BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

BÙI NHẬT HẠNH CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN TẠI
CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
TP. Hồ Chí Minh - năm 2013
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

BÙI NHẬT HẠNH


Bùi Nhật Hạnh
MỤC LỤC Trang

Trang phụ bìa
Lời cam đoan
Lời cảm ơn
Mục lục
Danh mục các chữ viết tắt
Danh mục bảng biểu
Danh mục hình
Danh mục phụ lục
Tóm tắt 1
Chương 1. Giới thiệu 2
Chương 2. Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây
về quản trị vốn luân chuyển 5
2.1. Cơ sở lý thuyết về quản trị vốn luân chuyển 5
2.1.1. Vốn luân chuyển 5
2.1.2. Quản trị vốn luân chuyển 6
2.1.3. Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt 8
2.2. Những nghiên cứu trước đây về các yếu tố ảnh hưởng đến
quản trị vốn luân chuyển 10
2.2.1. Khả năng sinh lợi 11
2.2.2. Dòng tiền hoạt động 14

4.3. Kiểm định mô hình hồi quy 36
4.3.1. Kiểm tra đa cộng tuyến 36
4.3.2. Kiểm định Breusch – Pagan –Lagrange Multiplier (LM) 42 4.3.3. Kiểm định Hausman 44
4.3.4. Kiểm định Wald – Phương sai thay đổi 46
4.3.5. Kiểm định Lagram – Tương quan chuỗi 47
4.4. Kết quả hồi quy 48
4.4.1. Mô hình tổng hợp 48
4.4.2. Nhóm công ty quy mô lớn 50
4.4.3. Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 51
4.5. Thảo luận kết quả 52
4.5.1. Khả năng sinh lợi 52
4.5.2. Dòng tiền hoạt động 52
4.5.3. Quy mô công ty 53
4.5.4. Tốc độ tăng trưởng doanh thu 53
4.5.5. Tỷ lệ thanh toán hiện hành và tỷ lệ thanh toán nhanh 54
4.5.6. Tỷ lệ nợ 54
Chương 5. Kết luận 55
Tài liệu tham khảo 57
Phụ lục 61

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

CCC : Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt - Cash Conversion Cycle
CR : Tỷ lệ thanh toán hiện thời - Current Ratio

Bảng 3.1: Mô tả biến 22
Bảng 4.1: Thống kê mô tả - Tổng hợp 117 công ty 28
Bảng 4.2: Thống kê mô tả - Nhóm công ty quy mô lớn 29
Bảng 4.3: Thống kê mô tả - Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 30
Bảng 4.4: Ma trận hệ số tương quan - Tổng hợp 117 công ty 32
Bảng 4.5: Ma trận hệ số tương quan - Nhóm công ty quy mô lớn 33
Bảng 4.6: Ma trận hệ số tương quan - Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 34
Bảng 4.7: Kiểm tra đa cộng tuyến mô hình (1) – Tổng hợp 117 công ty 36
Bảng 4.8: Kiểm tra đa cộng tuyến mô hình (2) và (3)
– Tổng hợp 117 công ty 37
Bảng 4.9: Kiểm tra đa cộng tuyến mô hình (1)
– Nhóm công ty quy mô lớn 38
Bảng 4.10: Kiểm tra đa cộng tuyến mô hình (2) và (3)
– Nhóm công ty quy mô lớn 39
Bảng 4.11: Kiểm tra đa cộng tuyến mô hình (1)
– Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 40
Bảng 4.12: Kiểm tra đa cộng tuyến mô hình (2) và (3)
– Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 41
Bảng 4.13: Kiểm định LM – Tổng hợp 117 công ty 42
Bảng 4.14: Kiểm định LM – Nhóm công ty quy mô lớn 42
Bảng 4.15: Kiểm định LM – Nhóm công ty quy mô nhỏ 43
Bảng 4.16: Kiểm định Hausman – Tổng hợp 117 công ty 44
Bảng 4.17: Kiểm định Hausman – Nhóm công ty quy mô lớn 45 Bảng 4.18: Kiểm định Hausman – Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 45
Bảng 4.19: Kiểm định Wald – Tổng hợp 117 công ty 46
Bảng 4.20: Kiểm định Wald – Nhóm công ty quy mô lớn 46
Bảng 4.21: Kiểm định Wald – Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 46
Bảng 4.22: Kiểm định Lagram – Tổng hợp 117 công ty 47

yếu tố ảnh hưởng đến quản trị vốn luân chuyển đối với nhóm công ty quy mô lớn
tương tự kết quả trong mô hình tổng hợp; đối với nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ,
khả năng sinh lợi, tốc độ tăng trưởng doanh thu và tỷ lệ thanh toán nhanh thể hiện mối
quan hệ nghịch biến có ý nghĩa với CCC. Trong khi chưa thể kết luận gì về tác động
của các yếu tố dòng tiền hoạt động, tỷ lệ thanh toán hiện hành và quy mô công ty.

Từ khóa: quản trị vốn luân chuyển, chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, khả năng sinh lợi,
dòng tiền hoạt động, quy mô công ty, tốc độ tăng trưởng doanh thu, tỷ lệ thanh toán
hiện hành, tỷ lệ thanh toán nhanh, tỷ lệ nợ.

2

CHƯƠNG 1
GIỚI THIỆU

Nền kinh tế Thế giới luôn luôn vận động và thay đổi một cách nhanh chóng, kinh
tế Việt Nam không nằm ngoài quỹ đạo đó. Hiện nay, khoa học công nghệ không ngừng
phát triển kéo theo là sự cạnh tranh toàn cầu ngày càng gia tăng, điều này đòi hỏi các
nhà quản trị trên Thế giới cũng như các nhà quản trị tại Việt Nam phải có trách nhiệm
nhiều hơn đối với hoạt động của công ty mình. Một trong những quyết định quản trị
được quan tâm tranh luận nhiều nhất là lợi nhuận và quản trị vốn luân chuyển, quyết
định này đóng vai trò then chốt trong sự phát triển và tồn tại của một công ty.
Rodposhti Rahnama & Kiayee (2010) phân chia hoạt động quản trị vốn luân chuyển
gồm có quản lý tài sản và quản lý các khoản nợ. Việc cân đối giữa tài sản ngắn hạn và
nợ ngắn hạn ảnh hưởng đến hoạt động của cả một công ty.
Có nhiều nhà phân tích cho rằng nguyên nhân dẫn đến phá sản là do sự thiếu hụt
lượng vốn luân chuyển cần thiết. Một công ty có tình hình tài chính trong dài hạn được
đánh giá tốt, song nếu vốn luân chuyển không đáp ứng được các nghĩa vụ ngắn hạn, thì
công ty đó có thể bị mất khả năng cạnh tranh (Nikomaram và cộng sự, 2005). Tình
hình kinh tế suy thoái như hiện nay là thách thức không nhỏ đối với các nhà quản trị và

hai nhóm dựa theo quy mô và phân tích tác động trong từng nhóm. Nghiên cứu này
phát triển các nghiên cứu trước đây về quản trị vốn luân chuyển tại thị trường Việt
Nam, kết quả nghiên cứu có thể cung cấp các bằng chứng mới về ảnh hưởng của các
yếu tố đến việc quản trị vốn luân chuyển, có thể tác động sẽ khác nhau đối với các
công ty thuộc nhóm quy mô khác nhau.
4

Như vậy, luận văn này được thực hiện nhằm mục tiêu: cung cấp bằng chứng thực
nghiệm về ảnh hưởng của các yếu tố đặc tính công ty lên hoạt động quản trị vốn luân
chuyển.
Phạm vi nghiên cứu: các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ
Chí Minh giai đoạn 2008 – 2012.
Luận văn tập trung trả lời hai câu hỏi: Các yếu tố đặc tính công ty tác động như
thế nào đến chu kỳ chuyển đổi tiền mặt? Các tác động này liệu có khác nhau giữa
nhóm công ty quy mô lớn với nhóm công ty vừa và nhỏ hay không?
Kết cấu luận văn được trình bày trong 5 chương:
- Chương 1: Giới thiệu.
- Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây về quản trị vốn luân chuyển.
- Chương 3: Phương pháp nghiên cứu.
- Chương 4: Kết quả nghiên cứu.
- Chương 5: Kết luận.
5

CHƯƠNG 2
TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
VỀ QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN

2.1. Cơ sở lý thuyết về quản trị vốn luân chuyển
2.1.1. Vốn luân chuyển
Theo Trần Ngọc Thơ và cộng sự (2007), tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn được

Quản lý tiền mặt
Quản lý tiền mặt là việc công ty phải đảm bảo lượng tiền mặt sẵn có đủ đáp ứng chi phí
hoạt động, đồng thời tối thiểu hóa chi phí của việc nắm giữ tiền mặt. Tiền mặt có tính
thanh khoản nhưng nó không sinh ra tiền lãi, trong khi chứng khoán có thể mang lại
khả năng sinh lợi nhưng công ty không thể sử dụng. Nhà quản trị cần phải biết nên giữ
tiền mặt ở mức nào để giá trị lợi ích của tính thanh khoản cân bằng với tỷ suất sinh lợi
TIỀN MẶT
NGUYÊN
LIỆU
KHOẢN PHẢI
THU

THÀNH PHẨM
7

có thể kiếm được từ các chứng khoán. Nếu số dư tiền mặt dự kiến không đủ trang trải
các chi phí hoạt động thường ngày và cung cấp một khoản dự phòng cho các chi tiêu
bất ngờ, công ty sẽ phải tìm thêm nguồn tài trợ. Khi sử dụng nguồn tài trợ, công ty
không chỉ gánh chịu chi phí trả lãi mà còn có các chi phí tiềm ẩn khác. Nhiệm vụ của
các nhà quản trị lúc này là phải chọn cách tài trợ nào có tổng chi phí thấp nhất nhưng
vẫn đủ linh hoạt để công ty trang trải được những chi phí bất ngờ (Trần Ngọc Thơ và
cộng sự, 2007).
Quản lý khoản phải thu
Quản lý khoản phải thu liên quan đến việc áp dụng chính sách tín dụng phù hợp cho
các khách hàng của công ty. Một chính sách tín dụng hợp lý được kỳ vọng sẽ thu hút
khách hàng và tăng doanh thu, tác động tích cực đến lợi nhuận. Tuy nhiên, điều này có
thể gây ảnh hưởng bất lợi đến dòng tiền công ty, bởi các khoản phải thu cũng là một
phần giúp công ty trang trải cho các khoản nợ (Rimo và Panbunyuen, 2010). Do đó,
khi quản lý khoản phải thu cần phải cân nhắc giữa gia tăng doanh thu và đảm bảo dòng
tiền thiết yếu trong công ty. Các nhà quản trị cần phân tích đánh giá những khách hàng

công ty và vốn luân chuyển được quản lý hiệu quả như thế nào. Chu kỳ chuyển đổi tiền
mặt là khoảng thời gian bắt đầu từ lúc các công ty chi tiền để mua các nguyên vật liệu
từ nhà cung ứng cho đến khi thu được tiền mặt từ việc bán thành phẩm cho khách
hàng.
Một công ty hoạt động quản trị vốn luân chuyển hiệu quả được kỳ vọng có chu kỳ
chuyển đổi tiền mặt ngắn. Khi chu kỳ chuyển đổi tiền mặt giảm nghĩa là khả năng
thanh toán bằng tiền mặt được cải thiện, công ty ít bị giam vốn hơn. Thậm chí chu kỳ
chuyển đổi tiền mặt có thể âm, điều này cho thấy công ty không cần sử dụng vốn luân
9

chuyển mà còn có thể tạo ra doanh thu tài chính nhờ chiếm dụng được vốn luân chuyển
của nhà cung ứng.
Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt được tính bằng tổng của số ngày trung bình khoản
phải thu và số ngày trung bình hàng tồn kho trừ đi số ngày trung bình khoản phải trả.
Hình 2.2: Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt

Nguồn: Ross và cộng sự, 2005.
Số ngày trung bình khoản phải thu
Là tiêu chí được sử dụng để đánh giá chính sách thu nợ khách hàng, cho biết công
ty mất một khoảng thời gian trung bình bao nhiêu ngày để nhận được các khoản thanh
toán từ khách hàng, tính bằng bình quân của khoản phải thu đầu kỳ và cuối kỳ chia cho
doanh thu trung bình hàng ngày:

Số ngày trung bình khoản phải thu cao hay thấp phụ thuộc vào chính sách bán
chịu của công ty.
10

Số ngày trung bình hàng tồn kho
Là tiêu chuẩn đánh giá xem công ty sử dụng hàng tồn kho hiệu quả như thế nào,
cho biết thời gian trung bình công ty lưu giữ hàng tồn kho trước khi đem bán, được

chuyển.
Tuy sử dụng các biến khác nhau để giải thích mức độ hiệu quả hoạt động quản trị
vốn luân chuyển công ty, song hầu hết các nghiên cứu đều sử dụng chu kỳ chuyển đổi
tiền mặt (CCC) làm thước đo cho quản trị vốn luân chuyển. Trên cơ sở này, tác giả
cũng sử dụng thước đo tương tự.
2.2.1. Khả năng sinh lợi
Các nghiên cứu trước đây thường tập trung chủ yếu vào khả năng sinh lợi để giải
thích mức độ hiệu quả của hoạt động quản trị vốn luân chuyển.
Nghiên cứu của Deloof (2003) cho 1.009 công ty tại Bỉ trong giai đoạn 1992-
1996, kiểm tra mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển được đại diện bởi CCC và
khả năng sinh lợi tính bằng tổng thu nhập hoạt động. Kết quả nghiên cứu chỉ ra mối
quan hệ nghịch có ý nghĩa giữa khả năng sinh lợi và các thành phần của CCC, bao gồm
số ngày khoản phải thu, số ngày hàng tồn kho và số ngày khoản phải trả. Tuy nhiên,
mối quan hệ nghịch biến giữa CCC và lợi nhuận được xác định trong nghiên cứu này
12

không có ý nghĩa thống kê. Deloof kết luận rằng lợi nhuận công ty có thể được cải
thiện bằng cách giảm số ngày khoản phải thu và hàng tồn kho.
Nghiên cứu của Eljelly (2004) sử dụng hệ số tương quan và phương pháp phân
tích hồi quy theo Pooled OLS để xem xét mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển
và khả năng sinh lợi của 29 công ty hoạt động trong ba lĩnh vực nông nghiệp, sản xuất
và dịch vụ tại Ả Rập Saudi từ năm 1996 đến năm 2000. Nghiên cứu này sử dụng tỷ lệ
thanh toán hiện hành và CCC thể hiện cho khả năng thanh khoản, thu nhập ròng từ
hoạt động cộng với khấu hao và chia cho doanh thu thuần đại diện cho khả năng sinh
lợi của công ty. Kết quả chỉ ra chu kỳ chuyển đổi tiền mặt ảnh hưởng đến khả năng
sinh lợi trong lĩnh vực thâm dụng vốn (công ty nông nghiệp và sản xuất) nhiều hơn so
với lĩnh vực thâm dụng lao động (công ty dịch vụ). Eljelly kết luận rằng CCC ngắn hơn
thì khả năng sinh lợi cao hơn và mối quan hệ này ổn định trong suốt giai đoạn nghiên
cứu.
Lazaridis và Tryfonidis (2006) nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân

Kết quả nghiên cứu của Gill và cộng sự (2010) tìm thấy mối quan hệ nghịch biến
giữa quản trị vốn luân chuyển tính bằng CCC và khả năng sinh lợi tính bằng tổng lợi
nhuận hoạt động trong mẫu 88 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán New York trong
3 năm từ 2005 đến 2007, sử dụng phân tích hồi quy theo phương pháp GLS. Gill và
cộng sự kết luận rằng quản trị vốn luân chuyển bằng cách duy trì CCC và các khoản
phải thu ở mức tối ưu hợp lý sẽ tạo ra lợi nhuận cho công ty.
Rimo và Panbunyuen (2010) nghiên cứu 40 công ty niêm yết chiếm 16% tổng
mức vốn hóa trên sàn chứng khoán tại Thụy Điển. Kết quả cho thấy mối quan hệ tích
cực giữa CCC và lợi nhuận tính bằng ROA. Các nhà nghiên cứu kết luận rằng các công
ty trong mẫu nghiên cứu quản trị vốn luân chuyển kém hiệu quả.
14

2.2.2. Dòng tiền hoạt động
Nghiên cứu điều tra về mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và dòng tiền
hoạt động tương đối hạn chế so với khả năng sinh lợi. Dòng tiền hoạt động của công ty
là chỉ tiêu thể hiện khả năng tạo vốn luân chuyển thông qua chính sách quản trị các
khoản phải thu, hàng tồn kho và các khoản phải trả. Kỳ vọng dòng tiền hoạt động dồi
dào thì công ty sẽ có chu kỳ chuyển đổi tiền mặt CCC ngắn hơn, chứng tỏ hoạt động
quản trị vốn luân chuyển hiệu quả.
Nghiên cứu của Moss và Stine (1993) phát hiện ra mối quan hệ tiêu cực giữa
CCC và dòng tiền hoạt động được tính bằng dòng tiền hoạt động chia cho tổng tài sản.
Nghĩa là các công ty với CCC ngắn thường có dòng tiền hoạt động nhiều hơn các công
ty có CCC dài.
Jeng - Ren và cộng sự (2006) đưa ra bằng chứng thực nghiệm về một số yếu tố
tác động đến quản trị vốn luân chuyển của các công ty tại Đài Loan, trong đó có dòng
tiền hoạt động, các công ty báo cáo dòng tiền hoạt động cao sẽ có CCC ngắn.
Nghiên cứu của Manoori (2012) sử dụng hồi quy dữ liệu bảng theo Pooled OLS,
mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) cho 94
công ty tại Singapore giai đoạn 2003 – 2010, kết quả tìm thấy mối quan hệ nghịch biến
giữa dòng tiền hoạt động và quản trị vốn luân chuyển. Nghiên cứu của Rimo và