B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH

HUNH NG KHÔI
MI QUAN H GIA S PHÁT TRIN TH
TRNG CHNG KHOÁN VÀ TNG TRNG
KINH T: NGHIÊN CU THC NGHIM
TRÊN CÁC QUC GIA CHÂU Á
Tp. H Chí Minh – Nm 2014

LUN VN THC S KINH T
B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH

chép di bt c hình thc nào, di s hng dn ca TS. Lê t Chí.
Tôi xin chu hoàn toàn trách nhim ni dung khoa hc ca công trình này.
TPHCM, ngày 30 tháng 06 nm 2014
Ngi thc hin Hunh ng Khôi MC LC
o0o

Trang ph bìa
Li cam đoan
Mc lc
Danh mc các ch vit tt
Danh mc các bng
1.
GII THIU 1
1.1 S cn thit ca đ tài 1
1.2 i tng và mc tiêu nghiên cu 2
1.3 Phm vi nghiên cu 3
1.4 Phng pháp nghiên cu 4
1.5 Ý ngha và kt cu ca  tài 4
2. C S LÝ THUYT VÀ CÁC NGHIÊN CU THC NGHIM LIÊN
QUAN 6

3. D LIU NGHIÊN CU VÀ PHNG PHÁP NGHIÊN CU 21
3.1 Tng quan v quá trình phát trin th trng chng khoán và tng trng kinh t
ca các quc gia Châu Á 21

Tng sn phm ni đa theo đu
ngi
7 PcGNI GNI per capital
Thu nhp quc dân theo đu
ngi
8 REM Random Effects Model
Mô hình các nh hng ngu
nhiên
9 STR
Stocks traded, total value (% of
GDP)
T l giá tr giao dch
10 TR Stocks traded, turnover ratio (%)
T l vòng quay giá tr giao
dch DANH MC BNG
o0o

Bng 2.1: Tóm tt các nghiên cu thc nghim liên quan 19

Bng 3.1: Tng trng kinh t ca các quc gia Châu Á 21
Bng 3.2: S phát trin th trng chng khoán ca các quc gia Châu Á 23
Bng 3.3: Tóm tt các bin trong mô hình nghiên cu 28
Bng 3.4: Ma trn tng quan ca các bin đc lp 33
Bng 4.1: Kt qu c lng da trên b mu chung 38
Bng 4.2: Kt qu c lng da trên b mu chung (tip theo) 42
Bng 4.3: Các quc gia có GNI theo đu ngi di trung bình 46
Bng 4.4: Các quc gia có GNI theo đu ngi trên trung bình 49

Tuy nhiên, thc t cho thy càng v sau tc đ tng trng kinh t ca Vit
Nam ngày càng st gim đáng k, c th t mc tng trng GDP cao nht vào nm
1995 đt 9,5%, tng trng GDP nm 2005 ca Vit Nam ch đt 7,5% và đn nm
2012 ch còn 5,2%. S st gim này bên cnh chu s tác đng t tình hình khó khn
ca kinh t th gii, nó còn là mt bc tranh phn ánh hu qu ca nhiu chính sách
thúc đy tng trng kinh t thiu n đnh và bn vng ca Vit Nam trong giai đon
trc đây. Mt trong nhng chính sách đó là s gia tng mnh cung tin vào nn kinh
t thông qua h thng tài chính trung gian, t đó gây ra lm phát cao trong nn kinh t
và tình trng n xu cha có hng x lý trong h thng ngân hàng thng mi hin
nay. Trong khi đó, th trng chng khoán đc bit đn nh là mt kênh huy đng
2

vn quan trng ca nn kinh t, là nhân t cn thit đ thúc đy quá trình tng trng
kinh t thì li cha đc s quan tâm phát trin đúng mc ca các c quan chc nng.
Trong bi cnh đó, Hip hi các quc gia ông Nam Á – mà Vit Nam là mt
quc gia thành viên – đang ni lên nh là mt khu vc kinh t nng đng ca th gii,
thu hút mt lng ln vn đu t t các quc gia phát trin, cng nh đang ngày càng
m rng giao thng mt cách nhanh chóng vi phn còn li ca th gii. Mc dù
vy, đn nay vn cha có nhiu nghiên cu thc nghim s dng các phng pháp d
liu bng da trên b mu các quc gia thuc Hip hi các nc ông Nam Á và
nhng quc gia Châu Á có mi quan h thng mi, đu t ln đi vi Hip hi này.
Trc thc t đó, đ tài “Mi quan h gia s phát trin th trng chng
khoán và tng trng kinh t - Nghiên cu thc nghim ti mt s quc gia Châu
Á” s góp phn b sung thêm các kt qu thc nghim liên quan đn mi quan h gia
s phát trin th trng chng khoán và tng trng kinh t da trên b mu ca 11
quc gia Châu Á trong giai đon t nm 1990 đn 2012.
Bài vit đc thc hin da trên c s d liu bng ca các yu t đi din cho
s phát trin th trng chng khoán bao gm
t l vn hóa th trng, t l thanh
khon và t l vòng quay thanh khon th trng chng khoán, các bin kinh t v mô

hóa, t l thanh khon và t l vòng quay thanh khon và các bin kinh t
 v mô và
tng trng kinh t gia các nhóm nc có t l vn hóa th trng chng khoán khác
nhau thì khác nhau nh th nào?

1.3 Phm vi nghiên cu
Nghiên cu s dng d liu bng t nm 1990 đn nm 2012. Trong đó, d
liu đy đ ca các ch s th trng chng khoán đi vi Trung Quc là giai đon t
1992 đn 2012, đi vi Vit Nam là giai đon t nm 2003 đn nm 2012.
D liu gm t l vn hóa (%/GDP), t l thanh khon (%/GDP) và t l vòng
quay thanh khon (%/MCR) ca th trng chng khoán, t l đu t trc tip nc
ngoài (%/GDP), t l đu t trong nc (%/GDP), đ m thng mi (%/GDP) và t
l tng trng GDP thc theo đu ngi ca 11 quc gia Châu Á gm Nht Bn,
4

Trung Quc, Hàn Quc, Indonesia, Malaysia, Philipines, Singapore, Vit Nam, Thái
Lan, n  và Pakistan.
Tt c các d liu đc cung cp t Worldbank Indicators.

1.4 Phng pháp nghiên cu
u tiên, nghiên cu kim đnh mi quan h gia các nhân t đi din cho s
phát trin ca th trng chng khoán, các nhân t v mô và tng trng kinh t thông
qua các phng pháp c lng d liu bng gm phng pháp Random effects,
Fixed effects và GMM da trên b mu chung gm 11 quc gia Châu Á.
Tip theo, đ tài tin hành phân chia b mu chung thành 4 b mu ph da
trên 2 tiêu chí là GNI thc theo đu ngi và t l vn hóa th trng chng khoán.
Sau đó, nghiên cu kim đnh mi quan h gia các nhân t đi din cho s
phát trin ca th trng chng khoán, các nhân t v mô và tng trng kinh t thông
qua các phng pháp c lng d liu bng gm phng pháp Random effects và
Fixed effects da trên 2 b mu ph gm ca các quc gia có GNI thc theo đu

chính sách liên quan đn quá trình xây dng và phát trin th trng chng khoán,
các chính sách liên quan đn điu hành kinh t v mô ti Vit Nam, nhm góp phn
thúc đy tng trng kinh t bn vng.

6

2. C S LÝ THUYT VÀ CÁC NGHIÊN CU THC NGHIM LIÊN
QUAN
Theo lý thuyt kinh t, th trng chng khoán là mt trong nhng b phn
quan trng ca h thng tài chính ca mt quc gia. Thông qua th trng chng
khoán, các doanh nghip có th huy đng vn thông qua hot đng phát hành chng
khoán và đng thi nó cng là ni mà lng chng khoán do các doanh nghip phát
hành đc giao dch. Qua đó, th trng chng khoán tr thành mt trong nhng yu
t quan trng giúp doanh nghip m rng quy mô sn xut, t đó thúc đy tng trng
kinh t. Tính đn nay, đã có nhiu nghiên cu lý thuyt ln thc nghim liên quan đn
mi quan h gia th trng chng khoán và tng trng kinh t bao gm c b d
liu chui thi gian ca tng quc gia, d liu chéo và d liu bng. Di đây là c s
lý thuyt đc đ tài chn là nn tng cho nghiên cu thc nghim v “Mi quan h
gia s phát trin th trng chng khoán đi vi tng trng kinh t - Nghiên cu
thc nghim ti mt s quc gia Châu Á”. C th nh sau:
Lý thuyt tng trng kinh t truyn thng không phù hp đ nghiên cu mi
quan h gia h thng tài chính trung gian và tng trng kinh t bi vì nó tp trung
vào trng thái n đnh ca mc vn trên mi lao đng hoc sn lng mà không tp
trung vào t l tng trng.
Theo Solow (1956), tng trng ca mt nn kinh t s hi t v mt tc đ
nht đnh  trng thái bn vng. Ch các yu t bên ngoài, đó là công ngh và tc đ
tng trng lao đng mi thay đi đc tc đ tng trng kinh t  trng thái bn

hành chng khoán. Bên cch đó, tác gi cng cho rng, đu t trên th trng chng
khoán s giúp các doanh nghip gim nh các cú sc v c thanh khon và sn lng.
Cui cùng, tác gi đ xut rng, th trng chng khoán tác đng theo c quy mô và t
l lên tng trng kinh t.
Levine và Zorvos (1998)
nghiên cu mi quan h thc nghim gia s phát
trin th trng chng khoán, s phát trin h thng ngân hàng và tng trng kinh t
dài hn.
Nghiên cu s dng phng pháp d liu chéo ca 47 quc gia trong giai đon
t nm 1976 đn nm 1993. Theo đó, s phát trin th trng chng khoán đc đi
din bi 3 yu t chính gm ch s quy mô vn hóa th trng chng khoán (size), ch
s thanh khon th trng chng khoán (gm t l vòng quay thanh khon/GDP và t
l giá tr giao dch/GDP) và thc đo mc đ hi nhp quc t đc tính toán theo mô
hình CAPM và APT; S phát trin ca h thng ngân hàng đc đi din bi giá tr
cho vay ca ngân hàng thng mi đn khu vc t nhân chia GDP; Cui cùng, tng
trng kinh t đc đi din bi t l tng trng sn lng đu ra, tng trng vn
c phn, tng trng nng sut và tng trng tit kim t nhân.
8

Kt qu nghiên cu cho thy thanh khon th trng chng khoán và s phát
trin ca h thng ngân hàng có nh hng tích cc lên tng trng, tích ly vn và
ci thin nng sut. Trong khi đó, quy mô vn hóa th trng, mc đ hi nhp quc
t không có mi quan h rõ ràng vi tng trng kinh t.
Caporale và cng s (2005) nghiên cu mi quan h nhân qu gia s phát
trin th trng chng khoán và tng trng kinh t da trên b d liu chui thi gian
t quý 1 nm 1977 đn quý 4 nm 1998 trên 7 quc gia bao gm Argentina, Chile,
Greence, Korea, Malaysia, Philippines và Portugal.
i vi s phát trin th trng chng khoán, tác gi s dng hai ch s đi
din bao gm ch s vn hóa th trng chng khoán chia GDP và ch s giá tr giao
dch chia GDP. S phát trin ca h thng ngân hàng đc di din bi ch s tin gi

Kt qu c lng cho thy, tc đ tng trng kinh t chu s tác đng ca s
phát trin th trng chng mà đi din là t l vn hóa th trng và t l vòng quay
thanh khon, trong khi t l thanh khon th trng không có ý ngha thng kê. Ngoài
ra, tc đ tng trng kinh t còn chu s tác đng ca các bin v mô bao gm GDP,
FDI, INV và SE.
Adjasi và Biekpe (2006) nghiên cu tác đng ca s phát trin th trng
chng khoán lên tng trng kinh t da trên b d liu ca 14 quc gia Châu Phi.
Nghiên cu s dng các bin bao gm t l vn hóa th trng chng khoán
(%/GDP), t
l thanh khon (%/GDP) và t l vòng quay thanh khon làm các thc
đo đi din cho s phát trin th trng chng khoán. Trong khi đó, t l tng trng
GDP thc theo đu ngi đc s dng đ đi din cho s tng trng kinh t. Ngoài
ra, mt s các bin kinh t v mô bao gm t l t l đu t ni đa (%/GDP) và đ m
thng mi (tng xut nhp khu chia GDP) đc s dng làm các bin kim soát
trong mô hình. Nghiên cu s dng phng pháp GMM theo Arellano và Bond
(1991) đ c lng mô hình d liu bng có bin ph thuc tr. Cui cùng, trong quá
trình nghiên cu, tác gi cng tin hành các kim đnh da trên b mu ph da trên
nhóm các quc gia đc phân chia theo thu nhp và theo t l vn hóa th trng.
Kt qu nghiên cu cho thy s phát trin th trng chng khoán có tác đng
tích cc lên tng trng kinh t. Phân tích da trên b mu chung ng ý rng ti các
quc gia có thu nhp trên trung bình và th trng chng khoán phát trin, tc đ tng
trng kinh t chu s tác đng ca s phát trin th trng chng khoán, trong khi
10

các quc gia thu nhp di trung bình và th trng chng khoán kém phát trin thì
mi quan h này không đc tìm thy.
Boubakari và Jin (2010) kim đnh quan h nhân qu gia th trng chng
khoán và tng trng kinh t da trên d liu chui thi gian ti 5 quc gia Châu Âu
trong giai đon 1995 đn 2008.
Nghiên cu s dng d liu theo quý t quý 1 nm 1995 đn quý 4 nm 2008

V phng pháp nghiên cu, đu tiên, kim đnh ADF theo (Dickey and Fuller
1979) và kim đnh PP theo (Phillip–Perron, 1988) đc s dng đ xác đnh tính
dng ca các chui d liu thi gian trong mô hình. Kt qu kim đnh ADF và PP
đu cho thy các chui d liu đu tích hp bc 1. Do vy, đ kim đnh mi quan h
gia các bin chui thi gian, tác gi s dng mô hình VECM theo Johansen and
Juselius (1990). Ngoài ra, các ch tiêu thông tin nh AIC, FPC, LR cng đc s dng
đ tính toán đ tr ti u ca các bin.
Kt qu nghiên cu xác nhn không có s h tr cho gi thuyt s phát trin
ca h thng tài chính dn dn s thay đi trong tng trng kinh t da trên kt qu
kim đnh VECM ng ý MC không tn ti mi quan h cân bng dài hn gia tng
trng kinh t. Tuy nhiên, nghiên cu xác nhn các bin kinh t v mô gm OPEN và
IP có tác đng lên tng trng kinh t. Cui cùng, kim đnh quan h nhân qu ch
cho thy có tn ti mi quan h mt chiu t tng trng kinh t tín dng ngân hàng
đn khu vc t nhân ti Jordan.
Kemboi và Tarus (2012) kim đnh s tác đng ca các yu t kinh t v mô
lên s phát trin th
 trng chng khoán ti Kenya. Nghiên cu s dng d liu chui
thi gian theo quý t nm 2000 đn nm 2009 cho các bin quan sát gm t l vn
hóa th trng chng khoán trên GDP (MC) đi chin cho s phát trin ca th trng
chng khoán là bin ph thuc trong mô hình, các bin đc lp còn li gm t l giá
tr giao dch trên GDP và vòng quay giá tr giao dch bng giá tr giao dch chia vn
hóa th trng đi din cho tính thanh khon ca th trng chng khoán, t l lãi sut
thc (IR), t l lm phát hin hành (INFL), cung tin (M2), thu nhp trên đu ngi.
Tác gi s dng kim đnh Max và kim đnh Trace ca mô hình VECM theo
Johansen and Juselius (1990) đ xác đnh mi quan h cân bng dài hn gia s phát
trin th trng chng khoán và các bin quan sát đc lp. Trc đó, kim đnh ADF
theo Dickey and Fuller (1979) cho thy các bin quan sát ti Kenya đu tích hp bc
12

1. Ngoài ra, kim đnh quan h nhân qu theo Granger (1969) cng đc s dng da

13

hng quan trng lên tng trng kinh t hn quy mô th trng chng khoán ti
Nigeria.
Seetanah và cng s (2012) xem xét tác đng ca s phát trin th trng
chng khoán lên tng trng kinh t da trên b mu ca các quc gia kém phát trin.
Nghiên cu s dng d liu ca 10 quc gia kém phát trin gm Bangladesh,
Sudan, Uganda, Zambia, Nepal, Tanzania, Senegal, Cambodia, Lesotho, Malawi trong
giai đon t nm 1995 đn nm 2009 cho các bin gm GDP theo đu ngi đi din
cho tng trng kinh t ca các quc gia, SMDEX bao gm ch s vn hóa th trng
trên GDP và vòng quay giá tr giao dch trên vn hóa th trng đi din cho quy mô
và thanh khon ca th trng chng khoán, BANKGDP đi din cho s phát trin
ca h thng ngân hàng, là t l tín dng ngân hàng cung cp cho khu vc t nhân
trên GDP, CPI, EDUC và đ m thng mi (EXGDP) đc tính bng tng giá tr
xut khu chia GDP.
Nghiên cu s dng mô hình d liu bng tnh vi c lng tác đng c đnh
(Fixed effect) theo đ xut ca Kennedy (2003) và mô hình d liu bng đng vi c
lng GMM theo Arellano and Bond (1991), Beck and Levine (2002). Ngoài ra, tác
gi cng s dng các kim đnh nh kim đnh Hausman đ xác đnh vai trò ca c
lng Fixed effecct so vi Random effect trong kim đnh d liu bng tnh, kim
đnh Sargan theo đ xut ca Arellano and Bond (1991) đ xác đnh có hay không
hin tng tng quan chui và t tng quan trong c lng.
Nghiên cu tìm thy mt mi quan h không đáng k gia s phát trin th
trng chng khoán và tng trng kinh t  các quc gia kém phát trin. Tuy nhiên,
kt qu cho th
y rng, s phát trin ca h thng ngân hàng và giáo dc là nhng yu
t chính góp phn hng ti s tng trng ca các nn kinh t. Nhng kt qu này có
th đc gii thích bi thc t là trong các nn kinh t này, ngân hàng ch yu hot
đng theo đnh hng và th trng chng khoán ca h còn tng đi non tr.
Kolapo và Adaramola (2012) kim tra tác đng ca th trng vn lên tng

ca nhà đu t và có tác đng tiêu cc đn s phát trin ca th trng vn.
Aduda và cng s (2012) điu tra các yu t quyt đnh dn s phát trin ca
th trng chng khoán Nairobi, Kenya.
15

Nghiên cu s dng d liu th cp trong giai đon t nm 2005 đn nm 2009
cho các bin trong mô hình bao gm t l vn hóa th trng chia GDP (MC) đi din
cho s phát trin ca th trng chng Nairobi, t l tín dng cung cp cho khu vc t
nhân t h thng ngân hàng chia GDP đi din cho s phát trin ca khu vc ngân
hàng, thu nhp trên đu ngi đi din cho sc mua ca nn kinh t, t l tit kim ni
đa chia GDP, t l giá tr giao dch chia GDP đi din cho thanh khon th trng
chng khoán, t l lm phát đi din cho s n đnh v mô, t l vn đu t trc tip
nc ngoài vào ròng chia GDP, ch s ri ro chính sách do World bank công b đc
s dng làm đi din cho cht lng th ch.
V phng pháp nghiên cu, đu tiên, ma trn tng quan Person đc s
dng đ đánh giá mi tng quan gia các bin trong mô hình. Tip theo, mô hình hi
quy đa nhân t đc s dng đ c lng mi quan h gia các bin.
Kt qu nghiên cu cho thy, các yu t kinh t v mô nh cht lng th ch,
thu nhp bình quân đu ngi, tit kim trong nc và s phát trin ca h thng ngân
hàng là nhng yu t quan trng nh hng đn s phát trin ca th trng chng
khoán Nairobi.
Zafar (2013) tìm kim tác đng c
a các nhân t v mô lên hiu qu th trng
chng khoán ti Paskistan.
Tác gi s dng d liu chui thi gian trong giai đon t nm 1988 đn 2008
cho các bin quan sát bao gm t l vn đu t trc tip nc ngoài (FDI) bng giá tr
vn đu t trc tip nc ngoài chia GDP, t l giá tr giao dch trên th trng chng
khoán (VT) bng giá tr giao dch trên th trng chng khoán chia GDP, t l lãi sut
thc (RIR) bng lãi sut thc chia GDP và t l vn hóa th trng chng khoán (MC)
bng giá tr vn hóa th trng chng khoán chia GDP, t l tín dng ni đa

lng mi quan h gia tng tng kinh t và s phát trin th trng chng khoán.
Kt qu nghiên cu cho thy có mi quan h đáng k gia ch s giá c phiu,
giá tr th trng và vn hóa th trng trên GDP, ng ý rng GDP chu nh hng bi
s bin đng ca ch s giá c phiu trên th trng vn, giá tr th trng và vn hóa
th trng chng khoán. iu này có ngha rng giai đon nghiên cu t nm 2000
đn 2010, hot đng ca th trng vn đã có tác đng đáng k đn nn kinh t
Nigeria.
17

Osamwonyi và Kasimu (2013) kim tra mi quan h nhân qu gia s phát
trin th trng chng khoán và tng trng kinh t ti Ghana, Kenya và Nigeria.
Nghiên cu s dng 05 ch s bao gm vn hóa th trng, giá tr giao dch, vòng
quay giá tr giao dch, s lng các công ty niêm yt (LS) và ch s giá th trng
chng khoán (MI) làm các nhân t đi din cho s phát trin ca th trng chng
khoán và giá tr tng sn phm quc ni thc (GDP) làm đi din cho tng trng
kinh t.
Tác gi s dng d liu chui thi gian hàng nm ca 03 quc gia Châu Phi t
nm 1989 đn nm 2009. Trong đó, tc đ tng trng kinh t (Y) ca mi nn kinh
t đc tính da trên % tng trng GDP theo tng nm, MC là t l % giá tr vn
hóa trên GDP, VT là t l % giá tr giao dch trên GDP và TR là t l % giá tr giao
dch trên vn hóa th trng chng khoán.
u tiên, nghiên cu s dng kim đnh ADF theo Dickey & Fuller (1979) và
phng pháp PP theo Phillips (1987) đ kim đnh tính dng ca các chui d liu.
Kt qu kim đnh cho thy các chui d liu tích hp  sai phân bc 1. Tip theo,
kim đnh đng liên kt theo Granger (1986) và Johansen (1988) đc s dng đ tìm
kim các mi quan h cân bng dài hn gia các bin trong mô hình. Kim đnh nhân
qu theo Granger (1969) đc s dng đ phân tích mi quan h và chiu tác đng
ca tng cp bin. Ngoài ra, nghiên cu còn s dng mô hình OLS đ kim đnh tác
đng ca các bin th
 trng chng khoán lên tng trng kinh t  mc đ tng quc

Johansen-Juselius (1988). Ngoài ra, kim đnh quan h nhân qu theo Granger (1969)
cng đc s dng đ phân tích hng tác đng ca t cp bin quan sát. Theo đó,
nghiên cu s dng phng pháp ADF đ kim đnh tính dng ca các chui d liu
thi gian. Kt qu ca phng pháp ADF cho thy, RGDP và TR là hai chui d liu
dng  bc gc, tc là I(0). Trong khi đó, MC và STV là hai chui d liu dng  sai
phân bc 1, hay I(1). Tiêu chun thông tin AIC, SIC cng đc tác gi la chn đ
tính toán đ tr ti u ca các bin trong mô hình nghiên cu.
Kt qu phân tích thc nghim cho thy, ti Th Nh K có tn ti mi quan h
cân bng dài hn gia tng trng kinh t và các ch s đi din cho s phát trin ca
th trng chng khoán bao gm giá tr vn hóa th trng, giá tr giao dch và vòng
quay giá tr giao dch. Ngoài ra, kt qu kim đnh quan h nhân qu cng ng ý rng
có tn ti mi quan h nhân qu mt chiu t các ch s th trng chng khoán nh

Trích đoạn ng 4.6: Các q uc gia có MCR trên trung bình

---