B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM

TRN TH MINH HA

NH DI GIÁ PHÁT HÀNH C PHIU LN U
RA CÔNG CHÚNG  TH TRNG
CHNG KHOÁN VIT NAM

LUN VN THC S KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH – NM 2014

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM



TP.HCM, ngày 17 tháng 03 nm 2014
Tác gi Trn Th Minh Ha

MC LC
Trang ph bìa
Li cam đoan
Mc lc
Danh mc t vit tt
Danh mc bng biu
Danh mc hình v
TÓM TT………………………………………………………………….1
1. GII THIU………………………………………………………… 2
2. TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU………………………………… 5
2.1. Lý thuyt chung v phát hành c phiu ln đu ra công chúng…………5
2.1.1. Vì sao các công ty tin hành IPO……………………………………5

4.3. Các nhân t nh hng mc đ đnh di giá IPO  th trng chng
khoán Vit Nam………………………………………………………………43
4.3.1. Mô t thng kê d liu…………………………………………… 43
4.3.2. Tui ca công ty……………………………………………………49
4.3.3. Quy mô công ty…………………………………………………….50
4.3.4. Quy mô đt phát hành IPO……………………………………… 50
4.3.5. Thi gian t ngày chào bán đn ngày niêm yt……………………51
4.3.6. Giá tr tn tht ca các c đông ln khi công ty IPO…………… 51
4.3.7. Các kim đnh b sung cho mô hình hi quy…………………… 52
5. KT LUN VÀ THO LUN…… 53
TÀI LIU THAM KHO
PH LC DANH MC CÁC T VIT TT

IPO Phát hành c phiu ln đu ra công chúng
TSSL T sut sinh li
HNX S giao dch chng khoán Hà Ni
HOSE S giao dch chng khoán thành ph H Chí Minh
OLS Phng pháp bình phng nh nht


Hình 2.1: Quy trình phát hành c phiu ln đu ra công chúng
Hình 2.2: T sut sinh li trung bình ngày giao dch đu tiên ca c phiu
các đt IPO ca mt s nc
Hình 4.1: Thng kê s công ty IPO t tháng 1 nm 2007 đn tháng 7 nm
2013
Hình 4.2: Thng kê các công ty IPO và công ty IPO đư niêm yt trên sàn
chng khoán HNX và HOSE
Hình 4.3: T sut sinh li trung bình ngày giao dch đu tiên ca đt IPO ti
Vit Nam và các th trng khác trong khu vc châu Á 1
TÓM TT
Nhng đt phát hành c phiu ln đu ra công chúng là đ tài thu hút các
nhà nghiên cu kinh t trong nhiu thp k. Các nhà kinh t trc đây đư ch ra
rng khi các công ty IPO, c phiu có xu hng b đnh di giá. nh di giá
IPO là mt hin tng ph bin  hu ht các th trng chng khoán, bt k
các th trng này trong các nn kinh t phát trin hay mi ni (Ritter, 1984).
Rt nhiu nghiên cu thc nghim đư đc tin hành bng cách s dng d liu
ca nhiu th trng chng khoán khác nhau. Bài nghiên cu này nhm mc

đu ra công chúng là vic mt công ty ln đu tiên thc hin phát hành chng
khoán ca mình ti công chúng đu t  bên ngoài công ty và phng thc thc
hin đ chào bán chng khoán phi tin hành công khai trên các phng tin
thông tin đi chúng. Khái nim công chúng trong đnh ngha IPO đc hiu là
s lng ln nht đnh các nhà đu t tham gia mua mt t l nht đnh chng
khoán phát hành. T l này ph thuc vào quy đnh cho phép ca nhà nc. Sau
khi IPO, công ty s tr thành công ty c phn đi chúng. IPO vi mi doanh
nghip ch có mt ln duy nht, và sau khi đư IPO thì các ln tip theo s đc
gi là phát hành c phiu trên th trng th cp. IPO có Ủ ngha rt quan trng
vi doanh nghip.
Vic IPO đánh du mt bc ngoc quan trng trong vòng đi ca mt
doanh nghip. Nó giúp doanh nghip gia nhp vào th trng vn c phn và có
th làm gim các chi phí v huy đng vn. Phát hành c phiu rng rãi ra công
chúng có th mang đn nhng c hi mi cho doanh nghip và c nhng li ích
gián tip khác. Thc trng IPO nhng nm gn đây  Vit Nam cho thy nhiu
3
doanh nghip tin hành IPO nhng tht bi, cùng s m đm ca th trng
chng khoán, nhiu doanh nghip phi giãn tin đ IPO hoc kt qu IPO
không kh quan, thm chí nhiu đt IPO phi hy b do không có nhà đu t
đng kỦ tham gia.
i vi các nhà đu t, IPO là mt kênh đu t hp dn. Vì khi các công
ty tin hành IPO, c phiu có xu hng b đnh giá thp hn giá tr ni ti ca
chúng. Nhng sau đó tng vt trong ngày giao dch đu tiên do th trng đy
giá c phiu tr li giá tr thc ca nó. Kt qu là đem li t sut sinh li ln
cho các nhà đu t đư mua c phiu chào bán. T sut sinh li có th rt đáng
k, cng ging nh trong trng hp IPO  Trung Quc trong giai đon trc
nm 1995, giá c phiu tng 948% trên giá tr trung bình sau khi niêm yt, hay

nhau. Mt s khám phá các nhân t tác đng đnh di giá IPO trong th trng
chng khoán Vit Nam s có nh hng ln đn quyt đnh đu t, bi vì các
bin s giúp nhà đu t xác đnh các đt IPO thun li nht đ đu t và do đó
nâng cao t sut sinh li cho mình. Mc đích này đc th hin trong câu hi
nghiên cu chính th hai:
Nhng nhân t nh hng đn mc đ đnh di giá IPO ca th
trng chng khoán Vit Nam?
Hai câu hi nghiên cu trên tng hp mc tiêu chính ca bài nghiên cu
này. Sau đây là cu trúc bài nghiên cu: 1. Gii thiu, 2. Tng quan lý thuyt, 3.
Phng pháp nghiên cu, 4. Ni dung và kt qu nghiên cu chính, 5. Kt lun
và tho lun. 5
2. TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU
2.1. Lý thuyt chung v phát hành c phiu ln đu ra công chúng
2.1.1. Vì sao các công ty tin hành IPO
Tr thành công ty c phn đi chúng không phi là mt giai đon mà tt
c các công ty hng đn cui cùng, nhng là mt s la chn. iu này đt ra
câu hi là ti sao mt s công ty la chn s dng th trng chng khoán công
khai và mt s thì không.
Theo Rock (1986) thì c bn, mt công ty đi vào th trng IPO vi hai
lý do chính. u tiên, nhng ngi sáng lp ca công ty có th mun đa dng
hóa danh mc đu t ca h. Lý do th hai là các công ty không có ngun thay
th vn đ tài tr cho d án đu t ca mình.
Trong vòng đi ca mt công ty, nó có th tip cn nhiu ngun tài tr
khác nhau. Mi phng thc tài tr đu có nhng u nhc đim riêng và nhà

Công ty niêm yt trên th trng chng khoán thng có giá tr hn các
công ty có quy mô tng đng theo hình thc t nhân. Mt công ty c phn
đi chúng có ngha v phi công b thông tin hot đng ca mình theo yêu cu
ca các c quan qun lý, vic này làm gim s không chc chn và do đó làm
tng giá tr ca công ty. Hn na, niêm yt c phiu to điu kin cho vic giao
dch và mang li tính thanh khon cho th trng đ các nhà đu t có th giao
dch các c phiu theo ý thích.
- Khuyn khích nhân viên
IPO giúp công ty có th thu hút và duy trì đi ng nhân viên gii bi khi
chào bán chng khoán ra công chúng, công ty thng dành mt t l chng
khoán nht đnh đ bán cho nhân viên ca mình. Vi quyn mua c phiu, nhân
7
viên ca công ty s tr thành c đông và đc hng lưi trên vn thay vì thu
nhp thông thng. iu này đư làm cho nhân viên ca công ty làm vic có
hiu qu hn và coi s thành bi ca công ty thc s là thành bi ca mình.
- Nâng cao hình nh ca công ty
Theo yêu cu ca các c quan qun lý, công ty c phn đi chúng phi
công b thông tin mt cách thng xuyên. Nhng công b thông tin liên tc
này s duy trì và nâng cao uy tín ca công ty trong công chúng. Hình nh ca
công ty đc nâng cao hn, nh vy công ty s d dàng hn và tn ít chi phí
hn trong vic huy đng vn qua phát hành trái phiu, c phiu  nhng ln
sau. Thêm vào đó, khách hàng và nhà cung ng ca công ty có th cng s tr
thành c đông ca công ty và do vy công ty s rt có li trong hot đng kinh
doanh. Hn na, hình nh ca công ty cng có li cho nhân viên do uy tín ca
công ty. iu này có th dn đn vic tuyn dng và gi chân nhân viên cht
lng cao tt hn.
- Tip cn các ngun vn thay th

Mt trong nhng nhc đim chính trong vic thc hin IPO là ngha v
công b thông tin ra bên ngoài. Công ty phát hành chng khoán ra công chúng
phi tuân th mt ch đ công b thông tin rng rưi, nghiêm ngt và chu s
giám sát cht ch hn so vi các công ty khác. Hn na, vic công b các thông
tin ca công ty cng nh nguy c b rò r thông tin mt ra ngoài có th đa công
ty vào v trí bt li.
- Chi phí phát hành IPO cao
Chi phí phát hành chng khoán ra công chúng cao, bao gm các chi phí
bo lưnh phát hành, phí t vn pháp lut, chi phí in n, phí kim toán, chi phí
9
niêm yt… Ngoài ra, hàng nm công ty cng phi chu thêm các khon chi phí
ph nh chi phí kim toán các báo cáo tài chính, chi phí cho vic chun b tài
liu np cho c quan qun lỦ nhà nc v chng khoán và chi phí công b
thông tin đnh k.
2.1.3. iu kin phát hành c phiu ln đu ra công chúng
Khon 1 iu 12 Lut Chng khoán đc Quc hi thông qua ngày
29/6/2006 quy đnh, đ đc chào bán c phiu ra công chúng, các công ty phi
đáp ng nhng điu kin sau đây:
- Doanh nghip có mc vn điu l đư góp ti thi đim đng kỦ
chào bán t mi t đng Vit Nam tr lên tính theo giá tr ghi trên s k toán.
- Hot đng kinh doanh ca nm lin trc nm đng kỦ chào bán
phi có lưi, đng thi không có l lu k tính đn nm đng kỦ chào bán.
- Có phng án phát hành và phng án s dng vn thu đc t
đt chào bán đc i hi đng c đông thông qua.
Nói mt cách c th, ctiêu chun mà các công ty phi đáp ng trc khi
đc phép phát hành chng khoán ra công chúng đc chia ra làm hai nhóm
tiêu chun bao gm nhóm các tiêu chun đnh lng và nhóm các tiêu chun


phát hành. T chc bo lưnh thng là mt ngân hàng hay mt công ty
La chn
t chc
phát hành
Chun b
h s xin
phép phát
hành
Np h
s xin
phép phát
hành
Vn đng
phát hành
Công b
phát hành
và phân
phi c
phiu
Kt thúc
đt phát
hành
11
chng khoán đc thc hin nghip v bo lãnh. t phát hành nh ch cn
mt nhà bo lưnh chính, nhng nu đt phát hành ln thì phi cn đn mt vài
nhà bo lưnh chính đ đm bo uy tín và s thành công cho đt phát hành. Các

đn công ty ít đc nhiu ngi bit đn. Do đó, cn phi có bui gp g gia
công ty phát hành, t chc bo lãnh phát hành và các nhà đu t tim nng đ
gii thiu v công ty cng nh nhng k hoch kinh doanh ca công ty. Trong
bui vn đng, các nhà đu t s đa ra nhng phn ng ca h đi vi đt phát
hành. Qua thm dò, công ty phát hành và t chc bo lãnh s la chn mt mc
giá chào bán cui cùng và quyt đnh quy mô ca đt phát hành.
Bc 5: Công b phát hành và phân phi c phiu
Sau khi đc y ban chng khoán Nhà nc thông qua và cp giy phép
phát hành, công ty phát hành phi ra thông báo phát hành trên các phng tin
thông tin đi chúng, đng thi công b ra công chúng bn cáo bch chính thc
và thc hin vic phân phi chng khoán trong mt thi gian nht đnh k t
khi đc cp giy phép. Thi hn phân phi đc qui đnh khác nhau đi vi
mi nc.  Vit nam, theo qui đnh ti Ngh đnh 48/1998/N-CP v chng
khoán và th trng chng khoán thì thi hn này là 90 ngày, trong trng hp
xét thy hp lỦ và cn thit, U ban chng khoán nhà nc có th gia hn thêm.

Bc 6: Kt thúc đt phát hành
Tin hành đng kỦ, lu gi, chuyn giao và thanh toán chng khoán sau
khi kt thúc đt phân phi chng khoán. Sau khi hoàn thành vic phân phi
chng khoán, công ty phát hành cùng vi t chc bo lưnh phát hành phi báo
cáo kt qu đt phát hành cho U ban chng khoán Nhà nc và tin hành đng
kỦ vn vi c quan có thm quyn. Trng hp t chc phát hành có đ điu
kin niêm yt thì có th làm đn xin niêm yt gi lên U ban chng khoán Nhà
nc và S giao dch chng khoán ni công ty niêm yt.
13
2.2. Tng quan các nghiên cu thc nghim v đnh di giá IPO
2.2.1. Nghiên cu thc nghim v đnh di giá IPO trên th gii

Các bin đc s dng trong mô hình nh: ngch đo ca giá phát hành IPO
(IOP), tui ca công ty (AGE), quy mô đt phát hành IPO (SIZE), đ tr thi
gian gia ngày IPO và ngày niêm yt (TILL) Ngch đo ca giá phát hành
IPO (IOP) và đ tr thi gian gia ngày IPO và ngày niêm yt (TILL) đc tìm
thy có mi quan h cùng chiu vi đnh di giá vi mc Ủ ngha cao. iu
này đc Ghosh (2002) gii thích là do các nhà đu t đánh giá ri ro ca mt
đt phát hành bng cách đánh du giá phát hành ca nó, khi đó giá phát hành
cao hn (hay IOP thp hn) thì đnh di giá thp hn. Các thông tin v trin
vng ca công ty trong khong thi gian dài gia ngày IPO và ngày niêm yt
đóng mt vai trò quan trng trong đnh di giá IPO. Quy mô đt phát hành
(SIZE) nh hng ngc chiu vi đnh di giá  mc Ủ ngha 1%. iu này
cho thy các đt IPO thu v s tin ln hn t công chúng thì đnh di giá ít
hn so vi các đt phát hành nh. Trong khi đó tui ca công ty (AGE) đc
tìm thy là không có Ủ ngha gì đn mc đ đnh di giá  th trng chng
khoán n .
Abdullah và Mohd (2004) đư thc hin nghiên cu v các nhân t nh
hng đn mc đ đnh di giá  th trng chng khoán Malaysia bng vic
s dng mt mu 70 công ty IPO  th trng chng khoán Malaysia t nm
1992 đn nm 1998. Các tác gi s dng mô hình hi quy đa bin đ phân tích
mi quan h gia đnh di giá và sáu bin quyt đnh: quy mô công ty (SIZE),
s lng c phn đc nm gi bi các c đông ln sau khi công ty IPO
15
(OWNERSHIP), nhà bo lãnh phát hành (UNDERWRITER), giá tr tn tht
ca c đông ln khi công ty IPO (VALUELOST) và tui ca công ty (AGE).
Quy mô công ty (SIZE), giá tr tn tht ca c đông ln khi công ty IPO
(VALUELOST) đc tìm thy có nh hng cùng chiu đáng k trong vic gii
thích s bin đi ca đnh di giá các đt IPO trong mt th trng mi ni

vi mc Ủ ngha rt cao. iu này cho thy rng gi thuyt “Cái giá phi tr ca
ngi chin thng” là lý do chính đnh di giá cao trong các đt IPO  Trung
Quc.
Islam và cng s (2010) đư phân tích mc đ đnh di giá và các nhân
t quyt đnh mc đ đnh di giá trong các đt IPO  s giao dch chng
khoán Chittagong (CSE), Bangladesh. Mc đ đnh di giá trên th trng vn
Bangladesh là khá cao so vi các th trng chng khoán châu Á và th trng
chng khoán tiên tin khác. Mc đ tng th ca đnh di giá ti s giao dch
chng khoán Chittagong là 480,72% vi đ lch chun là 1.217,25. Trong s
191 công ty đc niêm yt trong nhng nm 1995 đn nm 2005 có 173 công
ty IPO đư đc tìm thy là đnh di giá (chim 90,57%), 16 công ty IPO đc
đnh trên giá (chim 8,37%), trong khi ch có 2 công ty đnh ngang giá.
Hi quy đa bin đc s dng đ tìm ra các nhân t nh hng đáng k
đn đnh di giá ti th trng vn Bangladesh. Mô hình đc mô t nh bên
di:

17
Trong đó, UND : đnh trên giá hoc đnh di giá, AOF : tui ca công ty,
SOF : quy mô công ty, SOFF : quy mô đt phát hành IPO, TIME : thi gian t
ngày IPO đn ngày niêm yt, và TYPE : loi hình công nghip.
Phân tích hi quy cho thy tui ca công ty (AOF) và quy mô ca công
ty (SOF) là nh hng cùng chiu đn mc đ đnh di giá (UND). Các loi
ngành công nghip (TYPE) và quy mô đt IPO (SOFF) có nh hng ngc
chiu đn mc đ đnh di giá. Tuy nhiên, thi gian t ngày IPO đn ngày
niêm yt c phiu (TIME) đc tìm thy là không có nh hng đáng k đn
mc đ đnh di giá các đt IPO  s giao dch chng khoán Chittagong.
2.2.2. Nghiên cu thc nghim v đnh di giá IPO  Vit Nam