Nhóm 6: Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính GVHD: TS. Diệp Gia Luật
CHỦ ĐỀ THẢO LUẬN
THÔNG TIN BẤT CÂN XỨNG VÀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
LỜI MỞ ĐẦU
Thuật ngữ thông tin bất cân xứng được dùng để chỉ tình trạng mất cân đối trong
khả năng tiếp cận thông tin giữa các bên trong một giao dịch. Thực tế đã cho thấy, khi
hiện tượng thông tin bất cân xứng xảy ra sẽ ảnh hưởng không chỉ đến bên gặp bất lợi về
thông tin mà ngay cả bên có ưu thế về thông tin cũng có thể bị thiệt hại (vi phạm pháp
luật, rủi ro về tài chính )
Thông qua tìm hiểu khái niệm về cấu trúc tài chính doanh nghiệp và thông tin bất
đối xứng, ta sẽ hiểu rõ hơn tác động của các hình thức thông tin bất đối xứng (lựa chọn
đối nghịch, rủi ro đạo đức) lên hoạt động của một doanh nghiệp hoặc thị trường tài chính.
Qua đó, hình thành nhận thức rõ ràng hơn về hậu quả của tình trạng thông tin bất cân
xứng mang lại cho nền kinh tế cũng như cho xã hội. Từ đó, xem xét và đề xuất một số
giải pháp (giải pháp của tư nhân và của chính phủ) nhằm hạn chế tối đa tình trạng thông
tin bất cân xứng trên thị trường.
Trang 1
Nhóm 6: Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính GVHD: TS. Diệp Gia Luật
I. CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA MỘT SỐ QUỐC GIA TRÊN THẾ GIỚI:
1. Cấu trúc tài chính và cơ cấu vốn doanh nghiệp:
1.1 Khái niệm cấu trúc tài chính doanh nghiệp:
Cấu trúc tài chính doanh nghiệp là quan hệ tỷ lệ giữa nguồn nợ (nợ ngắn hạn, nợ
dài hạn) và nguồn vốn chủ sở hữu (vốn điều lệ, lợi nhuận) thường được dùng để tài trợ
cho quyết định đầu tư của một doanh nghiệp.
Về lý thuyết, cấu trúc tài chính hiện đại dựa trên những giả định lần đầu tiên được
đưa ra bởi Modigliani và Miller (1958). Từ đó, một số lý thuyết về cấu trúc tài chính giải
thích cho sự khác biệt trong việc lựa chọn cấu trúc tài chính của doanh nghiệp được phát
triển. Có thể kể đến một số lý thuyết khác như: Lý thuyết tĩnh về đánh đổi (Static trade-
off theory – DeAngelo và Masulis), lý thuyết về trật tự phân hạng (The pecking of order
theory – Myers và Majluf), lý thuyết đại diện (Agency Theory), lý thuyết thông tin bất
cân xứng (The Asymmetric Information Theory).
phải nộp Nhà nước, chi phí phải trả, các khoản chiếm dụng tạm thời của các đơn vị nội
bộ
Sự khác nhau cơ bản của hai nguồn vốn vay nợ này thể hiện ở trách nhiệm pháp lý
của doanh nghiệp khi sử dụng.
b. Nguồn vốn chủ sở hữu:
Nguồn vốn chủ sở hữu thể hiện quyền sở hữu của người chủ về các tài sản của
doanh nghiệp, là giá trị vốn của doanh nghiệp. Vốn chủ sở hữu được tạo nên từ các
nguồn sau:
Từ khoản đóng góp của chủ sở hữu:
- Nếu là doanh nghiệp Nhà nước: vốn do ngân sách cấp.
- Nếu là doanh nghiệp tư nhân: vốn do chủ doanh nghiệp bỏ ra.
- Nếu là công ty cổ phần, công ty trách nhiệm hữu hạn: vốn tự có do các cổ đông
hay thành viên trong công ty góp vốn.
- Doanh nghiệp liên doanh: do các thành viên trong nước và nước ngoài thỏa
thuận góp vốn.
- Hợp tác xã: do các xã viên đóng góp.
Vốn bổ sung từ kết quả kinh doanh gồm: Lợi nhuận chưa phân phối, chênh lệch do
đánh giá lại tài sản, quỹ doanh nghiệp
1.3 Các đặc điểm cơ bản của cấu trúc tài chính:
Cấu trúc tài chính có một số đặc điểm cơ bản sau:
- Cổ phiếu không phải là nguồn tài trợ vốn quan trọng nhất cho doanh nghiệp.
- Việc phát hành chứng khoán nợ và chứng khoán vốn không phải là kênh chủ yếu
để tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp.
Trang 3
Nhóm 6: Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính GVHD: TS. Diệp Gia Luật
- Tài chính gián tiếp đóng vai trò quan trọng hơn tài chính trực tiếp.
- Các trung gian tài chính, đặc biệt là ngân hàng thương mại, là nguồn tài trợ vốn
quan trọng nhất cho doanh nghiệp.
- Hệ thống tài chính là lĩnh vực được điều tiết nhiều nhất trong nền kinh tế.
- Chỉ những công ty lớn hoặc nổi tiếng mới dễ dàng tiếp cận được nguồn vốn
khả năng có thể phát sinh thì khi lạm phát xảy ra, doanh nghiệp sẽ dễ lâm vào tình trạng
khủng hoảng về tài chính, mất khả năng thanh toán hay trả nợ vay.
Lạm phát cao còn lạm cho hoạt động của hệ thống tín dụng rơi vào khủng hoảng
vì nguồn tiền gửi huy động trong xã hội bị sụt giảm nhanh chóng, gây khó khăn cho các
doanh nghiệp trong việc vay nợ và phát hành trái phiếu. Khi lạm phát ở mức quá cao, vốn
phát sinh từ khấu hao không đủ để thay thế tài sản cố định nên các doanh nghiệp này
thường giữ lại lợi nhuận để duy trì khả năng hoạt động. Bên cạnh đó, doanh nghiệp cần
phải chi trả nhiều hơn cho các khoản phí giao dịch, duy trì luồn vốn luân chuyển.
- Lãi suất:
Lãi suất luôn là vấn đề được các nhà đầu tư rất quan tâm, lãi suất cao hay thấp sẽ
ảnh hưởng đến lợi nhuận và hoạt động đầu tư của họ cũng như ảnh hưởng đến hoạt động
của các doanh nghiệp. Nợ vay thường nhỏ hơn vốn chủ sở hữu, lãi suất ngân hàng và lãi
suất trái phiếu thấp hơn so với lãi suất kỳ vọng của nhà đầu tư. Lãi suất thấp sẽ khuyến
khích doanh nghiệp vay nợ nhiều hơn do giảm được chi phí, ngược lại khi lãi suất cao
làm cho doanh nghiệp phải cân nhắc khi vay. Tuy nhiên, các doanh nghiệp không thể
tăng nợ lên mức quá cao so với vốn chủ sở hữu vì dễ dẫn đến tình trạng tài chính không
lành mạnh và những rủi ro khác. Ngoài ra, khi một doanh nghiệp có quá ít vốn chủ sở
hữu nhưng quá nhiều vốn vay trong tình trạng lãi suất đang ở mức cao có thể sẽ tác động
không tích cực lên tâm lý của các nhà đầu tư, vì họ e ngại doanh nghiệp sẽ gặp rủi ro về
tài chính.
- Xếp hạng tín nhiệm:
Xếp hạng tín nhiệm là sử đánh giá hiện thời về mức độ sẵn sàng và khả năng trả
nợ (cả gốc và lãi) đối với chứng khoán nợ của một nhà phát hành trong suốt thời gian tồn
tại của chứng khoán đó. Đây là chỉ tiêu giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư đúng
đắn và là nhân tố quan trọng trong việc đánh giá mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận thu
được. Nhờ vào hệ thống xếp hạng tín nhiệm, nhà đầu tư có thể biết được mức độ rủi ro
của mỗi khoản đầu tư, từ đó có thể so sánh, đánh giá mối quan hệ giữa rủi ro - lợi nhuận
và đưa ra các quyết định đầu tư hiệu quả, đảm bảo sự an toàn của đồng vốn.
Đối với những nền kinh tế chưa phát triển thì việc xếp hạng tín nhiệm cho các
doanh nghiệp còn nhiều bất cập và chưa thỏa mãn yêu cầu của các nhà đầu tư, điều đó
doanh nghiệp thông qua các chỉ tiêu như lợi nhuận trên tài sản (Return on Assets –
ROA), khả năng sinh lời trên doanh thu (tỉ suất lợi nhuận trên doanh thu). Theo lý thuyết
trật tự phân hạng, nhà quản trị doanh nghiệp bao giờ cũng có thông tin về giá trị doanh
nghiệp tốt hơn nhà đầu tư bên ngoài. Sự bất cân xứng về thông tin này sẽ dẫn đến chi phí
huy động vốn từ bên ngoài sẽ cao hơn. Vì thế, nhà quản trị có xu hướng ưu tiên sử dụng
các nguồn vốn nội tại trước rồi mới đến các nguồn vốn vay mượn bên ngoài. Các nghiên
cứu thực nghiệm trên thế giới cho thấy hiệu quả kinh doanh có mối quan hệ tỷ lệ nghịch
với tỷ suất nợ. Ở các nước đang phát triển như Việt Nam, vấn đề bất cân xứng về thông
tin rất nghiêm trọng, vì thế các nhà quản lý có xu hướng giữ lại lợi nhuận để tài trợ cho
tài sản của mình. Ta có giả thiết: Cấu trúc tài chính tỷ lệ nghịch với hiệu quả kinh doanh.
Trang 6
Nhóm 6: Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính GVHD: TS. Diệp Gia Luật
- Sự tăng trưởng của doanh nghiệp:
Sự tăng trưởng của doanh nghiệp được đo lường thông qua tốc độ tăng tài sản hay
doanh thu. Khi doanh nghiệp tăng trưởng tốt, dẫn đến niềm tin từ các nhà đầu tư vào
doanh nghiệp càng cao, do đó khả năng tiếp cận các nguồn vốn từ bên ngoài càng lớn,
trong khi doanh nghiệp cần nguồn tài trợ cho tài sản của mình. Ta có giả thiết thứ hai là
cấu trúc tài chính tỷ lệ thuận với sự tăng trưởng của doanh nghiệp.
- Quy mô doanh nghiệp:
Quy mô của doanh nghiệp có thể được đo lường bằng số lượng nhân viên, tổng tài
sản, hay tổng doanh thu. Ở Việt Nam, các doanh nghiệp niêm yết có quy mô lớn thường
là những doanh nghiệp do nhà nước nắm cổ phần chi phối, vì vậy những doanh nghiệp
này có nhiều cơ hội huy động vốn từ bên ngoài hơn, nhất là các tổ chức tín dụng thuộc sở
hữu nhà nước. Giả thiết thứ ba: Cấu trúc tài chính tỷ lệ thuận với quy mô doanh nghiệp.
- Rủi ro kinh doanh:
Rủi ro kinh doanh thường đo lường thông qua độ lệch chuẩn của lợi nhuận, lợi
nhuận trước thuế và lãi vay. Khi rủi ro kinh doanh càng lớn, niềm tin của các nhà đầu tư
vào doanh nghiệp càng giảm, vì vậy khả năng tiếp cận các nguồn vốn từ bên ngoài thấp.
Từ đó ta có giả thiết: Cấu trúc tài chính có quan hệ tỷ lệ nghịch với rủi ro kinh doanh.
- Cấu trúc tài sản:
quyết định quản lý.
Tác dụng của Lá chắn thuế (Tax shield):
Lá chắn thuế là một thuật ngữ kinh tế nói về việc giảm lượng tiền thuế thu nhập
doanh nghiệp phải nộp cho nhà nước bằng cách giảm thu nhập chịu thuế.
Nói cách khác, trước khi có lá chắn thuế, tiền thuế thu nhập doanh nghiệp được
thu từ doanh nghiệp là nhiều hơn so với khi doanh nghiệp có lá chắn thuế. Lá chắn thuế
làm giảm khoản chi trả thuế cho nhà nước và làm gia tăng tài sản cho cổ đông và các chủ
nợ.
Một doanh nghiệp đầu tư vào một dự án với tổng số vốn là 400 triệu đồng. Thu
nhập trước thuế và lãi vay là 100 triệu đồng. Với thuế suất Thu nhập doanh nghiệp là
25%, ta thấy có 2 trường hợp:
+ Trường hợp 1:
Doanh nghiệp không vay tiền để đầu tư mà chỉ sử dụng nguồn vốn nội tại của
mình: Thu nhập chịu thuế là 100 triệu đồng, thuế thu nhập doanh nghiệp phải nộp là 25
triệu đồng.
+ Trường hợp 2:
Doanh nghiệp đi vay 400 triệu đồng để đầu tư, với lãi suất tiền vay là 10%. Khi đó
lãi tiền vay phải trả là 40 triệu nên thu nhập chịu thuế chỉ còn lại 60 triệu đồng. Thuế thu
nhập doanh nghiệp phải nộp bây giờ chỉ còn 25% x 60 triệu = 15 triệu đồng. Lá chắn thuế
Trang 8
Nhóm 6: Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính GVHD: TS. Diệp Gia Luật
trong trường hợp này có giá trị là: 400 triệu x 10% x 25% = 10 triệu đồng.
Tuy nhiên, gánh nặng về nợ vay cũng tạo áp lực lên doanh nghiệp, có thể có rủi ro
tiềm ẩn, làm ảnh hưởng đến quá trình vận hành, thậm chí có thể khiến doanh nghiệp phá
sản vì cơ cấu vốn có liên quan tới mối quan hệ giữa lợi nhuận và rủi ro. Việc tăng sử
dụng nợ sẽ làm gia tăng rủi ro đối với thu nhập và tài sản của người sở hữu, dẫn đến việc
cổ đông đòi hỏi lợi tức đền bù cao hơn, làm cho giá cổ phiếu của doanh nghiệp giảm
xuống. Vì vậy, nhằm tối đa hóa giá trị tài sản của chủ sở hữu, cơ cấu vốn tối ưu cần đạt
được sự cân bằng giữa rủi ro và lợi nhuận.
- Khi doanh nghiệp tài trợ dự án bằng vốn cổ phần hoặc tự tài trợ:
- Rủi ro doanh nghiệp và thuế thu nhập doanh nghiệp: Rủi ro phát sinh đối với tài
sản của công ty ngay cả khi công ty không sử dụng nợ. Công ty nào có rủi ro doanh
nghiệp càng lớn thì càng hạ thấp tỷ lệ nợ tối ưu. Do lãi vay là yếu tố chi phí trước thuế
nên sử dụng nợ giúp công ty tiết kiệm thuế. Tuy nhiên điều này sẽ không còn ý nghĩa nữa
đối với những công ty nào được ưu đãi hay vì lý do gì đó mà thuế thu nhập ở mức thấp.
- Sự chủ động về tài chính: Sử dụng nợ nhiều làm giảm đi sự chủ động về tài
chính đồng thời làm xấu đi tình hình bảng cân đối tài sản khiến cho những nhà cung cấp
vốn ngần ngại cho vay hay đầu tư vốn vào công ty.
- Các tiêu chuẩn ngành: Cơ cấu vốn giữa các ngành công nghiệp khác nhiều. Các
nhà phân tích tài chính, các ngân hàng đầu tư, các cơ quan xếp hạng trái phiếu, các nhà
đầu tư cổ phần thường và các ngân hàng thương mại thường so sánh rủi ro tài chính của
doanh nghiệp, đo lường bởi các tỷ số khả năng thanh toán lãi vay, khả năng thanh toán
chi phí tài chính cố định và tỷ lệ đòn bẩy với các tiêu chuẩn hay định mức của ngành hoạt
động. Tóm lại các nghiên cứu về tác động của ngành hoạt động đối với cơ cấu vốn
thường đi tới kết luận là có một cấu trúc tối ưu cho các doanh nghiệp cá thể.
- Tác động của tín hiệu: Khi doanh nghiệp phát hành chứng khoán mới, sự kiện
này có thể coi là đang cung cấp một tín hiệu cho thị trường tài chính về viễn cảnh tương
lại của doanh nghiệp hay các hoạt động tương lại do các Giám đốc của doanh nghiệp
hoạch định. Những tín hiệu do các thay đổi cơ cấu vốn cung cấp là đáng tin cậy vì nếu
các dòng tiền tương lại không xảy ra, doanh nghiệp phải chịu số tiền phạt tức chi phí phá
sản có thể có. Nói chung, các nghiên cứu về thay đổi cơ cấu vốn đều cho rằng các cung
ứng chứng khoán mới đưa tới các đáp ứng giá chứng khoán giảm.
Việc mua lại cổ phần thường là sẽ đưa tới các lợi nhuận được công bố dương lớn
từ cổ phần thường của doanh nghiệp. Các hoạt động làm tăng đòn bẩy tài chính thường
gắn với thu nhập cổ phần dương và các hành động làm giảm đòn bẩy tài chính gắn với
thu nhập cổ phần âm. Vì vậy khi một doanh nghiệp thực hiện quyết định thay đổi cơ cấu
vốn, doanh nghiệp phải chú ý đến tín hiệu có thể có thể có về viễn cảnh thu nhập tương
lai và hiện tại của doanh nghiệp cũng như các dự định của các giám đốc mà giao dịch đề
xuất sẽ chuyển đến thị trường.
- Tác động của ưu tiên quản trị: Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng có thể không
- Các đòi hỏi của nhà cho vay và các cơ quan xếp hạng trái phiếu: các đòi hỏi này
thường định các giới hạn cho việc chọn lựa cơ cấu vốn của doanh nghiệp như là một điều
kiện để cung cấp tín dụng hay duy trì xếp hạng của trái phiếu và cổ phần ưu đãi.
2.4 Các nguyên tắc xây dựng cơ cấu vốn cho doanh nghiệp:
- Nguyên tắc tương thích:
Nguyên tắc này cho rằng loại vốn sử dụng để đầu tư vào tài sản phải tương thích
đối với tính chất của tài sản đó. Nhu vậy, theo nguyên tắc trên thì tài sản cố định, tài sản
Trang 11
Nhóm 6: Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính GVHD: TS. Diệp Gia Luật
lưu động thường xuyên nên được tài trợ bằng nguồn vốn thường xuyên dưới hình thức nợ
dài hạn hay vốn cổ phần thường và tài sản lưu động tạm thời nên được tài trợ từ nguồn
vay nợ ngắn hạn.
- Nguyên tắc cân bằng tài chính:
Nguồn tài trợ cho một tài sản cụ thể trong một thời gian không thấp hơn thời gian
chuyển hóa của tài sản đó. Dựa trên nguyên tắc này, doanh nghiệp xây dựng được công
cụ đo lường vốn luân chuyển:
Công thức tính: Vốn luân chuyển = (Vốn chủ sở hữu + Nợ dài hạn) – Tài sản dài
hạn.
Từ công thức trên ta thấy: Nếu doanh nghiệp có khả năng tài chính tốt, tính thanh
khoản cao thì vốn luân chuyển sẽ lớn hơn hoặc bằng không. Điều đó cho thấy nguồn vốn
dài hạn lớn hơn hoặc bằng tài sản dài hạn.
Ngược lại khi vốn luân chuyển âm cho thấy doanh nghiệp đang ở tình trạng tài
chính không an toàn và đang có rủi ro mất khả năng thanh toán vì doanh nghiệp đã dùng
nguồn vốn ngắn hạn để tài trợ cho tài sản dài hạn.
- Nguyên tắc giá trị thị trường của doanh nghiệp:
Việc sử dụng đòn bẩy tài chính sẽ làm tăng rủi ro của doanh nghiệp, khi rủi ro
tăng lên vượt quá tỷ suất sinh lợi sẽ đẩy doanh nghiệp vào tình trạng khó khăn về tài
chính. Để bù đắp phần rủi ro gia tăng này đòi hỏi lợi nhuận thu được của doanh nghiệp
phải cao hơn. Tuy nhiên, các nhà đầu tư có thể nhận ra điều này và họ sẽ phản ứng bằng
cách ấn định một tỷ số giá thu nhập P/E thấp và kết quả là giá cổ phần sẽ giảm dù EPS có
trợ vào thành công của doanh nghiệp.
Phạm vi bài tiểu luận này chỉ đi sâu vào phân tích hướng tái cấu trúc tài chính vì
đây là hướng tái cấu trúc đóng vai trò rất quan trọng trong việc đẩy lùi tình trạng mất khả
năng thanh toán, thiết lập lại cấu trúc vốn vững mạnh cho doanh nghiệp, cung cấp đủ vốn
cổ phần và dòng tiền để tài trợ cho sự tăng trưởng trong tương lai. Tái cấu trúc tài chính
thường là điều kiện tiên quyết cho sự thành công của rất nhiều quá trình tái cấu trúc.
Tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp giúp nhà quản lý nắm bắt được thông tin về
chính sách phát triển tài chính, mức độ an toàn, tính ổn định, hiệu quả, rủi ro tài chính
của đơn vị. Từ đó, nhà quản lý có thể điều chỉnh cấu trúc nguồn vốn cho hợp lý hơn.
Việc nghiên cứu cấu trúc tài chính doanh nghiệp có chức năng xác định và tổ chức
các nguồn vốn, nhằm bảo đảm nhu cầu sử dụng vốn cho quá trình sản xuất; giám sát hoạt
động sản xuất, kinh doanh và phân phối lợi nhuận trong doanh nghiệp. Ngoài ra, việc
nghiên cứu cấu trúc tài chính doanh nghiệp còn giúp các nhà quản trị đưa ra được chính
sách hợp lý trong việc tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp. Có 4 nội dung tái cấu trúc tài
chính cơ bản sau:
+ Thứ nhất là tái cơ cấu đầu tư:
Trang 13
Nhóm 6: Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính GVHD: TS. Diệp Gia Luật
Để đi đến quyết định đầu tư, vấn đề quan trọng là phải đánh giá được hiệu quả của
đầu tư, được biểu hiện trong mối quan hệ giữa lợi ích thu được do đầu tư mang lại và chi
phí bỏ ra để thực hiện đầu tư. Khi xem xét một dự án đầu tư, phải xem xét vấn đề cơ bản
là những lợi ích trong tương lai thu được có tương xứng với vốn đầu tư đã bỏ ra hay
không. Để đánh giá được lợi ích của đầu tư phải xuất phát từ mục tiêu của đầu tư.
Mỗi khoản đầu tư của doanh nghiệp có thể có nhiều dự án khác nhau. Mỗi dự án
đầu tư lại bao gồm nhiều nội dung, thuộc các vấn đề về kỹ thuật, kinh tế, tài chính Về
phương diện tài chính, ở mỗi dự án đầu tư cần phải xác định: dự toán về vốn để thực hiện
dự án đầu tư; số lợi nhuận khi thực hiện đầu tư đưa lại, trên cơ sở đó mà lựa chọn dự án
tối ưu nhất.
Như vậy, doanh nghiệp phải cân nhắc, xem xét nhiều mặt để lựa chọn dự án đầu tư
tối ưu. Trong đó, về tài chính, chủ yếu phải xem xét hiệu quả kinh tế của dự án đầu tư.
chiết khấu khoản nợ khi một định chế rút vốn sẽ phụ thuộc vào loại tài sản mà khoản vay
đó tài trợ và khoản chiết khấu này được để lại cho công ty.
- Những định chế tín dụng tiếp tục cung cấp các khoản tài trợ cho công ty sẽ tham
gia chia sẻ thành công của công ty và có cơ hội khôi phục lại một phần hoặc tất cả các
khoản phải thu của họ.
Theo truyền thống, tái cấu trúc tài chính bao gồm bốn giai đoạn được trình bày tại
sơ đồ 1. Mặc dù chúng ta thấy mô hình có vẻ đơn giản, tuy nhiên, nó thường đặt ra những
thách thức lớn cho các công ty. Những lợi ích khác biệt của các bên liên quan đòi hỏi một
sự điều tiết và phối hợp, được thể hiện tại sơ đồ 2.
Sơ đồ 1: Bốn giai đoạn của tái cấu trúc tài chính
Trang 15
Nhóm 6: Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính GVHD: TS. Diệp Gia Luật
Điều phối các lợi ích liên quan trong tái cấu trúc tài chính:
Việc điều phối thành công các lợi ích khác biệt và sử dụng những công cụ tài
chính phù hợp là những khía cạnh then chốt cho thành công của tái cấu trúc tài chính.
Phụ thuộc vào mục tiêu cụ thể của doanh nghiệp về tái vốn hóa, các công cụ khác nhau sẽ
được sử dụng. Ví dụ như, kết hợp cắt giảm vốn đầu tư với sự gia tăng vốn bằng tiền
thông qua phát hành cổ phiếu, hoán đổi nợ thành vốn cổ phần, phát hành trái phiếu
chuyển đổi….Điều này cho phép giảm một cách đáng kể các khoản nợ với bên thứ ba và
các khoản lãi vay đồng thời cấp vốn cho quá trình tăng trưởng. Hơn thế nữa, xếp hạng tín
nhiệm của công ty sẽ được cải thiện đáng kể, giúp công ty có thể tăng cường sức mạnh
thị trường và quay trở lại đà tăng trưởng sinh lợi. Theo hãng tư vấn Roland Berger
Strategy Consultant, thường một công ty sẽ mất khoảng 10 tháng từ khi phác thảo kế
hoạch cho đến khi thực hiện.
Sơ đồ 2: Điều tiết các lợi ích khác nhau trong tái vốn hóa
Trang 16
Nhóm 6: Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính GVHD: TS. Diệp Gia Luật
Trong bối cảnh kinh tế gặp nhiều khó khăn hiện nay, cũng như vì những nguyên
nhân nội tại, nhiều công ty lớn của Việt Nam đã kinh doanh thua lỗ, nợ nần chồng chất và
có dấu hiệu rõ ràng của tình trạng mất khả năng thanh toán. Những ví dụ có thể kể đến đó
sự đánh giá xác thực về tình hình tài chính, những nỗ lực điều phối các lợi ích liên quan
thông qua các cuộc thương lượng cũng như sử dụng kết hợp nhiều biện pháp và công cụ
tài chính phù hợp trong tái cấu trúc tài chính.
3.3 Tình hình tái cấu trúc tài chính ở Việt Nam hiện nay và một số biện pháp
can thiệp của Chính phủ:
Việt Nam hiện tại đang lâm vào hoàn cảnh khó khăn. Can thiệp của Chính phủ
Việt Nam: Theo Hội nghị Trung Ương 3 Khóa XI nhấn mạnh tái cấu trúc kinh tế: Trong
5 năm tới cần tập trung vào 3 lĩnh vực quan trọng nhất là:
- Tái cấu trúc đầu tư với trọng tâm là đầu tư công
- Cơ cấu lại thị trường tài chính với trọng tâm là tái cấu trúc hệ thống ngân hàng
thương mại và các tổ chức tài chính
- Tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước mà trọng tâm là các tập đoàn kinh tế và tổng
công ty nhà nước
a. Tái cấu trúc đầu tư công:
- Tình hình đầu tư công hiện nay ở Việt Nam:
Theo các số liệu thống kê, nợ xấu ở các doanh nghiệp nhà nước hiện nay chiếm tỷ
trọng rất lớn trên tổng nợ xấu ở Việt Nam. Trong đó, số doanh nghiệp hoàn toàn do nhà
nước sở hữu đang làm ăn thua lỗ cũng chiếm tỷ lệ rất cao. Bên cạnh đó, tình hình tài
chính thực sự của các doanh nghiệp làm ăn thua lỗ nặng cũng ít khi được công bố. Ngoài
ra, việc giám sát các doanh nghiệp này lại bị phân tán, không có bộ phận nào chịu trách
nhiệm giám sát và quản lý chung cho toàn bộ hoạt động của các doanh nghiệp nhà nước.
Tình hình đầu tư công dàn trải, kém hiệu quả, kèm theo tình trạng tham nhũng ở mức độ
Trang 18
Nhóm 6: Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính GVHD: TS. Diệp Gia Luật
cao cũng làm lãng phí, thất thoát một lượng lớn ngân sách nhà nước gây bức xức và bất
ổn trong xã hội.
- Một số giải pháp tái cấu trúc trong đầu tư công:
Thứ nhất, cần xem xét lại toàn bộ các quy hoạch đã được phê duyệt nhằm phục vụ
mục tiêu phát triển kinh tế giai đoạn 2011-2020 mà Đại hội Đảng lần thứ XI đã đề ra. Dự
án nào đang triển khai mà không hiệu quả thì phải đem bán hoặc chuyển cho tư nhân làm
hệ thống luôn bấp bênh, căng thẳng; chưa kể đến sự mất cân đối kỳ hạn giữa huy động và
cho vay và việc tiền gửi rút trước kỳ hạn gia tăng”.
Thanh khoản hệ thống luôn căng thẳng, thị trường liên ngân hàng ách tắc, một số
TCTD rơi vào tình trạng mất thanh khoản liên tục (luôn rơi vào tình trạng mất cân đối kỳ
hạn, về huy động và cho vay…). Tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu (CAR) của các Tổ chức tín
dụng đang có chiều hướng sụt giảm nhanh chóng, nghiêm trọng.
Một số nguyên nhân được xác định như sau:
+ Do mô hình tăng trưởng cũ và tham vọng tăng trưởng nhanh dựa vào tăng vốn
đầu tư mà ngân hàng là kênh cung ứng vốn chủ yếu (cung ứng khoảng trên dưới 80% vốn
cho nền kinh tế, kể cả vốn trung và dài hạn). Đây là yếu tố luôn tiềm ẩn rủi ro trong hoạt
động của hệ thống ngân hàng.
+ Do những biến động về kinh tế - tài chính từ bên ngoài và nội tại nền kinh tế
Việt Nam còn yếu kém, kinh tế vĩ mô bất ổn (lạm phát tăng cao, chính sách tài khoá và
tiền tệ thắt chặt làm thị trường chứng khoán trì trệ, thị trường bất động sản đóng băng…).
Bên cạnh đó, do hoạt động điều hành, quản lý hệ thống Tổ chức tín dụng và điều hành,
thực thi chính sách tiền tệ đi theo xu hướng hành chính hoá, xa rời các nguyên tắc cơ bản
của kinh tế thị trường đã tạo nên một môi trường kinh doanh bất ổn, méo mó và thiếu
lành mạnh cho hoạt động tài chính- ngân hàng- tiền tệ.
- Về tình hình nợ xấu và vốn ngân hàng:
Các ngân hàng hiện nay đang lâm vào tình trạng có chất lượng tài sản thấp, nợ xấu
cao, lợi nhuận thấp, trích lập dự phòng không đủ và thiếu vốn. Ngoài ra, mức độ sở hữu
chéo cao giữa các ngân hàng với nhau hay giữa các ngân hàng và doanh nghiệp đã làm
tăng mối lo ngại về các rủi ro có thể lây lan.
Ủy ban Giám sát Tài chính Quốc gia cũng lưu ý rằng tình hình nợ xấu đang có xu
hướng tăng nhanh tại Việt Nam. Cụ thể, tại thời điểm tháng 12/2010 tỷ lệ nợ xấu của toàn
hệ thống ngân hàng là 2,21%, tháng 12/2011 là 3,1% và đến cuối năm 2012, Ngân hàng
nhà nước đã công bố tỷ lệ nợ xấu là 8,8% trên tổng dư nợ. Trong đó, đáng chú ý là nợ
nhóm 2 (nợ cần chú ý, bao gồm nợ quá hạn dưới 90 ngày và nợ cơ cấu lại thời hạn trả nợ)
ngày càng chiếm tỷ trọng cao trong cơ cấu tổng dư nợ quá hạn của toàn ngành, chiếm
70,39%
chứng khoán, Chính phủ cho biết các phương án cơ cấu đối với 9 ngân hàng TMCP đều
được thực hiện trên nguyên tắc tự nguyện và đã phê duyệt được 8 phương án đối với 9
ngân hàng yếu kém. Theo đó, các thủ tục đã được hoàn tất cho việc hợp nhất 3 ngân hàng
với nhau (thành Ngân hàng TMCP Sài Gòn), 1 ngân hàng hợp nhất với 1 tổ chức tín dụng
khác (Ngân hàng Phương Tây với PVFC), 1 ngân hàng sáp nhập với 1 ngân hàng khác
(Habubank sáp nhập vào SHB), 3 ngân hàng khác đã được chấp thuận phương án tự cơ
cấu lại.
Trang 21
Nhóm 6: Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính GVHD: TS. Diệp Gia Luật
Đến nay, các ngân hàng yếu kém đã được cơ cấu lại theo các phương án được
duyệt đều hoạt động ổn định hơn trước. Việc hợp nhất, sáp nhập và giải thể đã làm giảm
5 tổ chức tín dụng trong toàn hệ thống, gồm 3 ngân hàng TMCP, một công ty tài chính
trong nước và một công ty cho thuê tài chính nước ngoài, đồng thời rút giấy phép ba chi
nhánh ngân hàng nước ngoài.
Trong thời gian còn lại của năm 2013 sẽ hoàn thành thủ tục cho việc sáp nhập một
ngân hàng TMCP (Đại Á Bank với HD Bank), mua lại 2 công ty tài chính, đóng cửa 6 chi
nhánh ngân hàng nước ngoài thông qua chuyển giao tài sản, công nợ và thu hồi giấy
phép, chuyển đổi 2 ngân hàng liên doanh sang ngân hàng thương mại 100% vốn nước
ngoài.
Theo đánh giá của Chính phủ, nếu như năm 2012, việc cơ cấu lại chủ yếu tập
trung vào một số ngân hàng TMCP yếu kém có nguy cơ đổ vỡ thì sang năm 2013, việc
cơ cấu các tổ chức tín dụng đã mang tính chủ động và tự nguyện từ phía các tổ chức tín
dụng. Xu hướng sáp nhập, hợp nhất diễn ra không chỉ ở tổ chức tín dụng yếu kém mà còn
giữa các ngân hàng lành mạnh với nhau. Điều này cho thấy tư duy quản trị của các tổ
chức tín dụng đã có sự thay đổi căn bản theo hướng thừa nhận sự tất yếu khách quan phải
tái cơ cấu để vượt qua những hạn chế, yếu kém và nâng cao năng lực cạnh tranh.
Theo báo cáo của các tổ chức tín dụng, đến cuối tháng 8-2013, tổng nợ xấu nội
bảng của toàn hệ thống ngành ngân hàng là 142.270 tỉ đồng, chiếm 4,64% tổng dư nợ.
Tốc độ tăng của nợ xấu trong 8 tháng đầu năm 2013 đã giảm đi đáng kể (bằng 1/3) so với
8 tháng đầu năm 2012 (tăng 59,2%).
các công ty thành viên có quy mô lớn.
- Thứ ba: Là thoái vốn và bán bớt vốn góp ở những mảng kinh doanh ngoài ngành
kinh doanh chính kém hiệu quả.
Tổng Công ty Đầu tư và Kinh doanh Vốn Nhà nước SCIC bán vốn ở những công
ty nhỏ và tập trung góp vốn vào các công ty lớn.
SCIC đóng vai trò rất quan trọng trong tái cấu trúc tài chính tại nhiều doanh
nghiệp nhà nước do Tổng Công ty này quản lý. SCIC đóng vai trò nhà đầu tư định chế
của Chính phủ, thực hiện việc bán vốn của những doanh nghiệp nhỏ, SCIC đang thu gọn
đầu mối quản lý vốn để tập trung quản lý vốn tại các tập đoàn, tổng công ty nhà nước lớn
đã được bàn giao về SCIC. Trong quá trình tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước, SCIC
đóng vai trò là một định chế đầu tư chuyên nghiệp, góp vốn cho các doanh nghiệp nhà
nước để tái cấu trúc tài chính, giúp các công ty gia tăng tiềm lực tài chính một cách kịp
thời. Bên cạnh đó, SCIC sẽ đóng vai trò quan trọng trong việc tăng cường quản trị công
ty và thúc đẩy sự minh bạch tài chính tại các doanh nghiệp nhà nước.
Tái cấu trúc các công ty nhà nước thông qua mua bán nợ của DATC trong trường
hợp các công ty bị thua lỗ nặng và không đủ điều kiện cổ phần hóa
Trang 23
Nhóm 6: Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính GVHD: TS. Diệp Gia Luật
Thay vì sử dụng cách tiếp cận thông qua thủ tục phá sản tại tòa án, Nhà nước đã sử
dụng Công ty Mua bán nợ và Tài sản DATC là cách tiếp cận chủ đạo khi cần tái cấu trúc
các công ty thua lỗ và không đủ điều kiện cổ phần hoá. Bằng việc tái cấu trúc thông qua
mua bán nợ, DATC đã giúp vực dậy nhiều công ty nhà nước đứng trên bờ vực phá sản và
thu hồi được các khoản nợ xấu trước đây. Với quyền hạn được trao và tiềm lực vốn chủ
sở hữu lớn, DATC đã và đang thể hiện được tính hiệu quả khi tham gia tái cấu trúc hàng
loạt các doanh nghiệp nhà nước. Tuy nhiên, do quy mô còn khiêm tốn so với khối lượng
nợ xấu của nền kinh tế cũng như những giới hạn về quy mô nguồn lực tài chính và nhân
sự, sẽ khó kỳ vọng vào việc DATC sẽ đóng vai trò lớn hơn trong việc tái cấu trúc khu
vực doanh nghiệp nhà nước.
Các ngân hàng thương mại nhà nước đóng vai trò hỗ trợ vốn cho các doanh nghiệp
nhà nước trong quá trình tái cấu trúc và tập trung xử lý nợ qua việc bán các khoản nợ xấu
phái Anh - Mỹ, tài chính trực tiếp đóng vai trò chính (thông qua thị trường chứng khoán)
và trường phái Đức – Nhật thông qua các trung gian tài chính, đặc biệt là các ngân hàng
đóng vai trò chính. Sơ đồ sau thể hiện dòng vốn đi qua hệ thống tài chính qua hai con
đường (tài chính trực tiếp và tài chính gián tiếp), các mũi tên thể hiện dòng vốn từ những
người cho vay/tiết kiệm đi tới những người vay/tiêu dùng:
Những dòng vốn đi qua Hệ thống tài chính
(Nguồn: The economics of Money Banking and Financial Markets 4
th
Edition – Frederic
S. Mishkin - Giáo trình giảng dạy chương trình Fulbright 2012 - 2013)
Trong tài chính trực tiếp (con đường phía dưới của sơ đồ), những người đi vay vốn
trực tiếp từ người cho vay trong các thị trường tài chính bằng cách bán cho họ những
chứng khoán (cũng là những công cụ tài chính – financial instruments). Trong khi chứng
khoán là tài sản có đối với người mua, thì chúng cũng là tài sản nợ đối với người hay tổ
Trang 25
Copyright: Tài liệu đại học ©