BỘ GIÁO DỤC ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NHA TRANG
HỌ VÀ TÊN: PHẠM QUỐC PHONG TÁI CẤU TRÚC VỐN CÔNG TY
NGHIÊN CỨU TRƯỜNG HỢP
CÔNG TY CỔ PHẦN DỆT TÂN TIẾN
LUẬN VĂN THẠC SĨ
Nha Trang - 2010 i
MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ
MỞ ĐẦU 1
1. Tính cấp thiết của đề tài 1
2. Đối tượng và mục tiêu nghiên cứu. 5
3. Phạm vi nghiên cứu. 5
4. Phương pháp nghiên cứu. 5
5. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài 5
1.6 Sự cần thiết phải tái cấu trúc vốn 21
KẾT LUẬN CHƯƠNG I 25
CHƯƠNG II: CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN 26
2.1 Lựa chọn mẫu và lựa chọn biến 26
2.2 Xây dựng mô hình phân tích 30
2.3 Kết quả nghiên cứu 31
KẾT LUẬN CHƯƠNG II 41
CHƯƠNG III: CẤU TRÚC VỐN VÀ TÁI CẤU TRÚC VỐN TẠI CÔNG TY CỔ
PHẦN DỆT TÂN TIẾN 42
3.1 Tổng quan về ngành dệt may 42
3.1.1 Tổng quan 42
3.1.2 Thuận lợi và khó khăn 43
3.2 Cấu trúc vốn tại CTCP dệt Tân Tiến 50
3.2.1 Tổng quan về CTCP dệt Tân Tiến 50
3.2.2 Thực trạng cấu trúc vốn của CTCP dệt Tân Tiến 51
Phạm Quốc Phong iv
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
AANZFTA : Khu vực thương mại tự do ASEAN - Australia và New Zealand
AJCEP : Hiệp định Đối tác kinh tế toàn diện ASEAN – Nhật Bản
CTCP : Công ty cổ phần
CTTC : Cấu trúc tài chính
CTV : Cấu trúc vốn
DN : Doanh nghiệp
EU : Liên minh châu Âu
FTA : Hiệp định thương mại tự do
EBIT : Lợi nhuận trước thuế và lãi vay
ROA : Tỷ suất sinh lời trên tài sản
ROE : Tỷ suất sinh lời trên vốn cổ phần
XK : Xuất khẩu
SX – XNK : Sản xuất - Xuất nhập khẩu
TNDN : Thu nhập doanh nghiệp
VJCEP : Hiệp định đối tác kinh tế Việt Nam-Nhật Bản
WACC : Chi phí sử dụng vốn bình quân
WTO : Tổ chức thương mại thế giới
Hình 1.2. Đồ thị giá trị DN khi có lá chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính 24
Hình 2.1 Đồ thị tác động của ROA đối với DR 40
Hình 2.2 Đồ thị tác động của ROE đối với DR 40
Hình 2.3: Đồ thị tác động của Size đối với DR 41
Hình 3.1: Đồ thị FDI vào ngành dệt may - Số dự án và số vốn đầu tư (Triệu USD) từ
năm 1988 - 2008 48 1
MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài.
Cơn bão khủng hoảng tài chính bắt nguồn từ Mỹ đã tàn phá nặng nề nền kinh tế
thế giới. Nơi cảm nhận được sức phá hoại đầu tiên của cuộc khủng hoảng này trước
hết là Mỹ – nền kinh tế hàng đầu thế giới.
Tính đến tháng 5 năm 2009 đã có 33 ngân hàng hàng đầu của Mỹ đã phá sản.
1
Trung tâm tài chính phố Wall chứng kiến một cảnh tượng chưa từng có là các nhà đầu
tư đua nhau bán tháo cổ phiếu. Hàng loạt công ty phá sản hoặc nộp đơn xin bảo lãnh
phá sản, trong đó có cả GM (hãng sản xuất ô tô hàng đầu thế giới); Casino ở Los
Angeles (niềm tự hào về sự giàu sang của nước Mỹ). Đội quân thất nghiệp gia tăng
nhanh chưa từng có.
Với tính liên thông cao của hệ thống ngân hàng, tài chính, cuộc khủng hoảng
này ngay lập tức ảnh hưởng nặng nề tới các nền kinh tế hùng mạnh ở châu Âu, châu Á
như: Đức, Anh, Pháp, Nhật, Singapore… Toàn bộ kinh tế thế giới bị đẩy vào tình trạng
suy thoái nghiêm trọng, hầu hết các nước đều có mức tăng trưởng âm.
Với một độ mở rất cao nên ảnh hưởng của khủng hoảng và suy thoái kinh tế tới
, kim ngạch xuất khẩu hàng hoá năm 2009 ước
tính đạt 56,6 tỷ USD, giảm 9,7% so với năm 2008, bao gồm: khu vực kinh tế trong
nước đạt 26,7 tỷ USD, giảm 5,1%, đóng góp 23,5% mức giảm chung của xuất khẩu
hàng hoá cả năm; khu vực có vốn đầu tư nước ngoài (kể cả dầu thô) đạt 29,9 tỷ USD,
giảm 13,5%, đóng góp 76,5%. Nếu không kể dầu thô thì kim ngạch xuất khẩu hàng
hoá của khu vực có vốn đầu tư nước ngoài giảm 2,2% so với năm 2008.
Kim ngạch xuất khẩu hàng dệt may năm 2009 ước tính đạt 9 tỷ USD, giảm
1,3% so với năm trước; dầu thô 6,2 tỷ USD (giảm 2,4% về lượng và giảm tới 40% về
kim ngạch), chiếm tới 68% mức giảm chung của tổng kim ngạch xuất khẩu cả năm;
thủy sản đạt 4,2 tỷ USD, giảm 6,7%; giày dép đạt 4 tỷ USD, giảm 15,8%; gạo đạt 2,7
tỷ USD (tăng 25,4% về lượng và giảm 8% về kim ngạch); gỗ và sản phẩm gỗ đạt 2,6
tỷ USD, giảm 9,9%; cà phê đạt 1,7 tỷ USD (tăng 10,2% về lượng và giảm 19% về kim
ngạch); than đá đạt 1,3 tỷ USD (tăng 29,9% về lượng và giảm 4,5% về kim ngạch).
Thị trường xuất khẩu một số hàng hoá chủ yếu năm 2009 như sau: Hàng dệt
may xuất khẩu sang Mỹ đạt 4,9 tỷ USD, giảm 3% so với năm 2008; tiếp theo là EU đạt
1,7 tỷ USD, giảm 3,1%; Nhật Bản 930 triệu USD, tăng 12%. Thị trường chính của dầu
thô vẫn là Australia với 1,5 tỷ USD, giảm 55%; Singapore 1 tỷ USD, giảm 37%;
Malaysia 780 triệu USD, giảm 8%; Mỹ 430 triêụ USD, giảm 57%; Trung Quốc 420
triệu USD, giảm 30%. Kim ngạch xuất khẩu thuỷ sản sang các đối tác chính trong năm
2009 đều giảm, trong đó EU đạt 1,1 tỷ USD, giảm 5,7 %; Mỹ 710 triệu USD, giảm
3,9%; Nhật Bản 760 triệu USD, giảm 8,4%. Sản phẩm giày, dép xuất khẩu sang EU
năm 2009 ước tính đạt 1,9 tỷ USD, giảm 23,2%; Mỹ 1 tỷ USD, giảm 2%; Nhật Bản
120 triệu USD, giảm 10,5%.
Trong năm 2009, 7 thị trường xuất khẩu chính của hàng hoá của nước ta đã
chiếm gần 80% tổng kim ngạch xuất khẩu của cả nước, gồm: Thị trường Mỹ ước tính
đạt 11,2 tỷ USD, giảm 5,5% so với năm 2008; EU 9,3 tỷ USD, giảm 14,4%; ASEAN 1
Báo cáo tình hình kinh tế xã hội năm 2009 của chính phủ.
Kim ngạch xuất khẩu dịch vụ năm 2009 ước tính đạt 5766 triệu USD, giảm
18,1% so với năm 2008, trong đó dịch vụ du lịch đạt 3050 triệu USD, giảm 22,4%;
dịch vụ vận tải 2062 triệu USD, giảm 12,5%. Kim ngạch nhập khẩu dịch vụ năm 2009
ước tính đạt 6837 triệu USD, giảm 14,1% so với năm 2008, trong đó cước phí vận tải
và bảo hiểm hàng nhập khẩu đạt 3579 triệu USD, giảm 14,7%; dịch vụ du lịch 1100
triệu USD, giảm 15,4%; dịch vụ vận tải 860 triệu USD, giảm 21,8%. Nhập siêu dịch
vụ cả năm là 1071 triệu USD, tăng 17% so với năm 2008 và bằng 18,6% kim ngạch
xuất khẩu dịch vụ năm 2009. 4Qua những số liệu trên, thấy rõ rằng mức độ ảnh hưởng của khủng hoảng tài
chính và suy thoái kinh tế tới nền kinh tế Việt Nam là rất nghiêm trọng. Đánh giá mức
độ nghiêm trọng này, Chính phủ Việt Nam đã có những biện pháp đồng bộ gồm 8
nhóm giải pháp lớn nhằm chống suy thoái kinh tế. Riêng gói kích cầu lần I đã là 1 tỷ
USD tương đương 170.000 ngàn tỷ đồng; gói kích cầu lần II tới gần 8 tỷ USD và trở
thành nước có gói kích cầu so với thu nhập quốc dân và nguồn dự trữ ngoại tệ lớn thứ
3 chỉ sau Trung Quốc và Malaysia.
1
Để thoát khỏi khủng hoảng, cộng đồng DN Việt Nam đã có nhiều cố gắng trong
việc giảm thiểu chi phí, chấp nhận thu hẹp lợi nhuận, tăng cường hoạt động tiếp thị,
níu giữ lao động có tay nghề v.v Tuy nhiên, đó chỉ là những giải pháp để tồn tại
trong cơn bão khủng hoảng. Đến thời điểm này cộng đồng DN Việt Nam đang cố gắng
tái cơ cấu lại hoạt động DN. Đó là việc làm rất cần thiết để phát triển DN thời kỳ hậu
khủng hoảng.
Để tái cấu trúc thành công, DN cần phải thực hiện một cách toàn diện và triệt
để các nội dung sau:
3. Phạm vi nghiên cứu.
Báo cáo tài chính năm 2009 của 28 CTCP trong ngành dệt may Việt Nam
được sử dụng nhằm phân tích, đánh giá thực trạng cơ cấu vốn của các DN trong
ngành dệt may.
4. Phương pháp nghiên cứu.
Các phương pháp được sử dụng trong quá trình thực hiện luận văn là:
- Phương pháp định tính được tiến hành nghiên cứu bằng phương pháp điều
tra khảo sát, phương pháp thống kê mô tả và so sánh đề tài đánh giá thực trạng xây
dựng cơ cấu vốn của các DN Việt Nam.
- Phương pháp nghiên cứu định lượng được thực hiện bằng cách thu thập những
thông tin đại diện cho các biến quan sát dùng để đo lường các nhân tố ảnh hưởng đến
cơ cấu vốn của DN. Bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất OLS và mô hình hồi
quy đa biến thông qua phần mềm xử lý số liệu SPSS 16.0 được sử dụng để xem xét,
kiểm định và lựa chọn mô hình hồi quy phù hợp.
5. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài.
Luận văn góp phần vào lý luận một cách có hệ thống của việc xây dựng cấu
trúc vốn tối ưu cho DN .
Đưa ra giải pháp để xây dựng được cấu trúc vốn tối ưu cho CTCP dệt Tân Tiến
và có thể vận dụng phương pháp này cho các DN Việt Nam hiện nay.
6. Cấu trúc luận văn.
Ngoài phần mở đầu và kết luận, luận văn được chia thành 3 chương:
Chương I: Cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Chương II: Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Chương III: Cấu trúc vốn và tái cấu trúc vốn tại CTCP dệt Tân Tiến. 6
Nợ dài hạn
Vốn chủ sở hữu
Cấu
trúc
tài
chính
Cấu
trúc
vốn 7được trước những biến đổi của thị trường để có thể đưa ra các quyết định đúng
đắn, xây dựng CTV tối ưu cho từng giai đoạn phát triển của công ty là rất cần thiết.
Cấu trúc vốn tối ưu là cấu trúc vốn mà tại đó tối thiểu hóa chi phí sử dụng
vốn, tối thiểu hóa rủi ro và tối đa hóa giá trị công ty.
Chi phí sử dụng vốn là khoản chi phí mà công ty phải trả cho việc sử dụng
một nguồn vốn cụ thể nào đó để tài trợ cho quyết định đầu tư. Phần này sẽ được đề
cập đến một cách chi tiết trong phần phân tích giữa quan điểm truyền thống và quan
điểm hiện đại.
1.1.2 Sự cần thiết phải nghiên cứu cấu trúc vốn.
Một CTV tối ưu phải nhằm đến mục tiêu tối đa hóa giá trị DN, cụ thể hơn là tối
đa hóa giá trị cổ phần mà cổ đông đang nắm giữ. Đặc trưng của một CTV tối ưu đó là
tài sản và nguồn vốn. Nguồn vốn vay ngắn hạn thì được tài trợ để thanh toán tài sản
lưu động như thanh toán tiền lương nhân viên, mua nguyên vật liệu cho sản xuất.
Ngược lại, nguồn vốn vay dài hạn và vốn chủ sở hữu sẽ được tài trợ để mua trang thiết
bị, tài sản cố định, xây dựng nhà xưởng mà gọi chung là tài sản cố định của công ty.
Nguyên tắc tương thích còn thể hiện trong cấu trúc vốn của từng ngành nghề kinh
doanh. Đối với ngành nghề kinh doanh có chu kỳ sống ngắn, vòng quay sản phẩm
nhanh được tài trợ nhiều bằng vốn vay ngắn hạn, còn đối với ngành nghề có chu kỳ
kinh doanh dài được tài trợ bằng nợ dài hạn và vốn chủ sỡ hữu.
1.1.3.2 Nguyên tắc cân bằng tài chính
Nguồn tài trợ cho một tài sản cụ thể trong một thời gian không thấp hơn thời
gian chuyển hóa của tài sản ấy. Tài sản có thời gian sử dụng trên một năm được tài trợ
bởi nguồn vốn mà DN có thể sử dụng trong thời hạn trên một năm gọi là vốn dài hạn.
Nguồn vốn ngắn hạn có thời hạn dưới một năm dùng để tài trợ tài sản có thời gian sử
dụng dưới một năm. Từ bảng cân đối kế toán ta có thể xác định mối tương quan giữa
phần vốn dài hạn dùng tài trợ cho tài sản ngắn hạn, phần vốn sử dụng này được gọi là
vốn luân chuyển. Căn cứ trên bảng cân đối kế toán, vốn luân chuyển được xác định
bằng công thức:
Vốn luân chuyển = Tài sản lưu động - Nợ ngắn hạn
Vốn luân chuyển > 0, trong trường hợp này, việc tài trợ từ các nguồn vốn là tốt.
Khi vốn luân chuyển dương (+) cũng có nghĩa là tài sản lưu động lớn hơn nợ ngắn
hạn. Điều đó chứng tỏ doanh nghiệp có khả năng thanh toán tốt, có thể trang trải được
các khoản nợ ngắn hạn với tài sản quay vòng nhanh.
Vốn luân chuyển < 0, trong trường hợp này, tài sản cố định lớn hơn nguồn vốn
dài hạn. Điều này khá nguy hiểm bởi khi hết hạn vay thì phải tìm ra nguồn vốn khác
để thay thế. Khi vốn luân chuyển âm (-) thì khả năng thanh toán của doanh nghiệp là
rất kém, bởi vì chỉ có tài sản lưu động mới có thể chuyển thành tiền trong thời gian
ngắn để tài trợ, trong khi đó tài sản lưu động lại nhỏ hơn nợ ngắn hạn. Trường hợp này 9
với xác suất gia tăng của khả năng mất khả năng chi trả bắt nguồn từ việc DN sử dụng
các nguồn vốn có chi phí cố định như là nợ hay cổ phần ưu đãi trong CTV của mình.
Việc sử dụng đòn bẩy tài chính sẽ đưa đến một gia tăng trong rủi ro cảm nhận được 10đối với các nhà cung cấp vốn cho DN. Để bù đắp rủi ro gia tăng này đòi hỏi lợi nhuận
thu được của DN phải cao hơn. Tuy nhiên các nhà đầu tư trên thị trường sẽ nhận thấy
điều này và họ sẽ phản ứng bằng cách ấn định một tỷ số giá thu nhập P/E thấp và kết
quả giá cổ phần của DN sẽ giảm đi dù rằng EPS của DN có tăng lên bao nhiêu đi nữa.
1.1.3.5 Nguyên tắc sử dụng chính sách tài trợ linh hoạt
Chính sách tài trợ linh hoạt là khả năng điều chỉnh nguồn vốn tăng hay giảm
đáp ứng với các thay đổi quan trọng trong nhu cầu về vốn ở những thời điểm khác
nhau. Vấn đề đặt ra đối với các DN là luôn phải xây dựng những phương án linh hoạt,
phương án mở khi nhu cầu vốn thay đổi do mở rộng đầu tư, đa dạng hoá đầu tư hay do
tính chất thời vụ của hoạt động kinh doanh. Điều đó không chỉ cho phép sử dụng vốn
sẵn có vào bất kỳ thời điểm nào cần thiết mà còn làm tăng khả năng mặc cả khi giao
dịch với một nhà cung cấp vốn.
1.1.3.6 Nguyên tắc thời điểm thích hợp
Đây là nguyên tắc gắn liền với chu kỳ sống của DN. Khi ở giai đoạn khởi sự,
việc huy động nguồn vốn nợ là hết sức khó khăn vì đối với các nhà cung cấp vốn, DN
chưa thể hiện được các thông tin tài chính cần thiết để tạo niềm tin. Do đó nguồn vốn
quan trọng trong giai đoạn này là vốn cổ phần. Trong giai đoạn tăng trưởng, nguồn
vốn quan trọng cũng chính là vốn cổ phần và từ thu nhập giữ lại và có thể sử dụng một
phần tài trợ nợ. Trong giai đoạn sung mãn thì DN có thể sử dụng và khai thác tối đa lợi
ích của đòn bẩy tài chính, đây là một công cụ quan trọng không chỉ kéo dài thời gian
của giai đoạn này mà nó còn hữu ích cho hoạt động tái CTV để đưa DN không lâm
vào giai đoạn cuối cùng là giai đoạn suy thoái.
thể được xác định tương đối dễ dàng căn cứ vào các thông tin trên thị trường tài chính.
Ví dụ, nếu một DN đã phát hành trái phiếu trên thị trường thì khi phát hành thêm trái
phiếu sẽ căn cứ vào lãi suất đáo hạn của trái phiếu đó để xác định tỷ lệ lãi suất yêu cầu
của nhà đầu tư.
Công thức:
2
0
0
PFV
n
PFV
R
r
D
+
−
+
=
Trong đó:
R: Lãi vay hàng năm
FV: mệnh giá của trái phiếu
P
0
: Giá thị trường của trái phiếu
n: Kỳ hạn của trái phiếu
Do lãi vay được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập DN nên chi phí sử dụng
vốn vay cần được tính sau thuế, r’
D
:
'
=
Trong đó:
r
P
: Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi
D
P
: Cổ tức cổ phần ưu đãi
P
P
: Mệnh giá cổ phần ưu đãi
P’
P
: Doanh thu thuần từ việc phát hành cổ phần ưu đãi, P’
P
= P
P
(1-% chi phí phát hành
cổ phần ưu đãi)
1.2.2.2 Chi phí của cổ phiếu thường.
Việc xác định chi phí của cổ phiếu thường phức tạp hơn so với chi phí của cổ
phiếu ưu tiên. Chi phí của cổ phiếu thường được xác định dựa trên hai cách tiếp cận cơ
bản: (i) cách tiếp cận sử dụng mô hình tăng trưởng cổ tức DGM (Devidend Growth
Model) và (ii) cách tiếp cận bằng mô hình định giá tài sản tài chính CAPM (Capital
asset pricing model). Mô hình CAPM sẽ phân tích ở phần xác định chi phí của lợi
nhuận giữ lại.
Mô hình tăng trưởng cổ tức DGM
hình SML, trong mô hình DGM không xem xét đến bất kỳ điều chỉnh nào trong chi
phí vốn chủ sở hữu do tác động của rủi ro.
1.2.2.3 Chi phí lợi nhuận giữ lại.
Chi phí lợi nhuận giữ lại chính là chi phí cơ hội đối với việc sử dụng lợi nhuận
giữ lại của nhà đầu tư. Thay vì việc nhận được cổ tức vào cuối năm, các cổ đông chỉ
đồng ý cho DN giữ lại lợi nhuận với điều kiện việc giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư sẽ
tạo ra một tỷ suất sinh lời trong tương lai cao hơn tỷ lệ chi trả cổ tức hiện tại.
Như vậy, đối với DN, để có thể sử dụng lợi nhuận để tái đầu tư, DN phải mất
chi phí vốn, đó chính là tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư yêu cầu đối với DN. Có 3
phương pháp để xác định chi phí này, xuất phát từ bản chất của chi phí lợi nhuận giữ
lại chính là chi phí cơ hội đối với nhà đầu tư: (i) phương pháp lãi suất trái phiếu cộng
với phần bù rủi ro, (ii) phương pháp mô hình tăng trưởng cổ tức và (iii) phương pháp
định giá tài sản tài chính CAPM.
Phương pháp lãi suất trái phiếu cộng phần bù rủi ro.
Vì bất kỳ nhà đầu tư nào cũng có thể tiếp cận cơ hội đầu tư ít rủi ro nhất, đó là
đầu tư vào trái phiếu chính phủ, tất nhiên với cơ hội đầu tư này, lãi suất nhận được là
cố định. Do vậy, thay vì nhận cổ tức để tái đầu tư vào trái phiếu chính phủ, nhà đầu tư
đồng ý cho DN giữ lại lợi nhuận. Vì thế, chi phí của việc giữ lại lợi nhuận đối với DN 14chính là cơ hội có được lợi nhuận do đầu tư vào trái phiếu chính phủ của nhà đầu tư,
cộng thêm một mức phần thưởng rủi ro α.
Kre= rf + α
Trong đó:
Kre: chi phí của lợi nhuận giữ lại
rf: Lãi suất phi rủi ro (thông thường là lãi suất trái phiếu chính phủ)
α: hệ số phản ánh phần bù rủi ro của DN
đã được John Liner, Jan Mossin phát triển. Về lý thuyết, phương pháp CAPM cũng
xác định chi phí lợi nhuận giữ lại chính là chi phí cơ hội của nhà đầu tư. Cách tiếp cận
của phương pháp này giống phương pháp lãi suất trái phiếu cộng với phần thưởng rủi
ro, tuy nhiên, CAPM đưa ra cách xác định chính xác hơn chi phí của lợi nhuận giữ lại 15so với các phương pháp khác là xác định chi phí cơ hội của nhà đầu tư dựa trên tỷ suất
sinh lời trung bình của thị trường, có được điều chỉnh bởi hệ số rủi ro, chứ không phải
đơn giản chỉ dựa vào lãi suất trái phiếu chính phủ:
Kre = rf + (rm - rf) β
Trong đó:
Kre: chi phí lợi nhuận giữ lại
rf: lãi suất trái phiếu chính phủ
rm: lãi suất thị trường hay lãi suất trung bình
β: hệ số rủi ro
Việc áp dụng CAPM để xác định chi phí vốn của lợi nhuận giữ lại được coi là
phương pháp ưu việt nhất. Tuy nhiên, khó khăn lớn nhất khi áp dụng phương pháp này
là việc tính toán hệ số β đòi hỏi phải có đầy đủ thông tin về lịch sử hoạt động của DN,
vì đây là hệ số tính toán trên cơ sở số liệu thống kê. Còn lãi suất trái phiếu chính phủ
và lãi suất thị trường được xác định tương đối dễ dàng bởi các công ty tư vấn tài chính.
Tuy nhiên việc áp dụng CAPM cũng bộc lộ một số nhược điểm. Đó là:
- CAPM chỉ xem xét mối quan hệ giữa rủi ro, lợi nhuận trong khoảng thời gian
nhất định. Điều đó có ý nghĩa là nó bỏ qua yếu tố thời gian trong chuỗi phân tích.
Thực tế, đây là vấn đề rất quan trọng vì khi thời gian không đủ lớn các ước lượng trên
cơ sở quá khứ sẽ thay đổi, như ước lượng hệ số β.
- CAPM không bao giờ có thể thử nghiệm một cách chính xác vì trong thực tế
không thể xác định được danh mục đầu tư thị trường. Theo mô hình CAPM danh mục
, chi phí của vốn chủ sở hữu là r
E
.
Do chi phí Nợ chịu tác động bởi thuế thu nhập DN t, khi đó, chi phí bình quân gia
quyền của vốn được xác định như sau:
ED
r
V
E
tr
V
D
WACC *)1(** +−=
Ta có thể thấy chi phí bình quân gia quyền của vốn bao gồm: chi phí nợ và chi
phí vốn chủ sở hữu. Chi phí Nợ chịu tác động của thuế thu nhập DN, nên sẽ giảm đúng
bằng phần tiết kiệm thuế, thuế suất thuế thu nhập DN càng lớn thì chi phí nợ càng
thấp. Đây chính là cơ sở của việc sử dụng đòn bẩy tài chính.
Chi phí sử dụng vốn trung bình của DN sẽ thay đổi khi một trong các nguồn
vốn riêng lẻ có chi phí thay đổi. Có hai lý do để chi phí sử dụng vốn sẽ thay đổi:
- Do hoạt động đầu tư của DN tăng mức độ rủi ro, khi đó nhà đầu tư sẽ đòi hỏi
tỉ suất lợi nhuận cao hơn để bù đắp mức độ rủi ro tăng lên. Do đó, chi phí sử dụng vốn
của DN sẽ tăng lên.
- Do cung cầu vốn trên thị trường tài chính thay đổi. Khi cầu về vốn tăng, hay
DN muốn huy động thêm một lượng vốn mới thì chi phí vốn hay lãi suất trên thị
trường tăng lên tương ứng vì lượng cung vốn trên thị trường lúc này thấp hơn so với
nhu cầu của các DN. Do vậy chi phí sử dụng vốn trung bình sẽ thay đổi theo từng thời
kỳ, với từng lượng vốn huy động khác nhau.
không có vay nợ (V
U
), nghĩa là V
U
= V
L
.
Giả sử có hai DN có quy mô vốn và tài sản như nhau, nhưng cơ cấu vốn khác
nhau, DN A có cơ cấu vốn 70% - 30% (tức là 70% vốn chủ sở hữu và 30% là vốn vay)
còn DN B sử dụng 30% -70%. Theo mệnh đề I của lý thuyết M-M cho rằng cơ cấu
vốn của DN như là việc “cắt bánh”, dù cắt kiểu gì (DN A hoặc DN B) thì kích cỡ chiếc
bánh hay giá trị DN là không thay đổi. Vì vậy, không có cơ cấu vốn nào được coi là tối
ưu và DN cũng không thể nào tăng giá trị bằng cách thay đổi cơ cấu vốn.
1
Theo Nguyễn Minh Kiều (2007), Lý thuyết M-M về cơ cấu vốn của công ty, 18Mệnh đề II – Chi phí sử dụng vốn
Khi một DN sử dụng đòn bẩy tài chính – tức là tăng sử dụng nợ trong cơ cấu
vốn – lúc đó sẽ là làm tăng EPS nhưng bên cạnh đó là rủi ro tài chính mà DN đó gặp
phải cũng gia tăng, đó là rủi ro tăng biến động của EPS và rủi ro mất khả năng thanh
toán. Mệnh đề II được phát biểu như sau:
Lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng
đòn bẩy tài chính hay tỷ số nợ.
Mệnh đề số I – Giá trị DN
Trong trường hợp có thuế thu nhập DN, giá trị DN có vay nợ bằng giá trị DN
không có vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế.
Mệnh đề số II – Chi phí sử dụng vốn
Trong trường hợp có thuế, lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ cùng
chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay tỷ số nợ
Copyright: Tài liệu đại học ©