Danh sách thành viên
STT

Số báo
danh

1

31

Nguyễn Duy

Khiêm

2

14

Phạm Thanh

Hà

3

26

Ngô Thị Thanh

Hồng

4


8

65

Nguyễn Mỹ

Thuận

Họ và

Tên

Chữ ký


Mục lục
PHẦN MỞ ĐẦU
NỘI DUNG
1

1

Tiền đề khi phân tích trật tự phân hạng:.............................................. 1
1.1

Cấu trúc vốn: ..................................................................................... 1

1.2



2.2.2

Điều kiện: .................................................................................... 5

2.2.3

Diễn giải: ..................................................................................... 6

3 Trật tự phân hạng và cấu trúc vốn của doanh nghiệp khi kết hợp với
thực tế: .......................................................................................................... 9
3.1

Lợi nhuận của doanh nghiệp: ............................................................. 9

3.2

Tăng trưởng của doanh nghiệp: ........................................................ 10

3.3

Thuế suất đặt lên doanh nghiệp: ....................................................... 10

3.4

Cấu trúc tài sản của doanh nghiệp: ................................................... 11

3.5

Chính sách chia cổ tức của doanh nghiệp: ........................................ 11

thực tế. Giữa mỗi người luôn tồn tại một khoảng cách thông tin, việc tất cả
cùng đồng thuận hướng về một cấu trúc vốn tối ưu là hoàn toàn không thể.
Để giải quyết vấn đề trên, lý thuyết trật tự phân hạng ra đời.
Lý thuyết trật tự phân hạng đưa ra luận điểm tồn tại một thứ tự ưu tiên
trong việc sử dụng nguồn vốn để tài trợ cho hoạt động sản xuất, kinh doanh
của doanh nghiệp, ảnh hưởng tới cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Dựa trên
thông tin bất cân xứng giữa các nhà quản lý (managers), quản trị (old
stockholders) và các nhà đầu tư tiềm năng (new stockholders - potential
investers), về cơ bản lý thuyết đưa ra thứ tự ưu tiên khi huy động vốn sau:
1. Sử dụng lợi nhuận giữ lại.
2. Huy động nợ phải trả ngắn hạn.
3. Huy động nợ phải trả dài hạn.
4. Phát hành cổ phiếu (huy động vốn cổ phần).
Tại sao thứ tự trên hình thành là chủ đề chính của bài tiểu luận.


Đề tài 1: Lý thuyết trật tự phân hạng
Giảng Viên:
và cấu trúc vốn trong doanh nghiệp - Nhóm thuyết trình
ThS. Trương Minh Tuấn
------- ------- ------- ------- ------- ------- -------

NỘI DUNG
1

Tiền đề khi phân tích trật tự phân hạng:

1.1

Cấu trúc vốn:

và cấu trúc vốn trong doanh nghiệp - Nhóm thuyết trình
ThS. Trương Minh Tuấn
------- ------- ------- ------- ------- ------- -------

nghiệp đạt được thông qua công khai những khoản khấu trừ được phép như
lãi thế chấp, chi phí y tế, đóng góp từ thiện, và khấu hao" (nguồn: Trường cán
bộ quản lý nông nghiệp và phát triển nông thôn 2).
Ví dụ: Một doanh nghiệp đầu tư vào một dự án với tổng số vốn là 400
triệu đồng. Lợi nhuận trước thuế, lãi vay là 100 triệu đồng. Với thuế suất thuế
Thu nhập doanh nghiệp là 28%, ta thấy:
Trường hợp một: Doanh nghiệp không vay tiền để đầu tư mà chỉ sử
dụng nguồn vốn nội tại của mình: lợi nhuận trước thuế là 100 triệu đồng, thuế
thu nhập doanh nghiệp phải nộp là 28 triệu đồng.
Trường hợp hai: Doanh nghiệp đi vay 400 triệu đồng để đầu tư, với lãi
suất tiền vay là 10%. Khi đó lãi tiền vay phải trả là 40 triệu nên thu nhập chịu
thuế chỉ còn lại 60 triệu đồng. Thuế thu nhập doanh nghiệp phải nộp bây giờ
chỉ còn 28% x 60 triệu = 16,8 triệu đồng.
Lá chắn thuế trong trường hợp này có giá trị là: 400 trđ x 10% x 28% =
11,2 triệu đồng (nguồn: Trường cán bộ quản lý nông nghiệp và phát triển
nông thôn 2).
1.3

Ảnh hưởng của công cụ huy động vốn đến hoạt động tài chính của
doanh nghiệp:

Mỗi thành phần của nguồn vốn sẽ có một quy luật tương tác riêng lên doanh
nghiệp. Phân tích sơ lược, tác động của mỗi công cụ vốn lên hoạt động doanh
nghiệp mang các đặc tính sau.
Tài trợ bởi nợ phải trả đem lại giá trị tài sản lớn hơn do luật không đánh
thuế các khoản lãi nợ (lá chắn thuế). Nó không làm thay đổi kết cấu nắm giữ

những cá thể có quyền đưa ra quyết định bao gồm bộ phận quản lý doanh
nghiệp (managers), hội đồng quản trị (old stockholders). Ngoài những cá thể
nội doanh trên, bên ngoài doanh nghiệp còn các nhà đầu tư (new stockholder potential invester) sẵn sàng bỏ tiền ra mua cổ phần doanh nghiệp phát hành,
với mục tiêu gia nhập bộ máy quản trị, chi phối doanh nghiệp.
Ta có thể thấy quyết định chọn công cụ vốn phục vụ đầu tư của doanh
nghiệp chịu tác động chính từ ba cá thể: bộ phận quản lý doanh nghiệp, ban
quản trị , và các nhà đầu tư tiềm năng. Sự hiểu biết về doanh nghiệp giữa mỗi
cá thể là không như nhau. Ta nói tồn tại một phân bổ thông tin bất cân xứng
3


Đề tài 1: Lý thuyết trật tự phân hạng
Giảng Viên:
và cấu trúc vốn trong doanh nghiệp - Nhóm thuyết trình
ThS. Trương Minh Tuấn
------- ------- ------- ------- ------- ------- -------

giữa các cá thể trên.
Thông tin chính là sự hiểu biết về doanh nghiệp mà bộ phận quản lý,
nhà quản trị, và các nhà đầu tư tiềm năng sở hữu.
Bất cân xứng chỉ lượng thông tin mỗi cá thể trên nắm giữ và mục đích
của họ là không như nhau.
Bộ phận quản lý thường nắm thông tin về doanh nghiệp trước thị
trường. Các nhà quản trị sẽ không muốn thay đổi tỉ lệ vốn cổ phần qua việc
phát hành cổ phiếu nhằm giữ quyền lực hiện tại của họ, hoặc không muốn hội
đồng quản trị có thêm thành viên mới. Nhà đầu tư tiềm năng có thể sẽ mang
những nhận định sai về giá trị cổ phiếu khi doanh nghiệp phát hành, ảnh
hưởng tới quyết định có mua hay không, và mua với mức giá nào.
Tóm lại bộ phận quản lý và nhà quản trị nắm giữ nhiều thông tin về
doanh nghiệp hơn. Các nhà đầu tư bên ngoài có độ thông hiểu hạn chế hơn.


Lý thuyết trật tự phân hạng và cấu trúc vốn của doanh nghiệp:

2.1

Định nghĩa:

Lý thuyết trật tự phân hạng đưa ra luận điểm là tồn tại thứ tự ưu tiên sử dụng
của mỗi công cụ vốn trong một hoạt động đầu tư của doanh nghiệp, ảnh
hưởng tới cấu trúc vốn của doanh nghiệp, và được giải thích thông qua thông
tin bất cân xứng.
Mỗi công cụ vốn sở hữu một mức độ bất cân xứng thông tin khác nhau.
Thứ tự ưu tiên sẽ đi từ công cụ chịu ảnh hưởng nhỏ nhất tới công cụ chịu ảnh
hưởng lớn nhất.
2.2

Thứ tự ưu tiên, điều kiện xảy ra và lý luận giải thích:

2.2.1 Thứ tự ưu tiên:
Trong quyết định đầu tư, doanh nghiệp nhằm hạn chế sự "bất cân xứng thông
tin" ảnh hưởng tới việc ra quyết định sẽ có thứ tự ưu tiên sau đây khi huy
động vốn:
1.

Sử dụng lợi nhuận giữ lại tài trợ cho đầu tư.

2.

Huy động nợ phải trả ngắn hạn.


phân hóa về thông tin của nhà quản trị, các nhà đầu tư, bộ phận quản lý doanh
nghiệp không xảy ra. Khi đó, mọi quyết định sử dụng công cụ vốn có mức độ
ưu tiên như nhau. Cho dù công cụ nào được sử dụng cũng không ảnh hưởng
tới quá trình đầu tư của doanh nghiệp.
Trong thực tế, ngoài thứ tự trên, tùy theo mục đích, hoàn cảnh của
doanh nghiệp mà tồn tại nhiều yếu tố tác động làm thay đổi trật tự ưu tiên sử
dụng công cụ vốn. Điều này sẽ được trình bày tại mục 3.
2.2.3 Diễn giải:
Lợi nhuận giữ lại là nội lực của một doanh nghiệp. Nếu doanh nghiệp không
phát hành cổ phiếu hoặc trái phiếu mà sử dụng nội lực của chính nó thì vấn đề
phân bổ thông tin không cân xứng sẽ được giải quyết. Lúc này, sẽ không phát
sinh thông tin ảnh hưởng quyền lợi nhà quản trị và nhà đầu tư tiềm năng. Nên
việc sử dụng lợi nhuận giữ lại đã giải quyết được vấn đề "thông tin bất cân
xứng" và do đó được đặt ở vị trí đầu tiên trong "thứ tự phân hạng".
6


Đề tài 1: Lý thuyết trật tự phân hạng
Giảng Viên:
và cấu trúc vốn trong doanh nghiệp - Nhóm thuyết trình
ThS. Trương Minh Tuấn
------- ------- ------- ------- ------- ------- -------

Tuy nhiên, lợi nhuận giữ lại không phải lúc nào cũng tài trợ được hết
dự án đầu tư. Khi lợi nhuận giữ lại đã hết là lúc quyết định đưa ra phương án
huy động vốn kế tiếp. Câu hỏi đặt ra là giữa vốn cổ phần và nợ phải trả, bên
nào chịu tác động phân hóa thông tin lớn hơn.
Huy động nợ phải trả mang lại hai tương tác chủ yếu: giữa bộ phận
quản lý doanh nghiệp và các nhà quản trị. Sử dụng vốn cổ phần sẽ tác động
tới cả ba chủ thể giữ thông tin. Khi các yếu tố chi phí vốn không ảnh hưởng

mâu thuẫn và ra quyết định phát hành cổ phiếu để mang lại lợi ích cho cả hai
bên quản lý, quản trị. Lúc này, ta xét tác động của "bất cân xứng thông tin"
lên mối tương quan giữa nội bộ doanh nghiệp và các nhà đầu tư tiềm năng.
Giả thiết thứ nhất: khi nội bộ doanh nghiệp cảm thấy các dự án đầu tư
mang lợi cao, trị giá cổ phiếu nếu phát hành tại thời điểm này chắc chắn sẽ
mang lại giá trị cao cho doanh nghiệp:
- Trường hợp một: các nhà đầu tư tiềm năng ngoài thị trường chứng
khoán không biết được tình hình thực của doanh nghiệp, họ sẽ đánh giá
thấp cổ phiếu phát hành của doanh nghiệp, dẫn tới hạ giá trị cổ phiếu.
- Trường hợp hai: thị trường đánh giá cao đúng như mong đợi của nội bộ
doanh nghiệp, giá trị thu về là lý tưởng.
- Trường hợp ba: đánh giá cao hơn mong đợi: trường hợp này thường
không xảy ra do thông tin thị trường nắm bắt có tính trễ pha hơn thông
tin tồn tại cùng thời điểm ở doanh nghiệp.
Giả thiết thứ hai: nội bộ doanh nghiệp cho rằng giá trị cổ phiếu phát
hành sẽ thấp. Lúc này, hầu như không doanh nghiệp nào sẽ tung cổ phiếu ra
thị trường.
Vậy giá trị cổ phiếu thu trước và sau khi phát hành đều gặp các chướng
ngại. Bên cạnh đó, khi phát hành cổ phiếu sẽ luôn tồn tại khả năng giá trị thu
về thấp hơn giá trị mong đợi, khi khả năng này hiện thực hóa, doanh nghiệp
sẽ gặp khó khăn xử lý khoản thiếu hụt vốn. Ta có thể thấy rõ thông tin bất cân
xứng gây cản trở lớn khi doanh nghiệp mong muốn sử dụng công cụ vốn cổ
8


Đề tài 1: Lý thuyết trật tự phân hạng
Giảng Viên:
và cấu trúc vốn trong doanh nghiệp - Nhóm thuyết trình
ThS. Trương Minh Tuấn
------- ------- ------- ------- ------- ------- -------

tư bằng nội lực cao hơn. Điều này càng nhấn mạnh mức ưu tiên sử dụng công
cụ vốn lợi nhuận giữ lại.
9


Đề tài 1: Lý thuyết trật tự phân hạng
Giảng Viên:
và cấu trúc vốn trong doanh nghiệp - Nhóm thuyết trình
ThS. Trương Minh Tuấn
------- ------- ------- ------- ------- ------- -------

3.2

Tăng trưởng của doanh nghiệp:

Nếu doanh nghiệp đặt sự tăng trưởng làm mục tiêu hàng đầu thì trật tự phân
hạng cấu trúc vốn lúc này sẽ có sự thay đổi.
Chỉ sử dụng lợi nhuận giữ lại sẽ đặt một giới hạn lên sự tăng trưởng của
doanh nghiệp. Doanh nghiệp chú trọng mục tiêu tăng trưởng do đó sẽ tiếp tục
sử dụng các nguồn ngoại lực để mở rộng sản xuất, kinh doanh.
Sử dụng nợ phải trả để tài trợ cho hoạt động tăng trưởng sẽ tạo thêm
một rủi ro áp lên doanh nghiệp, đó là rủi ro vỡ nợ. Bên cạnh đó, khi doanh
nghiệp mở rộng quy mô (tăng trưởng) sẽ phát sinh nhiều rủi ro như tìm kiếm
nguồn cung đầu vào, tìm thị trường mới, các luật lệ áp đặt khi tăng trưởng, hệ
thống quản lý,... Để giảm thiểu rủi ro xảy ra khi tăng trưởng, doanh nghiệp sẽ
ưu tiên huy động vốn cổ phần trước khi dùng công cụ nợ phải trả. Lợi nhuận
giữ lại sẽ bị đẩy xuống thứ hai, dùng làm phương án đề phòng rủi ro.
Vậy với doanh nghiệp chọn mục tiêu tăng trưởng thì ưu tiên sẽ đi từ
huy động vốn cổ phần, lợi nhuận giữ lại, nợ phải trả ngắn hạn rồi cuối cùng là
nợ dài hạn.

không còn khả năng chi trả nợ. Tỉ số này thấp có nghĩa tỉ lệ tài sản vô hình
của doanh nghiệp cao, khó có khả năng thế chấp, từ đó khó tiếp cận nguồn
vốn nợ.
Với doanh nghiệp có tỉ số tài sản hữu hình trên vô hình cao thì trật tự
phân hạng trong mục 2.2.1 sẽ được áp dụng.
Với doanh nghiệp có tỉ số tài sản hữu hình trên vô hình thấp thì sẽ ưu
tiên sử dụng lợi nhuận giữ lại rồi tới vốn cổ phần và cuối cùng là nợ phải trả.
3.5

Chính sách chia cổ tức của doanh nghiệp:

Mức chia cổ tức cao và ổn định là quan tâm của hầu hết các nhà đầu tư tiềm
năng, do nó thể hiện thông tin doanh nghiệp thu lợi nhuận đều đặn và ít biến
động. Điều này khi phản ảnh lên thị trường chứng khoán sẽ làm giảm mức độ
bất cân xứng thông tin giữa nội bộ và các nhà đầu tư tiềm năng. Từ đó có thể
thấy các doanh nghiệp có chính sách chia cổ tức cao, ổn định sẽ có thể tiếp
cận công cụ vốn cổ phần dễ dàng hơn, và có thể ưu tiên công cụ này trước nợ.
Đối với các doanh nghiệp không có hoặc chính sách chia cổ tức không
rõ ràng, mức độ tác động của thông tin bất cân xứng sẽ tăng cao, dẫn tới họ sẽ
sử dụng trật tự phân hạng ở mục 2.2.1.
11


Đề tài 1: Lý thuyết trật tự phân hạng
Giảng Viên:
và cấu trúc vốn trong doanh nghiệp - Nhóm thuyết trình
ThS. Trương Minh Tuấn
------- ------- ------- ------- ------- ------- -------

3.6


Kết luận
Về cơ bản khi câu hỏi đặt ra chỉ hướng tới giải quyết tình trạng thông tin bất
cân xứng, bỏ qua các yếu tố khác thì "trật tự phân hạng" đưa ra thứ tự ưu tiên
khi huy động vốn tài trợ cho đầu tư sau:
1. Sử dụng lợi nhuận giữ lại tài trợ cho đầu tư: công cụ vốn này không
chịu ảnh hưởng của thông tin bất cân xứng.
2. Huy động nợ phải trả ngắn hạn: thông tin bất cân xứng chỉ xảy ra giữa
nhà quản lý và nhà quản trị, giới hạn nằm ở một tương tác qua lại giữa
hai cá thể trên. Nợ phải trả ngắn hạn được ưu tiên sử dụng do có thủ tục
đơn giản và tỉ suất lãi thường thấp hơn nợ dài hạn.
3. Huy động nợ phải trả dài hạn.
4. Huy động vốn cổ phần thông qua phát hành cổ phiếu: thông tin bất cân
xứng xảy ra giữa nhà quản lý-nhà quản trị, nhà quản lý-nhà đầu tư tiềm
năng, nhà quản trị-nhà đầu tư tiềm năng. Có thể thấy mức độ ảnh
hưởng của thông tin bất cân xứng khi sử dụng vốn cổ phần là rất lớn và
kèm theo ảnh hưởng tới lợi ích của nhiều bên, do đó được đặt ở cuối
thứ tự ưu tiên.
Khi tồn tại các yếu tố khác, thứ tự ưu tiên sử dụng của mỗi công cụ vốn
khi doanh nghiệp cần tài trợ đầu tư sẽ có những thay đổi. Điều này dựa trên
mục đích, hoàn cảnh và chính sách phát triển của doanh nghiệp.

13


Đề tài 1: Lý thuyết trật tự phân hạng
Giảng Viên:
và cấu trúc vốn trong doanh nghiệp - Nhóm thuyết trình
ThS. Trương Minh Tuấn
------- ------- ------- ------- ------- ------- -------