Khi đề cập tới chính sách tiền tệ của Ngân hàng Trung Ương, một trong
những lý thuyết kinh tế học được quan tâm và suy xét cẩn trọng đó là:
"bộ ba bất khả thi" (The impossibe Trinity). Năm 2007, Việt Nam được
nhắc đến với tốc độ tăng trưởng rất nóng của nền kinh tế. Đồng thời với
sự kiện đó, vấn đề bộ ba bất khả thi cũng được đưa ra xem xét, tranh luận
do những động thái điều chỉnh chính sách tiền tệ, tỷ giá của Ngân hàng
nhà nước Việt Nam. Có rất nhiều luồng ý kiến đánh giá khác nhau xung
quanh vấn đề này.
Với mong muốn tìm hiểu sâu hơn về lý thuyết bộ ba bất khả thi và thực tế
việc vận dụng lý thuyết này ở Việt Nam năm 2007, người thực hiện đã
lựa chọn đề tài:
Bộ ba bất khả thi và vận dụng vào việc thực hiện
chính sách tiền tệ của Việt Nam năm 2007
Mục tiêu của bài viết là đánh giá xem chính sách tiền tệ của Ngân hàng
trung ương trong năm 2007 đã hợp lý chưa dưới góc nhìn của lý thuyết
"bộ ba bất khả thi". Phương pháp nghiên cứu chủ yếu là tổng hợp, phân
tích tài liệu, sách báo và các website.
I. ý thuyết bộ ba bất khả thi và kinh
nghiệm của một số quốc gia:
1. Lý thuyết bộ ba bất khả thi:
Lý thuyết bộ ba bất khả thi - The Impossible Trinity (hay Inconsistent
Trinity hoặc Triangle of Impossibility) là một chính sách kinh tế quốc tế.
Lý thuyết phát biểu rằng: một quốc gia không thể đồng thời thực hiện
cùng một lúc 3 mục tiêu chính sách vĩ mô:
• Ổn định tỷ giá
• Tự do hóa dòng vốn
• Chính sách tiền tệ độc lập
“Bạn không thể có đồng thời tất cả: một quốc gia chỉ có thể chọn tối đa 2
trong 3. Nó có thể chọn một chính sách ổn định tỷ giá nhưng phải hi sinh
tự do hóa dòng vốn tức là tiếp tục kiếm soát vốn (giống như Trung Quốc
ngày nay), nó có thể chọn một chính sách tự do hóa dòng vốn nhưng vẫn

giá, NHTW buộc phải mua ngoại tệ vào, bơm nội tệ ra. Động thái này sẽ
làm cho lạm phát trong nước tăng. Khi đó, nếu chính sách tiền tệ là độc
lập, để kiềm chế lạm phát, NHTW lại phải hút bớt tiền trong lưu thông.
Như vậy, hành động ban đầu của NHTW và hành động về sau là mâu
thuẫn nhau. Do vậy, bộ ba bất khả thi xuất hiện: NHTW không thể đồng
thời cố định tỷ giá, thực hiện chính sách tiền tệ độc lập trong khi tự do
hóa dòng vốn.
2. Kinh nghiệm áp dụng bộ ba bất khả thi của
Trung Quốc:
Trung Quốc là một quốc gia áp dụng khá thành công bộ ba bất khả thi
vẫn chưa tự do hóa dòng vốn. Trong những năm gần đây, kinh tế Trung
Quốc tăng trưởng với tốc độ rất nhanh, thặng dư thương mại với Mỹ trờ
thành vấn đề làm cho Mỹ rất lo ngại, gây sức ép để buộc Trung Quốc
tăng giá đồng Nhân dân tệ.
Vấn đề đang làm đau đầu người Trung Quốc đã được giải quyết bằng
cách chấm dứt hành động can thiệp tỷ giá (sterilization) của ngân hàng
trung ương nước này (là việc nhằm vô hiệu hóa ảnh hưởng của sự can
thiệp tỷ giá bằng cách tung ra các loại trái phiếu chính phủ để ngăn cung
tiền tăng quá nhanh. Người dân Trung Quốc đang trở nên giàu có hơn và
đang lập những kỷ mới về gửi tiết kiệm, trong bối cảnh những tài sản tiết
kiệm này không dễ dàng gì đầu tư ra nước ngoài được (do tài khoản vốn
của Trung Quốc vẫn bị kiểm soát chặt). Bởi vậy, như là một hậu quả tất
yếu, lượng vốn nội địa khổng lồ này đã biến thành các khoản đầu tư làm
tăng năng lực sản xuất trong nước đến mức quá lớn so với cầu nội địa.
Trong khi đó, phần lớn nhất trong khối lượng dự trữ ngoại hối tăng lên là
từ FDI chứ không phải từ thặng dư thương mại. Bởi vậy, đồng nhân dân
tệ đã bị đặt dưới áp lực tăng giá và quá trình này có tính tự duy trì, đặc
biệt kể từ khi cơ chế cố định tỷ giá NDT/USD được chuyển sang cơ chế
cho phép tăng giá đồng nhân dân tệ từ từ so với đồng đôla từ năm 2005.
Nắm giữ đồng nhân dân tệ đang có chiều hướng lên giá cũng chính là một

cung để làm bão hòa toàn bộ lượng cầu mới tăng lên này.
Tóm lại, cái gọi là “bộ ba bất khả thi” hoàn toàn có thể là “bộ ba khả
thi” trong một số trường hợp. Nền kinh tế Trung Quốc là một minh họa rõ
nét cho hiện tượng này.
II. Thực tế việc vận dụng bộ ba bất khả thi
vào thực hiện chính sách tiền tệ của Việt
Nam năm 2007:
Nếu quan sát những diễn biến của thị trường tiền tệ trong năm 2007 sẽ
thấy hai sự can thiệp trái chiều rất đáng chú ý của Ngân hàng Nhà nước
Việt Nam. Một mặt, tung tiền đồng ra để mua vào đôla; nhưng mặt khác,
tăng gấp đôi tỷ lệ dữ trữ bắt buộc để thu hồi lại lượng tiền đã tung ra.
Có lẽ nhờ việc mua vào ngoại tệ mà trong những ngày đầu tháng 6/2007,
tỷ giá đồng Việt Nam so với đồng đôla đã tăng trở lại lên mức trên
16.100, thay vì chỉ quanh con số 16.000 như thời gian trước. Khác với
những năm trước đây, trong năm 2007, mục tiêu duy trì mức giảm giá
đồng tiền một vài phần trăm, tạo điều kiện thuận lợi cho xuất khẩu trở
nên khó khăn hơn khi mà lượng ngoại tệ chảy vào Việt Nam gia tăng
mạnh mẽ do sự bùng nổ của thị trường chứng khoán và các dòng vốn
khác được khai thông tốt hơn. Đồng Việt Nam không những không giảm
mà còn có dấu hiệu tăng giá so với đồng đôla, gây bất lợi cho xuất khẩu.
Thêm vào đó, nhập khẩu trong quí 1 lại tăng đột biến (cho dù chủ yếu là
nhập khẩu máy móc thiết bị và nguyên vật liệu cho sản xuất) đã làm cho
thâm hụt cán cân ngoại thương trở nên trầm trọng hơn.
Đứng trước áp lực nêu trên, cộng với việc mong muốn gia tăng số lượng
ngoại tệ dự trữ phòng khi bất trắc xảy ra, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam
đã tung tiền đồng để mua vào một lượng lớn ngoại tệ mà theo ước tính
của Ngân hàng Thế giới, chỉ trong quí 1, dự trữ ngoại hối của Việt Nam
tăng khoảng 3 tỉ Đôla, tương đương với gần 50.000 tỉ đồng được đưa vào
lưu thông.
Có lẽ nhờ việc mua vào ngoại tệ mà trong những ngày đầu tháng 6/2007,

một lượng vốn lớn khi mà những thuận lợi có được từ việc Việt Nam trở
thành thành viên chính thức của WTO bắt đầu được phát huy.
Nhiều dự án, công trình đang chờ vốn, nhiều doanh nghiệp đang cần vốn
để gia tăng hoạt động kinh doanh. Nếu tăng dự trữ bắt buộc lúc này,
không những làm cho chi phí đầu ra của ngân hàng và doanh nghiệp gia
tăng mà sự khan hiếm vốn cũng có thể xảy ra và sẽ đẩy các ngân hàng
vào một cuộc đua lãi suất mới gây bất lợi cho nền kinh tế.
Thứ hai, nếu Việt Nam đang thừa tiền như vậy thì liệu có cần triển khai
kế hoạch phát hành thêm 1 tỉ Đôla trái phiếu quốc tế trong thời gian tới và
trong trường hợp phát hành thì Ngân hàng Nhà nước sẽ làm gì với số tiền
này? Phải chăng là tiếp tục đem cất? Liệu có xảy ra sự không ăn ý giữa
cơ quan điều hành chính sách tài khóa và cơ quan điều hành chính sách
tiền tệ?
Thứ ba, mục tiêu đưa tiền vào Việt Nam của các nhà đầu tư nước ngoài là
để tạo ra lợi nhuận mà theo Giáo sư Ari Kokko, thuộc trường Kinh tế
Stockholm thì suất sinh lợi yêu cầu tối thiểu của các khoản đầu tư phải là
15%.
Để có được suất sinh lợi nêu trên, chỉ có cách duy nhất là đem tiền đầu tư
tạo ra giá trị gia tăng cho nền kinh tế. Trường hợp đem tiền cất vào trong
két làm dự trữ hoặc đầu tư vào những loại chứng khoán ít rủi ro sẽ tạo ra
suất sinh lợi thấp hơn 15% rất nhiều. Khi đó, khoảng cách giữa chi phí
vốn và suất sinh lợi sẽ rất lớn.
Như vậy, thoạt nhìn thì thấy rằng việc can thiệp của Ngân hàng Nhà nước
rất hay, nhưng phân tích kỹ một chút sẽ thấy những bất ổn từ chính sách
này.
Đâu là nghịch lý?
Khi dòng vốn ra vào (tài khoản vốn) được tự do, nếu muốn giữ tỷ giá hối
đoái ổn định thì ngân hàng trung ương buộc phải tung đồng nội tệ mua
đồng ngoại tệ trong trường hợp dòng tiền đi vào quá nhiều; ngược lại,
một lượng ngoại tệ dự trữ sẽ phải bán bớt ra để thu về đồng nội tệ khi

vào khả năng của NHTƯ trong việc thực thi các mục tiêu mình đã định ra
cũng như tạo tiền đề cở sở cho việc kiểm soát lạm phát về sau. Còn việc
sau bao nhiêu năm thì phải phụ thuộc vào điều kiện của từng quốc gia cụ
thể, khi thấy mình đã hội tụ đầy đủ những yếu tố có thể thực hiện thành
công CSMTLP thì chính thức công bố. Bởi vì một khi đã công khai công
bố thì phải bằng mọi cách đạt được, nếu không sẽ gây mất niềm tin với
công chúng.
Hai là, “Chỉ số CPI và chỉ số lạm phát cơ bản – song song sử dụng”. Mặc
dù như đã nói ở trên chỉ số CPI có nhiều ưu điểm nhưng một nhược điểm
lớn là nó lại bao gồm cả những yếu tố khiến giá cả biến động trong ngắn
hạn mà có thể nhanh chóng mất đi sau đó nên bên cạnh đó các NHTƯ
đều sử dụng thêm chỉ số lạm phát cơ bản vì cho rằng chỉ số này mới thể
hiện bản chất xu hướng biến động của giá cả và giúp NHTƯ có thể nhìn
nhận về tình trạng lạm phát chính xác hơn.
Ba là, “CSMTLP phải có tính linh hoạt cao”. Đây là một vấn đề quan
trọng, bởi vì các biến cố kinh tế, chính trị, xã hội biến đổi không lường,
dẫn đến những phản ứng khác nhau của nền kinh tế vào từng thời kỳ, rất
cần thiết phải cho NHTƯ những sự linh hoạt nhất định để họ có thể phản
ứng lại các biến động này một cách có hiệu quả. Sự linh hoạt này có thể
được thể hiện trên nhiều mặt:
- Mục tiêu được đặt trong một khung giá trị hơn là một con số cụ thể.
- Khung mục tiêu được đặt ra một cách từ từ tăng hoặc giảm theo thời
gian để tránh gây sốc cho nền kinh tế.
- Mỗi mục tiêu có thời gian thực hiện tương đối dài, trong thời gian đó,
vẫn có thể chấp nhận sự lệch ra khỏi mục tiêu một cách tạm thời.
Bốn là, “CSMTLP phải có sự công khai minh bạch và gắn liền với trách
nhiệm cao của NHTƯ” Điều này có tác dụng là khi mà các chủ thể khác
trong nền kinh tế biết được NHTƯ đang làm gì, CSTT đang ở đâu thì
những sự dự tính của họ về các nhân tố có liên quan đến lạm phát sẽ gần
hơn với những gì mà NHTƯ mong muốn và tỷ lệ lạm phát trong dài hạn

cho rằng, chúng ta đã áp dụng thành công. Nhưng, xét về dài hạn,
đấy là những bước đi chưa chính xác.
- Thứ 3: để tránh bộ ba bất khả thi, chính sách tiền tệ của VIệt Nam
nên đi theo hướng: chính sách lạm phát mục tiêu vì thực tế đã cho
thấy, con đường này khá phù hợp và mang lại kết quả tốt. tuy
nhiên, cũng cần thận trọng và cân nhắc lựa chọn thời điểm cho phù
hợp.
TÀI LIỆU THAM KHẢO
1. PGS.TS Nguyễn Hữu Tài, (2007) : Giáo trình lý
thuyết tài chính tiền tệ- NXB Kinh Tế Quốc Dân, Hà Nội.
2. PGS. TS Nguyễn Văn Tiến, (2008), Giáo trình tài
chính tiền tệ ngân hàng, NXB Thống kê, Hà Nội
3. PGS., TS. Nguyễn Văn Tiến - Vũ Hoàng Phương
Quế, (2005), Chính sách mục tiêu lạm phát - kinh nghiệm quốc tế
và những gợi ý cho Việt Nam
4. Nguyễn Ái Đoàn “Lạm phát - vấn đề kinh tế vĩ mô
hàng đầu ở Việt Nam” Tạp chí nghiên cứu kinh tế số 317 tháng
10/2004
5. TS.Phan Minh Ngọc, (2007), Bộ ba bất khả thi”
không thể là “bộ ba khả thi”?, Tạp chí Người đại biểu của nhân dân,
tháng 6/2007
6. Huỳnh Thế Du, (2007), Thị trường tiền tệ và “bộ ba
bất khả thi”, Thời báo Kinh tế Sài gòn số tháng 6/2007.