MỤC LỤC
PHẦN 1: ĐẶT VẤN ĐỀ.............................................................................................1
1. Tính cấp thiết của đề tài ...................................................................................1
2. Mục tiêu nghiên cứu .........................................................................................3
3. Đối tượng nghiên cứu .......................................................................................3
4. Phạm vi nghiên cứu ..........................................................................................3
5. Phương pháp nghiên cứu ..................................................................................3
6. Kết cấu đề tài ....................................................................................................4

tế
H
uế

PHẦN 2: NỘI DUNG CHÍNH VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ................................5
Chương 1: Tổng quan về ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của
các doanh nghiệp .....................................................................................................5
1.1. Cấu trúc vốn ..................................................................................................5
1.1.1. Khái niệm cấu trúc vốn ...........................................................................5

ại
họ
cK
in
h

1.1.1.1. Khái niệm .........................................................................................5
1.1.1.2. Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn của doanh nghiệp .....................6
1.1.2. Các lí thuyết cấu trúc vốn .......................................................................7
1.1.2.1. Theo quan điểm truyền thống ...........................................................7
1.1.2.2. Theo quan điểm hiện đại ..................................................................7
1.2. Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ........................................................12

uế

1.5.4.6. Các kiểm định sự phù hợp của mô hình .........................................30
Chương 2: Phân tích ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của các
doanh nghiệp ngành công nghiệp chế biến, chế tạo niêm yết trên HOSE.............31
2.1. Thực trạng ngành công nghiệp chế biến, chế tạo ........................................31

ại
họ
cK
in
h

2.1.1. Tổng quan về ngành công nghiệp chế biến, chế tạo .............................31
2.1.2. Cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành công nghiệp chế biến, chế
tạo. ...................................................................................................................34
2.1.3. Hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ngành công nghiệp chế biến,
chế tạo. ............................................................................................................35
2.2. Kết quả nghiên cứu......................................................................................36
2.2.1.Thống kê mô tả mẫu ..............................................................................36

Đ

2.2.2. Phân tích hồi quy ..................................................................................38
2.2.2.1. Ảnh hưởng của tỉ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản đến tỉ lệ lợi
nhuận trên vốn chủ sở hữu...........................................................................39

2.2.2.2. Ảnh hưởng của tỉ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản đến tỉ lệ lợi nhuận
trên vốn chủ sở hữu .....................................................................................40
2.2.2.3. Ảnh hưởng của tỉ lệ tổng nợ trên tổng tài sản đến tỉ lệ lợi nhuận

in
h

2.2.2.12. Ảnh hưởng của tỉ lệ tổng nợ trên tổng vốn chủ sở hữu đến chỉ số
Tobin’s Q .....................................................................................................49
2.2.2. Tổng hợp kết quả ..................................................................................50
Chương 3: Thảo luận kết quả và một số kiến nghị ................................................52
3.1. Thảo luận kết quả ........................................................................................52
3.2. Một số kiến nghị ..........................................................................................55
3.2.1. Đối với doanh nghiệp ............................................................................55
3.2.1. Đối với nhà đầu tư.................................................................................55

Đ

PHẦN 3: KẾT LUẬN ...............................................................................................57
3.1. Kết luận - Đóng góp của nghiên cứu ...........................................................57
3.2. Hạn chế của đề tài .......................................................................................58
3.3. Hướng phát triển của đề tài .........................................................................58
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ..................................................................60
PHỤ LỤC

iii


DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

Nguyên văn

Viết tắt


SDTA

Tỉ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản

LDTA

Tỉ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản

ại
họ
cK
in
h

tế
H
uế

HOSE

TDTA

Tỉ lệ tổng nợ trên tổng tài sản

TDTE

Tỉ lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu

CSH



Đ

ại
họ
cK
in
h

tế
H
uế

Biểu đồ 2.4: Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ngành công nghiệp chế biến,
chế tạo..................................................................................................36

v


DANH MỤC CÁC BIỂU BẢNG
Bảng 1.1:

Mô tả biến ............................................................................................24

Bảng 2.1:

Giá trị sản xuất công nghiệp Ngành chế biến, chế tạo theo giá
hiện hành .............................................................................................32
Thống kê mô tả mẫu ............................................................................37


Kết quả khắc phục mô hình FE biến ROA - TDTE ............................46

Bảng 2.11:

Kết quả khắc phục mô hình FE biến TOBINSQ - SDTA ...................47

Bảng 2.13:
Bảng 2.14:
Bảng 2.15:
Bảng 2.16:

Kết quả khắc phục mô hình FE biến TOBINSQ - LDTA ...................48
Kết quả khắc phục mô hình FE biến TOBINSQ - TDTA ...................48
Kết quả khắc phục mô hình FE biến TOBINSQ - TDTE ...................49

Kết quả nghiên cứu tác động của cấu trúc vốn đến ROE ....................50
Kết quả nghiên cứu tác động của cấu trúc vốn đến ROA ...................50
Kết quả nghiên cứu tác động của cấu trúc vốn đến chỉ số Tobin’s Q .51

Đ

Bảng 2.17:

ại
họ
cK
in
h

Bảng 2.12:

họ
cK
in
h

quả hoạt động của doanh nghiệp ngành công nghiệp chế biến, chế tạo đo lường
bằng ROE, ROA và Tobin’s Q. Kết quả này phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng
phát triển bởi Myer và Majluf (1984). Ngoại trừ tỉ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản,
các yếu tố cấu trúc vốn đều có ảnh hưởng nghịch biến và rõ ràng đến chỉ tiêu hiệu
quả hoạt động theo sổ sách kế toán của doanh nghiệp. Tương tự, tỉ lệ nợ ngắn hạn
trên tổng tài sản và tỉ lệ tổng nợ trên tổng tài sản cũng có mối tương quan nghịch

Đ

biến với hiệu quả hoạt động theo giá trị thị trường của doanh nghiệp. Ngoài ra, cơ
hội tăng trưởng có tác động tích cực và đáng kể đến giá trị của doanh nghiệp đo
lường bằng ROE và ROA nhưng lại tác động tiêu cực đến chỉ số Tobin’s Q. Quy
mô của doanh nghiệp nhìn chung không phải là một biến kiểm soát tốt vì ảnh hưởng
của nó đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp không rõ ràng. Từ kết quả trên, tác
giả kiến nghị các doanh nghiệp nên giảm tỉ trọng nợ ngắn hạn và sử dụng nợ dài
hạn thay thế kết hợp với việc đẩy mạnh cơ hội tăng trưởng để đạt hiệu quả hoạt
động cao.

vii


PHẦN 1: ĐẶT VẤN ĐỀ

1. Tính cấp thiết của đề tài
Một trong những mục tiêu quan trọng mà mỗi doanh nghiệp đều hướng tới


của doanh nghiệp, sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh nghiệp càng tăng và gia
tăng đến tối đa khi doanh nghiệp được tài trợ 100% nợ. Tuy nhiên, trong thực tế do
tồn tại chi phí phá sản, chi phí đại diện và những bất hoàn hảo của thị trường như
chi phí giao dịch, thông tin bất cân xứng,... nên mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và
hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp phức tạp hơn nhiều. Các nghiên cứu trên thế
giới đã chỉ ra rằng, có ba trường phái khác nhau về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn
và hiệu quả của doanh nghiệp. Nhiều nhà nghiên cứu cho rằng mối quan hệ giữa
cấu trúc vốn và hiệu quả của doanh nghiệp là đồng biến như Aliakbar, Seyed và
Pejman (2013). Họ đã tìm thấy mối quan hệ đồng biến rõ rệt trong bài nghiên cứu

1


về tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả của các công ty (được đo lường bằng chỉ
số Tobin’s Q) trên thị trường chứng khoán Tehran. Mặt khác, Harris và Raviv
(1991), Krishnan và Moyer (1997) phát hiện rằng tổng số nợ trên tổng vốn chủ sở
hữu (TD/TE) tác động nghịch biến và rõ rệt đến lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu
(ROE). Tuy nhiên, một số tác giả khác lại cho thấy kết quả hỗn hợp. Điển hình như
Saeedi và Mahmoodi (2011) đã kiểm tra mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả
của mẫu gồm 320 công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Tehran. Theo nghiên
cứu với dữ liệu bảng, họ quan sát thấy rằng hiệu quả của doanh nghiệp được tính
theo EPS và chỉ số Tobin’s Q liên quan tích cực và rõ rệt với cấu trúc vốn, trong khi

tế
H
uế

cấu trúc vốn tác động nghịch biến đến ROA. Tuy nhiên, họ kết luận rằng không có
mối quan hệ đáng kể nào giữa ROE và cấu trúc vốn. Có thể thấy việc nghiên cứu


2. Mục tiêu nghiên cứu
 Mục tiêu tổng quát:
Tìm ra ảnh hưởng của yếu tố cấu trúc vốn tới hoạt động của các doanh
nghiệp ngành công nghiệp chế biến, chế tạo niêm yết trên HOSE giai đoạn 20092013 được đại diện bởi chỉ tiêu ROE, ROA và chỉ số Tobin’s Q.
 Mục tiêu cụ thể:
- Hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về cấu trúc vốn, hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp và tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.

tế
H
uế

- Phân tích ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp ngành công nghiệp chế biến, chế tạo.

- Phân tích, đánh giá kết quả tính toán, đưa ra được các đề xuất.
3. Đối tượng nghiên cứu

ại
họ
cK
in
h

Cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ngành công nghiệp
chế biến, chế tạo niêm yết trên HOSE.
4. Phạm vi nghiên cứu

- Thời gian: Từ tháng 1/2009 đến tháng 12/2013.

uế

Chương 1: Tổng quan về ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt
Chương 2: Phân tích ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động
của các doanh nghiệp ngành công nghiệp chế biến, chế tạo niêm yết trên HOSE
Chương 3: Thảo luận kết quả và một số kiến nghị

Đ

ại
họ
cK
in
h

PHẦN 3: KẾT LUẬN

4


PHẦN 2: NỘI DUNG CHÍNH VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Chương 1: Tổng quan về ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động
của các doanh nghiệp

1.1. Cấu trúc vốn
1.1.1. Khái niệm cấu trúc vốn
1.1.1.1. Khái niệm
Cấu trúc vốn là một thuật ngữ tài chính nhằm mô tả nguồn gốc và phương

tế

vốn chủ sở hữu để tài trợ cho tài sản dài hạn của doanh nghiệp được quy định như
cấu trúc vốn của công ty. Nợ và vốn chủ sở hữu là những thành phần cơ bản của cấu
trúc vốn của công ty.
- Theo Umar (2012), nợ và vốn chủ sở hữu là các lựa chọn tài chính được sử
dụng bởi tất cả các doanh nghiệp. Với mục đích hoạt động một công ty, mức độ của

5


nợ hoặc việc lựa chọn sử dụng vốn chủ sở hữu của các công ty tài trợ cho các hoạt
động của nó đại diện cho cấu trúc vốn của công ty.
Cấu trúc vốn đề cập tới cách thức doanh nghiệp tìm kiếm nguồn tài chính để
tài trợ cho các khoản đầu tư. Nguồn tài chính có thể phân loại thành hai nguồn:
nguồn tài chính nội bộ và nguồn tài chính bên ngoài. Nguồn tài chính nội bộ bao
gồm việc phát hành cổ phiếu phổ thông, cổ phiếu ưu đãi, dự trữ và lợi nhuận giữ lại.
Nguồn tài chính bên ngoài gồm các khoản vay ngắn hạn, vay dài hạn và phát hành
trái phiếu.
Khi xem xét cấu trúc vốn của một doanh nghiệp, người ta thường chú trọng

tế
H
uế

đến các phương án kết hợp giữa bán cổ phần, quyền chọn mua cổ phần, phát hành
trái phiếu và đi vay. Một cấu trúc vốn hợp lí phải đảm bảo sự hài hòa giữa vốn chủ
sở hữu và các khoản nợ phải trả, có chi phí sử dụng vốn thấp và rủi ro chấp nhận
được, phù hợp với điều kiện kinh doanh cụ thể của doanh nghiệp. Cấu trúc vốn là

ại
họ

 Tỉ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản =
 Tỉ lệ tổng nợ trên tổng tài sản =

Tổng tài sản
Nợ dài hạn

Tổng tài sản

Tổng nợ
Tổng tài sản

Chỉ tiêu tỉ suất nợ trên vốn chủ sỡ hữu thể hiện mức độ đảm bảo nợ bởi vốn
chủ sỡ hữu, phản ánh tính tự chủ tài chính, năng lực tài chính, khả năng chủ động
của doanh nghiệp về nguồn vốn kinh doanh và được tính như sau:

1.1.2. Các lí thuyết cấu trúc vốn
1.1.2.1. Theo quan điểm truyền thống

Tổng nợ
Tổng vốn chủ sở hữu

tế
H
uế

Tỉ lệ tổng nợ trên tổng vốn chủ sở hữu =

ại
họ
cK

(VL) bằng giá trị của công ty không có vay nợ (VU), nghĩa là VL= VU”. Nói cách
khác, giá trị của công ty có vay nợ và không vay nợ là như nhau, do đó, cơ cấu
nợ/vốn không ảnh hưởng đến giá trị công ty. Vì vậy không có cấu trúc vốn nào là
tối ưu và doanh nghiệp không thể gia tăng giá trị bằng cách thay đổi cấu trúc vốn.
Mệnh đề II: “Lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ cùng chiều với
II có thể được biểu diễn bởi công thức:
rE = rU + (rU - rD)

D
E

Trong đó:

tế
H
uế

mức độ sử dụng đòn bấy tài chính hay chỉ số nợ”. Về mặt toán học, mệnh đề M&M

ại
họ
cK
in
h

rE : Lợi nhuận yêu cầu hay lợi nhuận kỳ vọng trên vốn cổ phần

rD : Lãi suất vay hay chi phí sử dụng nợ
rU : Chi phí sử dụng vốn khi công ty sử dụng 100% vốn cổ phần
D : Giá trị của nợ hay trái phiếu của công ty phát hành

D
E

1.1.2.2.2. Lý thuyết chi phí đại diện (Agency Costs)

tế
H
uế

Jensen và Meckling (1976) giới thiệu các khái niệm về chi phí đại diện
(Agency Theory) và chỉ ra rằng chi phí đại diện cơ bản được tạo ra bởi sự tách rời
quyền sở hữu và kiểm soát của các công ty, theo đó các nhà quản lý có xu hướng tối
đa hóa lợi ích riêng của họ chứ không phải là giá trị của công ty. Khi một nhà quản

ại
họ
cK
in
h

trị nhận thấy số tiền mặt tự do của công ty dư giả, anh ta sẽ sử dụng nó với các mục
đích cá nhân hơn là các mục đích sinh lợi nhuận cho công ty. Vì vậy, việc sử dụng
nhiều nợ hoặc tăng tỷ lệ trả cổ tức sẽ làm giảm dòng tiền tự do vì doanh nghiệp phải
chịu áp lực chi trả lãi và gốc của nợ, đồng thời tăng tỷ lệ trả cố tức sẽ làm tăng lợi
ích của cổ đồng và giảm mức độ phân tán của các quyết định đầu tư.
1.1.2.2.3. Lý thuyết liên quan đến tác động của khả năng phá sản

Đ

Kết quả của M&M dựa trên giả định là công ty không bị phá sản, do vậy chi

thu nhập chịu thuế để che chắn khỏi thuế nên có tỉ số nợ mục tiêu cao. Các công ty

ại
họ
cK
in
h

không sinh lợi với các tài sản vô hình nhiều rủi ro phải dựa chủ yếu vào việc huy
động vốn cổ đông (tài trợ bằng vốn cổ đông). Nếu như không có chi phí điều chỉnh
cấu trúc vốn thì mỗi công ty sẽ luôn luôn duy trì được tỉ số nợ mục tiêu. Tuy nhiên,
việc tồn tại các chi phí dẫn đến sự chậm trễ trong việc điều chỉnh cấu trúc vốn đến
điều kiện tối ưu. Các công ty không thể bù trừ ngay tức thì các biến cố ngẫu nhiên
đẩy công ty xa rời khỏi các mục tiêu về cấu trúc vốn của mình, vì thế chúng ta sẽ

Đ

thấy những khác biệt ngẫu nhiên trong các tỉ số nợ thực sự của các công ty có cùng
tỉ số nợ mục tiêu như nhau.
1.1.2.2.5. Lý thuyết trật tự phân hạng (The Pecking Order Theory)
Lý thuyết trật tự phân hạng bắt đầu với thông tin bất cân xứng  một thuật ngữ
cho thấy rằng các giám đốc biết nhiều hơn về các triển vọng, rủi ro và giá trị của
công ty họ so với các nhà đầu tư bên ngoài. Chúng ta có thể chứng minh điều đó
bằng cách quan sát những thay đổi giá cổ phiếu do những công bố của các giám đốc
gây ra. Khi một công ty công bố gia tăng cổ tức thường xuyên, giá cổ phiếu thường
tăng lên bởi vì các nhà đầu tư giải thích sự gia tăng này là một dấu hiệu cho thấy sự

10



Khi tồn tại thông tin bất cân xứng, nếu nhà quản trị tin rằng cổ phiếu công
ty bị định giá thấp so với giá trị thực thì họ sẽ ưu tiên vay nợ hơn phát hành cổ
phiếu để làm tăng giá cổ phiếu. Ngược lại, nếu nhà quản trị tin rằng cổ phiếu của

Đ

công ty được định giá quá cao họ sẽ ưu tiên phát hành cổ phiếu. Tuy nhiên, phát
hành cổ phiếu là một dấu hiệu không tốt đối với các công ty đã trưởng thành hơn
là đối với công ty mới tăng trưởng nhanh vì các công ty này cần thêm vốn chủ sở
hữu để phát triển.
1.1.2.2.7. Lý thuyết Định thời điểm thị trường (Market timing theory)
Gần đây, Baker và Wurgler (2002) đã đề xuất một lý thuyết mới về cấu trúc
vốn: “Lý thuyết định thời điểm thị trường của cấu trúc vốn”. Lý thuyết này cho rằng
các nhà quản lý có thể làm tăng sự giàu có cổ đông hiện tại bằng cách định thời
điểm thuận lợi của thị trường để phát hành cổ phiếu. Vì vậy, các doanh nghiệp bán

11


cổ phiếu mới khi giá cổ phiếu được coi là định giá quá cao, và mua lại cổ phiếu khi
chúng đang bị đánh giá thấp.
1.2. Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
1.2.1. Khái niệm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
1.2.1.1. Khái niệm
Hiệu quả kinh doanh được chia làm 2 loại:
+ Hiệu quả cá biệt là hiệu quả tính riêng cho từng bộ phận, từng nguồn lực.
+ Hiệu quả tổng hợp là xem xét góc độ toàn doanh nghiệp.

doanh nghiệp.
Hiệu quả kinh doanh (H) =

Nghiên cứu về hiệu quả công ty xuất phát từ lý thuyết tổ chức và quản trị
chiến lược (Murphy và các đồng nghiệp, 1996). Cách đo lường hiệu quả được xét
trên phương diện tài chính hoặc tổ chức. Hiệu quả tài chính như tối đa hóa lợi
nhuận, tối đa hóa lợi nhuận trên tài sản và tối đa hóa lợi ích của cổ đông là vấn đề
cốt lõi của tính hiệu quả của doanh nghiệp (Chakravarthy, 1986). Các biện pháp
hiệu quả hoạt động, chẳng hạn như tốc độ tăng trưởng doanh số bán hàng và tăng

12


trưởng thị phần, cung cấp một định nghĩa rộng về hiệu quả khi họ tập trung vào các
yếu tố cuối cùng dẫn đến hiệu quả tài chính (Hoffer và Sandberg, 1987).
Việc sử dụng một số phương pháp đo hiệu quả có thể bị ảnh hưởng bởi các
mục tiêu của công ty mà mục tiêu này có thể ảnh hưởng đến sự lựa chọn của cách
đo lường hiệu quả và sự phát triển của thị trường chứng khoán và thị trường vốn.
Phương pháp đo lường hiệu quả được sử dụng nhiều nhất là tỉ lệ lợi nhuận trên tài
sản (ROA) và tỉ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) hoặc tỉ lệ hoàn vốn đầu tư
(ROI). Những chỉ tiêu theo sổ sách kế toán này miêu tả các chỉ tiêu tài chính từ
bảng cân đối kế toán và báo cáo thu nhập đã được sử dụng bởi nhiều nhà nghiên

Ang, Cole và Line (2000).

tế
H
uế

cứu như Demsetz và Lehn (1985), Gorton và Rosen (1995), Mehran (1995), và
Ngoài ra, còn có những biện pháp khác được gọi là biện pháp đo lường hiệu
quả thị trường chẳng hạn như tỉ số giá trên thu nhập mỗi cổ phiếu (P/E) (Abdel


Khi lạm phát ở mức cao, giá cả leo thang, giá nguyên liệu đầu vào phục vụ
cho sản xuất sẽ tăng lên dẫn đến giá thành tăng cao hơn mức dự kiến. Theo đó, giá
cả các loại mặt hàng đều gia tăng gây rất nhiều khó khăn cho các DN nói chung và
ngành công nghiệp chế biến, chế tạo nói riêng. Tỷ số lạm phát 5 năm qua ở Việt
Nam như sau: năm 2009: 9%, năm 2010: 11.75%, năm 2011: 18,13%, 2012: 6.81%,
2013: 6,04% (Vneconomy). Chi phí vốn và chi phí đầu tư kinh doanh ở Việt Nam
cao hơn các quốc gia khác khi lạm phát của Việt Nam ở mức cao. Tuy nhiên, theo
Thứ trưởng Bộ Kế hoạch và Đầu tư Cao Viết Sinh, sau một thời gian dài áp dụng

tế
H
uế

các chính sách kinh tế nhằm giảm lạm phát, đến lúc này, doanh nghiệp đã có tâm lý
không muốn làm ăn, người dân không muốn mua sắm tiêu dùng nữa.
1.2.2.1.3. Tỷ giá hối đoái

ại
họ
cK
in
h

Trong lĩnh vực chế biến, chế tạo, một số nguyên vật liệu đầu vào phải nhập
khẩu và chiếm một tỷ trọng tương đối cao do vậy hoạt động của DN phần nào chịu
ảnh hưởng của biến động tỷ giá giữa VND với các loại ngoại tệ. Mặt khác, những
thay đổi trong tỷ giá hối đoái cũng ảnh hưởng đến doanh thu từ hoạt động xuất khẩu
hàng hóa ra nước ngoài của các doanh nghiệp ngành chế biến, chế tạo hay những
khoản vay vốn kinh doanh bằng ngoại tệ.


thuế. Theo lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu, khi một DN bắt đầu vay nợ, DN có lợi thế
về thuế. Chi phí nợ thấp kết hợp với lợi thế về thuế sẽ làm cho chi phí vốn bình
quân gia quyền (WACC) giảm khi nợ tăng. Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa nợ và vốn

ại
họ
cK
in
h

CSH tăng, buộc các chủ sở hữu phải tăng lợi tức yêu cầu của cổ đông (nghĩa là chi
phí vốn CSH tăng). Đồng thời, ở mức tỷ lệ nợ và vốn CSH cao, chi phí nợ cũng
tăng bởi khả năng DN không trả được nợ là cao hơn (nguy cơ phá sản cao hơn). Vì
vậy, ở mức tỷ lệ nợ và vốn CSH cao hơn, WACC sẽ tăng. Do đó, lý thuyết cấu trúc
vốn tối ưu cho rằng, cấu trúc vốn có tác động đến WACC và giá trị công ty hay nói
khác đi có một tỷ lệ nợ tối ưu, ở đó WACC của DN là nhỏ nhất và giá trị của DN

Đ

lớn nhất. Như vậy, theo lý thuyết Modigliani & Miller và lý thuyết cấu trúc vốn tối
ưu chúng ta có thể thấy được việc lựa chọn và sử dụng vốn như thế nào sẽ có tác
động đến hiệu quả kinh doanh của DN. Hay nói một cách khác là tồn tại mối quan
hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả kinh doanh của DN.
1.2.2.2.2. Công nghệ, máy móc thiết bị
Với nguyên vật liệu tốt hơn, lao động có tay nghề cao hơn, máy móc công
nghệ hiện đại hơn, DN sẽ giảm đi được lượng hao phí nguyên vật liệu/năng
lượng/thiết bị trên từng sản phẩm và đây là điều kiện để có những sản phẩm với số
lượng, chất lượng cao hơn, giá thành hạ. Như vậy một trong những biện pháp để

15

Các hoạt động chủ yếu mà người phụ trách về tài chính của DN phải làm là dự
báo và lên kế hoạch tài chính, phân tích các dự án để ra quyết định đầu tư dài hạn,
phân tích các nguồn tài trợ sẵn có để quyết định phương án huy động vốn. Để làm
tốt chức năng này, nhà quản trị tài chính cần những hiểu biết về thị trường vốn và

Đ

thị trường tiền tệ. Tuy nhiên, thực tế cho thấy có nhiều nhà quản trị tài chính thiếu
kinh nghiệm, do đó các quyết định tài chính vẫn chưa tối ưu và gây ảnh hưởng
không tốt đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
1.2.2.2.5. Cơ hội tăng trưởng
Cơ hội tăng trưởng có thể được đo lường bằng tốc độ tăng trưởng của doanh
thu hoặc tốc độ tăng trưởng của tài sản. Các công ty có tốc độ tăng trưởng cao thì
hiệu quả hoạt động cũng sẽ cao, vì các công ty tăng trưởng có thể tạo ra lợi nhuận từ
các khoản đầu tư của mình.

16


Ngoài ra, có những yếu tố khác có thể ảnh hưởng đến hiệu quả của công
ty như số năm hoạt động, rủi ro, tài sản hữu hình của công ty, tỷ lệ thuế và các
yếu tố khác.
1.3. Ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Nghiên cứu về lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (1958) là
nghiên cứu đi tiên phong và có ảnh hưởng lớn đến các nghiên cứu sau này. Họ cho
rằng trong một thế giới không có thuế và thị trường vốn là hoàn hảo, không có sự
khác biệt giữa quyết định tài trợ bằng nợ hay bằng vốn chủ sở hữu. Kết luận này
cũng được ủng hộ bởi những nhà nghiên cứu khác như Hamada (1969) và Stiglitz

tế

lý thuyết M&M được biết đến sau này như lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết
đánh đổi, lý thuyết phát tín hiệu và lý thuyết định thời điểm thị trường của cấu trúc
vốn. Trong đó, lý thuyết trật tự phân hạng phát biểu rằng các quyết định đầu tư
được tài trợ trước tiên bởi thu nhập giữ lại, tiếp đó là nợ và cuối cùng là những đợt

17


phát hành cổ phiếu mới. Bên cạnh đó, lý thuyết đánh đổi phát triển thêm rằng các
công ty đánh đổi lợi ích thuế từ nợ với các vấn đề có nguyên nhân từ khả năng phá
sản. Khả năng phá sản sẽ ngăn công ty sử dụng nợ trong một giới hạn nhất định. Lý
thuyết phát tín hiệu mở rộng lý thuyết về cấu trúc vốn với lập luận rằng công ty có
triển vọng tốt sẽ sử dụng nhiều nợ hơn và công ty hoạt động không tốt sẽ muốn tài
trợ bằng cách phát hành chứng khoán vốn. Ngoài ra, theo “Lý thuyết định thời điểm
thị trường của cấu trúc vốn”, các nhà quản lý có thể làm tăng tài sản của cổ đông
bằng cách phát hành cổ phiếu tại thời điểm thuận lợi của thị trường.
Ngày nay, cấu trúc vốn là một trong những quyết định tài chính quan trọng

tế
H
uế

của bất kì tổ chức kinh doanh nào. Quyết định này quan trọng bởi vì doanh nghiệp
cần tối đa hóa lợi nhuận và vì vậy, nó ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp. Bên
cạnh đó, những quyết định này cũng giúp doanh nghiệp có khả năng giải quyết
những vấn đề liên quan đến môi trường cạnh tranh.

ại
họ
cK