” cho các dự án ưu tiên sẽ phải giảm dần và chuyể
n sang

6
những khoản đàu tư có lợi nhuận cao hơn, góp phần nâng cao hiệu quả phân bổ
nguồn lực trong nền kinh tế.
Các ngân hàng và định chế tài chính trong nước sẽ có điều kiện tốt hơn để
tranh thủ nguồn vốn, công nghệ, kinh nghiệm quản lý, đào tạo và đào tạo lại nguồn
nhân lực. Hội nhập sâu rộng hơn cũng tạo sức ép buộc các ngân hàng và các định
chế
tài chính nâng cao tính minh bạch, áp dụng các chuẩn mực và thông lệ quốc tế
tiên tiến về kế toán, báo các tài chính và quản trị rủi ro, chuyên môn hoá, đa dạng
hoá các loại hình dịch vụ ngân hàng, và nắm bắt kịp thời các nghiệp vụ mới.
Đối với TTCK, việc gia nhập WTO cũng tạo điều kiện tăng cả cung lẫn cầu,
nhất là cầu đầu tư chứng khoán. Những kỳ vọng về tăng trưở
ng kinh tế, thương
mại và đầu tư có thể kích thích cầu đầu tư trên TTCK, nhất là thị trường cổ phiếu.
Việc mở rộng tiếp cận thị trường có thể thúc đẩy phát triển các định chế chứng
khoán trung gian (thông qua cạnh tranh, nắm bắt và chuyển giao kinh nghiệm quản

i tỷ giá)
6
. Vấn đề cốt lõi đối với sự phát triển TTTC là bảo đảm thực hiện các

5
Xem Lê Xuân Nghĩa (2004), Võ Trí Thành và Lê Xuân Sang (2004), và Ngân hàng Nhà nước (2006a)
6
Điều này không có nghĩa là tỷ giá phải thả nổi hoàn toàn, song chúng phải đủ độ linh hoạt cần thiết (Việt Nam về
cơ bản đã tự do hoá lãi suất. Tuy nhiên, “tính thị trường” của lãi suất chưa thật cao do hệ thống ngân hàng còn thiếu

7
nguyên tắc/chuẩn mực tiên tiến về minh bạch hoá thông tin, kế toán, kiểm toán,
giám sát và quản trị.
Đối với thị trường tín dụng, giải pháp rất quan trọng là tăng vốn cho các
NHTM nhà nước, xử lý dứt điểm nợ xấu và hạn chế tối đa các khoản nợ quá hạn
mới tiếp tục phát sinh. Đây không chỉ là kết quả của việc nâng cao năng lực quản
trị rủi ro, t
ăng cường áp lực cạnh tranh đối với các ngân hàng, mà còn phụ thuộc
rất nhiều vào tiến trình cải cách DNNN, việc thay đổi cách thức lựa chọn đầu tư và
can thiệp vào TTTC của Nhà nước. Đối với thị trường chứng khoán, vấn đề là tạo
dựng lòng tin đối với các nhà đầu tư, đặc biệt là phát triển các tổ chức định mức tín
nhiệm, và chú trọng tăng cung, cầu hàng hoá có chất lượng cho thị
trường. Giảm tỷ
trọng cổ phần Nhà nước trong các công ty cổ phần và tăng tỷ lệ bán cho các nhà
đầu tư ngoài doanh nghiệp, nhất là các nhà đầu tư chiến lược cũng là giải pháp cần
được ưu tiên. Thị trường trái phiếu công ty cũng không thể phát triển một khi thị
trường trái phiếu Chính phủ (sơ cấp, thứ cấp) chưa đủ độ “chín” và tạo được đường
cong lãi suất chuẩn.
T
ự do hóa tài chính và mở cửa tài khoản vốn cần được kiên định thực hiện,