B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM
j
LÊ ÌNH V NH GIÁ DOANH NGHIP PHC V
MUA BÁN VÀ SÁP NHP DOANH NGHIP Chuyên ngành: Kinh t tài chính – Ngân hàng
Mã s:60.31.12
LUN VN THC S

NGI HNG DN: PGS.TS.NGUYN TH LIÊN HOA THÀNH PH H CHÍ MINH – 2010

1.4.3 Quyền chọn thực (Real Options) 26
1.4.3.1 Khái niệm quyền chọn thực 26
1.4.3.2 Phân loại quyền chọn thực 27
1.4.4 Phân loại quyền chọn thực trong hoạt động M&A 30
1.5 So sánh mô hình Real Options với phương pháp DCF 32
1.6 Nghiên cứu kinh nghiệm định giá trong hoạt đông mua bán và sáp nhập công ty trên
thế giới 34
1.6.1 Những sai lầm phổ biến trong định giá doanh nghiệp 34
1.6.2 Những quan niệm sai lầm và thực tế về việc định giá giao dịch M&A 36
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 38
CHƯƠNG 2 39
THỰC TRẠNG M&A TẠI VIỆT NAM VÀ PHƯƠNG PHÁP 39
ĐỊNH GIÁ CÔNG TY CỔ PHẦN BỘT GIẶT LIX 39
2.1 Thực tiễn khung pháp lý về sáp nhập và mua bán công ty tại Việt Nam 39
2.1.1 Khung pháp lý liên quan đến hoạt động mua bán và sáp nhập công ty 39
2.1.2 Những hạn chế của môi trường pháp lý 40
2.2 Thực trạng hoạt động mua bán và sáp nhập (M&A) tại Việt Nam 41
2.2.1 Tổng quan về hoạt động M&A tại Việt Nam trong những năm vừa qua 41
2.2.2 Các thương vụ M&A đáng chú ý tại Việt Nam trong năm 2009 43
2.3 Những thương vụ thất bại ở Việt Nam, nguyên nhân và bài học kinh nghiệm 49
2.4 Xu hướng của hoạt động M&A tại Việt Nam trong thời gian tới 52 2.5 Thực tiễn hoạt động định giá doanh nghiệp cho hoạt động M&A trong các tổ chức tư
vấn tài chính tại Việt Nam 55
2.5.1 Thực trạng áp dụng các phương pháp định giá 55
2.5.1.1 Các phương pháp định giá doanh nghiệp đang được áp dụng 55
2.5.1.2 Phân tích và đánh giá thực tiễn tại các tổ chức tư vấn tài chính 55
2.5.2 Nghiên cứu tình huống định giá Công ty Lix 56
2.5.2.1 Phương pháp định giá của BVSC – Phương pháp so sánh 57
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

BSM Black – Scholes – Merton – công thức đoạt giải Nobel của Black và Scholes
CAPM Capital asset pricing model – mô hình định giá tài sản vốn
DCF Discounted cash flow – mô hình chiết khấu dòng tiền
FCF Free cash flows – dòng tiền tự do
FCFE Free cash flows equity – dòng tiền tự do vốn chủ
FCFF Free cash flows firm – dòng tiền tự do công ty
LBO Leveraged buyout – mua lại bằng vốn vay
PV Present value – hiện giá
PVGO Present value growth opportunities – hiện giá của cơ hội tăng trưởng
M&A Merger & Acquisition – sáp nhập và mua lại công ty
NAV Net asset value – mô hình định giá giá trị tài sản thuần
NPV Net present value – giá trị hiện tại thuần
SGDCK Sở giao dịch chứng khoán
UBCKNN Ủy ban chứng khoán Nhà nước

đề do ảnh hưởng từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008. Theo số liệu
thống kê, hoạt động M&A tại Việt Nam so với các khu vực khác trên thế giới, Việt
Nam nổi lên với mức tăng trưởng dương so với các nước và khu vực. Mặc dù tỉ lệ
tăng chỉ 2% so với năm 2008 về giá trị giao dịch, tuy nhiên số lượng giao dịch lại
tăng đột biến với 77%.
Một thực trạng khác cũng rất đáng quan tâm về hoạt động M&A trong thời gian qua
là tỷ lệ thành công của các vụ M&A hiện nay đang còn thấp và phổ biến là trường
hợp các vụ M&A không tạo ra giá trị tăng thêm. Theo báo cáo của một cuộc hội
thảo về M&A tại Việt Nam do Avalue Việt Nam tổ chức vào đầu năm 2010, trên
50% các giao dịch M&A tại Việt Nam trong thời gian qua gặp thất bại. Định giá

doanh nghiệp là một bước rất quan trong trong quá trình thực hiện mua bán và sáp
nhập công ty với cả Bên mua lẫn Bên bán. Rất nhiều thương vụ M&A trên thế giới
và Việt Nam thời gian qua gặp thất bại. Một trong những nguyên nhân quan trọng
dẫn đến thất bại đó là có những sai lầm trong bước định giá công ty mục tiêu.
Trong một môi trường kinh doanh đang ngày càng thay đổi nhanh chóng, việc tìm
kiếm những phương pháp xác định giá trị công ty mục tiêu trong điều kiện không
chắc chắn đang trở nên cần thiết. Đặc biệt trong trường hợp công ty mục tiêu đang
có những cơ hội phát triển mạnh mẽ trong tương lai với những dự án mở rộng quy
mô đang được xem xét thực hiện. Trong thực tế, mỗi dự án đầu tư thường kèm theo
nhiều lựa chọn, cho phép các doanh nghiệp có thể linh động trong quá trình đầu tư
khi họ đã có những thông tin chính xác hơn về những dự báo liên quan đến dự án.
Cân nhắc những lựa chọn này khi đánh giá dự án có thể giúp cho doanh nghiệp có
quyết định đúng đắn hơn khi đầu tư, đó chính là quyền chọn thực (Real Options)
trong quyết định đầu tư. Trong khi đó, phương pháp định giá doanh nghiệp có cơ sở
lý thuyết vững chắc nhất là phương pháp chiết khất dòng tiền DCF không phản ánh
được tính linh động trong quản trị mà doanh nghiệp có thể có trong quá trình đầu tư.

Options trong thực tế xác định giá trị một doanh nghiệp mẫu.
4. Kết cấu của luận văn:
Ngoài phần mở đầu và kết luận, luận văn bao gồm 3 chương:
Chương 1: Tổng luận về đề tài
Chương 2: Thực trạng sử dụng các phương pháp định giá trong M&A tại Việt Nam
Chương 3: Ứng dụng mô hình định giá quyền chọn thực cho việc M&A của Công
ty cổ phần Bột Giặt LIX

1
CHƯƠNG 1
TỔNG LUẬN VỀ ĐỀ TÀI

1.1 Tổng quan về mua bán và sáp nhập công ty
1.1.1 Những khái niệm cơ bản trong mua bán và sáp nhập công ty
1.1.1.1 Phân biệt mua bán và sáp nhập
M&A, được viết tắt bởi hai từ tiếng Anh: Mergers and Acquisitions. Đây là thuật
ngữ để chỉ sự Mua bán hay Sáp nhập giữa hai hay nhiều công ty với nhau.
Sáp nhập được hiểu là việc kết hợp giữa hai hay nhiều công ty và cho ra đời một
pháp nhân mới. Ngược lại, Mua bán được hiểu là việc một công ty mua lại hoặc
thôn tính một công ty khác và không làm ra đời một pháp nhân mới.
Mặc dù Mua bán và Sáp nhập thường được đề cập cùng nhau với thuật ngữ quốc tế
phổ biến là “M&A” nhưng hai thuật ngữ Mua bán và Sáp nhập vẫn có sự khác biệt
về bản chất.
Khi một công ty mua lại hoặc thôn tính một công ty khác và đặt mình vào vị trí chủ
sở hữu mới thì thương vụ đó được gọi là Mua bán. Theo nghĩa đen, Sáp nhập diễn ra
khi hai doanh nghiệp, thường có cùng quy mô, đồng thuận hợp nhất lại thành một
công ty mới thay vì hoạt động và sở hữu riêng lẻ. Loại hình này thường được gọi là

trong những hình thức phổ biến của hoạt động liên minh, liên kết, các công ty kết
hợp một phần với nhau để đạt được những mục tiêu có giới hạn và rõ ràng.
- Hoạt động thanh lý tài sản (divestitures) là việc bán đi một phần tài sản hoạt
động của công ty như bán một đơn vị hoạt động của công ty cho một công ty khác,
phát triển một đơn vị sản xuất của công ty thành một công ty riêng biệt. Hoạt động
này thỏa mãn được yêu cầu chống độc quyền, quản lý tập trung và giúp công ty tập
trung nguồn lực vào ngành nghề trọng tâm của mình.
1.1.2 Phân loại M&A
Dựa vào cấu trúc của từng doanh nghiệp, có khá nhiều hình thức sáp nhập khác
nhau. Phần tiếp theo sau đây sẽ trình bày một số loại hình được phân biệt dựa vào
mối quan hệ giữa hai công ty tiến hành sáp nhập.
3
- Sáp nhập cùng ngành (sáp nhập chiều ngang): Sáp nhập cùng ngành hay sáp
nhập chiều ngang diễn ra đối với hai công ty cùng cạnh tranh trực tiếp và chia sẻ
cùng dòng sản phẩm và thị trường. Kết quả từ những vụ sáp nhập theo dạng này sẽ
đem lại cho bên sáp nhập cơ hội mở rộng thị trường, kết hợp thương hiệu, giảm
thiểu chi phí cố định, tăng cường hiểu quả của hệ thống phân phối và hậu cần. Rõ
ràng, khi hai đối thủ cạnh tranh trên thương trường kết hợp lại với nhau họ không
những giảm bớt cho mình một đối thủ mà còn tạo nên một sức mạnh lớn hơn để
đương đầu với các đối thủ còn lại.
- Sáp nhập dọc: Sáp nhập theo chiều dọc diễn ra đối với các doanh nghiệp trong
chuỗi cung ứng, như giữa một công ty với khách hàng hoặc nhà cung cấp của công
ty đó. Sáp nhập dọc được chia thành hai phân nhóm: (a) sáp nhập tiến (forward) khi
một công ty mua lại công ty khách hàng của mình; (b) sáp nhập lùi (backward) khi
một công ty mua lại nhà cung cấp của mình. Sáp nhập dọc đem lại cho công ty tiến
hành sáp nhập lợi thế về đảm bảo và kiểm soát chất lượng nguồn hàng hoặc đầu ra
sản phẩm, giảm chi phí trung gian, khống chế nguồn hàng hoặc đầu ra của đối thủ

phổ biến trong các thương vụ M&A tại Việt Nam, đặc biệt trong những vụ “giải
cứu” tình trạng nguy cấp. Bên mua thông thường không muốn mua lại cổ phần của
cô đông hiện hữu vì với giải pháp này tiền sẽ chảy vào túi cổ đông cũ mà không
giúp cho doanh nghiệp có lượng tiền mặt để giải quyết những vấn đề tài chính hoặc
tiếp tục đẩy mạnh hoạt động kinh doanh.
- Thâu tóm doanh nghiệp qua hình thức thu gom cổ phiếu trên thị trường niêm
yết: Trường hợp này việc giao dịch rất đơn giản là mở tài khoản giao dịch chứng
khoán tại một công ty chứng khoán và đặt lệnh mua thông qua thị trường chính
thức. Phương thức này thường khó thực hiện nếu muốn gom đủ số lượng cổ phiếu
có thể làm thay đổi tình trạng sở hữu và quản trị.
- Chuyển nhượng phần vốn góp đối với công ty TNHH 2 thành viên trở lên: Các
bên thỏa thuận việc ký kết hợp đồng chuyển nhượng nhưng phải đảm bảo số lượng
thành viên của công ty TNHH theo quy định của Luật doanh nghiệp.
1.1.3.2 M&A thông qua hình thức mua nợ
- Hình thức mua nợ trực tiếp: Hình thức này được thực hiện trong trường hợp
bên mua nợ và chủ nợ thỏa thuận về việc mua bán nợ, có thể có hoặc không cần sự
5
tham gia của doanh nghiệp nợ. Đối với hình thức này, các bên (bên mua nợ, bên
bán nợ, và doanh nghiệp bị thâu tóm) sẽ thỏa thuận ký kết hợp đồng mua bán nợ
theo quy định của Luật dân sự và các quy định khác liên quan.
- Hình thức mua nợ gián tiếp: Hình thức này được thực hiện khi bên mua nợ
không thỏa thuận được với công ty mục tiêu. Trong trường hợp này, bên mua nợ sẽ
thâu tóm chủ nợ của doanh nghiệp mục tiêu để gián tiếp trở thành chủ nợ và sau đó
sẽ chuyển nợ thành vốn chủ sở hữu như hình thức trực tiếp ở trên.
1.1.4 Động cơ của hoạt động mua bán và sáp nhập công ty
Động cơ thúc đẩy các công ty tham gia M&A xuất phát từ chiến lược phát triển
cũng như quy mô của mỗi công ty. Mặt khác, lãnh đạo doanh nghiệp phải cân nhắc

để chiếm lĩnh được nguồn tài nguyên đặc biệt này.
- Giảm bớt đối thủ cạnh tranh trên thị trường: Chắc chắn số lượng “người chơi”
sẽ giảm đi khi có một vụ sáp nhập giữa các công ty vốn là đối thủ của nhau trên
thương trường. Tại Việt Nam, hãng Navigos đã mua lại mảng tuyển dụng nhân sự
của Earsnt & Young nhằm giảm bớt một đối thủ “nặng ký” trong lĩnh vực săn đầu
người.
- Giảm thiểu chi phí và nâng cao hiệu quả: Thông qua M&A các công ty có thể
tăng cường hiệu quả kinh tế nhờ quy mô sau khi nhân đôi thị phần, giảm chi phí cố
định (trụ sở, nhà xưởng), chi phí nhân công, hậu cần, phân phối. Các doanh nghiệp
còn bổ sung cho nhau về nguồn lực (đầu vào) và các thế mạnh khác của nhau như
thương hiệu, thông tin, bí quyết, dây chuyền công nghệ, cơ sở khách hàng, hay tận
dụng những tài sản mà mỗi công ty chưa sử dụng hết giá trị.
- Đa dạng hóa và bành trướng thị trường: Chiến lược “tập đoàn hóa” của nhiều
doanh nghiệp là động lực cho việc đi thâu tóm các loại doanh nghiệp khác. FPT là
một ví dụ điển hình. Từ một công ty thành danh trong lĩnh vực công nghệ thông tin,
FPT đã mở rộng sang các lĩnh vực khác như truyền thông, giáo dục đào tạo, phân
phối, chứng khoán, bất động sản, ngân hàng… Hãng Berkshire Hathaway của nhà
tỷ phú Werren Buffet cũng xuất phát từ một doanh nghiệp dệt may nay đã trở thành
một tập đoàn đa chức năng với hàng chục doanh nghiệp con trực thuộc ở nhiều lĩnh
vực khác nhau.

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM
j
LÊ ÌNH V
ở Canada. Năm 1984, hãng mua lại thương hiệu Brooke Bond của nhà sản xuất PG
Tips. Năm 1987, Unilever tăng cường sức mạnh trong thị trường chăm sóc da bằng
việc mua lại Chesebrough-Ponds. Hai năm sau, Unilever tiếp tục mua lại mỹ phẩm
Calvin Klein, Fabergé và Elizabeth Arden (sau đó bán Elizabeth Arden cho FFI
Fragrances vào năm 2000). Năm 1996, Unilever mua công ty Helene Curtis
Industries để tăng cường sự hiện diện trong thị trường dầu gội đầu và sản phẩm khử
mùi cơ thể ở Mỹ. Năm 2000, Unilever thâu tóm công ty Best Foods của Mỹ để bắt
đầu nhảy vào lĩnh vực thực phẩm và đồng thời đẩy mạnh hoạt động trong khu vực
Bắc Mỹ v.v.
1.1.5 Mô hình mua bán và sáp nhập (M&A)
Mô hình của một giao dịch M&A được trình bày trong hình bên dưới.
Sáp nhập có hiệu quả bao gồm: giai đoạn 1 là giai đoạn mà chiến lược cơ bản
phù hợp được thiết lập, tiếp theo là giai đoạn 2 nơi mà chi phí và giá trị của việc
thỏa thuận sáp nhập được định giá, và cuối cùng là giai đoạn 3 nơi mà kế hoạch trở
thành hiện thực. Hãy xem xét lần lượt từng giai đoạn.
 Giai đoạn 1: Chiến lược phù hợp
Giai đoạn này gồm giai đoạn chiến lược cơ bản và giai đoạn tập trung chiến lược.
- Giai đoạn chiến lược cơ bản. Nhìn chung giai đoạn này liên quan đến việc
xem xét các kế hoạch mua bán sáp nhập có liên quan tới các mục tiêu chiến lược
của tổ chức. Các mục tiêu chính trong chiến lược sáp nhập và mua lại là tăng cường
lợi thế cạnh tranh và do đó làm tăng giá trị cổ đông. Việc mua lại nhằm mục đích
đầu cơ chẳng hạn như mua một công cụ phái sinh với mục đích bán lại kiếm lời, sẽ
8

Chiến lược
toàn công ty
Sự đóng góp

Những công cụ
lập kế hoạch
được sử dụng
Sự phân các
loại quy và
kiểm soát
Thực thi
Đánh giá năng
động
Theo dõi và
kiểm soát
Điều chỉnh và
sửa chữa
Xem xét lại
những sự kiện
quan trọng
Soát xét mức
độ hoàn thành
ở từng bộ phận
Đo lường đánh
giá mục tiêu
chiến lược
Bài học kinh
nghiệm
Xem xét, đánh giá sau thực hiện (hậu M&A)
Lưu trữ vào dữ
liệu trung tâm
để sử dụng vào
quá trình M&A
trong tương lai

lược"
Giai đoạn 2 - Định giá
Định giá
Báo cáo định
giá và những
khuyến nghị
Thẩm định

9
không đáp ứng các mục tiêu chiến lược của việc gia tăng lợi thế cạnh tranh và gia
tăng giá trị cổ đông. Giai đoạn chiến lược cơ bản do đó liên quan đến tổ chức trong
việc tìm kiếm kỹ lưỡng chiến lược tổng thể của tổ chức trong bối cảnh xem xét đến
giá trị thuần mang lại từ việc đề nghị mua lại hoặc sáp nhập sẽ được thực hiện. Giai
đoạn chiến lược cơ bản sau đó cần được cẩn thận xem xét trong bối cảnh các rủi ro
liên quan tới việc đạt được các mục tiêu chiến lược của việc sáp nhập, mua lại.
Nhìn chung kết quả của giai đoạn chiến lược phù hợp là một sự đánh giá mức độ mà
các mục tiêu của việc sáp nhập vẫn còn liên kết với các mục tiêu chiến lược của tổ
chức.
- Giai đoạn tập trung chiến lược. Việc mua bán sáp nhập có thể có ý nghĩa trên
phương diện nhân tố cơ bản và phù hợp với mục tiêu chiến lược. Tuy nhiên rất là
quan trọng để đảm bảo rằng kế hoạch mua bán sáp nhập là động thái tốt nhất có thể
xét về khía cạnh tập trung chiến lược. Các công ty có thể phải đối mặt với hai hay
nhiều sự mua bán hợp nhất, cả hai đều có thể đáp ứng được yêu cầu về tiêu chuẩn
của việc phân tích các nhân tố cơ bản. Do đó, cũng cần xem xét mức độ tập trung
chiến lược được đưa ra bởi kế hoạch mua bán sáp nhập. Một chiến lược tốt nên phục
vụ cho việc mở rộng phạm vi xảy ra trong quá trình mua bán hoặc sáp nhập có thể
làm tăng tính tập trung chiến lược của bên mua.

 Giai đoạn 3: Thực hiện
Giai đoạn thực hiện thường là giai đoạn khó khăn nhất trong ba giai đoạn. Thực hiện
liên quan đến việc đạt tầm nhìn chiến lược, thẩm định tài chính của hai giai đoạn
trước đó và thực sự biến chúng thành thực tế, nơi mà các mục tiêu chiến lược lâu dài
của việc mua bán sáp nhập có thể được thực hiện. Kết quả là một kỹ năng hoàn toàn
khác được yêu cầu. Nó có thể cho rằng giai đoạn 1 là lĩnh vực của các nhà quy
hoạch chiến lược trong khi giai đoạn 2 là lĩnh vực của các nhà phân tích tài chính.
Giai đoạn 3 chắc chắn là lĩnh vực quản lý dự án. Giai đoạn thực hiện bao gồm các
bước sau đây:
- Giai đoạn trước khi thực hiện kế hoạch. Giai đoạn này là có liên quan với
thiết kế thực hiện kế hoạch phù hợp để hai công ty có thể được sáp nhất một cách
nhanh chóng và hiệu quả nhất có thể. Trước khi thực hiện kế hoạch nên được thực
hiện bằng cách sử dụng các công cụ và kỹ thuật quản lý dự án đã được thiết lập. Về
11
cơ bản việc M&A nên được chia thành các yếu tố riêng biệt hoặc các gói công việc
mà có thể được kiểm soát độc lập về thời gian, chi phí và hiệu suất chất lượng.
Trong hầu hết trường hợp, các yêu cầu công việc tổng thể trước tiên cần được chia
bằng cách sử dụng một phương pháp tiếp cận cấu trúc phân tích công việc (WBS).
Một khi các gói công việc riêng lẽ đã được xác định chúng cần được sắp xếp và lên
kế hoạch sử dụng các công cụ và kỹ thuật quản lý dự án tiêu chuẩn. Chúng bao
gồm các cách tiếp cận để đánh giá trình tự logic và phương pháp tiếp cận thay thế
cho thời gian và lập dự toán chi phí.
Kết quả cuối cùng của giai đoạn tiền thực hiện kế hoạch là một chuỗi toàn diện về
các kế hoạch thực hiện bao gồm từng quy tắc riêng lẻ và mang tính chuyên biệt.
Mỗi kế hoạch phù hợp với chương trình tổng thể tạo nên sự mua bán hợp nhất. Một
khi giai đoạn tiền thực hiện kế hoạch hoàn thành, quá trình thực hiện chính nó có
thể bắt đầu.

Lý tưởng nhất là kết quả cuối cùng của toàn bộ quá trình nên có một cơ sở dữ liệu
trung tâm để ghi lại tất cả các hành động và quyết định mà đã được thực hiện trong
quá trình mua bán sáp nhập như một loại thước đo những hành động này thành
công như thế nào và quyết định được đưa ra ra sao. Cơ sở dữ liệu này sau đó được
dùng để cung cấp phản hồi cho các giai đoạn đầu của việc mua bán sáp nhập khác.
1.2 Các phương pháp địngdoanh nghiệp khi thựcênnn
công ty
Có rất nhiều phương pháp định giá doanh nghiệp khác nhau đang được áp dụng
trong thực tế. Tùy theo tình hình thực tế về đặc điểm, ngành nghề của từng loại hình
doanh nghiệp, tùy theo mục đích định giá cụ thể và theo nguồn thông tin có thể thu
thập được mà lựa chọn mô hình và phương pháp định giá cụ thể cho phù hợp. Việc
định giá doanh nghiệp thường được nghiên cứu vận dụng ba nhóm phương pháp
định giá như: nhóm phương pháp tài sản, nhóm phương pháp thu nhập, nhóm
phương pháp thị trường (giá thị trường).
1.2.1 Nhóm phương pháp tài sản
- Phương pháp tài sản:
13
Là phương pháp ước tính giá trị của doanh nghiệp dựa trên giá trị thị trường của
tổng tài sản của doanh nghiệp trừ đi các khoản nợ. Nó được dựa trên cơ sở chênh
lệch giữa giá trị thị trường của tài sản có với tài sản nợ của doanh nghiệp.
Giá trị thị trường của doanh nghiệp được tính toán dựa trên bảng cân đối tài sản và
giá trị của vốn cổ phần được tính như sau:
V
E
= V
A
- V

: Giá trị lợi thế thương mại, và được tính như sau:
V
GW Trong đó: R
t
: lợi nhuận năm t
A
t
: giá trị tài sản năm t
r : tỷ suất lợi nhuận “bình thường” (bình quân phổ biến của ngành)
i: tỷ suất chiết khấu
1.2.2 Nhóm phương pháp thu nhập
Phương pháp này ước tính giá trị của doanh nghiệp, lợi ích thuộc sở hữu của doanh
nghiệp hoặc chứng khoán bằng cách chuyển đổi các lợi ích dự đoán trong tương lai
14
thành giá trị vốn tại thời điểm định giá. Đây là phương pháp dựa trên cơ sở vốn hóa
dòng thu nhập (hoặc dòng tiền) trong tương lai của doanh nghiệp. Nếu các yếu tố
khác không đổi, thu nhập doanh nghiệp mang lại càng lớn thì giá trị doanh nghiệp
càng cao. Các phương pháp từ tiếp cận thu nhập được chia thành: phương pháp vốn
hóa trực tiếp và phương pháp chiết khấu dòng tiền.
- Phương pháp vốn hóa (vốn hóa thu nhập và vốn hóa dòng tiền):
V = I/R
Trong đó:
V : Giá trị doanh nghiệp tính theo phương pháp vốn hóa
I : Thu nhập (hoặc dòng tiền) ròng trong một năm

)β
i
Trong đó:
R
f
: là lợi nhuận không rủi ro;
R
m
: là lợi nhuận kỳ vọng của thị trường;
βi: là hệ số beta của cổ phiếu doanh nghiệp i.
15
- Phương pháp dòng tiền chiết khấu (DCF):
Phương pháp dòng tiền chiết khấu là phương pháp ước tính giá trị doanh nghiệp
bằng cách chiết khấu tất cả các khoản thu, chi của dòng tiền dự kiến phát sinh trong
tương lai về thời điểm hiện tại, có tính đến yếu tố lạm phát và không ổn định của thu
nhập. Có hai trường hợp ước tính giá trị doanh nghiệp bằng cách chiết khấu dòng
tiền: ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp và ước tính giá trị toàn bộ
doanh nghiệp.
+ Ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp
Giá trị vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp được tính bằng cách chiết khấu dòng tiền
vốn chủ sở hữu (dòng tiền còn lại sau khi đã trừ toàn bộ chi phí, thuế, lãi vay và
thanh toán lãi gốc) theo chi phí sử dụng vốn (hay tỷ suất lợi nhuận mong đợi của các
cổ đông trong doanh nghiệp). Được xác định bằng công thức sau:
PV =

Trong đó:
FCFE