B
TR

NGă

GIÁO D CăVĨă ĨOăT O
I H C KINH T TP. H

CHÍ MINH

_________________

HOÀNG TH TH Y TIÊN

TỄCă

NG C A TI N M TăD ăTH A

N CÁC QUY Tă

NH TÀI CHÍNH C A

CÁC CÔNG TY NIÊM Y T

VI T NAM

Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
Mã s : 60340201

LU NăV NăTH C S KINH T


Hoàng Th Th y Tiên

c


M CL C
TRANG PH BÌA
L I CAM OAN
M CL C
DANH M C CÁC CH

VI T T T

DANH M C CÁC B NG
TÓM T T
CH

NGă1:ăGI I THI U ...................................................................................... 3

1.1. Lý do ch n đ tài ..............................................................................................3
1.2. M c tiêu và các v n đ nghiên c u ..................................................................5
1.3. Ph

ng pháp nghiên c u ..................................................................................6

1.4. ụ ngh a c a đ tài .............................................................................................6
1.5. B c c c a đ tài...............................................................................................7
CH

NGă2:ăC ăS

công ty trong b i c nh công ty có ít c h i đ u t ............................................27
3.2.2. Mô hình nghiên c u v tác đ ng c a vi c n m gi ti n m t d th a đ n


các quy t đ nh tài chính c a công ty..................................................................35
3.3. Ph
CH

ng pháp nghiên c u ................................................................................44

NGă4:ăK T QU ......................................................................................... 49

4.1. Th ng k mô t , ma tr n h s t

ng quan và ki m đ nh hi n t

ng đa c ng

tuy n ......................................................................................................................49
4.1.1. Th ng kê mô t ........................................................................................49
4.1.2. Ma tr n h s t
4.1.3. Ki m đ nh hi n t

ng quan ........................................................................51
ng đa c ng tuy n.......................................................52

4.2. Các k t qu h i quy và ki m đ nh ..................................................................53
4.2.1. K t qu h i quy và ki m đ nh mô hình 1 ................................................53
4.2.2. K t qu h i quy và ki m đ nh mô hình 2 ................................................58
CH

Foreign Direct Investment

FEM

Fixed Effects Method

FRS

Federal Reserve System

GMM

General Method Of Moments

HSX

Ho Chi Minh Stock Exchange

HNX

Hanoi Stock Exchange

ICB

VI T T T

Industry Classification
Benchmark

ng pháp h i quy GMM sai

Instrumental Variables

Bi n công c

LIO

Low Investment Opportunities

Có ít c h i đ u t

MB

Market to book ratio

Pooled OLS

Pooled Ordinary Least Squares

T s giá tr th tr

ng trên giá

tr s sách
Ph

ng pháp h i quy ắg p” t t
c các quan sát


REM


DANH M C CÁC B NG
Tên b ng

Trang

B ng 3.1: Phân ngành các công ty trong m u theo tiêu chu n ICB

26

B ng 3.2: Tóm t t các bi n s d ng trong mô hình 1

32

B ng 3.3: Tóm t t các bi n s d ng trong mô hình d li u chéo

40

B ng 3.4: Tóm t t các bi n s d ng trong mô hình 2
B ng 4.1: Th ng kê mô t
B ng 4.2: Ma tr n h s t

49
ng quan

B ng 4.3: K t qu ki m đ nh hi n t

51
ng đa c ng tuy n c a mô



41 - 42

52

52

53
53
54

54

54 - 55

59


B ng 4.11: K t qu ki m đ nh Hausman c a mô hình 2
B ng 4.12: K t qu ki m đ nh hi n t

ng t t

ng quan c a mô

ng ph

ng sai sai s thay

hình 2

TÓM T T
Bài lu n v n ti n hành nghiên c u tác đ ng c a l

ng ti n m t d th a mà công ty

n m gi đ n vi c ra các quy t đ nh tài chính đ t đó nh h
công ty niêm y t trên th tr

ng đ n giá tr c a

ng ch ng khoán Vi t Nam giai đo n 2007 - 2013 v i

m t m u bao g m 242 công ty phi tài chính đ

c niêm y t trên sàn giao d ch ch ng

khoán thành ph H Chí Minh (HSX) và sàn giao d ch ch ng khoán Hà N i (HNX).
V i vi c s d ng ph

ng pháp GMM h th ng đ ch y hai mô hình h i quy và áp

d ng hai ki m đ nh Arellano - Bond và Hansen đ ki m đ nh tính phù h p c a
ph

ng pháp h i quy GMM, tác gi thu đ

quy t đ nh tài chính th t s có nh h
thu c r t l n vào l

c k t qu th c nghi m cho th y các

đo n 2007 ậ 2013, k t qu th c nghi m cho th y các công ty n m gi ti n m t d


2

th a đ u t nhi u h n vì vi c th c hi n các d án đ u t làm cho giá tr công ty t ng
lên, do đó các c đông s đánh giá cao các quy t đ nh đ u t c a công ty. Thêm vào
đó, các công ty này s d ng n và chi tr c t c ti n m t nhi u h n vì n cùng v i
c t cđ

c s d ng nh nh ng c ch ki m soát có th thay th cho nhau giúp cho

các công ty Vi t Nam gi i quy t m t cách hi u qu l

ng ti n m t d th a mà công

ty n m gi đ t đó làm t ng giá tr công ty.
T khóa: n m gi ti n m t d th a, quy t đ nh tài chính, c h i đ u t , giá tr công
ty, đ u t quá m c.


3

CH

NGă1:ăGI I THI U

1.1. Lý do ch năđ tài
Vì m c đích kinh doanh là đ sinh l i nên các công ty ít khi n m gi m t l


gi nhi u ti n s có tính linh ho t tài chính t t đ có th thanh toán lãi vay, chi tiêu
cho các ho t đ ng hàng ngày, chi cho đ u t và phòng tr
tình hu ng b t ng mà công ty không l

ng tr

cđ

ng h p g p ph i nh ng

c. Nh ng m t khác, n u công

ty gi quá nhi u ti n m t s khi n cho các nhà qu n lý theo đu i l i ích cá nhân
b ng cách đ u t quá m c vào các d án không hi u qu , t đó làm nh h

ng đ n

l i ích c a c đông c ng nh giá tr c a công ty. Các nhà qu n lý càng gi nhi u
ti n thì v n đ đ i di n s càng tr m tr ng h n và vi c n m gi ti n m t trong công
ty c ng có chi phí c h i. Do đó, l

ng ti n m t đ t các công ty tr

c v n đ ph i

quy t đ nh ra sao đ có th s d ng ti n m t m t cách h p lý, t đó làm t ng giá tr
công ty và đ c bi t trong bài lu n v n này, khi đ i m t v i l

ng ti n m t d th a


nh h

ng c a th tr

ng,

t đó làm gi m b t quy n l c và kh n ng s d ng ti n m t d th a đ đ u t vào
các d án không hi u qu . Thông qua vi c s d ng n , các công ty còn t n d ng
đ

c l i ích t t m ch n thu . Ngoài ra, các công ty n m gi ti n m t d th a có th

tr các kho n lưi vay đư cam k t v i ch n do s d ng n quá nhi u. Bên c nh đó,
chính sách phân ph i không th nào đ ng bi t l p mà ph i đ
chính sách đ u t và tài tr hay nói cách khác trong tr
tìm ki m đ

c ph i h p cùng v i

ng h p các công ty không

c các c h i đ u t sinh l i và c ng không mu n vay n thì các nhà

qu n lý không nên gi l i ti n m t mà t t h n h t là phân ph i cho các c đông d
hình th c c t c. Lý gi i cho đi u này đó là: i) chính sách phân ph i đ

i

c s d ng



ng h , công ty b o hi m) s bán c

Hai giai đo n này công ty có nhu c u v n l n đ tài tr cho các c h i t ng tr
Công ty có ít c h i t ng tr ng và l ng ti n m t d i dào

ng cao


5

phi u c a công ty mà mình đang n m gi , t đó làm gi m giá tr th tr

ng c a c

phi u và đi u này mâu thu n v i m c tiêu c a công ty là t i đa hoá giá tr công ty.
Vì nh ng lý do trên mà nhi u công ty niêm y t g n đây đư s d ng ti n m t d th a
đ chi tr c t c cho c đông

m c cao h n, ch ng h n nh T ng Công ty Phân

bón và Hóa ch t D u khí (DPM) chi tr c t c ti n m t n m 2013 v i t l 50%
thay vì 25% nh k ho ch, t

ng đ

ng kho ng 1900 t đ ng hay T ng công ty

Khí Vi t Nam (GAS) c ng chia c t c b ng ti n t l 42%, cao h n g p đôi k
ho ch đư đ ra là 20% d n đ n s ti n chi tr c t c lên đ n g n 8000 t đ ng.


ng đ n giá tr công ty. Vì v y, tác

gi th c hi n đ tài ắTácăđ ng c a ti n m tăd ăth aăđ n các quy tăđ nh tài chính
c a các công ty niêm y t

Vi t Nam” đ qua đó có th v n d ng trong vi c s

d ng chính sách tài chính đ t o ra giá tr cho công ty b ng cách t p trung vào m c
ti n m t d th a có th n m gi .
1.2. M c tiêu và các v năđ nghiên c u
Bài lu n v n đ

c th c hi n nh m m c tiêu nghiên c u tác đ ng c a l

ng ti n m t

d th a mà công ty n m gi đ n vi c ra các quy t đ nh tài chính đ t đó nh h
đ n giá tr c a công ty.

ng


6

T m c tiêu nghiên c u, tác gi đ t ra các câu h i nghiên c u nh sau:
Th nh t, các quy t đ nh tài chính ậ quy t đ nh đ u t , quy t đinh tài tr và quy t
đ nh phân ph i nh h

ng nh th nào đ n giá tr công ty trong b i c nh công ty có

(System Generalized Method of Moments) đ kh c ph c các khuy t t t c a mô hình
h i quy. D li u nghiên c u đ

c thu th p trong giai đo n 2007 - 2013 c a 242

công ty phi tài chính niêm y t trên sàn giao d ch ch ng khoán thành ph H Chí
Minh (HSX) và sàn giao d ch ch ng khoán Hà N i (HNX).
1.4.ăụăngh aăc aăđ tài
M c dù đư có r t nhi u tác gi nghiên c u v v n đ n m gi ti n m t nh ng v n
ch a có nhi u bài nghiên c u v v n đ ti n m t d th a, đ c bi t là

Vi t Nam,

khi mà v n đ này hi n đang r t ph bi n và gây ra r t nhi u khó kh n cho các công
ty. Chính vì v y mà bài lu n v n này đ

c th c hi n v i k v ng đóng góp vào các

tài li u nghiên c u hi n t i v tác đ ng c a vi c n m gi ti n m t d th a đ n các
quy t đ nh tài chính c a các công ty đ t đó tác đ ng đ n giá tr công ty b ng vi c
đ a ra nh ng ch d n v chính sách liên quan đ n v n đ n m gi ti n m t d th a.
Theo đó, các nhà qu n lý s có nh ng hi u bi t sâu s c h n và đ a ra nh ng chính
sách tài chính thích h p trong b i c nh các công ty đang n m gi ti n m t d th a


7

nh m nâng cao hi u qu ho t đ ng c a công ty.
1.5. B c c c aăđ tài
K t c u c a đ tài g m có 5 ch

ph

ng pháp h i quy đ

Ch

ng 4: K t qu nghiên c u. Ch

c th c hi n.
ng này tác gi trình bày các k t qu nghiên

c u th c nghi m và đ a ra các th o lu n.
Ch

ng 5: K t lu n. Trong ch

chính đ t đ
t

ng lai.

ng này, tác gi tóm l

c và đ a ra các h n ch c ng nh h

c các k t qu nghiên c u

ng nghiên c u ti p theo trong




2007). Theo các lý thuy t tài chính doanh nghi p, m i công ty nên có m t m c ti n
m t thích h p, đ đ thanh toán lãi vay, các chi phí, chi tiêu v n và phòng tr
h p g p ph i nh ng tình hu ng b t ng mà công ty không l
gi

cl

nhân t

cđ

c. Tác

ng m c ti n m t t i u này b ng cách s d ng m t mô hình h i quy các
nh h

ng đ n ti n m t nh : các c h i đ u t , dòng ti n, quy mô công

ty….. Ti n m t d th a sau đó đ
l

ng tr

ng

c đ nh ngh a là s khác bi t hay đ l ch gi a

ng ti n m t th c t và m c ti n m t đ


ng xuyên c ng nh t n d ng các c h i đ u

t hi u qu c a công ty. H n n a, ti n m t còn giúp công ty không ph i gánh ch u
các t n th t do thi u ti n m t nh : i) công ty ph i ch p nh n bán các tài s n v i giá
th p đ có th huy đ ng đ l

ng v n c n thi t; ii) công ty bu c ph i c t gi m c

t c và đi u này có th truy n đ t các thông tin b t l i v tri n v ng l i nhu n và
dòng ti n t

ng lai c a công ty đ n các nhà đ u t và t đó có th

nh h

ng đ n

giá c phi u; iii) công ty ph i t n các chi phí liên quan đ n vi c phát hành c ph n
m i đ có đ

c ngu n tài tr bên ngoài (Opler et al., 1999; Ozkan and Ozkan,

2004). Trong khi đó, đ ng c d phòng cho r ng l

ng ti n m t n m gi t o ra m t

t m đ m an toàn cho công ty vì ti n m t có tác d ng nh m t kho n d phòng tài
chính, giúp công ty đ i phó v i các khó kh n không l

ng tr

mà các tình hu ng b t ng x y ra. Tuy nhiên, n m gi ti n m t c ng t n chi phí, đó
là c h i phí b m t đi do b qua các d án đ u t có m c sinh l i cao h n đ n m
gi l

ng ti n m t này.

2.1.2. Lý thuy t tr t t phân h ng
Lý thuy t tr t t phân h ng d a trên nghiên c u c a Myers (1984) và Myers and
Majluf (1984) cho r ng các công ty có xu h

ng a thích ngu n tài tr n i b h n

so v i ngu n tài tr bên ngoài. Ngoài ra, các công ty không duy trì m c ti n m t
m c tiêu mà thay vào đó ti n m t đ

c s d ng nh m t t m đ m gi a l i nhu n

gi l i và các d án đ u t (Ferreira and Vilela, 2004). Theo đó, các công ty có
nhi u c h i đ u t s n m gi nhi u ti n m t nh t có th , đ c bi t là nh ng công ty


10

g p khó kh n trong vi c tìm ki m ngu n tài tr bên ngoài (Chen, 2008). H n n a,
lý thuy t tr t t phân h ng còn cho r ng vi c gia t ng tài tr t bên ngoài đ t đ h n
khi có s b t cân x ng thông tin gi a công ty và nhà đ u t bên ngoài (Myers and
Majluf, 1984) vì nh ng ng

i bên ngoài có ít thông tin h n các nhà qu n lý nên h


Chính vì v y, vi c n m gi ti n m t d th a và s d ng m t cách tùy ý có th khi n
nhà qu n lý l a ch n các d án đ u t không hi u qu khi mà các d án đ u t hi u
qu là không có s n. H n n a, kh n ng các nhà qu n lý s d ng ti n m t d th a
cho các m c tiêu riêng làm gia t ng chi phí c a các ngu n tài tr bên ngoài b i vì
nh ng ng

i bên ngoài không có thông tin v vi c li u các nhà qu n lý huy đ ng

ti n m t nh m m c đích gia t ng giá tr công ty hay theo đu i l i ích riêng. Do đó,
vi c s d ng ti n m t d th a đ đ u t có th tác đ ng tiêu c c đ n giá tr công ty.
Tuy nhiên, các chi phí đ i di n là ít quan tr ng h n đ i v i các công ty có nhi u c
h i đ u t có giá tr vì khi đó nhi u kh n ng m c tiêu c a nhà qu n lý và c đông


11

là nh nhau.
2.2. B ng ch ng th c nghi m v tácăđ ng c a ti n m tăd ăth aăđ n các quy t
đ nh tài chính
Trên th c t , có nhi u bài nghiên c u cho th y t n t i m t m c ti n m t t i u mà
t i đó giá tr công ty là cao nh t. Trong đó, đi n hình là bài nghiên c u g n đây c a
Martínez - Sola et al. (2013)
parabol lõm gi a l

M v m i quan h phi tuy n d ng đ

ng cong

ng ti n m t mà công ty n m gi và giá tr công ty b ng cách s


ng tr

cđ

c. Trong khi đó,

Vi t Nam hi n nay l i

đang n i lên v n đ d th a ti n m t nên tác gi s đi sâu vào xem xét khía c nh d
th a ti n m t c a các công ty t các bài nghiên c u trên kh p th gi i.
u tiên, vì n m gi ti n m t v a mang l i l i ích v a t o ra chi phí nên trong các
nghiên c u tài chính có hai quan đi m khác nhau v l

ng ti n m t n m gi . Trong

đó, đi n hình là Myers and Majluf (1984) cho r ng n u công ty không có đ ti n
m t đ đáp ng các các nhu c u đ u t t o ra l i nhu n cho công ty thì công ty bu c
ph i b qua các c h i đ u t có giá tr , trong khi đó, vi c n m gi m t l

ng l n

ti n m t t o ra s linh ho t tài chính đ giúp công ty đ u t và m r ng ho t đ ng


12

thay vì ph i huy đ ng v n t bên ngoài r t đ t đ do b t hoàn h o c a th tr

ng


Phù h p v i các phát hi n c a Jensen (1986), Doukas (1995) đư ki m đ nh 234 công
ty M đang ho t đ ng

n

c ngoài b ng cách dùng đ u t tr c ti p n

(FDIs) giai đo n 1975 - 1989, trong đó ph n l n là các th

ng v mua l i. Tác gi

đư s d ng Tobin’s q đ phân bi t các công ty qu n tr hi u qu
không hi u qu

4

đ nghiên c u v tác đ ng c a l

n ng th c hi n các th
các th

ng ti n m t d th a đ n kh

ng có xu h

ng đ u t quá m c

n

ct

ng ti n m t n m gi trong


13

khi đó t su t sinh l i v
l

ng quan âm v i

t tr i c a các công ty có q th p l i t

ng ti n m t n m gi hay nói cách khác công ty có q th p n m gi càng nhi u

ti n m t thì l i nhu n thu đ
T các k t qu thu đ
v mua l i

n

c t các th

ng v mua l i

n

c ngoài càng th p.

c, tác gi c ng đ a ra hàm ý r ng các thông báo v th


phân v d a trên t s ti n m t trên t ng tài s n ròng5. K t qu thu đ
chi tiêu vào các th

ng v mua l i t ng theo m c ti n m t d th a và cao h n đáng

k đ i v i các công ty n m

t phân v cao nh t so v i t phân v th p nh t. Các

kho n chi tr cho c đông, bao g m c t c và mua l i c phi u, d
t

ng quan v i m c ti n m t d th a

giá tr s sách6 cao nh ng l i t
t s giá tr th tr
th p và n m

c cho th y

ng nh không

các công ty có t s giá tr th tr

ng quan v i m c ti n m t d th a

ng trên

các công ty có


nh h

ng đ n đ u t thì m c ti n m t d th a cao h n v n d n đ n

đ u t nhi u h n, cho dù các công ty có các c h i đ u t hi u qu hay không. M t
k t qu khác đó là, nhóm tác gi không tìm th y b ng ch ng ng h quan đi m cho
r ng ph i m t khá nhi u th i gian đ ti n m t d th a tác đ ng lên đ u t vì h u
nh các hi u ng đ u di n ra trong vòng m t n m. Ti p n i nghiên c u c a Opler et
al. (1999) là nghiên c u c a Harford (1999) khi đi u tra v v n đ mua l i
công ty n m gi nhi u ti n m t giai đo n 1977 - 1993 và tìm đ

c r ng v i m c

ti n m t n m gi nhi u h n thì các công ty s tham gia vào các th
nhi u h n. Ngoài ra, Harford còn thu đ

ng v mua l i

c k t qu cho th y quy t đ nh mua l i c a

các công ty n m gi nhi u ti n m t có xu h
nh đ

các

ng làm gi m giá tr công ty, ch ng h n

c ph n ánh qua giá c phi u ph n ng tiêu c c v i thông tin công b v

vi c th c hi n th

Th Nh K giai đo n

c khi x y ra kh ng ho ng tài chính và trong

giai đo n kh ng ho ng tài chính, Arslan et al. (2006) đư ti n hành ki m đ nh xem
ti n m t c a công ty nh h
7

ng nh th nào đ n chính sách đ u t và h n n a là

Các công ty mà dòng ti n t do có giá tr cao h n giá tr trung bình m u


15

ki m đ nh vai trò c a ti n m t trong vi c đ a ra quy t đ nh đ u t trong su t giai
đo n kh ng ho ng. K t qu th c nghi m đư tr ng ra b ng ch ng cho th y ti n m t
n m gi

các công ty có th đ

c s d ng nh là m t công c phòng ng a r i ro

hi u qu đ ch ng l i nh ng bi n đ ng trong dòng ti n và các h n ch tài chính8,
đ c bi t là trong th i k kh ng ho ng. Nhóm tác gi còn tìm th y r ng chi tiêu đ u
t c a các công ty n m gi ít ti n m t nh y c m h n đ i v i nh ng thay đ i trong
dòng ti n. Phù h p v i l p lu n này, k t qu còn cho th y tác đ ng c a các h n ch
tài chính lên đ u t c ng ph thu c vào m c ti n m t mà công ty n m gi . Ngh a là,
chi tiêu đ u t


nh ng

qu c gia có m c đ b o v nhà đ u t th p th hi n qua ắanti - director index” th p
trong khi đó n u n m gi thêm 1$ ti n m t s làm cho giá tr công ty t ng thêm
0.95$

nh ng qu c gia có m c đ b o v nhà đ u t t t th hi n qua ắanti -

director index” cao.
Trong m t nghiên c u sau đó, Harford et al. (2008) đư s d ng m t m u bao g m
1872 công ty

M giai đo n 1993 - 2004 đ nghiên c u v hành vi đ u t c a các

công ty trong m u và tìm th y r ng các công ty v i quy n c đông th p gia t ng chi
tiêu v n nhi u h n và s gia t ng này còn m nh m h n khi đi cùng v i m c ti n
m t d th a cao h n. T
8

ng t , nhóm tác gi tìm th y các công ty n m gi ti n m t

ây là nh ng y u t làm h n ch kh n ng th c hi n các c h i đ u t sinh l i c a công ty


16

d th a có nhi u kh n ng gia t ng ho t đ ng mua l i h n và tác đ ng này còn
m nh m h n khi ti n m t d th a đi cùng v i quy n c đông th p. V giá tr công
ty, các công ty có quy n c đông th p h n đi cùng v i m c ti n m t d th a cao
h n có l i nhu n và giá tr th p h n. Khi ki m đ nh nh ng thay đ i trong c t c,


ng pháp bao

g m các tiêu chu n v ngành, quy mô và t s MB. Thông qua vi c so sánh t su t
sinh l i c phi u c a c hai nhóm qua các giai đo n n m gi ti n m t khác nhau
trong vòng 1 - 3 n m, các tác gi có th xác đ nh đ

c tác đ ng, n u có, c a vi c

n m gi ti n m t d th a t m th i hay liên t c lên giá tr c đông. Cu i cùng, các
tác gi th c hi n theo cách ti p c n c a Faulkender and Wang (2006) và Dittmar
and Mahrt - Smith (2007) đ ki m tra xem giá tr biên c a ti n m t có th p h n đ i
v i các công ty có s d ti n m t l n h n và quan tr ng h n là li u giá tr biên có
gi m đ i v i các công ty có th i gian n m gi ti n m t d th a dài h n hay không.
9

Trung bình kho ng 2.2%


17

K t qu là, các tác gi tìm th y nh ng khác bi t đáng k v đ c đi m tài chính và
hi u qu ho t đ ng th tr

ng ch ng khoán dài h n gi a hai nhóm. C th , trong khi

c hai nhóm có các m c đ chi tiêu v n t

ng t nhau thì nhóm các công ty liên t c


giá tr công ty hay không. B ng cách chia m u thành hai nhóm theo m c ti n m t
n m gi , k t qu cho th y các quy t đ nh tài chính c a công ty và giá tr th tr
c a công ty liên quan đ n các quy t đ nh này ph thu c vào l

ng

ng ti n m t mà công

ty n m gi . C th là, đ u t làm t ng giá tr c a nh ng công ty n m gi ti n m t d
th a. Tuy nhiên, đ u t có giá tr h n đ i v i các công ty n m gi ít ti n m t h n
ngh a là đ u t làm t ng giá tr c a các công ty n m gi ít ti n m t nhi u h n do kh
n ng các công ty n m gi ti n m t d th a đ u t quá m c là cao h n. Trong khi đó,
n làm t ng giá tr c a các công ty n m gi nhi u ti n m t và t ng nhi u h n so v i
các công ty n m gi ít ti n m t. M c đ s d ng n

các công ty n m gi ít ti n

m t th p h n đáng k so v i các công ty n m gi nhi u ti n m t là do các công ty